Hvornår er en handel en insiderhandel?

Transkript

1 Hvornår er en handel en insiderhandel? Foredrag for Dansk Investor Relations Forening den 24. marts 2010 David Moalem, advokat, ph.d. Partner, Leder af Legal Services & Kapitalmarkedsretsgruppen

2 Kort om David Moalem Highlights Partner, Leder af Legal Services & Kapitalmarkedsretsgruppen i Deloitte Kontakt Telefon Primære rådgivningsområder er selskabsret, børsret og finansiel regulering Mobil Advokat & Ph.D. i kapitalmarkedsret dmoalem@deloitte.dk Medlem af Regeringens Insiderudvalg og EU-specialudvalg for den finansielle sektor Medlem af Advokatrådets Lovudvalg - ekspertpanelet for selskabsret, børsret og finansiel regulering Repræsentant for Advokatrådet ved implementeringen af markedsmisbrugsdirektivet, prospektdirektivet, takeoverdirektivet, transparensdirektivet og MiFID-direktivet

3 En lille quiz og lidt statistik 2010 Deloitte

4 Gæt hvor citaterne er fra! The most valuable commodity I know of is information I don't throw darts at a board. I bet on sure things. Read Sun-tzu, The Art of War. Every battle is won before it is ever fought The point is, ladies and gentleman, that greed, for lack of a better word, is good. Greed is right, greed works. Greed clarifies, cuts through, and captures the essence of the evolutionary spirit Gordon Gekko (Michael Douglas) i Wall Street (1987)

5 The crime of being something in the city! Lidt statistik på den foreliggende praksis I 11 ud af 13 sager om insiderhandel var tiltalte et ledelsesmedlem I 13 ud af 19 sager om kursmanipulation var tiltalte hr. og fru Danmark en interessant forskel!

6 Hvad er insiderhandel? Køb, salg og tilskyndelse til køb eller salg af et værdipapir må ikke foretages af nogen, der har intern viden, som kan være af betydning for handelen. (VPHL 35) 2010 Deloitte

7 Leading cases! ISS-dommen (UfR H) Midtbank-dommen (UfR H) Georgakis-dommen (EF-Domstolens dom i sag C-391/04 af 10. maj 2007) Spector-dommen (EF-Domstolens dom i sag C-45/08 af 23. december 2009)

8 Hvad er formålet med forbuddet mod insiderhandel? EF-Domstolens præmisser i Spector-sagen Karakteristika ved insiderhandel Formålet med [forbuddet mod insiderhandel i markedsmisbrugsdirektivet] er således at sikre, at medkontrahenterne stilles lige i en børstransaktion, hvorved man undgår, at en person, som er i besiddelse af intern viden og dermed befinder sig i en fordelagtig stilling i forhold til andre investorer, profiterer heraf til skade for den, som ikke er i besiddelse af intern viden. (Præmis 48) Direktivforslaget byggede således på et ønske om at forbyde insidere at drage fordel af intern viden i forbindelse med foretagelse af en markedstransaktion til skade for andre aktører på markedet, som ikke er i besiddelse af en sådan viden. (Præmis 49) Insider har intern viden som medkontrahent ikke har Intern viden giver insider en fordelagtig stilling, dvs. mindre risiko ved at handle Insider drager fordel af sin interne viden i den konkrete handel Skadelig indvirkning på finansmarkedernes integritet og investorernes tillid

9 Hvad er indholdet af forbuddet mod insiderhandel? To krav: Besiddelse af intern viden Benyttelse (misbrug) af intern viden

10 Hvornår er man i besiddelse af intern viden? Ved intern viden forstås specifikke oplysninger, som ikke er offentliggjort, om udstedere af værdipapirer, værdipapirer eller markedsforhold vedrørende disse, som må antages mærkbart at få betydning for kursdannelsen på et eller flere værdipapirer, hvis oplysningerne blev offentliggjort. (VPHL 34, stk. 2) 2010 Deloitte

11 Tre krav til intern viden Ikke-offentliggjorte oplysninger Om udstedere af værdipapirer eller værdipapirer Må antages at få mærkbar betydning for kursdannelsen

12 Nogle praktiske spørgsmål om intern viden! Spørgsmål Svar Vil Danske Markets ikke-offentliggjorte investeringsanalyse om Novo være intern viden? En togpassager ser Vestas væsentligste fabrik nedbrænde. Har han intern viden om Vestas? Vil en oplysning om B&O, der kun er offentlig tilgængelig i UK være intern viden?

13 Hvad betyder det, at man er i besiddelse af intern viden? Optages på insiderliste Særlige krav i interne regelsæt Intern viden Forbud mod insiderhandel Forbud mod videregivelse Oplysningspligt hvis realitet

14 Hvornår benytter man den interne viden? 2010 Deloitte

15 Hvem overtræder forbuddet mod insiderhandel? A har positiv intern viden om, at aktien snart vil stige. A køber 100 aktier til kurs 200. B har (ligesom A) positiv intern viden om, at aktien snart vil stige. B sælger 100 aktier til kurs 200. dvs. alene benyttelse, hvis insideren søger at realisere den fordel, som den interne viden giver!

16 Indholdet suppleres dog med en formodningsregel! EF-Domstolens præmisser i Spector-sagen Formodningsreglen indebærer at: Heraf følger, at den omstændighed, at en [ ] insider, som er i besiddelse af intern viden, foretager en markedstransaktion [ ], med forbehold for overholdelse af forsvarsrettighederne og særligt retten til at kunne afkræfte denne formodning, er ensbetydende med, at personen benytter denne viden [ ]. (Præmis 54) For ikke at udvide forbuddet mere, end hvad der er hensigtsmæssigt og nødvendigt for at opfylde formålene [ ], kan visse situationer dog kræve en tilbundsgående prøvelse af de omstændigheder, hvoraf det kan fremgå, om brugen af intern viden rent faktisk har den utilbørlige karakter, som [markedsmisbrugsdirektivet] har til formål at forbyde af hensyn til finansmarkedernes integritet og investorernes tillid. (Præmis 55) Besiddelse af intern viden skaber en formodning for, at den er benyttet! Denne formodning kan insideren afkræfte ved konkret at føre bevis for, at den interne viden ikke har haft indflydelse på beslutningen om at handle Ikke omvendt bevisbyrde, men vi nærmer os! Derfor fornuftig sikkerhedsventil i præmis 55, hvorefter formodningsreglen konkret kan tilsidesættes af domstolene, og hvor der i stedet foretages en tilbundsgående prøvelse af, om den pågældende adfærd krænker formålet med insiderforbuddet

17 Hvad er det nærmere indhold af forbuddet? 2010 Deloitte

18 Hvilke transaktioner er omfattet af køb og salg? Spørgsmål Svar Bytte? Tegning? Tildeling? Udnyttelse? Afståelse fra at handle?

19 Hvad er reglernes geografiske anvendelsesområde?

20 Nogle praktiske eksempler 2010 Deloitte

21 Praktiske eksempler Spørgsmål Svar To storaktionærer deler den samme interne viden (informationsparitet). Må de handle med hinanden? En tilbudsgiver på et børsnoteret selskab får adgang til due diligence og dermed intern viden. Må tilbudsgiver afgive et overtagelsestilbud til aktionærerne i målselskabet? En direktør har negativ intern viden om en kommende retssag mod selskabet. Må han sælge en del af sine aktier i selskabet? En panthaver har intern viden om de pantsatte børsnoterede aktier. Må panthaver realisere pantet, hvis pantsætter misligholder? En bank har indrettet sig med Chinese Walls mellem sine afdelinger. Må aktiehandelsafdelingen handle i en børsnoteret aktie, som kreditafdelingen har intern viden om?

22 Flere praktiske eksempler Spørgsmål Svar Et selskab indgår en aftale med en bank om at købe egne aktier for selskabet iht. et diskretionært mandat. Kan banken købe aktier på et tidspunkt, hvor selskabet har intern viden? En værdipapirhandler kommer i besiddelse af intern viden om en given aktie. Herefter ringer en kunde og beder om at købe stk. aktier. Må handleren udføre ordren? En storaktionær indgår en future på at købe aktier en måned senere. Kan han indfri futuren på udløbstidspunktet, selvom han har fået intern viden? En værdipapirhandler får en større købsordre i en illikvid aktie, som derfor kan rykke kursen opad. Handleren køber derfor aktier, førend han gennemfører ordren. Må han det? En direktør har intern viden på det tidspunkt, hvor han kan udnytte sin optionsordning med børsselskabet. Må direktøren udnytte optionsordningen og derved modtage aktier i Selskabet?

23 Spørgsmål & kommentarer

24 Deloitte Touche Tohmatsu Deloitte er en betegnelse for Deloitte Touche Tohmatsu, der er en schweizisk organisation (Verein), og dets netværk af medlemsfirmaer. Hvert medlemsfirma udgør en separat og uafhængig juridisk enhed. Vi henviser til for en udførlig beskrivelse af den juridiske struktur i Deloitte Touche Tohmatsu og dets medlemsfirmaer Deloitte Statsautoriseret Revisionsaktieselskab. Medlem af Deloitte Touche Tohmatsu.