21. november 2014 Macro Research Makroøkonomisk Ugefokus Uge 48 Lav inflation og faldende barometre i euroområdet Ugen der gik Den forgangne uge har budt på en lidt blandet udvikling på finansmarkederne over ugen, hvor aktiekurserne er steget, mens obligationsrenterne er faldet. JPY blev svækket yderligere mens EUR stort set endte ugen faldt mod USD. Japan i recession - Kina griber til rentevåbenet Ugen var præget af en del fokus på Asien, hvor Japan lagde ugen skuffende ud, ved mandag at offentliggøre skuffende BNPtal, som viste at landet indtrådte i recession i 3. kvartal. Sammen med spekulationer om, at PM Abe vil blive genvalgt og derfor vil fortsætte sin reformkurs, vedligeholdt det forventningerne til yderligere stimulanstiltag fra regeringen. Sidst på uge skiftede fokus til Kina. Især fredagens rentesænkning medvirkede således til at sætte gang i kursstigningerne på aktiemarkederne og styrke USD. Der var efterhånden lagt op til at myndighederne ville gribe til et bredt stimulanstiltag, efter at de seneste økonomiske data lidt overraskende ikke kunne opretholde de tidligere stabiliseringstegn oven på afmatningen i første del af 2014. Det blev indikeret i denne uge, da HSBC s PMI-fremstillingsindeks lidt overraskende faldt tilbage til neutral-niveauet på 50 i november. Således reagerede PBoC med en rentesænkning af både udlåns- og indlånsrenten med henholdsvis 0,4%- og 0,25%-point. Euro-PMI skuffede også i november Det var generelt PMI-rapporterne for november som var i fokus i denne uge, herunder ikke mindst fra euroområdet. Ligesom i Kina og Japan blev der her tale om en skuffelse, da indekset faldt og således peger på at euroområdets økonomi fortsat er på stagnationskurs i slutningen af året. Derudover var det værd at fremhæve, at det især var Tyskland der skuffede, herunder især i servicetilliden. PMI-faldet blev derudover flankeret af et uventet fald i forbrugertilliden for november. Vi modtog derudover et par interessante taler fra ECB, hvor Draghi igen flagede mulig ny stimulans, ikke mindst da han så behov for at hæve inflation samt inflationsforventninger så hurtigt som muligt. Over for ham stod Hollands Knot, som var skeptisk omkring fordelene ved kvantitative lempelser. PMI-indeks faldt i november over en bred kam Kina sænker renter efter afmatningstegn Pæne nøgletal og Fed ikke specielt bekymret USA bød for sin del ind med en række overvejende pæne nøgletal, hvor stigning i NAHB-indeks og boligsalg viste fine takter på boligmarkedet, regionale industriindeks trak opad og forbrugerprisinflationen steg mere end ventet i oktober. Referatet af oktober-rentemødet viste en vis bekymring for faldende inflationsforventninger i Fed, men sammen med øget markedsvolatilitet besluttede man ikke at inkludere det i rentemeddelelsen af frygt for at det ville blive fejltolket i markedet. På den mere høgeagtige side vurderede et flertal, at de svagere væksttendenser i udlandet ikke vil få større betydning for opsvinget. For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.
Ugen der kommer USA: Fokus på forbrugertillid og ordreindgang I den kommende uge er det småt med meget vigtige nøgletal i USA, hvor ugen da også kortes en smule af som følge af Thanksgiving torsdag. Et af ugens vigtigste nøgletal ventes at blive tirsdagens forbrugertillidsopgørelse fra Conference Board vedrørende november. Her ventes en stigning, hvilket vil bringe indekset op i nyt højeste niveau siden 2007. Stigningen vurderes især at modtage støtte fra fremgangen på arbejdsmarkedet, aktiemarkedet samt ikke mindst fra faldende energipriser. Derudover er realkreditrenterne faldet en smule, mens tilstanden på boligmarkedet fortsat er mere stabil, dog med en tendens til lidt mere afdæmpet prisvækst på det seneste. Netop med hensyn til boligmarkedet modtager vi en række nøgletal for tilstanden på boligmarkedet. Tirsdag får vi tal for boligpriserne i september fra FHFA samt S&P/CaseShiller. Her har især sidstnævnte overrasket noget på nedsiden, efter lidt overraskende store prisfald de seneste fire måneder. Der ventes dog en lille stigning i september. FHFA s priser viste i 2. kvartal et uventet fald i årsvæksten til det laveste siden 1. kvartal 2012, men der ventes en stabilisering i 3. kvartal på lige under 5%. Nok så interessant får vi onsdag opgørelsen over verserende bolighandler over eksisterende huse, hvor der ventes lille stigning i overensstemmelse med den seneste stigning vi har set i NAHB s aktivitetsindeks. På den anden side er faldet i realkreditansøgninger et tegn på, at der fortsat er ikke er tegn på større fremgang. Stigningen vurderes dog ikke større end, at boligsalget fortsat fremstår lidt inde i et dødvande. I den forbindelse har især salget af nye boliger efterhånden vist en sidelæns udvikling i snart to år, hvilket ventes at fortsætte i oktober (kommer onsdag). Nok så interessant er medianprisen i september faldet markant til et etårigt lavpunkt. Liggetiden for nye boliger er dog faldet lidt de seneste par måneder, hvilket kan pege på at prisen bør rette sig i oktober. Onsdag får vi også tal for ordreindgangen i oktober, og her ventes et nyt mindre fald. Det baseres dog primært på et fald inden for transport, og renser man for dette (samt militærordrer) ventes der en mindre stigning i de såkaldte kerneordrer, efter det lidt overraskende fald i september. Det er blandt andet blevet indikeret af stigningen i ISM s ordreindeks (se figur). Det har givet en vis tro på, at industrien klarer sig pænt på trods af de stigende opbremsningssignaler i udlandet. USA: Aktiemarkedet trækker op i tillid USA: Boligpriser stadig i blød periode USA: Ordreindgang bør bedres ifløge ISM Endelig modtager vi tirsdag reviderede BNP-tal for 3. kvartal. Der ventes en lille nedrevidering, efter den første opgørelse viste lidt højere vækst end ventet på 3,5% q/q (annualiseret). Det skyldes især, at handelsbalancen har vist sig svagere end ventet i september. På den anden side er ordreindgangen samt detailsalget sidenhen blevet revideret lidt op for september, hvilket antyder lidt større vækst i investeringer og privatforbrug. Med hensyn til sidstnævnte, vil der være en smule opmærksomhed på opgørelsen af det personlige forbrug for oktober, hvor der ventes en lille stigning (som indikeret af detailsalget) oven på det lidt skuffende fald i september, som dog også kan vise sig at blive 21. november 2014 2
revideret op. Euroområdet: Inflationen uændret lav i november Vi forventer, at den økonomiske tillidsindikator ESI (som kommer torsdag) vil falde en smule i november til 100,2 fra 100,7 i oktober. Markit s tilsvarende PMI-indeks faldt overraskende kraftigt i november, og vi forventer, at den mindre volatile ESI i en vis udstrækning vil følge faldet. Derudover har den foreløbige forbrugertillidsopgørelse for november også budt på et uventet men lille fald i november. Vi forventer at se lavere værdier i sektorindeksene for både industritilliden og service sektor -tilliden, men nok mest udtalt i førstnævnte. Yderligere, modtager vi et fingerpeg om det mulige udfald i ESI, når vi får tysk Ifo (mandag) og fransk INSEE (tirsdag). Med hensyn til Ifo-indekset forventer vi en lille stigning oven på de konstante fald det seneste halve år. Her ventes stabiliseringen trukket af en ventet mindre stigning i forventningsindekset. I betragtning af den lille stigning i oktobers ESI-indeks, er det overordnede billede af stemningsbarometrene fortsat, at de driver sidelæns for tiden, og usikkerhed om den næste trend bevæger sig op eller ned er i øjeblikket høj. Vi ser mulighed for, at ledigheden falder fra 11,5% til 11,4% i oktober. Det samlede antal arbejdsløse i euroområdet er faldet i seks ud af de seneste syv måneder, og muligheden for et fald i raten er taget til. Ledighedstal fra Tyskland, Irland og Spanien har samlet set været neutrale i oktober. Den faldende tendens andetsteds ser ud til at kunne fortsætte lidt endnu før den sandsynligvis går i stå eller endda stiger i begyndelsen af 2015, som indikeret af den seneste afdæmpning i vækst-momentum. Det er blevet foreslået af udviklingen i forbrugerforventningerne for arbejdsløsheden (se figur). Vi fastholder således, at den faldende tendens i arbejdsløsheden er ved at gå helt i stå, og at der ikke er udsigt til bedring foreløbigt, givet den stagnerende kurs i realøkonomien. Vi forventer, at den foreløbige opgørelse af forbrugerpriserne i november (fredag) vil byde på et fald på 0,1% i forhold til oktober, hvilket svarer til faldet i september. Dette er ensbetydende med, at den årlige inflation forbliver på 0,4% i november. Vi ser to primære kræfter, der arbejder i modsatte retninger. Faldende oliepriser bør svække energipriserne yderligere (se figur). På opsiden ser vi fortsat mindre deflationært pres fra importpriserne givet den seneste EUR-svækkelse. Ser man på kerneinflationen, forventer vi en uændret årsinflation på 0,7%. Indflydelsen fra lavere energipriser (der typisk virker med en forsinkelse i kernepriser) og en lav lønvækst betyder dog, at det er for tidligt at forvente en stabilisering her. Hold øje med den foreløbige opgørelse af tyske forbrugerprisindeks, som offentliggøres torsdag. Dette giver typisk en god idé om udfaldet i det aggregerede indeks for euroområdet. Der forventes her et lille fald i den årlige inflation til 0,7%. Selv om vi kan se en vis stabilisering i den samlede årlige inflation i de kommende måneder (grundet EUR-svækkelse), bør bekymringer om deflation i 2015 fortsætter. Nylige aflæsninger af inflationsforventningerne har vist en forventet nedrevidering i ECB s opgørelse af de professionelle prognosemageres skøb (ECBs SPF), som typisk halter den faktiske prisudvikling. Forventninger blandt husholdninger, virksomheder og på finansmar- EUR: ESI vil følge PMI nedad EUR: Ledighed falder i langsommere tempo EUR: Olieprisfald holder inflationen nede 21. november 2014 3
keder er fortsat lav, men stabil. Danmark: Dansk økonomi skrumpede igen i 3. kvartal Vi har en spændende uge på programmet, hvor især BNPtallene for 3. kvartal (fredag) vil tiltrække sig opmærksomhed. Revisionen af nationalregnskabet medførte en opjustering af væksten i 2. kvartal fra -0,3% q/q til 0,2% q/q. Således fremstod økonomien stærkere i 2. kvartal, men samtidigt blev væksten i 1. kvartal nedjusteret fra 0,6% q/q til 0,1% q/q. Trods den på papiret lidt stærkere vækst i 2. kvartal mener vi imidlertid stadig, at dansk økonomi er fanget i en lavvækst-krise. De nye nationalregnskabstal har således ikke ændret ved indtrykket af, at den danske velstand fortsat befinder sig 4-5% under niveauet fra før krisen i 2008/2009. Hertil kommer, at nøgletallene gennem de seneste måneder har peget på, at den positive vækst vi så i årets første kvartaler vil blive afløst af en negativ udvikling i 2. halvår. Der er således trods den relativt høje forbrugertillid ikke tegn på, at privatforbruget er kommet op i et højere gear. Både bil- og detailsalget samt dankortomsætningen havde alle pilen nedad i 3. kvartal, og peger dermed på, at vareforbruget udviklede sig negativt. Dog viser firmaernes salg af tjenester en mere positiv udvikling, som formentlig vil begrænse faldet i det samlede privatforbrug. Til gengæld venter vi en lille stigning i det offentlige forbrug. Endvidere har industriproduktionen også udviklet sig negativt i 3. kvartal, med et fald på 1,8% q/q efter at være steget med 1% q/q i 2. kvartal. Alt andet lige betyder det, at industriproduktionen vil trække ca. 0,3%-point ud af BNP-væksten i forhold til 2. kvartal, hvilket understøtter vores forventning om et fald i BNP i 3. kvartal. Vi venter heller ikke, at de faste erhvervsinvesteringer vil bidrage positivt til væksten. Den øgede økonomiske usikkerhed øger ikke virksomhedernes incitament til at investere og det påbegyndte erhvervsbyggeri styrtdykkede i 3. kvartal med hele 38% q/q. Vi venter også, at lagrene vil være reduceret yderligere, om end de reviderede nationalregnskabstal viste at der blev taget en luns af lagrene allerede i 2. kvartal. Konjunkturbarometret for industrien peger dog fortsat på at virksomhederne vurderer at lagrene er for høje. Vi får tal for udviklingen i industriens og engroshandlens lagre mandag, som kan benyttes til at finpudse vurderingen af lagrenes bidrag til BNP. På den positive front venter vi dog en stigning i boliginvesteringerne, hvor de nyeste tal for byggeaktiviteten viste, at det samlede påbegyndte boligbyggeri steg markant i 3. kvartal. Dog venter vi et lille fald i de offentlige investeringer, som betyder, at de samlede faste bruttoinvesteringer ventes at være faldet. Ser vi på udenrigshandlen, har eksporten ikke været en trækmotor for dansk økonomi gennem den første del af året, hvor eksporten er faldet i både 1. og 2. kvartal. Ser vi på vareeksporten er der tegn på, at den negative udvikling er fortsat i 3. kvartal, hvilket nok ikke er så mærkeligt givet de økonomiske svagheder vi har set blandt flere af vores samhandelspartnere og som følge af importforbuddet af fødevarer i Rusland. Til gengæld steg tjenesteeksporten pænt, så samlet set venter vi en lille fremgang i eksporten. Da der samtidigt er udsigt til et lille fald i importen betyder det, at samhandlen med udlandet ventes at have bidraget svagt positivt til den økonomiske vækst. Summen af det hele er, at vi venter, et fald i BNP i omegnen af 0,25% q/q i 3. kvartal. Det betyder også at glæden ved den lidt stærkere vækst i 2. kvartal var kortvarig, og der er ikke udsigt til, at vores skøn om en økonomisk vækst på 0,5% i år skal ændres. DK: Stadig langt fra toppen DK: Industrien trækker ned i BNP DK: Svagt positivt bidrag fra nettoeksporten 21. november 2014 4
Det understreges også af, at de ledende indikatorer har peget på, at den svage økonomiske udvikling er fortsat ind i 4. kvartal. Om det billede ændrer sig får vi syn for, når konjunkturbarometrene for november offentliggøres torsdag. Det har især været industrien, der har oplevet et markant omslag i aktiviteten siden sommerferien. Vi venter dog at se en lille stigning fra -16 til - 13 i industribarometret, primært som følge af at lagrene ventes at være nedbragt en smule. Modsat venter vi et fald i servicesektoren fra 9 til 6, på linje med udviklingen i forbrugertilliden, der faldt i november. Det vil også understrege, at den indenlandske efterspørgsel stadig ikke er kommet op i et tempo, der kan understøtte væksten i noget nævneværdigt omfang. Endelig ventes byggesektoren også at se mere sort på fremtiden, med et fald i barometret fra -12 til -15. Det skyldes primært udsigten til bortfaldet af håndværkerfradraget fra årsskiftet. DK: Erhvervstillid peger på fortsat stagnation Samlet ventes barometrene at pege på udsigt til fortsat stagnation i dansk økonomi. På den baggrund har vi også svært ved at se at arbejdsmarkedet kan blive ved med at vise de samme positive takter som vi har set gennem en periode. Vi venter således en lille stigning i AKU-ledigheden i oktober fra 6,6% til 6,7%. Analytikere: Rasmus Gudum-Sessingø, ragu02@handelsbanken.dk Jes Roerholt Asmussen, jeas01@handelsbanken.dk Bjarke Roed-Frederiksen, bjro03@handelsbanken.dk 21. november 2014 5
Makroøkonomisk Ugefokus, 21. november 2014 Økonomisk kalender D ato T id Land Indikato r P erio de Survey SH B F o rrige 24-11-14 10:00 Tyskland IFO Business Climate Nov 103.0 103.5 103.2 24-11-14 14:30 USA Chicago Fed Nat Activity Index Oct -- -- 0.47 24-11-14 15:00 Belgien Business Confidence Nov -- -- -6.8 24-11-14 15:30 EM U ECB Announces Covered-Bond Purchases 24-11-14 15:45 USA M arkit US Composite PM I Nov P -- -- 57.2 24-11-14 16:30 USA Dallas Fed M anf. Activity Nov 8.0 -- 10.5 24.-28. UK Nationwide House (M om /YoY) Nov 0.3%/8.6% -- 0.5%/9.0% 24.-28. Tyskland Import Price Index (M om /YoY) Oct -0.2%/-1.4% -- 0.3%/-1.6% 25-11-14 08:00 Tyskland GDP (QoQ/YoY) 3Q F 0.1%/1.2% -- 0.1%/1.2% 25-11-14 08:45 Frankrig M anufacturing Confidence Nov -- -- 97,0 25-11-14 14:30 USA GDP Annualized QoQ 3Q S 3.3% -- 3.5% 25-11-14 15:00 USA FHFA House Price Index M om Sep 0.5% -- 0.5% 25-11-14 15:00 USA S&P/CS 20 City (M om /YoY) Sep 0.30%/4.65% -- -0.15%/5.57% 25-11-14 16:00 USA Consumer Confidence Index Nov 95.8 -- 94.5 25-11-14 16:00 USA Richmond Fed M anufact. Index Nov 16 -- 20 26-11-14 08:45 Frankrig Consumer Confidence Nov 86 -- 85 26-11-14 09:00 Sverige Economic Tendency Survey Nov -- -- 104.3 26-11-14 10:30 UK GDP (QoQ/YoY) 3Q P 0.7%/3.0% -- 0.7%/3.0% 26-11-14 12:00 UK CBI Reported Sales Nov 28 -- 31 26-11-14 13:00 USA M BA M ortgage Applications 21. nov -- -- 4.9% 26-11-14 14:30 USA Durable Goods Orders (M om ) Oct -0.6% -- -1.1% 26-11-14 14:30 USA Initial Jobless Claims 22. nov -- -- 291K 26-11-14 14:30 USA Cap Goods Orders Nondef Ex Air (M om ) Oct 0.8% -- -1.6% 26-11-14 14:30 USA Personal Income (M om ) Oct 0.4% -- 0.2% 26-11-14 14:30 USA Personal Spending (M om ) Oct 0.3% -- -0.2% 26-11-14 14:30 USA PCE Core (M om /YoY) Oct 0.1%/1.5% -- 0.1%/1.5% 26-11-14 15:45 USA Chicago Purchasing M anager Nov 63.0 -- 66.2 26-11-14 15:45 USA Bloomberg Consumer Comfort 23. nov -- -- 38.5 26-11-14 15:55 USA Univ. of M ichigan Confidence Nov F 90.0 -- 89.4 26-11-14 16:00 USA Pending Home Sales (M om ) Oct 0.8% -- 0.3% 26-11-14 16:00 USA New Home Sales Oct 470K -- 467K 27-11-14 02:30 Kina Industrial Profits YoY Oct -- -- 0.4% 27-11-14 09:00 Danmark Unemployment Rate SA Oct -- 4.1% 4.0% 27-11-14 09:00 Danmark Unemployment Rate Gross Rate Oct -- 5.1% 5.0% 27-11-14 09:55 Tyskland Unemployment Rate Nov 6.7% -- 6.7% 27-11-14 10:00 EM U M 3 M oney Supply YoY Oct 2.6% -- 2.5% 27-11-14 11:00 EM U Economic Confidence Nov 100.3 100.2 100.7 27-11-14 13:00 Tyskland GfK Consumer Confidence Dec 8.6 -- 8.5 27-11-14 14:00 Tyskland CPI (M om /YoY) Nov P 0.0%/0.6% -- -0.3%/0.8% 27-11-14 18:00 Frankrig Jobseekers Net Change Oct -- -- 19.2 27-11-14 12/01 Tyskland Retail Sales (M om /YoY) Oct 1.3% -- -2.8%/2.3% 28-11-14 00:30 Japan Jobless Rate Oct 3.6% -- 3.6% 28-11-14 00:30 Japan Natl CPI Ex Fresh Food YoY Oct 2.9% -- 3.0% 28-11-14 00:50 Japan Industrial Production (M om /YoY) Oct P -0.5%/-1.7% -- 2.9%/0.8% 28-11-14 01:05 UK GfK Consumer Confidence Nov -1,0 -- -2,0 28-11-14 08:45 Frankrig Consumer Spending (M om /YoY) Oct -- -- -0.8%/0.2% 28-11-14 09:00 Danmark GDP (QoQ/YoY) 3Q P -- -0.2%/0.2% 0.2%/0.3% 28-11-14 09:00 Schweiz KOF Leading Indicator Nov 100.0 100.5 99.8 28-11-14 09:30 Sverige GDP (QoQ/YoY) 3Q 0.2%/2.3% -- 0.7%/2.6% 28-11-14 11:00 EM U Unemployment Rate Oct 11.5% 11.4% 11.5% 28-11-14 11:00 EM U CPI Estimate YoY Nov 0.3% 0.4% 0.4% 28-11-14 11:00 EM U CPI Core YoY Nov A 0.7% 0.7% 0.7% Udvalgte finansielle skøn fra Handelsbanken Capital Markets Officielle renter 10-årig statsrenter Valuta A ktuelt +3 mdr. +6 mdr. A ktuelt +3 mdr. +6 mdr. A ktuelt +3 mdr. +6 mdr. USA 0,125 0,125 0,500 2,35 2,50 3,00 EUR/USD 1,243 1,24 1,16 Euroland 0,05 0,05 0,05 0,80 0,95 1,25 USD/JPY 117,9 114,0 117,0 Storbritannien 0,50 0,50 0,50 2,12 2,45 2,60 EUR/GBP 0,793 0,800 0,775 Schweiz 0,00 0,00 0,00 EUR/CHF 1,202 1,21 1,22 Danmark 0,20 0,20 0,20 0,75 0,90 1,25 EUR/DKK 7,441 7,45 7,45 Sverige 0,00 0,00 0,00 1,13 1,40 1,85 EUR/SEK 9,233 9,30 9,00 Norge 1,50 1,50 1,50 2,02 2,30 2,30 EUR/NOK 8,416 8,30 8,30 Kilde: Handelsbanken Capital Markets Ansvarsfraskrivelse: Kilderne anvendt i dette materiale anses for pålidelige, men Handelsbanken påtager sig ikke ansvar for, at oplysningerne er nøjagtige og fuldkomne. Analyserne i dette materiale skal ikke opfattes som tilbud om køb eller salg af de pågældende værdipapirer, valutaer og/eller finansielle kontrakter. Alle vurderinger og estimater gælder pr. den anførte dato og kan ændres uden forudgående varsel. Handelsbanken påtager sig intet ansvar for eventuelle dispositioner foretaget på baggrund af materialet. Enhver form for offentliggørelse eller gengengivelse af Handelsbanken materiale må kun finde sted mod forudgående aftale. 6