Strategisk analyse og værdiansættelse af LEGO Koncernen

Transkript

1 Strategisk analyse og værdiansættelse af LEGO Koncernen Forfatter: Nikolina Eyðbjørnsdóttir Vejleder: Jesper Banghøj Copenhagen Business School HD(R) 2010

2 Indholdsfortegnelse Forkortelser Indledning Valg af virksomhed Virkomhedsbeskrivelse af LEGO Historien kort fortalt Koncernoversigt Problemformulering Problemstilling Afgrænsning Opgavestruktur Model- og metodevalg Metode Model Strategisk analyse Regnskabsanalyse Værdiansættelse Strategisk analyse Eksterne forhold Analyse på samfundsniveau - PEST Politiske og lovgivningsmæssige forhold Økonomiske og demografiske forhold Sociale og kulturelle forhold Teknologiske og miljømæssige forhold Kritik af PEST analysen Opsummering af PEST Analyse på brancheniveau Porters Five Forces Konkurrencesituationen i branchen Truslen fra nye konkurrenter Truslen fra substituerende produkter Kundernes forhandlingskraft Leverandørernes forhandlingskraft Kritik af Porters Five Forces Interne forhold McKinseys 7- S- model Shared Values Strategy Structure Systems Style Staff Skills Kernekompetencer SWOT Styrker Svagheder Muligheder

3 3.3.4 Trusler Sammenfatning på den strategiske analyse...44 Eksterne forhold...44 Interne forhold Strategiske intentioner Vision Mission LEGO koncernens retning for fremtiden Fase 1, Fase 2, Fase 3, Sammenfatning af de strategiske intentioner Regnskabsanalyse Revisionspåtegning Anvendt regnskabspraksis Tilpasninger til regnskabstal for Reformuleringer Egenkapitalopgørelse Balance Resultatopgørelse Rentabilitetsanalyse Egenkapitalforrentning Niveau ROIC FGEAR og SPREAD Niveau Overskudsgrad OG (Netto)aktivernes omsætningshastighed AOH Sammenhængen mellem OG og AOH Sammenfatning af regnskabsanalysen Budget Budgetperiode Budgettering af salgsvæksten Budgettering af overskudsgraden Budgettering af andet driftsoverskud Budgettering af aktivernes omsætningshastighed Sammenfatning af budgetteringen Værdiansættelse FCFF- modellen RIDO- modellen Fastlæggelse af diskonteringsfaktoren Ejernes afkastkrav Risikofri rente (r f ) Markedets risikopræmie (E(r m ) r f ) Beta (β) Långivernes afkastkrav Effektiv rente af gældsomkostninger (k g ) Selskabsskatteprocent (t) Markedsværdi af egenkapital (V 0 E ) Netto rentebærende gæld (V 0 NFF )

4 7.3.5 Udregning af wacc Værdiansættelse efter FCFF- modellen Værdiansættelse efter RIDO- modellen Sammenfatning af værdiansættelsen Konklusion...82 Litteraturfortegnelse...87 Bilag

5 Forkortelser AG / ROIC AOH β CAPM DA / DF DO EK E(rm) FA / FF FCFF FGEAR ke kg NDA NFA / NFF OG r rf RIDO ROE SPREAD PV TV V0 E V0 NDA V0 NFF WACC Afkast på netto driftsaktiver Aktivernes omsætningshastighed Systematisk risiko Capital Asset Pricing Model Driftsaktiver / Driftsforpligtelser Driftsoverskud Egenkapital (NDA NFF) Forventet afkast ved investering i markedporteføljen Finansielle aktiver / Finansielle forpligtelser Frit cash flow til virksomheden ( DO - ΔNDA) Finansiel gearing Ejernes afkastkrav (egenkapitalomkostninger) Kapitalomkostninger for gæld Netto driftsaktiver Netto finansielle aktiver / Netto finansielle forpligtelser Overskudsgrad Netto finansielle omkostninger i procent Risikofri rente Residualindkomst (RIDOt = DOt waccndat- 1) Egenkapitalen forrentning ROIC r Present Value (nutidsværdi) Terminalværdi Kapitalværdi af egenkapitalen (V0 E = V0 NDA NFF0) Kapitalværdi af virksomheden Kapitalværdi af netto finansielle forpligtelser Vægtede gennemsnitlige kapitalomkostninger 5

6 1 Indledning De fleste af os kender dem. De fleste af os har også leget med dem. De findes i al slags farver og former. I gennemsnit ejer hver eneste indbygger i hele verden 62 stykker af dem. Talen er om den legendariske LEGO klods. Den blev først kåret som Århundredets legetøj af det internationale erhvervsmagasin Fortune Magazine som udnævner produkter, der har haft afgørende indflydelse på mennesker i det 20. århundrede 1. Siden har den fået samme udnævnelse af britiske legetøjsforhandlere i The Toy Retailers Association, pga. at LEGO produkterne er det legetøj som har bidraget mest til børns leg det sidste 100 år 2. I forhold til bl.a. Mærsk og Carlsberg er LEGO Koncernen ikke en stor virksomhed. Den er nummer 45 på listen over de største danske virksomheder med en omsætning på 9,9 mia. kr. mens Mærsk og Carlsberg er nummer 1 og 5 med en omsætning på henholdsvis 311,8 og 59,9 mia. kr. 3 Alligevel er LEGO én af verdens mest kendte og påskønnede virksomheder. Vejen til denne succes har dog ikke altid været lige let, og der har været op- og nedture som i alle andre virksomheder. Koncernen oplevede én af deres største nedture i 2003 og 2004, hvor et rekordstort underskud truede med nedlukning. Der skulle nogle alvorlige ændringer til, hvilket også skete. Virksomheden overlevede og skabte de næste år stor vækst. Siden primo 2008 har den globale finanskrise hærget verden over. Masseopsigelser og andre omkostningsreduktioner er hverdagskost og virksomheder kæmper for sin overlevelse. Som følge af den globale finanskrise de sidste par år, har aktiemarkedet haft en stor nedgang. De fleste virksomheder er påvirket af finanskrisen, men der er dog enkelte som trodser krisen og klarer sig godt på trods af de dystre prognoser. LEGO er én af disse virksomheder. Legetøjsmarkedet med traditionelt legetøj, har gennem en årrække været faldende på grund af nyere og mere trendy produkter i legetøjsbranchen, som f.eks. computerspil og andet elektronisk legetøj. Krisen har ikke gjort det lettere for dem, men LEGO er dog én af de få

7 som har formået at få rigtig gode resultater. Hvordan er det muligt for dem at opnå så gode resultater midt i en global finanskrise? Til dette siger Jørgen Vig Knudstorp, administrerende direktør: For fire- fem år siden havde vi vores egen finanskrise, og det betyder at vi er godt optimeret til krisen i dag. Dengang fik vi nedbragt gælden, optimeret driften, nedbragt vores lagre og blev omkostningseffektive, og derfor står vi stærkt i dag. Han er manden bag koncernens gode resultater, og fik i sin tid vendt den katastrofale tilstand som de var havnet i. LEGO blev igen én af de førende legetøjsproducenter. Hvad er LEGO Koncernen egentlig værd i dag? En virksomheds værdi vurderes ud fra en række interne og eksterne forhold. Disse forhold kan i krisetider være svære at forudsige, da man ikke ved hvor længe krisen varer. De interne forhold handler om virksomhedens strategi, mens de eksterne forhold er regnskabet, nøgletal osv. Som sagt er en værdiansættelse af virksomheden en blanding af disse faktorer, og denne værdi er vigtig ved fusioner, långivning, salg osv. 1.2 Valg af virksomhed Da jeg skulle vælge virksomhed gik jeg primært efter, at det skulle være en dansk virksomhed. Der er et utal af virksomheder at vælge imellem, men valget faldt på LEGO, da det er en meget spændende virksomhed, som er betydningsfuld for det danske samfund. En anden grund som fik mig til at vælge LEGO er, at på trods af den globale finanskrise, så går de bemærkelsesværdigt igennem den med store overskud på bundlinjen. Jeg synes det er meget interessant, at koncernen for nogle år siden kæmpede for at overleve, hvorimod i dag, hvor alle andre kæmper, går det strygende for det store legetøjsfirma. Hvad er årsagen til alt dette? Det vil jeg så forsøge at få svar på i denne opgave. 1.3 Virkomhedsbeskrivelse af LEGO Historien kort fortalt Det hele startede tilbage i 1932, da tømrermester Ole Kirk Christiansen fremstillede trælegetøj og siden grundlagde virksomheden LEGO. Virksomheden fik navnet LEGO i

8 og idéen kom fra ordene LEG GODT. På det tidspunkt vidste man ikke, at ordet LEGO betyder sammensætter på latin, som jo også er meningen med LEGO klodserne. I 1950 overtog Godtfred Kirk Christiansen LEGO efter sin far og i 1958 fik man patent på LEGO klodsen. Der blev hele tiden arbejdet med forbedringer og i 1962 genopfandt Godtfred Kirk Christiansen hjulet, og introducerede derefter det første tog med motor 4. LEGO s målgruppe havde hidtil været børn, som jo er en stor målgruppe. Det omfatter børn i alle aldersgrupper, og der er stor forskel på, hvad barnets behov er på de forskellige alderstrin. Dette ville man ændre, og i slutningen af 60 erne blev produkterne tilpasset de forskellige aldersgrupper, heriblandt introduceredes LEGO DUPLO, den store LEGO klods, som er lettere at håndtere for det lille barn. På den måde har man hele tiden arbejdet innovativt og ny teknologi er undervejs arbejdet ind i produkterne. Godtfreds søn, Kjeld Kirk Kristiansen, introducerede en anden forretningsmodel, hvor de forskellige produktprogrammer skulle tage hensyn til barnets behov, så der hele tiden skabtes den optimale stimulering af barnets kreativitet og fantasi. I 1979 blev Kjeld Kirk Kristiansen udnævnt som administrerende direktør for LEGO, og virksomheden overgik dermed til den tredje generation. I 1968 tog LEGO et stort skridt i retning af at udvide sit forretningsområde, da LEGOLAND parken i Billund blev åbnet. Senere udvidedes dette forretningsområde da LEGOLAND parker åbnedes i England (1996), California (1999) samt i Tyskland (2002). Endnu et stort event fandt sted i 2007, da verdens første LEGOLAND Discovery Centre blev åbnet i Berlin, Tyskland, og i 2008 åbnedes yderligere to i Chicago, USA og Duisburg, Tyskland. I sommeren 2005 blev LEGOLAND parkerne dog solgt til Merlin Entertainments. Selv opdeler LEGO sin udvikling i fire æraer 5 : I den første æra er konstruktion og byggeoplevelser centrum for legen I den anden æra fik LEGO produkterne indarbejdet bevægelser i form af hjul, motorer, gear osv. Grundlaget for den tredje æra var rolleleg og temaer, hvor LEGO figurerne så dagens lys 4 LEGO Koncernen (2009), Virksomhedsprofil en introduktion til LEGO Koncernen, s

9 Fjerde æraen er i gang nu, hvor adfærd og intelligens er en integreret del af LEGO produkterne Samtidig med at markedet ændrede sig, og interessen for elektroniske produkter steg, bevægede de sig ind på en række andre forretningsområder som f.eks. tøj, ure og tasker, som skulle brede varemærket ud. Det var også med til at øge dets styrke, men tog i høj grad fokus fra kerneprodukterne. Der var fokus på alt for mange ting på samme tid. De seneste år er man så forsigtigt begyndt at bevæge sig ind på andre forretningsområder igen, men med udgangspunkt i kerneproduktet, og har bl.a. fået licensaftaler om at kunne producere serier baseret på temaer fra film og bøger, f.eks. Star Wars triologien, Harry Potter og Indiana Jones. Det sidste skud på stammen er LEGO Universe, et netbaseret computerspil, som udkommer i 2010, hvor brugeren kan gå online og spille mod andre brugere. Som sagt har vejen frem ikke altid været lige let, og LEGO har som alle andre været i en bølgedal flere gange. Senest var i starten af dette årtusinde, hvor selskabet i 2004 offentliggjorde et underskud på 1,9 mia. kr., det største underskud nogensinde i koncernens historie. Forsøget på at få LEGO mærket til at sælge en række nye produkter siges at have været medvirkende til denne krise, idet disse produkter ikke havde nogen forbindelse til selve LEGO byggeklodsen 6. Ledelsen vidste, at der måtte ske noget drastisk hvis virksomheden skulle overleve. De gik i gang med en større redningsaktion, og der blev lavet en strategi, der hedder Shared Vision, som løber frem mod Virksomheden skulle bl.a. gennemgå enorme besparelser, der blev lavet en del outsourcing, og man satte igen fokus på virksomhedens kerneprodukter, det klassiske LEGO legetøj. Kjeld Kirk Kristiansen trak sig som daglig leder af koncernen og Jørgen Vig Knudstorp blev den mand, som skulle have ansvaret for at gennemføre den nye strategi, og få LEGO koncernen på ret kurs. I dag står vi så i 2010, midt i en finanskrise, men hos LEGO er der ingen tegn på krise. Så man må sige, at Jørgen Vig Knudstorp har klaret sin opgave særdeles godt

10 Figur 1.1 viser udviklingen i koncernens nettoomsætning og årets resultat i mio. kr., først i perioden 2000 til 2004 (før implementeringen af IFRS), og siden 2003 til 2009 (efter implementering af IFRS og tilpasning af sammenligningstal). Dette er en god illustration af, hvor dårlig situationen var blevet, og siden, hvordan det er ændret til en særdeles positiv udvikling. (####$ '###$ )"#$$$% )$#$$$% (#$$$% &###$ '#$$$% %###$ "###$ *+,--./012324$ 56+1/$6+/78191$ &#$$$% "#$$$%./ % 9:/53%:/3;<5=5% #$!"###$ "###$ "##($ "##"$ "##)$ "##%$ $%!"#$$$% "$$*% "$$&% "$$+% "$$'% "$$,% "$$(% "$$-% Figur 1.1 Udvikling i LEGO Koncernens nettoomsætning og årets resultat i mio. kr. Konkluderende kan man sige, at selv om LEGO gennem tiderne har været igennem en enorm produktudvikling, så er fundamentet stadig den klassiske LEGO klods som vi kender så godt Koncernoversigt Nedenfor redegøres for LEGO Koncernens struktur, som den er i dag anno Medmindre andet er angivet er der 100% ejerskab. Som det ses af figuren ejer Kirkbi A/S 75% og LEGO Invest 25%. Kirkbi A/S ejes af Kjeld Kirk Kristiansen, stifterens barnebarn, og hans tre børn. 10

11 Kirkbi A/S 75% LEGO Invest 25% LEGO A/S, Danmark Danmark LEGO System A/S LEGO ZOOM International ApS, 51% Kabooki A/S 19,8% (Danmark) Europa (andre) LEGO Park Holding UK Ltd. LEGO Lifestyle International Ltd. (UK) LEGO Company Limited (UK) LEGO Belgium n.v. LEGO Netherland B.V. LEGO Sverige AB LEGO Norge A/S Oy Suomen LEGO Ab (Finland) LEGO GmbH (Tyskland) LEGO Handelsgesells. GmbH (Østrig) LEGO S.A.S. (Frankrig) LEGO S.p.A. (Italien) LEGO S.A. (Spanien) LEGO Lda. (Portugal) LEGO Production s.r.o. (Tjekkiet) LEGO Trading s.r.o. (Tjekkiet) LEGO Schweiz AG LEGO Hungária Kft. LEGO Manufacturing Kft. (Ungarn) LEGO Polska Sp. z.o.o. OOO LEGO (Rusland) LLD Share verwaltungs GmbH (Tyskland) LLD Share Gmbh & Co. KG (Tyskland) Amerika LEGO do Brazil Ltda. LEGO Canada Inc. LEGO New York Inc. (US) LEGO Mexico S.A. de C.V Adm.de Serv. LEGO de C.V. (Mexico) LEGO Operaciones de Mexico S.A. de C.V. LEGO Real Estate, S.A. de C.V. (Mexico) LEGO System Inc. (US) LEGO Data Inc. (US) Dacta and Pitsco LLC, 51% (US) LEGO Brand Retail Inc. (US) Asien/Afrika/Australien LEGO Hong Kong Limited LEGO Australia Pty. Ltd. LEGO New Zealand Ltd. LEGO Korea Co. Ltd. LEGO South Africa (Pty.) Ltd. LEGO Japan Ltd. LEGO Company Ltd. (Hong Kong) LEGO Singapore Pte. Ltd. Der er 100% ejerskab medmindre andet er angivet. Figur 1.2 LEGO s koncernoversigt 7 7 LEGO Koncernen, Årsrapport

12 2 Problemformulering 2.1 Problemstilling Problemstillingen i denne opgave er: Der ønskes en strategisk analyse og værdiansættelse Formålet med opgaven er at analysere og prisfastsætte LEGO. Ved hjælp af en strategisk analyse, analyseres hvorledes værdi skabes i virksomheden. Her måles de ikke- finansielle drivere, som er eksterne og interne forhold, samt konkurrence- og vækststrategier. De finansielle drivere måles i form af en regnskabsanalyse. Min opgave er at få et godt og grundigt svar på problemstillingen. Til hjælp for besvarelsen af denne har jeg brug for nogle mere uddybende spørgsmål. 1. Lav en strategisk analyse af LEGO Hvilke eksterne faktorer har indflydelse på virksomheden? Hvordan er branchens attraktivitet og konkurrencesituation? Hvilke interne faktorer har indflydelse på virksomheden? Hvad er LEGO Koncernens strategiske retning? Hvilke ændringer i strategien lavede virksomheden i 2003 for at komme ovenpå igen? For at opretholde den nuværende markedsposition, er LEGO Koncernens vækststrategier så optimale? 2. Med udgangspunkt i den strategiske analyse laves en regnskabsanalyse med henblik på en værdiansættelse af LEGO Hvorledes ser den økonomiske udvikling ud for LEGO Koncernen? Hvordan er udviklingen i nøgletallene? Budgetter fremtidig vækst Hvad er den estimerede pris på LEGO Koncernens ud fra teoretiske værdiansættelsemodeller? 12

13 2.2 Afgrænsning Hovedopgaven baseres på informationer der er offentligt tilgængelige. Jeg har søgt informationer i artikler, tidsskrifter, diverse officielle hjemmesider og LEGO Koncernens årsrapporter. Dermed vil den primært blive set ud fra en ekstern synsvinkel. LEGO Koncernen ejes som sagt af henholdsvis Kirkbi A/S og LEGO Invest A/S, og de har mange datterselskaber, jf. koncernstrukturen på side 6. Det vil derfor være alt for omfattende at foretage analyser af hver enkelt af dem. Desuden er flere af datterselskaberne udenlandske, hvilket for det første kan gøre det meget besværligt at indsamle informationer, og for det næste har flere af dem en helt anden lovgivning omkring aflæggelsen af årsregnskabet. Jeg vil derfor udelukkende koncentrere mig om selve LEGO Koncernen, altså LEGO A/S, og ikke beskæftige mig med ejerne eller datterselskaberne. Der fokuseres udelukkende på LEGO som legetøjsproducent. Der tages ikke hensyn til at de opererer i andre brancher, og f.eks. vil tøjbranchen ikke blive inddraget, da kunde- og konkurrenceforholdene er helt anderledes. LEGOLAND parkerne har som sagt været en del. Jeg vil dog ikke gå yderligere i detaljer omkring parkerne og LEGOLAND Discovery Centre. I rentabilitetsanalysen har jeg valgt ikke at gå ned til niveau 3 og analysere de underliggende drivere for overskudsgraden og aktivernes omsætningshastighed. Jeg vurderer, at niveau 2 giver tilstrækkelige informationer om udviklingen, det er derfor ikke nødvendigt at gå længere ned. Budgettet afgrænses til kun at budgettere de poster, der vedrører selve værdiansættelsen, da disse poster har størst betydning for værdiansættelse af LEGO, men samtidig fordi at der ligger for få oplysninger omkring deres fremtid til at kunne budgettere hver enkelt post. Af værdiansættelsesmodeller vil jeg kun anvende og FCFF- og RIDO- modellen, da de burde give en retfærdig værdiansættelse, og det vil være for omfattende og unødvendigt at inddrage flere modeller. 13

14 2.3 Opgavestruktur Opgaven opbygges efter følgende struktur:!"#$%#"&"'( )*+,$%-.+*-/$%*&"'( 0%1+#%( 2.'*3"4"&"'( 5&*64+-7%#4,%46*&8%$4%( 91*:1%'&46(:":$;4%( <%'"46:,4:":$;4%( =/#'%11%*&"'(! 53*#&:"4311%$4%(! >+"6$/4&+"(!!! Figur 2.1. Opgavens struktur Indledningsvis vil der skabes kendskab til virksomhedens baggrund gennem en virksomhedsbeskrivelse. Herefter foretages en strategisk analyse og efterfølgende en regnskabsanalyse, som så resulterer i en værdiansættelse af virksomheden. Til sidst foretages en opsummering og konklusion af hele opgaven. 2.4 Model- og metodevalg Metode For at kunne gennemføre de diskussioner som problemstillingen kræver, vil jeg få brug for en række data. Jeg vil primært benytte mig af sekundærdata, dvs. litteratur som allerede er 14

15 eksisterende. Det vil både være kvantitativ - i form af reviderede årsrapporter og nøgletal - og kvalitativ litteratur, data som ikke har med tal at gøre. Anvendte kilder i opgaven, foruden årsrapporterne fra , er samtlige lærebøger, heriblandt Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, artikler fra bl.a. Børsen, business.dk, som er Berlingske Tidendes erhvervssite, samt diverse hjemmesider. Det er dog vigtigt at forholde sig kritisk til det indsamlede data, for at sikre den bedst mulige validitet. Især kildernes objektivitet er relevant til vurdering af informationernes troværdighed, da jeg nødig vil fremstille LEGO mere positivt eller negativt end situationen i virkeligheden er. Årsrapporterne er alle reviderede uden suppleringer eller forbehold, og jeg vil derfor vurdere, at de er pålidelige nok. En del af litteraturen er LEGO s egne publikationer, samt informationer hentet fra deres hjemmeside. Her kan der opstå den risiko at hjemmesiden er tilpasset af LEGO, og er derfor ikke helt objektiv, dette for at fremstå positivt over for investorerne. Med hensyn til artiklernes objektivitet er der altid en risiko for, at forfatternes synspunkter kommer frem. Jeg vurderer dog, at artikler fra f.eks. Børsen kan accepteres, da de ikke burde have nogen form for interesse i at fremstille LEGO i et dårligt eller godt lys. Desuden indeholder flere af dem ofte interviews med centrale personer i virksomheden og giver dermed et større indblik og forståelse af de forskellige elementer. I nogle tilfælde var det umuligt at finde informationer. Specielt i regnskabsanalysen var det svært at finde specifikke informationer om, hvordan tilpasningen af sammenligningstallene var foregået, jf. afsnit 5.3. Dette medfører i sidste ende en lavere validitet af analysen end den i realiteten kunne være. Jeg vurderer dog, at validiteten er høj nok til at bygge videre på tallene Model For at få en besvarelse på problemformuleringen bliver jeg nødt til at bruge diverse modeller. Jeg vil her kort forklare hvilke modeller jeg vil bruge til de forskellige analyser og kort beskrive dem. 15

16 Strategisk analyse En strategisk analyse indeholder flere elementer, herunder bl.a. en analyse af virksomhedens eksterne faktorer, interne ressourcer og en identifikation af virksomhedens nuværende vision, mission og målsætning. For at analysere de eksterne faktorer har jeg valgt at anvende PEST modellen og Porters Five Forces. PEST modellen udpeger de politiske, økonomiske, sociale og teknologiske forhold, der påvirker en virksomhed. Porters Five Forces analyserer branchens attraktivitet og konkurrencesituation for virksomhederne i branchen, samt hvilken påvirkning der kommer fra leverandører, kunder, mulige nye konkurrenter og substituerende produkter 8. Til at analysere sammenhængen mellem de interne strategifaktorer bruger jeg McKinseys 7- S- model, som kommer næsten hele vejen rundt de interne faktorer belyser sammenhængen mellem de 7 S er: Shared Value, Strategy, Structure, Systems, Style, Staff, Skills. Modellen har dog sine svagheder, idet der ikke tages højde for bl.a. kernekompetencer. Jeg vil derfor i efterfølgende afsnit kort se på virksomhedens kernekompetencer. Analysen af de eksterne- og interne faktorer samles som en konklusion i en SWOT- analyse. Den samler analysens vigtigste punkter, og kan videre bruges til at identificere virksomhedens forandringsbehov Regnskabsanalyse Regnskabsanalysen omfatter 5 regnskabsår, fra 2005 til 2009, som er hentet fra LEGO s hjemmeside. For at beskrive den økonomiske udvikling, reformuleres årsrapporterne og der foretages en nøgletalsanalyse på baggrund af disse. Derefter laves et budget. 8 Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

17 Værdiansættelse På baggrund af budgetteringen foretages til sidst en værdiansættelse af LEGO. Af de forskellige værdiansættelsesmodeller vil FCFF- samt RIDO- modellen blive brugt i denne opgave. Det er indirekte metoder til beregning af virksomhedsværdien. 3 Strategisk analyse Formålet med den strategiske analyse er at skabe et overblik over virksomhedens strategiske position. Hermed skabes et fundament for at kunne vurdere de fremtidige indtjeningsmuligheder og derefter at værdiansætte virksomheden. Den strategiske analyse opdeles i to dele, hvor der først redegøres for virksomhedens eksterne strategifaktorer og dernæst bliver de interne forhold analyseret. 3.1 Eksterne forhold Der er utallige faktorer der har indflydelse på hvorledes omverdenen påvirker en virksomheds værdiskabelse. Jeg har valgt at opdele dem i en analyse af samfundet i form af en PEST- analyse, og en analyse af branchen, hvor Porter s Five Forces introduceres Analyse på samfundsniveau - PEST Som sagt vil jeg lave en PEST- analyse, hvis hovedformål er at vurdere de samfundsmæssige forhold, der har indflydelse på LEGO. På trods af, at de ikke har mulighed for at påvirke disse forhold, kan de have stor indflydelse på virksomhedens indtjeningsevne. Forkortelsen PEST består af disse elementer 9 : - Political: Politiske og lovgivningsmæssige forhold - Economic: Økonomiske og demografiske forhold - Sociocultural: Sociale og kulturelle forhold - Technological: Teknologiske og miljømæssige forhold Først redegøres for hvert enkelt elements påvirkning på LEGO, og til sidst opsummeres disse forhold i en oversigt. 9 Andersen, Jensen, Jepsen, Schmalz & Sørensen (2007), International markedsføring, s

18 Politiske og lovgivningsmæssige forhold Både national og international lovgivning har stor indflydelse på hvilke produkter kan bringes i omsætning og hvordan. Der er mange regler som skal følges, og der stilles hele tiden flere krav om alt muligt, bl.a. hvad forskellige produkter må indeholde. Det vurderes at børn er mere udsatte end voksne, hvorfor der specielt er stort fokus på legetøj og dets indhold. Produktionen af legetøj skal derfor opfylde en række krav, før det overhovedet kan komme lovligt på markedet. Primært reguleres legetøj i legetøjsbekendtgørelsen 10, der hører under Sikkerhedsstyrelsen. Den er fælles for EU og trådte i kraft i Danmark i I henhold til 14 i denne bekendtgørelse kræves f.eks. at legetøjet forsynes med CE- mærkning inden det bringes i omsætning. CE- mærket på et produkt er forbrugerens garanti for, at det lever op til fælleseuropæiske mindstekrav til sundhed og sikkerhed. Samtidig garanterer det producenterne for, at produktet fremstilles i overensstemmelse med disse krav. Med hensyn til Miljøstyrelsens reguleringer, må legetøj til børn under 14 år ikke indeholde 3 udvalgte ftalater, mens legetøj til børn under 3 år ikke må indeholde nogen form for ftalater. 12 Ftalater bruges som blødgørere i plastik og maling. Dette er derfor et krav, som i høj grad har stor indflydelse på LEGO s produktion af plastik klodsen. Det er af stor betydning for virksomheden at opfylde disse krav. Hvis det ikke gøres, kan det resultere i en tilbagekaldelse af produktet, hvilket ingen virksomhed er interesseret i, da det er lig med meget store omkostninger og dårlig omtale. Antal af tilbagekaldelser i legetøjsindustrien er højt næsten hvert år. LEGO har dog de seneste 4 år kun haft to af dem, én i 2007 og én i 2009, hvor den seneste var en frivillig tilbagekaldelse 13. Årsagen til de få tilbagekaldelser er helt klart den, at LEGO har meget stor fokus nemlig på legetøjssikkerhed talater.htm 13 LEGO Koncernen(2009), Progress Report, s. 8 18

19 Økonomiske og demografiske forhold Olieprisen Verdensøkonomien lider i høj grad af den globale finanskrise, og det har store konsekvenser for den økonomiske vækst i alle brancher. De økonomiske forhold har oftest en afgørende indflydelse på virksomheden, efterspørgsel, indtjeningsevne og vækst. For LEGO s vedkommende er det især prisen på olie, som de er meget afhængige af, da olien er en væsentlig bestanddel i det plastic materiale, som de bruger. Stigningen i olieprisen vil, alt andet lige, have negative effekter koncernen. Prisen på olie rammer jo alle, men det er langt fra alle selskaber, der er så påvirket af den som LEGO er. De har dog kontrakter, som beskytter dem mod korte op- og nedture, men fortsætter olieprisen derimod med at være høj, så kommer det til at påvirke indtjeningsevnen når kontrakterne løber ud Konjunkturfølsomhed og rente Den globale finanskrise har haft stor indflydelse på den danske økonomi. Som det ses nedenfor i figur 3.1 faldt BNP med 5,1% i 2009 i forhold til Dette skyldes et stort fald i privatforbruget, hvorimod det offentlige steg med 2,5%. Realvækst i forhold til året før i % Bruttonationalprodukt (BNP) 2,4 3,4 1,7-0,9-5,1 Privat forbrug 3,8 3,6 2,4-0,2-4,6 Offentligt forbrug og investeringer 1,2 3,6 1 1,3 2,5 Figur 3.1. Dansk økonomi i hovedtal 15 Tallene fra figuren er tal fra den danske økonomi gennem de seneste år, men overordnet set er situationen den samme for andre europæiske lande. BNP er faldet, hvilket hovedsageligt skyldes et fald i det private forbrug. For at sætte gang i efterspørgslen og stimulere økonomien har både USA og EU ført en ekspansiv pengepolitik ved at sænke renten. Kapitalmarkederne er dog meget forsigtige på 14 koster- lego- millioner 15 k_web.pdf 19

20 grund af finanskrisen og bankerne har ikke sænket deres rente tilsvarende, men derimod strammet lånekravene. Dette har absolut ikke gjort lånevilkårene til nye investeringer bedre. LEGO rammes ikke direkte af de dårligere lånevilkår, da de ikke har planer om at lave investeringer foreløbigt, men et fald i det private forbrug burde i en vis grad påvirke deres salg. LEGO produkterne betragtes som legetøj af den lidt dyrere slags, og derfor må man forvente, at sammenhængen mellem efterspørgslen og den økonomiske konjunkturfølsomhed burde være stor. Kunden kan hurtigt og nemt skifte til andet og billigere legetøj, og dennes købekraft har dermed stor indflydelse på salget. Betragter vi koncernens resultater de sidste år, vil vi derimod se, at sammenhængen ikke er så tydelig som forventet. Dette kan skyldes, at selv om det er krisetider, så sparer man ofte ikke på børnene, men man køber hellere kvalitet. LEGO har også været i en helt speciel situation de seneste år i forhold til andre konkurrenter. Men hvordan ville deres resultater så se ud, hvis verden ikke var ramt af den globale finanskrise? Det får vi nok aldrig et konkret svar på Valutakurs Europa er den største del af LEGO s marked, men en voksende del af det totale salg er i USA. Her kan der opstå flere problemstillinger, da deres valuta, USD, er vidt forskellig fra den danske. Det er en valuta med stor volatilitet, forstået på den måde at den svinger meget i forhold til euroen og dermed den danske krone, idet den danske krone er tilknyttet euroen i et fastkurssystem 16. I figur 3.2 vises udsvingningerne af henholdsvis euro og USD i forhold til danske kroner, og af denne ses hvor høj en volatilitet USD har i forhold til en meget stabil euroen ERM2!OpenDocument 20

21 ÅrsulXmo valutakurser Euro USD Figur 3.2. Årsultimo valutakurser 17 I krisetider vil valutaen som regel svækkes, og det er også tilfældet i nuværende krise. USA har som sagt, under denne krise ført en ekspansiv pengepolitik, hvilket har medført en lavere rente, og dermed er kursen på USD devalueret. Det har alt andet lige øget efterspørgslen i USA og forbedret deres konkurrenceevne. Samtidig betyder det lavere efterspørgsel i danske virksomheder og konkurrenceevnen forværres. Med andre ord vil en svækket USD medføre at en amerikansk kunde skal betale mere for den danske vare end tidligere, og kunden vil evt. hellere vælge en amerikansk vare hvor prisen i USD er uændret. I værste fald er det endda en muligt, hvis dollaren er lav nok, at importere LEGO produkter billigere fra USA alle omkostninger inklusiv til Danmark, end hvis man køber dem direkte hos LEGO i Danmark. Der findes dog flere metoder, hvorpå en virksomhed kan afdække valutarisikoen. Dette gøres ved hjælp af de såkaldte finansielle instrumenter også kaldet derivater, som er en slags kontrakt mellem to parter. Af disse derivater anvender LEGO terminskontrakter og optioner til afdækning af køb og salg i fremmed valuta Demografiske forhold Ændringer i de demografiske forhold, befolkningens forbrugeradfærd og livsstil er alt vigtige områder, der påvirker et produkts afsætning. Arbejdsløsheden bliver større og større rundt omkring i verden, og det betyder mindre penge at forbruge. I sådanne tilfælde vil der hurtigt blive skåret ned på mere undværlige varer, herunder det lidt dyrere legetøj som f.eks. LEGO produkterne

22 I takt med at befolkningens livsstil ændres, er antallet af børn faldet markant, se figur 3.3. Dette vil så sige, at legetøjsvirksomhederne kæmper om færre forbrugere. Figur 3.3. Levendefødte pr indbyggere 18 I forhold til før har karrieren større og større betydning for familierne, forældrene arbejder meget, og især kvinderne er en langt større del af arbejdsmarkedet end de nogensinde har været. Alt dette bevirker til, at et stigende antal mennesker vælger børn fra og satser i stedet på karrieren Sociale og kulturelle forhold Som sagt har familiemønstret og kønsrollerne udviklet sig gennem årene og er stadig under ændring. Husstandsstørrelsen er mindre, og generelt er der kommet flere kvinder på arbejdsmarkedet over hele verden, hvilket medfører at kvinder har fået en langt større købekraft. Og som man plejer at sige, så har kvinder generelt en større tendens til at købe mere end mænd Forbrugeradfærd Salget i legetøjsbranchen har dog i lang tid været faldende. En stor årsag til dette er et færre antal børn, som bliver modne tidligere, og de har fart på. Børnenes smag er ændret markant, og elektronisk legetøj er i høj grad ved at overtage det traditionelle legetøj. Ændringen i børnenes smag skyldes ikke mindst, at de bliver meget hurtigere voksne end før, og hvis legetøjet ikke er interessant, så droppes det og erstattes af et nyt. Før kunne

23 legetøjsproducenterne sælge traditionelt legetøj til børnene kom i puberteten, men nu er mange af produkterne uinteressante inden børnene fylder ti år. Selv om børnetallet er faldet opvejer det lidt, at forbruget på legetøj per barn er øget. Forældre i dag arbejder som regel meget, og for at få bedre samvittighed for forsømmelse af barnet, købes der mere og dyrere legetøj per barn, og barnet får dermed også større indflydelse på forældrenes forbrug. Og i mange tilfælde drejer legetøjet for forældrene sig om at få mere tid til sig selv. LEGO produkterne betyder kvalitet, hvilket forbrugsmønsteret i dag viser, at man går højt op i. Salget af videospil eksploderede i perioden , som er illustreret i figur 3.4. Dette er en gammel figur, og tallene kan derfor ikke helt sammenlignes med nutiden. Men ifølge Lars Abel, den danske repræsentant fra The Nordic Association of Toy Manufacturers, er der ikke lavet nyere opgørelser siden. Jeg har derfor valgt at tage den med, da den meget godt belyser sammenhængen mellem efterspørgslen af traditionelt legetøj og videospil som den var i den periode. Sammenhængen er selvfølgelig ikke helt den samme i dag, men jeg har et indtryk af at forholdet mellem traditionelt legetøj og andet elektronisk legetøj ligner lidt den sammenhæng vi ser i figuren, omend ikke i helt den samme grad. Der er i dag bl.a. introduceret flere slags spillekonsoller f.eks. det populære Nintendo Wii, Play Station 3 og Nintendo DS, samtidig med at nye videospil hele tiden kommer på markedet. Figur 3.4. Vækst i videospil

24 For LEGO s vedkommende mærker man også, at selv om LEGO klodserne stadig er populære, så er man nødt til at følge det nye forbrugsmønster. Det har de gjort ved bl.a. at lancere LEGO serier som bygger på temaer fra film. Deres seneste produktnyhed er som sagt LEGO Universe, et netbaseret computerspil, som kommer på markedet i Kulturelle forhold Selv om børn er født ens og har samme appetit efter at lege og udforske, så har den kulturelle baggrund, historie og nationalitet stor indflydelse på, hvilket legetøj barnet har. Der er stor forskel på i de forskellige lande, hvilke legetøj forældrene køber deres børn. LEGO har en afdeling, som har til opgave at finde ud af, hvilket legetøj forældre og børn ønsker og hvorfor. Her har de fundet ud af, at i lande som Tyskland og USA er der forskellig opfattelse af, hvilke af legetøjets funktioner der gavner barnet mest. I USA har man en tendens til at opfatte legetøjet som noget der kan påvirke enkelte dimensioner i barnet, og man dyrker de enkelte styrker. I Tyskland er holdningen derimod, at legetøjet styrker alle kompetencerne, og det er vigtigt at barnet kan begå sig i sociale sammenhænge. I USA har man også de seneste år set, at licensprodukter er blevet meget populære. F.eks. sælger LEGO Star Wars godt, og man mener at det skyldes at filmene er en integreret del af den amerikanske kulturhistorie. Tysklands historie spiller også en stor rolle i hvilke legetøj købes, og derfor er salget af aggressionslegetøj, f.eks. action- figurer ikke særlig højt sammenlignet med USA eller Danmark. Derimod er LEGO klodsen eller Playmobil, det såkaldte konstruktionslegetøj, meget populært i Tyskland. Forbrugerundersøgelser viser, at cirka 14% af alt legetøj i Tyskland er konstruktionslegetøj, mens det tilsvarende i USA er kun 4% 21. I de østlige lande er der helt andre forhold, der spiller ind når legetøj bliver købt. Selv om Østeuropa og Rusland er relativt nye markeder, så har man set, at da indkomstniveauet generelt er lavere end i de vestlige lande, så har økonomien væsentlig større indflydelse på legetøjsindkøbet end i de vestlige lande. Billigere legetøj sælger bedre. Dette har LEGO også 20 LEGO Koncernen, The Brick 2010, s LEGO Koncernen, The Brick 2009, s

25 erfaret i Rusland, hvor BIONICLE, som er et populært og billigt produkt, er det mest solgte af LEGO produkterne. Altså afhænger det af historiske omstændigheder og indkomst, i forhold til hvilket legetøj børn har. Der er også stor forskel fra land til land og fra kultur til kultur Teknologiske og miljømæssige forhold Den teknologiske udvikling er stærkt accelererende, og det kan i adskillige brancher være virksomhedens største udfordring. Den teknologiske udvikling foregår på stort set alle niveauer i en virksomheds værdikæde, men det er forskelligt fra virksomhed til virksomhed hvor stor udviklingen er i de enkelte forhold Produkt og innovation I LEGO er det ikke længere nok kun at producere de traditionelle LEGO klodser, hvis de skal kunne overleve. I takt med at forbrugsmønsteret ændres, er man hele tiden nødt til at være innovativ i produktudviklingen, tænke i nye baner og investere i nye projekter, hvis man skal have et produkt som skal sælge godt. Det har som før nævnt, resulteret i bl.a. lanceringen af LEGO serier baseret på filmtemaer og online computerspil. At LEGO er godt med i den nye teknologi kan konstateres, da de også har produkter der bogstaveligt talt har tekniske færdigheder, nemlig LEGO Technic serien. Det var den første af LEGO produkterne der havde Power Functions implementeret. Power Functions er et elektronisk byggesystem som udvider de muligheder der ellers er med byggeklodserne, med batteridrevne motorer. Nu har virksomheden så lavet det således, at man kan tilkøbe de her Power Functions til nogle af de andre produkter, og på den måde indføre teknologi i andre LEGO produkter Produktion Produktionsmaskinerne bliver hele tiden mere tekniske, computerteknologien forbedres, hvilket medfører at de overtager flere og flere opgaver fra personalet. Dermed får at virksomheden med tiden brug for færre medarbejdere, og kan i værste fald resultere i opsigelser. Samtidig bliver maskinerne også mere avancerede og enkelte medarbejdere må 25

26 oplæres for at kunne betjene maskinerne, hvilket dog gør virksomheden mere sårbar, idet det er få personer der har den specielle viden omkring disse maskiner Internettet Brugen af internettet er steget voldsomt de seneste år, og for forretningerne betyder det en helt anden form for markedsføring og handel. Salg på nettet, den såkaldte e- handel, stiger i høj grad, og igen her er det vigtigt for en virksomhed at tilpasse sig de ændrede omstændigheder, og evt. supplere det ordinære salg med salg på internettet. Folk kræver mere, og vil selv kunne tilrettelægge sin travle hverdag med henhold til hvor man køber produkter og hvornår Miljø Miljøpolitikken er et område, der på globalt plan er kommet et enormt fokus på. Én af årsagerne til dette er de store klimaændringer som kan få katastrofale følger, hvis der ikke bliver gjort noget ved det. Ifølge FN s Klimapanels (IPCC) rapporter vil Jorden om blot 50 år være mere end tre grader varmere 22, hvilket medfører at endnu flere mennesker vil lide af tørke og hungersnød. På internationalt plan kæmpes der for at få bugt med de menneskeskabte påvirkninger af klimaet, og overforbrug af fossile brændstoffer er en årsag til disse klimaændringer. Da dette er et meget omdiskuteret og ømt emne, er det af stor betydning for en virksomhed at signalere, at de har en god miljøpolitik. I sådant et tilfælde er det meget godt for en virksomhed at certificere produkterne i overensstemmelse med ISO 14001, en internationalt accepteret standard, som er fundamentet for fastlæggelse af miljøledelse. Indførelsen af denne standard dokumenterer, at virksomheden overholder lovgivningen, forebygger forurening, og løbende reducerer sine miljøpåvirkninger 23. En væsentlig råvare som LEGO bruger i sin produktion er plastic, der fremstilles af fossile råvarer. Virksomheden har dermed i den grad skullet omstille sig pga. de ændrede miljøforhold, idet de i høj grad bidrager med udslip af drivhusgasser. På grund af den store interesse og fokus på miljøet, er det derfor uhyre vigtigt for dem, på trods af de stigende omkostninger, at virksomhedens miljøpolitik er i orden. At alle produktionsområder hos

27 LEGO skal være certificeret i overensstemmelse med ISO signalerer, at de stræber efter at forbedre deres miljøresultater Kritik af PEST analysen De forhold, som i foregående afsnit er beskrevet med hjælp af PEST analysen har stor indflydelse på LEGO. PEST analysen er vigtig i analysen af omgivelserne, men den har dog visse ulemper. Den dækker ikke fuldt ud alle de elementer, som har indflydelse på en virksomhed og dens resultater. Kvaliteten af analysen afhænger af de input der anvendes, dens bearbejdning og til sidst de vurderinger som laves undervejs. Den afhænger dog meget af den person som analyserer, og derfor kan den komme til at fremstå subjektivt. En anden forfatter ville nødvendigvis ikke vælge nøjagtigt de samme forhold i PEST analysen, men jeg vurderer at de valgte forhold er de mest vigtige, som påvirker LEGO i For at PEST analysen skal virke optimalt kræver det, at den løbende opdateres og revideres, da der hele tiden sker ændringer i samfundet Opsummering af PEST Samlet set har PEST analysen vist, at der er mange forskellige forhold som har indflydelse på LEGO og dens produkter. I figur 3.5 opsummeres de væsentligste omverdensforhold, som jeg mener har indflydelse på koncernen. Politiske og lovgivningsmæssige forhold Legetøjets indhold Legetøjets sikkerhed CE- mærket Sociale og kulturelle forhold Ændret forbrugeradfærd Ændret livsstil Forskellige kulturelle baggrunde Økonomiske demografiske forhold Oliepris Konjunkturfølsomhed (lavkonjunktur kan medføre substitution væk fra dyrere legetøj) Valutakurs Faldende antal børn Teknologiske og miljømæssige forhold Udvikling til elektronisk legetøj Nye produktionsmaskiner Brugen af internettet Miljøpolitik Figur 3.5. Opsummering af PEST analysen 27

28 Alle de ovennævnte faktorer må og skal der tages hensyn til hvis LEGO skal overleve i den hårde legetøjsbranche. Men trods PEST- analysens store spændvidde omkring de makroøkonomiske forhold, kan denne analyse dog ikke anses for endegyldig i en fyldestgørende analyse af omverdenen Analyse på brancheniveau Porters Five Forces Porters Five Forces modellen er også en del af den eksterne strategianalyse, men fokuserer i forhold til PEST- analysen på de mikroøkonomiske forhold. Den lægger vægt på, hvilke påvirkninger kunder, leverandører, substituerende produkter, og mulige nye konkurrenter har på virksomheden, samt at den vurderer konkurrencesituationen i branchen. Forholdene er illustreret i figur 3.6. Potenaelle konkurrenter (trussel fra nye udbydere) Leverandørens forhandlingsstyrke Konkurrencesituaaon i branchen Kundernes forhandlingsstyrke Trussel fra subsatuerende produkter Figur 3.6. Porters Five Forces modellen 24 LEGO Koncernen befinder sig primært i legetøjsbranchen, dertil er de også med i tøjbranchen og hotel- og forlystelsesbranchen. Men som der er nævnt i afgrænsningen vil den her opgave lægge fokus på LEGO Koncernen som en legetøjsproducent. 24 Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

29 Konkurrencesituationen i branchen LEGO er den sjettestørste legetøjsproducent målt i omsætning 25. De andre i top 6 er Mattel, Hasbro, Bandai, TOMY/Takara og MGA Entertainment. Forskellen mellem LEGO og de andre store legetøjsproducenter er at LEGO tager udgangspunkt ét kerneprodukt, nemlig LEGO klodsen, hvorimod de andre har vidt forskellige legetøjs produkter, alt fra dukker til bolde til kortspil. Nedenfor fremgår det kort, hvilke produkter de andre legetøjsproducenter producerer. Mattel: Barbie, Matchbox, Fisher Price, Polly Pocket, Uno. Hasbro: My Little Pony, Play-Doh, Littlest Pet Shop, MB-Games, Trivial Pursuit, Monopoly Bandai: Tamagotchi, figur producent, Japanske tegneserierfigurer som Power Rangers og Ben 10. TOMY/Takara: Play to Learn, Discovery, AquaDraw, K Nex(LEGO efterligning), Teletubbies, Thomas og venner. MGA Entertainment: Little Tikes, My epets, Moxie Girlz (Bratz). Altså er der er en produktdifferentiering, der skiller udbyderne ad, og derfor vil jeg vurdere at LEGO er i en monopolistisk konkurrencesituation. Legetøjsbranchen består af mange flere legetøjsproducenter. Her i Danmark kender vi godt mærkerne Brio og Playmobil, der kommer fra henholdsvis Sverige og Tyskland. MEGA Brands er også blevet en medspiller i konkurrencen. MEGA Brands har et produkt der hedder MEGA Bloks. Disse MEGA Bloks er udviklet efter samme princip som LEGO klodsen, klodser som man kan sætte sammen på alle mulige måder. LEGO produkterne er ikke så kendt i Kina og Japan som måske produkterne fra Bandai og Mattel, men LEGO er i gang med at øge markedsandelen der. Markedet af traditionelt legetøj 25 LEGO Koncernen (2009, Virksomhedsprofil en introduktion til LEGO Koncernen, s. 8 29

30 er ikke i så stor vækst som det har været, og de seneste år har man faktisk set en tendens til at det går den anden vej. Men hvis man kigger på LEGO Koncernens vækst i omsætning, i forhold til de andre, jf. figur 3.7, kan man se at de har haft en vækst siden 2004, mens konkurrenterne har haft mere op- og nedture i deres omsætningstal.!"#$%&%'()))%*++,)).,))/,))0,))1,))2,))-!"#$%&,,,,,,,,,,,,,,,,,, '(')*()*+ -.**/,,,,,,,,,,,,,,,,,, '(+0'(1)0,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 2,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 2,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 2,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, #8#9#,,,,,,,,,,,,,,,, +:(-)+(:': ;;.;0/,,,,,,,,,,,,,,,,,, 0()')(*+<,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 2,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 2,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 2,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 2 =9>&,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ):*(;-* 2+*.;)/,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, *''(1-) 2;:.:1/,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 1+0(<)0 2+<.)1/,,,,,,,,,,,,,,,,,, +(:*)()0' ++.1'/,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 1)+(1-: 2;).-+/,,,,,,,,,,,,,,,,,, +(':1(:'1?#@A9&,,,,,,,,,,,,,,,,;+(;-'(''+ 1.+;/,,,,,,,,,,,,,,,, +1(<*)(*-' 1.+)/,,,,,,,,,,,,,,,, +*(0<+(*1-20.)'/,,,,,,,,,,,,,,,, +1(-;)(<); +1.+</,,,,,,,,,,,,,,,, +)('01(+0) 2+;.'-/,,,,,,,,,,,,,,,, +0()10(0)' =#BC#>,,,,,,,,,,,,,,,,;)(1;1(<<: ':.)0/,,,,,,,,,,,,,,,,;:():*(*;) 2'.*1/,,,,,,,,,,,,,,,,;+(<+1(*0* 2++.:0/,,,,,,,,,,,,,,,,;<(:01(;*) <.0+/,,,,,,,,,,,,,,,,;;(10;(01' '.;0/,,,,,,,,,,,,,,,,;;(;-<(::+ 5#DE",,,,,,,,,,,,,,,,'+(;*)(:<1 '.;;/,,,,,,,,,,,,,,,,':(;11( ;0/,,,,,,,,,,,,,,,,'+(10*(*1' 2;.'</,,,,,,,,,,,,,,,,';(*-;()+- +*.'1/,,,,,,,,,,,,,,,,;*(011(11' 2-.-0/,,,,,,,,,,,,,,,,;1(--:(;1; 5FGH,=9#BC@,,,,,,,,,,,,,,,,,, ;(')-(1; ;/,,,,,,,,,,,,,,,,,, ;());(:*) 2+<.:1/,,,,,,,,,,,,,,,,,, '(:10(*-: ;*.';/,,,,,,,,,,,,,,,,,, ;(<''(1+; 01.*)/,,,,,,,,,,,,,,,,,, +(;0;(-1-2;.::/,,,,,,,,,,,,,,,,,, +(':0(0'+ IFG4,,,,,,,,,,,,,,,,,, 1(-;)(::: +0.)*/,,,,,,,,,,,,,,,,,, 0(:;*(::: ;.1</,,,,,,,,,,,,,,,,,, *(*10(::: +:.1*/,,,,,,,,,,,,,,,,,, *(:;*(::: ++.)'/,,,,,,,,,,,,,,,,,, )(;1-(::: 2*.:;/,,,,,,,,,,,,,,,,,, )(**:(::: Figur 3.7. Omsætningstal og vækst for legetøjsproducenter fra 2003 til Omsætningstallene for Playmobil og TOMY/Takara er kun for 2007 og 2008, fordi der ikke blev fundet tal længere tilbage. Der foreligger heller ikke nogle tal for MGA Entertainment, fordi det er en privatejet virksomhed i USA, der ikke offentliggør sine regnskaber på nettet. Figur 3.8 viser, hvor stor en markedsandel de førnævnte legetøjsproducenter havde i forhold til hinanden i 2008, fordelt på deres omsætning. Der er selvfølgelige mange flere legetøjsproducenter, så den reelle markedsandel er mindre end figuren viser. 26 Tal hentet fra producenternes hjemmesider 30

31 MEGA Brands 2% Maeel 30% 2008 LEGO 9% Playmo 3% TOMY/ Takara 10% Brio 1% Hasbro 20% Bandai 25% Figur 3.8. Legetøjsproducenternes markedsandel i forhold til hinanden LEGO er en familieejet virksomhed, og i forhold til nogle af sine konkurrenter, er der ikke noget stort pres om økonomisk afkast til aktørerne. Dette giver virksomheden lidt plads til at køre sin egen stil hele vejen igennem Truslen fra nye konkurrenter Der er både store og lave indgangsbarrierer for at komme ind i legetøjsbranchen. Det kommer an på hvilket legetøjsprodukt man vil satse på. Hvis det er computerspil, skal man ikke have ret meget mere end en computer. Der behøves ikke en stor kapital til at lave investeringen. Er det derimod produktion af legetøj som f.eks. LEGO klodsen, skal der laves investeringer i produktionsanlæg og andre materielle aktiver, for at komme ind i varmen, men dog ikke ens store sammenlignet med f.eks. flyselskaber, vindmølleindustri osv. For LEGO s vedkommende er der også høje udgangsbarrierer for at komme ud af legetøjsmarkedet. Virksomheden har specielle produktions- og støbningsmaskiner til at producere LEGO klodserne, som ikke kan bruges til noget andet. Markedet er stort og truslen fra nye konkurrenter vil altid være til stede. Men LEGO har nogle vigtige kort i ærmet når det kommer til trusler. Virksomheden har et stort knowhow indenfor sine produkter, og der er mange patenter, der ikke skal overtrædes. 31

32 Koncernen har i mange år kæmpet imod kopivarer, men på det sidste har de mere eller mindre været nødt til at give op, fordi det kinesiske kopimarked er så stort, og der er så mange andre regler gældende derovre, at det er både ressource- og tidskrævende, noget som de ikke har tilovers. 27 De har også haft sager imod MEGA Bloks, som er vundet i nogle lande og tabt i andre. Teknologien vil altid være en udfordring for LEGO. Sony har trængt sig ind på legetøjsbranchen ved at producere spillekonsoller i forlængelse af deres produktion af fjernsyn og andre elektroniske ting. MGA Entertainment, som er en af de seks største legetøjsproducenter, var før i tiden ABC Electronics, men skiftede navn da de skiftede fra at lave elektroniske spil til at lave dukker i 90 erne. 28 Ellers er legetøjsbranchen en branche, hvor konkurrencen er hård, og det kan virke skræmmende at skulle konkurrere mod så store navne som producerer LEGO produkter, Barbie og FisherPrice. Derimod kan store virksomheder/producenter differentiere sine produkter, så de kan trænge sig ind på andre områder og dermed være en trussel, uanset hvem konkurrenterne er, og om de er store eller små Truslen fra substituerende produkter Alt som kan erstatte børnenes tid med legetøj, er substitutter. Det kan være alt fra fjernsyn til skole. Derfor er det vigtigt at være med hele vejen. Legetøj er noget, som altid vil være populært, men ligesom alt andet har en tendens til at blive mere teknisk, er legetøj også noget der skal overleve teknologien. Der kommer flere og flere spillekonsoller som udfordrer det gode gamle legetøj, som omtalt i afsnit Derfor er legetøjsbranchen en hård branche at være i, bl.a. fordi den er meget attraktiv for de store teknologiske producenter som f.eks. Sony og Nintendo Kundernes forhandlingskraft LEGO sælger sine produkter både til mellemhandler og slutbrugere. De kan fås i legetøjsbutikker som Fætter BR og Toys R Us og i supermarkeder som Kvickly og Bilka erhvervsliv- magtesloes- over- kopivarer

33 Dette er butikskæder, der køber stort ind, men samtidig er LEGO produkterne en lille andel af deres samlede køb. Kunderne har dermed en stor forhandlingskraft. Men legetøj er ikke noget man køber til dagligt, det er en mindre del af kundernes budget, hvilket burde gøre slutkunderne mindre prisfølsomme. Alligevel kan siges, at et legetøj er et legetøj, uanset om det er en billig bold eller om det er et dyrt spil, og kunderne kan hurtigt vælge den billige bold frem for det dyre spil. Derfor er det nødvendigt at differentiere sig lidt fra de andre varer hvis man skal kunne holde prisen og salget oppe. Med sit motto det bedste er ikke for godt, har LEGO sat sin prioritet i at udvikle legetøj til at styrke børnenes kreativitet. Læring igennem leg. Dette scorer point hos mange forældre, fordi de føler at de køber et legetøj der kan lære og udvikle børnene. De er dog ikke de eneste, der producerer legetøj, som kan udfordre børnenes kreativitet. Andre legetøjsproducenter har også legetøj der kan udfordre sanserne, og derfor er LEGO nødt til at have en rimelig pris så de ikke bliver skiftet ud til noget billigere. LEGO markedsfører sine produkter gennem reklamefilm og andre udstillinger. F.eks. har de reklamefilmene LEGO Atlantis og LEGO Star Wars, som bliver vist i små gule fjernsyn imellem LEGO æskerne i butikkerne. I Bilka er der endda mulighed for at trykke på en knap, hvor der så bliver fremvist en udstilling af LEGO City i et glasbur, og der også lagt lyde ind som passer til de maskiner der bliver vist. Dette gør produkterne mere attraktive og giver også deres kunder en grund til at vælge netop deres produkt til fremstilling i deres forretninger. LEGO produkternes priser er tilgængelige på nettet og derfor kan alle finde ud af hvad deres standard priser er. Der er en lille prisforskel, hvad LEGO produkterne koster i en legetøjsforretning i forhold til hvad de koster i et supermarked. Det er af stor betydning at have en tæt tilknytning til sine fans og forbrugere. LEGO har en hjemmeside, lego.com, hvor man ikke kun kan købe produkter online, men hvor man kan lege og lære sammen med andre LEGO entusiaster. Hvis man er i 6 til 12 års alderen eller over 7 år kan man melde sig ind i henholdsvis LEGO Club eller LEGO Brickmaster, men hvor sidstnævnte kun er et tilbud i USA. 33

34 LEGO bruger ikke kun internettet til at få kontakt til sine forbrugere, men også til at få sine forbrugere til at kontakte hinanden og dele deres oplevelser med LEGO produkterne. For at lokke forbrugerne til at bruge disse muligheder, byder man disse klubmedlemmer særlige back stage informationer og muligheden for at deltage i specielle konkurrencer. Altså må konkluderes, at LEGO er meget afhængig af kunderne, men laver samtidig et stort arbejde for at beholde dem Leverandørernes forhandlingskraft LEGO sælger et unikt produkt som de har patent på. Der er særlige præferencer til deres leverandører og derfor forventes det, at disse leverandører har en stærk forhandlingskraft. Men de er også en stor indkøber af plastik, og her er der mange leverandører at vælge imellem og derfor falder forhandlingskraften lidt tilbage på LEGO. Der stilles dog en række kvalitetskrav, som leverandørerne skal opfylde. LEGO producerer og pakker i dag sine egne produkter, men i 2004 uddelegerede de produktionen og pakningen ud til en ekstern leverandør, Flextronics. Dette viste sig dog at være forkert, da de ikke kunne leve op til kvalitetskravene, og de overtog produktionen igen. Muligheden for at leverandørerne kan lave en forlæns integration igen er derfor til stede, om end den ikke er specielt stor Kritik af Porters Five Forces Porters Five Forces tager godt fat på forholdene omkring analysen af en branche. Modellen har dog en række ulemper, som man bør være opmærksom på. De enkelte elementer i modellen ændrer sig med tiden, og et konkurrenceelement kan på kort tid gå fra at være virksomhedens fordel til at blive en trussel. Modellen er mere statisk opbygget, som vurderer konkurrencesituationen på nuværende tidspunkt, og tager ikke højde for, at disse forhold kan ændres over tid. 34

35 De fem konkurrencekræfter i modellen vægtes alle på lige fod. Dette kan være misvisende, da enkelte elementer ofte er vigtigere end andre. I LEGO s tilfælde er f.eks. kundernes forhandlingskraft meget vigtigere end truslen fra nye konkurrenter. Modellen behandler heller ikke forholdene omkring udviklingen af organisationen og de menneskelige ressourcer, f.eks. medarbejdernes samarbejde med kunder og leverandører. Hos LEGO er medarbejdernes kompetencer og udvikling en meget vigtig del af virksomheden, men modellen mister fokus på dette område. 3.2 Interne forhold I foregående afsnit er de eksterne faktorer analyseret. Analysen vil nu også omfatte de interne faktorer, og disse faktorer tilsammen skaber grundlag for den strategiske udvikling McKinseys 7-S-model For at vurdere de interne faktorer tages der udgangspunkt i McKinseys 7- S- modellen. Den prøver at komme hele vejen rundt om virksomhedens interne strategifaktorer, i form af syv faktorer, og beskriver hvordan de hænger sammen. De syv S er står for 29 : - Shared value: Virksomhedens fælles værdier - Strategy: Strategi der er valgt til at skabe konkurrenceevne - Structure: Organisationens struktur - Systems: Procedurerne der får virksomheden til at arbejde og fungere - Style: Ledelsesstil - Staff: Medarbejderne som må ansættes, udvikles og motiveres - Skills: Interne ressourcer, færdigheder og kompetencer I figur 3.9 er forholdene mellem disse syv faktorer illustreret: 29 Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

36 Figur 3.9. McKinseys 7-S-model Faktorerne kan opdeles i to kategorier, de såkaldte hårde og bløde elementer. Strategy, Structure og Systems grupperes under de hårde elementer, som kan være lettere at identificere, og påvirke. På den anden side er Shared Values, Skills, Staff og Style, som hører til de bløde elementer, og som kan være sværere at identificere, men dog er lige vigtige for at få en succesfuld virksomhed Shared Values LEGO bygger sine værdier på varemærket, der står som en garanti for kvalitet og originalitet. De fokuserer på at være de bedste og mest pålidelige aktører inden for legetøj, ved at fokusere på kvalitet og hele tiden udvikle innovative produkter, som kan udvikle barnets kreativitet med sjov leg. LEGO lever efter mottoet Det bedste er ikke godt nok, og det er med til at der hele tiden bliver gjort forbedringer inden for alle områder. Fokus på kunderne er stort, og de prøver hele tiden at komme så tæt på dem som muligt. Miljøbevidstheden vægtes også højt hos LEGO Strategy LEGO har gennem tiderne haft mange jern i ilden, heriblandt som sagt forlystelsesparker og tøj. Dette viste sig ikke at fungere i længden, og som led i den nye strategi valgte de derfor at 36

37 fokusere igen på LEGO klodsen og at udvikle deres produkter ud fra denne klods uden at det flytter dem fra deres konkurrence område. I forhold til sine konkurrenter har LEGO kun et legetøjsmærke, jf De har derfor med differentiering opnået at udskille LEGO klodsen fra de andre legetøjsmærkers varer, idet den har et unikt design Structure Organisationen i LEGO er funktionsopdelt. Der er både fordele og ulemper med en funktionsorganisation. Fordelene er at hver afdeling specialiserer sig for det fag den består af, og de har mulighed for at gå til andre afdelinger for at få ekspertise. Ulemperne er derimod, at afdelingerne bliver meget opdelt og langt fra hinanden i forhold til viden, og det tager også længere tid at forstå hinanden og løse problemer. Det første på dagsordenen hos LEGO, efter det enorme underskud i regnskabsårene 2003 og 2004, var at få styr på organisationen. Ét af tingene var at finde ud af hvordan organisationsstrukturen kunne forenkles, men stadigvæk være optimal. Det resulterede i at topledelsen i januar 2004 blev reduceret fra 13 medlemmer ned til 9 medlemmer, og siden reduceret igen i oktober 2004 med yderlige 3 medlemmer. Man kan fortolke det som at der var for mange kokke i køkkenet og derfor måtte der ske en udrensning. Under denne ændring blev Jørgen Vig Knudstorp administrerende direktør 30. Det resulterede så også i at flere af de forhenværende områder blev lagt sammen til et område. F.eks. var det europæiske marked før delt op i 3 forskellige områder, hvor der i 2004 kun blev til en ledelse for det europæiske marked. På baggrund af den nye strategi offentliggjorde LEGO igen en ny organisationsstruktur i I 2007 blev der foretaget en forenkling af virksomhedens selskabs- og kapitalstruktur, 30 e=2004&archive=true 37

38 hvilket medførte endnu en ændret organisationsstruktur 31, men siden har man opretholdt denne struktur. I årsrapporten 2009 kan man se at topledelsen består af en direktion på to medlemmer, en administrerende direktør og en økonomidirektør. Siden er der en koncern ledelse på fire medlemmer der har ansvaret for Corprate Center, Markets and Products, Global Supply Chain og Community, Education and Direct. Bilag 1 viser organisationsstrukturen gennem årene Systems For at øge om lønsomheden og styrke om dens konkurrenceevne, implementerede LEGO LEAN processen for at effektivisere produktionen. LEAN handler om at forstå hvad der er vigtigt for kunden. LEAN har to primære fokusområder, fokus på kundeværdi og fokus på spild. Alt der ikke opfattes som værdi af kunden, opfattes som spild. LEAN processen går ud på, at der kun bliver produceret det antal varer som kunden har brug for, og dermed mindske om spild og restlager 32. LEGO har med LEAN nået at reducere deres spild og at motivere sine medarbejdere til at være med til at træffe beslutninger Style Som en del af Shared Vision strategien, er ledelsesstilen ændret markant. Ejeren Kjeld Kirk Christiansen var administrerende direktør indtil Han var med til at planlægge strategien for fremtiden, men overlod styringen til Jørgen Vig Knudstrup, til at implementere den. Det må så konstateres, at det har han formået til UG, da virksomheden er kommet over vande igen, og klarer sig strålende. Ét af områderne i LEAN processen er at medarbejdernes fulde potentiale kommer til syne, og at de tænker på forbedringer i forhold til kundens behov. 33 For at det skal fungere, er det vigtigt at ledelsen er synlig, og har den holdning at vise bl.a. tillid, anerkendelse, og respekt overfor medarbejderne. Hos LEGO har Jørgen Vig Knudstorp bl.a. en blog på intranettet, hvor han beskriver sine tanker om forskellige ting i virksomheden, og hvor medarbejderne kan få et indblik i hans privatliv. Her kan de også kommentere de forskellige artikler og komme 31 e=2007&archive=true 32 Skriver (2006), LEAN, JIT og SIX SIGMA på dansk, s Skriver (2006), LEAN, JIT og SIX SIGMA på dansk, s

39 med sine egne meninger 34. Det skaber en åbenhed og tillid, og i sidste ende en høj medarbejdertilfredshed, og dermed villighed til at gå langt for virksomheden. Jørgen Vig Knudstrup har også udtalt sig om, at medarbejdernes kompetence og intellekt, er selskabets største værdi, og at det afkast som man får ud af det, er innovationskraft og at stå stærkt i børnenes bevidsthed. 35 Alt dette indikerer, at LEGO har en særdeles god ledelsesstil Staff Medarbejderne hos LEGO er både erfarne og kompetente. Der lægges vægt på, at alle medarbejdere bliver lært op af andre mere erfarne medarbejdere. F.eks. sender man de mest erfarne danske produktionsmedarbejdere ud som jobtrænere når de åbner en ny fabrik i udlandet 36. Dette viser som nævnt i foregående afsnit, at LEGO viser sine medarbejdere den tillid og respekt, således at de føler sig kompetente og af stor værdi for virksomheden. Dette er samtidig en motiverende faktor for de medarbejdere der har været der igennem mange år Skills Ressourcer Ressourcer bliver defineret som det virksomheden råder over såvel materielt som immaterielt 37. Af materielle ressourcer har LEGO store produktionsbygninger, produktionsmaskiner og andre anlægsaktiver. De er placeret centralt i Billund, ikke langt fra Billunds lufthavn. De immaterielle ressourcer er de ressourcer, som uden at være fysisk til stede, alligevel er til stor værdiskabelse for kunderne. LEGO logoet er uden tvivl et af koncernens mest værdifulde ressourcer &articleId= LEGO Koncernen, The Brick 2010, s Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

40 Kapabilitet LEGO producerer et produkt der er med til at udvikle barnets fantasi, motorik og indlæringsevne. De har formået at stadfæste LEGO klodsen som et legetøj, der har en mening. At være valgt som århundredes legetøj to gange er heller ikke en kapabilitet, der er til at forsmå Kompetencer Kompetencerådet i Danmark har forsket i hvilke kompetencer der er mest afgørende i fremtidens virksomheder. De fire kompetencer de fandt mest afgørende var 38 : Læringskompetencer: Det at lære fagligt stof og efterfølgende anvende det. Før LEGO implementerede LEAN processen, fik alle ledere undervisning i LEAN. Forandringskompetence: Tilpasning og innovation, idet det ikke er nok at følge i andres fodspor for at blive en vindervirksomhed. Relationskompetence: Evne til at skabe netværk, til at kommunikere med andre og tage ansvar sammen med andre. Meningskompetence: Evne til at holde fast i det væsentlige og danne sin egen mening i forhold til situationen og evne til at kommunikere denne. LEGO har patent på LEGO klodserne, og dette gør dem til den eneste legetøjsproducent der må producere den slags legetøj. LEGO produkterne er gode til at reklamere deres produkt som noget andet end kun et stykke legetøj. Dette gør at de kan få deres kunder til at føle en vis relation til LEGO produkterne, som noget godt og sundt for deres barn Kernekompetencer For at en kompetence skal komme under titlen kernekompetence skal følgende tre kriterier være opfyldt ifølge Robert M. Grant og Gary Hamel 39 : 38 Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

41 1. Den skal være unik for virksomheden 2. Den skal være svær at efterligne 3. Den skal have værdi for kunden LEGO klodsen opfylder alle disse kriterier. Alle LEGO produkter har sin oprindelse i klodsen, dette gør at den er meget unik for virksomheden. Samtidig er den både ulovlig og svær at efterligne, og har et stort værdi for kunden i form af kvalitet. Som sagt har LEGO haft store problemer med, at flere og flere kopivarer kommer på markedet, sælges billigt. De har forsøgt at kæmpe imod i og haft flere retssager kørende. Desuden er selve LEGO varemærket noget, der har sat sig fast hos kunderne. LEGO produkterne bliver ikke opfattet som bare et stykke legetøj, men en livsstil og kvalitet som man kan stole på. 3.3 SWOT SWOT - modellen er et opsummeringsværktøj af den interne og eksterne strategianalyse. Der bliver opsummeret på styrker og svagheder i den interne analyse, og muligheder og trusler i den eksterne analyse, som skal give indblik i LEGO Koncernens styrkeprofil. Grundet opgavens omfang har jeg udelukkende valgt at anvende SWOT analysen som et opsummeringsværktøj, og vil derfor ikke at foretage en kritisk analyse. Jeg vil dog i det følgende uddybe nogle af elementerne, hvor jeg vurderer det er nødvendigt. De enkelte elementer er opstillet i figur 3.10: 39 Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

42 Intern situation Stærke sider (Strengths) Svage sider (Weaknesses) Varemærke Know- how Stærk ledelse Placering af produktion Kompetente medarbejdere Unikt design Høj produktkvalitet Avanceret produktionsudstyr Patent på design Miljøpolitik Stor egenkapital Øget markedsandel Produktforskning Ekstern situation Alle produkter under ét varemærke Svært at få outsourcing til at fungere Nye markeder i Østeuropa og Rusland og man ved derfor ikke så meget om forbrugermentalitet Uklar strategisk retning Højere enhedsomkostninger i forhold til konkurrenterne Snævert produktsortiment i forhold til konkurrenter Muligheder (Opportunities) Trusler (Threats) Bredere produktsortiment, øget efterspørgsel Børsnotering Vækstmuligheder Vertikal integration og horisontal integration Uudnyttede alliancer LEGO Channel Stigende miljøbevidsthed Ændret lovgivning Stor konkurrence i branchen Ændrede forbrugsvaner og livsstil Ugunstige demografiske forhold Konjunkturfølsomhed Substituerende produkter Kortere livstid for produkter Figur SWOT analyse Styrker LEGO har i sit varemærke adskillige styrker. Det er et kendt og gammelt varemærke, og som er respekteret blandt mange mennesker samt virksomheder. Det signalerer kvalitet. De har haft det svært med røde tal på bundlinjen, men efter store ændringer, er de sidste år gået forrygende, hvilket signalerer at de har en stærk ledelse. LEGO klodsen har et unikt design, som ikke er let at kopiere og der anvendes avanceret produktionsudstyr til disse klodser. På den anden side kan det også ses som en svaghed, idet

43 det er svært for dem at outsource, som vi senere vil komme ind på. At LEGO er en stærk virksomhed skal ses i lyset af, at de, på trods af dystre udsigter i legetøjsbranchen, har formået at øge sin markedsandel i 2009 med ca. 4,8%, 40 og at de nu står i en stærk finansiel position med en høj egenkapital Svagheder LEGO har flere produkter, og de præsenteres under et og samme varemærke. Hvis der sker noget med ét af produkterne, der kan påvirke varemærket negativt, vil dette automatisk komme til at få en negativ effekt på de andre produkter under varemærket. Det er ikke lang tid siden, at LEGO bevægede sig ind på markederne i Østeuropa og Rusland, hvor viden om deres forbrugermentalitet ikke er specielt stor, og derfor kan det være svært at introducere nye produkter på disse markeder. Man har i perioden fra 2004 til 2010 haft en klar strategisk retning for at få ændret de dårlige resultater. Efter denne perioden synes der dog ikke at være nogen klar langsigtet strategi Muligheder For at få styr på virksomheden igen, var formålet bl.a. at indsnævre produktsortimentet og sætte fokus på kerneproduktet. En mulighed er derfor, og som de nok også allerede er i gang med, er at få oparbejdet et endnu bredere sortiment, og dermed øge efterspørgslen. Andre eventuelle udspil kunne være at opbygge alliancer med andre virksomheder som man ikke har haft alliancer med før. De har før dannet alliance med f.eks. McDonald s, hvor de stod for gaverne i Happy Meal børnemenuerne, som en form for markedsføring af deres produkter. De har også dannet alliance med filmselskabet LucasArts, hvor de sammen lavede den succesfulde Indiana Jones serie. 41 En tv- kanal, som f.eks. Disney Channel er også en mulighed, omend den er langt ude i tiden. De har bevæget sig i den retning med lanceringen af LEGO Universe, og derfor synes en tv- kanal absolut ikke umulig. 40 LEGO Koncernen, Årsrapport 2009, s

44 3.3.4 Trusler En virksomhed udsættes hele tiden for adskillige trusler. Hos LEGO er det ingen undtagelse. Da produkterne består af plastik, er den stigende miljøbevidsthed en trussel for dem, samtidig med, at lovgivningen nemt kan ændres og vigtige ingredienser bliver forbudte at bruge. Forbrugsvaner og livsstil ændres med høj fart, og det udfordrer dem til hele tiden at innovere og skabe noget nyt. En anden trussel er de demografiske ændringer, som bl.a. betyder, at der fødes et færre antal børn i dag. LEGO produkterne er legetøj, som ikke er helt billige, og derfor må det forventes, at de har en ret høj konjunkturfølsomhed, og der vil altid være en fare for, at kunderne hellere vælger at købe andre varer i krisetider. 3.4 Sammenfatning på den strategiske analyse I den strategiske analyse blev der lagt vægt på at analysere de eksterne forhold, opdelt i samfunds- og brancheanalyse, samt de interne forhold i LEGO. Eksterne forhold PEST- analysen anvendes til analyse i samfundsniveau. Legetøj er et produkt, hvor forbrugeren er børn, som kan være mere udsatte end voksne. Derfor er der en række krav omkring legetøj og hvad det må indeholde og ikke indeholde. Samtidig er sikkerheden omkring legetøjet uhyre vigtigt. For det første på grund af barnets helbred, og for det næste på grund af at det kan betyde enorme omkostninger for virksomheden, hvis børn pådrager sig skader, i form af tilbagekaldelser, erstatningskrav mv. Til produktionen af LEGO klodserne er én af hovedingrediensen olie. Prisen på olien har derfor en væsentlig betydning for koncernen. Oliepriserne er meget ustabile, og når de er stigende, som vi ser i dag, betyder det som oftest at den globale økonomi er nedadgående. BNP bliver lavere og det private forbrug det samme, og alt andet lige vil det så medføre et fald i salget af det dyrere legetøj. 44

45 Livsstilsændringer og ændringer i forbrugsmønster vil til enhver tid være en stor udfordring for de fleste virksomheder. Hos LEGO har man især bemærket, hvordan børn hurtigere bliver voksne, og hvordan det elektroniske legetøj overtager det traditionelle legetøj. De kulturelle forhold spiller også en stor rolle i hvilke legetøj, børn i de forskellige lande har. Fokus på de miljømæssige forhold er også stigende, hvorfor virksomhedens fokus på dette område er meget vigtig. Det kan gavne en virksomhed at vise kunderne, at de har en god miljøpolitik. Til analyse af branchen er Porters Five Forces benyttet. Konkurrenceintensiteten i legetøjsbranchen er høj, da der er mange udbydere, hvilket indikerer, at LEGO opererer i en monopolistisk konkurrence. Der er ikke den store vækst i legetøjsbranchen, og det medfører at intensiteten i konkurrencen er ret høj, da alle vil betjene det stagnerende marked bedst muligt. LEGO er den sjettestørste producent målt i omsætning, og formår at skabe en høj vækst, mens de andre konkurrenter har op- og nedture. Én af grundene til dette kunne eventuelt være, at LEGO koncentrerer sig om ét kerneprodukt, hvor de andre har flere slag produkter. Truslen fra nye konkurrenter i selve legetøjsbranchen er ret høj, men konkurrenter inden for samme produkter er ikke lige store, idet det er en indgangsbarriere for dem, at LEGO har et stor knowhow inden for sine produkter. Kunderne er selvfølgelig uhyre vigtige for en virksomhed som LEGO. F.eks. udgør produkterne i de store butikskæder kun en lille andel af deres varesortiment, hvilket gør at de har en stærk forhandlingskraft. Leverandørernes forhandlingskraft vurderes ikke til at være specielt høj, da der findes mange leverandører til legetøjsproducenterne. Men idet LEGO stiller så høje kvalitetskrav, vil især leverandører med høj kvalitet stå stærk, hvilket alt andet lige vil forhøje deres forhandlingskraft. 45

46 Interne forhold I analysen af de interne forhold er der taget udgangspunkt i McKinseys 7- S- modellen, og siden er der kort redegjort for virksomhedens kernekompetencer. Varemærket er ét s største værdier, da det er ensbetydende med kvalitet. Ledelsen har med en særdeles god ledelsesstil formået at skabe en virksomhed med høj medarbejdertilfredshed, og dermed få dem til at yde deres yderste, som er ét at fokusområderne i LEAN processen, som er blevet implementeret. SWOT Den strategiske analyse blev afsluttet ved at opsummere stærke, og svage sider, samt muligheder og trusler. Her henvises til figur 3.10, og vil ikke blive omdiskuteret yderligere. Figur 3.11 illustrerer SWOT analysens elementer. Den slutter med en evaluering af den strategiske position og retning, som i det følgende afsnit bliver omdiskuteret. Figur SWOT analysens elementer 42 4 Strategiske intentioner Som grundlag for driften af en virksomhed, må man have en idé der er baseret på markedets behov og virksomhedens kompetence. Til dette kræves, at virksomheden har en vision, der 42 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s

47 beskriver dens fremtidsbillede, og herefter en mission, der fortæller hvilke behov og ønsker hos kunderne virksomheden vil afdække - og hvordan den vil gøre det. Figur 4.1 illustrerer meget godt sammenhængen mellem disse. Jeg vil i det følgende se nærmere på LEGO s vision, mission og dens fremtid. Figur 4.1. Vision, mission og værdigrundlag Vision Ifølge Jørgen Lægaard og Mikael Vest i bogen Strategi i vindervirksomheder er visionen defineret således: Ledelsens valg af retning for virksomheden, hvor ledelsen har udviklet et mentalt billede af en mulig og ønskværdig fremtidig position. Det afgørende i udviklingen er, at visionen udtrykker en realistisk, troværdig og attraktiv fremtid for organisationen en fremtid, der på afgørende områder er bedre end nuværende. 44 Herfra kan udledes, at en vision skal være forståelig for både virksomhedens ledelse og ikke mindst dens medarbejdere. Det er samtidig vigtigt, at man hele tiden har et realistisk mål for fremtiden om at være endnu bedre end man allerede er, og når man har nået det mål, så skal man få sig et nyt at arbejde frem imod. LEGO s vision er fremstillet nedenfor: LEGO Koncernens formål og vision er at inspirere børn til at udforske og udfordre deres egne kreative muligheder Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

48 Mit førstehåndsindtryk af denne vision er, at den er ikke specielt udført. Godt nok er den forståelig, men jeg synes ikke den udtrykker en troværdig og attraktiv fremtid for LEGO. Faktisk siger den intet om fremtiden. Jørgen Lægaard og Mikael Vest opstiller endvidere en række kvalitetskrav, som en vision helst skal opfylde. Disse krav er 46 : - Forståelig: Enhver skal umiddelbart kunne forstå visionen - og få et gys - Udsyn: Hvilken forestilling om fremtidens udvikling er bygget ind? - Spændvidde: Hvor bred er visionen i forhold til de forandringer, der vil komme til at ske i branchen og samfundet? - Unik: Er der nogen overraskelsesmomenter i visionen - hvor er den unikke opfattelse af fremtiden? - Ultimativ: Visionen bør formuleres som en ultimativ og endelig sol, som alle kan stræbe efter; visionen bør fortælle om lederens mentale billede af fremtiden, der på afgørende punkter skal være bedre en den nuværende situation. - Handlekraft: Visionen bør vise en tæt kobling til virksomhedens markedsmuligheder og dens kernekompetencer, der jo på den måde skal være identificeret. LEGO s vision er langt fra at opfylde alle disse krav. Det eneste som jeg synes den opfylder er, at den som sagt er forståelig. Derimod giver den absolut ikke noget gys, der er ingen forestillinger om fremtidens udvikling, den er ikke specielt unik, og det er ikke en gulerod, som alle vil stræbe efter at nå. To af koncernens store konkurrenter Mattel og Brio har til sammenligning visionerne "The World's Premier Toy Brands - Today and Tomorrow." 47 og To be the world's best-loved family brand 48. De er begge klassiske visioner, men selv om de måske ikke er de stærkeste visioner, så udtrykker de til gengæld, at man vil stræber efter noget. Mattel ved, at de er verdens førende legetøjsproducent i dag, men de vil også være det i fremtiden. Brio appellerer mere til følelserne, men samtidig har de fremtiden i tankerne, når de vil være det mest afholdte varemærke i en familie. LEGO s vision kunne sagtens forbedres. De har et motto Det bedste er ikke for godt som er en god beskrivelse af koncernen, og som evt. kunne bruges som en del af deres vision. 46 Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

49 På en måde kunne det synes som om, at de har så travlt ved at koncentrere sig om strategien Shared Vision, at den langsigtede strategi, heriblandt virksomhedens vision, udelades. Se mere om Shared Vision i afsnit 4.3. Omtrent samme tid som årsregnskabet for 2009 blev officielt, udgav LEGO rapporten Progress Report, indeholdende detaljer om udviklingen i bl.a. arbejdet inden for miljø, sociale forhold og selskabsledelse. Her skrives om en vision, som er udviklet i 2008 og senere opdateret i 2009, og som forlyder Inventing the future of play 49. Den anden vision fungerer dog stadig som den eneste vision på deres hjemmeside, og jeg forudsætter derfor, at visionen udviklet i 2009, ikke er gældende endnu. Denne nyere vision er på flere områder langt bedre end deres nuværende vision og kunne tyde på, at man er begyndt på at se ud i fremtiden, udover Shared Vision. 4.2 Mission Missionen indeholder mere konkret, hvordan man vil nå sin vision og hvad man har at tilbyde. Den er fundamentet for virksomhedens eksistens, hvorfor det er vigtigt at missionen er så godt formuleret, at der ikke hersker nogen tvivl om hvad man laver og hvor man vil hen med virksomheden. I missionen er der større fokus på de ressourcer og kompetencer, som virksomheden konkurrerer på, og den er mere udspecificeret end visionen. Jørgen Lægaard og Mikael Vest siger om missionen, at Definition og krav til kvaliteten af en mission er væsentlige for forståelse af og dialog om virksomhedens strategi, og de opstiller følgende punkter til vurdering af missionen 50 : Hvad er virksomhedens berettigelse på markedet? Hvilke(t) forretningsområde(r) er virksomheden i? Hvilke kundesegmenter henvender virksomheden sig til? Hvilken værdi tilbyder virksomheden kunderne? Hvilke konkurrencefordele har virksomheden i forhold til konkurrenterne? Hvilke kernekompetencer indgår i værdiskabelse og konkurrenceevne? Hvad vil forretningsområdet være fremover? 49 LEGO Koncernen (2009), Progress Report, s Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

50 Derudover er der en række krav til kommunikationskvaliteten for missionen 51 : Hvor præcist er missionen formuleret? I hvilken grad kan missionen bruges som leveregel for medarbejderne? Hvor klart er virksomhedens styrker udtrykt? Hvor klart er virksomhedens forbedringsområder kommunikeret? Hvor realistisk er missionen? Hvor opnåelig er missionen? Hvor fleksibel er missionen til at imødegå omgivelsernes forandring? Altså stilles der høje krav for, hvordan en mission formuleres. LEGO s mission er formuleret således: At stimulere barnet i os alle Det betyder, at vi fremmer selvudfoldelse ved at give børn i alle aldre mulighed for at skabe, bygge og føre utallige ideer ud i livet. LEGO oplevelsen er leg, læring, samspil, udtryksmuligheder, udforskning, opdagelse, kreativitet og fantasifuldhed - og det hele skal naturligvis være sjovt. Det gør vi i kraft af vores position som verdens førende leverandør af kvalitetsprodukter og -oplevelser, der stimulerer kreativitet, fantasi og læring gennem leg. 52 Deres mission er langt bedre end deres visionen. Den er formuleret kortfattet og forståeligt, hvilket gør det let for medarbejderne at huske. Den signalerer, at de ønsker at tilgodese sine kunder, ved at lave produkter der stimulerer børnene på alle niveauer, mens de samtidig har det sjovt. Dermed vil LEGO få kunderne til at vælge deres kvalitetsprodukter frem for konkurrenternes. Missionen opfylder flere af kravene ovenfor. For det første kan berettigelsen på markedet læses ud fra, at LEGO fremmer selvudfoldelse ved at give børn muligheder for at føre ideer ud i livet. I missionen ser man tydeligt, at kundesegmentet som virksomheden henvender sig til er børnene. Den tilbyder værdi i form af kvalitetsprodukter og - oplevelser samtidig med at 51 Lægaard & Vest (2005), Strategi i vindervirksomheder, s

51 børnene vil både lege og lære. I forhold til konkurrenterne har LEGO den konkurrencefordel, at de har en position som én af verdens førende leverandører af kvalitetsprodukter. Virksomhedens kernekompetencer nævnes dog ikke i missionen, og heller ikke hvad er fremtidens forretningsområde(r). Kommunikationskvaliteten i missionen er også acceptabel. Den er præcist formuleret, og kan sagtens bruges af medarbejderne. Den udtrykker virksomhedens styrker, er realistisk og opnåelig. Derimod siger den ikke noget om virksomhedens forbedringsområder, og hvor fleksibel den er overfor forandringer. Missionen er som sagt bedre formuleret end visionen, og den opfylder flere af kravene der stilles til en mission. Dog kunne den forbedres på nogle områder, hvilket visionen også i høj grad kunne. Samlet set synes jeg, at især fremtidsudsigterne mangler. Man får intet som helst at vide om, hvad de som virksomhed vil stræbe efter at opnå i fremtiden. 4.3 LEGO koncernens retning for fremtiden Som før nævnt er verdensøkonomien midt i en finanskrise, men LEGO går imod strømmen og præsenterer årsregnskaber med stort overskud og endda vækst. Det har dog ikke altid set så lyst ud for dem, som det gør lige nu. Årene 2003 og 2004 var jo katastrofeår med underskud i milliardklassen, og ifølge dem selv er det én af grundene til at de i dag klarer sig så godt. Efter det fatale årsregnskab skulle adskillige omstruktureringer til for at få virksomheden ud af den alvorlige økonomiske krise. De gik i gang med at udvikle en syvårig strategi, som påbegyndtes med omgående virkning i 2004 og skulle løbe frem til Ifølge denne strategi skulle hele virksomheden gennemgå en fundamental ændring. Tilpasning af kapacitets- og omkostningsniveauet, øget konkurrenceevne og fokus på kerneforretningen - legematerialer - er hovedoverskrifterne i handlingsplanen 53, sagde den daværende administrerende direktør, Kjeld Kirk Kristiansen om strategien, som fik navnet Shared 53 =2004&archive=true 51

52 Vision. Figur 4.2 illustrerer processen i Shared Vision. En anden ting som blev lavet var som sagt en forenkling af organisationsstrukturen, jf. afsnit Kjeld Kirk Kristiansen trak sig tilbage som administrerende direktør, og Jørgen Vig Knudstorp overtog posten, og skulle gennemføre den nye strategi. Vi skriver nu året 2010, og hvordan er det så gået med strategien? Figur 4.2. Shared Vision 54 Strategiplanen er delt op i faser, hvor hver enkelt fase har sine prioriteringer Fase 1, Den første fase drejede sig først og fremmest om at få stabiliseret virksomheden, og at få den ud af den finansielle krise virksomheden var havnet i, som følge af urentabel vækst. Bl.a. var formålet at nedbringe de samlede produktionsomkostninger med 1. mia. kr Fase 2, Den næste og mere interessante fase, som startede i 2006 handlede mere om at forbedre produktporteføljen, omstrukturere og udflytte forsyningskæden, og samtidig forberede virksomheden til vækst. Man forventede ikke en øget omsætning de første år, men det var vigtigt at lønsomheden blev øget væsentligt. 54 LEGO Koncernen, Årsrapport 2007, s archive=true 52

53 En forbedring af produktporteføljen betød, at man ville slippe af med alt som ikke havde noget at gøre med kerneforretningen, og i fremtiden kun fokusere på kerneprodukterne og udvikle dem. For at rebalancere kapitalstrukturen, måtte man i gang med at omstrukturere og udflytte forsyningskæden. I 2005 blev LEGOLAND parkerne så solgt. På baggrund af en analyse i den samlede forsyningskæde i virksomheden tog LEGO i 2006 beslutning om at outsource størstedelen af produktionen til elektronik- og produktionsvirksomheden Flextronics over de efterfølgende tre år. Grunden til dette var bl.a. at spare løn- og produktionsomkostninger. Der blev outsourcet til Mexico, Ungarn og Tjekkiet, mens man opretholdt en del af produktionen i Billund. Som følge af denne outsourcing forventede man, at det samlede medarbejderantal i virksomheden ville falde til ca i forhold til ca i 2003, og herved kunne man reducere lønomkostninger. 56 Denne beslutning skulle dog vise sig at være alt andet end en succes. Den omfattende uddelegering af produktionen viste sig hurtigt at være dyrere og mere besværlig end forventet. LEGO krævede høj kvalitet, og det var ikke bare som at sige det for Flextronics at få det hele til at køre fejlfrit. Ofte forbinder man det med større fleksibilitet når man outsourcer, men det nytter jo ikke noget, hvis man selv skal få det hele op at køre. Produktionen af LEGO klodserne er unik, og Jørgen Vig Knudstorp siger sådan om erfaringen med at outsource i en artikel: Hvis vi går ud og leder efter nogen til at lave legoklodser for os, siger de: Jatak og hvor meget af jeres udstyr kan vi få? 57. Her erkender han, at de begik en fejl ved at outsource produktionen. Kontrakten med Flextronics blev derfor ophævet fra 1. Januar , på grund af manglende opfyldelse af kvalitets- og effektivitetsmål. Når LEGO i sin tid valgte at outsource, vidste man, at det mest profitable helst ville være lavtlønslande. Men yderligere analyser pegede på, at landene med de laveste lønner, fjernøsten, var geografisk for langt væk, og at man ved at vælge Østeuropa i stedet kunne opnå hurtigere reaktionstider og mindre lagre. Dette er netop hovedprincippet bag 56 archive=true

54 styringsværktøjet LEAN, som LEGO anvender. De har dog haft held med at insource den udflyttede produktion, og i dag har de heltidsansatte 59, langt flere end det oprindelige mål var for at spare Fase 3, I fase 3 er det vigtigt for LEGO, at der fortsat er fokus på at opbygge en profitabel og bæredygtig virksomhed. Årsrapporterne, som viser en stor vækst i de seneste resultater, taler deres tydelige sprog: Med en vækst i omsætningen på 22,4% og i årets resultat på hele 63% fra 2008 til , må konstateres at den foreløbige plan har været særdeles effektiv. Men er det muligt at opretholde denne vækst? Hvad sker efter 2010? Efter alt at dømme har LEGO ikke offentliggjort nogen langsigtet plan. Alle ved jo, at det kræves at produktsortimentet hele tiden forbedres og fornyes, hvis de skal kunne stå imod den hårde konkurrence som er på legetøjsmarkedet. Det kan være farligt for dem, da det jo var en af årsagerne til, at det gik galt. I 2009 kom de med lanceringen af en ny produktlinje, brætspillet LEGO Games, og salget er gået over forventninger. Det næste er så LEGO Universe i Her går de over til en trend som bliver mere og mere populær mellem børn og unge. Én ting er, at de nok er nødt til at gå i den retning, men spørgsmålet er så, om de ikke går imod deres egne principper om at lære og udvikle børn gennem legen. Det er fortsat LEGO Koncernens formål at levere den gode leg, som udvikler børn til at være bedre rustet til fremtidens udfordringer 61. Det er begrænset, hvad børn kan lære af at spille computerspil og om de udvikles. Der er argumenter for og imod computerspil, men computerspillet kan let tage overhånd og børnene bliver afhængige, hvilket kan resultere i et overforbrug, som igen på længere sigt kan blive skadeligt for barnet. De bliver fysisk inaktive, som bl.a. kan medføre overvægt. Som eksempel oplever Center for Ludomani hver måned, at fortvivlede forældre ringer for at få hjælp til at få børnene ud af et overforbrug af comuterspil 62. Spørgsmålet er så, om man med tiden kan blive ved med at innovere, og om ikke selve kerneforretningen vil skrumpe ind, hvilket absolut ikke er bæredygtigt i længden. 59 LEGO Koncernen, Årsrapport 2009, s LEGO Koncernen, Årsrapport 2009, s

55 4.4 Sammenfatning af de strategiske intentioner Det er af stor betydning, at en virksomheds vision er et realistisk mål, som man stræber efter, og her har LEGO s vision tydelige mangler. Den kunne forbedres på adskillige områder, hvilket visionen i Progress Report tyder på, at den vil. Missionen er til gengæld langt bedre, og opfylder flere af de krav der generelt stilles til en mission. Efter det katastrofale år med rekordunderskud påbegyndtes en ny strategi, som skulle løbe frem til Den er opdelt i faser med hver sine prioriteringer, hvor man i den første fase skulle stabilisere virksomheden, i den næste forbedre produktporteføljen, omstrukturere og udflytte forsyningskæden. I den tredje fase skulle der opbygges en profitabel og bæredygtig virksomhed. Den første fase gik efter planen, mens en del af den næste kiksede, da planen med outsourcing af produktionen slog fejl, og de var nødt til at overtage den igen. Den tredje fase er stadig i gang, men en langsigtet strategi efter 2010 er savnet, og det virker lidt uklart, hvad vil ske efter Regnskabsanalyse Jeg har hidtil analyseret de ikke- finansielle værdidrivere og skal på baggrund af disse i det følgende udarbejde en analyse af de finansielle drivere. Som udgangspunkt bruges LEGO Koncernens årsrapporter i perioden Regnskabsanalysen udarbejdes for at vurdere koncernens økonomiske situation, hvordan den har udviklet sig rent økonomisk og giver et billede af dens fremtidige levedygtighed. Regnskabsanalysen, der analyserer historiske årsregnskaber, danner dermed grundlag for at lave en prognose af fremtidige årsregnskaber, proforma årsregnskaberne for de kommende år. LEGO har siden 2004 haft et mål om at få de røde tal væk fra bundlinjen. Der vil i dette kapitel blive lavet en rentabilitetsanalyse, for at se hvordan virksomheden har klaret sit mål frem til

56 Rentabilitetsanalysen er baseret på ROE egenkapitalforrentning og de underliggende finansielle værdidrivere, der har en påvirkning på ROE. Til analysen af ROE og dens finansielle værdidrivere, vil der blive brugt den udvidede DuPont- model, som er en dekomponering af ROE. For at kunne lave rentabilitetsanalysen, er egenkapital, balance og resultatopgørelsen for regnskabstallene fra reformuleret. At perioden 2005 til 2009 er valgt skyldes, at virksomheden har ændret regnskabspraksis i 2007 til at aflægge årsregnskabet efter IFRS. I årsrapporten for 2007 bliver der vist både tilpassede regnskabstal for 2005 og 2006, som er tilpasset sådan, at de kan sammenlignes med regnskabstallene for Det var meningen at der også skulle bruges regnskabstallene for 2004, men det har virket uoverskueligt og dertil umuligt at beregne de enkelte posters beløb, der ville være påvirket i forhold til den ændrede regnskabspraksis, da det ikke fremgår tydeligt hvad der foregår ved ændringen. F.eks. bliver der sagt at visse personalegoder bliver hensat når de er optjent, i forhold til at der før blev indregnet i resultatopgørelsen på betalingstidspunktet. Med betegnelsen visse, er det umuligt at sige hvor meget, denne post ville have været forandret i Under note 36 i årsrapporten for 2007, se bilag 2, er der forklaret hvilken virkning den nye regnskabspraksis har for balancen pr. 1. januar 2006, d. v. s. balancen pr. 31. december Men der er enkelte forskelle som der ikke findes forklaringer på. Eksempelvis kan nævnes at de samlede aktiver pr. 31. december 2005, ifølge årsrapporten for 2005, er DKK mio , mens det fremgår i note 36 i årsrapporten 2007, at beløbet på aktiverne primo 2006 (efter tidligere regnskabspraksis) er DKK mio Jeg har dog valgt at se bort fra dette, og anvender de beløb der står efter overgangen af IFRS. 5.1 Revisionspåtegning Årsrapporterne i de analyserede år har alle blanke revisionspåtegninger, og ingen supplerende oplysninger. Dette indikerer at de viser et retvisende billede af koncernens aktiver, passiver og finansielle stilling pr. årets slutning, samt af resultatet af aktiviteter og pengestrømme for regnskabsåret i overensstemmelse med gældende regler. Desuden betyder dette, at koncernen opfylder forudsætningen om going concern. 56

57 Den eneste forskel, som der er blevet nævnt før, er at årsrapporterne for koncernen fra og med 2007 er aflagt efter IFRS, mens 2005 og 2006 er aflagt efter den danske Årsregnskabslov, men tallene er dog tilpasset efter IFRS. Derfor bliver årsrapporterne som er underskrevet af uafhængige revisorer fra PriceWaterhouseCoopers opfattet som pålidelige og retvisende. 5.2 Anvendt regnskabspraksis Implementeringen af IFRS er lavet løbende, i trit med at de nye standarder og fortolkninger er trådt i kraft. Der er også taget hensyn til, om de nye standarder og fortolkninger har haft indvirkning på indregning og måling, men det er blevet afkræftet hvert år. I forbindelse med at de nye regnskabsstandarder er implementeret, er sammenligningstallene også tilrettet. 5.3 Tilpasninger til regnskabstal for 2005 I årsrapporten for 2007 er tallene for 2006 tilpasset således at de kan sammenlignes med 2007, så det er sammenligningstallene for 2006 der bliver brugt i opgaven, mens tallene for 2005 har en lidt anderledes historie. I årsrapporten for 2009, jf. bilag 3, vises der hoved- og nøgletal for årene fra 2005 til med 2009, hvor tallene for 2005 er tilpasset. Det er disse tal der er blevet brugt som grundlag for reformulering af resultatopgørelsen. Til balancen pr. 31. december 2005, er der brugt tallene som er tilpasset til IFRS for balancen pr. 1. januar 2006, som vises i årsrapporten for 2007, jf. bilag 3. Egenkapitalen primo 2005 er tilpasset således at den stemmer overens med egenkapitalen pr. 1. januar Egenkapitalposterne er taget fra årsrapporten for 2005, mens der er korrigeret i primo posterne, således at egenkapital ultimo 2005 stemmer med den tilpassede for 1. januar 2006, se nedenstående figur

58 Figur 5.1. Egenkapitalnoten for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figuren stemmer primo egenkapital overens med egenkapitalen 2004 ifølge årsrapporten for 2004, mens ultimo stemmer overens med egenkapital primo Jeg mener, at disse korrugeringer viser et retvisende billede af egenkapitalen for 2005, i forhold til den fremadrettede egenkapital der er tilpasset til IFRS. 5.4 Reformuleringer Formålet med en regnskabsanalyse er at identificere de værdiskabende drivere i en virksomhed. Driften er den primære faktor for værdiskabelse i en virksomhed, mens finansieringen beskriver hvordan driften er finansieret. Opdelingen af de to aktiviteter kan ikke umiddelbart aflæses direkte i det officielle årsregnskab, hvorfor man er nødt til at reformulere regnskabet for at adskille de driftsrelaterede poster fra de finansieringsrelaterede poster, og dermed udregne nøgletal, der måler resultatet af virksomheden korrekt Egenkapitalopgørelse I reformuleringen af egenkapitalopgørelsen opdeles posterne i transaktioner med ejerne og totalindkomst. Transaktioner med ejerne er de poster i egenkapitalen, der har direkte kontakt med ejerne i virksomheden, f.eks. kapitalindskud og udbytte. Totalindkomsten er sammensat af netto resultatet som kommer fra resultatopgørelsen, årets resultat, og anden totalindkomst. Anden totalindkomst er poster der bliver indregnet direkte i egenkapitalen uden at berøre resultatopgørelsen. Dette kan være poster som valutakursregulering af 58

59 dattervirksomheder og sikring af fremtidige transaktioner i fremmed valuta. Disse posteringer kaldes dirty- surplus accounting. 63 Figur 5.2, viser hovedposterne i den reformulerede egenkapitalopgørelse for årene Den komplette reformulerede egenkapitalopgørelse ses i bilag 4. Mio. DKK Egenkapital primo Transaktioner med ejerne, netto Totalindkomst Egenkapital ultimo Figur 5.2. Reformulering af egenkapitalopgørelse Transaktioner med ejerne er udbetalt udbytte. Virksomheden har udbetalt udbytte i 2006 på 500 mio. kr. og 400 mio. kr. i 2007, mens der i 2008 og 2009 er udbetalt udbytte på 1 mia. kr. hvert år. Totalindkomsten for virksomheden består af årets resultat og poster som regulering af sikringsinstrumenter til dagsværdi, skat af egenkapitalbevægelser og valutakursreguleringer, der ikke er indregnet i resultatopgørelsen, men direkte i egenkapitalen Balance I den officielle balance inddeles aktiverne i anlægs- og omsætningsaktiver, og forpligtelserne efter forfald ud fra et likviditetskriterium. Dette gøres primært for at afdække kreditorernes informationsbehov. I den reformulerede balance grupperes aktiverne i drifts- og finansielle aktiver, mens forpligtelserne opdeles i drifts- og finansielle (rentebærende) forpligtelser. 64 Poster som produktion og salg af vare- og tjenesteydelser dækker betegnelsen driftsaktiver og driftsforpligtelser, men finansieringsaktiver og forpligtelserne skal tilvejebringe kapitalen. 63 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s

60 I figur 5.3 ses et uddrag s reformulerede balance. Den komplette reformulering fremgår af bilag 5. Foruden ovenstående kommentarer om ændringer i 2005, skal der lige lægges mærke til leasingen. LEGO leaser en del af sine aktiver ved finansiel leasing. Dette betyder, at virksomheden råder over aktivet, og det indregnes på samme måde som de øvrige materielle anlægsaktiver. I årsrapporten er leasingforpligtelserne indregnet under anden gæld, som klassificeres som en driftsforpligtelse. Leasingforpligtelsen er dog en lånefinansiering, og den skal derfor flyttes til finansielle forpligtelser i den reformulerede balance. Mio. DKK Driftsaktiver Driftsforpligtelser Netto driftsaktiver Finansielle aktiver Finansielle forpligtelser Netto finansielle aktiver/forpligtelser Koncernegenkapital Minoritetsinteresser Moderselskabets andel af egenkapitalen Figur 5.3. Reformulering af balance Det ses ikke nødvendigt at kommentere reformuleringen af balancen yderligere Resultatopgørelse Reformuleringen af resultatopgørelsen deler også resultatopgørelsen op i poster vedrørende driften og poster vedrørende finansiering, dertil kommer de poster fra egenkapitalen der ikke er indregnet i resultatopgørelsen, som dirty- surplus posterne. Figur 5.4 viser hovedposterne i den reformulerede resultatopgørelse. Den komplette reformulering af resultatopgørelsen ses på bilag 3. 60

61 Mio. DKK Bruttoavance Driftsoverskud fra salg efter skat Andet driftsoverskud Driftsoverskud ialt Netto finansielle omkostninger Totalindkomst koncern Minoritetsinteresser Moderselskabets andel af egenkapitalen Figur 5.4. Reformulering af resultatopgørelse Skatten af årets resultat bliver allokeret på posterne driftsoverskud fra salg, andet driftsoverskud og nettofinansielle omkostninger. Der vil som regel opstå en skattefordel på netto finansielle omkostninger, hvis der ikke er flere finansielle indtægter end der er omkostninger. I LEGO er der endda skattefordel ved andet driftsoverskud, i og med at overskuddet er negativt og dermed er et driftstab. Skatten på driftsoverskud ved salg er derfor lig med skat af årets resultat + skattefordel af andet driftstab + skat af netto finansielle omkostninger. Ved finansielle poster forstås, at det er poster der vedrører finansieringen i virksomheden. Der kan umiddelbart være finansielle poster der vedrører driftsaktiviteten, der kommer under de finansielle poster i den officielle resultatopgørelse, men som i den reformulerede resultatopgørelse skal klassificeres under driftsaktivitet. Valutakursposter kan både opfattes som en finansieringsaktivitet og en driftsaktivitet. Det kommer an på hvilke transaktioner valutakursen hører til. I resultatopgørelsen er netto valutakursgevinster indregnet som finansielle indtægter, men i den reformulerede resultatopgørelse er valutakursgevinsterne reklassificeret som en del af driftsaktiviteten, fordi der menes at den største del af valutakursgevinsterne stammer fra køb og salg transaktioner. En anden post som er reklassificeret ud af den officielle post er afskrivninger. Afskrivninger er i den officielle resultatopgørelse klassificeret under posterne produktionsomkostninger, salgs- og distributionsomkostninger og administrationsomkostninger, mens der i den reformulerede resultatopgørelse er omposteret således at alle afskrivninger bliver samlet under en post under driftsoverskud fra salg, således at produktionsomkostninger, salgs- og distributionsomkostninger og administrationsomkostninger vises uden afskrivninger.

62 5.5 Rentabilitetsanalyse Rentabilitetsanalysen udarbejdes ved at analysere LEGO s nøgletal. Dermed dannes et overblik over virksomhedens økonomiske udvikling og de bagvedliggende årsager til udviklingen i de historiske tal. Rentabilitetsanalysen tager udgangspunkt i DuPont modellen, som vi ser i figur 5.5. Der udarbejdes på grundlag af egenkapitalforrentningen ROE, som er et relativt mål for den værdiskabende aktivitet for ejerne for hver enkelt periode. Herefter skal de underliggende finansielle værdidrivere analyseres i henholdsvis niveau 1, 2 og eventuelt 3. Som nævnt i afgrænsningen vil denne opgave ikke omfatte niveau 3. 0 o -o 3 Eo3 o IAo t v oln o o:l c o. t. o. o oo! I tr o : f 3 o oq. Figur 5.5. DuPont modellen 65 CA c :.l Egenkapitalforrentning EXP9 A"H 3'ra: +fier;fb*a- h o' o '-re;e ahct o E p=:: $g +g ihe+e'e i&si Zg -9' F L - 9- r f F=-.fl.ilSd:33 o oc Rentabilitetsanalysen tager som sagt udgangspunkt i egenkapitalforrentningen ROE. ROE er fl$a?;*^ ieii ; $ r e l..i'8 F'e gh;: i s q rts - S +] F8.FH E*E 9R o'l-i pr6 tl< * F rrx lig med totalindkomsten delt med den gennemsnitlige egenkapital. Virksomhedens egenkapital er værdien af den kapital, som ejerne har investeret i virksomheden, mens a; Frsht totalindkomsten efter skat er den merværdi i egenkapitalens værdi, som man, resulteret af virksomhedens værdiskabende aktiviteter, har opnået i perioden fra primo til ultimo. 66 ROE kan også beregnes ROIC + FGEAR * SPREAD. Dermed kan man se, at ROE afhænger meget af 65 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s. 171 F: \l +! fr r&,![s] * h:a - Hd.P lultt,lur fid io 'rrygh r@ *S! q '; ffi =' i^ n FsiEB d +e H :'rp 9'1 E *&E F t;t r s i Fi: ^ dfd t.]sp frrds* o6-' H6U b= c o-r! -<o 3tiF +F{!.5 3 YrriOp -F a'ih a q": Q z N z ste*ffflffi6;eh il+h il":; F-; ;gr$n "* Il a i A 9- A F! F Be: :'=-C.\rir-x.B o-rfafxdtey Fi6 pi 1i E il *C. N F H fr.$r F ilt ot! =F < o ^l 3.a F ldra 62

63 udviklingen i ROIC, som er en måling for, hvor profitabel virksomheden er i stand til at udnytte sine aktiver. ROE er med andre ord den indtjening LEGO har for hver investeret krone. Egenkapitalforrentning (ROE eller EKF) Afkastningsgrad (ROIC eller AG) 85,4% 39,1% 64,3% 87,8% Finansiel gearing (FGEAR) 0,536 0,584 0,218-0,077 SPREAD 80,9% 39,5% 46,9% 61,3% ROE = ROIC + FGEAR * SPREAD 128,8% 62,2% 74,5% 83,1% Figur 5.6. Egenkapitalforrentning Ifølge figur 5.6 er egenkapitalens forrentning hos LEGO meget høj, hvilket indikerer at de udnytter sine ressourcer særdeles profitabelt. I 2006 har man med en ROE på knap 129% en ekstraordinær forrentning af egenkapitalen, men i 2007 falder den igen i forhold til 2006, dog er den stadigvæk høj. I 2008 og 2009 øges den igen, men dog ikke så meget som den investerede kapital ellers tilsiger, og det skyldes faldet i den finansielle gearing FGEAR. Hvis FGEAR og SREAD er positivt resulterer det selvfølgelig i et højere ROE end ROIC, men i 2009 er den lavere pga. den negative FGEAR. Se mere om dette i afsnittet om FGEAR. For forståelse af ROE s udvikling er en mere dybdegående analyse af dets komponenter nødvendig. I det følgende udarbejdes derfor en sådan analyse af driftsaktivernes - og de finansielle værdidrivere Niveau ROIC Udviklingen af ROE afhænger som sagt meget af afkastningsgraden ROIC (eller AG på dansk). ROIC er det overordnede rentabilitetsmål for driften, der viser virksomhedens evne til at forrente den investerede kapital. Figur 5.7 illustrerer udviklingen i ROIC i perioden 2006 til 2009 for LEGO. Afkastningsgrad (ROIC eller AG) Driftsoverskud efter skat (DO) Gns. netto driftsaktiver (NDA) Afkastningsgrad = DO/NDA 85,4% 39,1% 64,3% 87,8% Figur 5.7. ROIC 63

64 ROIC falder i 2007 i forhold til 2006, men øges så igen de sidste par år. Dette skyldes primært driftsoverskuddet, hvor nettoomsætningen øges meget med 11% fra regnskabsåret 2005 til 2006, mens den kun stiger med 2,9% fra 2006 til Tilsvarende falder produktionsomkostningerne med godt 11% og 1,3% i denne periode. At produktionsomkostningerne falder i 2006 og 2007 kunne tyde på at det skyldes at dette var perioden hvor de outsourcede største dele af produktionen, og i 2008 steg de igen med 14% da de indså at outsourcingen havde slået fejl og indsourcede igen. De gennemsnitlige netto driftsaktiver, NDA, stiger derimod slet ikke med samme hastighed som driftsoverskuddet, hvilket er medvirkende til, at ROIC er så højt. Grunden til, at NDA er så lavt i 2006, og dermed udgør en høj ROIC, er posten Anden kortfristet gæld i 2005, der viser mio. DKK ifølge sammenligningstallene i årsrapporten for 2007 (se bilag 2). Som før beskrevet i afsnit 5.3 om tallene fra 2005, så fremgår det ikke nøjagtigt enkelte poster indeholder og hvor de tilhører, men jeg vurderer at den er driftsrelateret 67. For at få en bedre forståelse af udviklingen af ROIC, vil de underliggende faktorer af ROIC, overskudsgraden og nettoaktivernes omsætningshastighed, blive analyseret senere i afsnittet. Den anden faktor, den finansielle værdidriver, som også påvirker ROE, er den finansielle gearing FGEAR og SPREAD FGEAR og SPREAD Den investerede kapital er finansieret med såvel egenkapital som nettorentebærende gæld, og finansiel gearing FGEAR er et udtryk af forholdet mellem disse finansieringskilder. Figur 5.8 illustrerer LEGO s finansielle gearing, og den udregnes som virksomhedens gennemsnitlige netto finansielle forpligtelser eller aktiver divideret med den gennemsnitlige egenkapital. 67 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s

65 Finansiel gearing (FGEAR) Gns. netto finansielle forpligtelser/aktiver (NFF/NFA) Gns. egenkapital (EK) Finansiel gearing = NFF/EK 0,536 0,584 0,218-0,077 Figur 5.8. FGEAR FGEAR øges en smule i 2007, men bliver derefter lavere, og i 2009 er den endda negativ. Denne udvikling skyldes en stigende egenkapital, samtidig med, at NFF først øges, men bliver så lavere og til sidst negativ. Årsagen til det høje NFF i 2007 er gæld vedrørende omstrukturering af koncernen i 2006, som jeg vurderer hører til under finansielle forpligtelser. At en virksomhed har netto finansielle aktiver indebærer, at den finansielle aktivitet bidrager til den samlede indtjening. 68 Er SPREAD dertil positivt, vil ROE, alt andet lige, blive reduceret, idet en del af ejernes investering er placeret i finansielle aktiver. Hvis disse giver et lavere afkast end en investering i driften, vil ROE være lavere end ROIC, som vi også så i figur har et afkast på driften (ROIC) på 87,8%, men pga. afkastet på finansieringsaktiviteten går den samlede ROE ned på 83,1%. Dette kan dog ikke siges at være en dårlig forrentning af egenkapitalen. SPREAD betegnes som forskellen mellem ROIC og netto finansielle omkostninger, r, og i figur 5.9 ses forløbet i SPREAD, som faktisk følger udviklingen af ROIC. Den er meget høj, og har de sidste tre år udviklet sig i en positiv retning, hvilket i dette tilfælde vil sige, at den har en positiv gearing, og ROIC geares op til at afkaste en højere ROE. SPREAD Netto finansielle omkostninger efter skat Netto finansielle forpligtelser Netto finansielle omkostninger ( r ) 4,4% - 0,4% 17,4% 26,5% ROIC 85,4% 39,1% 64,3% 87,8% SPREAD = ROIC-r 80,9% 39,5% 46,9% 61,3% Figur 5.9. SPREAD Niveau Overskudsgrad OG De underliggende drivere bag ROIC, og som er baggrunden for ændringerne i DO og NDA er overskudsgraden OG og (netto)aktivernes omsætningshastighed AOH. 68 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s. 128

66 OG er et mål for indtægts- og omkostningstilpasningen i virksomheden, og den udtrykker hvor stor procentdel af virksomhedens aktivitet, der bliver til overskud. 69 Den positive udvikling af ROIC kan derfor delvis forklares ved udviklingen i overskudsgraden OG, jf. figur Her ser vi at OG falder fra 14,7% i 2006 til 11,1% i 2007, men stiger så igen gennem de seneste år, og denne tendens var også tilfældet med ROIC. Faldet i 2007 kan have adskillige årsager, og som før nævnt kan det hænge sammen med den outsourcing af produktionen som LEGO foretog. Overskudsgrad (OG) Driftsoverskud efter skat (DO) Nettoomsætning (salg) Overskudsgrad = DO/Salg 14,7% 11,1% 15,4% 18,6% Figur OG (Netto)aktivernes omsætningshastighed AOH (Netto)aktivernes omsætningshastighed udtrykker hvor meget salg en investering i nettodriftsaktiver skaber. Ofte udregnes også den inverse værdi af AOH (1/AOH), da det er et udtryk som kan være lettere at forstå. Ved den inverse værdi forstås, hvor meget der er bundet i netto driftsaktiver til at skabe én krones salg. I figur 5.11 ses, at AOH i 2008 eksempelvis er 4,175, og det betyder, ifølge den inverse værdi, at LEGO bruger 24 øre til at generere én krones salg. Den omsætning som en investering i nettodriftsaktiver genererer er først faldende, men stiger så igen. Det vil med andre ord sige, at LEGO har de seneste år genereret en større og større omsætning på færre nettodriftsaktiver. Hovedårsagen til det lave tal i 2006 skyldes igen det lave NDA, som før er omtalt i afsnit Aktivernes omsætningshastighed (AOH) Nettoomsætning (salg) Netto driftsaktiver (NDA) Aktivernes omsætningshastighed (Salg/NDA) 5,789 3,531 4,175 4,717 Invers værdi af AOH = 1/AOH 0,173 0,283 0,240 0,212 Figur AOH 69 Schack (2002), Regnskabsanalyse og virksomhedsbedømmelse, s

67 Sammenhængen mellem OG og AOH Som vi har set, dannes ROIC på baggrund af forskellige kombinationer af OG og AOH. Hvordan disse begreber kombineres kommer helt an på hvilken branche virksomheden opererer i, men der er en tendens til at brancher med høje overskudsgrader har lavere omsætningshastigheder, mens brancher med lave overskudsgrader typisk har højere omsætningshastigheder. Disse sammenhænge kan beskrives ud fra et økonomisk og strategisk synspunkt, se figur Figur Økonomisk og strategisk forbindelse af forholdet mellem OG og AOH 70 For virksomheder, der opererer under kapacitetsbegrænsninger, f.eks. kapitalintensive virksomheder med store faste omkostninger (eksempelvis flyselskaber, olieudvinding og stålproduktion), er det begrænset hvor stor omsætningshastigheden kan blive. Derfor er de nødt til at oparbejde høje overskudsgrader, for at kunne skaffe den kapital de har behov for. Disse virksomheder vil ligge omkring punkt A i figur Til gengæld vil virksomheder uden adgangsbarrierer normalt operere i en intensiv konkurrence, og det er dermed begrænset hvor høj en overskudsgrad man kan opnå. Men man vil prøve at få en høj omsætningshastighed i form af f.eks. omkostningsminimering og vil derfor ligge i C- området. 70 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s

68 De virksomheder, der er i B- området har hverken af begrænsninger i samme omfang som dem i A og C, og de har dermed større fleksibilitet til at kunne forøge OG eller AOH eller dem begge. Og det er netop her LEGO ligger placeret. De er ikke direkte begrænset af kapacitet og de er heller ikke udsat for en intensiv konkurrence, da jeg som før nævnt vurderer, at de opererer i et marked med monopolistisk konkurrence. På grund af denne placering, har de derfor mulighed for at substituere mellem OG og AOH, hvilket alt andet lige giver dem en større handlefrihed, med hensyn til at øge forrentningsprocenten, at vælge mellem de to strategier. I figur 5.13 ses sammenhængen mellem de strategiske og de økonomiske faktorer, og efter min vurdering er LEGO placeret i den midterste række med en mellem kapitalintensitet og i en monopolistisk konkurrence. Kapitalintensitet Konkurrenceforhold Sandsynlig strategisk fokus Høj Monopol OG Mellem Oligopol eller monopolistisk OG, AOH eller en kombination konkurrence af dem begge Lav Fuldkommen konkurrence Omsætningshastighed Figur Sammenhæng mellem kapitalintensitet, markedsforhold, og sandsynligt strategisk fokus 71 Størrelsen af nøgletallene OG og AOH kan altså ikke med sikkerhed angives. Derimod kan man med garanti sige, at virksomheder ikke både kan have en lav overskudsgrad og en lav omsætningshastighed, og hvis det er tilfældet, så er virksomheden ganske enkelt ikke rentabel. 5.6 Sammenfatning af regnskabsanalysen Formålet med regnskabsanalysen er at analysere de ikke- finansielle værdidrivere. Først er en reformulering nødvendig for at adskille driften, hvor der primært skabes værdi, fra finansieringen. LEGO har i 2007 ændret regnskabspraksis, hvor årsregnskabet aflægges efter IFRS. Dette spiller en stor rolle, idet indregning og måling af flere poster ændres. I rentabilitetsanalysen beregnes og analyseres de forskellige nøgletal, for at danne et overblik over den økonomiske udvikling. Forrentningen af egenkapitalen er meget høj, og der kan være flere årsager til udviklingen i ROE. Jeg har forsøgt at klargøre disse årsager ved at analysere de underliggende værdidrivere, og kan konkludere, at det ikke kun er én enkelt 71 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s

69 af driverne som er årsag til egenkapitalens forrentning, men flere faktorer som spiller ind. Det er dog især overskudsgraden som påvirker ROIC, som igen påvirker ROE. Koncernens flotte tal skyldes altså i det store og hele, at nettoomsætningen stiger langt mere i forhold til stigningen i netto driftsaktiverne. De laver ingen iøjnefaldende investeringer, hvilket alt andet lige betyder en meget høj og stigende afkastningsgrad. Med udgangspunkt i de beregnede nøgletal, kan den fremtidige vækst nu budgetteres. 6 Budget Et budget er et proforma regnskab, hvor man estimerer regnskabets udvikling i fremtiden i forhold til hvordan den hidtil har været. Men man tager ikke kun udgangspunkt i regnskabstallene men også i de strategiske analyser man har gjort. Man behøver ikke at budgettere alle poster i regnskabet for at få et overblik over hvordan det vil gå i fremtiden. Man kan ud fra den reformulerede resultatopgørelse og balance og især rentabilitetsanalysen finde frem til, hvilke tal er nødvendige for at finde frem til den værdi virksomheden skaber for ejerne. 6.1 Budgetperiode Hvor langt et budget skal strække sig er umuligt at sige med sikkerhed. Alle budgetter er baseret på forventninger og ikke konkrete tal, og der er ingen der kan med sikkerhed sige hvad fremtiden har at byde på. Et budget begynder og tager udgangspunkt i det nuværende regnskabsår og løber frem til det tidspunkt hvor vækstraterne vil ligge på et konstant niveau, steady state. Dette tidspunkt og perioden fremover kaldes terminalperioden. Terminalperioden begynder, når budgettet møder disse fire betingelser: Vækstraten i salget må falde til en konstant (langsigtet) vækstrate 2. Overskudsgraden må forblive konstant. Denne betingelse sikrer sammen med 1., at omkostningerne vokser med samme rate som salget. 72 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse, s

70 3. Den samlede omsætningshastighed må forblive konstant. Denne betingelse sikrer sammen med 1., at NDA vokser med samme vækstrate som salget. 4. FGEAR må forblive konstant. Denne betingelse sikrer sammen med 1. og 3., at NFF vokser med samme vækstrate som salget. Budgettets længde baseres også på hvor længe virksomheden har været i branchen og hvor stabil dens historie har været. Jo mere moden virksomheden er i branchen, med en stabil efterspørgsel efter et veletableret produkt, jo mindre forventes der at regnskabstallene ændrer sig i fremtiden. Disse virksomheder er stabile fra start af, og har derfor terminalperioden i det nuværende år. I sådanne tilfælde er det nødvendigt at inddrage informationer fra den strategiske analyse og den historiske regnskabsanalyse. LEGO er en virksomhed som har været i branchen længe, med et veletableret produkt, men efterspørgslen er ikke helt stabil. Derfor er der valgt at fremlægge et budget med en budgetperiode på 5 år. Med inddragelse af den strategiske og regnskabsmæssige analyse forventes, at det er perioden for at vækstraten når at komme på et konstant niveau. Figur 6.1 viser det estimerede budget, mens forudsætningerne for udviklingen er beskrevet i efterfølgende underafsnit. Som nævnt i afgrænsningen går jeg ikke ned i de små detaljer i budgettet, og estimerer alle posterne i regnskabet. Dette skyldes primært få oplysninger omkring LEGO s fremtid, men også at de udvalgte poster er de mest nødvendige for selve værdiansættelsen. Herefter 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E Salgsvækst 10,00% 7,00% 1,00% 3,00% 3,00% OG salg (før skat) 20,00% 12,00% 9,00% 13,00% 12,00% Effektiv skatteprocent 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% 25,00% Andet driftsoverskud, efter skat AOH 4,5 4,2 3,2 3,7 3,7 Figur 6.1 Budget for LEGO Koncernen 70

71 6.2 Budgettering af salgsvæksten LEGO har haft en vækstrate i salget på 18% fra 2007 til 2008 og en vækstrate på 22% fra 2008 til Der er i budgetteringen af salgsvæksten taget hensyn til denne store vækst, men det er usandsynligt at virksomheden kan holde vækstraten på 20% i fremtiden. Der regnes dog med en vækstrate på 10% i 2010, bl.a. på grund af lanceringen af nye LEGO Games produkter. Dette er et nyt legetøjsmarked som LEGO bevæger sig ind på, et legetøjsmarked som legetøjsproducenten og konkurrenten Hasbro er meget velkendte i. Der er også forventet at LEGO Universe, vil blive lanceret i 2010 og måske lidt af efterspørgslen vil ramme Under forudsætning af, at salget af spillet går godt, regnes der med en salgsvækst på 10% i 2010 og 7% i Derfor er det også forventende, at efter at salget er steget så meget gennem årene, at væksten kun bliver 1% i Selv om virksomheden har haft en stor salgsvækst imod alle odds i 2008 og 2009, bliver der simpelthen ikke forventet at det kan blive med at vokse så meget. Dels fordi man mener at markedet er ved at være mættet, men også dels fordi at det globale legetøjsmarked er stagneret og der forventes en reducering af markedet i Men der er også taget i betragtning hvad virksomhedens ledelse regner med at have i salgsvækst i fremtiden. Administrerende direktør, Jørgen Vig Knudstrup, har udtalt sig om at de forventer en stigning i sag på 3-7% 73. Måske lige lidt forsigtige mål i forhold til hvad der er sket i LEGO den seneste tid, men med denne udtalelse er der beregnet med en stabil vækst på 3% fra 2013 og fremefter. 6.3 Budgettering af overskudsgraden Budgettering af overskudsgraden er udregnet i forhold til hvad overskudsgraden var i det historiske regnskab ved en given salgsvækst. Dertil er det også taget i betragtning hvad virksomheden selv har udtalt sig om vedrørende forventet overskud i fremtiden. Virksomheden har udtalt sig om en overskudsgrad på 13% i fremtiden og det passer meget godt i forhold til hvad salgsvæksten er chef- vi- havde- finanskrise- fem- aar- siden 71

72 Den effektive skatteprocent er sat til 25% i alle årene, fordi der forventes ikke forandringer af dette i fremtiden. F.eks. vurderes selskabsskatteprocenten at være uændret, og der forudsættes, at LEGO ikke har planer om vækst i lande med lavere beskatning. 6.4 Budgettering af andet driftsoverskud Andet driftsoverskud har i den reformulerede resultatopgørelse vokset nogenlunde i takt med at omsætningen er steget. Den største post har været andre driftsomkostninger som blandt andet består af omkostningsførte forsknings- og udviklingsomkostninger og personaleomkostninger. Disse forventes ikke at forandre sig betydeligt i fremtiden og derfor har man valgt et driftsoverskud i terminalperioden til 618 mio. kr. 6.5 Budgettering af aktivernes omsætningshastighed Med henblik på, at LEGO har udtalt sig om at de ikke vil investere i andre virksomheder eller opkøbe de mindre konkurrenter, vil aktivernes hastighed heller ikke bevæge sig meget. Der forventes en AOH på 3,7 i terminalperioden, som passer meget fint med at virksomheden hellere vil vokse med organisk vækst end at gå ud og opkøbe andre. I og med at virksomheden vil vokse med organisk vækst, må man gå ud fra at der investeres i nyere maskiner og teknologi. 6.6 Sammenfatning af budgetteringen Ved hjælp af en analyse af de historiske og nuværende udvikling, er der lavet et budget af den fremtidige vækst. En passende budgetperiode på 5 år er valgt, da der på det tidspunkt forventes at vækstraten ligger på et konstant niveau, og siden er en vurdering lavet af, hvordan driverne vil ændre sig i forhold til deres nuværende niveau. LEGO har de seneste år haft en enorm vækst, og det er lidt urealistisk at tro, at den vækst vil fortsætte i fremtiden. De er dog godt i gang med bl.a. lanceringen af et online computerspil, hvilket vil medføre en vækst, omend ikke i samme størrelsesorden som hidtil. Væksten i terminalperioden er især baseret på udtalelser fra Jørgen Vig Knudstorp direktør, men samtidig, hvad der kan forventes realistisk for LEGO i fremtiden. 72

73 7 Værdiansættelse På baggrund af den historiske analyse og budgetteringen kan der nu foretages en værdiansættelse af LEGO. Værdiansættelsesmodeller er klassificeret efter, om de anvendes til at værdiansætte egenkapitalen eller virksomheden. En værdiansættelse af egenkapitalen betegnes som den direkte metode, mens den anden som den indirekte metode, idet egenkapitalen fremkommer ved at fratrække långivers fordringer fra virksomhedsværdien. Modellerne FCFF- og RIDO- modellen er valgt til værdiansættelsen. Årsagen til at valget faldt på netop disse to indirekte modeller er, at de måler kapitalværdien af virksomhedens drift, uafhængigt af finansiering, og der forudsættes derfor, at man udelukkende skaber værdi fra salget af LEGO produkterne og ikke de finansielle transaktioner. Da LEGO udbetaler dividende, kunne dividende modellen eventuelt være et oplagt valg, men dividende i sig selv siger ikke noget om værdi, da historisk udbetaling af dividende ikke har noget med værdien at gøre. Den egner sig bedst i virksomheder, hvor dividende er forbundet med virksomhedens interne værdiskabelse. I det følgende gennemgås de to værdiansættelsesmodeller kort, for at redegøre forskelle, samt fordele og ulemper ved dem. 7.1 FCFF-modellen FCFF- modellen er som sagt en indirekte model, hvor virksomhedsværdien estimeres først. Egenkapitalen fås herefter ved at fratrække markedsværdien af de netto finansielle forpligtelser. Virksomhedsværdien beregnes ud fra følgende formel 74 : Egenkapitalværdien findes ved at fratrække netto finansielle forpligtelser: 74 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s

74 Modellen tilbagediskonterer det frie cash flow, som er det maksimale beløb aktionærerne kan få udbetalt som dividende. Den er let at anvende, da den er uafhængig af de bogførte værdier i virksomhedens balance, og derfor er det også den mest anvendte model i praksis. Den kræver dog, at man har et vist kendskab til virksomheden, da oplysningerne omkring det frie cash flow ikke er direkte tilgængelige fra årsregnskabet til forskel fra f.eks. dividendemodellen. Til gengæld spiller dividendepolitikken ikke nogen rolle i denne model. Der tages ikke hensyn til hvordan kapitalstrukturen er sammensat i FCFF- modellen, og om den ændres fra år til år. Kun driftsaktiviteten anses for at være værdiskabende, hvilket også er en årsag til, at flere foretrækker denne model. 75 Da cash inflow fra investeringerne kan være svære at identificere på kort sigt, er der typisk brug for en længere budget periode 76. Dermed er værdien af virksomheden mest baseret på fremtidig performance i FCFF- modellen og ikke i det vi ved, hvilket alt andet lige kan være lidt usikkert. 7.2 RIDO-modellen RIDO- modellen er også en indirekte model, der måler virksomhedsværdien, men den er forskellig fra FCFF- modellen på mange områder, selv om den er konsistens med de andre modeller. Den er baseret på de bogførte værdier på nettoaktiverne og tilbagediskonterer residualindkomsten, og er derfor ikke direkte baseret på cash flow. Residualindkomsten, RIDO, er virksomhedens driftsoverskud på totalindkomstbasis med fradrag af nettoaktivernes kapitalomkostninger. Den defineres i følgende formel: 75 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s Penman (2010), Financial Statement Analysis and Security Valuation, s

75 RIDOt = DOt waccndat- 1 Beregningen af virksomhedsværdien foretages med udgangspunkt i følgende formel: 77 mens formlen for egenkapitalværdien ser således ud: RIDO- modellen er som sagt baseret aktiverne og forpligtelserne i balancen, som fremkommer fra årsregnskabets målinger. Dermed foregår den største del af værdiansættelsen i virksomhedens regnskabspraksis. Fordelen ved RIDO- modellen i forhold til FCFF- modellen er, at en langt større del af værdien indregnes i budgetperioden, og en mindre del i terminalperioden. Des større del er indregnet i budgetperioden, des større er værdien vi kender, mens den mere ukendte del (det langsigtede forecast) ikke er så stor, og man opnår dermed en mindre grad af usikkerhed af værdiansættelsen, der normalt er knyttet til terminalperioden. Ulempen ved RIDO- modellen er hovedsagligt, at den bygger på tal fra årsrapporten, og afhænger af den anvendte regnskabspraksis. Her kan det eventuelt forekomme, at årsrapporten udsættes for manipulation fra ledelsens side 78, og derfor er det af meget stor betydning, at den er revideret af godkendte, uafhængige revisionsselskaber, så man bedst muligt kan sikre sig en retvisende årsrapport. 7.3 Fastlæggelse af diskonteringsfaktoren Ved brug af værdiansættelsesmodeller, hvor der tilbagediskonteres, har diskonteringsfaktoren en stor rolle. Fastlæggelsen af denne faktor afhænger af, om det er en 77 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s

76 direkte eller indirekte model, der anvendes. Da LEGO værdiansættes ud fra to indirekte modeller, er det wacc (Weighted Average Cost of Capital), der bruges som diskonteringsfaktor. Wacc er et udtryk for afkastet, som virksomheden skal opnå for at investere i dens driftsaktivitet, og beregnes som de gennemsnitlige kapitalomkostninger for den rentebærende gæld og egenkapitalen. De satser der er blevet nævnt i afsnittet om budgettering bliver brugt til den kommende værdiansættelse sammen med den estimerede diskonteringsfaktor, wacc. Formlen for wacc udtrykkes som 79 : wacc = V E 0 V " k NDA e + V NFF 0 0 V " k NDA g 0 men når der er tale om negative finansielle forpligtelser, som hos LEGO omskrives formlen! til: wacc = V E 0 V " k NDA e # V NFA 0 0 V " k NDA fa 0 Før udregningen af wacc skal de enkelte elementer i formlen estimeres. De er opdelt i! henholdsvis ejernes og långivernes afkastkrav Ejernes afkastkrav Til vurdering af ejernes afkastkrav anvendes CAPM modellen, som tager udgangspunkt i det forventede afkast til den enkelte virksomheds aktier i forhold til afkastet i hele markedsporteføljen. CAPM kan skrives således 80 : [ ] k e = r f + " E(r m ) # r f I det følgende redegøres for de enkelte elementer i CAPM.! 79 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang, s Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse, s

77 Risikofri rente (rf) Den risikofrie rente er i teorien lig med renten på nul- kuponobligationer, hvor der ikke er konkurs- eller reinvesteringsrisiko der matcher med tidshorisonten på budgetperioden. Det vil sige renten på en 1- årig nul- kuponobligation bruges til år 1, renten på en 2- årig nul- kuponobligation til år 2 osv. Men i praksis bruges renten på den 10- årige statsobligation som estimat for den risikofri rente. På Danmarks Nationalbanks hjemmeside kan man finde obligationsrenten for statsobligationer (stående lån) med en løbetid på 10 år. Der er valgt at bruge gennemsnit renten for månederne i 2009 og de tre første måneder i 2010 som baggrund for den estimerede risikofrie rente. Som det kan ses ud fra bilag 7, er den risikofrie rente estimeret til at være 3,6% Markedets risikopræmie (E(rm) rf) Man kan sige at risikopræmien er den præmie investorerne vil have for at løbe en risiko og investere i en virksomhed, i stedet for at investere i risikofrie aktier (statsobligationer). Der findes flere måder at estimere en risikopræmie på et marked, men ingen af dem er mere korrekt end den anden. En af måderne er at spørge flere investorer, hvad de forventer af risikopræmie og så efterfølgende at bruge gennemsnittet fra disse undersøgelser. Dette er en undersøgelse som PriceWaterhouseCoopers foretager jævnligt, og har den gennemsnitlige risikopræmie ligget på omkring de 4% siden Ifølge deres undersøgelse som de har lavet i januar 2005 ligger risikopræmien på 4,4%, hvor de også påpeger, at siden februar 2002, er der sket en lille ændring i markedsrisikopræmiens niveau. Hvor den før i tiden lå på 4%, er den steget op til 4,5%, som også er tættere på de andre europæiske landes niveau 82. Ud fra PriceWaterhaouseCoopers undersøgelse fra 2005, forventes markedsrisikopræmien at være 4,5%, til beregning af egenkapitalsomkostninger, hvilket er det niveau der benyttes til LEGO mervaerdi.jhtml 77

78 Beta (β) Jo større risiko man løber med at investere i en aktie, jo større afkast forventer man. Betaværdien er en værdi der kompenseres med, hvis risikoen er større eller mindre end markedsporteføljen, se figur Markedsporteføljen består af virksomheder som befinder sig på samme marked og i samme branche, som vedkommende virksomhed. β = 0 Risikofri investering 0 < β < 1 Investering med mindre risiko end markedsporteføljen β = 1 Risiko som markedsporteføljen β > 1 Investering med større risiko end markedsporteføljen Figur 7.1. Tolkning af beta Ud fra common sense- metoden vurderes, at en investering i LEGO er lidt mindre risikabel end at investere i andre virksomheder i porteføljen. Årsagen er at virksomheden har haft en meget stabil organisk vækst gennem de sidste år, har delvist stor likviditet i forhold til gældsandelen, og forventes derfor ikke at komme i finansielle problemer i nærmeste fremtid. En investering i LEGO vurderes altså forholdsvis sikker, og regnes derfor med en beta værdi på 0,8. Dertil burde man se på sammenlignelige virksomheders beta, for at vurdere om den estimerede værdi hos LEGO er acceptabel. Det har dog ikke været muligt at finde disse oplysninger Långivernes afkastkrav Effektiv rente af gældsomkostninger (kg) LEGO har ikke netto finansiel gæld og der bliver derfor ikke estimeret en effektiv rente af gældsomkostninger, men tværtimod en effektiv rente på finansielle aktiver (kfa). Den effektive rente på de finansielle aktiver, er beregnet ud fra den simple metode, hvor man beregner, hvor store renteindtægterne i resultatopgørelsen er i forhold til den likvide beholdning. Ifølge noten til de finansielle indtægter var renteindtægterne fra 83 Elling og Sørensen (2005), Regnskabsanalyse og værdiansættelse, s

79 kreditinstitutter 8 mio. kr. i 2009 og den likvide beholdning var mio. kr. Dette vil svare til en effektiv rente på 8/1.630 = 0,49% Selskabsskatteprocent (t) Selskabsprocenten har siden 2007 været 25%, og som nævnt i afsnit 6.3, foreligger ingen informationer om, at den skal ændres i nærmeste fremtid Markedsværdi af egenkapital (V0 E ) Hvis en virksomhed er børsnoteret, er virksomhedens markedsværdi lig med antal udestående aktier, ganget med en given kursværdi. Men i et tilfælde som dette her, hvor man har at gøre med en ikke børsnoteret virksomhed, bliver markedsværdien sat til den egenkapital der står i det sidste offentlige regnskab. I dette tilfælde egenkapitalen pr. 31. december 2009, som er mio. kr., uden minoritetsinteresser Netto rentebærende gæld (V0 NFF ) Den rentebærende gæld er den gæld, hvor renteomkostningerne i finansielle omkostninger i resultatopgørelsen bliver tilknyttet til. I den reformulerede balance er rentebærende gæld den der klassificeres som netto finansielle forpligtelser. LEGO har, i henhold til den reformulerede balance, netto finansielle aktiver pr. 31. december Derfor bliver beskrivelsen omdøbt fra netto rentebærende gæld til netto finansielle aktiver (NFA), og virksomheden har netto finansielle aktiver på 718 mio. kr Udregning af wacc I foregående afsnit er elementerne til beregningen af wacc vurderet. Ejernes afkastkrav er således ifølge CAPM: k e = r f + β[ E(r m ) r f ] = 3,6 + 0,8 4,5 = 0,072 Mens långivernes afkastkrav er: 79

80 k fa = r fa (1 t) = 0,49 (1 0,25) = 0,0037 Ud fra de forudsætninger og estimater der er beskrevet ovenfor kan man nu beregne wacc: wacc = ,072 0,0037 = 0,0932 = 9,32% Der er nu fundament til at gå i gang med værdiansættelsen. 7.4 Værdiansættelse efter FCFF-modellen FCFF modellen anvendes som sagt til værdiansættelse af virksomheden. Alle elementer er kendte, på nær vækstraten g. Vækstraten i nettoomsætningen i terminalperioden er sat til 3% baseret på udtalelserne fra Jørgen Vig Knudstorp, jf. afsnit 6.2. Det er derfor denne vækstrate, der anvendes til beregning af terminalværdien. g er altså fastsat til 3%. I figur 7.2 ses en forkortelse af FCFF- modellen. En mere udførlig værdiansættelse vises i bilag 8. Der er valgt ikke at beregne værdien pr. aktie, da det præcise antal af aktier ikke er oplyst. Der oplyses kun, at aktiekapitalen består af 20 A-, B- og C- aktier á DKK eller multipla heraf, og at det samlede antal aktier udgør Herefter 2009R 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E T DO NDA FCFF wacc (9,32%) PV af FCFF Samlet PV af FCFF til TV PV af TV Virksomhedsværdi Værdi af minoriteter 49 Bogført værdi af NFA 718 Værdi af egenkapital Figur 7.2. Værdiansættelse af LEGO ud fra FCFF-modellen i mio. kr. 84 LEGO Koncernen, Årsrapport 2009, s

81 Ud fra denne beregning har LEGO en virksomhedsværdi på mio. kr., og en egenkapitalværdi på mio. kr. 7.5 Værdiansættelse efter RIDO-modellen Der laves også en værdiansættelse ud fra RIDO- modellen, som også kan sikre, at værdiansættelsen ud fra FCFF- modellen er korrekt. De samme forudsætninger er gældende som ved FCFF- modellen. I figur 7.3 vises et uddrag af værdiansættelsen, mens den komplette fremgår af bilag 9. Herefter 2009R 2010E 2011E 2012E 2013E 2014E T DO efter skat NDA RIDO (Do t - wacc t x NDA t-1 ) wacc (9,32%) PV af RIDO Samlet PV af RIDO til TV PV af TV Virksomhedsværdi Værdi af minoriteter 49 Bogført værdi af NFA 718 Værdi af egenkapital Figur 7.3. Værdiansættelse af LEGO ud fra RIDO-modellen i mio. kr. Resultatet af disse beregninger viser nøjagtigt den samme værdi som ved FCFF- modellen; en værdi af virksomheden på mio. kr. og egenkapitalværdi på mio. kr. 7.6 Sammenfatning af værdiansættelsen Til værdiansættelse af LEGO er FCFF- og RIDO- modellerne anvendt. Det er indirekte diskonteringsmodeller, der beregner virksomhedsværdien. Diskonteringsfaktoren, wacc, spiller en afgørende rolle i disse værdiansættelsesmodeller, og skal derfor beregnes inden den endelige værdiansættelse kan foretages. Alle underkomponenterne er estimeret, og wacc en er beregnet til 9,32%. 81

82 Ifølge begge modeller her LEGO en virksomhedsværdi på mio. kr., og fratrukket markedsværdien af netto finansielle forpligtelser, i dette tilfælde dog finansielle aktiver, beregnes værdien af egenkapital til mio. kr. At egenkapitalværdien er så høj i forhold til den egentlige egenkapital skyldes i høj grad den kolossale vækst, som LEGO har haft de seneste år, mens de tilsvarende ikke har lavet nævneværdige investeringer. Man kan dog ikke forvente, at sådan en vækst vil fortsætte langt frem i tiden, i hvert fald ikke i samme omfang som den har gjort. Med så stor en egenkapital har de mange muligheder, f.eks. at lave en række investeringer. Heriblandt kunne det være en idé for LEGO, som der også er snakket en del om, at lave sidelæns integrationer, og opkøbe konkurrenter, som ikke har klaret sig ens godt gennem den globale finanskrise som de selv har. Det er dog ifølge Jørgen Vig Knudstorp, helt udelukket, da de er fast besluttet på, at organisk vækst er det eneste naturlige for LEGO Koncernen. 85 Spørgsmålet er så, om de i længden kan klare sig uden, og stadig skabe vækst i virksomheden. 8 Konklusion Formålet med denne opgave har været at lave en strategisk analyse, samt foretage en værdiansættelse af LEGO. For at komme frem til dette formål, er der lavet et budget med udgangspunkt i en historisk regnskabsanalyse, som bruges som input til værdiansættelsen. Den strategiske analyse har til formål at redegøre for virksomhedens eksterne og interne forhold. De eksterne faktorer, der har størst påvirkning på LEGO er forklaret ud fra PEST- analysen og Porters Five Forces, henholdsvis samfunds- og brancheanalyse. Til de interne faktorer er McKinseys 7- S- modellen anvendt. LEGO har en produktion der er særdeles udsat for restriktioner, og den er meget overvåget af både det offentlige og det private. Det skyldes, at slutkunden er børn, som jo er langt mere udsatte end voksne. Derfor er LEGO i høj grad påvirket af, hvad angår lovgivninger og reguleringer, som de skal opfylde. 85 Børsen, Kurt Henriksen, 24/2-2009, Milliardregn over LEGO-ejere 82

83 De økonomiske og demografiske forhold påvirker også LEGO. Da olien er en stor del af produkternes råvare, har olieprisen en stor betydning for virksomheden, især hvis f.eks. olieprisen stiger over en lang periode. Men af en eller anden grund, har LEGO ikke været synligt påvirket af stigende oliepriser, fald i dollarkurser og lavere BNP. Forbrugeradfærd og livsstil spiller en meget stor rolle hos LEGO. Disse forhold gør, at man pga. konstante ændringer er nødt til hele tiden at forny sig, og bringe nye produkter i omsætning. Børn er langt mere kræsne nu til dags, og der findes utallige muligheder for dem at substituere det traditionelle legetøj. Der er et stigende fokus på de miljømæssige aspekter på globalt plan, hvorfor det er af stor betydning for virksomheden at tage en række foranstaltninger med hensyn til, hvordan man vil bekæmpe de miljømæssige problemer. Konkurrencen i legetøjsbranchen er stor med mange konkurrenter, og truslen fra substituerende produkter høj. Det er truslen fra nye konkurrenter på sin vis også, og indgangsbarrieren er ikke særlig høj for f.eks. producenter der laver pc spil. Derimod er truslen for at andre vil producere lignende produkter som LEGO ikke faretruende høj, da det kræver lidt højere startomkostninger og ikke mindst viden. Dog skaber kopiprodukterne en trussel, og de kan være svære at kæmpe imod. I legetøjsbranchen har kundernes forhandlingskraft meget at sige i forhold til virksomhedens udvikling. LEGO er ingen undtagelse, da kunderne nemt kan vælge en billigere pris frem for kvaliteten. Leverandørerne har til gengæld ikke lige stor betydning, da der findes mange, der leverer plastik, men de høje kvalitetskrav øger dog deres forhandlingskraft. Den gode ledelsesstil spiller en væsentlig rolle i LEGO s interne forhold, og danner grundlag for en række andre forhold i virksomheden, f.eks. medarbejdernes trivsel. Samtidig har de et stærkt kort i ærmet med det know how som de har, og som ingen andre har, og deres varemærke er i sig selv en nærmest livsvigtig faktor, som jo også kan beskrives som virksomhedens kernekompetence. 83

84 LEGO s vision, mission og målsætning er blevet kritiseret. Den offentlige vision er lidt af en dødbider, men der findes en alternativ vision som de bare ikke har sat på deres hjemmeside. Dette er lidt ærgerligt, fordi den offentlige har ikke et mål som man vil stræbe efter. I 2004 påbegyndtes en strategi som skulle løbe frem til 2010, efter at virksomheden havde oplevet rekordunderskud i 2003 og Denne strategi indebar en fundamental ændring af hele virksomheden, hvor den først skulle stabiliseres og siden genopbygges ved bl.a. at vende tilbage til kerneproduktet. På trods af mislykkede opgaver, lykkedes det at få stabiliseret og skabt en vækst, men hvad planen er i fremtiden står stadig lidt usikkert. Derfor burde de arbejde på deres vision, og dermed danne sig et realistisk mål for fremtiden, som de kan stræbe videre efter. I regnskabsanalysen blev de ikke- finansielle værdidrivere analyseret, hvor først en reformulering fandt sted og siden en analyse af nøgletal. Her er forrentningen af egenkapitalen særdeles interessant, da den er et relativ mål for den værdiskabende aktivitet for ejerne, og hos LEGO er den meget høj. LEGO har en stor fleksibilitet, da den ligger i sådan en position, at de kan forøge overskudsgraden eller aktivernes omsætningshastighed eller dem begge. Med udgangspunkt i den historiske og nuværende udvikling, er den fremtidige udvikling budgetteret. Budgetperioden er 5 år, hvorefter der forventes et konstant vækstniveau. Væksten har hidtil været meget stor, hvilket ikke kan forventes at fortsætte i samme omfang. Derfor er den tilsvarende budgetteret mindre, og til sidst er væksten i terminalperioden vurderet til 3%, baseret på både hvad der findes realistisk, men især på udtalelser fra direktøren. På baggrund af den strategiske analyse, samt regnskabsanalysen og budgetteringen, er der lavet en værdiansættelse af LEGO, hvor FCFF- og RIDO- modellen er anvendt som værdiansættelsesmodeller. Denne værdiansættelse resulterede i en virksomhedsværdi på mio. kr. og en egenkapitalværdi på mio. kr. En egenkapitalværdi på 9,1 mia. kr. må siges at være meget godt for en legetøjsproducent fra lille Danmark. Især hvis man tænker på, at de for blot få år siden var på randen til konkurs. Det tyder på en virksomhed, 84

85 der virkelig har været villig til at ændre på tingene, hvilket den strategiske analyse også indikerer. Shared Vision, har absolut været en succes, men foreløbig har LEGO ikke offentliggjort, hvad der vil ske videre. Det ser ud på nuværende tidspunkt, at de ingen direkte vækststrategi har, som kan opretholde den markedsposition de har i øjeblikket, hvilket kan være lidt foruroligende. De har dog udtalt sig om, hvad de ikke vil gøre, og det er at opkøbe konkurrenter eller lignende, da organisk vækst er det eneste rigtige for dem. At de klarer sig så godt skyldes flere faktorer. Bl.a. forsøger de konstant på forskellige måder at komme ud til kunderne, og har markedsført sine produkter godt. Desuden har samtlige af deres produkter ramt plet og været meget populære, og dermed har man opnået en meget høj salgsvækst. Samtidig stræber de efter, at de mere formelle forhold er i orden med hensyn til f.eks. krav til leverandørerne om høj kvalitet, og at de er fokuseret på de miljømæssige forhold. Alt dette sammen med en særdeles god ledelsesstil og afholdt direktør er blandt årsagerne til at LEGO igen er på det rette spor. Det kan altså konstateres, at LEGO på en måde var meget heldige at være i en krise i starten af dette århundrede, mens verdensøkonomien gik godt. Faktisk er det én af hovedårsagerne til, at de ikke er havnet i den finanskrise, verdensøkonomien har oplevet den seneste tid, og som ødelægger mange virksomheder. Fremtidsudsigterne for de mange virksomheder hænger i høj grad sammen med, hvornår den globale finanskrise er forbi, og verdensøkonomien igen er opadgående. I 2004 gjorde LEGO faktisk de samme ting, som eksperter anbefaler virksomheder at gøre i dag, og det er bl.a. at nedbringe gæld og fokusere på kerneforretningen, jf. side 5. Hvis de havde været i samme situation i dag, ville det være særdeles svært at få solgt af aktiverne, f.eks. bygninger og især LEGOLAND, og det ville absolut ikke være nemt at få refinansiering fra bankerne. Dermed havde det endda stået meget værre til end det i sin tid gjorde. Dette medfører samtidig, at de i stedet kan fokusere på forretningen i stedet for, hvordan de overlever finanskrisen. Efter den private krise har LEGO nok indset, at det nytter ikke blot at være et anerkendt varemærke. Man er nødt til konstant at sætte nye mål og kæmpe mod de forskellige 85

86 udfordringer. Det har de helt klart formået, og står derfor i positionen i dag som den sjettestørste legetøjsproducent i verden, og med en stigende markedsandel. 86

87 Litteraturfortegnelse Bøger Andersen, Finn R.; Jensen, Bjarne W.; Jepsen, Kurt; Schmalz, Peter og Sørensen, Jens K. (2007): International markedsføring. Trojka (3. udgave, 2. oplag) Elling, Jens O. og Sørensen, Ole (2005): Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang. Gjellerup/Gads Forlag (2. udgave) Lægaard, Jørgen og Vest, Mikael (2005): Strategi i vindervirksomheder. Jyllands- Postens Forlag (2. udgave, 1. oplag) Penman, Stephen H. (2010): Financial Statement Analysis and Security Valuation. Mcgraw- Hill Education, International Edition (4. udgave) Schack, Bent (2002): Regnskabsanalyse og virksomhedsbedømmelse. Jurist- og Økonomforbundets Forlag (3. udgave) Skriver, Mark A. (2006): Lean, JIT og Six Sigma på dansk. Forlaget Samfundslitteratur (1. udgave, 2. oplag) Publikationer, artikler m.m. LEGO Koncernen LEGO Koncernen (2009), Progress Report, The LEGO Group LEGO Koncernen (2009), The Brick, Annual Magazine 2009 LEGO Koncernen (2010), The Brick, Annual Magazine 2010 LEGO Koncernen (2009), Virksomhedsprofil. En introduktion til LEGO Koncernen 2009 business.dk Charlotte Beder, 22/2-2007: Mirakelkur tredobler Legos overskud til 1,4 mia. tredobler- legos- overskud- til- 14- mia 87

88 Jonas Schrøder, 5/9-2005: Oliepris koster Lego millioner koster- lego- millioner Nathalie Ostrynski, 13/3 2007: Dansk erhvervsliv magtesløs over for kopivarer erhvervsliv- magtesloes- over- kopivarer Morten Sørensen, 20/2-2008: Legos ømme punkt oemme- punkt Ritzau, 6/ : Århundredets legetøj: Lego legetoej- lego Vibeke Daell Bjerrum, 23/2 2009: Lego-chef: Vi havde finanskrise for fem år siden chef- vi- havde- finanskrise- fem- aar- siden Børsen Christian Venderby, 13/7 2005: Legoland solgt for 2,8 mia. kr. til Blackstone Group (2.opd) Kurt Henriksen, 24/2 2009: Milliardregn over Lego-ejere, Børsen nr. 12 Ingeniøren Birgitte Marfelt, 25/2 2009, Lego: Her er opskriften på succes lego- her- er- opskriften- paa- succes Bjørn Godske, 25/ : Legos dyrekøbte erfaringer om outsourcing legos- dyrekoebte- erfaringer- om- outsourcing Årsrapporter LEGO Koncernen, LEGO Koncernen, LEGO Koncernen, LEGO Koncernen, LEGO Koncernen, Årsrapport 2005 Årsrapport 2006 Årsrapport 2007 Årsrapport 2008 Årsrapport

89 Internet (Datoen i parentes angiver, hvornår siden er besøgt): (6/3-2010) (6/3-2010) (8/3 2010) marts lw.lovportaler.dk/showdoc.aspx?docid=bek full (20/3-2010) og- regler- for- produktsikkerhed/produkter- til- boern- og- babyer- love- og- regler/legetoej- love- og- regler (20/3-2010) emikaliereglerne/ftalater.htm (2/3-2010) 4C/$file/aar_09_dk_web.pdf (29/3-2010) ERM2!OpenDocument (3/4-2010) (3/4 2010) (3/4-2010) (10/4-2010) (10/4 2010) (10/4-2010) 89

90 0&yearcode=2007&archive=true (11/4 2010) (15/4-2010) 0&yearcode=2004&archive=true (15/4 2010) us/default.aspx (15/4-2010) (15/4 2010) (15/4 2010) (15/4-2010) 0&yearcode=2006&archive=true (15/4 2010) &yearcode=2004&archive=true (15/4 2010) agasinid=225&articleid=2839 (17/4 2010) (18/4-2010) er- afhaengige- af- computerspil_72948.aspx (18/4-2010) mervaerdi.jhtml (20/4-2010) 90

91 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Bilag Bilag 1. Organisationsstruktur

92 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Oktober 2004 Januar

93 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Bilag 2. Årsrapport 2007, note 36 93

94 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Bilag 2. Årsrapport 2007, note 36 (fortsat) 94

95 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Bilag 2. Årsrapport 2007, note 36 (fortsat) 95

96 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Bilag 2. Årsrapport 2007, note 36 (fortsat) 96

97 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Bilag 2. Årsrapport 2007, note 36 (fortsat) 97

98 Nikolina Eyðbjørnsdóttir Strategisk analyse og værdiansættelse HD (R) Bilag 3. Hoved- og nøgletal fra 2005 til

99 Bilag 4. Reformulering af egenkapitalopgørelse Saldo 1.1 Transaktioner med ejerne (nettodividende - d) Kapitalindskud Betalt udbytte til moderselskabets aktionærer Handel med egne aktier Totalindkomst Årets resultat Forskel mellem regnskabsmæssig værdi og købspris, sammenlægningsmetoden Urealiseret gevinst på obligationer disp. For salg Valutakursregulering udenlandske dattervirksomheder Regulering af valutaterminskontrakter til dagsværdi vedrørende sikring af fremtidigt køb og salg i fremmed valuta Regulering af finansielle instrumenter Øvrige reguleringer Valutakursreguleringer Skat af egenkapitalbevægelser Saldo

100 Bilag 5. Reformulering af balance Netto driftsaktiver (NDA) Udviklingsprojekter og forudbetalinger for immaterielle anlægsaktiver Egenudviklet software Licenser, patenter og andre rettigheder Grunde, bygninger og installationer Produktionsanlæg og maskiner Andre anlæg, driftsmateriel og inventar Aktiver under udførelse og forudbetalinger for materielle anlægsaktiver Anlægsaktiver besiddet med henblik på salg Udskudte skatteaktiver Kapitalandele i associerede virksomheder Andre værdipapirer og kapitalandele Varebeholdninger Tilgodehavender fra salg og tjenesteydelser Andre tilgodehavender Tilgodehavende selskabsskat Tilgodehavender hos nærtstående parter Periodeafgrænsningsposter Aktiver vedr. ophørende aktiviteter Driftsaktiver (DA) Driftsforpligtelser (DF) Udskudte skatteforpligtelser Pensionsforpligtelser Hensatte forpligtelser Leverandører af varer og tjenesteydelser Aktuelle skatteforpligtelser Periodeafgrænsningsposter Hensættelser og gældsforpligtelser vedrørende ophørende aktiviteter Anden gæld Driftsforpligtelser (DF) Netto driftsaktiver (NDA) Finansielle aktiver (FA) Andre værdipapirer og kapitalandele Likvide beholdinger Finansielle aktiver (FA) Finansielle forpligtelser (FF) Ansvarlig lånekapital Banklån Leasing forpligtelser Gæld vedrørende omstrukturering af koncernen Finansielle forpligtelser (FF) Netto finansielle forpligtelser (NFF) Koncernegenkapital Minoritetsinteresser Moderselskabets andel af egenkapitalen

101 Bilag 6. Reformulering af resultatopgørelse Nettoomsætning Produktionsomkostninger 1 Bruttoavance Salgs- og distributionsomkostninger 1 Administrationsomkostninger 1 Af- og nedskrivninger Tilbageførsel af nedskrivninger af langfristede aktiver Skat af årets resultat Skat på netto finansielle omkostninger Skat allokeret til andet driftsoverskud Driftsoverskud fra salg efter skat Andet driftsoverskud Andre driftsindtægter Andre driftsomkostninger Valutakurs/gevinster, netto 3 Omstruktureringsomkostninger og andre særlige poster Skat herpå Andet driftsoverskud Forskel mellem regnskabsmæssig værdi og købspris, sammenlægningsmetoden Valutakursregulering vedr. undenlandske dattervirksomheder, efter skat 2 Regulering af valutaterminskontrakter til dagsværdi vedrørende sikring af fremtidigt køb og salg i fremmed valuta 2 Reguleringer af finansielle instrumenter, efter skat 2 Øvrige reguleringer 2 Skat af egenkapitalbevægelser 2 Valutakursreguleringer 2 Resultat fra associerede virksomheder efter skat Driftsoverskud i alt Netto finansielle omkostninger Finansielle omkostninger Finansielle indtægter Skat på finans Totalindkomst koncern Minoritetsinteressernes resultatandel Totalindkomst moderselskabets aktionærer Selskabskatteprocent % 28% 25% 25% 25% 1) Eksklusive afskrivninger 2) Fra egenkapitalopgørelsen, dirty-surplus poster 3) Reklassificeret fra finansielle poster 101

102 Bilag 7. Risikofri rente Gennemsnitsrenten: 3,6% (tillad afrunding) 102