INVESTOR BRIEFING DANSK AKTIE ANALYSE NO. 9 SEPTEMBER 2010

Transkript

1 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 9 SEPTEMBER 2010 Markedskommentar Turbulens pga. frygt for doubledip men effekten af stimulipakker og lav rente trækker op Briefings på august måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Konservativ modelportefølje mest modstandsdygtig over for turbulensen i august Analyser: A.P. Møller Mærsk Asgaard Group Berlin IV Carlsberg cbrain Danske Bank FLSmidth & Co. FormueEvolution II Glunz & Jensen GN Store Nord G4S GrønlandsBANKEN Lollands Bank Morsø Bank Nørresundby Bank Salling Bank Satair Sparekassen Himmerland TDC Aarhus Lokalbank

2 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 9 SEPTEMBER 2010 ISSN Udgiver Ansvarlig for redaktionelt indhold og analyser Udgivelsesfrekvens: Copyright Dansk Aktie Analyse A/S (CVR nr ) Strandgade 4 B 1401 København K Tel Cand. polit. Peter FalkSørensen 2. mandag i hver måned Enhver form for kopiering eller anden gengivelse af materiale fra Dansk Aktie Analyse/Investor Briefing uden skriftlig tilladelse fra udgiveren er forbudt. Analyser, vurderinger og redaktionelt stof er baseret på informationer, offentliggjort via Københavns Fondsbørs eller fra kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger er udtryk for Dansk Aktie Analyse A/S' officielle holdninger på tidspunktet for udgivelsen, og det understreges, at vurderingerne kan blive ændret uden varsel. Materialet må ikke forstås som en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner, men bør indgå sammen med andet relevant materiale i læserens egne kritiske vurderinger, som alene kan ligge til grund for personlige investeringsbeslutninger.

3 ARTIKLER Markedskommentar Turbulens pga. frygt for doubledip men effekten af stimulipakker og lav rente trækker op En velbegrundet frygt satte ind i august måned for et doubledip i den amerikanske økonomi, som især trækkes ned af svage beskæftigelsestal, men selvfølgelig også et fortsat svagt ejendomsmarked. I en balance mellem fortsat optimisme over, hvor hurtigt det lykkedes at stabilisere problemerne i Grækenland, Portugal, Spanien Irland og England, og frygten for, at et amerikansk double dip vil trække den europæiske vækst ned, har også de europæiske aktiemarkeder oplevet betydelige udsving over august måned, og volatiliteten har været særdeles høj inden for enkelte handelsdage... side 3 Briefings på August måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra GN Store Nord, NKT Holding, Vestas Wind Systems og A.P. Møller Mærsk....side 5 Konservativ modelportefølje mest robust over for turbulensen i august Vores konservative modelportefølje klarer sig flot gennem det turbulente marked, mens modelporteføljen for den mere risikovillige investor ikke unaturligt straffes i et marked præget af frygt for et fornyet økonomiske tilbageslag. Vores indeksbaserede portefølje har det seneste år klaret sig på linie med markedet, men ligger på 3 års horisont 12,4 pct. point bedre end OMXC GI (inkl. udbytter) og 3,2 pct. point bedre end den bedste danske investeringsforening, Carnegie World Wide/Danske Aktier.... side 7 ANALYSER A.P. Møller Mærsk 2030A.APMØ G4S 2020B.GRSE Asgaard Group 4020D.ASGÅ GrønlandsBANKEN 4010C.GRØN Berlin IV 4040D.BERI Lollands Bank 4010D.LOLL Carlsberg 3020A.CARL Morsø Bank 4010D.MORS cbrain 4510D.CBRA Nørresundby Bank 4010C.NØRR Danske Bank 4010A.DANB Salling Bank 4010D.SALL FLSmidth & Co. 2010A.FLSB Satair 2010C.SATA FormueEvolution II 4020D.FE2T Sparekassen Himmerland 4010C.HIMM Glunz & Jensen 2010D.GLUN TDC 5010B.TELE GN Store Nord 3510C.GNST Aarhus Lokalbank 4010D.ÅRHU

4 Markedskommentar Turbulens pga. frygt for doubledip men effekten af stimulipakker og lav rente trækker op En velbegrundet frygt satte ind i august måned for et doubledip i den amerikanske økonomi, som især trækkes ned af svage beskæftigelsestal, men selvfølgelig også et fortsat svagt ejendomsmarked. I en balance mellem fortsat optimisme over, hvor hurtigt det lykkedes at stabilisere problemerne i Grækenland, Portugal, Spanien Irland og England, og frygten for, at et amerikansk double dip vil trække den europæiske vækst ned, har også de europæiske aktiemarkeder oplevet betydelige udsving over august måned, og volatiliteten har været særdeles høj inden for enkelte handelsdage Den samlede udvikling på aktiemarkederne over måneden har været negativ noget mere i USA end i Europa. Nasdaq og S&P500 faldt hhv. 6,2 pct. og 4,2 pct., mens engelske FTSE100 kun faldt 0,6 pct., og tyske DAX og franske CAC40 faldt hhv. 3,6 pct. og 4,2 pct. I lyset af, at de danske aktier er steget væsentligt mere end de fleste udenlandske aktiemarkeder, var et fald i august på 2,5 pct. for C20 nådigt sluppet. OECD var i begyndelsen af august ude med en rapport, som advarer om en ny økonomisk afmatning. Bl.a. tales der om, at den lageropbygnining, som drev en god del af efterspørgselsfremgangen fra bunden af krisen, nu synes tilendebragt, og måske tilmed afløst af en mindre lagernedbringelse. Den kinesiske økonomi kører ellers sololøb, men også mange lande i Asien og i udviklingslandene, som bl.a. på råvaresiden, er begunstiget af deres væsentlige samhandel med Kina, udvikler sig rimeligt fornuftigt. Den kinesiske økonomiske vækst har faktisk været holdt noget tilbage gennem stramninger, efter at den udviklede sig kraftigt som følge af de betydelige stimulipakker, som den kinesiske regering meget tidligt var ude med også før kreditkrisen brød ud i de vestlige økonomier i efteråret OECDrapporten peger faktisk på, at både den kinesiske og den indiske økonomi viser opbremsningstendenser. HangSengindekset faldt 2,3 pct. i august måned. Renterne er som følge af de svagere udsigter igen faldet tilbage til et historisk lavt niveau, hvilket kan stimulere investeringerne, og hvilket virker bremsende på de faldende ejendomspriser, ligesom det sikrer, at forbrugerne fortsat har penge til overs til forbrug, når renter og afdrag på boligen er betalt. De danske aktier faldt samlet set i august måned med 3,6 pct., idet især de mindre og mellemstore aktier trak ned. Siden årsskiftet er totalindekset, OMXC, steget 14,0 pct., mens C20indekset er steget 17,7 pct. MidCap og SmallCapindeksene er siden Nyt år faldet hhv. 0,4 pct. og 5,1 pct., hvilket er bemærkelsesværdigt. OMXC ligger nu næsten på linie med niveauet før den globale kreditkrises udbrud i september 2008, mens MidCap og SmallCapindeksene ved udgangen af august lå hhv. 36,2 pct. og 45,8 pct. under. Faktisk er det interessant at bemærke, at siden bunden i marts 2003 er C20 steget 146,3 pct., mens MidCap og SmallCap kun er steget hhv. 128,2 pct. og 66,5 pct., og har således sat meget af det over styr, som den stærke optur gav dem. 3

5 På sektorniveau er det Konsumentvarer, Sundhedspleje og Forbrugsgoder, som har klaret sig bedst i august med fremgang på hhv. 6,2 pct., 1,9 pct. og 0,3 pct., mens IT, Industri og Energi er faldet hhv. 10,6 pct., 10,2 pct. og 8,9 pct. Generelt har august måneds regnskabsaflæggelse med enkelte undtagelser tegnet et rimeligt stærkt billede af virksomhedernes indtjening. A. P. Møller Mærsk, Novo Nordisk, Carlsberg og FLSmidth & Co. har således ført an i de positive overraskelser, mens Vestas åbenlyst fremstår med den største skuffelse til aktionærerne. A.P. Møller Mærsk opjustering skal ses i lyset af, at der har været såvel stigende mængder som højere priser i conatinerdelen, og at når man får tilpasset omkostningsstrukturen, vil marginale forbedringer slå meget hårdt igennem på indtjeningen. Novo Nordisk kører sit eget løb stort set uafhængigt konjunkturerne, og lanceringen af GLP1analogen Victoza går sin sejrsgang på fortsat flere nye markeder. På det seneste endda hjulpet af problemer for det konkurrerende produkt Taspoglutide fra Roche, som har stoppet behandlingen af patienter i de afsluttende studier pga. bivirkninger. Carlsberg viser sig ikke at være nær så hårdt ramt af afgiftsforhøjelserne på det russiske marked, og tilmed har koncernens russiske bryggeri Baltika vundet markedsandele fra Heineken. Udviklingen har således været væsentligt stærkere i 1. halvår end markedet havde forudset, og ledelsen opjusterede udmeldingerne for hele året. FLSmidth & Co kunne især fremhæve en vækst i ordreindgangen på hele 127 pct. i 1. halvår, og ser således ud til at komme gennem kreditkrisen uden alt for alvorlig aktivitetsnedgang. Omsætningen faldt dog samlet i halvåret med 13 pct. mest for Cement, nemlig 20 pct., mens Minerals blot faldt 6 pct. Den realiserede indtjening faldt netto med 46 pct. til 491 mio. kr., hvilket dog var noget bedre end konsensusestimatet fra markedet på 334 mio. kr. Generelt synes FLS at være noget mindre konjunkturfølsom end markedet har vurderet, hvilket er en stor kvalitet ved aktien. Coloplast synes at have gennemført sin udflagning af dele af produktionen til Ungarn og Kina med succes, og indtjeningen har stabiliseret sig på et højere niveau, som giver tro på, at ledelsens ambitiøse målsætninger kan nås. Samtidig er de negative effekter af sundhedsreformerne overskuelige, og den konjunkturuafhængige forretningsmodel anses som attraktiv i et marked, som trues af ny afmatning. Vestas skuffede markedet fælt med en massiv nedjustering, og selv om ordreindgangen har været historisk høj, har investorerne i nogen grad mistet tilliden til ledelsens optimistiske udmeldinger, herunder ikke mindst mulighederne for at efterleve de langsigtede finansielle målsætninger i Triple15 planen. Vi kan kun konstatere, at det var en god beslutning, at vi i forbindelse med martsudgaven af Investor Briefing valgte at sælge Vestas ud af den indeksbaserede modelportefølje, da vi læste noterne 2009regnskabet. Selv om der har været stigende nervøsitet, og aktiemarkedet har sat sig lidt, må niveauet stadig anses for ganske højt. Det ses også af, at flere selskaber nu står på trapperne til en børsnotering. Mest aktuel synes smykkekoncernen Pandora at være, og med en omsætning alene i 1. halvår på 2,6 mia. kr. og et EBITDAresultat på ca. 1,0 mia. kr. er ambitionerne høje for værdiansættelsen. Også Saxo Bank har trods en heftig storm i medierne tilsyneladende mod på at prøve kræfter med en offentlig notering af selskabets aktier. Hvis disse lykkes, står der mange, herunder kapitalfondejede selskaber klar på spring. 4

6 BRIEFING PÅ AUGUST MÅNEDS VÆSENTLIGSTE MEDDELELSER OG ANBEFALINGER Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra GN Store Nord, G4S, NKT Holding, Vestas Wind Systems og A.P. Møller Mærsk GN erstatning retfærdiggør ikke kursen Det positive udfald af DPTG's voldgiftssag (fase I vedr. perioden 1994 til medio 2004) mod Telekomunikacja Polska (TPSA) er naturligvis en stærk positiv begivenhed, da den også understøtter sandsynligheden for at få medhold i fase II (fra medio 2004 til 2009). Men dels giver kendelsen kun DPTG DKK 2 mia. (plus renter) mod kravet på DKK 5 mia., dels anser vi erstatningen som indkalkuleret i kursen. Vi fastholder derfor vores anbefaling af aktiens kurspotentiale på 4 (Undervægt) pga. den høje værdiansættelse, selv om der også var positive takter i halvårsrapporten. Via sin 75% ejerandel i DPTG I/S forventes GN Store Nord som følge af voldgiftssagen at modtage ca. DKK 2,2 mia. før skat inklusive beregnede renter fra det France Telecom ejede TPSA. Betalingen skal falde senest 17/9, og GN vil iværksætte et aktietilbagekøbsprogram på 600 mio. kr. umiddelbart efter. Det er i øvrigt meddelt, at provenuet i første omgang vil blive anvendt til at tilbagebetale selskabets gæld. Fase II af voldgiftssagen vurderes på basis af rationale i fase I at munde ud i et krav på DKK 1 mia. Oprindeligt har kravet været anslået til DKK 2,5 mia. og GN's andel heraf DKK 1,9 mia. plus renter. Samlet set udgør den sandsynlige erstatning ca. 57% af det samlede krav, som oprindeligt var kalkuleret, g forskellen svarer til 11,5 kr. i aktiens kurs. I den nuværende værdiansættelse er derfor taget højde for en højere værdi af GN ReSound, eller måske snarere en mulig erstatning over for Bundeskartellamt vedr. den ulovlige forhindring af ReSoundsalget, hvor kravet er nu opgjort til EUR 1 mia. Også halvårsrapportens mere positive takter i GN Netcom kan trække lidt op, mens GN ReSounds flade organiske vækst skuffede noget, ikke mindst på basis af de store forventninger til Alera og surraound sound samt trådløs teknologi. Aktien handles til et P/Eniveau på godt 30, hvilket er krævende, og langt over fair værdi på basis af vores DCF på 37 kr. pr. aktie. Heri er dog ikke indregnet det positiv udfald af erstatningssagerne. G4Ss robusthed er fortsat en stor kvalitet i den svage globale vækst G4S er ikke upåvirket af den globale økonomis afdæmpede vækst, men den store markedsmæssige spredning og især eksponeringen mod Nye Markeder har også i halvårsrapporten påvist at sikre en robusthed i forretningen. Særligt under frygt for et nyt globalt tilbageslag bestyrker det vores anbefaling af kurspotentailet på aktien på 2 (Overvægt), da G4S antages at være relativt mindre følsom over for konjunkturerne. Halvårets omsætning steg 4% til GBP 3.632m mod et konsensusestimat på GBP 3.563m, og periodens resultat af primær drift blev forbedret fra GBP 186m til GBP 195m, en tand lavere end konsensusestimatet fra Reuters på GBP 199m. Halvårets nettoresultat endte dog med GBP 104m over makedets forventning på GBP 100m, men det skal bemærkes, at estimaterne spændte fra GBP 96m til 133m. Langt mindre er spændet for årets nettoresultat, nemlig fra GBP 232m til 5

7 GBP 247m, men ledelsen melder ikke ud om dette. Den organiske vækst var i 1. halvår på 2,4%. Inden for Secure Solutions gik Nye Markeder frem med 7,4%, mens Europa faldt 0,4%, og Nordamerika steg 1,8% i lokal valuta. Især Mellemøsten og Latinamerika fremviser stærk vækst på hhv. 14,6% og 12,9%. Men der indgås også på de udviklede markeder flere nye kontrakter, stimuleret af regeringernes fokus på besparelser på de offentlige budgetter og G4S stærke position. Aktien handles relativt billigt på multipler, P/E på vort 2010estimat lyder på 10,5, og vores DCFvaluation indikerer en fair værdi på over 30 kr. pr. aktie, og understøtter dermed anbefalingen. Væsentligste kurstrigger er fortsat en varig forbedring af EBITAmargin, som har været fastholdt i 1. halvår, ligesom annonceringen af nye ordrer på totalløsninger for multinationale selskaber vil være stimulerende. NKT med skuffende 2. kvartal Q2 var skuffende, hvor vi specielt bemærker opbremsningen i væksten i Cables. Nilfisk derimod har fortsat den gode udvikling, men vi anser dog en del af væksten som udslag af udskudte ordrer fra Nettorentebærende gæld er fortsat op, pengestrømmene fra driften forværret, men samlet fastholder vi dog vores anbefaling af kurspotentialet på 3 (Neutral). Samlet steg omsætningen i 1. halvår 16% (+5% organisk) til mio. kr., hvilket var lidt lavere end konsensus på mio. kr. EBITDA blev forbedret fra 364 til 471 mio. kr., mod konsensus på 518 mio. kr. Operationelt EBITDA steg fra 441 til 517 mio. kr., men faldt i Q2 skuffende fra 294 til 282 mio. kr. Ledelsen fastholder sine forventninger om en vækst på 61 og operationelt EBITDA på ca. 1 mia. kr. De fastholdte forventninger er sammensat af en mindre opjustering hos Nilfisk og en mindre nedjustering hos Cables. Den gode udvikling i Nilfisk er fortsat i Q2, hvor omsætningen steg organisk med 1 til mio. kr. Det er uændret EMEA og USA der står for væksten, men ledelsen bemærker en stigende konkurrence og et opadgående prispres på råvarer. Cables kæmper med indkøring af en ny fabrik i Køln, og samlet var den organiske vækst i Cables på 1% i Q2. Det er uændret højspænding (+16%) og mellemspænding (+14%), der trækker væksten, mens lavspænding oplevede et fald i omsætningen på 1%. Generelt har de seneste kvartalers vækst i Cables været drevet af offentlige infrastrukturinvesteringer, og sårbarheden illustreres med et fald i salget af jenbanekøreledninger på 54% i Q2. Vi har efter halvåret reduceret i vores estimater, og NKT handles efterfølgende til en P/E før nedskrivninger på immaterielle aktiver for 2010 og 2011 på 12,2 og 9,2, samt en K/IV på 1,5. Vores DCF model indikerer en fairværdi i niveauet 265 kr. per aktie. Ny vækst i Cables, herunder af nye store infrastrukturprojekter vil trigge. Ligeledes vil det blive opfattet positivt når det fulde potentiale af fabrikken i Køln viser sig. Vestas nedjusterer kraftigt efter blodrødt Q2 Ikke uventet, men dog værre end nogen analytikere havde estimeret, lignede Q2 et sandt blodbad, og Ditlev Engel var tvunget til at nedjustere udmeldingerne. Ordreindgangen er god, 6

8 men afviklingen skal også gå rigtig godt for at nå de lavere udmeldinger. Vi fastholder vores anbefaling af kurspotentialet på 4 (Undervægt) og finder en kapitalforhøjelse sandsynlig. Omsætningen blev i 2. kvartal blot EUR 1.007m, hvor konsensusestimatet lød på EUR 1.097m, mens EBIT blev realiseret på EUR 148m mod konsensus omkring 0, hvor estimaterne spændte fra EUR 65m til +103m. For hele 1. halvår udviser nettoresultatet EUR 201m mod EUR +99m i 2009 og konsensus på EUR 88m. Værst er pengestrømme fra driften, som er negative med EUR 707m, og nettorentebærende gæld udgør EUR 436m mod EUR 55m ved årsskiftet og EUR 74m pr. 30/ Samlet er udviklingen stærkt skuffende, og ledelsen sænker udmeldingen for 2010omsætningen fra EUR 7 mia. til EUR 6 mia., ligesom EBITmargin nu ventes på 56% mod tidligere udmeldt 1011%. EBIT ventes altså ca. EUR 400m lavere (ca. 3 mia. kr.), og meget skal gå godt i 2. halvår, hvis forventningerne skal indfries. Der skæres lidt i den aggressive kapacitetsudvidelse, men netop denne satsning kan efter vores vurdering gøre en ny kapitaltilførsel påkrævet, især hvis det pga. kreditkrisen og konkurrencen bliver vanskeligere kræve forudbetaling ved ordreafgivelse. Stigninger i inputpriser har indtil videre kunne overvæltes på salgspriserne, men Vestas har mistet markedsandele. Aktien handler efter det umiddelbare kursfald til en P/E på 2010forventninger på 34, hvilket fortsat må betegnes som meget dyrt under de mere tvivlsomme perspektiver for EBITvæksten. Vores DCFvaluation indikerer en fair værdi på 218 kr. pr. aktien. Udviklingen i ordreindgang og afvikling de kommende måneder vil være de væsentligste kurstriggere. A. P. Møller Mærsk leverer overraskende stærk vending i Container Efter opjusteringen i juli var aktiemarkedet forberedt på et stærkt 1. halvår, men virkeligheden overgik forventningerne, ligesom den præciserede udmelding for 2010 lå pænt over konsensusestimaterne og ledelsens indikation fra juli. Væsentligste årsag til vendingen er en bedre rater (+31%) og mængder (+11%) for Container, og i mindre grad højere oliepris, og da der stadig er usikkerhed om holdbarheden af det globale økonomiske opsving, fastholder vi vores anbefaling af aktien på Neutral vægt. Gruppens omsætning steg i 1. halvår 2 til 153,5 mia. kr. mod et konsensusestimat på 149,8 mia. kr., men EBIT blev med en fremgang fra 9,3 til 30,5 mia. kr. langt over konsensusestimatet på 23,5 mia. kr. Det samme gjorde sig gældende for halvårets nettoresultat på 14,2 mia. kr. mod konsensus på 9,6 mia. kr. Imponerende var det også, at pengestrøm fra driften steg fra 15,1 til 24,5 mia. kr., næsten på niveau med hele 2009 (25,1 mia. kr.). De gennemførte omkostningsreduktioner og effektiviseringer bærer således frugt, og selv om ledelsen er rimelig optimistisk med udviklingen, betoner man, at Gruppen nu er mere robust over for et eventuelt nyt tilbageslag. Udmeldingerne for hele 2010, som i juli blev hævet til mindst på niveau med 2008, præciseres nu til ca. USD 4 mia., som ved nuværende valutakurs vil svare til godt 23 mia. kr. Der gennemføres i 2. halvår yderligere besparelser med en forventet positiv årseffekt på ca. USD 500m. Det er derfor primært udefra truslerne kan opstå, bl.a. fornyet overkapacitet på containermarkedet, hvor tilgang af oplagt og nykontraheret tonnage kan true, hvis konjunkturudviklingen atter bliver negativ. APMaktien handler fornuftigt på multipler, P/E for 2010E er ca. 9, og vores DCFvaluation indikerer en fair værdi på kr. pr. aktie under rimeligt moderate vækstforventninger. 7

9 KONSERVATIV MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 23,3, 3 år 13,69% (frem til og med den 31. August 2010) Aktie Antal Aktuel kurs Afkast 1 md. Afkast siden Anbefalings dato anbefaling A. P. Møller Mærsk , 18,4% 11/2005 Carlsberg , 60,9% 06/2009 Coloplast ,3% 2,3% 09/2010 Danske Bank ,1% 25,5% 09/2003 G4S ,2% 34,1% 12/2008 Novo Nordisk ,4% 358, 09/2003 Per Aarsleff ,3% 68,2% 07/2004 Rockwool International ,1% 27,8% 07/2005 Satair ,3% 33,2% 10/2007 Topdanmark , 3,1% 05/2010 UP ,4% 149,3% 10/2005 Ændringer: Coloplast erstatter Per Aarsleff fra og med den 1. september Seneste 12 mdr. 3 ændringer (Køb 2, Salg 1) Vores modelportefølje for den konservative investor klarede sig i august måned bedst og 1,3 pct. point bedre end sammenligningsindekset, ligesom den siden årsskiftet har klaret sig 1,8 pct. point bedre og på 1 og 3 års horisont hhv. 5,3 og 9,2 pct. point bedre. Det er især de stærke defensive elementer Carlsberg, Novo Nordisk og United Plantations, som har skærmet porteføljen for den hårde turbulens pga. den fornyede frygt for opbremsning i den globale økonomiske vækst. A. P. Møller Mærsk, Satair og Per Aarsleff har derimod fået straffen af deres konjunkturfølsomhed med negative afkast på hhv. 10,0 pct., 15,3 pct. og 16,3 pct., og vi har taget konsekvensen og erstattet Per Aarsleff med Coloplast, som både er mere defensiv og har løftet sine indtjeningsmarginer i kraft af de længe ventede effekter af udflagningen af løntung produktion til Ungarn og Kina. Derudover har vurderer vi ikke, at der for nærværende er behov for udskiftninger i modelporteføljen. 120 DAA Konservativ vs. OMXC GI (31/ /082010) Portefølje 13,69% OM XC 22,92% ,

10 RISIKOVILLIG MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 16,5 3 år 28,23% (frem til og med den 31. August 2010) Aktie Antal Aktuel kurs Afkast 1 md. Afkast siden Anbefalings dato anbefaling ALKAlbello ,2% 73,4% 11/2006 AMBU ,9% 84,4% 12/2008 Arkil , 14,1% 04/2009 Auriga ,8% 1,8% 06/2008 cbrain , 14,8% 11/2009 FLSmidth & Co ,6% 304,6% 12/2004 Flügger , 2,8% 01/2010 Novozymes ,3% 171,8% 02/2005 SimCorp ,5% 58,2% 07/2005 Ændringer: Vi har ikke foretaget nogen ænringer i den seneste måned Seneste 12 mdr. 8 ændringer (Køb 4, Salg 4) Modelporteføljen for den mere risikovillige investor blev straffet relativt hårdt af den fornyede turbulens og øgede risikoaversion på aktiemarkedet. Især den tunge vægt i FLSmidth & Co. er, trods fundamentalt set positiv udvikling med stærkt momentum i ordreindgang og ordregennemløb samt en god vægtning mellem Cement og Minerals faldet 15,6 pct. i august. Også Arkil er faldet 14,0 pct. på konjunkturfrygten, mens SimCorp og ALKAbello er faldet hhv. 17,5 pct. og 17,2 pct. som følge af investorernes skuffelse. Særligt SimCorp har noget at hente ind på ordresiden, da frygten går på, om kunderne i kapitalforvaltningsindustrien er tilbageholdende pga. krisen, og indtjeningen dermed er mere konjunkturfølsom, end ledelsen har tilkendegivet. Vores nyeste aktie i porteføljen cbrain er steget mest, nemlig 10 pct., om end vi var lidt skeptiske over muligheden for at nå de meget ambitiøse mål efter et noget skuffende halvårsregnskab. DAA Risikovillig vs. OMXC GI (31/ /082010) Portefølje 28,23% OM XC 22,92% ,

11 INDEKSBASERET MODELPORTEFØLJE Afkast 1 år 18,03%, Afkast 3 år 10,54% (frem til den 31. August 2010) Aktie Antal Aktuel kurs Afkast 1 md. Afkast siden Anbefalings dato anbefaling A.P. Møller Mærsk , 8,7% 07/2004 Arkil Holding , 13,5% 04/2009 Carlsberg , 28, 03/2010 Coloplast ,3% 2,3% 09/2010 Danisco ,6% 15,5% 01/2010 Danske Bank ,1% 7,2% 07/2004 FLSmidth & Co ,6% 307,2% 12/2004 G4S ,2% 2,3% 03/2010 Novo Nordisk ,4% 258,9% 07/2004 Novozymes ,3% 164,1% 07/2004 Per Aarsleff ,3% 37,4% 12/2004 Rockwool International ,1% 48,7% 03/2007 Satair ,3% 33,2% 10/2007 SimCorp ,5% 63,8% 07/2005 Topdanmark , 3,2% 05/2010 Ændringer: Coloplast erstatter Per Aarsleff fra og med den 1. september Seneste 12 mdr. 7 ændringer, (4 Køb, 3 Salg) Vores såkaldt indeksbaserede modelportefølje, som er etableret som et alternativ til en investeringsforeningsportefølje, hvor der oprindeligt blev taget udgangspunkt i markedets sektorvægtning og herefter udvalgt vore foretrukne aktier inden for hver sektor, har i august klaret sig 1 pct. point dårligere end indeks. Alligevel ligger porteføljen marginalt foran markedet fra årsskiftet og seneste år, mens den ligger hele 12,4 pct. point foran OMXC GI på 3 års sigt, og dermed også 3,2 pct. point foran den bedste investeringsforening i Danmark. Vi har som i den konservative modelportefølje erstattet den konjunkturfølsomme Per Aarsleff, hvor den ventede aktivitetsstigning på offentlige anlægsopgaver har skuffet noget, med den defensive Coloplast, som langt om længe har løftet sine indtjeningsmarginer som følge af interne forbedringer. Vi er i øvrigt komfortable med porteføljens sammensætning. DAA Indeksbaseret vs. OMXC GI (31/ /082010) Portefølje 13,53% OM XC GI 23,01% ,

12 HIGH RISK/TURN AROUND PORTEFØLJE Blandt de aktier, som DAA vurderer, er behæftet med væsentligt forhøjet risiko og derfor ikke er velegnede for private investorers langsigtede investeringer, er: Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast 12 mdr. Anbefalings dato BoConcept Holding 154,45 18,16% 54,39% 06/2009 Danionics 2,44 2,08% 38,54% 07/2004 DLH 21,33 7,99% 27,91% 09/2009 InterMail 33,00 17,5 9,14% 06/2009 Netop Solutions 8,60 4,28% 38,28% 10/2009 NeuroSearch 96,41 5,63% 9,84% 06/2009 Royal Unibrew 233,20 15,41% 77,56% Sanistål 57,32 6,99% 41,21% 06/2009 Sjælsø Gruppen 7,47 3,87% 47,69% 09/2009 Århus Elite 3,30 11,63% 52,36% 12/2006 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer i den seneste måned High risk/turn around porteføljen består af aktier, som enten kan falde yderligere eller, som kan stige, hvis markedets vurdering af den enkelte akties risiko normaliseres. Der er således mulighed/risiko for markante kursudsving. Modelporteføljerne eller dele heraf må ikke videreformidles. Porteføljerne er ikke en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner og må alene tjene som inspiration for abonnenter på Investor Briefing. Læserne opfordres til at foretage deres egne analyser af aktierne. Listen er udtryk for Dansk Aktie Analyses vurdering på udgivelsestidspunktet, og vurderingerne kan ændres uden varsel. Opmærksomhedslisten Største relative omsætning Følgende ti selskaber har i den seneste uge haft den største relative omsætning i deres aktie i forhold til årlig gennemsnit. Værdien 1 svarer til en omsætning i den seneste uge lig gennemsnittet, mens 2 svarer til dobbelt så stor omsætning som årlig gennemsnit osv. Selskab/Aktie Relativ omsætning/uge Afkast seneste måned (%) DanTruck 10,64 91,7 F. E. Bording 10,52 8,13% NTR Holding 5,33 12,47% Alm. Brand Formue 5,31 1,2 Hvidbjerg Bank 3,88 37,71% Land & Leisure 2,35 2,27% Sparekassen Lolland 2,32 % expedit 2,04 0,48% Glunz & Jensen 2,03 7,25% Gabriel Holding 2,01 10,66% DanTruck kunne offentliggøre halvårsregnskab ultimo august, hvor det blev meddelt, at selskabet træder ind i likvidation og at aktiekapitalen nedskrives til 0 kr. Som følge heraf er aktien falder 92% og aktiviteten forøget 11

13 F.E. Bordings 1. halvårsregnskab udviste et underskud på 6,8 mio. kr. før skat. hvorefter aktien er faldet til niveauet omkring 480 per aktie. Den 3. September oplevde aktien stor handelsaktivitet. Væsentlige kapitalændringer den seneste måned 9. August Walls A/S nedskrev aktiekapitalen ved nedsættelse af aktiestørrelsen fra nom. 0,41 kr. per aktie til 0,01 kr. per aktie, samt annullering af stk. egne aktier. Aktiekapitalen udgør herefter stk. aktier à nominelt 0,01 kr. per aktie. Ændringen trådte i kraft fra og med den 11. august. 11. August Relle Holding A/S nedsatte aktiekapitalen via anullering af skt. egne aktier à nominelt 1 kr. per akite. Aktiekapitalen består herefter af stk. aktier à nominelt 1 kr. per aktie og trådre i kraft fra og med den 17. august. 19. August Affitech A/S forøgede aktiekapitalen fra og med den 24. august som følge af en rettet emission med stk. aktier à nominelt 0,5 kr. Tegningskursen udgjorde 0,6 kr. per aktie og bruttoprovenuet kr. og trådte i kraft fra og med den 24. august. Aktiekapitalen udgør herefter stk. aktier à nominelt 0,5 kr. per aktie. 27. August TK Development A/S forøgede aktiekapitalen ved ændring af aktiestørrelsen fra nominelt 20 kr. per aktie til nominelt 15 kr. per aktie, samt ændrede mængden på grund af en fortegningsemission fra stk. aktier à nominelt 15 kr. per atie til stk. aktier à nominelt 15. kr. per aktie. Ændringen udgjorde herved stk. aktier og trådte i kraft fra og med den 31. august. Ændringer af noteringer den seneste måned 4. August United Plantations Africa Limited blev slettet fra handel og officiel notering med virkning fra den 10. august. Sidste handelsdag var den 9. august. 5. August Maconomy A/S er blevet slettet fra handel og officiel notering fra og med den 19. august, da selskabet er blevet overtaget af amerikanske DelTek. 11. August Capinordic A/S skiftede navn til Newcap Holding A/S fra og med den 18. august. 17. August Investea German high Street A/S skiftede navn til German High Street Properties A/S fra og med den 23. august

14 KØBENHAVNS FONDSBØRS'S KØBENHAVNS INDAVNS FONDSBØRS'S FONDSBØRS'S INDEKS INDEKS OMXC20 OMX sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep 150 sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep OMXCB KFMX sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep MIDCAP + SMALLCAP sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep 100 sep nov jan mar maj ju l sep nov jan mar maj ju l sep OMXCGI MATERIALER sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep 200 sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep

15 KØBENHAVNS FONDSBØRS'S KØBENHAVNS INDAVNS FONDSBØRS'S FONDSBØRS'S INDEKS INDEKS INDUSTRI FORBRUGSGODER sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep KONSUMENTVARER SUNDHEDSPLEJE sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep FINANS IT sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep 150 sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep TELEKOMMUNIKATION FORSYNING sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep 200 sep nov ja n mar maj ju l sep nov ja n mar maj ju l sep

16 DANSK AKTIE ANALYSES SELSKABSNUMMERERING September 2010 De 4 første karakterer angiver, hvilken af Københavns Fondsbørs' sektorer aktien hører under Energi 2530 Hotel & Underholdning 4010 Banker 1510 Materialer 2540 Medier 4020 Finansiering 2010 Industrivarer 2550 Detailsalg 4040 Ejendom 2020 Kommercielle servicelev Fødevarer & Med Software/service 2030 Transport 3020 Føde drikkevarer & tobak 4520 Hardware 2510 Biler og udstyr 3510 Sundhedsartikler 5010 Telekom 2520 Forbrugsgoder 3520 Medicin & Bioteknologi 5510 Forsyning 2520 Beklædning mv. 5. karakter angiver om aktien hører under Københavns Fondsbørs' opdeling mellem OMXC20 aktier (A), Øvrige Large Cap aktier (B), Mid Cap aktier (C) eller Small Cap Aktier (D). De 4 sidste karakterer efter punktum angiver de bogstaver fra navnet, der er anvendt for at bestemme aktiens placering i kurslisten efter alfabetisk orden. måned for udgivelse AFFITECH 2/ D.AFFI ALKABELLÓ 3/ C.ALKB ALM. BRAND 6/ C.ALMB ALM. BRAND FORMUE 1/ D.ALMF ALM. BRAND PANTEBREVE 3/ D.ALMP AMAGERBANKEN 8/ B.AMAR AMBU 4/ D.AMBU ANDERSEN & MARTINI B 12/ D.ANDE A.P. MØLLER MÆRSK 9/ A.APMØ ARKIL HOLDING 4/ D.ARKI ASGAARD GROUP 9/ D.ASGÅ ATLANTIC AIRWAYS 4/ D.ATAI ATLANTIC PETROLEUM 10/ C.ATLA AURIGA INDUSTRIES B 6/ C.AURI BANG & OLUFSEN B 02/ C.BANG BAVARIAN NORDIC 12/ C.BAVA BERLIN III 8/ D.BERI BERLIN IV 9/ D.BERL BIOPORTO 2/ D.BIOP BLUE VISION 12/ D.BLUE BANKNORDIK 2/ C.BNOR BOCONCEPT HOLDING 7/ D.BOCO F.E. BORDING B 2/ D.BORD BRØNDBY I.F. B 10/ D.BRØN CARLSBERG B 9/ A.CARL CBRAIN 9/ D.CBRA CHEMOMETEC 1/ D.CHEM CHR. HANSEN HOLDING 7/ B.CHRH CIMBER STERLING GROUP 8/ D.CIMB COLOPLAST B 7/ A.COLO COLUMBUS IT PARTNER 12/ D.COLU COMENDO 11/ D.COME DANEJENDOMME HOLDING 10/ D.DABA DANIONICS 10/ D.DACA DANISCO 7/ A.DACO DANSKE BANK 9/ A.DANB DANTAX 8/ D.DANG DANTHERM 12/ D.DANM DANTRUCK 11/ D.DANT DELTAQ 6/ D.DELT DFDS 6/ C.DFDS DIBA BANK 7/ D.DIBA DJURSLANDS BANK 11/ D.DJUR DK TRENDS INVEST 10/ D.DKTR DLH B 12/ D.DLHB DSV 8/ A.DSVB EGETÆPPER B 7/ D.EGET EIK BANKI 12/ C.EIKB EITZEN BULK SHIPPING 2/ D.EITZ ERRIA 8/ D.ERRI EUROINVESTOR.COM 2/ D.EURO EXIQON 3/ D.EXIQ EXPEDIT B 1/ D.EXPE FIRSTFARMS 6/ D.FIFA FLSMIDTH & CO. 9/ A.FLSB FLÜGGER B 7/ C.FLUG FORMUEEVOLUTION I 8/ D.FE1T FORMUEEVOLUTION II 9/ D.FE2T FORMUEPLEJE EPIKUR 7/ C.FPEP FORMUEPLEJE LIMITTELLUS 10/ C.FPLI FORMUEPLEJE MERKUR 5/ D.FPME FORMUEPLEJE OPTIMUM 7/ D.FPOP FORMUEPLEJE PARETO 8/ C.FPPA FORMUEPLEJE PENTA 8/ C.FPPE FORMUEPLEJE SAFE 11/ C.FPSA SPAREKASSEN FAABORG 9/ C.FÅBO GABRIEL HOLDING 12/ D.GABR GENMAB 5/ A.GENB GERMAN HIGH STREET PROP. 09/ D.GHSP GLUNZ & JENSEN 9/ D.GLUN GN STORE NORD 9/ C.GNST GREENTECH ENERGY SYSTEMS 2/ C.GREE GREEN WIND ENERGY 6/ D.GREW G4S 9/ B.GRSE

17 GRØNLANDSBANKEN 9/ C.GRØN GYLDENDAL B 4/ D.GYLD HARBOES BRYGGERI B 7/ D.HARB BRDR. HARTMANN B 6/ D.HART H+H INTERNATIONAL 5/ D.HENB HOLDINGSELSKABET AF / D.HOLD HVIDBJERG BANK 10/ D.HVID HØJGAARD HOLDING B 6/ D.HØJG IC COMPANYS 3/ C.ICCO INTERMAIL 1/ D.INTE JENSEN & MØLLER INVEST 1/ D.JENS JEUDAN 2/ C.JEUD BRDR. A & O JOHANSEN PR. 5/ D.JOHA JYSKE BANK 7/ B.JYBA BRD. KLEE 1/ D.KLEE KLIMAINVEST 5/ D.KLIM KREDITBANKEN 4/ D.KRED KØBENHAVNS LUFTHAVNE 11/ B.KØLU LAND & LEISURE B 3/ D.LALE LASTAS 6/ D.LAST LIFECYCLE PHARMA 5/ C LIPH H. LUNDBECK 4/ A.LUND LUXOR B 8/ D.LUXO LOLLANDS BANK 9/ D.LOLL LÅN & SPAR BANK 5/ C.LÅNS MAX BANK 1/ D.MAXB MIGATRONIC B 6/ D.MIGA MOLSLINIEN 8/ C.MOLS MONBERG & THORSEN 5/ C.MONB MORSØ BANK 9/ D.MORS MØNS BANK 1/ D.MØNS NEUROSEARCH 3/ C.NEUR NEWCAP HOLDING 12/ D.NEWC NKT HOLDING 4/ A.NKTH D/S NORDEN 6/ A.NORD NETOP SOLUTIONS 1/ D.NETO NORDIC TANKERS 8/ D.NOTA NORDJYSKE BANK 3/ C.NOJY NORDEA BANK 8/ A.NORE NORDFYNS BANK 8/ D.NORF NORDICOM 8/ D.NORI NORTH MEDIA 7/ D.NORT NOVO NORDISK B 5/ A.NOVO NOVOZYMES 5/ A.NOVZ NTR HOLDING B 12/ D.NTRH NUNA MINERALS 10/ D.NUNA NØRRESUNDBY BANK 9/ C.NØRR PARKEN SPORT & ENT. 3/ C.PARK PRIME OFFICE 8/ D.PROF RELLA HOLDING 8/ C.RELL RIAS B 10/ D.RIAS RINGKJØBING LANDBOBANK 2/ C.RINL ROBLON B 7/ D.ROBL ROCKWOOL INTERNATIONAL 6/ B.ROCK ROVSING 2/ D.ROVS ROYAL UNIBREW 5/ D.ROYA RTX TELECOM 2/ D.RTXT SALLING BANK 9/ D.SALL SANISTÅL B 4/ D.SANI SAS 6/ C.SASA SATAIR 9/ C.SATA SCANDINAVIAN BRAKE SYS. 4/ D.SCAN SCANDINAVIAN PROPERTIES 4/ D.SCAP SCF TECHNOLOGIES 11/ D.SCFT SCHAUMANN PROPERTIES 12/ C.SCHA SCHOUW & CO. 7/ C.SCHO SILKEBORG IF INVEST 7/ D.SIFB SIMCORP 5/ C.SIMC SJÆLSØ GRUPPEN 5/ C.SJÆL SKJERN BANK 2/ D.SKJE SKAKO INDUSTRIES 7/ D.SKAK SMALLCAP DANMARK 8/ D.SMAL SOLAR 4/ C.SOLA SP GROUP 8/ D.SPGR SPARBANK 4/ D.SPBA SPAREKASSEN LOLLAND 1/ C.SPLO SPAREKASSEN HIMMERLAND 9/ C.HIMM SPAREKASSEN HVETBO 5/ D.HVET SPAR NORD 4/ C.SPNO SPAR NORD FORMUEINVEST 1/ D.SPFO SPEAS 11/ D.SPEA SPÆNCOM B 2/ D.SPÆN SVENDBORG SPAREKASSE 11/ D.SVSP SYDBANK 3/ A.SYDS TDC 9/ B.TELE THRANE & THRANE 5/ C.THRA TIVOLI 4/ C.TIVO TK DEVELOPMENT 7/ C.TKDE TOPDANMARK 6/ A.TOPD TOPOTARGET 7/ D.TOPO TOPSIL B 6/ D.TOPS TORM 5/ A.TORM TOTALBANKEN 3/ D.TOTA TOWER GROUP 1/ D.TOWE TRIFORK 11/ D.TRIF TRYGVESTA 6/ A.TRYG TØNDER BANK 5/ D.TØND U.I.E. 4/ C.UNIE UNITED PLANTATIONS BERH. 1/ C.UPBE VESTAS WIND SYSTEMS 5/ A.VESS VESTFYNS BANK 2/ D.VESF VESTJYSK BANK 3/ C.VEST VIBORG HÅNDBOLD KLUB 6/ D.VIBO VICTOR INTERNATIONAL 2/ D.VIIN VICTORIA PROPERTIES 12/ D.VIPR VINDERUP BANK 11/ D.VIND VORDINGBORG BANK 12/ D.VORD WALLS 7/ D.WALL WILLIAM DEMANT HOLDING 7/ A.WILD DET ØSTASIATISKE KOMPAGNI 6/ C.ØKOM ØSTJYDSK BANK 8/ D.ØSTJ ÖSSUR 10/ C.OSSR ÅRHUS ELITE 11/ D.ÅREL AAB 2/ D.ÅBKL AARHUS LOKALBANK 9/ D.ÅRHU PER AARSLEFF B 6/ C.ÅRSL

18 DAA A.P. MØLLER MÆRSK STK 1000 DAGSKURS ,08 DATO A.APM DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 3 SIKKERHED 3 P/E 2009 Neg 2010e 8,5 2011e 13,4 P/CE ,4 2010e 3,8 2011e 4,5 PEG 2009 N/M 2010e N/M 2011e N/M EV/EBITDA ,7 2010e 3,7 2011e 3,6 YIELD 1,42 ROE 14,8 K/I 1,18 BETA (3år) 1, GRUPPE: TRANSPORT AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 8,39 % 12 MDR 32,42 % GRUPPENS STYRKE 12 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 11,91 % 12 MDR 19,27 % GRUPPENS P/E 10,26 GRUPPENS K/I 1,28 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 8,67 % 12 MDR 8,79 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDÆRE POSTER e e ,00 16,91 43, , , ,00 12,21 41, , , ,00 13,74 42, , , ,00 11,71 43, , , ,50 4,71 43, , , DKK A Aktier DKK B Aktier A.P. Møller Mærsk er en verdensomspændende koncern, der beskæftiger sig med så vidt forskellige forretningsområder som transport, olieproduktion og skibsbygning. Udover at være ejere af et af verdens største rederier er A.P. Møller Mærsk involveret i en række aktiviteter inden for energi, skibsbygnings, detail og produktionsindustrierne. Koncernens primære virksomheder er opdelt i fire overordnede forretningsområder. Containerskibe & relaterede aktiviteter, som er førende i verden inden for containertransport via Maersk Line, Maersk Logistics, APM Terminals, Mærsk Container Industri og Safmarine, opererer mere end 550 containerskibe, hvor mere end 220 ejes, samt mere end 45 containerterminaler. Energi omfatter Maersk Oil & Gas, som har produktion i Danmark, UK, Qatar, Algeriet og Kazakstahn. Tank & offshore omfatter transport af olie, raffinerede produkter og gas borerigge og supplyskibe samt bugserskibe. Detailhandel & andre forretningsområder omfatter Dansk Supermarked (delejet) med supermarkedskæderne Føtex, Netto og Bilka, der har aktiviteter i Danmark, England, Tyskland, Polen og Sverige. Koncernen har ca ansatte og kontorer i over 125 lande. Nils Smedegaard Andersen M. P. Rasmussen, A. Karlsson, A.M. McKinney Uggla,, Robert J. Routs, C.M. Outzen, J.Leschly, J.Bond, L.Pallesen, J.Poulsen, Jan Tøpholm, E. Rasmussen, L.M. McKinney Møl AP Møller og Hustrus Fond til almene formål 41,22% (50,6), AP Møller og Hustrus Familiefond 9,85% (13,53%), Mærsk Mc Kinney Møller 3,72% (6,49%), Den A.P. Møllerske Støttefond FONDSKODE RIC MAERSKB.CO Juni 2003: kr.. A og kr. Baktier som Generalforsamling: fondsaktier i forholdet 1:2. Samt kr. A og Regnskabsmeddelelse: kr.baktier Halvårsmeddelelse: , , , ,51 Årsafslutning: Efter opjusteringen i juli var aktiemarkedet forberedt på et stærkt 1. halvår, men virkeligheden overgik forventningerne, ligesom den præciserede udmelding for 2010 lå pænt over konsensusestimaterne og ledelsens indikati on fra juli. Væsentligste årsag til vendingen er en bedre rater (+31%) og mængder (+11%) for Container og i mindre grad højere oliepris, mens der stadig er usikkerhed om holdbarheden af det globale økonomiske opsving. Gruppens omsætning steg i 1. halvår 2 til 153,5 mia. kr. mod et konsensusestimat på 149,8 mia. kr., men EBIT blev med en fremgang fra 9,3 til 30,5 mia. kr. langt over konsensusestimatet på 23,5 mia. kr. Det samme gjorde sig gældende for halvårets nettoresultat på 14,2 mia. kr. mod konsensus på 9,6 mia. kr. Imponerende var det også, at pengestrøm fra driften steg fra 15,1 til 24,5 mia. kr., næsten på niveau med hele 2009 (25,1 mia. kr.). De gennemførte omkostningsreduktioner og effektiviseringer bærer således frugt, og selv om ledelsen er rimelig optimistisk med udviklingen, betoner man, at Gruppen nu er mere robust over for et eventuelt nyt tilbageslag. Udmeldingerne for hele 2010, som i juli blev hævet til mindst på niveau med 2008, præciseres nu til ca. USD 4 mia., som ved nuværende valutakurs vil svare til godt 23 mia. kr. Der gennemføres i 2. halvår yderligere besparelser med en forventet positiv årseffekt på ca. USD 500m. Det er derfor primært udefra truslerne kan opstå, bl.a. fornyet overkapacitet på containermarkedet, hvor tilgang af oplagt og nykontraheret tonnage kan true, hvis konjunkturudviklingen bliver negativ.

19 DAA ASGAARD GROUP STK 10 DAGSKURS 85,25 DATO D.ASGÅ DKK MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 4 SIKKERHED 4 P/E 2008/09 15,8 2009/10e 46,9 2010/11e 21,4 P/CE 2008/09 8,4 2009/10e156,5 2010/11e 12,9 PEG 2008/09 N/M 2009/10e N/M 2010/11e N/M EV/EBITDA 2008/09 24,7 2009/10e 14,7 2010/11e 17,2 YIELD 11,73 ROE 1,4 K/I 0,66 BETA (3år) 0, GRUPPE: EJENDOMSSELSKABER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 1,49 % 12 MDR 31,15 % GRUPPENS STYRKE 13 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 0,17 % 12 MDR 22,48 % GRUPPENS P/E 11,30 GRUPPENS K/I 0,72 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 1,19 % 12 MDR 43,44 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) 2004/ / / / / /10e 2010/11e NETTOOMSÆTNING AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT FINANSIELLE POSTER EKSTRAORDÆRE POSTER ,96 38,52 31,83 13,98 4,26 57,99 41,90 59,46 47,47 46,52 9,88 22,38 31,35 16,87 5,39 1,82 3,98 11,71 23,33 35,10 19,31 10,19 3,33 6,63 Årsafslutning: DKK Aktier December 1999: kr. aktier ved rettet emission mod Generalforsamling: Stensdal Holding A/S Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Asgaard Group koncernen med Søren Stensdal som adm. dir. har hovedkontor i Rødovre, og beskæftiger sig med udviklingen af projekter inden for fast ejendom. Koncernen baserer sig på tre hovedsegmenter. Erhvervsejendomme beskæftiger sig med udvikling af detail, hotel og kontorejendomme og er det største segment med 68% af koncernomsætningen i 2007/08. Boligejendomssegmentet er det næststørste område med 18% af omsætningen. Det sidste segment er Investeringsejendomme. Alle segmenterne er repræsenteret i Danmark, mens selskabet kun arbejder med detailhandelsprojekter i Sverige. Ultimo regnskabsåret 2008/09 fordelte projektporteføljen sig således: detail (41%), kontor/logistik (45%) og bolig (14%). Fokus ligger på kortsigtet er at opkøbe, udvikle / renovere og herefter sælge til langsigtede ejendomsinvestorer Ultimo regnskabsåret 2008/09 havde projektporteføljen en værdi på ca. 0,5 mia. kr. målt på forventede salgsværdier. Koncernen har valgt en høj grad af outsourcing af ikkekerneområder. Selskabets aktiviteter er fordelt på flere. datterselskaber, hvoraf de største er Asgaard Properties A/S og AG 1 ApS (begge 10). I 2008/09 var der gennemsnitligt ansat 24 personer. Søren Stensdal, Stig Wadmann Michael Vinther, Allan Karlsen, Søren Stensdal Stensdal Holding 78,0, Købstædernes Forsikring 5,08% FONDSKODE RIC ASGGRO.CO Markedet for ejendomsudviklere er fortsat presset, hvilket bekræftes af 3. kvartalsopdateringen, der indeholdt en præcisering af resultatet før skat fra 0 10 mio. kr. til 0 5 mio. kr. Også aktivitetsniveauet fremadrettet ventes at blive begrænset. Omkostningsbasen er reduceret til et minimum inden for Asgaard Group og Nordic Development, således at en vending i markedet ville kunne slå igennem med det samme. Interessen inden for Kon tor/logistik er fortsat begrænset og påvirket af svære finansieringsmuligheder, mens en Detailhandel segmentet er påvirket af afmatning. Boligmarkedet oplever en stabilisering. Ingen af segmenterne har påbegyndt nye projekter i 3. kvartal. Salget er fortsat gået i stå i både Øst og Sydeuropa, mens totalentreprenørforretningen, Tetris, ventes at bidrage positivt til resultatet i 2009/10. Asgaard Group levede ikke op til forventningerne i 2008/09, der udviste et fald i resultatet før skat på 74% til 6,2 mio. kr. Organisationen er blevet trimmet løbende i 2008/09, hvilket har betydet lukning af kontoret i Århus og Sverige, samt neddrosling af aktiviteterne i Nordic Development Group. Både segmenterne Kontor/Logistik, 45%, og Detailsegmentet, 41%, præges af afmatning med en høj tomgang i selskabets største projekter som følge. Omsætningen faldt 69% til 26 mio. kr., mens forbrug af vare og projektbeholdningen kun faldt 61,5% til 20,8 mio. kr. Bruttoresultatet blev herved reduceret med 82,5% til 5,2 mio. kr. Trods de negative markedsforhold udgjorde værdireguleringerne en indtægt på 20,9 mio. kr., mod 0 kr. i 2007/08. Soliditeten udgjorde ved udgangen af 2008/09 51,8%.

20 DAA BERLIN IV STK 1 DAGSKURS,31 DATO D.BERL DKK 2 1 MARKETCAP (mio. DKK) KURSPOTENTIALE 4 SIKKERHED 4 P/E 2008/09 Neg 2009/10e Neg 2010/11e 91,5 P/CE 2008/09 Neg 2009/10e Neg 2010/11e 9,4 PEG 2008/09 N/M 2009/10e N/M 2010/11e N/M EV/EBITDA 2008/09 N/M 2009/10e N/M 2010/11e N/M YIELD ROE 6,3 K/I 0,44 BETA (3år) 1, GRUPPE: EJENDOMSSELSKABER AKTIENS AFKAST SENESTE 3 MDR 16,96 % 12 MDR 35,42 % GRUPPENS STYRKE 13 AF 22 I FORHOLD TIL GRUPPEN 3 MDR 18,03 % 12 MDR 27,28 % GRUPPENS P/E 11,30 GRUPPENS K/I 0,72 I FORHOLD TIL MARKEDET 3 MDR 17,20 % 12 MDR 46,94 % REGNSKABSTAL (1000 DKK) 2005/ / / / /10e 2010/11e HUSLEJEINDTÆGTER AFSKRIVNINGER RESULTAT AF PRIMÆR DRIFT EJENDOMSREGULERING I ALT FINANSIELLE POSTER NETTO ,20 9,50 54,78 98,82 28,21 34,32 14,82 0,19 0,72 0,04 0,20 0,68 0,02 0,03 Årsafslutning: DKK A Aktier Generalforsamling: DKK B Aktier Regnskabsmeddelelse: Halvårsmeddelelse: Søren Krarup Berlin IV (tidl. Griffin IV Berlin) er et ejendomsinvesteringsselskab, der investerer i tyske ejendomme, hvor den overordnede strategi er at investere og optimere ejendomme, som efter en kortere periode sælges, såfremt der kan realiseres en fornuftig avance. Berlin IV blev stiftet d. 1. juli 2005 af ASX 4050 Aps og derefter solgt til Griffin Bonds A/S som hvilende selskab d. 27. okt Den 15. dec blev den daværende aktiekapital på forhøjet til , og alle de nye aktier blev tegnet af Griffin Bonds A/S. Selskabet blev børsnoteret d. 6. juli 2007 med fuldtegning på 270 mio. Baktier. Provenuet blev brugt til at supplerer prioritetslånet til opkøb af ejendomsporteføljen, der nu består af 137 boligejendomme med lejemål fordelt over hele Berlin. For at sikre de nødvendige kompetencer til administration og drift af ejendommene, administreres ejendomsporteføljen fra oktober 2008 gennem Tower Management A/S, der er en del af det børsnoterede Tower Group. Erik Stannow, Finn Christensen, Jette Jakobsen,, Jens Hald Mortensen Griffin Bonds A/S 4,0 (22,9), TGH 2 Aps 23,6 (13,4), Alm. Brand 1,95% (9,76%), Strandgaard Danmark A/S 1,0 (5,8), SK Berlin Invest ApS 5,48% (3,1) FONDSKODE RIC BERLIVB.CO Forhandlinger med den sidste af selskabets tre banker omkring frigivelse af midler til renovering af lejligheder for fortsat igangværende og væsentlig for gennemførelse af den fremadrettede strategi, hvor der er planlagt renovering af 35 lejligheder af de i alt 191 ledige lejemål. Resultat før skat og værdire gulering udgjorde efter årets første 9 måneder 0 kr. Q3 resultatet før skat og værdireguleringer udgjorde et underskud på 1,1 mio. kr., mens tomgangen faldt marginalt med 0,3 pct. point til 7,3%. Der blev i Q3 indgået en 3årig aftale med den eksisterende tyske ejendomsadministrator, med fokus på fortsat optimering af driften af ejendommene. Forventningerne til 2010 fastholdes efter Q3 til et nulresultat før skat og værdireguleringer. 2008/09 var præget af finanskrisens påvirkning af ejendomsværdierne og krakket i Griffin Bonds, der samlet set betød, at resultatet før skat endte med et underskud på 212,1 mio. kr. mod et underskud på 65 mio. kr. i 2007/08. Ydermere er selskabet presset likviditetsmæssigt, hvorom der endnu ikke forlægger no gen afklaring. Omsætningen blev i 2008/09 forøget med 2,1% til 97,1, svarende til en tomgang på 8% mod en gennemsnitstomgang på 4,5% for Berlin. Driftsomkostningerne steg med 43,2% til 38,6 mio. kr. og administrationsomkostningerne steg 86% til 9,2 mio. kr., grundet administrator skift to gange i løbet af 2008/09. Danejendomme er administrator ved udgangen af 2008/09. Nedskrivningerne blev forværret til 200 mio. kr. mod 65 mio. kr. i 2007/08. Balancen lyder på mio. kr., mens egenkapitalen udgør 207,5 mio. kr., svarende til en soliditet på 14,8.