Outlook 2015 Jyske Capital Management Morten Odgaard, Portfolio Manager Cross Assets Side 1/26
Indhold Indledende ord Investerings- og arbejdsproces Kvantitativ analyse Kvalitativ analyse Fra investeringsproces til risikoallokering Appendix Side 2/26
Indledende ord Vi forecaster ikke, men outputtet af vores investeringsproces og allokering afspejler vores aktive view og dermed forventninger til de kommende 3-6 måneder Jyske Markets Egentlige Outlook laves af analysefunktionen i Jyske Markets Markets Capital Management Treasury Udgangspunktet er derfor en gennemgang af vores investeringsproces i form af såvel den kvantitative som den kvalitative proces i forhold til at afspejle vores view på de kommende 3-6 måneder Jyske Invest Eksterne leverandører Side 3/26
Investerings- og arbejdsproces Side 4/26
Investerings- og arbejdsproces Kundespecifik Portefølje Processen skal tvinge os til at agere dynamisk på de skiftende vilkår Månedlige signaler Porteføljekonstruktion Vi skal træffe konsistente og velunderbyggede beslutninger Kvantitative modeller Allokering Vi skal kunne tro på processen i den virkelige verden Kvalitativ vurdering & analyse Kvantitativ Analyse Kvalitativ Analyse Risikoen skal styres aktivt og handlekraftigt Risikostyring kan overtrumfe allokeringssignalerne Side 5/26
Kvantitativ Analyse Side 6/26
Strategisk kvantitativ analyse Værdiansættelse i et historisk perspektiv Datagrundlag tilbage fra 1960 erne således, at vi har et helt konjunkturforløb og perioder med både stigende og faldende renter/inflation Aktier: P/BV, Shiller P/E, Median P/E og Dividend Yield Obligationer: Amerikanske renter (1-10 år) - inflationsjusteret Kredit: BAA-AAA spread Aktuel: Ingen af aktivklasserne er billige set i et historisk absolut perspektiv Relativt er aktier billigere end kredit og obligationer Vi foretrækker på den baggrund en højere strategisk aktieandel Kilde: Jyske Bank Side 7/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - baggrund Top-down allokeringsmodel med månedlig opdatering 4,50 Tvinger os til at agere dynamisk i forhold til skiftende markedsmiljøer Baseret på en række indikatorer, der historisk har været gode til at forudsige de kommende 3-6 måneders afkast både samlet og hver for sig Indikatorer: Vækst Inflation Sæson Relative afkast Momentum Aktivklasser (Total Return index): Aktier: MSCI World AC Obligationer: JP Morgan Global bond index Råvarer: UBS CMCI index Virksomhedsobligationer: Merrill Lynch Corp bond index Kontant: Allokeringsalternativ uden rente Metode: Point-tildeling og Z-scores, der angiver hvor attraktive aktivklasserne er ud fra indikatorerne 4,00 3,50 3,00 Samlet Momentum 2,50 Relativ Sæson 2,00 Inflation 1,50 Vækst Benchmark 1,00 0,50 0,00 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Kilde: Jyske Bank (ligevægtsprincippet 1/N) Side 8/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - Vækst og Inflation Inflation Inflation: OECD headline CPI Vækst: OECD leading indicators Aktier og råvarer: vi kigger på niveau (øvre/nedre) og 1. afledte Obligationer og kredit: vi kigger på niveau (øvre/nedre) og 2. afledte Meget lav inflation er attraktivt for risikofyldte aktiver (rebound). Meget høj inflation er positivt for obligationer og negativt for risikofyldte aktiver Vækst Lav vækst/tiltagende vækst er attraktivt for aktier og kredit. Høj vækst er typisk godt for obligationer og råvarer På baggrund heraf tildeles point Kilde: Jyske Bank Side 9/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - Vækst og Inflation Aktuel - lav og faldende inflation Aktier - positiv Obligationer- negativ Kredit - positiv Råvarer positiv Aktuel Moderat vækstniveau med stigende tendens Aktier - neutral Obligationer- neutral Kredit - neutral Råvarer neutral (værste fase for risikofyldte aktiver er høj inflation og faldende vækst) Kilde: Jyske Bank Side 10/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - Momentum og relative afkast Momentum: På aktivklasseniveau anvender vi kursudviklingen set i forhold til et kort og langt glidende gennemsnit til at afgøre om en aktivklasse har momentum. På baggrund heraf tildeles point Relative afkast: En aktivklasse, der klarer sig bedre end gennemsnittet belønnes og omvendt. På baggrund heraf tildeles point Aktuel: Aktier - positiv Obligationer- positiv Kredit - positiv Råvarer - negativ Kilde: Bloomberg og Jyske Bank Side 11/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - Sæson Sæson - Efterfølgende afkast (3 mdr), % Jan Feb Marts April Maj Juni Juli Aug Sept Okt Nov Dec Aktier 1,4 3,2 3,6 1,1-1,1-0,9-1,9-0,4 0,2 3,0 1,2 0,2 Obl. 0,9 0,0 0,7 0,4 1,0 1,8 2,2 2,2 1,1 0,1 0,5 0,0 Kredit 2,5 2,2 2,1 1,5 0,7 1,2 1,1 0,4-0,2 1,4 3,1 3,5 Råvarer 6,5 4,5 3,1 2,1 2,9 3,7 1,6-0,1-1,3-0,2 2,6 4,6 Sæson Hit Ratio, % Jan Feb Marts April Maj Juni Juli Aug Sept Okt Nov Dec Aktier 67 73 73 47 40 47 53 60 60 80 67 73 Obl. 67 47 47 47 60 73 73 73 40 40 47 53 Kredit 80 80 60 40 60 53 53 60 73 80 93 87 Råvarer 93 73 67 67 80 67 67 60 60 60 60 73 Kilde: Jyske Bank Side 12/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - allokeringsinput Fra point til Z-scores: For at sikre at alle modeller vægtes balanceret og at eventuelle skævheder i point (middelværdi forskellig fra nul over lang tid) ikke bliver betydende På baggrund af Z-scores dannes en allokeringsfordeling (overvægt/undervægt) på aktivklasseniveau Signal-styrke afspejler pt. low conviction Oktober Kontant Aktier Kredit Obligationer Råvarer Vækst 0,05 0,01 0,05 0,09 0,01 Inflation 0,05 0,17 0,09 0,33 0,02 Momentum 0,05 0,04 0,02 0,15 0,04 Relative 0,05 0,02 0,02 0,10 0,05 Sæson 0,05 0,13 0,30 0,21 0,02 Samlet 0,05 0,01 0,10 0,03 0,02 Risikofyldte aktiver i forhold til obligationer/kontant 0,4 0,3 0,2 0,1 0-0,1-0,2-0,3-0,4 2011 2012 2013 2014 Kilde: Jyske Bank Overvægt/undervægt på aktivklasseniveau 0,4 0,3 0,2 0,1 0-0,1-0,2-0,3-0,4 2011 2012 2013 2014 Aktier Obligationer Kredit Råvarer Side 13/26
Kvalitativ Analyse Side 14/26
Kvalitativ analyse - baggrund? Taktiske indikatorer Scenarier Temaer De finansielle markeder bliver i stigende omfang styret af forskellige markedstemaer. Et stærkt markedstema kan i perioder dominere alle andre forhold Kvalitativ gennemgang af Vækst Inflation Markedsdynamik Risk on/off komponenter Investoradfærd Aktivklassernes værdiansættelse Rente/inflationsudvikling Strategisk view Kilde: Jyske Bank Side 15/26
Kvalitativ analyse - hvad er vi optaget af? Strategisk vurdering: Sekulært aktiebull-marked så generelt et positivt syn på aktier i 2015 Taktisk: Sekulære bull-markeder oplever cykliske korrektioner og det er lang tid siden, at markedet er korrigeret 10-20% Investoradfærden er meget positiv og værdiansættelsen i den høje ende, hvilket efterlader markedet sårbart i forhold til chok/skuffelser Kvaliteten af det seneste rebound er ikke imponerende, og de mere deflationære tendenser springer i øjnene FED-exit kommunikation bliver en udfordring Moderat fremgang i vækstmomentum og overraskelser præger fortsat billedet Det efterlader os med en kvalitativ vurdering af, at: Vi ikke i øjeblikket bliver betalt i tilstrækkelig omfang for at påtage os en masse risiko En stigende risiko for en negativ overraskelse i 1. halvår 2015 (måske allerede Q1) For nærværende tror vi dog, at sæsoneffekt og centralbankaktivitet vil være understøttende i hvert fald resten af 2014 Side 16/26
A secular bull market is a multi-year period of above-average nominal and real equity returns, while a secular bear market is a multi-year period of below-average nominal returns and negative real returns. Kvalitativ analyse - strategisk Kilde: Ned Davis Research Side 17/26
Kvalitativ analyse - Taktisk 80 75 70 65 60 55 50 Investoradfærd 2100 2000 1900 1800 1700 1600 1500 1400 45 Investoradfærd S&P 500 40 2012 2013 2014 1300 1200 Kilde: Ned Davis Research og Bloomberg Side 18/26
Kvalitativ analyse - Hvad er vi optaget af? 2100 2000 1900 1800 1700 Aktier vs. High Yield S&P 500 (Left) IBOXHY index (right) 1600 dec-13 feb-14 apr-14 jun-14 aug-14 okt-14 240 235 230 225 220 2200 Aktier vs. inflationsforventninger 2000 1800 1600 1400 1200 1000 S&P 500 Index US Breakeven 10 Year 800 600 2009 2010 2011 2012 2013 2014 3 2,5 2 1,5 1 0,5 0 500 Aktier vs. Obligationer 5,50 95 Dollar Index 450 400 5,00 4,50 90 350 300 250 4,00 3,50 3,00 2,50 85 80 200 2,00 75 150 MSCI World AC US 10 YR (rhs) 1,50 Dollar Index 100 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 1,00 70 08 09 10 11 12 13 14 Kilde: Bloomberg, Jyske Bank Side 19/26
3M ændring i PMI manufacturing Kvalitativ analyse - Hvad er vi optaget af? Vækst momentum 2 Japan Germany Eurozone 1 China 0 Global US EM -1-2 -1,00-0,50 0,00 0,50 1,00 3M ændring i norm. growth surprise index Kilde: Reuters Ecowin og Jyske Bank Side 20/26
Fra investeringsproces til risikoallokering Side 21/26
Fra investeringsproces til risikoallokering Elementer Allokeringsgrundlag Risikoallokering Kvantitativ analyse Kvalitativ analyse TAA Lav risiko Mellem risiko Høj risiko VaR udnyttelse 31% 38% 45% 52% 60% 68% 76% 84% 92% Indenfor aktier foretrækker vi de stabile aktier frem for mere konjunkturfølsomme aktier Side 22/26
Appendix Side 23/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - Afkast efterfølgende 3 måneder Aktier - Efterfølgende afkast (3 mdr), % -2-1 0 1 2 Infl. -8,1-3,8 2,1 1,4 6,7 Vækst -6,7-1,5 3,2 2,1 2,6 Mom. -2,9 0,0 0,0 3,0 2,4 Relativ 0,5 1,6 Sæson 1,2 Aktier - Hit Ratio, % -2-1 0 1 2 Infl. 29 32 70 61 87 Vækst 18 57 72 65 73 Mom. 41 53 60 70 71 Relativ 59 65 Obligationer - Efterfølgende afkast (3 mdr), % -2-1 0 1 2 Infl. -0,6 0,3 1,0 2,2 1,8 Vækst -0,8-0,7 0,6 2,7 3,8 Mom. 0,9 1,6 1,2 0,8 0,9 Relativ 0,7 1,3 Sæson 0,5 Obligationer - Hit Ratio, % -2-1 0 1 2 Infl. 35 55 61 56 75 Vækst 50 26 56 73 67 Mom. 62 68 55 57 49 Relativ 59 61 Sæson 67 Sæson 47 Side 24/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - Afkast efterfølgende 3 måneder Kredit - Efterfølgende afkast (3 mdr), % -2-1 0 1 2 Infl. NA -1,4 2,7 2,2 3,7 Vækst -1,8-0,6 2,1 2,3 8,3 Mom. 1,2 4,2 0,4 1,8 1,8 Relativ 0,8 2,7 Sæson 3,1 Kredit - Hit Ratio, % -2-1 0 1 2 Infl. NA 43 73 78 88 Vækst 33 51 76 70 93 Mom. 75 85 36 73 71 Relativ 60 77 Råvarer - Efterfølgende afkast (3 mdr), % -2-1 0 1 2 Infl. -3,6 0,4 2,7 4,2 5,0 Vækst -1,1-2,2 3,1 5,3 5,0 Mom. 0,9 4,2 0,6 1,0 3,9 Relativ 2,1 3,2 Sæson -0,2 2,6 Råvarer - Hit Ratio, % -2-1 0 1 2 Infl. 50 66 66 77 75 Vækst 64 55 64 83 88 Mom. 58 88 57 68 71 Relativ 68 72 Sæson 93 Sæson 60 Side 25/26
Taktisk kvantitativ allokeringsmodel - Afkast efterfølgende 3 måneder Sæson - Efterfølgende afkast (3 mdr), % Jan Feb Marts April Maj Juni Juli Aug Sept Okt Nov Dec Aktier 1,4 3,2 3,6 1,1-1,1-0,9-1,9-0,4 0,2 3,0 1,2 0,2 Obl. 0,9 0,0 0,7 0,4 1,0 1,8 2,2 2,2 1,1 0,1 0,5 0,0 Kredit 2,5 2,2 2,1 1,5 0,7 1,2 1,1 0,4-0,2 1,4 3,1 3,5 Råvarer 6,5 4,5 3,1 2,1 2,9 3,7 1,6-0,1-1,3-0,2 2,6 4,6 Sæson Hit Ratio, % Jan Feb Marts April Maj Juni Juli Aug Sept Okt Nov Dec Aktier 67 73 73 47 40 47 53 60 60 80 67 73 Obl. 67 47 47 47 60 73 73 73 40 40 47 53 Kredit 80 80 60 40 60 53 53 60 73 80 93 87 Råvarer 93 73 67 67 80 67 67 60 60 60 60 73 Side 26/26