BankNordik Markets Update

BankNordik Markets Update 28. november 2013 BankNordiks vurdering af de finansielle markeder Investorerne er så småt begyndt at kigge frem mod 2014. På nøgletalsfronten har der været blandede tal, og specielt for USA har tallene været noget sløret efter oktobers Government Shutdown. Overordnet set fortsætter trenden i den globale økonomi. Der er dog fortsat store forskelle mellem regionerne og der kan således ikke tales om en ensartet økonomisk optur. OECD CLI modellen peger marginalt nedad for USA, men dette kan sagtens skyldes det slør i tallene der har været pga. Govern ment Shutdown. Kina er igen begyndt at vise fornuftige takter og modellen peger på positivt momentum. I Europa tager væksten til, mens det fortætter nedad for lande som Indien og Brasilien. Det er fortsat BankNordiks overordnede vurdering at der er flere signaler om positiv økonomisk vækst, og på den baggrund fastholdes den strategiske porteføljeanbefaling om overvægt af aktier i porteføljerne. Efter en stærk arbejdsmarkedsrapport var der lagt op til spænding, da referatet fra oktober-mødet i FED blev offentliggjort. Referatet afslørede en centralbank der er splittet i forhold til fortsættelsen af de kvantitative opkøb. Flere FOMC-mellemmer overvejer at reducere opkøbene før en markant forbedring af arbejdsmarkedet. Mange deltagere fremhæver den dataafhængige tidsplan, der er baseret på en bredere vifte af nøgletal og ikke kun de månedlige arbejdsmarkedstal. Uanset hvad så hælder BankNordik til at QE3 først vil blive reduceret i 2014 på trods af at nogle markedsdeltagere ser en mulighed for en reduktion allerede i december. Der er fortsat rum til vækst i økonomien på trods af at Output gapet er mindsket det seneste stykke tid. Kort fortalt, så beskriver Output gapet forskellen mellem det aktuelle BNP og det potentielle. I figur 1 nedenfor fremgår det, at Output gappet fortsat er stort, og dermed er der potentiale for yderligere stigninger i aktiemarkedet trods den stærke udvikling de seneste år. Anbefaling i forhold til den overordnede porteføljesammensætning Figur 1 Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral I USA er man så småt ved at komme sig oven på de politiske skænderier omkring udvidelse af gældsloftet og det statslige budget. I november har der været stor fokus på Janet Yellen og den godkendelse hun skulle igennem i forhold til at blive den kommende chef for den amerikanske centralbank. I betragtning af den strid der har været mellem tilhængere af Lawrence Summers og Janet Yellen blev høringen en noget tam affære. Der var ellers lagt op til et slagsmål omkring QE3, men det blev fuldstændigt udeladt. Yellen fremhævede at nedtrapningen af QE3 vil være dataafhængig, men at FED ville fortsætte en meget stimulerende pengepolitik for at styrke opsvinget. S&P 500 Output gap 1993 1997 2001 2005 2009 2013 Kilde: Bloomberg 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 4.0 2.0 0.0-2.0-4.0 5000 1 4500 4000

I Europa bedres situationen hele tiden. Senest kunne Spanien fortælle at man lægger afstand til recessionen. Med en vækst på 0,2 % K/K (kvartal mod kvartal), trådte økonomien ud af recessionen i 3. kvartal efter 9 kvartaler med faldende aktivitet. Spansk konkurrenceevne er blevet forbedret siden medio 2009 og det har naturligvis givet et løft til eksporten. Med en stigende eksport er også de indenlandske investeringer begyndt at stige. Alt andet lige vil dette smitte af på beskæftigelsen. Dette er utroligt vigtigt da ledigheden ligger rekord højt. Den ser dog ud til at have toppet for denne gang og er aftaget med 0,3 % i forhold til toppen. Efter at man i længere tid har forhandlet om en regeringsaftale i Tyskland, lykkes det. CDU/CSU og SPD blev enige inden den deadline, som de selv havde fastlagt. De væsentlige punkter er, at SPD fik gennemført deres ultimative krav om en mindsteløn på EUR 8,5 i timen. På pensionsområdet fik begge opnået deres krav. SPD fik reduceret pensionsalderen til 63 år for folk der har været i arbejde i 45 år. CDU/CSU fik forhøjet pension for mødre der har fået børn før 1992. CDU/CSU fik fastlagt at der ikke kommer skatteforhøjelser på trods af et investeringsløft på EUR 23 mia. Dette skal finansieres gennem øgede sociale bidrag. Det kommunistske partimøde i Kina udmøntede sig i et overordnet kommuniké, som resulterede i et 60 punkters reformprogram tre dage senere. En af ændringerne er, at»et-barns politikken«bliver justeret således at forældre må få op til to børn i det tilfælde at mindst en af forældrene er enebarn. Det er helt klart at demografien bliver Kinas største problem i fremtiden. Man vil i samme moment opbløde Hukou-systemet i små og mellemstore byer, mens de største byer fortsat vil være strengt kontrolleret. Af andre vigtige reformpunkter kan nævnes: Friere kapitalbevægelser og færre begrænsninger i prissætningen af den kinesiske valuta; En mere markedsbaseret prisdannelse på olie, gas, strøm, vand, transport og telekommunikation; Flere frihandelszoner end den i Shanghai. På længere sigt håber den kinesiske regering at disse tiltag er med til at transformere landet fra et industriland til et servicesamfund. Aktiemarkedet Nye rekorder til aktierne November var i store træk ikke fyldt med markedspåvirkende begiven heder, og det hjemlige OMXC20 har ligget stabilt og ser ud til at slutte måneden med en stigning på ca. 0,5 %. De amerikanske aktier steg lidt mere og ser ud til at slutte måneden med en stigning på lidt over 2 %. Værdiansættelsen på S&P virker anstrengt eller gør den? Med nye rekordniveauer til aktierne skal indtjeningen i virksomhederne stige tilsvarende, hvis ikke værdiansættelsen skal blive anstrengt. Price/earnings (prisen for selskabet målt op imod selskabets indtjening) er det mest almindelige mål for værdiansættelse. Her kan det vælges at benytte den seneste rapporterede indtjening eller der kan vælges den forventede fremtidige indtjening. I slutningen af november med S&P 500 indekset i All-Time- High, er den såkaldte forward P/E for selskaberne på 15,05. Det er baseret på S&P 500 i index 1.795 og en EPS (samlet forventet 12-måneders indtjening pr. aktie) på USD 119,26. Dette niveau er det højeste der er registreret siden september 2009, men betyder det så, at aktierne er overvurderet? Det femårige gennemsnit er på P/E 13, mens det 10-årige gennemsnit er på P/E 14. Sidste gang P/E lå under 13 var i januar, og siden da er aktierne steget med næsten 25 %. De seneste ti uger har P/E ligget over 14 og det kunne give anledning til at nogen kunne mene at aktier ser dyre ud. Men hvis tidsaksen forøges viser det sig, at det 15-årige gennemsnit på P/E er 16,2, og i perioden 1998-2001 lå P/E nærmest konstant over 20 og var flere gange oppe omkring 25. Så der er afgjort argumenter for, at der er plads til en højere prisfastsættelse. Den forventede indtjening, den anden del af brøken, er selvfølgelig også vigtigt at sætte i perspektiv. På nuværende tidspunkt har Q3 2013 for selskaberne i S&P 500 budt på den højeste samlede EPS (indtjening pr. aktie) på USD 27,47, men forventningerne er højere for de fremtidige kvartaler. Lige nu forventes en samlet EPS på USD 120,64 for hele 2014, hvilket med et uændret indeks vil give en P/E på 14,88. Men aktierne kan stige med ca. 35 %, før P/E stiger til 20 og med hele 68 %, hvis P/E skal stige til 25. På den baggrund er der måske ingen grund til at tro, at toppen er nået endnu. Skulle virksomhederne øge indtjeningen mere end ventet, og det er der flere, der tror de kan, vil det holde P/E nede og retfærdigøre endnu større stigninger på aktiemarkedet. En bedring af økonomien i Europa og Japan, samtidig med en bedring i huspriser, energipriser og øget forbrug i USA kan alt sammen gavne virksomhedernes indtjening. Under et sådant fremtidigt scenarium, kan prisfastsættelsen sagtens retfærdigøres, og aktierne forventes fortsat at give investorerne et godt afkast. 2

4000 3500 3000 2500 2000 1500 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 1000 28. november 2013 (Forward) P/E samt 5, 10 og 15- gennemsnit siden 2006. Den blå streg viser, hvor vi befinder os på nuværende tidspunkt. 22.00 20.00 18.00 16.00 14.00 12.00 Julefreden nærmer sig November sluttes af med bl.a. Thanksgiving i USA, hvor der bliver spist kalkun, og helligdagen er nærmest lige så stor som julen. Familien samles omkring mad og hygge, men der er bestemt også tid til at shoppe, for fredag efter Thanksgiving 29/11 er én af de største shoppingdage i USA. Den såkaldte Black Friday er et vigtigt pejlemærke, da det er muligt at vejre den amerikanske forbrugers købelyst. I oktober var stigningen i privatforbruget på 0,4 %, når man fratrækker ting som mad, benzin, biler og byggematerialer. Omregnet til en årlig vækst, baseret på de sidste tre måneder, bliver det til 4,3 %. Disse tal tegner godt for Black Friday og er underbyggende for den fremgang, som USA gerne skulle opleve over de næste år. 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Kilde: Bloomberg Brug Bitcoins til at flyve ud i rummet Bitcoins blev skabt i 2009 som en digital valuta, der er decentral og derved ikke styret af nogen centralbank eller pengeudsteder. Der er en endelig og forudbestemt mængde af Bitcoins, og det gør, at en stigende efterspørgsel har givet gevaldige kursstigninger. Målt i USD er kursen på Bitcoins steget med ca. 5.000 % i år. Kineserne er vilde med denne valuta som sprænger grænserne og ikke kan kontrolleres. Der florerer dog mange historier om folk, der»veksler«store summer til Bitcoins på hjemmesider, der ser troværdige ud, for derefter at møde en inaktiv side kort efter, og de virtuelle penge er forduftet. Manglen på kontrol og sikkerhed er Bitcoins appel, men også ulempe. Forbrydere kan udveksle store beløb uden at skabe spor hos officielle banker, mens ærlige forbrugere kan have svært ved at bevise ejerskab over»pengene«. BankNordik ser fortsat et stigende privatforbrug i årets sidste måneder, jobskabelsen forsætter, boligpriserne stiger og aktiernes rekorder betyder, at formuerne vokser. Ja, det må forventes, at FED begynder at nedtrappe stimuleringsopkøbene, og derved langsomt nedtrappe den enorme likviditetstilførsel, som de giver markedet. Men husk på, at det er underbygget af en reel bedring i økonomien, og derfor bør ses som et sundhedstegn. Aktiemarkedet kan dog godt blive påvirket på kort sigt, og skulle der komme et dyk i kurserne, så er vi ikke bange for, at det varer ved. Nedtrapning eller ej, BankNordik forventer fortsat, at en øget vækst vil skabe stigende indtjening for virksomhederne og føre til yderligere stigninger på aktiemarkedet. Obligationsmarkedet Centralbankerne kom for alvor tilbage i fokus i november og denne gang var det ECB, som tog markedet med bukserne nede, ved at levere en, for markedet, overraskende rentenedsættelse. Renten blev sat ned med 0,25 % -point, for så vidt angår udlånsrenten, mens indlånsrenten forblev på nul. Bitcoin er et spændende forsøg, og kursen steg markant, da FEDs Ben Bernanke omtalte de virtuelle penge. Ben Bernanke udtrykte, at FED ikke kan regulere og overvåge virtuelle valutaer:»(fed) does not necessarily have authority to directly supervise or regulate these innovations or the entities that provide them to the market«. Yderligere sagde Bernanke, at disse valutaer kan gøre betalinger mere effektive: (Bitcoins og lignende)»may hold long-term promise, particularly if the innovations promote a faster, more secure and more efficient payment system.«ikke nok med at værdien af de såkaldte Bitcoins er steget til langt over skyerne, så kan man nu benytte dem til at købe en tur med Richard Branson s Virgin Galactic. Turen vil bringe dig ud i rummet med verdens første»spaceline«, men man skal nok forhøre sig nærmere om prisen, om man så vil betale i Kroner eller Bitcoins. ECB begrunder rentenedsættelsen med et fortsat fald i inflationen:»to sum up, taking into account today s decisions, the economic analysis indicates that we may experience a prolonged period of low inflation, to be followed by a gradual upward movement towards inflation rates below, but close to, 2% later on«. ECBs primære fokuspunkt er at holde inflationen under, men tæt på 2 %, så det er naturligt, at ECB vælger at reagerer. BankNordik har flere gange varslet, at ECB bryggede på enten en rentenedsættelse eller en ny likviditetstildeling kaldet LTRO, men havde ikke troet, at de var klar til at agere allerede. Banken forventer nu, at der kommer yderligere tiltag fra ECB, idet væksten i Europa fortsat er alt for lav og inflationen fortsat er begrænset. Den overraskende melding fra ECB kom i samme uge som offentliggørelsen af en stærk amerikansk arbejdsmarkedsrapport, der viste at den amerikanske økonomi ikke har taget alvorlig skade af budgetstriden og den deraf følgende delvise nedlukning af store dele af den amerikanske statsadministration. Det 3

betyder, at den amerikanske centralbank forventeligt vil påbegynde en aftrapning af sit obligationsopkøbsprogram i starten af det nye år. Efter BankNordiks opfattelse vil det ske til marts, idet de amerikanske politikere i januar og februar skal have løst udfordringen med at aftale et nyt statsbudget samt en forhøjelse af gældsloftet. Skulle de komme med en hurtig løsning (hvad vi ikke tror, vil ske) så kan det åbne op en aftrapning på FEDs januar møde. Som om der ikke skete nok i forvejen, så kom den danske regering også på banen i selv samme uge med et lovforslag som skulle»redde«flekslånet. Forslaget er blevet, og bliver tilsyneladende fortsat, modificeret på en del punkter siden det første udkast og ser nu mere rimeligt ud. I bund og grund består lovforslaget i, at de 1-årige rentetilpasningsobligationer KAN løbetidsforlænges, hvis et af følgende to scenarier indtræffer: Enten stiger renten så meget, at den er 5 procentpoint højere end ved auktionen sidste år eller også så mislykkedes refinansieringsauktionerne så det ikke er muligt at få afsat de planlagte obligationer. Begge scenarier er begivenheder som ikke er set før, men regeringen ønsker at være på den sikre side. Der åbnes også op for muligheden for løbetidsforlængelse for længere rentetilpasningslån, men her er detaljerne ikke helt klare endnu. Som forslaget ligger nu, vil ændringerne for 1-årige lån træde i kraft for lån udbetalt efter 1. april 2014 mens de længere tilpasningslån først ændres 1. januar 2015. I skrivende stund forlyder det, at regeringen vil komme med et nyt lovforsalg i stedet for at fortsætte modificeringerne af det oprindelige, men der er endnu ikke offentliggjort nogen detaljer. BankNordik er fortsat af den overbevisning, at renterne vil være stigende på 12 måneders sigt. På kortere sigt tror banken på stabile renter, muligvis med en tendens til at være svagt stigende, efter den seneste måneds klart faldende renter. Obligationsmarkedet set gennem låntager-briller. Obligationsmarkedet set med låntagerbriller viser, at den seneste måned har budt på en kursstigning på realkreditobligationen 3,5 % 2044 med afdrag, til et niveau omkring 99,75, hvilket er en stigning på omkring 1 kurspoint. Her i slutningen af måneden har kreditforeningerne haft travlt med at gennemføre refinansieringsauktioner til januar terminen, og de er indtil videre forløbet forrygende. Den 1-årige rente er i skrivende stund mellem 0,14 % og 0,10 % (før omkostninger til kursskæring og bidrag), og det siger sig selv, at det er det laveste niveau nogensinde. Det er vigtigt ikke blot at fokusere på renten, når man som låntager skal vurdere, hvilken lånetype der er mest attraktiv. Omkostninger fylder mere og mere, og det er vigtigt at se på, hvordan de samlede omkostninger ser ud frem for det ensidige»pressefokus«på renten. Som et lille kuriosum kan det her nævnes at for ca. 10 år siden fik kreditforeningen 1/10 af det som investor fik når det mest almindelige lån skulle hjemtages (6 % 30-år) ved den igangværende auktion over det mest almindelig lån (1-årig rentetilpasning) får investor 1/10 af det som kreditforeningen beregner sig. Som altid gælder at der ikke er muligt at finde lige præcist et lån som passer alle låntagere, så kontakt din rådgiver for at få gennemgået dine muligheder. BankNordik anbefaler som udgangspunkt altid kurssikring det gælder både ved hjemtagelser og indfrielser. Valutamarkedet November måned har været præget af usikkerhed omkring den amerikanske centralbanks intentioner med hensyn til påbegyndelse af tilbagetrækningen af de månedlige obligationsopkøb. Det har lagt en dæmper på investorernes lyst til at involvere sig alt for meget, og derfor har der ikke været nogen afgørende trend i det toneangivende valutakryds EUR/USD. Det store tema i de finansielle markeder har været det mærkbare fald i inflationen i de fleste lande. Der har sågar bredt sig en mindre frygt for at de store økonomier vil lande i deflation. Det er nu et scenarie som BankNordik ikke forudser, vil blive en realitet. Som en konsekvens af den lave inflation er der ingen tvivl om, at centralbankerne vil holde renten lav i en rum tid fremover. Den første til at tage hånd om problemet har været den europæiske centralbank, ECB, der, som tidligere nævnt, på rentemødet den 7. november sænkede renten med 25bp til 0,25 %, hvilket er historisk lavt. Ved samme lejlighed gentog ECB, at renten vil blive holdt lav i en længere periode. Rentenedsættelsen var for langt de fleste analytikere en gedigen overraskelse. Ikke at den kom, men at den kom allerede nu. Det gav kortvarigt anledning til en svækkelse af EUR, men der har overordnet set været tale om en behersket reaktion. Allerede nu kan der spores lidt spirende nervøsitet i valutamarkedet forud for de kommende budgetforhandlinger i USA. Der er intet der peger i retning af at forhandlingsklimaet mellem demokrater og republikanere er blevet mildere, og derfor frygter mange at se det samme groteske cirkus, som det var tilfældet ved forhandlingerne i oktober måned. Mudderkastningen er så småt begyndt, så det lover ikke godt. Udsigten til meget svære forhandlinger og kun lidt håb om at tingene falder gnidningsløst på plads, men tværtimod endnu engang går i hårdknude, kan få den amerikanske centralbank FED til at være yderligere tilbageholden med at stramme op på de kvantitative lempelser. 4

EUR USD Den overraskende rentenedsættelse fra ECB har svækket EUR moderat over for USD, men svækkelsen har været mindre end man umiddelbart kunne forvente. Det kan tilskrives de meget tvetydige signaler der p.t. kommer fra FED. Det er tydeligt at der blandt medlemmerne af den pengepolitiske komité FOMC er stor splittelse med hensyn til hvornår tilbagetrækningen af den såkaldte QE3 skal påbegyndes, og med hvilket beløb der skal strammes. Endvidere begynder de forestående budgetforhandlinger i Kongressen at belaste USD. Med udsigt til meget lave renter i eurozonen i lang tid endnu er det dog også svært at finde tungvejende argumenter for at EUR skal styrkes over for USD. Når det hele bliver kogt sammen i den store EUR/USD gryde fremkommer der en ret med mange forskellige ingredienser og smagsretninger underforstået er det altså lige nu svært at prioritere den ene valuta frem for den anden. BankNordik forventer derfor på kort til mellemlang sigt at bevægelserne i EUR/USD vil være begrænsede og inden for et relativt snævert interval. På længere sigt fastholdes forventningen til en stigning i USD, da pengepolitikken i USA i forhold til eurozonen vil udvikle sig til fordel for USD. GBP Det engelske pund har udvist ganske stor styrke i løbet af november måned. Det er der primært to årsager til. For det første har rentenedsættelsen fra ECB haft positiv effekt, og for det andet er Bank of England blevet mere optimistisk omkring engelsk økonomi og har fremrykket det forventede tidspunkt for den første renteforhøjelse. BankNordik vurderer at mange positive faktorer allerede er indbygget i den nuværende kurs på GBP og forventer på den baggrund ikke nogen væsentlig ændring i den kommende tid. Et interval mellem 870 900 over for DKK forventes at holde i en rum tid fremover. NOK November måned har været meget hård ved NOK. En foreløbig bund blev nået i midten af november da NOK/DKK faldt til et niveau lige over 89 det svageste for NOK siden slutningen af 2009. Den seneste tids svækkelse kan for en stor dels vedkommende tilskrives den meget lave likviditet i det norske valutamarked. De seneste økonomiske nøgletal har dog vist et forbedret billede for norsk økonomi, og risikoen for en rentenedsættelse synes at være noget formindsket. Fundamentalt set vurderes NOK til at være svag på det nuværende niveau. BankNordik fastholder derfor forventningen til at NOK på kort sigt skal styrkes. SEK I lighed med sin norske kollega har også SEK fået en ubehagelig hård medfart i november måned. Skuffende lave inflationstal har overbevist investorerne om, at Riksbanken vil nedsætte renten på rentemødet den 17. december. Dermed har SEK på helt kort sigt mistet sin tiltrækningskraft og det har ført til svækkelsen. SEK/DKK har været handlet i 82,75 i midten af måneden, hvilket er det laveste siden juni 2012. Nøjagtig som det er tilfældet med NOK vurderer BankNordik at svækkelsen af SEK til det nuværende niveau er noget overgjort, især i betragtning af at de økonomiske nøgletal snart igen vil begynde at signalere at bedre tider er på vej. BankNordik forventer derfor en styrkelse af SEK på kort til mellemlang sigt. CHF Absolut intet nyt at berette fra Schweiz. CHF bliver holdt fast i et meget snævert interval, og mere er der sådan set ikke at sige om det. JPY Svækkelsen af JPY fortsætter og har især taget fart i slutningen af november måned. En generel god risikoappetit samt udbredt forventning om, at Bank of Japan vil komme med yderligere pengepolitiske lempelser i løbet af 2014 har været de toneangivende faktorer bag svækkelsen. Den 25. november steg EUR/ JPY til 137,98 det laveste for JPY i fire år. Dermed blev Bank- Nordiks forudsigelse om en bevægelse op mellem 137,50 140 indfriet. Selv om det mest af alt peger på en fortsat faldende JPY, forventer BankNordik at svækkelsen langsomt vil aftage, og ikke blive så markant som det har været tilfældet i 2013. Det skal ikke glemmes, at JPY er den måske mest følsomme valuta over for udsving i den globale risikoappetit. Hvis aktierne begynder at falde vil det med stor sandsynlighed styrke JPY. Derfor fastholdes målområdet på 137,50 140 i EUR/JPY (JPY/DKK 5,3275 5,4245). På de nuværende niveauer anbefaler BankNordik, at virksomheder med udgifter i JPY overvejer kurssikring. 5

BankNordik Markets Update forventningsskema 28. novemer 2013 28. november 2013 Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Korte renter: Volatilitet: DK Nat. bank udlånsrente 0,20 I-traxx (Y5) 344,544 ECB refinansieringsrente 0,25 VIX 12,98 US Fed Funds 0-0,25 è Lange renter: Valuta: Tysk 10-årig rente 1,74 è USD/DKK 5,4941 Amerikansk 10-årig rente 2,74 è EUR/DKK 7,4584 Dansk 10-årig rente 1,79 è GBP/DKK 8,9612 Dansk realkredit, 3,5 % 44 3,51 è CHF/DKK 6,0522 Aktier: SEK/DKK 0,8351 OMXC20 (CAP) 657,45 NOK/DKK 0,9001 Dow Jones 16.097,33 è JPY/DKK 5,3785 Nasdaq 4.044,75 è EUR/CHF 1,2323 EuroStoxx 50 3.082,65 EUR/USD 1,3575 è DAX 9.351,13 Symbolforklaring Ved ændring Stærkt stigende Lettere stigende Uforandret Lettere faldende Stærkt faldende Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral Aktiv-allokering Bankens langsigtede og overordnede anbefalinger til allokering af frie midler. Kunder bør vurdere den anbefalede vurdering i forhold til egen individuel risikoprofil Over- / undervægt: +/- 5 %. Stærk over- / undervægt: +/- 10 %. * Kontanter inkluderer obligationer med en løbetid på op til 2 år. 6

Disclaimer Denne publikation er ikke en investeringsanalyse i henhold til 2, nr. 11 i Finanstilsynets bekendtgørelse om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler og der er således ikke noget forbud mod at handle inden udbredelsen af publikationen. Publikationen er udarbejdet af BankNordik på baggrund af offentligt tilgængeligt materiale. Vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på informationer, som BankNordik har modtaget fra kilder, som BankNordik finder pålidelige, men BankNordik garanterer ikke for materialets fuldkommelighed eller nøjagtighed. Publikationens vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på den angivne dato og kan ændres uden varsel. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfodring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Publikationens vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens udøvelse af eget skøn over, hvorvidt der skal disponeres ia overensstemmelse med de i publikationen anførte vurderinger og skøn. BankNordik indestår ikke for, at de i denne publikation angivne vurderinger og skøn om den fremtidige kurs- og renteudvikling vil være i overensstemmelse med den faktiske kurs- og renteudvikling. BankNordik hæfter således ikke for tab opstået som følge af dispositioner foretaget på baggrund af denne publikations informationer, vurderinger eller skøn. Publikationen er til personligt brug for BankNordiks kunder og må ikke kopieres eller offentliggøres. Redaktionsansvarlig: Kapitalforvaltningschef Peter Egholm Jensen. Redaktionen afsluttet den 28. november 2013. Kontaktpersoner, BankNordik, Markets Investeringsdirektør: Henrik Jensen + 45 3266 6301 Handel & Investerings-rådgivning: Klaus Waidtløw (DK) + 45 3266 6314 Anders Storm (DK) + 45 3266 6311 Kim K. Eskildsen (DK) + 45 3266 6307 Arnfinnur Gudjónsson (FO) + 298 330 465 Portefølje Management: Peter Egholm Jensen (DK) + 45 3266 6319 Michael Baagøe (DK) + 45 3266 6304 Niels-Henrik Møller (DK) + 45 3266 6315 Branch Support: Jette Christiansen (DK) + 45 3266 6309 Kim Wogensen (DK) + 45 7697 8270 Valutarådgivning: Klaus Bach Jensen (DK) + 45 3266 6316 Óli Hans Poulsen (FO) + 298 330 3855 7