Regnskabssæson i Danmark Sydbanks forventninger

Regnskabssæson i Danmark Sydbanks forventninger Aktietema Danske aktier blandt de bedste i år Opturen for de danske aktier fortsætter. Med en stigning på 16,5 procent i C20Cap ligger de danske aktier dermed igen helt med fremme i feltet af aktiemarkeder med de største stigninger i år. Danske aktier har sammen med mange andre aktiemarkeder - dermed foreløbig trodset en opblussen i flere geopolitiske brændpunkter Ukraine/Rusland, Irak og Israel/Gaza. Desuden har usikkerheden om formkurven i den kinesiske økonomi og generelt lidt svagere vækstudsigter for den globale økonomi i 2014 end ved indgangen af året ikke kunnet spolere den positive udvikling. Der er dog stor spredning i feltet i eliteindekset med højdespringerne Vestas og Pandora i front, mens Carlsberg og William Demant findes i den anden ende af skalaen med en negativ kursudvikling i år. Generelt er det vores vurdering, at de kommende ugers regnskaber fra de danske virksomheder vil bidrage til at sende danske aktier mod nye rekordniveauer mod udgangen af 2014. Syn for sagen - formkurven er stærk i mange danske virksomheder De kommende ugers danske regnskabssæson vil give investorerne syn for sagen for formkurven i de danske virksomheder. Toptrimmede virksomheder i kombination med bedre konjunkturudsigter er en god forudsætning for mere opløftende meldinger fra de danske virksomheder de kommende uger. Regnskaberne fra tyvstarterne på sæsonen Chr. Hansen, Tryg og Nordea efterlader et overvejende positivt billede. Især Tryg imponerer med stærke tal. Chr. Hansen har kursen sat mod den høje ende af sine egne forventninger til i år. Nordeas effektiviseringstiltag er godt på vej til at løfte bankens lønsomhed og styrke konkurrencekraften og udlodningen. Regnskaberne efter 1. kvartal efterlod allerede samlet set et stærkt indtryk og generelt venter vi, at dette også bliver tilfældet for 2. kvartal. Fortsatte effektiviseringer bidrager positivt i mange virksomheder mens toplinjevækst fortsat synes at være en udfordring for mange - især cykliske virksomheder. Bundlinjen er klar til at accelerere i mange danske virksomheder Mange danske virksomheder er således enten toptrimmede eller i fuld gang med at blive det. Mens de defensive virksomheder gennemgående har præsteret på et højt niveau de seneste år så er det vores forventning, at de cykliske virksomheder inden for bank, industri og cyklisk forbrug vil vise størst fremgang målt på lønsomheden i år. Mange cykliske virksomheder som Danske Bank, A. P. Møller-Mærsk og Vestas har sporet forretningsmodellen ind til at køre i et mere lønsomt gear. Prisfastsættelsen af især flere cykliske aktier afspejler dog endnu ikke det forventede indtjeningsmoment. Aktieanalysen Aktieanalysechef Bjørn Schwarz Direkte tlf.: 74 37 44 56 schwarz@sydbank.dk Senioranalytiker Jacob Pedersen, CFA Direkte tlf.: 74 37 44 52 jacob.pedersen@sydbank.dk Senioranalytiker Søren Løntoft Hansen Direkte tlf.: 74 37 44 64 s.loentoft@sydbank.dk Senioranalytiker Morten Imsgard Direkte tlf.: 74 37 44 49 morten.imsgard@sydbank.dk Aktietema nr. 13 / 2014 22. juli 2014 kl.: 07:00 sydbank.dk Aktieanalysen 1/8 Overraskende mange opjusteringer i 1. kvartal mere godt i vente Der var langt flere præciseringer og opjusteringer af forventningerne end vi regnede med allerede efter 1. kvartal. Således var der opjusteringer fra bl.a. Pandora, A. P. Møller- Mærsk, Coloplast, Alk-Abelló og Topdanmark mens andre præciserede forventningerne. Derimod overraskede Novo Nordisk, D/S Norden og Carlsberg med nedjusteringer. Meldingerne fra virksomhederne de kommende uger vil vise, at flere er godt på vej til at indfri forventningerne og overgå disse, såfremt den positive udvikling fortsætter de kommende måneder. Vi ser basis for, at Pandora, Rockwool, GN Store Nord, Vestas, Alk-Abelló og Danske Bank kan overraske i forhold til deres forventninger i løbet af 2014. Plads til flere stigninger i C20Cap i år - men ikke plads til skuffelser Vi forventer, at de kommende ugers regnskaber kan bidrage til at sende C20Cap på ny rekordjagt mod et niveau på 850 sidst på året. Det bliver dog ikke uden bump på vejen frem mod nytår. Usikkerhedsfaktorer - Kina, Mellemøsten, Ukraine, rente- og vækstfrygt - er der nok af, og det kan fra tid til anden give skvulp eller udskyde rekordjagten i år. Selskab Dato Begivenhed Selskab Dato Begivenhed Danske Bank 24-07-2014 2. Kvartalsregnskab GN Store Nord 14-08-2014 2. Kvartalsregnskab DSV 30-07-2014 2. Kvartalsregnskab FLSmidth 18-08-2014 2. Kvartalsregnskab TDC 07-08-2014 2. Kvartalsregnskab A. P. Møller - Mærsk 19-08-2014 2. Kvartalsregnskab Novo Nordisk 07-08-2014 2. Kvartalsregnskab Topdanmark 19-08-2014 2. Kvartalsregnskab H. Lundbeck 07-08-2014 2. Kvartalsregnskab NKT Holding 20-08-2014 2. Kvartalsregnskab Pandora 12-08-2014 2. Kvartalsregnskab Carlsberg 20-08-2014 2. Kvartalsregnskab D/S Norden 13-08-2014 2. Kvartalsregnskab Vestas 20-08-2014 2. Kvartalsregnskab Bang & Olufsen 13-08-2014 Årsregnskab ISS 21-08-2014 2. Kvartalsregnskab ALK-Abelló 13-08-2014 2. Kvartalsregnskab Rockwool 21-08-2014 2. Kvartalsregnskab Coloplast 13-08-2014 3. Kvartalsregnskab Royal Unibrew 29-08-2014 2. Kvartalsregnskab Novozymes 14-08-2014 2. Kvartalsregnskab SAS 10-09-2014 3. Kvartalsregnskab William Demant 14-08-2014 2. Kvartalsregnskab

Flere frugter høstes - lønsomheden tager et spring op Kraftige kursstigninger i mange danske aktier i år betyder, at investorerne allerede har taget lidt forskud på glæderne i form af en forbedret lønsomhed i flere virksomheder og udsigten til flere positive nyheder i form at opjusteringer eller meldinger om, at virksomhederne er godt med i forhold til deres egne budgetter for i år. Overliggeren i form af investorernes forventninger ligger således allerede højt for virksomhederne de kommende uger. Prisfastsættelsen af mange danske aktier levner da heller ikke plads til skuffelser. Men investorerne har noget at have deres optimisme i. Konjunkturudsigterne tegner fortsat lidt bedre i år end på samme tid i fjor. Virksomhederne er længere i deres bestræbelser på at høste frugterne fra de igangværende effektiviseringsprogrammer. For enkelte virksomheder kan effekten på lønsomheden blive større end først forventet. Dette er der talrige eksempler på de seneste år. Det vil især være blandt de konjunkturfølsomme virksomheder - de såkaldte cykliske virksomheder - der er basis for den største fremgang i lønsomheden i 2014 og 2015. Især hvis de lidt bedre konjunkturudsigter viser sig at holde stik. Konjunkturmæssig medvind Set ud fra et dansk synspunkt er det glædeligt, at dansk økonomi ser ud til at vokse med 1,3 procent i år. Det vil primært være eksporten og investeringerne, som driver væksten i år, mens forbrugerne kun langsomt skruer op for forbrugslysten herhjemme. Udsigterne for Danmarks nærmarkeder - Storbritannien, Tyskland, Sverige og Norge tegner også opløftende i år med vækstrater på 1,5-2,7 procent. En udvikling, som flere især små og mellemstore virksomheder vil profitere af i årets løb, da det understøtter deres aktivitetsniveau og indtjening positivt. Sydbanks og IMF s vækstforventninger Sydbank prognose IMF prognose 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2014 2015 USA 2,9% 1,7% 2,8% 1,8% 2,5% 3,0% 2,8% 3,0% Eurozonen 1,7% 1,5% -0,6% -0,5% 1,0% 1,25% 1,2% 1,5% Tyskland 3,6% 3,1% 1,0% 0,5% 1,5% 1,5% 1,7% 1,6% Japan 4,4% -0,7% 1,9% 2,0% 1,5% 1,2% 1,4% 1,0% Kina 10,4% 9,2% 7,7% 7,5% 7,5% 7,5% 7,5% 7,3% Danmark 2,0% 1,0% -0,4% 0,3% 1,30% 1,6% 1,5% 1,7% Global 5,3% 3,9% 3,0% 3,0% 3,25% 3,5% 3,6% 3,9% Kilde: Sydbank Udsigterne på verdensmarkederne tegner samtidig lidt lysere i år, selvom vækstskønnene generelt er nedrevideret lidt siden starten af året. Et dybfrossent 1. kvartal i USA har skåret toppen af vækstudsigterne for amerikansk økonomi. Eurozonen forlod seks kvartalers recession sidste sommer og udsigterne tegner lovende. Væksttempoet vil dog mange steder fortsat være moderat. Billedet er fortsat mere broget på vækstmarkederne. Væksten er fortsat høj mange steder, men udfordringerne i de største af vækstmarkerne er fortsat store. En træg reformproces eller mangel på samme, stigende enhedslønomkostninger og usikkerhed forud for valg i enkelte af de store EM-økonomier i 2014 kan dæmpe markedspotentialet i disse regioner for enkelte danske og andre vestlige virksomheder. Grundlæggende vil den økonomiske fremgang i den globale økonomi være større i 2014 end i 2013 og dermed understøtte indtjeningsudviklingen positivt hos en lang række af de mere cykliske virksomheder. Udsigten til en fortsat lempelig pengepolitik fra verdens største centralbanker med lave styringsrenter og delvis opkøb af obligationer understøtter desuden kursudviklingen på aktiemarkedet. Bundlinjen er klar til at accelere De cykliske virksomheder er - ligesom de defensive virksomheder - toptrimmede og bundlinjerne er klar til at accelerere i takt med de bedre konjunkturudsigter indfinder sig. Prisfastsættelsen og et højere indtjeningsmoment taler sammen med en højere vækstdynamik og centralbankernes fortsatte stimulanser for at cykliske aktier kan komme i den gule førertrøje i 2014. 2/8

Selv om det samlet set er de defensive aktier, som fortsat klarer sig bedst herhjemme er det to cykliske aktier, som topper listen i C20 Cap rent afkastmæssigt i år. Vestas og Pandora fører an i stigningerne. Stigningerne er et spejlbillede på en bedre udvikling i den underliggende forretning i begge virksomheder og stigende forventninger blandt investorerne til, at begge virksomheder i 2014 for alvor vil kunne tage et afgørende skridt i retning af en forbedret lønsomhed. På de næste pladser følger to af de indtjeningsmæssigt stærkeste danske virksomheder Coloplast og Novo Nordisk. Kursudviklingen for C20 Cap aktier år til dato 70 60 50 40 30 20 10 0-10 -20 VESTAS WINDSYSTEMS PANDORA COLOPLAST 'B' NOVO NORDISK 'B' DANSKE BANK NOVOZYMES A P MOLLER - MAERSK A P MOLLER - MAERSK GN STORE NORD TRYG JYSKE BANK CHR HANSEN HOLDING TDC NORDEA BANK (CSE) *ISS AS DSV 'B' FLSMIDTH & CO.'B' GENMAB CARLSBERG 'B' WILLIAM DEMANT *afkast siden børsnotering Kursudviklingen for C20 Cap seneste 5 år 700 600 500 400 300 200 100 0-100 GN STORE NORD COLOPLAST 'B' NOVO NORDISK 'B' NOVOZYMES DSV 'B' A P MOLLER - MAERSK A P MOLLER - MAERSK JYSKE BANK DANSKE BANK NORDEA BANK (CSE) TRYG WILLIAM DEMANT CARLSBERG 'B' *PANDORA TDC FLSMIDTH & CO.'B' *CHR HANSEN GENMAB *ISS AS VESTAS WINDSYSTEMS *afkast siden børsnotering De gode nyheders tid Umiddelbart er der lagt op til et par uger med overvejende positive meldinger fra de danske virksomheder. Investorerne vil dog givetvist skele mest til udmeldingerne fra de cykliske virksomheder for at spore sig ind på, i hvor stor udstrækning de lysere konjunkturudsigter har bidt sig fast og kan aflæses i stigende ordrebeholdning og kundeaktivitet eller om virksomhederne fortsat maner til lidt besindighed, da medvinden ikke er nær så kraftigt som mange investorer tror og håber på, på nuværende tidspunkt. Virksomhederne er godt med men fortsat forsigtige belært af erfaring Virksomhederne er samlet set toptrimmede efter at have fokuseret på værdiskabelse, effektiviseringer og omkostninger. I en situation, hvor udsigterne for økonomierne lysner vil fremgang på toplinjen ved en fortsat høj fokus på effektiviseringer og omkostninger sætte fart på bundlinjen i mange virksomheder resten af 2014. Det vil understøtte den nuværende værdiansættelse af aktierne og gøde jorden for flere aktiekursstigninger i 2014. Der vil dog fra tid til anden komme bump på vejen i form af perioder med tiltagende usikkerhed på grund af geopolitiske konflikter, en periodisk opblussen af den europæiske gældskrise og frygt for at centralbankerne nedtrapper deres stimuli for hurtigt. Vi forventer dog ikke, at opturen for alvor afspores i 2014, da vi vurderer, at politikerne finder løsninger 3/8

på udfordringerne, som tilfredsstiller investorerne på kort sigt, og da centralbankerne fortsat samlet set vil føre en meget lempelig pengepolitik. Den økonomiske udvikling i løbet af 1. halvår har samlet set givet de fleste virksomheder en god start på året. 1. kvartalsregnskaberne efterlod allerede samlet set et stærkt indtryk og generelt venter vi, at dette også bliver tilfældet for 2. kvartal. Der var langt flere præciseringer og opjusteringer af forventningerne end vi regnede med allerede efter 1. kvartal. Således var der opjusteringer fra bl.a. Pandora, A. P. Møller- Mærsk, Coloplast, Alk-Abelló og Topdanmark mens andre præciserede forventningerne. Derimod overraskede Novo Nordisk, D/S Norden og Carlsberg med nedjusteringer. Meldingerne fra virksomhederne de kommende uger vil vise, at flere er godt på vej til at indfri forventningerne og overgå disse såfremt den positive udvikling fortsætter de kommende måneder. Vi ser basis for, at Pandora, Rockwool, GN Store Nord, Vestas, Alk-Abelló og Danske Bank kan overraske i forhold til deres forventninger i løbet af 2014. Vi forventer således generelt, at virksomhederne fortsat vil slå en forsigtig tone an i forventningerne til 2014 dog i flere tilfælde med en mere optimistisk undertone. Vi øjner muligheden for, at en række cykliske virksomheder er begyndt at mærke, at den tilbageholdne stemning i økonomierne og blandt kunderne har passeret bunden og aktivitetsniveauet generelt er opadgående. Virksomhederne har trimmet omkostningerne, hævet lønsomheden og styrket balancerne i kølvandet på finanskrisen. Cykliske aktier drager størst fordel I nedenstående tabel giver vi vores vurdering af, hvilke virksomheder der må forventes at drage størst fordel af en mere positiv udvikling i konjunkturerne i løbet af 2014, som det tegner til lige nu. Ikke overraskende er de cykliske virksomheder som industriselskaberne og bankerne de største vindere. Det er ikke nødvendigvis det samme som at sige, at kurspotentialet er størst blandt de virksomheder, som forventes at drage størst nytte af fremgangen i økonomierne. Billedet er langt mere nuanceret og vi henviser til vores anbefalingsoversigt og de enkelte selskabsanalyser for nærmere herom. Hvilke virksomheder står til at få størst glæde af et mere positivt konjunkturbillede i 2014? Målt på den underliggende forretning, lønsomheden og bundlinjen Neutral effekt Lidt glæde Megen glæde Coloplast B&O Danske Bank Lundbeck Vestas Nordea ALK-Abelló FLSmidth Rockwool Novo Nordisk TDC Pandora Topdanmark Carlsberg NKT Tryg Royal Unibrew D/S NORDEN GN Store Nord DSV William Demant APM Chr. Hansen SAS Novozymes Kilde: Sydbank Valuta og råvarer med udsving på 5 procent på årsbasis På årsbasis er udsvingene i de væsentligste valutaer for danske virksomheder moderate. Den danske krone er styrket over for en række nøglevalutaer, som USD, JPY, SEK og NOK og svækket over for GBP. Valutakurspåvirkningerne vil være moderate i 2. kvartal for flere danske virksomheders vedkommende. På råvaresiden er udsvingene ligeledes moderate. Råvarepriserne målt ud fra CRB-råvareindekset er samlet set steget med 4,8 procent, hvilket giver en indtjeningsmodvind i nogle virksomheder. Da de fleste virksomheder afdækker deres råvareeksponering vil de positive og negative effekter herfra dog først vise sig med en vis forsinkelse. Prisstigningerne har været størst blandt industrimetaller mens afgrøder er faldet i pris, hvorfor vi her forventer de største påvirkninger. Virksomheder som Pandora og Rockwool står til at få indtjeningsmæssig modvind herfra. Derimod kan bryggerier som Carlsberg og Royal Unibrew profitere af faldende afgrødepriser på sigt. 4/8

Kvartalsvis udvikling i USD/DKK - USD ned med 4,7% 5,75 5,70 5,65 5,60 5,55 5,50 5,45 5,40 5,35 5,30 apr-13 maj-13 jun-13 jul-13 aug-13 sep-13 okt-13 nov-13 dec-13 jan-14 feb-14 mar-14 apr-14 maj-14 jun-14 Kvartalsvis udvikling i GBP/DKK GBP op med 4,5% 9,20 9,10 9,00 8,90 8,80 8,70 8,60 8,50 apr-13 maj-13 jun-13 jul-13 aug-13 sep-13 okt-13 nov-13 dec-13 jan-14 feb-14 mar-14 apr-14 maj-14 jun-14 Kvartalsvis udvikling i JPY/DKK JPY ned med 7,9% 5,90 5,80 5,70 5,60 5,50 5,40 5,30 5,20 5,10 5,00 apr-13 maj-13 jun-13 jul-13 aug-13 sep-13 okt-13 nov-13 dec-13 jan-14 feb-14 mar-14 apr-14 maj-14 jun-14 5/8

Udviklingen i udvalgte råvaregrupper siden 1. jan 2013 (indekseret CRB-Indeks Energi Industrimetaller Afgrøder Udviklingen i CRB råvareindekset - 2. kvartal 2013 i forhold til 2. kvartal 2014 C20 Cap på vej mod 850 ultimo 2014 Danske aktier er atter et godt bekendtskab for mange investorer og meget tyder på, at investorerne har mere at glæde sig til. Virksomhederne er toptrimmede og i en situation, hvor konjunkturudsigterne lysner, vil det sætte fart på bundlinjen i mange virksomheder. Jagten på nye rekorder forudsætter dog en fortsat gradvis forbedring af de globale vækstudsigter. Indtjeningsvæksten vil være høj hos især de cykliske virksomheder i 2014 og understøtter dermed den relativ høje prisfastsættelse af danske aktier generelt. Den relativt høje prisfastsættelse af danske aktier i internationalt perspektiv skyldes en høj andel af indekstunge, velindtjenende og dyre defensive aktier i C20 Cap. Investorer bør dog ikke glemme risikoelementerne som fra tid til anden kan give bump på vejen. Grundlæggende forventer vi dog, at centralbankernes politik og politikerne på begge sider af Atlanten vil gå langt for at holde økonomierne flydende og dermed understøtte investorernes risikovillighed til gavn for aktiekursernes udvikling. Vi vurderer, at især finans, industri, cyklisk forbrug og delvist også sundhed med en stærkere indtjeningsudvikling vil bidrage til at løfte de danske aktier mod nye rekordniveauer i 2014. Vi ser basis for, at C20 Cap kan slutte året omkring niveauet 850. Den relativt høje prisfastsættelse af danske aktier betyder dog, at investorerne i højere grad bør være mere selektive på det danske aktiemarked i 2014. Du kan læse meget mere om vores forventninger til de enkelte virksomheder i Sydbanks analyseunivers i publikationen Aktieudsyn, som udsendes kort tid forud for de enkelte virksomheder offentliggør deres regnskab. 6/8

EV/EBITDA for danske samt globale aktier K/I for danske samt globale aktier 7/8

Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank. Sydbanks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Den Danske Finansanalytikerforenings anbefalinger. Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte Aktienyt på dette selskab. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende. Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst. Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist. Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under Fordeling af anbefalinger. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling. På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalinger Køb Bedre end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 50,0% Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 15,4% Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 34,6% Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse. Anbefalingsoversigt: Cykliske aktier Køb Hold Sælg A. P. Møller Mærsk Nordea Bang & Olufsen D/S NORDEN DSV Danske Bank FLSmidth NKT Holding SAS Pandora Rockwool Vestas Defensive aktier ALK-Abelló Chr. Hansen Novozymes Carlsberg Coloplast Royal Unibrew GN Store Nord H. Lundbeck Topdanmark ISS TDC William Demant Novo Nordisk Tryg For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til HUwww.sydbank.dk/investering/analyser/aktierUH. Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Analysen er udarbejdet på grundlag af informationer fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. I analysen nævnes investeringsprodukter som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder at, der investeres i et investeringsprodukt, hvor der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Banken eller dens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Sydbank A/S er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø. 8/8