BankNordik Markets Update BankNordiks vurdering af de finansielle markeder 1. oktober 2015 Betragtes de finansielle markeder som et show, så kan det nu konkluderes, at hovedrollerne blev indtaget af de sædvanlige superstjerner dog med få overraskelser i rollebesætningen. Hovedrollerne blev som forventet indtaget af den kinesiske økonomi sekunderet af FOMC og Janet Yellen. For at starte med BankNordiks konklusion, så er vores anbefaling på både langt og kort sigt uændret. Anbefaling i forhold til den overordnede langsigtede porteføljesammensætning Aktier Obligationer Overvægt Undervægt Kontanter Neutral På den kortere horisont fastholdes ligeledes anbefalingen om neutral aktieandel. Vi har denne gang valgt at tage et konkret tema op: Kina Kilde: USGS, Cement Statistics 1900 2012; USGS, Mineral Industry of China 1990 2013 En anden måde at vise, hvor meget kinesiske byer har været og er under forandring, er at se på nedenstående to fotografier. Gennem de seneste måneder har den kinesiske vækst været omdrejningspunktet for vurderingen af den globale økonomi. I september er markederne blevet mere nervøse i forhold til, hvordan Kinas økonomiske opbremsning vil smitte af på dels de råvareproducerende lande og selskaber, men også om det kan smitte af på de mere forbrugsrelaterede selskaber. Billederne viser finansdistriktet i Shanghai henholdsvis i 1987 og 2013 Gennem lang tid har vi set lave priser på både olie og industrimetaller, og det er blevet forklaret med udviklingen i den kinesiske økonomi. Kina har gennem mange år brugt utrolige ressourcer på at ændre landet fra at være et over vejende landbrugsland til at være et moderne industrisamfund. Denne transformation er sket hurtigere end noget andet land i historien har præsteret, og det har kunnet ses på forbruget af råvarer. Shanghai 1987 For at vise, hvor stor den kinesiske vækstmaskine er, kan man bruge forbruget af cement som en indikator. Det kinesiske forbrug af cement i årene 2011, 2012 og 2013 overstiger klart USA s samlede forbrug i hele det 20. århundrede. Se figur øverst i højre spalte: En forklaring herpå er selvfølgelig, at der er langt flere kinesere end amerikanere, men vigtigst er, at Kina er vokset hurtigere end noget andet land i historien. Shanghai 2013 1
De massive investeringer i infrastruktur er ikke kun sket med cement. Der skal også bruges stål til skelettet af højhuset. For at lave stål skal der importeres jernmalm og kul. Der skal trækkes ledninger lavet af kobber og plastic osv osv. Den kinesiske vækstmaskine har kørt så hurtigt, at for at kunne levere de nødvendige materialer, der har været brug for, så er der bygget rigtig mange fabrikker som nu delvist er overflødige. De står nu med valget mellem at lukke eller overgå til eksport. En række fabrikker, herunder cement, kan ikke eksportere idet det ikke kan betale sig at eksportere cement hvis transporten overstiger mere end nogle hundrede kilometer. Cement er dels tungt og dels billigt og derfor betyder transportudgifter meget. Når så stor en vækstmotor går lidt ned i gear påvirker det langt ud over Kina s grænser. På samme måde som en del vækstøkonomier (Emerging Markets) blev trukket op af den kinesiske efterspørgsel efter råvarer, rammer det hårdere, når væksten skifter. Der er blevet bygget mange nye miner og med stigende produktionskapacitet og med faldende efterspørgsel, så er det kun logisk at priserne på råvarer er faldet tilbage. Man kan selvfølgelig spørge sig selv om hvorfor mineselskaberne bare har udvidet kapaciteten og ikke spekuleret i, hvor længe det ville vare ved. Men når musikken spiller, kræver det meget at stille sig ud på sidelinjen og sige, at man ikke vil være med. Derfor lider hele råvarersektoren af alvorlige tømmermænd efter en fest ingen har set magen til, og formentlig aldrig kommer til at opleve igen. Ser man overordnet på den kinesiske økonomi, ser den fortsat ganske stærk ud. Kina er nu i gang med en transformation fra et industrisamfund til et service- og forbrugssamfund. Denne transformation betyder blandt andet, at væksten vil være stukturelt nedadgående og stille og roligt nærme sig de vækstrater, som i den vestlige verden opfattes som normalt. Figuren nedenfor viser OECD's forventning til udviklingen i kinesisk BNP 0 2010 2016 2022 2028 2034 2040 2046 2052 12,5 10 7,5 5 2,5 Den amerikanske centralbank holdt rentemøde 16. og 17. september og her var der med spænding set frem til om FED for første gang siden slutningen af 2008 ville fravige nulrenten. De finansielle markeder var noget nervøse op til rentemødet, og der blev udtrykt frygt for, om en renteforhøjelse ville kunne presse Emerging Markets, som ud over de faldende råvarepriser lider under, at de er relativt USD-finansieret. Yellen og Co. fastholdt renten uændret, men gentog, at de forventer en højere rente ved årets afslutning. Vurderingen af den amerikanske økonomi er fortsat positiv, hvilket især skyldes udviklingen på arbejdsmarkedet. Det, som trækker i en anden retning, er udviklingen i Kina og Emerging Markets. Uroen på de kinesiske aktiemarkeder, samt ner vøsitet for at det vil ramme bredere, har fået FED til at vente med at hæve renten, og de havde sikkert forventet en positiv markedsreaktion. Men her blev de ved første øjekast skuffet. Markedet opfattede FED s afventende holdning som et fare signal. Man kan sige, at FED s tilbageholdenhed er et udtryk for den rationelle reaktion hos en bilist ved dårligt vejr og svag sigtbarhed. Apropos biler så overraskede VW, og tilhørende mærker som Audi og Skoda, alle ved at blive afsløret i et have svindlet med forureningstallene på de dieselbiler, de har solgt i USA i de sidste år. Svindlen er sket ved, at der i udstødningssystemet er indsat en chip som, når bilen bliver testet, sørger for, at der kun udledes en smule af den reelle forurening. Denne chip slår så fra, når bilen kommer ud på vejen. VW har solgt 482.000 dielselbiler i USA, og de amerikanske miljømyndigheder har mulighed for at give bøder på op til USD 37,500 pr. solgt bil. Dermed kan den maksimale amerikanske regning blive op mod USD 18 mia. VW har på nuværende tidspunkt regnskabsmæssigt afsat godt en tredjedel af den maksimale regning. Kort tid efter afsløringen begyndte en række andre lande at lede efter den chip som VW har brugt i sine dieselbiler, og det har betydet, at VW ind til videre har vedkendt sig, at den er installeret i godt 11 mio. biler. De finansielle konsekvenser er på nuværende tidspunkt ukendte, men ud over et kæmpe tab i troværdighed, så er der ingen tvivl om, at der også kommer en ganske ubehagelig regning. 01 02 03 04 07 08 09 10 11 14 15 16 17 18 21 22 23 24 25 28 29 Konsekvensen af VW skandalen har været, at de europæsiske bilaktier har fået stryg mere om det Sep. i aktieafsnittet. 2015 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 Nedgangen i den kinesiske vækst er forventelig og forholdsvis forudsigelig, men når den kombineres med stor uro på de kinesiske aktiemarkeder, påvirker det langt uden for Kina s grænser. Nok om Kina og så alligevel ikke To tidligere hovedrolleindehavere har også været på scenen i september, men uden at trække nogen større overskrifter. Alexis Tsipras vandt det græske parlamentsvalg og dermed fortsætter regeringen endda uden nogen af de mere urolige elementer. Vi forventer at grækerne vil holde sig ude af rampe lyset i det næste stykke tid, men de vil dog fremadrettet være en joker som kan komme tilbage på scenen. 2
Mario Draghi og resten af ECB s ledelse holdt rentemøde i starten af måneden. På mødet gav de udtryk for frygt for svagere vækst og inflation, og det fik investorerne til at vejre muligheden for, at ECB s store opkøbsprogram vil blive for længet eller måske endda øget. Dette blev efterfølgede gen taget i Draghi s halvårlige tale i Europaparlamentet. 12,5 De negative toner fra ECB har sendt renterne nedad, hvilket er uddybet i obligationsafsnittet. 10 7,5 Som anført indledningsvis er det BankNordiks vurdering, at ser man på det samlede billede, så er risikoen 5for alvor kommet i rampelyset, og det gør, at BankNordik fastholder anbefalingen om neutral aktieandel på kort sigt. På 2,5 langt sigt fastholder vi vores anbefaling om overvægt på aktier, 0 da de 2010 2016fundamentale 2022 2028 økonomiske 2034 indikatorer 2040 2046 fortsat 2052 peger på fremgang i den globale økonomi. Dog skal man som investor være opmærksom på den omfordeling, der sker mellem dem der forbruger råvarer og dem som leverer dem. Aktiemarkedet Volkswagen skandalen sendte hele sektoren til tælling Det har været en turbulent måned for aktierne i både Europa og USA. Måneden startede med ganske gode takter. Uroen i Kina var faldet ned, og der var tiltro til, at FED ville træffe en fornuftig beslutning vedrørende deres rentepolitik. I Europa var der stadig forventning om at ECB s stimulering er den rigtige kur, og at væksten er vedvarende og holdbar, så her havde aktiemarkederne en positiv udvikling. Den gode stemning varede dog kun indtil mandag morgen den 21. september. Denne morgen kunne man læse, at verdens anden største bilproducent, tyske Volkswagen, var blevet afsløret i at snyde de amerikanske myndigheder (nærmere beskrevet i indledning). Inden længe var hele bilsektoren ramt. Investorerne tænkte at hvor der er én snyder må der også være flere. Ingen slap for at blive hamret ned på børsen: BMW, Daimler, Renault, Fiat osv. Alle blev ramt af Volkswagens nedtur og alle måtte de forsvare sig i forhold til miljøkrav og udledningsmængder. Her ved månedens udgang er bilaktiernes nedtur endnu ikke udspillet, og der må forventes at være mange måneder med beskyldninger og retssager i vente. Ét er dog sikkert, bilbranchen har lidt et solidt tillidsknæk, og selv om det ikke har kostet menneskeliv så er skandalen stor nok til flere år i skammekrogen. Det er derfor BankNordiks anbefaling, at man, som investor er meget forsigtig med bilsektoren i den nærmeste fremtid. Selv om der stadig vil være en strukturel efterspørgsel efter biler, både i den vestlige verden såvel som Emerging Markets, så kan der være flere skeletter i skabet som mangler at se dagens lys. Erstatningskrav såvel som tilbagekaldelse af millioner af biler kan ramme indtjeningen hos bilgiganterne i de næste mange kvartaler, og før der er mere klarhed over situationen vurderer vi risikoen til at være ganske høj. Kursudviklingen i VW sammenlignet med DAX indekset 01 02 03 04 07 08 09 10 11 14 15 16 17 18 21 22 23 24 25 28 29 DAX VW Sep. 2015 Nedturen for Volkswagen trak det tyske DAX index med sig ned. Der er ingen tvivl om, at det er en af de helt store folkeaktier, som oplevede en nedtur af voldsomme dimensioner. Novo Nordisk får godkendelse, der kan bane vejen for nye væksteventyr Mens markederne stadig havde fokus på bilaktiernes nedtur, og der samtidig var en stigende bekymring for det generelle aktiemarkeds ve og vel, så kom der en sen fredag aften godt nyt fra vores hjemlige børsdarling Novo Nordisk. Den amerikanske lægemiddelstyrelse, FDA, havde nemlig godkendt den langtidsvirkende insulin Tresiba og kombinationsmidlet Ryzodeg. Godkendelsen har været længe ventet blandt både analytikere og aktionærer, da den skal bane vejen for yderligere markedsandele på det amerikanske insulinmarked som er verdens største. Godkendelsen kommer efter, at Novo måtte igennem en serie ekstra studier med fokus på even tuelle risici for hjertekar-problemer hos patienterne. Godkendelsen og lanceringen af de to insulinpræparater skulle være sket allerede i 2013, men de amerikanske myndigheder forsinkede processen ved at forlange flere test. Nu er myndighederne endelig tilfredse med de forelagte data, og Novo kan begynde markedsføringen i USA allerede i første kvartal næste år. Vi er meget glade for FDA's beslutning om at godkende Tresiba og Ryzodeg, da vi mener, at disse produkter giver væsentlige fordele og vigtige behandlingsmuligheder for mennesker med type 1- og type 2-diabetes. Godkendelserne er en vigtig milepæl for Novo Nordisk, og vi ser frem til at gøre Tresiba tilgængelig i USA sagde administrerende direktør Lars Rebien Sørensen i forbindelse med meddelelsen. Det amerikanske marked er afgørende for, at Novo Nordisk kan nå målet om en årlig vækst i driftsresultatet på 15 pct. Novo er ikke markedsleder på markedet, men sidder på ca. 25 110 105 100 95 90 85 80 75 70 65 Kilde: Bloomberg 3
pct. af salget af basal insulin. De største konkurrenter er Eli Lilly og Sanofi, og det er med dem, at det store slagsmål skal ske. Novo har dog en lille fordel med Tresiba, som indtil videre er det eneste insulin som ifølge indlægssedlen kan tages når som helst i løbet af dagen og stadig give en optimal insulindækning. Kursudviklingen i Novo Nordisk 2011 2012 2013 2014 2015 Novo Nordisk vil nu skrue op for markedsføringen, og over de næste år vil Tresiba sammen med den pipeline af andre produkter, som også omfatter langtidsvirkende såkaldte GLP-1 produkter, bane vejen for succes. Men der kan komme bump på vejen. Der er nemlig kommet stigende fokus på salgspriserne i USA. Priser som er højere her, end i andre vestlige lande. Præsidentkandidaten Hillary Clinton har udtalt at ameri kanerne betaler alt for meget for deres medicin, og det agter hun at gøre noget ved. Selv om der er langt fra disse ord til egentlig handling, så vejer holdningen tungt hos investorerne, og medicinalselskabernes aktiekurser har været ramt. Men prisen på medicin er ikke nem at lovgive om, specielt ikke i Guds eget land med en sundhedssektor der er 0,9000 opbygget op omkring et virvar af forsikringsinstanser. Skulle det lykkes at få et øget fokus på prissætningen 0,8800 i USA, så kan det få direkte konsekvenser for Novo Nordisks amerikanske 0,8600 indtjening. Men det er fortsat langt ude i fremtiden. 0,8400 Europa er fortsat vores foretrukne aktieplacering 0,8200 Helt fundamentalt ser udsigterne bedre ud for Europa, end for USA. Den store hjælp som ECB giver til markederne 0,8000 ved at føre en lempelig pengepolitik med lave renter, giver en 0,7800 understøttende effekt. Såvel ECB som FED ønsker vækst, og falder aktiemarkederne sætter de foden på speederen for at holde hånden 2015 under dem. Det sidste de ønsker er deflation og en negativ spiral der trækker både aktierne og økonomien ned i et hul. Derfor giver de den fortsat gas i håb om at væksten vil tage fart. Og skulle inflationen på et tidspunkt følge efter er det værd at tage med. De store problemer er ved at klare op. Grækenlands pro blemer er pakket væk, der er høj vækst i Spanien og Italien er ligeledes på vej op. De tyske for brugere har godt fat, og selv om Frankrig er et smertensbarn for Europa, så er der tegn på fremgang her. Arbejdsløsheden er stadig for pr Maj Jun Jul Aug Sep 450 400 350 300 250 200 150 100 Kilde: Bloomberg høj, men tendensen er faldende og forbruger såvel som forretnings tilliden er stadig på historisk høje niveauer. På den baggrund mener BankNordik, at den lave værdiansættelse vil få en øget tilstrømning af kapital, og de nuværende tur bulente markeder vil stabiliseres med efterfølgende stigninger i vente. Olieprisens fortsatte nedtur vil give forbrugerne besparelser til forbrug Olie er energi. Lige meget om man kigger på en virksomhed eller på en privatperson, så udgør olie og energi en stor del af de faste omkostninger. Olieprisen startede sin nedtur sidste sommer, og på kun seks måneder var prisen på det sorte guld halveret. I den seneste tid er der opstået en form for bund under prisen, og vi har set enkelte perioder med stigninger. Så spørgsmålet er, om olien kan finde vej tilbage mod de ca. USD 100 pr. tønde, som var normen før faldet. Den bratte nedtur skyldtes flere ting, blandt andet kom der et pludseligt og voldsomt udbud af billig skifergas fra USA. Samtidig faldt efterspørgslen fra bl.a. Kina, mens de olieproducerende lande i OPEC lukkede mere olie ud end tidligere. På de nuværende niveauer er mange oliefelter ikke længere interessante, da det koster for meget at hente olien op. Samtidig 2015 er fremmarchen af alternative energikilder heller ikke længere så interessant, da den ægte vare nu er så billig. De store tabere er selskaberne der sidder på urentable oliekilder og investeringer i materiel og udstyr som måske ender med at være overflødigt. Samtidig er lande som Venezuela, Nigeria og Rusland på vej ud over afgrunden da deres eneste værdier består i energiproduktion. Det vil selvfølgelig have en negativ indvirkning på økonomien i disse lande. Vinderne vil derimod være lande, virksomheder og privatpersoner som forbruger energi. Et skifte som det nuværende kan ses som en global skattelettelse der rammer direkte på bundlinjen. Apr Maj Jun Jul Aug Sep Prisudviklingen på én gallon (3,8 liter) benzin i USA 2011 2012 2013 2014 2015 Figuren viser udvikling på én gallon benzin i USA. Som det ses, er prisen faldet med ca. USD 1 til USD 2,5, hvilket giver en markant besparelse hos forbrugeren. Figuren viser også at der i de senere år har været en tendens til at faldende benzinpriser hurtigt har rettet sig. Det kan mange amerikanere huske, og derfor kan der gå noget tid før det nuværende lave 4,00 3,50 3,00 2,50 Kilde: Bloomberg 0,9000 0,8800 0,8600 0,8400 0,8200 0,8000 0,7800 4
niveau slår igennem på forbruget. Vi har dog en klar forventning om at dette er én af de store årsager til at økonomien vil vise fremgang i de kommende kvartaler, både i USA men også i Europa. Obligationsmarkedet De forholdsvis store udsving volatiliteten på rentemarkedet fortsatte efter sommeren, og afspejler at de finansielle markeder er meget i tvivl om i hvilken retning den globale økonomiske vækst peger. Der kommer konstant modstridende signaler fra de forskellige dele af verden, og specielt Kina fortsætter med at forvirre aktørerne; de globale in vestorer (se gennemgangen i indledningen). Renterne svingede i takt med de forskellige offentlig gørelser og nøgletal, og den 10-årige tyske statsrente, der startede måneden på ca. 0,80 pct. er samlet set faldet til niveau 0,60 pct. mod slutningen af september. Den 10-årige danske statsrente indledte måneden på ca. 0,95 pct. men steg midt på måneden til 1,05 pct. Centralbankchefen i ECB, Mario Draghi, udvirkede denne stigning med kommentarer om den øgede usikkerhed i forhold til Emerging Markets økonomierne. I samme forbindelse kunne det konstateres at den sædvanlige bevægelse mellem aktier og obligationer, hvor obligationerne har ageret hedge-instrument når aktier rammes af risk off, i denne periode var sat helt ud af kraft, illustreret ved udviklingen i de 10-årige tyske statsrenter i denne periode. I den efterfølgende uge faldt renterne dog forholdsvis meget, og den lange danske rente bundede den 24. september i 0,81 pct. Dette syntes dog at være en overreaktion og renten er på det seneste steget til niveau 0,87 pct. Samlet set har der således været tale om en nedadgående pil på renterne hen over september. For Europas vedkommende fortsætter centralbanken, ECB, med tiltag der har til hensigt at understøtte økonomierne. I starten af måneden var der pengepolitisk møde i ECB, hvor det blev besluttet at gøre det igangværende opkøbsprogram yder ligere omfattende, og dermed kunne opkøbe endnu større andele af udestående obligationer i de respektive serier og lande. I udgangspunktet kan dette ses som en ret teknisk detalje, men i praksis betyder det at opkøbsprogrammet fortsat kan omfatte irske og portugisiske obligationer, hvis programmet forlænges. Opkøbsprogrammet løber til september 2016, men der er åbnet mulighed for at forlænge dette, såfremt væksten fortsat halter. Centralbanken kæmper fortsat for at få øget inflationen, der nu er under 0, mens ECB s målsætning er at holde et inflationsniveau tæt på 2 pct. Der er dog tegn på at visse segmenter i Europa er i bedring. Således kom der nøgletal for fremstillingsindustrien i blandt andet Frankrig og Italien som var de stærkeste siden sommeren 2011. På kredit- og High Yield segmenterne er de nedadgående renter blevet mere end modvirket af yderligere udvidelse af kreditspændene. Som omtalt i seneste Markets Update er specielt Emerging Markets-økonomierne meget påvirkelige, og har haft en svær periode med forholdsvis store fald. Seg menterne Virksomhedsobligationer, herunder også de amerikanske selskaber med kreditvurdering High Yield er noget mindre sårbare og frembyder fortsat en mulighed for diversifikation i de langsigtede porteføljer. Usikkerheden omkring Grækenland i forbindelse med parlaments valget den 20. september, er nu væk. Valget faldt ud til fordel for Syriza og partiets leder Alexis Tsipras. Dermed er en genoptagelse af den Græske Tragedie, som vi kort nævnte i Markets Update for august, afværget. Og med de førnævnte signaler fra de noget større og dermed mere betyd ende økonomier i Europa, ser det efter BankNordiks optik fornuftigt ud for det samlede Europa. I det hjemlige realkreditmarked har effekten af månedens udsving på statsrenterne ikke haft samme påvirkning. Således handles den åbne realkredit 3 % 2047 i 98,75 99,00 hvilket ikke er væsentligt anderledes end ved månedens start, og igen væsentligt mindre påvirket af bevægelserne på statsrenterne. Skuer vi lidt fremad, så er det BankNordiks forventning, at den amerikanske centralbank vil starte med rentestigningerne senere i år. Der har været røster fremme om at det kunne ske i oktober, men den vurdering deler vi ikke (se uddybning under Valuta). Dels er der ikke pressemøde i forbindelse med rentekomitéens møde (FOMC), og dels kan der ikke nå at komme afgørende nye data fra arbejds markedet og økonomien generelt, som vil påvirke FED i en sådan grad, at de vil tage et sådant skridt så kort tid efter september-mødet. Kongen af alle nøgletal, den amerikanske arbejdsmarkedsrapport, kommer den 2. oktober, men vi forventer ikke, at den vil få FED til at agere i oktober. BankNordiks renteforventninger fremgår af forventningsskemaet bagerst i denne Markets Update. Her er det vigtigt at kommentere, at den opadgående trend som vi forventer, specielt i de lange renter, ikke er et udtryk for at vi ser markante bevægelser for os. Vores forventning til specielt de lange renter er, at pilen vil pege opad. Men med de fortsatte be stræbelser fra centralbankernes side på at få sat yderligere skub i økonomierne, og den aktuelle globale mangel på in flation, så vil bevægelserne forventeligt blive ganske overskuelige, om end risikoen for kortvarige perioder med uro naturligvis ikke kan afskrives. Som beskrevet ovenfor har der været forholdsvist roligt på realkreditmarkedet herhjemme. Det er naturligvis ikke nogen garanti for at dette også vil være billedet fremadrettet, og derfor skal BankNordiks anbefaling om altid at kurssikre sine lånehjemtagelser gentages. 5
Valutamarkedet Valutamarkedet har i september måned primært haft fokus på to emner: 1) Kinesisk økonomi fortsætter med at udvise svaghedstegn, se indledning, hvilket har skabt bekymring for udviklingen i den globale økonomi ikke mindst blandt Emerging Markets øko nomierne. Det har ramt råvaremarkederne hårdt og medført nogen turbulens for de såkaldte råvarevalutaer, så som AUD og CAD. 2) Rentemødet i den amerikanske centralbank FED den 17. september. Som ventet holdt centralbanken renten i ro, selv om der forud for mødet havde været en del spekulation om, hvorvidt den første renteforhøjelse ville blive gennemført på dette møde. Blandt medlemmerne af den pengepolitiske komité var 9 for en uændret rente og kun én stemte for en renteforhøjelse. På det efterfølgende pressemøde gav FED-chef Janet Yellen udtryk for bekymring for den globale økonomiske vækst og indvirkningen på de finansielle markeder. Vækst- og inflationsprognosen blev nedjusteret, ligesom FED s rentebane blev sænket med 25 bp. Rentemødet blev vurderet som noget dueagtigt og der er ingen tvivl om, at FED har set sig nødsaget til at indtage en afventende holdning givet det nuværende skrøbelige globale vækstscenarie. FED har givetvis også holdt sig i ro under hensyn til ikke at skabe panik på de finansielle markeder. Yellen betonede dog, at det er højst sandsynligt at FED vil hæve renten inden årets udgang. Det sker dog næppe på rentemødet den 28. oktober, hvorfor mødet den 16. december virker som en mere oplagt mulighed. Som vanligt gjorde Yellen opmærksom på, at det vil være udviklingen i de økonomiske nøgletal, der afgør tidspunktet for renteforhøjelsen. Her kan den forestående arbejdsmarkeds-rapport få stor betydning. Den offentliggøres fredag den 2. oktober (efter redaktionens dead-line). En stærk rapport vil omgående starte spekulationer om en renteforhøjelse på oktober rentemødet i FED, og udmønte sig i en stærkere USD. BankNordik deler ikke denne forventning, som tidligere anført. Vi skal heller ikke glemme rentemødet i Den Europæiske Centralbank ECB den 3. september. Nøjagtig som det var tilfældet med FED-chef Yellen var også ECB-chef Draghi meget blød i tonen. Han udtalte at ECB er klar til at lempe yderligere 450 på pengepolitikken, hvis ikke inflationen snart begynder at 400 stige. Netop manglen på inflation er ECB s helt store hovedpine, og derfor har det heller ikke passet særlig godt 350 ind i centralbankens planer, at prognoserne for inflationen i 2015 300 2017 er blevet sænket. Det kan altså vise sig at blive nødvendigt for ECB, at forlænge sit gigantiske opkøbsprogram 250 ud over september 2016, hvor det var planlagt til at ophøre. 200 En faktor som vil lægge låg på euroens stigningspotentiale i nærmeste fremtid. 150 2011 2012 2013 2014 2015 100 Vi oplever altså i øjeblikket to centralbanker, som ikke har travlt med at hæve renten, om end FED uden tvivl vil være den første til at agere på den front. Formodentlig inden længe. Det tenderer til at der vil komme en styrkelse af USD i de kommende måneder. EUR USD Dollar blev kortvarigt svækket efter rentemødet i FED, men har dog hurtigt rettet sig igen. I det hele taget er bevægelserne i EUR/USD temmelig afmålte p.t. og det afspejler ganske godt den usikkerhed, der spores med hensyn til udviklingen i pengepolitikken i henholdsvis USA og eurozonen. Derfor har september måned været præget af intervalhandel i EUR/USD med bevægelser mellem 1,11 og 1,1450. Den tendens vil højst sandsynligt fortsætte i oktober indtil rentemøderne i ECB den 22. oktober og ikke mindst i FED den 28. oktober. Med udsigt til en renteforhøjelse i FED inden for overskuelig fremtid forventer BankNordik en styrket USD fremadrettet. GBP Den seneste inflationsrapport fra Bank of England viste at forventningerne til en stigning i inflationen er blevet udskudt. Det har skabt forvirring omkring renteudviklingen, især nu hvor FED tilsyneladende heller ikke har travlt med at hæve renten. De nedtonede renteforventninger har svækket GBP fra tidligere høje niveauer omkring 10,60 over for DKK til nu tæt på 10,00. Som det har været tilfældet med USD handler GBP nu også inden for et relativt snævert interval over for DKK. Det forventer BankNordik fortsat vil være tilfældet indtil øgede renteforventninger til USD igen vil trække GBP med op. NOK Den norske kerneinflation var i august på 2,9 pct., hvilket er markant over Norges Bank s målsætning. Derfor kom det som en gedigen overraskelse, at renten alligevel blev nedsat med 25 bp på rentemødet den 24. september. Samtidig blev rentebanen nedjusteret, så der er mere i vente fra samme skuffe. Det var mere end NOK kunne holde til. Investorerne er siden flygtet ud af den norske valuta. Straks efter meddelelsen om rentenedsættelsen faldt NOK fra 0,8050 til 0,78 over for DKK. Et niveau som fortsat holder. På trods af at NOK nu handler noget under Norges Bank s handelsvægtede prognose, og at centralbankchef Olsen den 29. september udtalte, at faldet i NOK havde været større end forudset, er det svært at få øje på faktorer, der skal trække kronen stærkere på kort sigt. Kursudviklingen i NOK/DKK. 0,9000 0,8800 0,8600 0,8400 0,8200 0,8000 0,7800 Apr Maj Jun Jul Aug Sep 2015 NOK Kilde: Bloomberg 6
SEK Den svenske krone har handlet ganske stabilt i september måned, dog noget trykket af den svage NOK. Det er fortsat den lave inflation, der er hovedproblemet for Riksbanken. Derfor er det også sandsynligt, at der vil komme flere lempelser i form af lavere renter og udvidet opkøbsprogram. Riksbanken udnytter enhver lejlighed til at betone, at det sidste man ønsker sig i det nuværende økonomiske miljø er en stærkere SEK. Med det in mente vil det være svært for in vestorer at finde på argumenter for at gå ind i SEK. Der er med andre ord ikke udsigt til nogen styrkelse af kronen på kort sigt. CHF Svækkelsen af franc en er fortsat i september måned, om end det er i småtingsafdelingen. Der synes dog nu at tegne sig et mere klart billede af, at CHF er på vej mod mere realistiske niveauer. Det er primært den stabiliserede situation i Grækenland, som har fået investorer til at forlade sikker havn. CHF er på det nuværende niveau fortsat kraftigt overvurderet, hvilket centralbankchef Thomas Jordan da også benytter enhver lejlighed til at påpege. BankNordik forventer yderligere fald i CHF, men det kommer til at tage tid og formentlig med bump undervejs, alt afhængig af hvad der eventuelt opstår af risici og kriser i de finansielle markeder. JPY Bank of Japan kæmper en hård kamp for at undgå at inflationen igen kravler i negativt terræn. Den såkaldte kerneinflation ligger nu på 0,0 pct. og er dermed langt fra centralbankens målsætning på 2 pct. Det kan betyde at Bank of Japan på et tidspunkt bliver tvunget til at gennemføre yderligere kvantitative lempelser, hvilket bør give en svagere JPY. Det skal dog understreges at usikkerheden omkring JPY er stor, og såfremt Bank of Japan ikke iværksætter yderligere pengepolitiske tiltag forventer BankNordik ikke en svækkelse af JPY fra det nuværende niveau. 7
BankNordik Markets Update forventningsskema 1. oktober 2015 1. oktober 2015 Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Korte renter: Volatilitet: DK Nat. bank udlånsrente 0,05 I-traxx (Y5) 372,93 ECB refinansieringsrente 0,05 VIX 24,50 US Fed Funds 0 0,25 Lange renter: Valuta: Tysk 10-årig rente 0,60 USD/DKK 6,6963 Amerikansk 10-årig rente 2,06 EUR/DKK 7,4606 Dansk 10-årig rente 0,88 GBP/DKK 10,1322 Dansk realkredit, 3 % 2047 3,12 CHF/DKK 6,8550 Aktier: SEK/DKK 0,7977 OMXC20 (CAP) 952,28 NOK/DKK 0,7858 EuroStoxx 50 3.100,67 JPY/DKK 5,5682 DAX 9.660,44 EUR/CHF 1,0900 S&P500 1.920,03 EUR/USD 1,1141 Nasdaq 4.620,17 Dow Jones 16.284,70 Symbolforklaring Ved ændring Stærkt stigende Lettere stigende Uforandret Lettere faldende Stærkt faldende Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral Aktiv-allokering Bankens langsigtede og overordnede anbefalinger til allokering af frie midler. Kunder bør vurdere den anbefalede vurdering i forhold til egen individuel risikoprofil. Over- / undervægt: +/- 5 %. Stærk over- / undervægt: +/- 10 %. * Kontanter inkluderer obligationer med en løbetid på op til 2 år. 8
Disclaimer Denne publikation er ikke en investeringsanalyse i henhold til 2, nr. 11 i Finanstilsynets bekendtgørelse om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler og der er således ikke noget forbud mod at handle inden udbredelsen af publikationen. Publikationen er udarbejdet af BankNordik på baggrund af offentligt tilgængeligt materiale. Vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på informationer, som BankNordik har modtaget fra kilder, som BankNordik finder pålidelige, men BankNordik garanterer ikke for materialets fuldkommelighed eller nøjagtighed. Publikationens vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på den angivne dato og kan ændres uden varsel. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfodring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Publikationens vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens udøvelse af eget skøn over, hvorvidt der skal disponeres i overensstemmelse med de i publikationen anførte vurderinger og skøn. BankNordik indestår ikke for, at de i denne publikation angivne vurderinger og skøn om den fremtidige kurs- og renteudvikling vil være i overensstemmelse med den faktiske kurs- og renteudvikling. BankNordik hæfter således ikke for tab opstået som følge af dispositioner foretaget på baggrund af denne publikations informationer, vurderinger eller skøn. Publikationen er til personligt brug for BankNordiks kunder og må ikke kopieres eller offentliggøres. Redaktionsansvarlig: Kapitalforvaltningschef Peter Egholm Jensen. Redaktionen afsluttet den 1. oktober 2015. Kontaktpersoner, BankNordik, Markets Investeringsdirektør: Henrik Jensen Handel & Investeringsrådgivning: Klaus Waidtløw (DK) + 45 3266 6314 Anita R. Rasmussen (DK) + 45 3266 6311 Kim K. Eskildsen (DK) + 45 3266 6307 Arnfinnur Gudjónsson (FO) + 298 330 465 Portefølje Management: Peter Egholm Jensen (DK) + 45 3266 6301 Michael Baagøe (DK) + 45 3266 6304 Anders Storm (DK) + 45 3266 6319 Søren Berthelsen (DK) + 45 3266 6315 Branch Support: Jette Christiansen (DK) + 45 3266 6309 Hjalti Mohr Jacobsen (FO) + 298 330 733 Valutarådgivning: Klaus Bach Jensen (DK) + 45 3266 6316 Óli Hans Poulsen (FO) + 298 330 385 9