Risiko for overophedning ved lav varme

Risiko for overophedning ved lav varme AF CHEFØKONOM STEEN BOCIAN, CAND. POLIT RESUMÉ Det går fremad i dansk økonomi, og det økonomiske opsving begynder at tage mere og mere form. I 2016 blev væksten på 1,3 pct., og de kommende år ventes lidt højere vækst. Sammenligner vi med væksten inden krisen, så er vækstraterne ikke imponerende, men trods behersket vækst, så er beskæftigelsen steget overraskende kraftigt. Beskæftigelsen steg sidste år med næsten 49.000 personer, og fortsætter fremgangen på arbejdsmarkedet med samme tempo her i 2017, så er der en betydelig risiko for, at flaskehalse og ubalancer på arbejdsmarkedet kommer til at sætte en hurtig stopklods for opsvinget. Der er trods lav vækst således en reel risiko for en økonomisk overophedning. Det er derfor afgørende, at der gennemføres hurtigtvirkende reformer, der udvider arbejdsstyrken og øger produktivitetsvæksten. Produktivitetsvæksten har haft skuffet voldsomt de seneste to år og det er afgørende den udvikling vendes, så vi anvender de stadigt mere knappe ressourcer på arbejdsmarkedet bedre. Opsvinget skal ikke slås ned, inden det rigtigt når at løfte velstanden, men vi kan ikke ignorere flaskehalsproblemerne, og derfor bør vi fokusere på at undgå, at problemerne vokser sig store. Opsvinget tager form Flaskehalsproblemer taler for hurtigtvirkende reformer Trods den langt fra imponerende vækst, så har de offentlige finanser overrasket positivt, og vi venter næste år balance på de offentlige finanser for første gang i 10 år. Der er godt styr på de offentlige finanser, men finanspolitikken bør bestemt ikke lempes, hvis noget bør finanspolitikken strammes. Med overskud på betalingsbalancen og de offentlige finanser, så er der fint styr på de økonomiske strukturer, det betyder dog også at nogle af de normale økonomiske advarselslamper, hvis økonomien er ved at køre af sporet ikke længere kan forventes at slå ud. Figur 1 Opsvinget tager form men væksten imponerer ikke (årlig BNP-vækst) 2 1,8 1,6 1,4 1,2 1 0,8 0,6 0,4 0,2 0 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Kilde: Danmarks Statistik og egne beregninger. Realvækst i BNP målt i %. DANSK ERHVERVS PERSPEKTIV 2017 # 4

OVEROPHEDNING VED LAV VARME DANSK ERHVERVS PERSPEKTIV # 4 APRIL 2017 Flaskehalsproblemer, protektionisme meget kan gå galt Der er flere usikkerhedsfaktorer knyttet til prognosen. Globalt er der en ikke ubetydelig geopolitisk usikkerhed, som også risikerer at hæmme væksten i dansk økonomi. Over de næste år skal brexit i praksis forhandles. Storbritanniens farvel til EU vil ramme dansk eksport, da Storbritannien er dansk økonomis fjerdestørste eksportmarked. Der er også usikkerhed knyttet til handlen med USA, hvor der er udsigt til en mere protektionistisk linje med præsident Donald Trump ved roret. Dertil kommer, at vi i år har afgørende valg i Europa, som også kan få handelsmæssige konsekvenser på både kort og længere sigt. Vi forventer fremgang på vores eksportmarkeder, men risikoen for, at fremgangen udebliver, er større end normalt. Kigger vi på dansk økonomi, er der også her en række usikkerhedsfaktorer at forholde sig til. Den største usikkerhedsfaktor inden for de næste år er risikoen for flaskehalse på arbejdsmarkedet. Beskæftigelsen er over det seneste år steget med næsten 50.000 personer, og med kun 115.000 ledige, er der en reel risiko for, at flaskehalsproblemerne vokser sig store. At reallønsvæksten allerede på nuværende tidspunkt er betydeligt højere end produktivitetsvæksten er et faresignal på arbejdsmarkedet. To primære risikofaktorer: Global protektionisme og flaskehalsproblemer i Danmark En lidt mere langsigtet problemstilling knytter sig til det meget lave renteniveau. Til trods for jobskabelse og fremgang i økonomien generelt er nationalbankens indskudsbevisrente fortsat negativ. Det lave renteniveau risikerer at skabe fremtidige problemer. Den lave rente har i kombination med blandt andet jobskabelsen været med til at presse priserne på fast ejendom op, jf. figur 2. Vi har gennem de seneste år i særlig grad set kraftigt stigende priser på lejligheder i storbyerne, og selvom det er svært at konkludere, om der er tale om en prisboble, så er det en risiko, som ikke kan ignoreres. Lejlighedsmarkedet er meget smalt, og et eventuelt fremtidigt prisfald vil ikke have store makroøkonomiske konsekvenser men det er afgørende, at vi ikke også får et boblelignende forløb i det brede parcelhusmarked. Når vi taler parcelhuse, så vil et eventuelt prisfald have langt større og negative følgeeffekter. Den lave rente skubber priserne på fast ejendom voldsomt op vi risikerer bobledannelse Vi forventer ikke faldende priser på hverken lejligheder eller huse inden for de kommende to år. Renten forventes kun at stige en smule frem mod udgangen af 2018, og så længe renten er lav, så forekommer det ikke sandsynligt, at boligmarkedet kommer til at give store økonomiske problemer. Men den dag, hvor renten begynder at stige mere end blot marginalt, så skal man til gengæld have fokus på risikoen for en uhensigtsmæssig prisudvikling på ejendomsmarkedet en prisudvikling, som vil kunne få konsekvenser bredt i økonomien. Kimen til eventuelle fremtidige problemer på boligmarkedet bliver lagt i disse år, og man bør derfor overveje, at stramme reguleringen af boligmarkedet yderligere. Det er afgørende, at markedet ikke løber løbsk i årene med lav rente DANSK ERHVERV 2

Figur 2 Den lave rente risikerer at give bobler på boligmarkedet 120 110 Priser på huse, hele landet Priser på ejerlejligheder, København 100 90 80 70 60 Kilde: Realkreditrådet og Danmarks Statistik. Indeks 2006K4=100, inflationskorrigeret Den globale vækst er pæn uden at være prangende Det seneste år har været karakteriseret af vækst i både Asien, USA og Europa. Selvom der er vækst, er væksten ikke særligt høj, og det ventes også at være tilfældet de kommende år. Nogle lande har helt specifikke problemer, men den globale økonomi synes generelt at være i en rimelig form. Når vi kigger på væksten i USA, så skuffede den i 2016, men da der trods den lave vækst blev skabt nye arbejdspladser, så er der ikke i klassisk forstand tale om en økonomisk krise. Jobskabelsen har været stærk nok til at presse arbejdsløsheden ned til et niveau, som må karakteriseres som normalt, hvis ikke decideret lavt. Den lave ledighed er begyndt at forplante sig i svagt stigende løn- og prispres, hvilket har fået centralbanken til at reagere ved at sætte renten op tre gange. Det ventes, at centralbanken i USA kommer til at hæve renten yderligere 2-3 gange i løbet af 2017, og renteforhøjelser kan også meget vel være på agendaen i 2018. Selvom renten hæves, er det naturligvis vigtigt at erindre, at udgangspunktet er ekstremt. Det nuværende renteniveau er på 0,75 pct. Trods den lave ledighed er der udsigt til ekspansiv finanspolitik i USA over de kommende år. Det vil isoleret set på den korte bane trække i retningen af højere vækst, men da USA er tæt på kapacitetsgrænsen, kan resultatet også meget vel blive, at renten vil blive sat endnu mere op, end der ellers ville have været udsigt til. USA, moderat vækst men tryk på arbejdsmarkedet. Udsigt til højere renter I Europa er højere centralbankrenter endnu ikke højt på agendaen, men højere lange renter i USA smitter da en smule af. Selvom den europæiske statsgældskrise ikke endegyldigt er lagt i graven, så har den dog sluppet sit kvælertag i de europæiske økonomier. Det har muliggjort, at vi siden 2013 har haft en vis økonomisk genopretning i Europa, men krisens styrke og længde taget i betragtning er genopretningen meget langsom. Vi venter en vækst i Europa på i størrelsesordenen 1,75 pct. de kommende to år. Der er en ikke ubetydelig politisk usikkerhed knyttet til vækstudsigterne for Europa. Også fremgang i Europa, men rentestigninger endnu ikke på dagsordenen DANSK ERHVERV 3

Brexit skal forhandles over de kommende to år, hvilket godt kan have reelle negative effekter på væksten i hele Europa. Derudover er der afgørende valg i både Frankrig og Tyskland. Udfaldet af valgene kan få betydning for den fremtidige økonomiske integration i Europa, hvilket i sidste ende også kan have økonomiske konsekvenser. Væksten i Asien er meget afhængig af væksten i Kina. Den kinesiske vækst er faldet over de seneste år, men bekymringen for en hård landing af verdens næststørste økonomi har endnu ikke vist sig at have materialiseret sig i en egentlig krise. Væksten i Kina ventes også de kommende år at ligge på i størrelsesordenen 6,5 pct. om året. Fremgang i det private forbrug Kigger vi på udviklingen i det private forbrug, så har der siden 2014 været stor fremgang. Fremgangen har været drevet af stigende realindkomster og vendingen på boligmarkedet. Særligt i 4. kvartal sidste år steg det private forbrug markant. Der er desværre ikke grund til at forvente, at de høje vækstrater fastholdes i 2017, indikatorerne for første kvartal peger faktisk på en sløj start på 2017, hvad angår det private forbrug. Men vi venter dog samlet set en forbrugsvækst på 1,7 pct. i år stigende til omkring 2,1 pct. næste år. Forbrugertilliden er godt nok steget siden december sidste år, men niveauet for forbrugertilliden indikerer ikke høj forbrugsvækst. Når det er sagt, så er en forbrugsvækst på cirka 2 pct. ganske fornuftigt for dansk økonomi. Desværre kommer fremgangen i det private forbrug ikke alle dele af dansk detailhandel til gavn. Det skal dels ses i lyset af, at det primært er tjenesteforbruget, som stiger, men dertil kommer også, at en stigende del af vores forbrug sker via udenlandske hjemmesider. Fremgang i forbruget Med de seneste års pæne vækstrater i det private forbrug, så er forbrugsniveauet højere end inden krisen. Det er dog værd at bemærke, at vi i perioden siden 2007 er blevet betydeligt flere indbyggere. Målt per indbygger sætter det private forbrug ikke rekord i øjeblikket. Det er derfor heller ikke på nuværende tidspunkt grund til at være bekymret for, om forbrugsvæksten er holdbar. Opsparingskvoten i husholdningerne er steget betydeligt siden årene før krisen og der er plads til betydelig forbrugsvækst før, at husholdningerne i gennemsnit ser ud til at være pressede. Når det er sagt, så er det klart, at man skal holde øje med forbrugsudviklingen over de kommende år. Ligesom at lave renter stimulerer boligmarkedet, så risikerer de også at tilskynde til gældsvækst. Forbrugsfremgangen har ikke givet anledning til ubalancer, men udviklingen skal følges tæt DANSK ERHVERV 4

Figur 3 Yderligere forbrugsfremgang i vente (realvækst i det private forbrug) 5 4 3 2 1 0-1 -2-3 -4 Kilde: Danmarks Statistik og egne beregninger. Årlig realvækst i %. Investeringerne stiger fra lavt niveau Virksomhederne har holdt sig tilbage med at investere i årene efter finanskrisen. Investeringerne stiger, men investeringsniveauet er fortsat lavt. Det lave niveau for investeringerne er overraskende med tanke på de lave renter, men økonomisk og politisk usikkerhed har sammen med strammere kreditpolitik været dele af forklaringen. I 2016 steg de faste bruttoinvesteringer med 5,1 pct. Der var størst vækst i boliginvesteringerne, som trækkes op af de høje og fortsat stigende boligpriser i storbyerne samt de lave renter. Boliginvesteringerne steg sidste år med 10,9 pct. Selvom væksten i boliginvesteringerne sidste år var høj, synes der ikke at være tale om en ubalanceret udvikling niveauet er fortsat lavt. Maskininvestering steg med 4,6 pct. i 2016. Vi venter fortsat investeringsvækst i 2017, men det bliver ikke et investeringsdrevet opsving. Figur 4 Fremgang i virksomhedernes investeringer 70.000 65.000 Kvartalsvise erhvervsinvesteringer, mio. kr., faste priser 60.000 55.000 50.000 45.000 40.000 Kilde: Danmarks Statistik og egne beregninger DANSK ERHVERV 5

Eksporten er kommet sig oven på svær start på 2016 Store dele af 2016 bød på skuffelser for dansk eksport. Samlet steg eksporten fra 2015 til 2016 med 1,7 pct., men det var reelt set kun en flot afslutning på året, som sikrede en fremgang, der var mere end blot marginal. Den flotte vækst i slutningen af sidste år ser desværre ikke ud til at være fortsat her i 2017, men samlet set venter vi højere eksportvækst end i 2016. Eksporten understøttes af pæn fremgang i den globale økonomi mens en forværret lønkonkurrenceevne i 2016 er en udfordring. Dertil kommer, at manglen på arbejdskraft også vil kunne få danske virksomheder til at tage færre ordrer end der reelt er efterspørgsel til. Da dansk økonomi overophedede inden krisen, så blev konsekvensen i høj grad, at danske virksomheder forbigik ordrer, og vi dermed mistede økonomisk velstand. Eksporten kom op i gear i slutningen af 2016 Figur 5 Eksporten i fremgang efter svært 2016 12 10 8 6 4 2 0 Kilde: Danmarks Statistik og egne beregninger Arbejdsmarkedet kører på de høje nagler Fremgangen i dansk økonomi har sikret en betydelig beskæftigelsesvækst. Siden bunden i starten af 2013 er beskæftigelsen ifølge Nationalregnskabet steget med 134.000 personer. Alene i løbet af 2016 steg beskæftigelsen med 49.100 personer. Bortset fra en kort periode i 2007/2008 har beskæftigelsen aldrig været højere, end den er aktuelt. Kigger man på udviklingen i antallet af jobannoncer på nettet, og andre indikatorer for arbejdsmarkedet, så tyder det på, at fremgangen i beskæftigelsen fortsætter. Vores vurdering er dog, at tempoet på arbejdsmarkedet kommer til at tage af. Virksomhederne har allerede ansat så mange, at produktivitetsvæksten i både 2015 og 2016 har været usædvanligt lav og faktisk negativ i 2016. Der burde derfor være basis for at skrue op for produktionen, uden at beskæftigelsen stiger i samme omfang som tidligere. Fremgangen på arbejdsmarkedet ventes at løje en smule af Den stigende beskæftigelse har trukket flere ud på arbejdsmarkedet men selvom DANSK ERHVERV 6

2005K1 2005K3 2006K1 2006K3 2007K1 2007K3 2008K1 2008K3 2009K1 2009K3 2010K1 2010K3 2011K1 2011K3 2012K1 2012K3 2013K1 2013K3 2014K1 2014K3 2015K1 2015K3 2016K1 2016K3 2017K1 2017K3 2018K1 2018K3 OVEROPHEDNING VED LAV VARME DANSK ERHVERVS PERSPEKTIV # 4 APRIL 2017 arbejdsstyrken stiger, så står mange virksomheder allerede på nuværende tidspunkt med rekrutteringsudfordringer, og flaskehalsproblemerne risikerer at vokse sig store over de kommende år. Der er aktuelt 115.000 arbejdsløse, hvilket måske er 10.000-15.000 højere end det strukturelle niveau, så fremgangen i beskæftigelsen skal stort set alene komme fra en stigende arbejdsstyrke. Figur 6 Beskæftigelsen stiger kraftigt (1.000 personer) 3000 2950 2900 2850 2800 2750 2700 2650 Kilde: Danmarks Statistik og egne beregninger Som nævnt ovenfor, så har produktivitetsvæksten i den private sektor været meget svag over de seneste år, jf. figur 7. Den lave produktivitetsvækst i kombination med det i forvejen stramme arbejdsmarked risikerer at være en reel hindring for vækst fremadrettet. Der er derfor behov for politiske initiativer, som kan fremme produktivitetsvæksten. Produktivitetsvæksten har været lav reelt problem for dansk økonomi Figur 7 Produtivitetsudfordringer i dansk økonomi 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 - -1,0-2,0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Kilde: Danmarks Statistik og egne beregninger. Timeproduktivitetsvæksten i den private sektor DANSK ERHVERV 7

Udsigt til overskud på de offentlige finanser Trods den moderate vækst så har underskuddet på den offentlige sektors saldo overrasket positivt de seneste mange år. I december 2015 var det ventet, at underskuddet på den offentlige sektors saldo i 2016 ville blive på 56,6 mia. kroner. De seneste tal viser, at underskuddet blev på 18,6 mia. kroner en forskel på intet mindre end 38 mia. kroner, jf. figur 8. Det er ikke et nyt fænomen, at skiftende regeringers prognoser for den offentlige sektors saldo har haft ramt ganske meget forbi. Sådan har det været gennem hele finanskrisen. En del skyldes, at det har været svært at forudsige provenuvirkningen af fremrykningen af beskatningen af kapitalpensioner, men det er bestemt ikke hele forklaringen. Regeringen forventer, at der i 2017 kommer et underskud på 32,6 mia. kroner i år. Vores vurdering er, at det nok snarere bliver i størrelsesordenen 10 mia. kroner. Næste år venter vi et lille overskud på den offentlige sektors saldo. Det vil i givet fald være første gang i ti år. Vi skal tilbage til 2008 for at finde sidste år med reelt overskud på de offentlige finanser. Figur 8 Betydelige fejlskøn for det offentlige underskud 120 100 Regeringens forventning til off. underskud, dec året før Faktisk, korrigeret Faktisk saldo 80 60 40 20 0-20 -40 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 Kilde: Danmarks Statistik og regeringens økonomiske prognoser. Den korrigerede saldo er korrigeret for fremrykket skat på kapitalpensioner. Opsummering Samlet set er vækstudsigterne for dansk økonomi fornuftige men selvom der er grund til at forvente stigende BNP, ventes BNP per indbygger tidligst i andet halvår af 2018 at have nået før-krise-niveauet og det er vel at mærke under forudsætning af, at væksten faktisk er på vej op, og at befolkningsvæksten de kommende år bliver markant lavere, end hvad vi har haft set de seneste år, jf. figur 9. Vi taler med andre ord om ti tabte år i dansk økonomi. Det er stærkt usædvanligt med en så lang periode uden reel fremgang i dansk økonomi kigger vi på krisen i slutningen af 1980 erne, så var den efterfølgende genopretning meget kraftigere. DANSK ERHVERV 8

jan-05 jul-05 jan-06 jul-06 jan-07 jul-07 jan-08 jul-08 jan-09 jul-09 jan-10 jul-10 jan-11 jul-11 jan-12 jul-12 jan-13 jul-13 jan-14 jul-14 jan-15 jul-15 jan-16 jul-16 jan-17 jul-17 jan-18 jul-18 OVEROPHEDNING VED LAV VARME DANSK ERHVERVS PERSPEKTIV # 4 APRIL 2017 Figur 9 Ti tabte år i dansk økonomi (BNP per indbygger, faste priser) 88 86 84 82 80 78 76 Kilde: Danmarks Statistik og egne beregninger. Kroner per kvartal. Rent politisk taler det stramme arbejdsmarked for en stram finanspolitik over de kommende år. Udsigten til overskud på den offentlige saldo bør ikke give anledning til finanspolitiske lempelser. Men det er endnu vigtigere, at vi får gennemført reformer, der udvider arbejdsstyrken og øge produktivitetsvæksten. Det bør ikke være nødvendigt med katastrofeopbremsninger i en økonomi, der langt fra oplever høj vækst. Tabel 1 Dansk økonomi i tal 2016 2017 2018 BNP (realvækst) 1,3 1,7 1,8 Eksport (realvækst) 1,7 4,5 3,0 Forbrug (realvækst) 1,9 1,7 2,1 Inflationen 0,3 1,2 1,7 Offentlig saldo, mia. kroner -18,6-10,0 5,0 Off. Gæld (% af BNP) 39,3 39,0 37,6 Off. Forbrug (realvækst) -0,1 0,6 0,6 Beskæftigelsesændring (1000 pers) 48,2 31,0 18,0 Bruttoledighed (1000 pers) 113,0 112,0 105,0 Kilde: Dansk Erhverv DANSK ERHVERV 9

OM DENNE UDGAVE Offentligt overskud trods moderat vækst er fjerde nummer af Dansk Erhvervs Perspektiv i 2017. Redaktionen er afsluttet den d. 12. april 2017. OM DANSK ERHVERVS PERSPEKTIV Dansk Erhvervs Perspektiv udkommer ca. 25 gange årligt og henvender sig til beslutningstagere og meningsdannere på alle niveauer. Ambitionen er at udgøre et kvalificeret og anvendeligt beslutningsgrundlag i forhold til væsentlige, aktuelle udfordringer på alle områder, som har betydning for dansk erhvervsliv og den samfundsøkonomiske udvikling. Det er tilladt at citere fra Dansk Erhvervs Perspektiv med tydelig henvisning til Dansk Erhverv. ISSN-NR.: 1904-7894 Dansk Erhvervs Perspektiv indgår i det nationale center for registrering af danske periodika, ISSN Danmark, med titlen Dansk Erhvervs perspektiv: Analyse, økonomi og baggrund (online) KVALITETSSIKRING Troværdigheden af tal og analyser fra Dansk Erhverv er afgørende. Dansk Erhverv gennemfører egne spørgeskemaundersøgelser i overensstemmelse med de internationalt anerkendte guidelines i ICC/ESOMAR, og alle analyser og beregninger gennemgår en kvalitetssikring. Denne analyse er offentlig tilgængelig via Dansk Erhvervs hjemmeside. Skulle der beklageligvis og trods grundig kvalitetssikring forefindes fejl i analysen, vil disse blive rettet hurtigst muligt og den rettede version lagt på nettet. KONTAKT Henvendelser angående analysens konklusioner kan ske til cheføkonom Steen Bocian på sbo@danskerhverv.dk eller tlf. 3374 6601. REDAKTION Underdirektør Geert Laier Christensen, cheføkonom Steen Bocian, chefkonsulent Malthe Mikkel Munkøe, chefkonsulent Michael Bremerskov Jensen, økonom Jonas Spendrup Meyer, direktionssekretær Lotte Holmstrup NOTER DANSK ERHVERV 10