F I N A N S U G E N 6. januar 2017, uge 1 Redaktion Børsområdet Chefanalytiker Bjarne Kogut bjk@al-bank.dk Direkte: 38 48 45 52 UGENS FINANSMARKED Aktier 7 dage Niveau S&P500 + 0,9% 2.269 Nikkei + 1,6% 19.454 C20cap + 1,8% 1.039 S30 + 0,2% 1.522 FTSE + 1,1% 7.195 DAX + 1,2% 11.585 Euro 50 + 1,4% 3.316 BRIC + 4,4% 249 VIX -12,7% 12 Valuta 7 dage Niveau EUR/USD +1,1% 1,0588 EUR/DKK +0,0% 7,4342 USD/DKK - 1,1% 7,0215 SEK/DKK +0,1% 0,7781 NOK/DKK +1,0% 0,8263 GBP/DKK +0,2% 8,6917 CHF/DKK +0,2% 6,9426 JPY/DKK - 0,8% 6,0442 Fortsætter aktiekurserne opad i 2017? Signalerne fra europæisk og amerikansk økonomi forblev stærke henover jul og nytår. Det bekræfter ikke blot billedet af, at aktiviteten i økonomierne tog til i slutningen af 2016, men tyder også på, at styrken fortsætter ind i 2017. Desuden viser nøgletallene, at inflationen så småt begynder at røre på sig. Eksempelvis steg inflationen i eurozonen til 1,1 pct. i december mod 0,6 pct. i november. Vi forventer dog ikke, at de kommende måneder vil byde på lige så kraftige stigninger. For årets første uge på finansmarkederne betød dette, at aktiekurserne fortsatte med at stige, hvorimod udviklingen i obligationsrenterne bød på en stigning i eurozonen og et fald i USA. Næste uge: En relativ tynd nøgletalskalender Der kommer ingen af de nøgletal, der traditionelt kan give anledning til store kursbevægelser på finansmarkederne. Vigtigst fra USA bliver producentpristallet og tal for detailomsætningen, begge for november. Også i USA er inflationen stigende, og den tendens forventes at fortsætte i de nye tal. Detailomsætningen forventes at vise en robust fremgang og dermed understøtte indtrykket af en generelt styrket amerikansk økonomi op til årsskiftet. Desuden udsendes to statistikker, der kan fortælle nyt om arbejdsmarkedet, som ser mere og mere stramt ud. Det bliver i form af JOLTS -tallene og NFIB -barometret. Fra eurozonen bliver det kun Tyskland, som bidrager med væsentlige nøgletal næste uge i form af tal for industriproduktionen og udenrigshandlen i november. Også tysk økonomi - og eurozonens i det hele taget - har vist tegn på tiltagende væksttempo på det seneste. Renter 7 dage Niveau US 2Y -0,04 1,18% US 10Y -0,11 2,37% Tysk 10Y +0,09 0,26% Dansk 10Y +0,07 0,35% Råvarer 7 dage Niveau Guld +1,5% 1.175 Olie (WTI) - 0,6% 54 Metaller +1,9% 2.684 Opdateret per: 6. januar Side 1 af 6
Indhold Ingen klar sammenhæng mellem udenrigshandel og valutakurs... 2 Aktiekurserne stiger normalt, selv om pengepolitikken strammes... 4 Ingen klar sammenhæng mellem udenrigshandel og valutakurs Almindeligvis antager man, at en lav valutakurs er godt for et lands konkurrenceevne og dermed for eksporten. Jo lavere valutakurs, desto bedre konkurrenceevne og dermed desto højere eksport, er antagelsen. Men hvor meget hold er der egentlig i den antagelse? Fokuserer på de seneste 6 år Det har vi anskueliggjort med grafer for udviklingen i udenrigshandlen siden 2010 sammenholdt med udviklingen i den effektive valutakurs. Den effektive valutakurs udmærker sig ved at omfatte alle de vigtigste valutakryds i et lands udenrigshandel, fremfor blot at fokusere på et enkelt valutakryds. Konklusionen er, at sammenhængen mellem de to størrelser ikke er entydig. I nogle tilfælde går voksende eksport hånd-i-hånd med en lavere valutakurs, og i andre tilfælde vokser eksporten til trods for en dyrere valuta. I ingen tilfælde er det dog sådan, at lavere valutakurs har ført til nedgang i eksporten. USA og Kina: nej. Eurozonen og Japan: ja Og hvad med renterne? I USA holder teorien ikke Men det gør den i eurozonen I USA er eksporten steget over 30 pct. siden 2010 samtidig med, at den effektive US dollar er steget 30 pct. i samme periode. Så USA har forøget eksporten selv om dollarstigningen har gjort landet mindre konkurrencedygtigt. I eurozonen holder sammenhængen stik, idet eksporten er steget knap 60 pct. siden 2010 tilligemed, at den effektive eurokurs er faldet 15 pct. Men hvor den effektive eurokurs undervejs har haft betydelige udsving, så har stigningen i eksporten været mere jævn over tid. Det fortæller, at der ikke er en 1:1 sammenhæng mellem eksport og valutakurs. Man kan sige, at eurozonen er den region, der har fået mest ud af en billigere valuta, målt som eksportfremgang siden 2010. Side 2 af 6
I Japan er eksporten steget 16 pct. siden 2010, hvor den effektive yen-kurs i samme periode er faldet 15 pct., så her holder antagelsen stik. Udviklingen i Kina minder om den i USA med en eksport, der er steget, selv om også den effektive yuan-kurs er steget over perioden. Det kunne dog se ud som en, at ek- Side 3 af 6
sporten har fået det sværere de seneste par år efter en vedholdende stigning i den effektive yuan-kurs frem til 2015. Udenrigshandlen afhænger af andet end valutakursen Andre forhold er i spil Der er konkluderende ikke nogen entydig sammenhæng mellem udviklingen i udenrigshandlen og i et lands valutakurs. Det kan skyldes, at udenrigshandlen afhænger af andre forhold ud over valutakursen, som eksempelvis kan være: Konjunkturerne i de eksportmarkeder, der er vigtigst for det enkelte land. Sammensætningen af udenrigshandlen på varegrupper. Mulighederne for at afdække valutakursudsvingene i varepriserne. For en aktieinvestor betyder det, at man ikke pr. automatik kan gå ud fra, at valutakursændringer giver en bestemt effekt på udenrigshandlen. Det er meget landespecifikt, og dertil sandsynligvis også meget selskabsspecifikt. Udsigt til stigende renter i 2017 Aktiekurserne stiger normalt, selv om pengepolitikken strammes Vi forventer, at renterne i USA vil stige i 2017. Feds pengepolitiske rente forventes at blive sat op, og renten på en 10-årig statsobligation forventes at stige til 2,75-3,25 pct. om et år mod omkring 2,5 pct. i dag. Spørgsmålet er, hvordan de amerikanske aktier vil reagere på stigende renter? Aktiekurserne har nu haft en stigende tendens i 8 år, hvilket er en historisk lang periode. I efterkrigstiden er det kun overgået af et 10 år langt aktierally i 1990 erne. Vil stigende renter stoppe aktierallyet? Hvordan vil det påvirke det langvarige aktierally? Fortsat økonomisk fremgang støtter aktiekurserne Spørgsmålet kan besvares på to måder: 1) En fundamental-økonomisk vurdering. 2) Ved at se på tidligere perioder med pengepolitiske stramninger. Samfundsøkonomisk fremgang taler for et positivt aktiemarked Den fundamentaløkonomiske vurdering siger, at der er større sandsynlighed for fortsatte aktiekursstigninger gennem 2017 end for det modsatte. Væksttempoet i den amerikanske økonomi forventes at tage til, hvortil kommer, at Trump har stillet skat- Side 4 af 6
telettelser i udsigt til erhvervslivet. Begge elementer øger virksomhedernes bundlinjer og er dermed godt for aktiekurserne. Forudsætningen er dog, at lønstigningstakten ikke tager markant til, hvilket vil kunne udhule profitterne. Også historien taler for et positivt aktiemarked indtil videre Den anden måde at besvare spørgsmålet på er ved at se, hvordan det amerikanske aktiemarked tidligere har udviklet sig i perioder, hvor den pengepolitiske rente (Fed Funds) er blevet sat op. Her er konklusionen, at aktiekurserne i næsten alle tilfælde er steget til trods for en højere pengepolitisk rente. Årsagen er sandsynligvis, at den pengepolitiske rente bliver sat op, fordi der er fremgang i samfundsøkonomien, hvilket er godt for selskabernes indtjening og dermed for aktiekurserne, som før omtalt. Aktiekurserne begynder typisk først at falde, når stigende rente viser tegn på at bringe konjunkturfremgangen til ophør. 40 års historie støtter også Kun en enkelt gang i starten af 1980 erne faldt aktiekurserne i en rentestigningsperiode. Perioden var karakteriseret ved et såkaldt dobbelt dyk i den amerikanske økonomi samtidig med en meget høj inflation, og hvor pengepolitikken prioriterede bekæmpelse af inflationen højere end at sikre vækst i økonomien. I tabellen nedenfor er vist udviklingen på amerikanske aktier (S&P500-indekset) i rentestigningsperioder siden 1975. Periode, hvor den Fed Funds hævet S&P500 i perioden pengepolitisk rente er fra og til blevet sat op juli 1977 - april 1980 4,75% -> 20,0% 19,4% aug. 1980 - okt. 1981 9,0% -> 20,0% -2,2% mrs. 1983 - sept. 1984 9,375% -> 11,5% 10,3% dec. 1986 - nov. 1987 5,875% -> 7,3125% 39,1% mrs. 1988 - maj 1989 6,5% -> 9,8125% 23,2% feb. 1994 - feb. 1995 3,0% -> 6,0% 0,1% juni 1999 - maj 2000 4,75% -> 6,5% 8,5% juni 2004 - juni 2006 1,0% -> 5,25% 16,0% dec. 2015 -? 0,25% -> 0,75% (nu) -? 8,0% kilde: Macrobond Lidt mindre entydigt for det tyske aktiemarked Vurderingen er gjort på baggrund af USA, fordi USA er verdens største finansmarked og derfor sætter grundtonen for aktiebørserne i resten af verden. I Europa er sammenhængen lidt mindre entydig. Målt med tal fra Tyskland har der været seks rentestigningsperioder siden 1975 (Bundesbank og ECB). og i disse er DAX steget i fire perioder og faldet i to perioder. Nu er historien aldrig nogen garanti for fremtiden, men sandsynligheden taler for, at aktiekurserne kan fortsætte stigningen indtil videre, på trods af at renterne sandsynligvis også vil stige. Side 5 af 6
Nøgletal og begivenheder i perioden 09.01.17 til 13.01.17 Land A rt o g o ffentliggø relsestidspunkt P erio de Enhed Forventet i markedet Forrige periode M andag DEU industriproduktion (08.00) november % m/m og år/år 0,7 / 1,9 0,3 / 1,2 09-01-2017 DEU import (08.00) november % m/m 0,3 1,3 DEU eksport (08.00) november % m/m 0,3 0,5 DEU handelsbalance (08.00) november mia.eur 20,5 19,3 DEU betalingsbalance (08.00) november mia.eur 20,0 18,4 DKK Betalingsbalancen (09.00) november/sen 1mia. DKK 14,1 DKK handelsbalance (09.00) november mia. DKK 5,6 UK Halifax husprisindeks (09.30) december % m/m 0,3 / 5,8 0,2 ITA arbejdsløshed (10.00) november % 11,6 11,6 EUR arbejdsløshed (11.00) november % 9,8 9,8 GRE industriproduktion (11.00) november % år/år 6,8 USD Feds arbejdsmarkedsbarometer (16.00) december indeks, ændring 1,5 USD Forbrugerkreditter (21.00) november ændring, mia. USD 18,2 16,0 Tirsdag Kina inflation (03.00) december % år/år 2,2 2,3 10-01-2017 Kina Producentpriser (03.00) december % år/år 4,6 3,3 NOK inflation (i alt/kerne, 10.00) december % år/år 3,8 / 2,8 3,5 / 2,6 FRA industriproduktion (08.45) november % m/m og år/år 0,3 / 0,1-0,6 / -1,5 DKK inflation (09.00) december % m/m og år/år 0,2 / 0,7-0,1/ 0,4 SEK industriproduktion (09.30) november % m/m og år/år 1,5 / 0,0-1,3 / -0,5 USD NFIB-indekset (15.00) december indeks 99,5 98,4 USD JOLTS-stillingsopslag (16.00) november antal, mill. 5,534 Onsdag DKK industriproduktion (09.00) november % m/m og år/år 3,6 11-01-2017 SPA industriproduktion (09.00) november % år/år / 0,9 0,1 / 3,6 UK industriproduktion (10.30) november % m/m og år/år 0,4 / 0,4-0,9 / -0,4 UK Construction output (10.30) november % m/m og år/år 0,3 / 2,0-0,6 / 0,7 ITA sælger skatkammerbeviser (11.00) GRE inflation (11.00) december % år/år -0,2 OECD leading indicators (12.00) november indeks Torsdag JPY betalingsbalance (00.50) november mia.jpy 1.881 1.929 12-01-2017 FRA inflation (endelige tal, 08.45) december % m/m og år/år 0,3 / 0,8 prelim: 0,3 / 0,8 SEK inflation (09.30) december % m/m og år/år 0,5 / 1,6 0,0 / 1,4 SEK kerneinflation (09.30) december % m/m og år/år 0,5 / 1,8 0,1 / 1,6 ITA industriproduktion (10.00) november % m/m og år/år 0,0 / 1,3 DEU BNP-tal (10.00) 2016 % år/år 1,7 ITA Sælger statsobligationer (11.00) EUR industriproduktion (11.00) november % m/m og år/år 0,5 / 1,3-0,1/ 0,6 GRE arbejdsløshed (11.00) oktober % 23,1 USD importpriser (14.30) december % m/m og år/år 0,7 / 1,7-0,3 / -0,1 USD jobless claims (14.30) ugetal 1000 pers. 235k Fredag Kina Handelsbalance (03.00) december USD. mia. 48 44,2 13-01-2017 Kina Import (03.00) december % år/år 3,0 4,7 Kina Eksport (03.00) december % år/år -3,8-1,6 USD detailomsætning (i alt/excl. biler, 14.30) december % m/m 0,5 / 0,5 0,1 / 0,2 USD producentpriser (i alt / kerne, 14.30) december % m/m 0,3 / 0,1 0,4 / 0,4 USD business inventories (16.00) november % m/m 0,3-0,2 USD forbrugertillid (M ichigan, 15.55) medio januar indeks 98,6 98,2 USD offentligt budget (20:00) december mia. USD -21-136,7 Udarbejdet af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Børsområdet. Tlf. 38 48 45 52. E-mail: bjk@al-bank.dk. Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af i de værdipapirer, som er omtalt. Side 6 af 6