BankInvest Østeuropa. Brev til investorerne. Kære investor. 2. kvartal 2014

Transkript

1 2. kvartal BankInvest Østeuropa Brev til investorerne Kære investor Efter en noget hård opstart på året vendte billedet gudskelov i andet kvartal. Afdelingen gav et afkast i andet kvartal på 9,3 procent, hvilket var 1,6 procentpoint bedre end benchmarkets 7,7 procent opgjort i danske kroner. De globale aktiemarkeder er fortsat stærkt styret af den geopolitiske udvikling og den fortsat store likviditetsrigelighed. Vi er fortsat af den overbevisning, at den amerikanske økonomi er tilbage på vækstsporet og at den europæiske økonomi også er på vej i den rigtige retning, dog i et betydeligt lavere gear, og at de væksttiltag som den kinesiske ledelse har igangsat også forventes at holde landets vækst tæt på målsætningen om en årlig vækst i niveauet 7,5 procent. På trods af de stærke økonomiske nøgletal som vi har fået fra USA siden marts, har den amerikanske centralbank (Fed) ikke ændret væsentligt på retorikken, hvorfor en kommende renteforhøjelse fortsat først forventes medio Dertil kommer, at den europæiske centralbank (ECB) på mødet i juni er gået i en helt anden retning ved at lempe pengepolitikken yderligere på grund af bekymring om en for lang periode med lav inflation. Der er altså lagt op til endnu en periode, hvor de udviklende (Emerging Markets) landes markeder og økonomier kan tilpasse sig denne rentestigningsfrygt, samtidig med, at udviklingen i USA, Europa og Kina også vil være gunstige for Emerging Markets landene og dermed også for landene i Østeuropa. Når det komme den østeuropæiske region, har den i den grad været arnestedet for den seneste geopolitiske uro. Den dramatiske drejning, som

2 oprøret i Ukraine tog i første kvartal og som fortsatte sin eskalering igennem andet kvartal, og som på trods af forsøg på våbenhvile stadig kører for højt blus, har bestemt ikke bidraget til den overordnede økonomiske vækst for regionen Rusland BNP-vækst Rusland BNP E Rusland BNP 2015E Rusland BNP 2016E Kilde: Bloomberg konsensus estimater De reducerede økonomiske vækstforventninger er især gået hårdt ud over Rusland, hvor Putins annektering af Krim-halvøen og bidragende til eskaleringen af ustabiliteten i Ukraine har reduceret investeringslysten i Rusland samtidig med at vestlige selskaber, som allerede er i Rusland, trækker penge ud af landet så hurtigt, som det kan lade sig gøre. Dertil kommer rækken af vestlige sanktioner, der indtil nu måske har været af mere politisk symbolsk karakter, men hvor man nu er nået et niveau, hvor effekten af nye sanktioner intensiveres. Det er naturligvis svært at spå om den fortsatte udvikling i Ukraine, men efter Putins opfordring til de pro-russiske separatister i begyndelsen af maj til at aflyse afstemningen om uafhængighed og efterfølgende accept af udfaldet af præsidentvalget i Ukraine har vi set en positiv udvikling i det russiske aktiemarked, der siden andet kvartals bund i april er steget med 22,2 procent (målt på MSCI Russia, opgjort i DKK), en del af det skyldes styrkelsen af den russiske valuta rublen i forhold til danske kroner på 6,8 procent i samme periode. Samlet set er det russiske aktiemarked steget med 10,3 procent i andet kvartal målt ved MSCI Russia (opgjort i DKK). MSCI Aktiemarkedsudvikling i DKK Rusland Tyrkiet Polen Grækenland Tjekkiet Ungarn År til dato -5.4% 19.6% 1.5% 5.7% 8.5% -7.0% 2. kvartal 10.3% 13.9% -1.7% -10.6% 0.7% 2.0% 1. kvartal -14.3% 5.0% 3.3% 18.3% 7.7% -8.9% % -31.3% -5.9% 40.0% -18.6% -12.9% Kilde: MSCI og Bloomberg Valutakursudvikling i forhold til DKK Rusland Tyrkiet Polen Grækenland Tjekkiet Ungarn RUB TRY PLN EUR CZK HUF År til dato -2.9% 1.7% -0.2% -0.1% -0.5% -4.1% 2. kvartal 3.6% 1.5% 0.0% -0.1% -0.1% -0.9% 1. kvartal -6.3% 0.3% -0.2% 0.1% -0.3% -3.2% % -20.3% -1.8% 0.0% -8.3% -2.0% Kilde: Bloomberg Udviklingen i det russiske aktiemarked kombineret med en særdeles positiv reaktion i det tyrkiske aktiemarked efter det regerende AK-Partiets sejr ved lokalvalgene i slutningen af marts måned førte til, at den østeuropæiske region sluttede andet kvartal, som den bedste region målt på MSCI s regionale indeks, opgjort i danske kroner. MSCI Aktiemarkedsudvikling i DKK MSCI Verden 0.8% 4.8% 5.6% MSCI Latinamerika 0.0% 6.0% 6.0% MSCI Østeuropa -9.8% 6.8% -3.6% MSCI Asien ex. Japan -0.9% 6.7% 5.8% Kilde: MSCI og Bloomberg 1. kvt. 2. kvt. ÅTD På trods af alle rygterne om korruption lykkedes det alligevel premierminister Erdogan at sikre AK- Partiet tilstrækkelig opbakning og dermed komme sejrrigt ud af en noget mudret lokalvalgskampagne. Sejren gør, at Erdogan nu har meldt sit kandidatur til det kommende præsidentvalg i august. Meget tyder på, at Erdogan også vil gå sejrrigt ud af præsidentvalget. Spørgsmålet er, hvad der sker, når og hvis han overtager præsidentembedet fra nuværende præsident Gül. Rygterne vil vide, at Erdogan ikke vil stille sig tilfreds med de beføjelser og den magt, som det tyrkiske præsidentembede har i dag, og han derfor vil forsøge at ændre forfatningen i retningen af et mere præsidentielt styre. Alternativt, at han sikrer, at den kommende leder af AK-Partiet og premierminister (formentlig samme person) vil være såkaldte marionetdukker a la den konstellation, vi har set i lande som Rusland og Argentina. (I Rusland fik Putin sat Medvedev på præsidentposten, da hans første to perioder udløb, og han ikke kunne genvælges før, der var gået endnu en valgperiode. Det samme så vi i Argentina, hvor den siddende præsident Cristina Kirchner overtog posten fra sin mand, med henblik på, at han så kunne vende tilbage til posten, når Cristina Kirchners periode udløb, uheldigvis for ham døde han inden). 2

3 I Polen ser det ud til, at problematikken omkring sidste års pensionsreform, hvor der de facto var tale om en delvis nationalisering af de private pensionsopsparinger, nu nærmer sig sin afsluttende fase. De private pensionsforvaltere skal dels overføre alle obligations- og kontantbeholdninger til staten, der herefter vil stå for administrationen, dels skal de sikre sig positiv tilkendegivelse fra pensionsopsparerne, om at de ønsker, at aktieandelene af deres pensionsopsparinger forbliver i privat administration, fristen herfor ligger i slutningen af august. De tal vi har set indtil nu indikerer, at kun et fåtal af pensionsopsparerne har givet denne positive tilkendegivelse. Hvis det bliver det endelige udfald, vil det betyde, at de private pensionsforvaltere vil blive nødsaget til at sælge ud af deres beholdninger af aktier og dermed lægge et salgspres på det polske aktiemarked, når vi nærmer os det tidspunkt i oktober, hvor pensionsforvalterne skal endelig afregne i forhold til staten, der kun modtager obligationer eller kontanter ikke aktiebeholdninger. Vi er af samme grund undervægtet polske aktier, en undervægt vi etablerede i løbet af det forløbne kvartal. I perioden har vi desuden etableret en undervægt i Ungarn og fastholdt overvægten i russiske aktier. Provenuet fra salgene i Polen og Ungarn har vi brugt til at reducere undervægten i Grækenland, der efter MSCI s nedjustering til Emerging Market er blevet en del af afdelingens benchmark. Med en vægt på 8,4 procent i benchmark bærer Grækenland den fjerde største vægt i afdelingens benchmark. Når vi her ved afslutningen af kvartalet gør status, må vi sige at andet kvartal har været ganske fornuftig. Afdelingens merafkast i perioden på 1,6 procentpoint er på landeniveau primært genereret i Grækenland og Rusland, mens Tyrkiet og Polen har givet små negative bidrag. Alle sektorer har bidraget positivt til periodens merafkast. Det er endvidere glædeligt, at merafkastet er skabt ved valget af aktier og ikke blot er et resultat af allokeringen mellem lande. På selskabsniveau var de to største bidragydere til periodens merafkast Volga Gas og Magnit OJSC, mens vi i den anden ende finder National Bank of Greece og Turkiye Halk Bankasi AS. Volga Gas (russisk olie- og gasproducent i Volga regionen i Rusland) er i andet kvartal steget med 37,1 procent (opgjort i DKK) efter det i juni kom frem, at hovedaktionærerne forbereder et salg af selskabet. Eftersom Volga Gas ikke indgår i vores benchmark, har hele afdelings beholdning af Volga Gas aktier afspejlet en pæn overvægt, som dermed har bidraget pænt til kvartalets merafkast. Magnit OJSC er også russisk, men her er tale om en discount supermarkedskæde. Magnit OJSC aktien er i perioden steget med 13,7 procent (opgjort i DKK), hvilket selvfølgelig er mere end den generelle stigning i de russiske aktier på 10,3 procent målt ved MSCI Russia, opgjort i DKK. Udover, at afdelingens pæne overvægt i Magnit OJSC har givet et positivt bidrag, så har det faktum, at selskabet i afdelingens benchmark er repræsenteret ved den mere likvide GDR (Global Depositary Receipt), som selskabet har noteret i London. I perioden er den merpræmie, som GDR en historisk har handlet med, blevet reduceret fra 21,9 procent til nu 13,1 procent. Forventningen om at denne spændindsnævring mellem GDR en og den lokale aktie var bevæggrunden for, at vi i afdelingen har investeret i den lokalt noterede aktie. De to største negative bidragsydere til merafkastet i kvartalet var som nævnt National Bank of Greece og Turkiye Halk Bankasi AS. Og for at tage den sidste først, så er det af etiske grunde ikke muligt for afdelingen at være investeret i Turkiye Halk Bankasi AS og da aktien er steget med 21,2 procent i løbet af andet kvartal og den har en vægt i benchmark på 1,2 procent har det ført til det negative bidrag til merafkastet. Når det gælder den græske bank National Bank of Greece var det dels MSCI s nedjustering af den græske banksektor som helhed og udsigten til flere store kapitaludvidelser i de græske banker, herunder National Bank of Greece, som var baggrund for et større kursskred i National Bank of Greece fra begyndelsen af kvartalet og frem mod midten af maj. Aktien har efterfølgende genvundet en del af det tabte, men målt over hele kvartalet er aktien alligevel faldet med 32,3 procent målt i danske kroner. 3

4 Porteføljeændringer Som nævnt ovenfor har vi i perioden øget vægten i Grækenland på bekostning af vægtene i Polen og Ungarn, mens vi har bibeholdt overvægten i Rusland, hvor aktierne fortsat er relativt lavt prissat. Frem mod kapitaludvidelserne i maj måned i den græske banksektor var bankernes aktiekurser faldet markant, hvorfor vi benyttede lejligheden til, at etablere vores positioner i Alpha Bank AE og Piraeus Bank SA, således at vi i dag har en lille overvægt i Alpha Bank AE og en lille undervægt i Piraeus Bank. Derudover har vi etableret en position i den græske detailhandelsvirksomhed Folli Follie SA med en overvægt i forhold til vægten i benchmark. Folli Follie SA ejer varehuse i Grækenland, Rumænien, Bulgarien, Cypern og Moldova samtidig med at selskabet ejer toldfrie butikker i Grækenland og smykkebutikker i England og USA. Selskabets aktier er, siden vi købte den, steget med 17,7 procent (opgjort i DKK) og har dermed bidraget positivt til kvartalets merafkast. Jumbo SA er en græsk virksomhed, som vel bedst kan beskrives som en kombination af de danske virksomheder Fætter BR og BabySam kombineret med en lang række produkter indenfor fritidsaktiviteter, gaveartikler og spil. Jumbo SA var siden aktien toppede lige før opstarten af den geopolitiske ballade i Ukraine og frem til købstidspunktet faldet med 29 procent, så prisfastsættelsen så nu mere attraktiv ud. Aktien er siden købet steget med 17,1 procent (opgjort i DKK). Det sidste selskab, der er tilkøbt, er den græske spiludbyder OPAP SA. OPAP SA er Grækenlands svar på Danske Spil. Aktien havde også lidt under den geopolitiske turbulens i forbindelse med krisen i Ukraine og udsigten til de store kapitaludvidelser i den græske banksektor. Aktien var siden den toppede i marts måned faldet med 17,3 procent (opgjort i DKK) og dermed var aktien ud fra en prisfastsættelsesbetragtning blevet noget mere attraktiv, men dog stadig i den dyre ende. OPAP SA aktien er siden købet steget med 16,4 procent (opgjort i DKK). I perioden er følgende selskaber solgt; Alior Bank, Cyfrowy Polsat, Jeronimo Martins og Richter Gedeon Nyrt. Salget af de polske aktier Alior Bank (Polsk Bank) og Cyfrowy Polsat (satellit tv udbyder) samt Jeronimo Martins (detailhandel), som godt nok er noteret i Portugal, men som har hovedparten af sin omsætning i Polen, og Richter Gedeon Nyrt (ungarsk medicinalvirksomhed) skal primært ses i lyset af den ovenfor beskrevne problematik omkring effekten af ændringerne i pensionssystemet i Polen samt ønsket om at bevare porteføljens overvægt i Rusland og reducere undervægten i Grækenland. Dertil kommer, at flere af aktierne var begyndt at se dyre ud i egen historik. Forventninger til fremtiden Forventningerne til afdelingen er fortsat moderat positive, men afhængigheden af en række politiske forhold er fortsat stor og det er ikke mindst svært at spå om udfaldet heraf. Situationen i Ukraine er så langt fra løst endnu, og selvom der virker mere roligt i Tyrkiet i øjeblikket, kan det bestemt ikke udelukkes, at det forestående præsidentvalg kan danne basis for endnu en opblomstring af politisk utilfredshed. I Polen har som sagt kun få af de private pensionsopsparer på nuværende tidspunkt givet tilsagn om, at deres aktieopsparing skal forblive i privat regi. Fortsætter denne tendens, vil det i efteråret, når de private pensionsselskaber skal afregne med staten, føre til et salgspres på polske aktier, da staten kun vil have overdraget kontanter eller obligationer. Den økonomiske nedtur i Rusland ser, som følge af landets involvering i krisen i Ukraine, ud til at bliver værre end tidligere antaget, og en økonomisk recession kan bestemt ikke udelukkes på nuværende tidspunkt. Eksportselskaberne burde dog blive hjulpet af, at Kina forventes at kunne fastholde en fornuftig økonomisk vækst på 7-8 procent, og at den økonomiske udvikling i Europa og USA fortsat vurderes at være i bedring. Yderligere sanktioner fra EU og USA rettet mod Rusland kan bidrage til øget usikkerhed. Med venlig hilsen Jan Nellemann Redaktionen afsluttet den 4. juli. 4

5 .Afkast og risiko Afkastudvikling 30/06/2011 = Jun.11 Dec.11 Jun.12 Dec.12 Jun.13 Dec.13 Jun.14 Østeuropa Afkast 3 mdr ÅTD 1 år 3 år* 5 år* Risikonøgletal (5 år, ex post) Portefølje 9.3% -0.7% 2.2% -4.5% 7.9% Standardafvigelse 19.4% Benchmark** 7.7% 0.9% 2.2% -3.0% 10.1% Tracking Error 2.8% * Afkast over 1 år er annualiserede Sharpe Ratio 0.36 ** Benchmark er MSCI Emerging Markets Europe 10/40 inkl nettoudbytter. Information Ratio BI Asset Management Fondsmæglerselskab A/S ( BankInvest ) Sundkrogsgade København Ø Tlf.: info@bankinvest.dk Disclaimer Oplysningerne i dette materiale skal alene anses som generel information. Der er således ikke tale om investeringsrådgivning eller en opfordring til køb eller salg af investeringsbeviser eller andre værdipapirer, og BankInvest påtager sig intet ansvar for dispositioner eller undladelser, som oplysningerne måtte danne grundlag for. Dette materiale indeholder oplysninger om historiske afkast, der ikke kan anvendes som pålidelige indikatorer for fremtidige afkast. Kursværdien kan endvidere blive formindsket eller forøget blandt andet som følge af markedsforhold, herunder udsving i valutakurserne. BankInvest anbefaler, at man læser vedtægter, prospekt og Central Investorinformation (CI) mv. inden eventuel investering foretages. BankInvest påtager sig intet ansvar for nøjagtigheden af de angivne informationer, hvad enten de er leveret af BankInvest selv eller hentet fra en ekstern kilde, og BankInvest forbeholder sig ret til at foretage justering af informationerne. BankInvest er ikke ansvarlig for dispositioner eller undladelser foretaget på baggrund af informationerne. Modtageren opfordres om nødvendigt til at søge bekræftelse af specifikke data og informationer. Vedtægter, prospekt og Central Investorinformation (CI) mv. samt anden supplerende information findes på 5