Makroøkonomisk Ugefokus

Transkript

1 13. marts 2015 Macro Research Makroøkonomisk Ugefokus Uge 12 Så holder Feds tålmodighed nok ikke længere Ugen der gik De amerikanske aktiemarkeder er faldet lidt i denne uge i takt med, at den forventede første renteforhøjelse fra Fed er rykket tættere på. Til gengæld er de europæiske aktiemarkeder generelt steget fordi ECB har påbegyndt sit udvidede opkøbsprogram og EUR er svækket til nye rekordlave niveauer. ECB s opkøb har sendt de fleste eurolandes statsrenter ned i nye bundrekorder, og det har også trukket de amerikanske lange renter ned. ECB s seneste opkøbsprogram endeligt skudt i gang Den endelige og formelle opgørelse af, hvor meget ECB har købt i den første uge af opkøbsprogrammet, er ikke offentliggjort endnu, men ECB s Coeure blev torsdag citeret for at man samlet for ugens første tre dage har købt obligationer for 9,8 mia. EUR med en gennemsnitlig løbetid på ni år. Industriproduktionen faldt med 0,1% m/m i januar, og indikerer dermed en svag begyndelse på året for sektoren. Der er således endnu ikke nogen positive effekter fra den svagere EUR og de lave oliepriser. Det negative udfald opvejes dog lidt af revisioner bagud i tiden, som betyder at årsvækstraten i industriproduktionen endte på 1,2% y/y. Det betyder også, at selv om vi så et fald i produktionen i januar, så kan den samlede vækst i Q1 godt matche fremgangen i 4. kvartal sidste år på 0,4% (se figur). Forhandlingerne mellem den græske regering og landets kreditorer, der skal sikre udbetalingerne af nødlån for at undgå at landet løber tør for penge, begyndte i denne uge. Forhandlingerne vanskeliggøres af, at de græske myndigheder har været meget tilbageholdende med at tillade repræsentanter fra den såkaldte Troika (ECB, IMF og EU) at tage til Athen for at gennemgå den egentlige tilstand for den slunkne græske pengekasse og banksektoren. Skuffende amerikanske detailsalgstal, måske pga. vejret Detailsalget i USA skuffede med et fald på 0,6% m/m i februar, hvor der var ventet en stigning på 0,3% m/m efter en skuffende udvikling de to foregående måneder. Både bilsalget og salget af byggematerialer trak ned, mens benzinsalget steg. Renser man for disse komponenter skuffede detailsalget imidlertid også med en flad udvikling og en nedjustering af væksten i januar. Måske har det ekstreme vejr, der den seneste tid har præget store dele af USA, afholdt forbrugerne fra at gå i butikkerne. Hvis vejret er en hovedfaktor bag den afdæmpede udvikling, burde vi dog se et rebound i 2. kvartal, som tilfældet også var det sidste år, hvor dårligt vejr også medvirkede til at holde detailsalget nede. jf. figur. Vi mener derfor man bør se lidt igennem fingre med de svage detailsalgstal, og det tror vi også Fed vil gøre - deres fokus er i langt højere grad på arbejdsmarkedet end på de notorisk volatile detailsalgstal. Og netop arbejdsmarkedet viste sig i sidste fredags arbejdsmarkedsrapport fra sin pæneste side i februar. Således steg beskæftigelsen uden for landbruget med hele Euroområdet: PMI steg for US: Same procedure as last year? For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.

2 personer og arbejdsløshedsraten faldt til blot 5,5% i februar fra 5,7% i januar. Dermed er niveauet det laveste siden maj Svag start på året i Kina Både data for detailsalget, industriproduktionen og investeringerne skuffede markant i januar / februar. På grund af det kinesiske nytår blev der ikke offentliggjort data for en måned siden. I stedet blev januar og februar data offentliggjort samlet. Væksten i industriproduktionen faldt fra 7,9 procent y/y i december til 6,8 procent i januar / februar. Det indikerer, at den kraftige stigning i eksporten i februar ikke kunne opveje den svagere indenlandske aktivitet som følge af opbremsningen på ejendomsmarkedet. De svage tal bekræfter, at den kinesiske økonomi mistede yderligere momentum i starten af Kina: Svag start på 2015 Ugen der kommer US: Fed fjerner tålmodig i normalisering af pengepolitik Næste uges hovedbegivenhed bliver rentemødet onsdag aften. Vi forventer, at centralbankens hovedbesked bliver, at den ikke længere er tålmodig i normaliseringen af pengepolitikken. Brugen af tålmodig har tidligere peget på, at der mindst vil gå to rentemøder førend en renteforhøjelse kan komme på tale. Spørgsmålet bliver hvad ordlyd det bliver erstattet med? Tidligere har det næste signal været at den lempelige pengepolitik vil blive fjernet i et afmålt tempo, hvilket har peget på muligheden for en renteforhøjelse allerede på det efterfølgende rentemøde. Yellen brugte dog i den halvårlige kongreshøring i februar en del tid på at forklare, at Fed s ændring af guidance ikke kan benyttes som tidstabel for en første renteforhøjelse, hvilket eventuelt kan tolkes i retning af at hun forbereder markederne på, at tålmodighed vil blive udskiftet snarligt. En modifikation af guidance betyder, at en renteforhøjelse er muligt på ethvert rentemøde, tilføjede hun. Ser vi ellers på økonomien og inflationen er der ikke umiddelbart noget der bør hindre ovennævnte signalændring. Økonomien er fortsat i god gænge, hvor væksten dog er bremset lidt op over årsskiftet, især via lidt lavere forbrugsvækst. Der ventes dog bedring, blandt andet hjulpet af lavere oliepriser. Det er blevet indikeret af høj forbrugertillid. Samtidigt har arbejdsmarkedet fortsat de robuste takter, hvor den seneste arbejdsmarkedsrapport igen overraskede positivt, og herunder sendte arbejdsløshedsraten ned i 5,5%. Dermed nåede den inden for centralområdet som rentekomitéen, FOMC, ser som ligevægtsniveauet på længere sigt, hvilket indikerer at den ledige kapacitet er ved at være opbrugt, og vi snart bør se øget lønpres. Det er dog endnu ikke synligt i timelønningerne, men vi har modtaget flere andre indikationer på at det snart vil blive tilfældet. Endelig er der spørgsmålet om inflationsudviklingen. Inflationen er ikke faldet så udtalt i Fed s foretrukne inflationsmål PCE-Core, og læg dertil at de markedsbaserede inflationsforventninger sammen med oliepriserne er vendt rundt og er steget på det seneste (se figur). Der vil i den sammenhæng være lidt fokus på FOMC & distriktchefernes opdaterede økonomiske skøn samt deres syn på tempoet for en passende politik-opstramning. Her har det ind til videre været interessant, at inflationsfaldet gennemgående har været set som midlertidigt, og spørgsmålet er om ikke dette fortsat er tilfældet. Dog er der ingen tvivl om, at den seneste USD-styrkelse og til dels de højere obligationsrenter - er det vigtigste argument for at Fed eventuelt vil være tilbageholdende med at flage forestående USA: Ledighed har nået ligevægtsområdet USA: Inflation relativ høj - forventninger vendt 13. marts

3 opstramninger. Blandt nøgletallene kan der meget vel komme lidt opmærksomhed på industriproduktionen for februar. Der ventes en ny mindre stigning her, men vi ser en risiko for at fremstillingsproduktionen falder tilbage, mens industriproduktionen nok vil blive holdt oppe af øget produktion blandt kraftværkerne i forbindelse med det kolde vejr. ISM s ordreindeks har således peget på lavere fremstillingsaktivitet i februar, og sidste uges opgørelse over antallet af lagte arbejdstimer i fremstillingssektoren understøtter dette (se figur). I den sammenhæng vil der også være opmærksomhed på de første regionale fremstillingsbarometre for marts. Empire Manufacturing indekset (mandag) og Philadelphia Fed indekset (torsdag) forventes dog kun at vise mindre stigninger i marts. Således vil de kun pege på en mindre bedring i industristemningen oven på det seneste tilbagefald især i Philly Fed. Medvirkende til at begrænse fremgangen i indeksene er utvivlsomt den seneste styrkelse af USD. Endelig modtager vi lidt data for byggeaktiviteten på boligmarkedet. Her vil der primært være fokus på NAHB-indekset for marts som kommer mandag. Indekset skuffede noget, da det faldt tilbage til 55 i februar fra forrige 57. Faldet skal dog ses i sammenhæng med det usædvanligt kolde vejr i flere områder af USA i måneden. På denne baggrund ventes indekset at stige igen i marts til 57, og dermed komme tilbage omkring det robuste niveau som rådede for ni år siden inden boligmarkedet for alvor kollapsede. Medvirkende til at understøtte en stigning bør desuden være den fortsatte bedring på arbejdsmarkedet, lave realkreditrenter samt stigende husleje bør alle understøtte at byggeaktiviteten har et rigtig pænt udgangspunkt, når forårsbyggerierne for alvor tager fat. USA: Fremstillingsproduktion i første fald i 6M USA: Stærk USD bremser industrien USA: Lav rente holder hånd under byggeriet Tirsdagens rapport over det faktisk påbegyndte boligbyggeri i februar ventes at afspejle det hårdere vintervejr, som allerede er blevet flaget af NAHB-indekset. Således ventes endnu et fald på lige over 2% m/m i februar. Det kan således vise sig lidt mere interessant at se på den mere vejruafhængige opgørelse over byggetilladelserne. Disse har bevæget sig sidelæns de seneste to måneder, og mon ikke vi kan se en lille stigning i februar, som kan indikere at den underliggende byggeinteresse kan få et løft i den kommende tid. Euroområdet: ECB s opkøb fortsætter Der er ingen interessante nøgletal på programmet fra euroområdet i den kommende uge. I stedet vil fokus nok fortsat være på ECB s opkøb og Grækenland. ECB har endnu ikke meldt ud, hvor hurtigt og hvor detaljeret, man vil annoncere de opkøb, man har foretaget. Et godt gæt er, at opkøbene vil blive offentliggjort på ugebasis med en uges forsinkelse, og det vil i givet fald betyde, at den første formelle offentliggørelse kommer i denne uge. I mellemtiden har ECB tilsyneladende valgt at informere verbalt om størrelsen af de daglige opkøb gennem udtalelser fra medlem af ECB s direktion Benoît Cœuré. Forhandlingerne mellem Grækenland og dets kreditorer fortsætter i denne uge, men de vil formentlig være af meget teknisk karakter uden udsigt til en afklaring på den korte bane. Spændingerne mellem Grækenland og Tyskland ser imidlertid også ud til 13. marts

4 at intensiveres, efter at den græske justitsminister udtalte, at han er parat til at underskrive en ældre domsafsigelse fra år 2000, der vil muliggøre overtagelsen af tyske aktiver som kompensation for græske ofre under 2. verdenskrig et ømtåligt emne som også den græske premiereminister flere gang har bragt på banen. Helt præcist hvad for et spil Grækenland spiller er svært at sige, men det er ikke umiddelbart noget der lover godt for forhandlingernes videre forløb. EU s stats- og regeringschefer mødes i Det Europæiske Råd på torsdag og fredag i Bruxelles, men Grækenland er ikke på dagsordenen. Schweiz: SNB-rentemøde uden ny aktion I den kommende uge vil der formentligt være en del fokus på Schweiz, hvor centralbanken, SNB, torsdag afholder rentemøde. Vi modtog for nyligt tal for BNP-væksten i 4. kvartal Den viste sig overraskende at fastholde det robuste tempo fra det forrige kvartal. Det skyldtes først og fremmest en pæn fremgang i eksport og offentligt forbrug, samt et mindre negativt træk fra lagrene. Således har Schweiz økonomi har klaret sig flot igennem 2014 og har tilsyneladende et robust udgangspunkt for Fokus er imidlertid nok mere rettet fremad med henblik på at se den sandsynlige negative aktivitetseffekt af den kraftige CHFstyrkelse efter SNB opgav CHF-loftet i januar, som meget vel kan tvinge Schweiz i negativ vækst i løbet af 1. halvår. I den forbindelse vil der være et ekstra fokus på rentemødet torsdag, hvor man nok er spændt på at se den første officielle politikudmelding, efter at CHF-loftet blev opgivet mellem de kvartalsvise rentemøder. Vi forventer dog ikke afgørende nyheder på rentemødet. Det er snarere blevet reglen end undtagelsen, at SNB foretager pengepolitiske indgreb mellem rentemøderne, hvilket vi har set eksempel på to gange siden rentemødet i december. Siden da er inflationen faldet en smule mere end forventet af SNB, mens konjunkturindikatorerne er faldet pænt tilbage, og peger på en kvartalsvis BNP-vækst tæt på 0% i 1, kvartal. På den positive side er konjunkturindikatorerne bedret i euroområdet, herunder Tyskland, i årets første måneder. Vi forventer således, at SNB vil nedjustere sine skøn for vækst og inflation på rentemødet, især pga. den stærkere CHF. Dette ventes imidlertid ikke imødegået af nye pengepolitiske tiltag, da styringsrenten samt indlånsrenten allerede er rekordlave på -0,75%. Det er da også begrænset hvad SNB kan gøre mere, idet potentialet for brug af QE er begrænset som følge af en lav cirkulerende mængde af obligationer. Det kan dog ikke fuldstændigt udelukkes at SNB overvejer det. På den positive side er CHF blevet svækket gradvist til 1,07 over for EUR siden bunden på 0,98 i januar, men tal for valutareserven viser at interventionssalg af CHF er fortsat ind i februar så presset på CHF er fortsat til stede. Kina: Boligmarkedet retter nok sig ikke yderligere endnu Hvis Kinas myndigheder virkelig ønskede at kickstarte økonomien massivt, ville et effektivt middel være at lempe reguleringen på boligmarkedet og lempe på bankernes lånekvoter. Indtil videre har myndighederne dog valgt primært at benytte nedsættelser af renten og reservekravene, som er to instrumenter med mindre gennemslagskraft end tidligere. Derfor tror vi ikke korrektionen på boligmarkedet er overstået endnu, og vi venter at onsdagens tal for boligpriserne vil vise en flad udvikling i den månedlige prisstigningstakt efter fremgang siden efteråret Der offentliggø- CHF styrkelse udfordring for vækst i 2015 SNB s inflationsskøn igen for højt Kina: Boligprisvækst flader nok ud marts

5 res prisstigningstakter for hver by, men ikke et sammenvejet tal, og vi beregner derfor selv et simpelt gennemsnit af de største byer (se figur)....og antal byer med prisfald falder kun lidt Der plejer også at være fokus på antallet af byer, som oplever prisfald. Efter 69 ud af de af statistikken omfattede 70 byer oplevede månedlige prisfald i september og oktober sidste år, er antallet faldet gradvist til 64 i januar (se figur). Vi tror ikke antallet falder meget mere i denne omgang. Først sidst på året når nye stimulanser har sat ind og det store overudbud af boliger er bragt ned, tror vi prisstigninger vil sprede sig. Danmark: Privatforbrug i fokus De få nøgletal, der er på programmet i Danmark i denne uge, har primært fokus på privatforbruget, med tal for forbrugertilliden og detailsalget, der begge offentliggøres fredag. Vi ser ikke de store anledninger til at forbrugertilliden vil have rykket sig meget i forhold til de relativt pæne niveauer den har befundet sig på gennem den seneste tid. Der er dog et lille negativt sæsonelement, hvorfor vi venter et fald fra 9,1 til 8,7 i marts, hvilket renset for sæsonudsving dog er stort set uændret. På den negative side er benzinpriserne steget en smule igen, og der har været en periode med uro om den danske krone. Det modsvares dog af de fortsat lave renter, bedring på arbejdsmarkedet og stabilitet på boligmarkedet. Især er det afgørende at der ventes faldende arbejdsløshed fremadrettet, og at der ikke er begyndt at indsnige sig forventninger om, at den negative udvikling i forbrugerpriserne vil være af længerevarende karakter - to parametre vi følger nøje i forbrugertillidsopgørelsen. Til trods for at forbrugertilliden fortsat ligger på et niveau der indikerer fornuftig vækst i privatforbruget, er vi dog lidt tilbageholdende med at vente at se det afspejlet i detailsalget for februar. Dankortomsætningen har således - når renset for den trendmæssige øgede brug af kortet - udviklet sig negativt i februar. Endvidere har der været tale om en relativt mild vinter, hvormed der ikke har været det store behov for at opbygge eller opdatere vintergarderoben, som kan have ramt tøjsalget. Vi venter således et lille fald på 0,2% m/m i detailsalget. Overordnet set er den svagt stigende tendens i detailslaget dog fortsat intakt, men vi venter ikke at se tegn på, at danskerne for alvor er begyndt at omsætte besparelserne fa de lave energipriser i andet forbrug. Endelig krydres ugen med Realkreditrådets opgørelse af boligpriserne for 4. kvartal (torsdag). På linje med den tilsvarende opgørelse fra Danmarks Statistik ventes en stigning i huspriserne over kvartalet, om end der har været en væsentlig grad af diskrepans mellem de to opgørelser over de seneste år. Budskabet ventes dog at være, at det går bedre med huspriserne, og at især ejerlejligheder og de større byer oplever pæne stigninger. Der er dog fortsat store regionale forskelle, og der er mange steder i landet, hvor de lave renter ikke har smittet af på boligmarkedet. DK: Dankort peger på svagt detailsalg DK: Boligmarkedet i bedring Analytikere: Rasmus Gudum-Sessingø, ragu02@handelsbanken.dk Jes Roerholt Asmussen, jeas01@handelsbanken.dk Bjarke Roed-Frederiksen, bjro03@handelsbanken.dk 13. marts

6 Makroøkonomisk Ugefokus, 13. marts 2015 Økonomisk kalender D ato T id Land Indikato r P erio de Survey SH B F o rrige 16/03/15 01:01 UK Rightmove House Prices (M om /YoY) M ar %/6.6% 16/03/15 13:30 USA Empire M anufacturing M ar /03/15 14:15 USA Industrial Production (M om ) Feb 0.3% % 16/03/15 14:15 USA Capacity Utilization Feb 80% -- 79% 16/03/15 15:00 USA NAHB Housing M arket Index M ar /03/15 15:00 EM U ECB's Costa Speaks 16/03/15 19:45 EM U ECB President Draghi Speaks 16/03/15 20:10 EM U ECB's Lautenschlaeger Speaks Speaks 16/03/15 21:00 USA Net Long-term TIC Flows Jan $35.4B 17/03/15 Japan Bank of Japan M onetary Policy Statement /03/15 06:00 Japan Leading Index CI Jan F /03/15 08:00 EM U EU27 New Car Registrations Feb % 17/03/15 11:00 EM U Employment (QoQ/YoY) 4Q %/0.6% 17/03/15 11:00 Tyskland ZEW Survey Expectations M ar /03/15 11:00 EM U ZEW Survey Expectations M ar /03/15 11:00 EM U CPI (M om /YoY) Feb F 0.6%/-0.3% %/-0.6% 17/03/15 11:00 EM U CPI Core YoY Feb F 0.6% % 17/03/15 11:45 EM U ECB's Praet Speaks 17/03/15 13:30 USA Housing Starts Feb 1040K K 17/03/15 13:30 USA Building Permits Feb 1065K K 18/03/15 00:50 Japan Trade Balance Adjusted Feb B B 18/03/15 02:30 Kina China February Property prices Feb 18/03/15 10:00 Italien Trade Balance Total Jan M 18/03/15 10:00 Italien Trade Balance EU Jan M 18/03/15 10:15 EM U ECB's Coeure Speaks 18/03/15 10:30 UK Average Weekly Earnings 3M /YoY Jan 2.2% % 18/03/15 10:30 UK ILO Unemployment Rate 3M ths Jan 5.6% % 18/03/15 10:30 UK Bank of England M inutes 18/03/15 11:00 EM U Trade Balance SA Jan 21.5B B 18/03/15 11:00 EM U Construction Output (M om /YoY) Jan %/-3.5% 18/03/15 12:00 USA MOsborne BA M ortgage M akes Applications Budget Statement to % 18/03/15 13:30 UK Parliament 18/03/15 19:00 USA FOM C Rate Decision (Upper Bound) % % 18/03/15 19:30 USA Fed Chair Yellen Holds Press Conference /03/15 05:30 Japan All Industry Activity Index M om Jan 1.9% % 19/03/15 10:00 EM U ECB Publishes Economic Bulletin 19/03/15 10:00 Norge Deposit rates M ar % 19/03/15 11:00 EM U Labour Costs (YoY) 4Q /03/15 13:30 USA Current Account Balance 4Q -$102.0B -- -$100.3B 19/03/15 13:30 USA Initial Jobless Claims M ar K 19/03/15 14:45 USA Bloomberg Consumer Comfort /03/15 14:45 USA Bloomberg Economic Expectations M ar /03/15 15:00 USA Philadelphia Fed Business Outlook M ar /03/15 15:00 USA Leading Index Feb 0.3% % 20/03/15 08:00 Tyskland PPI (M om /YoY) Feb 0.2%/-1.9% %/-2.2% 20/03/15 09:00 Danmark Retail Sales (M om /YoY) Feb %/2.4% 20/03/15 09:00 Danmark Consumer Confidence NSA M ar /03/15 10:00 EM U ECB Current Account SA Jan B 20/03/15 10:30 UK Public Sector Net Borrowing Feb 7.8B B 20/03/15 15:20 USA Fed's Lockhart speaks on M onetary Policy 20/03/15 16:30 USA Fed's Evans speaks on M onetary Policy Udvalgte finansielle skøn fra Handelsbanken Capital Markets Officielle renter 10-årig statsrenter Valuta A ktuelt +3 mdr. +6 mdr. A ktuelt +3 mdr. +6 mdr. A ktuelt +3 mdr. +6 mdr. USA EUR/USD Euroland USD/JPY Storbritannien EUR/GBP Schweiz EUR/CHF Danmark EUR/DKK Sverige EUR/SEK Norge EUR/NOK Kilde: Handelsbanken Capital Markets Ansvarsfraskrivelse: Kilderne anvendt i dette materiale anses for pålidelige, men Handelsbanken påtager sig ikke ansvar for, at oplysningerne er nøjagtige og fuldkomne. Analyserne i dette materiale skal ikke opfattes som tilbud om køb eller salg af de pågældende værdipapirer, valutaer og/eller finansielle kontrakter. Alle vurderinger og estimater gælder pr. den anførte dato og kan ændres uden forudgående varsel. Handelsbanken påtager sig intet ansvar for eventuelle dispositioner foretaget på baggrund af materialet. Enhver form for offentliggørelse eller gengengivelse af Handelsbanken materiale må kun finde sted mod forudgående aftale. 6