Udskilningsløb i erhvervslivets top: Hver femte tjener alt for lidt

Transkript

1 TEMA: MANDAG MORGEN 300 Udskilningsløb i erhvervslivets top: Hver femte tjener alt for lidt Højkonjunktur og lav r ente r esulterede sidste år i r ekord og stærk indtjenings-fremgang i toppen af dansk erhvervsliv - Det skaber massive aktiekursstigninger og tusindvis af arbejdspladser - Men trods det generelle boom præsterer mindst hver femte af Danmarks 300 mest fremtrædende virksomheder stadig en alt for dårlig indtjening - De står over for alvorlige strategiske udfordringer, når konjunkturerne vender Dansk erhvervsliv befinder sig i det største boom i ti år. Sidste år steg de 300 mest fremtrædende virksomheders omsætning med godt 10 pct., mens indtjeningen på kerneforretningerne bragede frem med 18 pct. Men bag de imponerende tal gemmer der sig et bemærkelsesværdigt udskilningsløb i toppen af dansk erhvervsliv. Hovedparten af virksomhederne har omsat fem års højkonjunktur, den stærke på de fleste eksportmarkeder og den rekordlave rente i et langt større overskud. Det kan både finansiere et massivt afkast til aktionærerne, tusindvis af nye arbejdspladser og fremadrettede investeringer. Men heroverfor står, at indtjeningen er alt for lav i mindst en femtedel af samtlige de 300 danske virksomheder, som enten er børsnoteret eller har en omsætning på mindst én milliard kr. Det gælder f.eks. for en række store koncerner som Sophus Berendsen, ØK, DLG, Wessel & Vett og Politikens Hus. Se tabel 1 og 2. Ni ud af de godt 50 koncerner er placeret på Mandag Morgens Risikoliste, fordi de befinder sig i en direkte uholdbar økonomisk situation. Erfaringen viser, at kun få af dem kommer i god gænge på egen hånd, mens flertallet opsluges af en større virksomhed. De resterende 45 virksomheder er ikke i direkte krise. Men til trods for de gunstige konjunkturer siden 1993 har de alle haft en helt utilfredsstillende lav indtjening på de primære forretninger i hovedparten af perioden - næsten uanset hvilken målestok, der lægges til grund. Det kan i visse tilfælde skyldes ekstraordinære, forbigående omstændigheder, så økonomien forbedres, når de drives væk. Men i de fleste tilfælde er kombinationen af så mange år med lav indtjening på kerneforretningerne under så gunstige konjunkturbetingelser vidne om, at virksomheden står med alvorlige strategiske eller ledelsesmæssige problemer, som nødvendigvis skal løses. Ellers bliver problemerne endnu værre, når den globale konkurrence skærpes, eller når konjunkturerne igen bliver dårligere. Det er hovedkonklusionen i en analyse af de netop offentliggjorte regnskaber for Danmarks 300 toneangivende virksomheder, som Mandag Morgen har udarbejdet. Tilsammen havde selskaberne i 19 en omsætning på 943 milliarder kr. - eller knap halvdelen af den samlede omsætning i hele dansk erhvervsliv. Analysen bygger på en gennemgang af de godt 90 pct. af regnskaberne, som er blevet offentliggjort indtil nu. Den endelige rating af samtlige 300 virksomheder bliver offentliggjort til efteråret. Tabel 1: Trods den stærke fremgang i overskuddet i de sidste fem år, har afkastningsgraden ligget nogenlunde konstant omkring 7 pct. Hovednøgletal MM300 Median - korrigerede regnskabstal i pct Vækst i omsætning, pct. 2,9 9,6 8,4 6,7 10,1 Vækst i primært resultat, pct. 7,4 28,5 10,4 1,5 18,1 Vækst i antal medarbejdere, pct. 1,0 3,6 5,0 1,8 3,9 Afkastningsgrad 1 6,8 7,7 8,0 7,8 7,7 Soliditetsgrad 2 36,3 36,7 36,3 38,0 39,4 Effektiv udbyttepct. 3 20,7 24,4 23,4 26,6 28,7 Note 1 : Primært resultat i pct. af gennemsnitlige operationelle aktiver Note 2 : Egenkapital i pct. af balancen Note 3 : Udbytte i pct. af nettoresultat Kilde: Ugebrevet Mandag Morgen Nr juni

2 Virksomheder med sløj indtjening Virksomhed AG 1 Korrigerede regnskabstal, pct. Gns. AG (93-) EKF 1 Aktiekurs OMS mio. kr. OMS 1 ansatte DS Progress -36,9-2,5-70,3-61,1 500,0 4,7 9,5 Codan Gummi -6,1 0,6-7,5-35,2 436,2 12,9 5,8 Dantax -5,5-3,7-2,7-8,3 79,8-35,7-23,1 CSC Datacentralen -4, , ,7 32,3 13,3 C.W. Obel -3,6 1,6 3,3-39, ,3 44,2 20,2 Statoil -2,5-0,7 6, ,3 17,1 33,1 Wessel & Vett -2,2-2,3 1,6-11, ,6 2,6-0,7 Phønix -2,1 4,9-2, ,3-15,8-12,3 Højgaard Holding -1,6-3,5 6,6 0, ,4 4,8 1,3 Assidomæn Packaging Danmark -1,3 5,5-3, ,4 2,1 4,8 Andersen & Martini -0,2 0,8 2,9-15,6 292,1-4,5-7,6 Tivoli -0,1 1,7-2,4-10,5 228,6 12,3 7,1 Hydro Texaco 0,1 1,9-1, ,3 1,3-7,4 Otra Scandinavia 0,1 0,6-0, ,9 3,6 1,0 Sophus Berendsen 0,6 - -0, ,9 11,5 3,7 Skako 0,9-0,5-0,7 20,0 410,7 70,4-11,7 Schur International 0,9 2,7 4, ,7-10,0-9,0 GN Store Nord 1,9 2,2 4,0 33, ,0 30,2 8,3 Tarco 2,0 2,5-3, ,7-3,8-5,1 Rambøll 2,1 4,7-15, ,1 8,5-6,4 KFK 2,3 5,2 4,3-20, ,6 20,6 16,7 Carl Bro 2,4-1,2 8, ,4-0,8-8,1 ØK 2,6 3,9-6,4-61, ,0 9,5 9,8 Dansk Data Elektronik 2,6-4,9-11,3 10,1 266,0 3,8-17,9 Olieselskabet Danmark 2,6 2,9 5, ,8 1,3 Toyota 2,8 5,5 0, ,9-3,3 5,7 FDB 2,9 3,5 6, ,0-4,4-10,1 Bodilsen Holding 3,0 7,1 0,3-15,0 656,6 42,6 52,2 Incentive 3,0 2,2 6,1 22, ,1 23,9 0,4 Jacob Holm & Sønner 3,2 7,3 1,7 46,2 631,0-14,2-20,6 Unilever 3,4 1,2-92, ,3 3,7 7,1 Rimas-Heden 3,7 3,7 2,5-20,0 210,9-1,7 6,3 Roulunds Fabriker 3,7 5,7 3, ,9 18,4 37,8 Politiken 3,8-0,8 6, ,8 4,2-4,3 Falck 3,9 3,3 7,5 6, ,8 25,7 3,0 Albani 4,0 4,3 1,8-14,0 474,8 15,1 15,1 DISA (Dansk Industri Synd.) 4,0 3,5 7, ,1-7,2-0,7 Interdan 4,1 3,6-3, ,8 16,9-14,4 Det Danske Stålvalseværk 4,1 2,8 3, ,2 15,3-0,2 DLG 4,3 4,1 6, ,1 7,1-2,1 Topsil 4,7 4,5 2,5-53,3 109,6-17,0-4,8 Tæppeland-Jensen 4,7 4,6 9, ,4 16,3 - Kommunedata 4,7 5,7 4, ,6 2,0 5,4 Denka Holding 4,8 5,6 6,9 21,2 403,3 14,9-0,7 Q8 4,8 2,4-96, ,5 5,4 2,3 Note 1 : Note 2 : AG: afkastningsgrad i pct., EKF: egenkapitalforrentning i pct., OMS: omsætning i millioner kr. Kursudviklingen er taget fra 1/6-96 til 1/6-. 2 Nr juni 1998

3 45 virksomheder med sløj indtjening Børsnoterede virksomheder får karakterer hver dag i form af den kursfastsættelse, som afgøres af udbud og efterspørgsel. Men en høj eller stigende aktiekurs er ikke nødvendigvis ensbetydende med en god indtjening eller en bæredygtig. Markante kursstigninger kan også skyldes forventninger om opsplitning, fusioner eller en positiv udvikling fra et lavt udgangspunkt. Derfor er det centrale element i Mandag Morgens rating af virksomhedernes økonomiske performance i stedet indtjeningen på de primære forretningsaktiviteter - målt som den korrigerede afkastningsgrad på de operationelle aktiver. Korrigeret betyder her, at regnskabet er justeret for uacceptable regnskabsprincipper - f.eks. straksafskrivning af koncerngoodwill over egenkapitalen ved køb af andre virksomheder. Nøgletallet bør mindst ligge over den almindelige markedsrente, som for øjeblikket er knap 7 pct. Det er et af de væsentligste krav til fremtidens bæredygtige virksomhed. De 45 fremtrædende virksomheder, som ikke er på risikolisten, men som trods de gode konjunkturer er præget af en længerevarende sløv indtjening, er således udvalgt ud fra følgende kriterier:! Indtjeningen på de primære forretningsaktiviteter var i 19 så dårlig, at afkastningsgraden lå under 5 pct. - d.v.s. markant under markedsrenten.! Afkastningsgraden har været for dårlig under de sidste5 års højkonjunktur.! Forrentningen af egenkapitalen var mindre end 10 pct. i det seneste regnskabsår.! Overskudsgraden - d.v.s. primær indtjening pr. omsat krone - ligger typisk i bund i forhold til de øvrige toneangivende virksomheder i branchen. Endelig er andelsvirksomheder, offentlige virksomheder, non-profit-virksomheder og andre, der er karakteriseret af helt specielle forhold, trukket ud af analysen. Det giver en overraskende stor gruppe på godt 50 virksomheder, som enten er i en uholdbar økonomisk situation eller har haft flere års alt for sløj indtjening. Men ellers er der ikke mange fælles træk. Hvad angår størrelse, branche, markedsorientering, ejerforhold m.v. er de spredt som hele populationen - med undtagelse af en overrepræsentation i! Olie- og benzinbranchen: Q8, Hydro Texaco, Statoil, Olieselskabet Danmark,! grovvareselskaberne: DLG, KFK,! konglomeraterne: J. Lauritzen Holding, ØK, Sophus Berendsen! og rederierne: Knud I. Larsen, Elite og Progress. Tabel 3: Ni virksomheder befinder sig i en uholdbar økonomisk situation - vurderet ud fra de seneste regnskaber. Der tages således ikke hensyn til forventninger om den fremtidige udvikling. Mandag Morgens risikoliste Virksomhed AG 1 Korrigerede nøgletal, pct. Gns. AG (93-) EKF 1 Aktiekurs OMS mio. kr. OMS 1 ansatte Horn Belysning -18,2-10,2-78,0-31,2 41,3-14,1-16,8 Elite Shipping -4, ,5-54,2 595,6 35,3 10,5 Kemira Danmark -4,6-1,0-23, ,8-21,0-4,9 Knud I Larsen -2,5 2,8-27,8-24,7 749,0 6,5 0,0 Royal Greenland -0,9 1,9-25, ,7-20,3 7,9 Crisplant 0,3 - -2,3 20,0 5,5 11,6-9,9 Junckers 4,9 3,2 2,9-26, ,1 12,7 5,0 J. Lauritzen Holding 6,0 1,2 11,7-18, ,1 5,5-7,9 Skanska Jensen Note 1 : AG: afkastningsgrad i pct., EKF: egenkapitalforrentning i pct., OMS: omsætning i mio. kr. Note 2 : Kursudviklingen er taget fra 1/6-96 til 1/6- Note 3 : Skanska Jensens 19 regnskabstal er ikke offentliggjort Kriterierne for risikolisten: Se notat Mandag Morgen Rating, november 19 Nr juni

4 Nogle af konsekvenserne af den dårlige indtjening er følgende:! Mindre til aktionærerne: Det sidste år er kursen faldet i 19 ud af de 27 virksomheder, der er noteret på børsen. Af de resterende otte er det kun Jacob Holm & Sønner og GN Store Nord, som kan præstere en kursudvikling, der kan matche det generelle aktieindeks stigning på 29 pct. - og det skyldes udviklingen fra et meget lavt niveau.! Færre arbejdspladser: Væksten i antallet af ansatte er for hele gruppen 0,4 pct. og dermed betydeligt mindre end for alle Mandag Morgen 300-virksomheder. Enkelte virksomheders markante stigninger i beskæftigelsen skyldes fortrinsvis opkøb af andre virksomheder.! Udhulning af kapitalgrundlaget: Den sløje indtjening og direkte underskud har typisk tæret alvorligt på soliditeten og den kapital, der er tilovers til nye investeringer. Et spørgsmål om strategi og ledelse En grundig analyse af de godt 50 selskabers forhold er nødvendig for at fastslå de præcise årsager til deres dårlige økonomiske performance. Men principielt kan der især være følgende hovedårsager til, at indtjeningen svigter over en længere periode med generelt gode konjunkturer:! Manglende efterspørgsel på specifikt marked: Det kan f.eks. gælde Sydøstasien, som har fået betydelig mindre købekraft. Men stor afhængighed af et enkelt svigtende marked må også betegnes som et strategisk problem.! Skærpet konkurrence og overkapacitet på specifikt marked: Det gælder bl.a. for grovvareselskaberne og for olie- og benzinselskaberne. Men konkurrencen bliver næppe mindre. Og de svagest indtjenende virksomheder bliver ofte de første ofre på overkapacitetens alter.! Uheldige ekstraordinære omstændigheder: Store tab på enkeltordrer eller enkelte datterselskaber kan ødelægge regnskabsresultaterne i et eller to år. Men varer det længere, bliver det et strategisk problem.! Massive investeringer. Massive investeringer specielt i opkøb af andre virksomheder kan tynge hårdt i regnskabet, hvis den tilknyttede koncerngoodwill afskrives som en udgift i overensstemmelse med de internationale regnskabsstandarder. Gør virksomhederne ikke det selv, korrigerer Mandag Morgen som en fast regel regnskaberne med en aktivering og afskrivning over ti år. Det har stor betydning for en række virksomheder som f.eks. Falck og Sophus Berendsen (se efterfølgende artikel). Der er stor uenighed om Mandag Morgen 300! Denne artikel bygger på en analyse af de netop offentliggjorte 19-regnskaber for Danmarks 300 mest fremtrædende virksomheder d.v.s. samtlige børsnoterede og absolut største med en omsætning større end én milliard kr.! Regnskaberne er så vidt muligt korrigeret for regnskabsprincipper, som ikke lever op til internationale regnskabsnormer. Det gælder bl.a. straksafskrivning af koncerngoodwill, som Mandag Morgen aktiverer og afskriver over ti år, samt postering af associerede selskaber m.v.! Analysen er foreløbig. Der kan komme ændringer ved offentliggørelsen af den endelige rating af samtlige 300 virksomheder ultimo september, efter inddragelsen af de endnu ikke offentliggjorte knap 10 pct. af regnskaberne og den endelige gennemgang af materialet.! Mandag Morgens Risikoliste og ratingsystem bygger udelukkende på de seneste trykte regnskaber og altså ikke på forventninger til den fremtidige performance. 4 Nr juni 1998

5 Tabel 4: Dansk erhvervslivs superliga består af 13 virksomheder, som de seneste fem år har haft en gennemsnitlig årlig, indtjening og konsolidering på mindst 10 pct. den regnskabsmæssige behandling. Men der opstår selvsagt problemer for de koncerner, der har givet mere for de opkøbte virksomheder end den fremtidige ekstraindtjening berettiger til.! Koncern-interne forklaringer: Det kan undre, hvorfor store, stærkt kommercielt indstillede og professionelle multinationale selskaber år efter år opretholder underskudsgivende eller økonomisk skrantende datterselskaber i Danmark. Det gælder f.eks. Kemira, Skanska Jensen og KFK, som ejes af Norsk Hydro. I princippet kan der være to årsager: Tilstedeværelsen er nøglen til andre lukrative forretninger. Og over- eller underfakturering, som maskerer den reelle indtjening. Det første er sjældent nogen god forretning på længere sigt, mens afregning til for lave eller høje priser er direkte ulovligt. Tilbage står, at en længere periode med underskud eller dårlig indtjening under ellers gunstige vilkår som oftest skyldes strategiske problemer eller en direkte dårlig ledelse. Er det tilfældet, er der kun én vej: Juster strategien eller find en ny ledelse - inden problemerne bliver endnu større under mindre gunstige konjunkturforhold eller den skærpede globale konkurrence, som de fleste må indstille sig på i de kommende år. Svigtende indtjening har senest været begrundelsen for udskiftninger i den ansvarlige ledelse i FDB, Topsil og rederiet Knud I. Larsen. Top-performance virksomhederne Virksomhed AG 1 Korrigerede nøgletal, pct. Gns. AG (93-) EKF 1 Aktiekurs OMS mio. kr. OMS 1 ansatte Carli Gry 35,4 32,2 35,8 34,1 914,3 12,8 21,9 H. Lundbeck 24,7 16,7 22, ,9 14,4 14,3 Søndagsavisen 24,7 46,4 27,2 31,1 668,4 47,3 39,7 William Demant Holding 22,4 26,1 19,8 27, ,4 30,0 22,0 Semler 21,6-32, ,7 8,7 13,4 Løvens 19,7 18,0 16, ,8 17,9-56,7 DSV 19,1 13,1 20,4 67, ,1 16,3 6,6 International Masters P. 18,3 23,5 16, ,1 10,1 9,9 Vest-Wood 15,8 19,4 19,0 24,1 719,7 30,2 17,9 Coloplast 15,2 15,6 13,1 44, ,6 21,5 14,3 Bygma 14,6 13,5 24, ,5 24,4 11,7 Københavns Lufthavne 14,1 14,5 18,4 21, ,1 7,4 3,2 Sanistål 10,4 12,0 13,9-18, ,2 14,4 13,4 Note 1 : AG: afkastningsgrad i pct., EKF: egenkapitalforrentning i pct., OMS: omsætning i mio. kr. Note 2 : Kursudviklingen er taget fra 1/6-96 til 1/6- Top-performance i 13 virksomheder Betydningen af en god strategi og en god ledelse understreges af, at det er særdeles vanskeligt at pege på fælles ydre kendetegn både for den gruppe af virksomheder, der har en dårlig økonomisk performance og de 13 virksomheder, der i den anden ende af skalaen får topkarakterer. Se tabel 4. Det eneste, der umiddelbart er til at få øje på, er tilstedeværelsen af innovative komparative fordele hos en del af top-virksomhederne som medicinalvirksomhederne H. Lundbeck og Løvens kemiske fabrik, Coloplast, William Demant Holding, tøjvirksomheden Carli Gry m.v. Kriterierne for at opnå karakteren A for en top-økonomisk performance er følgende: Den korrigerede afkastningsgrad skal være mindst 10 pct. Det gælder også omsætningsen og den selvfinansierede de seneste fem år. Og endelig skal soliditeten være mindst 33 pct. Hertil kommer en kvalitativ helhedsvurdering af virksomheden, samt en mere subjektiv endelig vurdering. Det er bl.a. årsagen til, at InWear ikke er på listen til trods for, at tøj-kon- Nr juni

6 Tabel 5: De globalt orienterede virksomheder har præsteret de bedste resultater. Global succes Medianer, pct. Internationalisering OMS MA 1 AG 1 Global 2 13,2 5,4 9,0 International 3 10,8 4,3 7,7 Hjemmemarked 4 5,2 1,1 6,7 I alt 10,1 3,9 7,7 Note 1 : MA: antal ansatte, AG: Afkastningsgrad Note 2 : Datterselskaber på mere end 3 kontinenter Note 3 : Afsætning til enkeltlande Note 4 : Mere end 90 pct. af omsætning i Danmark cernen strengt taget opfylder de kvantitative kriterier. Novo-Nordisk får ikke topkarakterer, fordi koncernens svage omsætningsudvikling for et par år siden trækker den gennemsnitlige de seneste fem år ned. Globale virksomheder klarer sig bedst Ser man på den tværgående udvikling, er der en klar tendens til, at de globalt orienterede virksomheder, som netop er stærkt repræsenteret på top-performance-listen, generelt klarede sig betydeligt bedre end de virksomheder, som enten kun eksporterer fra Danmark eller dem, som primært koncentrerer sig om hjemmemarkedet. De globale, som her er definer som de selskaber, der har etableret datterselskaber på mindst tre kontinenter, præsterede således en i omsætningen sidste år på 13,2 pct. Stigningen i de internationalt orienterede virksomheders omsætning var kun 10,8 pct., mens hjemmemarkedsvirksomhedernes omsætning var helt nede på 5,2 pct. Se tabel 5. Tabel 6: Små og mellemstore virksomheder skaber flere job end Danmarks største koncerner med en omsætning på mere end 1 milliard kr. Store vokser mest Medianer, pct. Virk. størrelse 1 OMS MA 2 AG 2 Store 10,1 3,2 7,4 Små & mellemstore 9,8 4,9 8,2 I alt 10,1 3,9 7,7 Note 1 : Omsætning hhv. over og under en mia. kr. Note 2 : MA: antal ansatte, AG: Afkastningsgrad Det førte til den tilsvarende største stigning i beskæftigelsen i de globale virksomheder på 5,4 pct., mens de hjemmemarkedsorienterede bygge- og handels-virksomheder m.v. kun ansatte 1,1 pct. flere sidste år. Det kan bl.a. tages som et klart udtryk for, at store virksomheder som Danfoss og Grundfos flytter en stadig større del af produktionen typisk enten tættere på markederne eller til områder med betydeligt lavere lønninger. Det har været en medvirkende år sag til, at indtjeningen i de globale virksomheder også generelt var højere end i henholdsvis de internationale og de hjemmemarkedsorienterede virksomheder. De 300 virksomheder er fordelt på en række andre segmenter. Heraf kan følgende tendenser udledes: Tabel 7: IT-virksomhederne bedst til at skabe nye arbejdspladser. Markeder i Medianer, pct. Marked OMS MA 1 AG 1 Industri 10,6 4,4 9,0 Informationstekn. 12,1 9,9 6,9 Handel 6,6 1,1 7,9 Service 10,6 3,7 6,8 Bygge og anlæg 4,6 1,3 6,9 Rederier 16,9 0,6 5,4 Konglomerater 10,5 4,3 5,6 I alt 10,1 3,9 7,7 Note 1 : MA: antal ansatte, AG: Afkastningsgrad! Brancher: Både en og indtjeningen er størst i medicinalbranchen, møbelindustrien og tøj- og beklædningsindustrien. I den anden ende af skalaen ligger bl.a. olie- og benzinselskaberne med en meget lav indtjening. Nøgletallene er dog så spredte inden for de enkelte brancher, at det ikke giver nogen mening at beregne en fælles median.! Størrelse: Små og mellemstore virksomheder med en omsætning på mindre end én milliard kr. skabte både flere arbejdspladser og større indtjening end de helt store virksomheder. Se tabel 6. 6 Nr juni 1998

7 ! Virksomhedskategori: Rederierne havde den største omsætningsfremgang, men den dårligste indtjening. IT-virksomhederne stod for den største fremgang i beskæftigelsen, mens industrivirksomhederne præsterede den højeste afkastningsgrad. Se tabel 7. Generelt har den kraftige resulteret i oprettelsen af tusindvis af nye arbejdspladser, betydelige aktiekursstigninger og større udbytte til aktionærerne, samtidig med at der har været råd til stigende konsolidering i hovedparten af de 300 virksomheder. Men fremgangen opvejes altså i stor udstrækning af de længerevarende indtjeningsproblemer, som stadig tynger mere end hver femte af Danmarks mest fremtrædende virksomheder. Nr juni