HALVÅRSRAPPORT 2012 F OR INVESTERINGSFORENINGEN VALUEINVEST DAN MARK HALVÅRSRAPPORT

Transkript

1 HALVÅRSRAPPORT 2012 F OR INVESTERINGSFORENINGEN VALUEINVEST DAN MARK HALVÅRSRAPPORT I n v e s t e r i n g s f o r e n i n g e n V a l u e i n v e s t D a n m a r k

2 Indhold Ledelsesberetning... 3 Ledelsespåtegning... 8 Anvendt regnskabspraksis... 9 ValueInvest Blue Chip Value Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter ValueInvest Global Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter ValueInvest Global Akkumulerende Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter ValueInvest Japan Kommentarer og forventninger Resultatopgørelse Balance Noter Ordforklaringer for ValueInvest Danmarks fire afdelinger Hvad er valueinvestering? Hvem er ValueInvest? HALVÅRSRapport > 2012

3 Ledelsesberetning for 1. halvår 2012 Udsving i markedsstemningen Det amerikanske VIX indeks i daglig tale kaldet frygt-indekset viste fra årets begyndelse en nedadgående trend og var i marts måned 2012 på sit laveste niveau siden En lav måling indikerer, at aktieinvestorerne ikke ser nogen farer i umiddelbar fremtid. Indekset steg derefter i andet kvartal i takt med, at Eurozone krisen igen blussede op blandt andet i forbindelse med valgene i Grækenland og Frankrig. I Grækenland skulle der endda endnu et valg til, før der kunne dannes en regering. Aktiemarkedet søger hele tiden efter signaler, der kan vise om den økonomiske udvikling er på rette vej. Imidlertid kan markedets reaktion på de forskellige signaler være lidt tvetydig. På det ene side vil man gerne se, at der kommer orden i underskuds-økonomierne og på den anden side er markedet bange for hvad spareprogrammerne gør ved væksten i økonomierne. Derfor veksler markedspsykologien mellem frygt og glæde, hvilket naturligvis forplanter sig til stigende eller faldende kurser. Med den mængde fortsat uløste problemer verden står overfor i dag, kan det undre at dette frygt-indeks i 1. kvartal kunne falde til samme lave niveau som i Året før aktiemarkedet tog et dyk på 38 %. Godt nok så vi svagt forbedrede nøgletal fra USA og ECBs tiltag for at stabilisere de europæiske banker (LTRO) gav grobund for optimisme blandt aktieinvestorer om den finansielle sektor. Men nogen afgørende forbedring af de fundmentale økonomiske forhold var der ikke tale om. Tvivlens grumme ansigt kom da også til overfladen igen i 2. kvartal. Afkastforklaring I beretningen for 2011 udtrykte vi forventninger om at aktiemarkedet vil svinge mellem optimisme og pessimisme. Optimismen kendetegnede første kvartal og pessimismen andet kvartal. Indtil videre er 2012 forløbet som forventet i beretningen med beherskede positive afkast. De store stemningsskift på aktiemarkederne i løbet af første halvår af 2012 resulterede i, at ValueInvest afdelingerne klarede sig dårligere end det generelle aktiemarked i den første del af perioden, for derefter at klare sig bedre end markedet i den sidste del af perioden. Samlet set for halvåret leverede de globale afdelinger positive afkast på mellem 3,9% og 4,4% imod MSCI Verdens ligeledes positive afkast på 8,4%. Japan afdelingen oplevede i første halvår et positivt afkast på 4,9% imod MSCI Japans ligeledes positive afkast på 5,6%. Alle afdelingerne præsterede en mere stabil kursudvikling end markedet, der viste store udsving. De globale afdelinger viste positive afkast i begge kvartaler medens markedsafkast var positivt i 1. kvartal og svagt negativt i andet kvartal. For afdeling Japan gælder, at afkastet var jævnt fordelt over de to kvartaler, medens det japanske marked var meget positivt i 1. kvartal og så negativt i 2. kvartal. Én af årsagerne til denne stabilitet er, at afdelingerne ikke har investeringer i sektoren Finans, der i MSCI Verden var næstbedste sektor i 1. kvartal og én af de dårligste i 2. kvartal. Foreningen har heller ingen investeringer i sektoren Råvarer, der også anses for at være konjunkturfølsom. Globale afdelinger På trods af den stigende volatilitet og risikoaversion i andet kvartal 2012 er det fortsat de mere konjunkturfølsomme sektorer som IT, Cyklisk Forbrug samt Finans, der for halvåret er steget mest i værdi. De ti hovedsektorers afkast fremgår af tabel 1(MSCI Verden). Dermed er det ikke overraskende Microsoft (IT) og Next (Cyklisk Forbrug), der var to af de mest stigende aktier i de globale afdelinger med henholdsvis 23,6% og 22,2%. Begge steg også væsentligt mere end deres respektive sektor. De sektorer, der gav det dårligste afkast var Energi, Råvarer og Forsyning (se tabel 1 MSCI Verden). De globale afdelinger har to energiselskaber, hvor det ene japanske Inpex - klarede sig lidt dårligere end energisektoren og østrigske OMV, der klarede sig væsentligt bedre, faktisk med et positivt afkast for halvåret. Hovedparten af investeringerne i afdelingerne ligger fortsat i stabilt indtjenende virksomheder i sektoren Stabilt Forbrug, der er mindre påvirket af konjunkturerne end markedet generelt. ConaAgra Foods, Heinz og General Mills alle tre amerikanske fødevareproducenter i sektoren Stabilt Forbrug klarede sig kursmæssigt dårligere end deres sektor og medvirkede dermed til, at de globale afdelingers samlede afkast var lidt dårligere end markedsafkastet. Den mest negative bidragsyder til det samlede afkast i de globale afdelinger var belgiske Delhaize, der beskæftiger sig med fødevarehandel i Europa og USA. I den positive ende finder Tabel1 MSCI Verden Net Dividens (ND) i DKK inkl. reinvesterede udbytter 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% -2,0% -4,0% 8,4% MSCI Verden -2,1% Energi 0,7% Råvarer 4,3% Forsyning ,1% Industri 7,7% Telekomm. 9,7% Stabilt Forbrug 11,3% Medicinal 12,1% Finans 12,9% 13,2% IT Cyklisk Forbrug HALVÅRSRapport >

4 Ledelsesberetning for 1. halvår 2012(fortsat) vi udover Microsoft og Next, selskaber som Kimberly Clark, Kerry Group, Pfizer og Merck, der alle trak afkastet i positiv retning. Med baggrund i den noget mere stabile kursudvikling (mindre udsving) i de globale afdelinger end markedsudviklingen generelt, anser vi de positive afkast for værende tilfredsstillende. Afdeling Japan Også det japanske aktiemarked startede 2012 med raketfart og efter 1. kvartal var MSCI s Japan Indeks steget med 8,2%. Her kunne afdeling Japan ikke være med og viste en behersket stigning på 2,6%. Men ligesom for de globale afdelinger mistede det japanske marked også pusten i 2. kvartal og faldt tilbage, medens afdeling Japan rent faktisk gav et positivt afkast. Altså også her langt mindre kursudsving end for markedet. De tre mest negative bidrag til det samlede afkast kommer fra to medicinalselskaber samt en fødevareproducent. Alle tre selskaber klarede sig dårligere end deres sektor. De tre mest positive bidrag kommer fra selskaber indenfor fødevarehandel (Stabilt Forbrug). Langt det største bidrag til afkastet kommer fra Circle K Sunkus, der blev overtaget i løbet af første halvår og steg samlet set mere end 40%. Udenfor denne kategori finder vi Makita, der er hjemmehørende i sektoren Industri. Selskabet steg mere end 11%, hvilket var væsentligt mere end sektoren generelt, der steg beskedne 0,7%. De ti hovedsektorers afkast fremgår af tabel 2(MSCI Japan). Med den stabile kursudvikling i afdeling Japan i mente anser vi det opnåede afkast for at være tilfredsstillende. Onde cirkler.. Den helt overvejende og akutte udfordring for Europa og delvist også for USA er, at der på én gang skal ske en nedbringelse af de store statsunderskud samtidig med, at den finansielle sektor skal geare ned altså låne færre penge ud. Statsunderskuddene er opbygget over en årrække og det vil også tage en årrække at bringe økonomierne bare nogenlunde i balance. Ligeledes vil det tage en årrække for den finansielle sektor at geare ned. Begge forhold er hæmmende for vækst i økonomien og det skaber en ond cirkel, som ikke lader sig bryde særlig let. En af de meget alvorlige effekter er, at arbejdsløsheden forventes at stige. Ifølge IMF forventes arbejdsløsheden i 2012 at lande på 10,0% i Europa, hvilket er en stigning på 0,6% point i forhold til Udover at højere arbejdsløshed hæmmer væksten i et lands økonomi, så skaber det mange menneskelige og økonomiske udfordringer for de ramte. Imellem de europæiske lande er der meget stor variation i niveauet for Tabel2 MSCI Japan Net Dividens (ND) i DKK inkl. reinvesterede udbytter 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% -5,0% -10,0% -15,0% 5,6% MSCI Japan -11,4% Energi -6,4% Forsyning -3,7% Råvarer -2,9% IT ,7% Industri 4,3% 4,8% Telekomm. Medicinal 9,0% 9,5% Cyklisk Forbrug Stabilt Forbrug 14,4% Finans ledighed. Spanien forventes at have en ledighedsprocent på godt 24% og Tyskland under 6% i Tillige er den økonomiske udvikling også uensartet med vækst i nogle lande herunder Tyskland, og recession i andre lande. Vækstudsigterne for Europa samlet set ser særdeles svage ud for 2012, hvor IMF forventer en samlet vækst på kun 0,2%. Der er derfor en god grund til, at markedet er nervøs for den manglende vækst specielt i Europa. Andre steder i verden ser det lidt bedre ud og den samlede vækst i verdensøkonomien forventes at lande på 3,5%..og dominoeffekt Europæiske banker ligger inde med store beholdninger af statsobligationer. I perioder, hvor de finansielle markeder får opfattelsen af stigende risiko på disse statsobligationer, ja så stiger renten på obligationerne, hvilket afføder kurstab for bankerne. Dermed spiller enhver uro på rentemarkedet over i en svækkelse af bankernes balance og dermed en endnu større ulyst til (eller mangel på mulighed for) at låne penge ud. På grund af kapitalens lette vej over landegrænserne kan problemer i et enkelt land eller flere lande ikke isoleres til disse lande, men vil derimod lynhurtig skabe en dominoeffekt rundt i verden. Her står de finansielle virksomheder ofte i første række. En analyse af afkastet for aktiemarkedets hovedsektorer (Dow Jones sektorer) siden finanskrisens udbrud viser ikke overraskende, at bankaktierne har været hårdt ramt af den usikkerhed, som boligboblens brist udløste og siden hen den aktuelle gældskrise. Det er den gruppe aktier, der har lidt det største tab af alle sektorer. Dertil kommer, at det også er den sektor med de største udsving i de månedlige afkast. Den Europæiske centralbanks LTRO program løste et akut finansieringsbehov i den europæiske banksektor, men mere langsigtede løsninger er fortsat påkrævet. Risici og risikostyring Som investor i en af de fire afdelinger i Investeringsforeningen ValueInvest Danmark får man en løbende pleje af sin op- 4 HALVÅRSRapport > 2012

5 sparing. Plejen indebærer blandt andet en hensyntagen til de mange forskellige risikofaktorer på investeringsmarkederne. Risikoen ved at investere via Foreningen kan overordnet knytte sig til tre elementer: Investeringsmarkederne Investeringsbeslutningerne Driften af foreningen Risici knyttet til investeringsmarkederne Afkastet i Foreningen bliver naturligvis påvirket af alle de risici, som knytter sig til investeringsmarkederne. Disse risikoelementer er for eksempel udviklingen i de økonomiske konjunkturer og politiske forhold både lokalt og globalt, valutarisici, renterisici og kreditrisici. Hver af disse risikofaktorer håndterer Foreningen inden for de givne rammer: Eksempler på risikostyringselementer er rådgivningsaftalen og investeringspolitikker, interne kontroller, lovgivningens krav om risikospredning samt adgangen til at anvende afledte finansielle instrumenter. Risici knyttet til investeringsbeslutningerne Investeringerne i de fire afdelingerne vælges efter valueprincippet. Det vil sige, at man kun køber aktier i virksomheder, som handles til priser på børsen, der vurderes til at ligge væsentligt under deres reelle værdi. Investeringsstrategien medfører en porteføljesammensætning, som ofte afviger betydeligt fra det generelle aktiemarked. Således er den aktuelle sammensætning af afdelingerne væsentligt forskellige fra de respektive referenceindeks MSCI Verden ND og MSCI Japan ND, hvorved afkastene for afdelingerne ligeledes kan påregnes at afvige væsentligt fra disse indeks-afkast, både i positiv og negativ retning. Dette i modsætning til passivt styrede foreninger og afdelinger - også kaldet indeksbaserede - hvor investeringerne er sammensat, så de følger det valgte indeks. Derved kan investor forvente, at afkastet i store træk svarer til udviklingen i indekset. Afkastet vil dog typisk være lidt lavere end udviklingen i det valgte indeks, fordi omkostningerne trækkes fra i afkastet. Foreningens bestyrelse har fastsat risikorammer for hver afdeling. Rammerne er fastlagt med reference til den maksimalt og minimale observerede standardafvigelse over de seneste 5 år. I det område har bestyrelsen fastlagt en minimal og en maksimal standardafvigelse, som overvåges af investeringsforvaltningsselskabet. Risici knyttet til driften af Foreningen For at undgå fejl i driften af Foreningen har investeringsforvaltningsselskabet etableret en række kontrolprocedurer og forretningsgange, som reducerer disse risici. Der arbejdes hele tiden på udvikling af systemer og højnelse af kontrolniveauet, således at risikoen for menneskelige fejl bliver reduceret mest muligt. Der er desuden opbygget et ledelsesinformationssystem, som sikrer, at der løbende følges op på omkostninger og afkast. Afkast vurderes dagligt, og er der områder, som ikke udvikler sig tilfredsstillende, tages dette op med rådgiver med fokus på at få vendt udviklingen. Der anvendes desuden betydelige ressourcer på at sikre en korrekt prisfastsættelse. I de tilfælde, hvor den aktuelle børskurs ikke vurderes at afspejle dagsværdien på det pågældende instrument, anvendes en værdiansættelsesmodel i stedet. Investeringsforvaltningsselskabets complianceafdeling overvåger og fører kontrol med, at de førnævnte systemer og forretningsgange virker og anvendes korrekt. Overskridelse af investerinsgsrammer rapporteres til Foreningens bestyrelse og i visse tilfælde også til Finanstilsynet. På IT-området lægges der stor vægt på data- og systemsikkerhed. Der er udarbejdet procedurer og beredskabsplaner, der har som mål, inden for fastsatte tidsfrister, at kunne genskabe systemerne i tilfælde af større eller mindre nedbrud. Disse procedurer og planer afprøves regelmæssigt. Ud over at administrationen i den daglige drift har fokus på sikkerhed og præcision, når opgaverne løses, følger bestyrelsen med på området. Formålet er dels at fastlægge sikkerhedsniveauet og dels at sikre, at de nødvendige ressourcer er til stede i form af personale, kompetencer og udstyr. For yderligere oplysninger om de enkelte af Foreningens afdelinger henvises til de gældende prospekter og Central Investorinformation. Disse kan downloades fra www. valueinvest.dk Investeringsforeningen er desuden underlagt kontrol fra Finanstilsynet og en lovpligtig revision ved generalforsamlingsvalgte revisorer. Her er fokus på risici og kontroller i højsædet. Generelle risikofaktorer Enkeltlande Ved investering i værdipapirer i et enkelt land, for eksempel Danmark, er der risiko for, at det finansielle marked i landet kan blive udsat for specielle politiske eller reguleringsmæssige tiltag. Desuden vil markedsmæssige eller generelle økonomiske forhold i landet, herunder også udviklingen i landets valuta og rente, påvirke investeringernes værdi. Eksponering mod udlandet Investering i velorganiserede og højtudviklede udenlandske markeder medfører generelt en lavere risiko for den samlede portefølje end investering alene i enkeltlande/-markeder. Udenlandske markeder kan dog være mere usikre end det danske marked på grund af en forøget risiko for en kraftig reaktion på selskabsspecifikke, politiske, reguleringsmæssige, markedsmæssige og generelle økonomiske forhold. Endelig giver investeringer i udlandet en valutaeksponering, som kan have større eller mindre udsving i forhold til danske kroner. Valuta Investeringer i udenlandske værdipapirer giver eksponering mod valutaer, som kan HALVÅRSRapport >

6 have større eller mindre udsving i forhold til danske kroner. Derfor vil afdelingernes kurs blive påvirket af udsving i valutakurserne mellem disse valutaer og danske kroner. Selskabsspecifikke forhold Værdien af en enkelt aktie kan svinge mere end det samlede marked og kan derved give et afkast, som er meget forskelligt fra markedets. Forskydninger på valutamarkedet samt lovgivningsmæssige, konkurrencemæssige, markedsmæssige og likviditetsmæssige forhold vil kunne påvirke selskabernes indtjening. Da afdelingerne på investeringstidspunktet kan investere op til 10 % i et enkelt selskab, kan værdien af Foreningen variere kraftigt som følge af udsving i enkelte aktier. Selskaber kan gå konkurs, hvorved investeringen heri vil være tabt. Nye markeder/emerging markets Begrebet nye markeder omfatter stort set alle lande i Latinamerika, Asien (ex. Japan, Hongkong og Singapore), Østeuropa og Afrika. Landene kan være kendetegnet ved politisk ustabilitet, relativt usikre finansmarkeder, relativ usikker økonomisk udvikling samt aktie- og obligationsmarkedet, som er under udvikling. Investeringer på de nye markeder er forbundet med særlige risici, der ikke forekommer på de udviklede markeder. Et ustabilt politisk system indebærer en øget risiko for pludselige og grundlæggende omvæltninger inden for økonomi og politik. For investorer kan dette eksempelvis bevirke, at aktiver nationaliseres, at rådigheden over aktiver begrænses, eller at der indføres statslige overvågnings- og kontrolmekanismer. Valutaerne er ofte udsat for store og uforudsete udsving. Nogle lande har enten allerede indført restriktioner med hensyn til udførsel af valuta, eller kan gøre det med kort varsel. Markedslikviditeten på de nye markeder kan være faldende som følge af økonomiske og politiske ændringer samt naturkatastrofer. Effekten kan også være mere vedvarende. Særlige risici ved aktieforeninger Udsving på aktiemarkedet Aktiemarkeder kan svinge meget og kan falde væsentligt. Udsving kan blandt andet være en reaktion på selskabsspecifikke, politiske og reguleringsmæssige forhold eller en konsekvens af sektormæssige, regionale, lokale eller generelle markedsmæssige og økonomiske forhold. Risikovillig kapital Afkastet kan svinge meget som følge af selskabernes muligheder for at skaffe risikovillig kapital til for eksempel udvikling af nye produkter. En del af en forenings formue kan investeres i virksomheder, hvis teknologier er helt eller delvist nye, og hvis udbredelse kommercielt og tidsmæssigt kan være vanskelig at vurdere. Samfundsansvar Investeringsforeningen ValueInvest Danmark forvalter primært sit samfundsansvar gennem et tæt samarbejde med Foreningens investeringsrådgiver ValueInvest Asset Management S.A. Denne har underskrevet UN PRI ( som er et samarbejde for professionelle investorer med henblik på at fremme principperne i PRI. Det betyder, at ValueInvest Asset Management S.A. analyserer, om virksomhederne har en samfundsmæssig ansvarlig adfærd. Value- Invest Asset Management S.A. har fravalgt negativ screening brugt på en måde, hvor virksomhederne automatisk bliver solgt fra, og vil i stedet bruge samarbejdet med UN PRI til påvirkning af det enkelte selskab. ValueInvest Asset Management S.A. har følgende investeringsmæssige holdning: ValueInvest Asset Management S.A. tilstræber at føre en ansvarlig investeringspolitik og hermed i praksis at leve op til de samfundsmæssige forventninger, der kan og vil blive stillet til en kapitalforvalter, der forvalter midler på andres vegne. ValueInvest Asset Management S.A. deltager ikke i kampagner, men tager eventuelle problemer op i forvaltningen af kundernes porteføljer for at opnå positiv effekt. ValueInvest Asset Management S.A. vurderer, at de bedste investeringer opnås, når virksomhedsledelserne har en forretningsmæssig og økonomisk forsvarlig holdning med i deres overvejelser. Her henvises til Foreningens hjemmeside under afsnittet om Investering og Rådgivning Begivenheder efter halvårsregnskabets afslutning Der er fra balancedagen og frem til i dag ikke indtrådt forhold, som påvirker vurderingen af halvårsregnskabet. Forventninger til resten af året Dagsordenen for andet halvårs finansielle markeder vil tage udgangspunkt i de tidligere nævnte indsatsområder. I lighed med første halvår forventer vi også, at andet halvår byder på relativt store kursudsving for aktiemarkedet generelt. Dertil kommer, at USA har præsidentvalg i november. Dette vil givetvis før eller siden medføre fornyede diskussioner om det amerikanske gældsloft, der senest blev forhøjet i august Der er ganske vist store mangler i konstruktionen af det europæiske monetære samarbejde, men når det kommer til statsgældssituationen generelt har USA det ikke meget bedre end Europa. Den spirende optimisme i USA er derfor fortsat i høj grad baseret på offentlige stimuli. I Europa arbejdes der på at inddæmme Eurokrisen til de nuværende kendte ofre. Det tager dog tid at genvinde tilliden til Europrojektet og i særdeleshed, hvis det viser sig, at Grækenland må forlade samarbejdet. De økonomiske forhold, der omgiver virksomhederne forventes derfor fortsat at være udfordrende. Forudsat at situationen omkring de meget høje statsgældsniveauer ikke eskalerer yderligere, forventer vi meget beherskede positive afkast på aktiemarkederne i andet halvår HALVÅRSRapport > 2012

7 Usædvanlige forhold Udover omtale af udviklingen på de finansielle markeder er der ikke i regnskabsåret indtruffet usædvanlige forhold, som har påvirket indregningen og målingen. Usikkerhed ved indregning eller måling Den væsentligste usikkerhed ved indregning og måling knytter sig til fastsættelse af en korrekt dagsværdi for visse instrumenter, da markedskursen i nogle tilfælde ikke anses som retvisende. Instrumenterne værdiansættes i disse tilfælde til en anden markedsbaseret kurs, såfremt denne antages at være et bedre udtryk for dagsværdien. Udsagn om forventninger De udsagn om fremtiden, som er indeholdt i denne halvårsrapport, afspejler ledelsens aktuelle forventninger til fremtidige begivenheder og økonomiske resultater samt til konjunkturerne i verdensøkonomien og på finansmarkederne. Den type forventninger er i sagens natur forbundet med usikkerhed, og vi vurderer, at usikkerheden er større, end hvad vi historisk har set. Og da det ydermere er behæftet med meget stor usikkerhed at give bud på den konkrete udvikling på de mange enkeltmarkeder, vi investerer på, vurderer vi, at det ikke er hensigtsmæssigt at komme med konkrete tal for afkastforventningerne for det kommende år. Investorer og andre, der tager beslutninger på grundlag af informationen i denne rapport, bør generelt foretage deres egne omhyggelige overvejelser om hvilke usikkerheder, der kan have betydning. HALVÅRSRapport >

8 Ledelsespåtegning Foreningens bestyrelse og direktionen har dags dato aflagt og godkendt halvårsrapporten for 2012 for Investeringsforeningen ValueInvest Danmark. Halvårsrapporten er aflagt i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger mv. Foreningens ledelsesberetning indeholder en retvisende redegørelse for udviklingen i foreningens aktiviteter og økonomiske forhold samt en beskrivelse af de væsentligste risici og usikkerhedsfaktorer, som foreningen kan påvirkes af. Halvårsregnskabet giver et retvisende billede af foreningens aktiver og passiver, finansielle stilling samt resultatet. København, den 16. august 2012 Bestyrelse Direktion BI Management A/S Ole Steffensen Formand Christina Larsen Direktør Jens Harck Næstformand Michael Hovard Ekmann Vicedirektør Ole Richter-Mikkelsen Bestyrelsesmedlem Mikael Bernhoft Bestyrelsesmedlem Bent Carlsen Bestyrelsesmedlem 8 HALVÅRSRapport > 2012

9 Anvendt regnskabspraksis Halvårsrapporten for Investeringsforeningen ValueInvest Danmark er udarbejdet i overensstemmelse med lov om investeringsforeninger mv., herunder bekendtgørelse om finansielle årsrapporter for investeringsforeninger og specialforeninger mv. Anvendt regnskabspraksis er uændret i forhold til årsrapporten HALVÅRSRapport >

10 ValueInvest Blue Chip Value Afdelingsberetningen bør læses i sammenhæng med halvårsrapportens generelle afsnit Risici og risikostyring med efterfølgende afsnit om risici samt afsnittet om Forventninger til resten af året for at give et fyldestgørende billede af udviklingen. klarede sig dårligere end det generelle aktiemarked i den første del af perioden, for derefter at klare sig bedre end markedet i den sidste del af perioden. Afdelingen viste positive afkast i begge kvartaler medens markedsafkastet var positivt i 1. kvartal og svagt negativt i andet kvartal. Én af årsagerne til denne stabilitet er, at afdelingen ikke har investeringer i sektoren Finans, der i MSCI Verden var næstbedste sektor i 1. Investeringsområde og profil Afdelingen har som langsigtet mål at levere høje stabile afkast kombineret med lav risiko for permanente tab på baggrund af en disciplineret aktieudvælgelsesproces, som specialiserer sig i principperne om valueinvestering. Ved at investere i primært større likvide nordamerikanske, europæiske og japanske kvalitetsselskaber prisfastsat væsentlig under den reelle beregnede værdi kan afdelingen fremvise attraktive stabile afkast kombineret med en moderat risiko. Afdelingen er placeret i kategori 5 på EU s risikoskala. Risikoskalaen fremgår af Central Investorinformation og kan downloades på foreningens hjemmeside Udsving i markedsstemningen I lighed med rapporterede forventninger i 2011 fra Foreningen er aktiemarkederne i de første to kvartaler af 2012 i særdeleshed drevet af den aktuelle optimisme eller pessimisme for løsning af de overordnede strukturelle problemer for statsgældskrisen i de udvikledes lande, og i særdeleshed indenfor Eurozonen. Første kvartal 2012 var mest præget af optimisme med stigende aktiemarkeder, mens andet kvartal var præget af pessimisme og usikkerhed i forbindelse med valget i Grækenland og Frankrig. Markedspendulet svinger med de aktuelle politiske udmeldinger om løsningsmodeller, akutte økonomiske hjælpepakker mv. en markedstendens, som er blivende indtil de endelige og nødvendige strukturelle politiske tiltag er kendte. Afkastforklaring ValueInvest Blue Chip Value leverede et positivt afkast i 1. halvår 2012 på 3,9% mod et ligeledes positivt afkast fra MSCI Verden på 8,4%. De store stemningsskift på aktiemarkederne i løbet af første halvår af 2012 resulterede i, at afdeling Blue Chip Value 1 Historiske afkast inklusive nøgletal ValueInvest Blue Chip Value (10 år) (7 år) (5 år) Blue Chip Value MSCI Verden Net Dividens Blue Chip Value MSCI Verden Net Dividens Blue Chip Value MSCI Verden Net Dividens Sharpe Ratio Beta Tracking Error (p.a.%) Information Ratio Canada Irland Østrig Belgien Holland Frankrig Storbritannien Schweiz Japan USA Andre lande Kontant andel 2 Canada Østrig Irland Holland Belgien Frankrig Storbritannien Schweiz Japan USA Andre lande Kontant andel Landeeksponering pr % 2.4% 2.6% 3.1% 3.7% 6.9% 7.7% 9.9% 2.6% 0.9% 16.4% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% Landeeksponering pr % 2.5% 3.3% 3.9% 4.2% 2.2% 1.7% 7.7% 8.1% 9.1% 17.7% 37.4% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 41.7% 10 HALVÅRSRapport > 2012

11 kvartal og én af de dårligste i 2. kvartal. Afdelingen har heller ingen investeringer i sektoren Råvarer, der også anses for at være konjunkturfølsom. På trods af den stigende volatilitet og risikoaversion i andet kvartal 2012 er det fortsat de mere konjunkturfølsomme sektorer som IT, Cyklisk Forbrug samt Finans, der for halvåret er steget mest i værdi. Med afdeling Blue Chip Values relativt lave eksponering imod disse tre sektorer kunne afkastet for afdelingen ikke modsvare markedsafkastet. Med baggrund i den noget mere stabile kursudvikling (mindre udsving) i afdelingen end markedsudviklingen generelt, anser vi det positive afkast for værende tilfredsstillende. Historiske afkast Af Figur 1 fremgår de historiske resultater fordelt på 5 år, 7 år og 10 år. I alle perioder er der leveret et merafkast i forhold til MSCI Verden i kombination med en lavere risiko, målt ved den årlige standardafvigelse. Porteføljen er karakteriseret ved en lav Beta i alle perioder samt en høj Tracking Error, som indikerer store afvigelser i porteføljesammensætningen i forhold til MSCI Verden. Trods den høje Tracking Error er der leveret stærke resultater målt ved Information Ratio. (jf. Ordforklaringer). Landeeksponering Af Figur 2 fremgår landeeksponeringen. Udvælgelsen af selskaber og sammensætningen af porteføljerne sker med udgangspunkt i en investeringsproces, der går på tværs af lande og sektorer. ValueInvest Global rummer derfor udelukkende selskaber og sektorer, der er identificeret positivt ud fra investeringsprocessen. Selskabsudvælgelsen har medført, at den største eksponering er til selskaber baseret i USA, Europa og Japan. Selskabseksponering Porteføljens 10 største selskabseksponeringer fremgår af Figur 3. De 10 største selskabseksponeringer udgør 48,2% af den samlede portefølje med eksponering gående fra 5,9% til 3,9%. Der er således en god diversifikation i porteføljen, og samtidig er de 10 største selskabseksponeringer primært investeret i kategorierne for indtjeningsstabilitet A og B. Forventninger til resten af året Dagsordenen for 2. halvårs finansielle markeder vil tage udgangspunkt i Eurozone krisen, den finansielle sektors udfordringer med re-kapitalisering samt den økonomiske vækst i emerging markets herunder specielt Kina. Dertil kommer, at USA har præsidentvalg i november. Dette vil givetvis før eller siden medføre fornyede diskussioner om det amerikanske gældsloft, der senest blev forhøjet i august I Europa arbejdes der på at inddæmme Eurokrisen til de nuværende kendte ofre. Det tager dog tid at genvinde tilliden til Euro projektet og i særdeleshed, hvis det viser sig, at Grækenland må forlade samarbejdet. De økonomiske forhold, der omgiver virksomhederne forventes derfor fortsat at være udfordrende. Forudsat at 3 GlaxoSmithKline Kimberly-Clark Nestle General Mills Pfizer Merck & Co Roche ConAgra Foods Kraft Foods KDDI Corp 3 Selskabseksponering pr Storbritannien USA Schweiz USA USA USA Schweiz USA USA Japan situationen omkring de meget høje statsgældsniveauer ikke eskalerer yderligere forventer vi meget beherskede positive afkast på aktiemarkederne i andet halvår I lighed med 1. halvår forventer vi også at andet halvår byder på relativt store kursudsving for aktiemarkedet generelt. Generelt set er sammensætningen af Value- Invest afdelingerne væsentligt forskellige fra reference indekset MSCI Verden Net Dividends, hvorved afkastene for afdelingerne ligeledes kan påregnes at afvige væsentligt fra dette indeks afkast, både i positiv og negativ retning. Sektor Industri Risikokategori Vægt Medicinal Stabilt forbrug Stabilt forbrug Stabilt forbrug Medicinal Medicinal Medicinal Stabilt forbrug Stabilt forbrug Telekomm. Selskabseksponering - pr Medicinalindustri Husholdningsartikler Fødevarer Fødevarer Medicinalindustri Medicinalindustri Medicinalindustri Fødevarer Fødevarer Trådløs Kommunikationsservice A A A A A B A B A D 5.9% 5.8% 5.5% 5.2% 4.8% 4.4% 4.4% 4.4% 3.9% 3.9% Sektor Industri Risikokategori Vægt GlaxoSmithKline Storbritannien Medicinal Medicinalindustri A 6.0% General Mills USA Stabilt forbrug Fødevarer A 5.2% Nestlé Schweiz Stabilt forbrug Fødevarer A 5.1% Kimberly-Clark USA Stabilt forbrug Husholdningsartikler A 4.9% Pfizer USA Medicinal Medicinalindustri B 4.7% Microsoft USA IT Systemsoftware C 4.5% ConAgra Foods USA Stabilt forbrug Fødevarer B 4.2% Delhaize Belgien Stabilt forbrug Fødevarebutikker B 4.2% Roche Schweiz Medicinal Medicinalindustri A 4.0% Ahold Holland Stabilt forbrug Fødevarebutikker B 3.9% HALVÅRSRapport >

12 Halvårsrapport > ValueInvest Blue Chip Value Resultatopgørelse (t.kr.) (t.kr.) Renter og udbytter Kursgevinster og -tab Administrationsomkostninger Resultat før skat Skat Halvårets nettoresultat Balance pr. 31. December Aktiver (t.kr.) (t.kr.) 1 Likvide midler Kapitalandele Andre aktiver Aktiver i alt Passiver 2 Medlemmernes formue Anden gæld Passiver i alt Femårsoversigt 12 HALVÅRSRapport > 2012

13 Noter Øvrige formuefordelinger er anført i afdelingsberetningen, hvortil der henvises. Specifikation af børsnoterede værdipapirer kan rekvireres ved at rette henvendelse til BI Management A/S. 1 Finansielle instrumenter Børsnoterede finansielle instrumenter 99,55% 98,60% Øvrige finansielle instrumenter 0,45% 1,40% Formuefordelingerne fremgår af afdelingsberetningen på side 10 og Medlemmernes formue Cirk. Beviser Formue Cirk. Beviser Formue Formue primo Udlodning fra sidste år vedrørende cirkulerende beviser Ændring i udbetalt udlodning p.g.a. emission/indløsning Emissioner i året Indløsninger i året Nettoemissionstillæg og netto indløsningsfradrag Overført fra resultatopgørelsen Formue ultimo Femårsoversigt Halvårets nettoresultat (t.kr.) Medlemmernes formue (t.kr.) Cirkulerende andele (t.kr.) Indre værdi 156,34 149,45 147,90 111,28 120,92 Omkostninger (%) 1,04 1,05 1,07 1,11 1,00 Halvårets afkast (%) 3,90-2,80 7,80 0,79-14,87 Sharpe ratio -0, HALVÅRSRapport >

14 ValueInvest Global Afdelingsberetningen bør læses i sammenhæng med halvårsrapportens generelle afsnit Risici og risikostyring med efterfølgende afsnit om risici samt afsnittet om Forventninger til resten af året for at give et fyldestgørende billede af udviklingen. Afkastforklaring ValueInvest Global leverede et positivt afkast i 1. halvår 2012 på 4,4% mod et ligeledes positivt afkast fra MSCI Verden på 8,4%. De store stemningsskift på aktiemarkederne i løbet af første halvår af 2012 resulterede i, at afdeling Global klarede sig dårligere end det generelle aktiemarked i den første del af perioden, for derefter at klare sig bedre end markedet i den sidste del af perioden. Afdeling Global viste positive afkast i begge kvartaler, medens markedsafkastet var Investeringsområde og profil Afdelingen har som langsigtet mål at levere høje stabile afkast kombineret med lav risiko for permanente tab på baggrund af en disciplineret aktieudvælgelsesproces, som specialiserer sig i principperne om valueinvestering. Ved at investere i primært større likvide nordamerikanske, europæiske og japanske kvalitetsselskaber prisfastsat væsentlig under den reelle beregnede værdi kan afdelingen fremvise attraktive stabile afkast kombineret med en moderat risiko. Afdelingen er placeret i kategori 5 på EU s risikoskala. Risikoskalaen fremgår af Central Investorinformation og kan downloades på foreningens hjemmeside Udsving i markedsstemningen Foreningen udtrykte i årsberetningen for 2011 forventninger om et 2012, hvor den generelle økonomiske usikkerhed relateret til statsgældskrisen i de udviklede lande ville påvirke stemningen på finansmarkederne og derved også afkastudviklingen for Afdeling Global. I første kvartal var aktiemarkederne drevet af optimisme, men i andet kvartal vendte stemningen ved en pludselig erkendelse af de store politiske udfordringer, der ligger foran markedet, specielt relateret til Eurozonen. Med den mængde af fortsat uløste strukturelle problemer verden står overfor, kan det undre at det amerikanske VIX indeks i daglig tale kaldet frygt-indekset ved årets begyndelse viste en nedadgående trend og var i marts måned på sit laveste niveau siden En lav måling indikerer, at aktieinvestorerne ikke ser nogen farer i umiddelbar fremtid. I andet kvartal steg indekset dog i takt med, at Eurozone krisen igen blussede op samtidig med at væsentlige begivenheder fandt sted som valgene i Grækenland og Frankrig. 1 ValueInvest Global Sharpe Ratio Beta Tracking Error (p.a.%) Information Ratio 2 Sverige Østrig Irland Belgien Holland Frankrig Schweiz Storbritannien Japan USA Andre lande Kontant andel 2 Canada Østrig Irland Belgien Holland Frankrig Schweiz Storbritannien Japan USA Andre lande Kontant andel Historiske afkast inklusive nøgletal (10 år) (7 år) (5 år) ValueInvest MSCI Verden ValueInvest MSCI Verden ValueInvest MSCI Verden Global Net Dividens Global Net Dividens Global Net Dividens Landeeksponering pr % 2.3% 2.5% 3.0% 3.6% 6.4% 9.0% 10.0% 3.4% 1.7% 18.4% 38.3% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% Landeeksponering pr % 2.3% 2.6% 4.2% 4.6% 7.1% 8.7% 10.0% 3.5% 1.7% 19.2% 34.7% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 14 HALVÅRSRapport > 2012

15 positivt i første kvartal og svagt negativt i andet kvartal. Én af årsagerne til denne stabilitet er, at afdelingen ikke har investeringer i sektoren Finans, der i MSCI Verden var næstbedste sektor i første kvartal og én af de dårligste i andet kvartal. Afdelingen har heller ingen investeringer i sektoren Råvarer, der også anses for at være konjunkturfølsom. På trods af den stigende volatilitet og risikoaversion i andet kvartal 2012 er det fortsat de mere konjunkturfølsomme sektorer som IT, Cyklisk Forbrug samt Finans, der for halvåret er steget mest i værdi. Med afdeling Globals relativt lave eksponering imod disse tre sektorer kunne afkastet for afdelingen ikke modsvare markedsafkastet. Med baggrund i den noget mere stabile kursudvikling (mindre udsving) i afdeling Global end markedsudviklingen generelt, anser vi det positive afkast for at være tilfredsstillende. Historiske afkast Af Figur 1 fremgår de historiske resultater fordelt på 5 år, 7 år og 10 år. I alle perioder har afdelingen leveret et merafkast i forhold til MSCI Verden i kombination med en lavere risiko, målt ved den årlige standardafvigelse. Porteføljen er karakteriseret ved en lav Beta i alle perioder samt en høj Tracking Error, som indikerer store afvigelser i porteføljesammensætningen i forhold til MSCI Verden. Trods den høje Tracking Error er der leveret stærke resultater målt ved Information Ratio. (jf. Ordforklaringer). Landeeksponering Af Figur 2 fremgår landeeksponeringen. Udvælgelsen af selskaber og sammensætningen af porteføljerne sker med udgangspunkt i en investeringsproces, der går på tværs af lande og sektorer. ValueInvest Global rummer derfor udelukkende selskaber og sektorer, der er identificeret positivt ud fra investeringsprocessen. Selskabsudvælgelsen har medført, at den største eksponering er til selskaber baseret i USA, Europa og Japan. Selskabseksponering Porteføljens 10 største selskabseksponeringer fremgår af Figur 3. De 10 største selskabseksponeringer udgør 44,5% af den samlede portefølje med eksponering gående fra 5,9% til 3,6%. Der er således en god diversifikation i porteføljen, og samtidig er de 10 største selskabseksponeringer investeret i kategorierne A og B med den højeste indtjeningsstabilitet. Forventninger til resten af året Dagsordenen for andet halvårs finansielle markeder vil tage udgangspunkt i Eurozone krisen, den finansielle sektors udfordringer med re-kapitalisering samt den økonomiske vækst i emerging markets herunder specielt Kina. Dertil kommer, at USA har præsidentvalg i november. Dette vil givetvis før eller siden medføre fornyede diskussioner om det amerikanske gældsloft, der senest blev forhøjet i august I Europa arbejdes der på at inddæmme Eurokrisen til de nuværende kendte ofre. Det tager dog tid at genvinde tilliden til Euro projektet og i særdeleshed, hvis det viser sig, at Grækenland må forlade samarbejdet. De økonomiske forhold, 3 Selskabseksponering pr der omgiver virksomhederne forventes derfor fortsat at være udfordrende. Forudsat at situationen omkring de meget høje statsgældsniveauer ikke eskalerer yderligere, forventer vi meget beherskede positive afkast på aktiemarkederne i andet halvår I lighed med første halvår forventer vi også, at andet halvår byder på relativt store kursudsving for aktiemarkedet generelt. Generelt set er sammensætningen af ValueInvest afdelingerne væsentligt forskellige fra referenceindekset MSCI Verden Net Dividends, hvorved afkastet for også denne afdeling kan påregnes at afvige væsentligt fra indekset, både i positiv og negativ retning. Sektor Industri Risikokategori Vægt GlaxoSmithKline Storbritanien Medicinal Medicinalindustri A 5.9% Kimberly-Clark USA Stabilt Forbrug Husholdningsartikler A 5.4% Nestle Schweiz Stabilt forbrug Fødevarer A 5.3% General Mills USA Stabilt Forbrug Fødevarer A 4.6% Pfizer USA Medicinal Medicinalindustri A 4.4% ConAgra Foods USA Stabilt Forbrug Fødevarer B 4.1% Merck & Co USA Medicinal Medicinalindustri B 3.8% Kraft Foods USA Stabilt Forbrug Fødevarer A 3.8% Roche Schweiz Medicinal Medicinalindustri A 3.7% Ahold Holland Stabilt Forbrug Fødevarerbutikker B 3.6% 3 Selskabseksponering pr Sektor Industri Risikokategori Vægt GlaxoSmithKline Storbritannien Medicinal Medicinalindustri A 5.9% Nestlé Schweiz Stabilt forbrug Fødevarer A 5.1% General Mills USA Stabilt forbrug Fødevarer AB 4.8% Kimberly-Clark USA Stabilt forbrug Husholdningsartikler AC 4.8% Microsoft USA IT Systemsoftware CA 4.4% Delhaize Belgien Stabilt forbrug Fødevarebutikker BC 4.2% ConAgra Foods USA Stabilt forbrug Fødevarer BD 4.2% Pfizer USA Medicinal Medicinalindustri BC 4.2% Ahold Holland Stabilt forbrug Fødevarebutikker BC 3.7% Roche Schweiz Medicinal Medicinalindustri AB 3.6% HALVÅRSRapport >

16 Halvårsrapport > ValueInvest Global Resultatopgørelse (t.kr.) (t.kr.) Renter og udbytter Kursgevinster og -tab Administrationsomkostninger Resultat før skat Skat Halvårets nettoresultat Balance pr. 31. December Aktiver (t.kr.) (t.kr.) 1 Likvide midler Kapitalandele Andre aktiver Aktiver i alt Passiver 2 Medlemmernes formue Anden gæld Passiver i alt Femårsoversigt 16 HALVÅRSRapport > 2012

17 Noter Øvrige formuefordelinger er anført i afdelingsberetningen, hvortil der henvises. Specifikation af børsnoterede værdipapirer kan rekvireres ved at rette henvendelse til BI Management A/S. 1 Finansielle instrumenter Børsnoterede finansielle instrumenter 98,78% 98,62% Øvrige finansielle instrumenter 1,22% 1,38% Formuefordelingerne fremgår af afdelingsberetningen på side 14 og Medlemmernes formue Cirk. Beviser Formue Cirk. Beviser Formue Formue primo Udlodning fra sidste år vedrørende cirkulerende beviser Ændring i udbetalt udlodning p.g.a. emission/indløsning Emissioner i året Indløsninger i året Nettoemissionstillæg og netto indløsningsfradrag Overført fra resultatopgørelsen Formue ultimo Femårsoversigt Halvårets nettoresultat (t.kr.) Medlemmernes formue (t.kr.) Cirkulerende andele (t.kr.) Indre værdi 170,95 165,70 168,05 126,17 134,94 Omkostninger (%) 1,03 1,03 1,08 1,11 1,00 Halvårets afkast (%) 4,44-4,36 9,44 2,10-15,74 Sharpe ratio -0, HALVÅRSRapport >

18 ValueInvest Global Akkumulerende Afdelingsberetningen bør læses i sammenhæng med halvårsrapportens generelle afsnit Risici og risikostyring med efterfølgende afsnit om risici samt afsnittet om Forventninger til resten af året for at give et fyldestgørende billede af udviklingen. Investeringsområde og profil Afdelingen har som langsigtet mål at levere høje stabile afkast kombineret med lav risiko for permanente tab på baggrund af en disciplineret aktieudvælgelsesproces, som specialiserer sig i principperne om valueinvestering. Ved at investere i primært større likvide nordamerikanske, europæiske og japanske kvalitetsselskaber prisfastsat væsentlig under den reelle beregnede værdi kan afdelingen fremvise attraktive stabile afkast kombineret med en moderat risiko. Afdelingen er placeret i kategori 5 på EU s risikoskala. Risikoskalaen fremgår af Central Investorinformation og kan downloades på foreningens hjemmeside Udsving i markedsstemningen I beretningen for 2011 udtrykte Foreningen forventninger om at aktiemarkedet vil svinge mellem optimisme og pessimisme. Optimismen kendetegnede første kvartal og pessimismen andet kvartal, hvilket også påvirkede afkastudviklingen for afdelingen. Det første halvår for 2012 forløbet som forventet med beherskede positive afkast. Det amerikanske VIX indeks i daglig tale kaldet frygt-indekset viste fra årets begyndelse en nedadgående trend og var i marts måned på sit laveste niveau siden En lav måling indikerer, at aktieinvestorerne ikke ser nogen farer i umiddelbar fremtid. Indekset steg derefter i andet kvartal i takt med, at Eurozone krisen igen blussede op blandt andet i forbindelse med valgene i Grækenland og Frankrig. Med den mængde af fortsat uløste problemer verden står overfor i dag, kan det undre at dette frygt-indeks i første kvartal kunne falde til samme lave niveau som i 2007 året før aktiemarkedet tog et dyk på 38%. Godt nok så vi svagt forbedrede nøgletal fra USA og ECBs tiltag for at stabilisere de europæiske banker (LTRO) gav grobund for optimisme blandt aktieinvestorer om den finansielle sektor. Men nogen afgørende forbedring af de fundamentale økonomiske forhold var der ikke tale om. Afkastforklaring ValueInvest Global Akkumulerende leverede et positivt afkast i første halvår 2012 på 1 ValueInvest Global Sharpe Ratio Beta Tracking Error (p.a.%) Information Ratio 2 Sverige Østrig Irland Belgien Holland Frankrig Schweiz Storbritannien Japan USA Andre lande Kontant andel 2 Canada Østrig Irland Belgien Holland Frankrig Schweiz Storbritannien Japan USA Andre lande Kontant andel Historiske afkast inklusive nøgletal 4,3% mod et ligeledes positivt afkast fra MSCI Verden på 8,4%. De store stemningsskift på aktiemarkederne i løbet af første halvår af 2012 resulterede i, at afdeling Global Akkumulerende klarede sig dårligere end det generelle aktiemarked i den første del af perioden, for derefter at klare sig bedre end (10 år) (7 år) (5 år) ValueInvest MSCI Verden ValueInvest MSCI Verden ValueInvest MSCI Verden Global Net Dividens Global Net Dividens Global Net Dividens Landeeksponering pr % 2.3% 2.4% 3.0% 3.8% 6.4% 9.0% 10.0% 3.6% 1.8% 18.9% 38.1% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% Landeeksponering pr % 2.3% 2.6% 4.2% 4.7% 7.0% 8.6% 9.9% 3.5% 1.6% 19.4% 34.8% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 18 HALVÅRSRapport > 2012

19 markedet i den sidste del af perioden. Afdeling Global Akkumulerende viste positive afkast i begge kvartaler, medens markedsafkastet var positivt i første kvartal og svagt negativt i andet kvartal. Én af årsagerne til denne stabilitet er, at afdelingen ikke har investeringer i sektoren Finans, der i MSCI Verden var næstbedste sektor i første kvartal og én af de dårligste i andet kvartal. Afdelingen har heller ingen investeringer i sektoren Råvarer, der også anses for at være konjunkturfølsom. På trods af den stigende volatilitet og risikoaversion i andet kvartal 2012 er det fortsat de mere konjunkturfølsomme sektorer som IT, Cyklisk Forbrug samt Finans, der for halvåret er steget mest i værdi. Med afdeling Global Akkumulerende s relativt lave eksponering imod disse tre sektorer kunne afkastet for afdelingen ikke modsvare markedsafkastet. Med baggrund i den noget mere stabile kursudvikling (mindre udsving) i afdeling Global Akkumulerende end markedsudviklingen generelt, anser vi det positive afkast for værende tilfredsstillende. største eksponering er til selskaber baseret i USA, Europa og Japan. Selskabseksponering Porteføljens 10 største selskabseksponeringer fremgår af Figur 3. De 10 største selskabseksponeringer udgør 44,6% af den samlede portefølje med eksponering gående fra 5,9% til 3,6%. Der er således en god diversifikation i porteføljen, og samtidig er de 10 største selskabseksponeringer primært investeret i kategorierne for indtjeningsstabilitet A og B. Forventninger til resten af året Dagsordenen for andet halvårs finansielle markeder vil tage udgangspunkt i Eurozone krisen, den finansielle sektors udfordringer med re-kapitalisering samt den økonomiske vækst i emerging markets herunder specielt Kina. Dertil kommer, at USA har præsidentvalg i november. Dette vil givetvis før eller siden medføre fornyede diskussioner om det amerikanske gældsloft, der senest blev forhøjet i august I Europa arbejdes der på at inddæmme Eurokrisen til de nuværende kendte ofre. Det tager dog tid at genvinde tilliden til Euro projektet og i særdeleshed, hvis det viser sig, at Grækenland må forlade samarbejdet. De økonomiske forhold, der omgiver virksomhederne forventes derfor fortsat at være udfordrende. Forudsat at situationen omkring de meget høje statsgældsniveauer ikke eskalerer yderligere, forventer vi meget beherskede positive afkast på aktiemarkederne i andet halvår I lighed med første halvår forventer vi også, at andet halvår byder på relativt store kursudsving for aktiemarkedet generelt. Generelt set er sammensætningen af Value- Invest afdelingerne væsentligt forskellige fra referenceindekset MSCI Verden Net Dividends, hvorved afkastet for også denne afdeling kan påregnes at afvige væsentligt fra indekset, både i positiv og negativ retning. Historiske afkast På grund af ValueInvest Global Akkumulerendes relativt korte levetid refereres til Figur 1 som er ValueInvest Global afdelingens historiske resultater fordelt på 5 år, 7 år og 10 år. I alle perioder er der leveret et merafkast i forhold til MSCI Verden i kombination med en lavere risiko, målt ved den årlige standardafvigelse. Porteføljen er karakteriseret ved en lav Beta i alle perioder samt en høj Tracking Error, som indikerer store afvigelser i porteføljesammensætningen i forhold til MSCI Verden. Trods den høje Tracking Error er der leveret stærke resultater målt ved Information Ratio (jf. Ordforklaringer). Landeeksponering Af Figur 2 fremgår landeeksponeringen. Udvælgelsen af selskaber og sammensætningen af porteføljerne sker med udgangspunkt i en investeringsproces, der går på tværs af lande og sektorer. ValueInvest Global Akkumulerende rummer derfor udelukkende selskaber og sektorer, der er identificeret positivt ud fra investeringsprocessen. Selskabsudvælgelsen har medført, at den 3 Selskabseksponering pr Sektor Industri Risikokategori Vægt GlaxoSmithKline Storbritanien Medicinal Medicinalindustri A 5.9% Kimberly-Clark USA Stabilt Forbrug Husholdningsartikler A 5.3% Nestle Schweiz Stabilt forbrug Fødevarer A 5.3% General Mills USA Stabilt Forbrug Fødevarer A 4.6% Pfizer USA Medicinal Medicinalindustri A 4.4% ConAgra Foods USA Stabilt Forbrug Fødevarer B 4.0% Merck & Co USA Medicinal Medicinalindustri B 3.9% Roche Schweiz Medicinal Medicinalindustri A 3.8% Kraft Foods USA Stabilt Forbrug Fødevarer A 3.7% Ahold Holland Stabilt Forbrug Fødevarerbutikker B 3.6% 3 Selskabseksponering pr Sektor Industri Risikokategori Vægt GlaxoSmithKline Storbritannien Medicinal Medicinalindustri A 5.9% Nestlé Schweiz Stabilt forbrug Fødevarer A 5.1% General Mills USA Stabilt forbrug Fødevarer AB 4.8% Kimberly-Clark USA Stabilt forbrug Husholdningsartikler AC 4.7% Microsoft USA IT Systemsoftware CA 4.4% Delhaize Belgien Stabilt forbrug Fødevarebutikker BC 4.2% ConAgra Foods USA Stabilt forbrug Fødevarer BD 4.2% Pfizer USA Medicinal Medicinalindustri BC 4.2% Ahold Holland Stabilt forbrug Fødevarebutikker BC 3.7% Roche Schweiz Medicinal Medicinalindustri AB 3.6% HALVÅRSRapport >