Nye modeller, resultater og deres anvendelse i penge- og finanspolitikken Nationaløkonomidag, Aarhus Universitet, den 14.1.2008 v/ Claus Vastrup 1
Model for penge- og finanspolitik i 1960erne og 1970 erne 1. IS-kurve dvs. de kombinationer af rente og produktion, der giver ligevægt på varemarkedet (Y=C+I+G eller I=S). Rentefølsom I(i) og indkomstafhængig C(Y) 2. LM-kurve dvs. de kombinationer af rente og produktion, der giver ligevægt mellem udbud og efterspørgsel af penge. Ms = Md (Y,i) 3. Traditionel Phillipskurve uden forventninger og flad (lidt phi-fald skal købes for stort Y-fald). Phit= f(yt) Optimal politik findes ved at regne baglæns fra den politisk ønskede kombination Y, inflation til rente mv. - men ofte go-stop politik, der bragte inflationen op. 2
Pengepolitisk kaos på verdensplan i 1970erne og primo 1980erne Bretton Woods valutasystemets sammenbrud 1971-73 og overgang til fleksible valutakurser mellem hovedvalutaer p.gr.a forskelle phi-ønsket OPEC I (1973-74) og OPEC II (1979-80) Nedgang i produktivitetsstigninger førte til overvurdering af størrelse af mulig produktion Forfejlet økonomisk politik jvf. ovenfor go-stop fører til både høj inflation og høj arbejdsløshed dvs. sammenbrud af den simple Phillips-kurve 3
Ny pengepolitisk erkendelse i 1980erne Centralbankerne - behov for nyt nominelt anker i stedet for guld eller faste valutakurser og derfor indføres stabile priser som mål for pengepolitikken - forventningernes store betydning for især inflationen (US FED (Volker) 3.10.1979- og derfor US-recession 1980 og 1981-82, men forholdsvis hurtigt også lav inflation) Økonomisk teori, gradvis erkendelse af - inflation er (på lang sigt) et monetært spørgsmål og centralbanken kan kontrollere pengemængden (Milton Friedman og andre monetarister) - den forventningsforhøjede Phillips-kurve ( Friedman og Phelps) - inflationsforventninger kan påvirkes af centralbankerne og pengepolitik kan derfor være tidsinkonsistent (inflationær), hvis ikke bindning/troværdighed - naturlig arbejdsløshed (hvor uændret inflation) svarende til potential output dvs. lodret Phillipskurve på lang sigt 4
Ny pengepolitik (inflation targeting) i 1990erne Centralbankerne (praksis kom før teori om inflation targeting) - New Zealand (1990), Canada (1991), Sverige (1992), UK (1992) etc. - Euro-zonen (1999) forholdsvis lukket økonomi og derfor intet hensyn til omverdenen bl.a. p.gr.a. flexibel valutakurs - USA ikke formelt inflation targeting, men nærmere sig mere og mere - Danmark fastkurspolitik og derfor Euro-zonens pengepolitik, men inflation targeting interessant fordi behov for beskrivelse og fortolkning af ECBs pengepolitik Økonomisk teori om inflation targeting blev gradvis udviklet i 1990erne: - Udviklet under forskellige navne (New Neoclassical Synthesis/ New Keynesian model or Neo- Wicksellian model) - men identisk teori, der kan reduceres til 3 ligninger (som ADAS-Ph-kurven) 5
Den Ny Keynesianske teori I 1. Mikroøkonomisk grundlag dvs afdærd fra max. profit vsher og max. Nytte forbrugere 2. Vsher fastsætter varepriser: monopolistisk konkurrence med mark up på omkostninger og på forventet afsætning. 3. Overlappende prisfastsættelse og derfor pristræghed 4. Mulighed for afvigelse fra normal/naturlig produktion p.gr.a. monopolistisk prisfastsættelse 5. Forbrugerne planlægger forbrug over tid (intertemporalt) og derfor renteafhængigt forbrug (og opsparing) 6. Virksomhederne planlægger investeringer efter forventet afsætning og derfor renteafhængig investering 7. CBs pengepolitik ved rente- (og ikke pengemængde-) styring p. gr. a. præference mellem Y-Y* og phi phi* ( siden Taylor-regel) 6
Den Ny Keynesianske teori II AD- kurve: Yt= f(yfr,e, rt, eftersp.stød) AS-kurve: phit = g(phi,fr,e,yt-yt*,omk.st) CBs r,t = h(phit phit*, Yt-Yt*) = h(phifr,e phifr*, Yfr,e Y*fr,e) (intet behov for beskrivelse af pengemarked/banksektor) Pengepolitik på dette grund: flexible inflation forecast targeting 1. Forventninger er væsentlige 2. CB-prognoser for phi og Y-Y* er nødvendige 3. Den korte rente er CBs instrument 4. CBs troværdighed og CBs styring af privates forventninger (informationspolitik) er væsentlig 5. Markedet danner den lange rente på grundlag af forventninger om CBs fremtidige korte rente/cbs vurdering af fremtidig phi/output 6. (Ikke i modellen) Forsinkelse (timelag) i virkning af renteændring 7
Praksis om inflation targeting CB uafhængighed til fastsættelse af mål og instrument eller kun instrument Annoncering af numerisk mål (punkt eller interval) for inflation- ofte 2-3. pct p.a. Ofte angivelse af tidshorisont for målopfyldelse (1-2 år) Høj grad af åbenhed om prognoser for inflation, beskæftigelse (inflationsrapport) Ved afvigelser i inflation og outputgab kræves CB forklaring (accountability) 8
Inflation, Danmark 1950-2007 9
Beskæftigelse, Danmark 1975-2003 10
Økonomisk udvikling (verden og USA) med inflation targeting Inflation nedbragt væsentlig siden medio 1980erne Lavere (og mere stabil) nominel, kort og lang rente Den store moderation siden medio 1990erne: lavere variabilitet i produktion, beskæftigelse og inflation. Længere konjunkturopsving, kortere nedture siden1982 Høj produktivtetsstigning og vækst medio1990erne -? Store prisstigninger på aktiver (aktier, fast ejendom) 02- Årsag: bedre penge- og finanspolitik, globaliseringen eller færre stød til udbud dvs. omkostninger og efterspørgsel? - Forskel i virkning af oliepriser i 1970erne og i 2007-. Peger i retning af, at forklaring er god p- og f.politik. - Ingen god forklaring på det langvarige prisfald i Japan 11
Alternative muligheder Styring af pengemængden (monetary targeting) kræver stabil sammenhæng mellem M og Y. I 1970erne afkræftet at stabil sammenhæng. Fast valutakurs. Valg mellem mål for inflation og valutakurs (egen valuta/ monetær union) er bl.a. spørgsmål om - troværdighed - finansiel stabilitet (inflation targeting kræver fleksibel valutakurs) Targeting af prisniveau (og ikke inflation). Forskel er bl.a. spørgsmål om korrektion (ikke-korrektion) af afvigelser 12
Finanspolitik A. Finanspolitik til kortsigtet regulering 1. penge- og finanspolitik er begge regulering af efterspørgsel. Finanspolitik behandles analogt med pengepolitik i New Keynesian models 2. intertemporale modeller med overlappende generationer (OLG-modeller) især om budgetsaldi B. Holdbarhed af offentlige finanser på lang/uendelig sigt 1. finansministeriets 2015-plan 2. vismændenes beregninger 3. Velfærdskommissionen 13
Finanspolitik i Ny Keynesianske Modeller Som i traditionelle ISLM-modeller indgår - offentligt forbrug og investering (her G) i samlet efterspørgsel (Y=C+I+G) - skatter overførselsindk.(ofte T) i opgørelse af privat disponibel indkomst Bestemmelse af privat forbrug (og investering) fremadrettet (som når pengepolitik Både aktuel og forventet, fremtidig finanspolitik bliver derfor bestemmende for aktuel, samlet efterspørgsel Finanspolitikken tager samme konjunkturhensyn (inflation, outputgab) som pengepolitikken men f.pol. tillige fordelings- og ikke-forvridningshensyn I lukket samfund (uafhængig økonomi) arbejdsdeling mellem penge- og finanspolitik, hvor - finanspolitik (bør) holdes konstant p.gr.a.konstant hensyn til forvridning/ fordeling og pengepolitkken er rettet mod konjunkturerne (men andre forhold kan også være relevante) I en møntunion f.eks. ØMU en er pengepolitikken fælles og finanspolitikken instrument for det enkelte land. Derfor arbejdsdeling mellem penge- og finanspolitik (og måske spil som i ØMUen forsøges reguleret af SGP) 14
Finanspolitik i OLG-modeller Overlappende generationer (uden arvemotiv) sikrer at skatters placering i tid har virkning for privates forbrugsefterspørgsel Både det offentlige og de private har adgang til samme perfekte kapitalmarked med samme rente Nutidsværdi af fremtidige offentlige budgetoverskud lig aktuel offentlig gæld (dvs. det offentlige overholder for al fremtid sin intertemporale budgetrestriktion) Ændret tidsmæssig placering af skatteopkrævning v.hj.a. statsgæld vil reducere privat forbrug p.gr.a. omfordeling af skat mellem generationer Offentlig forbrug: ingen forventninger mellem generationer Mulighed for at inkorporerer pris- og løntræghed i OLG-modeller, hvorved pengepolitik for realøkonomiske effekter OLG-modeller konvergerer mod New Keynesian modeller, men først nævnte har mere vægt på finanspolitik (og især budgetunderskud) 15
Holdbarhed af offentlige finanser Oprindeligt et spørgsmål om det offentlige kunne tilbagebetale sin fremtidige gæld og om aktuelle vilkår for offentlig låntagning Nu mere mekanisk/simpel opgørelse om det offentliges intertemporale budgetrestriktion forudsat perfekt kapitalmarked og rente Stiger offentlig gæld med højere vækstrate end renten for tilbagediskontering? Hvis ja, er offentlige finanser uholdbare. Hvis nej Hvis holdbarhed siger analyse/ hvis krav om holdbarhed så ligegyldig (for statsfinanser) hvornår tidsmæssig placering af budgetunderskud/ overskud. Gælder ikke i samlet økonomi, hvis OLG-model beskriver privat adfærd. Holdbar finanspolitik kan være for ekspansiv på grund af tidsmæssig placering af offentlige budgetunderskud inden planlagte overskud Holdbarhed er derfor et meget svagt krav til langsigtet finanspolitik - gælder 2010- og 2015-plan, vismænd og Velfærdskommission 16