ERHVERV Højgaard har tabt en kvart milliard under fem års byggeboom Med underskud på kerneaktiviteterne hvert eneste år siden 1993 fremstår Højgaard nu som entreprenørbranchens gamle, syge mand - Trods meget stærk ekspansion og overskud i det officielle regnskab har Skanska Jensen også fortsat store økonomiske problemer - Den dramatiske strukturudvikling fortsætter - Seks af de ti største entreprenører i 1987 er i dag konkurs eller opslugt Trods de seneste fem års byggeboom og rekordlave rente tjener hovedparten af Danmarks 10 største entreprenørkoncerner stadig alt for lidt på at bygge broer, boliger, kontorer og veje. Deres indtjeningsproblemer må forudses at blive endnu større, når konjunkturerne vender allerede til næste år, som det fremgår af en ny prognose fra interesseorganisationen Danske Entreprenører. Dermed er der lagt op til en fortsættelse af den dramatiske strukturrationalisering, som har fundet sted i toppen af den danske entreprenørbranche de seneste ti år.! Seks af de ti entreprenørkoncerner, som havde størst omsætning i 1987, er gået konkurs eller blevet opkøbt af andre selskaber efter alvorlige indtjeningsproblemer. Det drejer sig om Rasmussen & Schiøtz, Larsen & Nielsen, Phønix, A. Jespersen & Søn, Chr. Islef og Christiani & Nielsen. Se tabel 1.! For ti år siden var kun Armton - med 6 pct. af den samlede omsætning på top-ti-listen - ejet af udenlandske aktionærer. Nu står der udenlandsk kapital bag godt en tredjedel af omsætningen, efter at det norske Rieber senest har overtaget Phønix, den svenske NCCkoncern har opkøbt Rasmussen & Schiøtz, og svenske Skanska Jensen har ekspanderet stærkt i Danmark gennem det tidligere C. G. Jensen. Tabel 1: Seks af de ti største koncerner i 1987 er i dag opslugt eller gået konkurs. Mm Top 10 i 1987 De ti største danske entreprenørselskaber i 1987. Omsætning i millioner kr. Entreprenørselskaber Omsætning Rasmussen & Schiøtz 2.462 ^ Højgaard & Schultz 2.017 Larsen & Nielsen 1.745 ^ Phønix 1.625 ^ H. Hoffmann & Sønner 1.052 Monberg & Thorsen 964 Armton 810 A. Jespersen & Søn 809 ^ Chr. Islef 695 ^ Christiani & Nielsen 569 ^ Note: ^ betyder, at virksomheden er ophørt som selvstændig virksomhed. Kilde: Ugebrevet Mandag Morgen. Fra 1987-top-ti-listen er det således kun Højgaard Holding, Monberg & Thorsen og H. Hoffmann & Sønner, som indtil videre har bevaret selvstændigheden. Med den utilfredsstillende indtjening på entreprenøraktiviteterne, som de alle har præsteret under de seneste fem års gunstige konjunkturer, og med den udvikling, der finder sted i entreprenørbranchen internationalt, er der dog meget, der tyder på, at også de vil slå sig sammen med en eller flere fusions- eller alliancepartnere inden for en overskuelig fremtid - frivilligt eller tvunget. Værst ser det ud for Danmarks største entreprenørkoncern, Højgaard & Schultz, som udgør hovedaktiviteten i det børsnoterede Højgaard Holding:! Trods de gode tider har koncernen haft underskud på den primære entreprenørdrift i hvert eneste af de fem seneste årsregnskaber. I alt er det blevet til et samlet underskud på 251 millioner kr. - når der korrigeres for et mindre koncerngoodwill-beløb straksafskrevet over egenkapitalen. Det skal sammenholdes med, at koncernens overskud på den primære drift som minimum burde være på 580 millioner kr. i samme periode - Nr. 25 3. august 1998 1
Figur 1: Højgaard og Skanska Jensen har den dårligste indtjening. 15 10 5 0-5 -10 Afkastningsgrad*, 1993-97 Procent Højgaard Skanska Jensen Markedsrente 93 94 95 96 97 Note*: Primært res. i pct. af gns. operationelle aktiver. Kilde: Ugebrevet Mandag Morgen alene for at nå en forrentning af de operative aktiver, der svarer til den passive obligationsrente. Se også figur 1.! Omsætningen er siden 1993 reduceret med 28 pct. - den største indskrænkning blandt de ti entreprenørselskaber.! Det konstante underskud på entreprenørforretningerne blev sidste år til dels opvejet af betydelige finansielle indtægter og specielt af et stort overskud fra det associerede portugisiske cement-selskab, Secil, som Højgaard ejer sammen med blandt andre FLS. De meget store passive indtægter er forklaringen på, at aktiekursen er steget mere end det generelle aktiekursindeks på Københavns Fondsbørs. Men da markedsværdien af de finansielle indtægter og det associerede selskab overstiger markedsværdien af hele koncernen, ønsker investorerne ikke at betale noget for at være ejere af det skrantende entreprenørselskab. I forsommeren gik Højgaard Holdings administrerende direktør, Olav Grue, af, da han fyldte 70 år. Han er nu afløst af den 65-årige Thomas Duer, som ellers var gået på pension efter en årrække som topdirektør i GN Store Nord. De dårlige regnskabstal taler jo for sig selv. Dem kan vi ikke løbe fra, siger den nye administrerende direktør. Han mener dog, at der er lys forude for Højgaards økonomiske situation trods udsigten til de dårligere byggekonjunkturer. Først og fremmest fordi ledelsen har strammet op på koncernens interne strukturer og kalkulations-metoder, som hidtil ikke har været gode nok. Derimod afviser Thomas Duer, at der er planer om at finde en fusions- eller alliancepartner til entreprenørselskabet. Samtidig punkterer han de forslag, mange aktionærer og analytikere har været fremme med om anvendelse af Sophus-Berendsen-modellen til at splitte Højgaard Holding op i to børsnoterede selskaber og dermed få skjulte værdier frem til aktionærerne. En sådan opdeling har vi ingen planer om, siger Thomas Duer. Nu vender konjunkturerne I en ny prognose forudser Danske Entreprenører en klar vending i bygge- og anlægskonjunkturerne frem imod årtusindeskiftet. Se også tabel 3. Målt i mandeår stagnerer aktiviteten i år, hvorefter der ifølge brancheforeningens forudsigelser er udsigt til en minusvækst på 2 pct. både i 1999 og 2000. Økonomerne understreger dog, at der ikke er tale om en ny bygge- og anlægskrise. Vendingen sker både inden for anlæg, nybyggeri og reparation og vedligeholdelse. Blandt de vigtigste årsager er pinsepakken og den omstændighed, at en række offentlige anlægsarbejder er ved at rinde ud rent aktivitetsmæssigt. Vendingen kan ikke undgå at få konsekvenser for entreprenørerne. Traditionelt er de meget afhængige af udviklingen i de danske konjunkturer. De store har ofte forsøgt at udjævne svingningerne ved at forsøge at ekspandere internationalt. Senest for nogle år siden i Tyskland omkring genforeningen. Før da i England og Mellemøsten. Men det har i de fleste tilfælde givet meget betydelige økonomiske øretæver, så selskaberne er søgt tilbage til Danmark, lige så snart konjunkturerne igen har været til det. Flere af de store entreprenørkoncerner forsøger også at afbøde svingningerne i den danske bygge- og anlægsaktivitet med forretninger i andre brancher. Det har Monberg & Thorsen specielt haft held med. Også Marius Pedersen har efterhånden udviklet et lukrativt forretningsområde inden for miljøområdet, specielt håndtering af affald. 2 Nr. 25 3. august 1998
Men tilbage står, at der er en meget stærk konkurrence mellem mange entreprenører om at komme til fadet, når en offentlig eller privat bygherre udbyder et større projekt i Danmark. Det lægger et kraftigt pres på indtjeningsmarginalerne - til gavn for bygherrerne, men også med det resultat, at entreprenørerne generelt tjener for lidt til at kunne modstå fejlkalkulationer og dårlige tider. Tabel 2: Kun Monberg & Thorsen, Per Aarsleff, E. Pihl & Søn, Marius Pedersen og Ove Arkil har en afkastningsgrad, der ligger over obligationsrenten. Mm Top 10 over entreprenørvirksomheder i 1997 Entreprenørvirksomheder Omsætning i mio. kr. Hovednøgletal 1997 Antal medarbejdere Overskudsgrad i pct. Afkastningsgrad i pct. Soliditet i pct. Højgaard Holding 3.092 2.855-0,9-1,6 54,8 NCC Rasmussen 3.001 2.421 0,9 2,1 21,8 Monberg & Thorsen 2.846 2.835 1,6 5,5 23,0 Skanska Jensen 2.307 1.980 0,8 2,2 19,5 Per Aarsleff 2.040 1.643 4,5 8,9 40,2 H. Hoffmann & Sønner 1.499 956 2,2 6,5 33,5 E. Pihl & Søn 1.261 879 2,6 8,6 29,9 Phønix 1.024 994-1,6-2,1 53,6 Marius Pedersen 569 919 11,3 11,8 65,2 Ove Arkil 506 639 3,5 7,2 62,6 Note 1 : De angivne nøgletal er korrigeret for koncerngoodwill. Note 2 : Afkastningsgraden defineres som det primære resultat i pct. af de gennemsnitlige operationelle aktiver. Note 3 : Marius Pedersen og Ove Arkil er medtaget, fordi de er børsnoterede og derfor indgår i MM300. Kilde: Ugebrevet Mandag Morgen Fastlåst ejerstruktur hindrer storfusioner i branchen Det er baggrunden for, at der i de senere år ofte har været talt om at slå flere af de store selskaber sammen til ét slagkraftigt dansk entreprenørflagskib. Det ville give større international gennemslagskraft, en større kapitalreserve til at modstå tab og ikke mindst en reduktion af overkapaciteten på det danske marked. Trods adskillige forsøg er projektet aldrig blevet gennemført. Først og fremmest som følge af den fastlåste ejerstruktur i branchen. Hovedparten af entreprenørkoncernerne er ejet af private fonde. Tabel 3: Efter fem års gunstige konjunkturer kommer vendingen til næste år. Mm Byggekonjunkturer ventes at falde Prognose for beskæftigede arbejdere og medarbejdende mestre frem til år 2000 Niveau 1997 1.000 mandeår Vækst i 1998 i pct. Vækst i 1999 i pct. Vækst i 2000 i pct. I alt 114,2 0-2 - 2 Nybyggeri og tilbygning 36,2 6-2 - 3 Reparation og vedligeholdelse 42,8-4 - 1 0 Anlæg 20,7 0-8 - 8 Øvrigt 14,5-4 4 0 Kilde: Danske Entreprenører, konjunkturanalyse, juli 1998 Alligevel har den dårlige indtjening ført til en markant strukturrationalisering på branchens top-ti-liste. Mens Højgaard & Schultz har indskrænket omsætningen med mere end en fjerdedel, har Nordens største entreprenørkoncern, den svenske Skanska-koncern, ekspanderet igennem det danske datterselskab med ikke mindre end 288 pct. de seneste fem år. Det er også gået stærkt for H. Hoffmann & Sønner, som er ved at få kræfter igen efter flere års krise, og nicheentreprenøren Per Aarsleff, som er specialist i boringer og alle andre aktiviteter under knæhøjde. Monberg & Thorsen har taget et stort skridt fremad - især ved overtagelsen af det tidligere Larsen & Nielsen. Sveriges næststørste, NCC-koncernen, har samlet den kuldsejlede Rasmussen & Nr. 25 3. august 1998 3
Schiøtz-koncern med Armton i en mere slagkraftig enhed. Men den samlede omsætning fylder indtil videre betydeligt mindre, end de to selskaber gjorde for fem år siden. Resultatet er en ny struktur - med en superliga bestående af fire nogenlunde lige store entreprenørkoncerner, nemlig Højgaard, NCC R & S, Monberg & Thorsen og Skanska. Ingen af dem er i stand til at forrente de operative aktiver med en acceptabel afkastningsgrad, der er større end markedsrenten på 6-7 pct. Det kan kun de mellemstore selskaber Per Aarsleff, E. Pihl & Søn, Ove Arkil og bedst Marius Pedersen. Værst ser det ud for Højgaard og Skanska Jensen - af vidt forskellige årsager. Højgaard - entreprenørbranchens gamle, syge mand For 15 år siden hed Danmarks største entprenørkoncern Christiani & Nielsen. Selskabet er nu i praksis ved at blive afviklet. For 10 år siden hed den største danske entreprenør Rasmussen & Schiøtz. Selskabet er nu opslugt i den svenske NCC-koncern. I dag er landets største entreprenørkoncern Højgaard Holding. Men efter mindst ti år med dårlige resultater på entreprenørsiden og specielt de konstante røde regnskabstal under den seneste højkonjunktur siden 1993 har koncernen udviklet sig til entreprenørbranchens syge, gamle mand. Sidste år gav guldægget i Portugal alene et overskud på 81 millioner kr. Hertil kommer finansielle indtægter på 60 millioner kr., så der alt i alt blev råd til både at udbetale udbytte og øge soliditeten til knap 55 pct. Men på længere sigt er det entreprenøraktiviteterne, koncernen skal leve af. Og de gav et underskud på 51 millioner kr. i Højgaard & Schultz. Først og fremmest som følge af betydelige milliontab på to enkeltprojekter, opførelsen af Det Kongelige Biblioteks nye bygning ved Københavns Havn og et butikscenter i Helsingør. Vi er blevet sat skakmat i to projekter, hvor vores kalkulationer har vist sig ikke at være gode nok. Men de øvrige entreprenørprojekter er gået udmærket. Specielt hvis der tages hensyn til, at en betydelig del af indtjeningen først bogføres i 1998-regnskabet, siger Thomas Duer. I modsætning til de fleste andre entreprenører anvender Højgaard nemlig stadig det såkaldte faktureringsprincip, som betyder, at indtægterne ikke bogføres i takt med produktionens færdiggørelse. De kommer først i bøgerne, når det hele står færdigt, og fakturaen kan sendes til bygherren. Andre i branchen mener dog, at de dårlige resultater mere grundlæggende skyldes koncernens lidt for gammeldags og stivnede stil. I den forbindelse er det ikke kun bemærkelsesværdigt, at selskabets nye topdirektør er hentet fra pensionisternes rækker. Hertil kommer, at gennemsnitsalderen i bestyrelsen indtil den seneste generalforsamling var 66 år. Den sænkes nu en anelse, efter at Den Danske Banks 63-årige pensionerede tidligere ordførende direktør Knud Sørensen er indtrådt i bestyrelsen. Figur 2: Skanska Jensen har ekspanderet stærkt, mens Højgaard har indskrænket. Vækst i omsætning 1933-1997, procent Skanska Jensen Per Aarsleff Hoffmann & Sønner Monberg & Thorsen E. Pihl & Søn Marius Pedersen Ove Arkil Phønix NCC Rasmussen & Schiøtz Højgaard Kilde: Ugebrevet Mandag Morgen -50 0 50 100 150 200 250 300 +289% +162% +100% +78% +69% +43% +27% -20% -27% -28% 4 Nr. 25 3. august 1998
Skanska Jensens problemer større, end regnskaberne viser Mens Højgaard har indskrænket aktiviteten og samlet flere og flere penge sammen, er en af hovedforklaringerne på den dårlige indtjening i Skanska Jensen den stik modsatte, nemlig en meget voldsom ekspansion. Se også figur 2. Da Percy Barnevik kom til som bestyrelsesformand for det svenske moderselskab i 1992/93, blev det besluttet, at Skanska skulle gennemføre en meget stærk vækst internationalt - herunder også i Danmark. Det har ført til, at det tidligere lidt søvnige C. G. Jensen i de senere år har ekspanderet så voldsomt, at Skanska nu tilhører superligaen i Danmark. Men de mange nye opgaver og opkøb af andre selskaber har også givet meget store og ubehagelige tab. Det gælder f.eks. købet af virksomhederne Hans Jørgensen & Søn og Rasmussen & Stisager samt oprettelsen af et nyt selskab i Afrika. Hertil kommer, at koncernen indtil sidste regnskabsår har været tynget af betydelige tab på en række ældre udviklingsprojekter, som Midtermolen i København, restaureringen af ØKs tidligere hovedkvarter, købet af den såkaldte Kløverpark-grund fra A. P. Møller m.v. Det har kostet mange penge. Havde vi ikke haft en hovedaktionær, som er fast besluttet på at ekspandere i Danmark, havde vi nok ikke været på landkortet som selvstændigt selskab i dag, siger koncernens administrerende direktør siden 1995, Niels Otto Andersen. Det netop offentliggjorte 1997-regnskab for Skanska Jensen A/S viser umiddelbart en forbedring af det primære resultat fra minus 7 millioner kr. i 1996 til et plus på 24 millioner sidste år og en bundlinie, der er forbedret fra et underskud på 17 millioner kr. til et overskud efter skat på 12 millioner kr. Analyseres regnskabet nærmere, viser det sig dog, at koncernens økonomiske situation reelt ikke er forbedret - snarere tværtimod. Det skyldes især følgende forhold:! Overskuddet er forøget med 22 millioner kr., alene fordi Skanska har skiftet regnskabsprincip fra det såkaldte faktureringsprincip til produktionsprincippet, som er mere i overensstemmelse med de internationale regnskabsnormer.! Juridisk er Skanskas forretninger i Danmark opbygget som noget af et kinesisk æskesystem, hvor der oven over entreprenørselskabet ligger ikke mindre end to holdingselskaber. I det ene er der foretaget en ekstraordinær hensættelse på 116 millioner kr. til såkaldte koncernomstruktureringsomkostninger, som ikke forklares nærmere. Ifølge Mandag Morgens oplysninger er der tale om en ekstraordinær udgift til at dække tab på gamle udviklingsprojekter.! I modstrid med danske og internationale regnskabsnormer afsætter Skanska ikke udskudt skat på koncernens ejendomme. Hvor stort et beløb koncernens indtjening og egenkapital burde justeres for af denne årsag, gives der ingen oplysninger om i regnskabet. Reelt har Skanska Jensen altså stadig et betydeligt underskud og placeres derfor fortsat på Mandag Morgens Risikoliste. Svenskerne er mætte Niels Otto Andersen er overbevist om, at strukturrationaliseringen i den danske entreprenørbranche vil fortsætte. Jeg forudser, at der især vil ske en fortsat koncentration blandt de mellemstore selskaber. Men de største koncerner i Danmark vil også i stigende grad få behov for internationale alliancer eller partnerskaber for at få adgang til de nødvendige kompetencer, siger Skanska Jensens topdirektør. De danske entreprenører behøver dog ikke at være bange for, at svenskerne har planer om at tage endnu en kæmpebid af det danske bygge- og anlægsmarked. Vi vil fortsat gerne ekspandere. Men det skal udelukkende ske ved organisk vækst og opkøb af mindre virksomheder, siger Niels Otto Andersen. Han vurderer således ikke, at det vil give tilstrækkelig synergi at slå Skanska Jensen sammen med en anden af de helt store danske entreprenørkoncerner fra top-ti-listen. I tråd med dette siger administrerende direktør Kaj Kristensen, NCC Rasmussen & Schiøtz: Nr. 25 3. august 1998 5
Vi vil gerne genvinde den milliard i omsætning, vi har tabt i forhold til situationen før fusionen mellem Armton og Rasmussen & Schiøtz. Så når vi op på det, jeg vil kalde vores naturlige størrelse. Men jeg forventer mig ikke nogen dramatisk udvikling i den danske entreprenørbranche i de kommende år. 6 Nr. 25 3. august 1998