NOTAT Center for Økonomi og Styring Opfølgning på de finaniselle aktiver og passiver Kommunens interne regler for finansielle dispositioner er fastlagt delss i den finansiellee politik og dels i den økonomiske politik. 19. oktober 2016 16/6693 Nærværende notat indeholder en samlet afrapportering af status for kommunens finansielle dispositioner, også kaldet de rentebærende aktiver og passiver. De rentebærende aktiver svarer her til værdipapirer og indeståender på bankkonti, medens de rentebærende passiver svarer til kommunens lån. Notatet indledes med en kort oversigt over status i forhold til henholdsvis aktiver og passiver. Herefter følger afsnit medd lidt mere detaljerede oplysninger i forhold til løbende likviditet, obligationsbeholdning og låneportefølje. Gennemgangen er i varierende omfang baseret på materiale fra kommunens samarbejdspartnere på området. 1. Oversigt 1.1 Aktiver Styringskrav Det følger af kommunens økonomiske politik, at den gennemsnitlige kassebeholdning over 12 måneder skal ligge stabilt i intervallet 6 9 pct. af kommunens årlige driftsudgifter, hvilket i budget 2016 svarer til 84 131 mio. kr. Det følger af den finansielle politik, at kommunen kan investere i danske stats og realkreditobligationer, medens andre typer værdipapirer ikke kan anvendes. Status Kassebeholdningen svarer ved udgangen af september til 113,5 mio. kr. I resten af året forventes en jævnt faldende gennemsnitlig kassebeholdning. Kommunens investeringsportefølje består pt. udelukkende af danskee realkreditobligationer til en samlet værdi af 76,1 mio. m kr. Kontantindeståender i banken Glostrup Kommunes bankforretninger er sidenn 1. oktober 2016 placeret hos Danske Bank. 1/14
NOTAT Opfølgning på de finaniselle aktiver og passiver Kommunens kontantbeholdning er placeret i en såkaldt Cash Pool struktur. Det betyder, at de enkelte afdelinger og institutioner mv. har deres egne bankkonti, men at de daglige indeståender samles på én top konto. Herved opnås et godt overblik samt fuld renteoptimering, da renten beregnes af nettobeløbet på topkontoen. Kommunens rente for indeståender og træk på kredit afregnes med udgangspunkt i Nationalbankens indskudsbevisrente, som i øjeblikket er negativ. Det indebærer blandt andet, at indeståender over 30 mio. kr. afregnes med negativ rente. Der er aftalt et kreditmaksimum med banken på 50 mio. kr. Der kan i kortere perioder foretages overtræk over dette beløb uden yderligere rentetillæg. Likviditetsbudget og ny fremskrivningsmodel for gennemsnitlig kassebeholdning Center for Økonomi og Styring har udarbejdet et likviditetsbudget, som viser, hvad det vedtagne budget 2016 indebærer af forventede månedlige ind og udbetalinger. Med udgangspunkt i likviditetsbudgettet er der udviklet en ny model til fremskrivning af den gennemsnitlige kassebeholdning. Fremskrivningen for 2016 peger i retning af en jævnt faldende gennemsnitlig kassebeholdning. Denne fremskrivning er dog en kompleks øvelse, og eftersom der er tale om en ny model, bør 2016 nok betragtes som et indkøringsår. I starten af 2017 vil modellen blive evalueret. Obligationsbeholdning Beholdningen af værdipapirer er besluttet til at være på omkring 75 mio. kr. og den er forvaltet af Alm. Brand Bank siden slutningen af 2014. Der er en mindre risiko forbundet ved at have en obligationsbeholdning i forhold til stor kontantbeholdning i en bank, da indskydergarantien for indeståender på bankkonti kun er på 100.000 euro f.eks. i tilfælde af konkurs. Forventningen er ligeledes at der opnås et bedre afkast ved obligationer end ved placering af likvider i banken. Der været et afkast på 2,11 pct. af obligationsbeholdningen i årets løb jævnfør den vedlagte performanceopgørelse på side 10. Det er en fremgang i forhold til 2015, hvor der var tale om et negativt afkast på 0,26 pct. Kommunens valgte risikoprofil indebærer, at der kun kan investeres i de allermest mest sikre typer værdipapirer danske stats og realkreditobligationer, mens mere usikre typer værdipapirer eller aktier, som potentielt kunne give et større afkast, er fravalgt. Det positive afkast skal blandt andet ses i sammenhæng med nationalbankens indskudsbevisrente der, som nævnt ovenfor, er negativ. 2/14
NOTAT Opfølgning på de finaniselle aktiver og passiver 1.2 Passiver Kommunens samlede lån består af henholdsvis støttede og ustøttede lån. De støttede lån vedrører almene boliger primært ældreboliger, hvor staten sætter rammerne for, hvilke lån, der kan optages. Udgifter til lånene betales af beboerne over huslejen, og da kommunen ikke har handlemuligheder i forhold til de støttede lån, er disse ikke omtalt i denne opfølgning. Fokus er i stedet på de ikke støttede lån, hvor udgifterne betales af kommunens almindelige indtægter, og hvor der er handlerum i forhold til omlægning mv. Styringskrav Det følger af kommunens finansielle politik, at alle lån skal optages i danske kroner. Det følger af kommunens finansielle politik, at mindst 50 pct. af kommunens låneportefølje skal være med fast rente, medens resten kan være variabelt forrentet. Status Kommunen har pt. en samlet portefølje af ustøttede lån på 80,5 mio. kr. alle optaget i danske kroner. Kommunen har en andel af lån med fast forrente som udgør 56,8 pct. af den samlede låneportefølge. Kommunen afdrager ca. 4,9 mio. kr. årligt i 2017, og dette beløb vil stige med ca. 0,2 mio. kr. årligt frem til 2026, hvor det største af lånene vil være betalt ud. De samlede rentebetalinger forventes at være ca. 1,2 mio. kr. i 2017 og beløbet forventes at falde med ca. 0,1 mio. kr. frem til 2026. De samlede betalinger stiger dermed en smule årligt frem til 2026. Det skyldes primært afdragsprofilen på det store lån, hvor der er fastsat en stigende afdragsandel i afdragsperioden. 2. Den løbende likviditet Center for Økonomi og Styring har udarbejdet et likviditetsbudget, der er vist på side 5. Budgettet viser, hvordan udgifter og indtægter forventes at fordele sig månedsvist på baggrund af det vedtagne budget. På baggrund af de månedsvise betalinger er der beregnet en prognose for, hvordan den gennemsnitlige kassebeholdning over 12 måneder vil udvikle sig i resten af året. Prognosen viser, at kassebeholdningen vil falde fra ca. 109 mio. kr. ultimo januar til ca. 98 mio. kr. ved udgangen af året. Glostrup Kommune har ikke tidligere anvendt prognoser over den langsigtede kassebeholdning, som er baseret på de månedsvise ind og udbetalinger i budgettet. Dette er ikke en helt enkel øvelse og 2016 kan med fordel betragtes 3/14
NOTAT Opfølgning på de finaniselle aktiver og passiver som et indkøringsår, hvor modellen skal tilpasses efter den faktiske udvikling og efterfølgende evalueres. Som beskrevet i opfølgningen fra februar, så består vanskelighederne i at komme fra de forventede ind og udbetalinger til den gennemsnitlige kassebeholdning over 12 måneder, da sidstnævnte i vidt omfang afhænger af, hvornår betalingerne falder ikke blot i hvilken måned, men også hvilken dag i måneden. I forhold til hvilken måned, kan det være svært at forudsige f.eks. hvornår betalingerne vil falde ved anlægsprojekter, som stadig er under planlægning. I forhold til hvilken dag er de månedlige betalinger karakteriseret af, at der ligger nogle store indbetalinger fra statstilskud først på måneden og nogle store udbetalinger til løn og overførselsindkomster sidst på måneden. Dette gør, at gennemsnitslikviditeten for en måned normalt ligger et godt stykke over kassebeholdningen ved månedsskiftet. Det betyder også, at gennemsnitslikviditeten for en given måned i høj grad påvirkes af præcist hvilke dage, som de store betalinger rent faktisk foregår. Prognosen er baseret på en model, hvor der skønnes over de faktiske betalinger for månederne, mens der ikke foretages en præcis estimering af, hvilke dage de foregår. I forhold til sidstnævnte baseres prognosen på en vurdering af, hvornår betalingerne typisk vil foregå. Efter likviditetsbudgettet for 2016 er vist figurer over den gennemsnitlige og daglige kassebeholdning siden 2013. Herudover er der en figur som viser, hvordan den daglige kassebeholdning er sammensat af henholdsvis obligationsbeholdning og kontante indeståender i kommunens bankkonti. Figurerne er de samme, som løbende forelægges for økonomiudvalget. Den gennemsnitlige beholdning er, som nævnt, på 113,5 mio.kr. ved september 2016. Som det fremgår af tabellen med likviditetsbudgettet, så viser den en budgetteret gennemsnitlig langsigtet beholdning på 101,5 mio.kr. for september. Dette vurderes at være relativt tæt på den reelle langsigtede beholdning, når de forskellige usikkerheder ved modellen tages i betragtning. At modellen ikke rammer helt rigtigt i 2016 fremgår af grafen på side 6. Det ses ved at den realiserede gennemsnitlige beholdning for 2016 (den røde linje) afviger fra den budgetterede gennemsnitlige beholdning (den blå punkterede linje). Årsagen til dette vil blive forsøgt afdækket i forbindelse med evalueringen af modellen. 4/14
Likviditetsbudget 2016 (i 1.000 kr.) Korr. Budget Regns.jan. februar marts april maj juni juli august september oktober november december Udbetalinger Drift: løn og tjenestem.pens. 842.055 71.692 69.142 69.142 75.742 72.342 69.142 69.142 69.142 69.142 69.142 69.142 69.143 overførsler til personer 343.391 25.825 28.870 28.870 28.870 28.870 28.870 28.870 28.870 28.870 28.870 28.870 28.866 resten af driften 700.936 33.749 60.653 60.653 60.653 60.653 60.653 60.653 60.653 60.653 60.653 60.653 60.657 Anlægsudgifter 34.868 3.058 2.892 2.892 2.892 2.892 2.892 2.892 2.892 2.892 2.892 2.892 2.890 Udgifter til købsmoms 60.072 4.120 5.087 5.087 5.087 5.087 5.087 5.087 5.087 5.087 5.087 5.087 5.083 Renter og afdrag på lån 15.176 2.601 0 304 0 0 1.065 1.978 0 304 0 0 8.924 Diverse 9.811 10.941 103 103 103 103 103 103 103 103 103 103 100 I alt Udbetalinger 2.006.308 151.985 166.541 166.845 173.141 169.741 167.606 168.519 166.541 166.845 166.541 166.541 175.463 Indbetalinger Drift: 325.585 15.160 28.220 28.220 28.220 28.220 28.220 28.220 28.220 28.220 28.220 28.220 28.225 Refusion 107.544 4.997 9.322 9.322 9.322 9.322 9.322 9.322 9.322 9.322 9.322 9.322 9.326 Anlægsindtægter 645 0 59 59 59 59 59 59 59 59 59 59 55 Renteindtægt 1.902 362 140 140 140 140 140 140 140 140 140 140 140 Momsrefusion fra IM 60.072 0 0 5.006 5.006 5.006 5.006 5.006 5.006 5.006 5.006 5.006 15.018 12 dele, skat gen.tilskud 1.321.927 109.184 109.168 109.168 109.168 110.656 110.656 110.656 110.656 110.656 110.656 110.656 110.648 Ejd.skat fra borgerne 179.975 0 89.988 0 0 0 0 0 89.988 0 0 0 0 Låneoptagelse 7.000 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 7.000 I alt Indbetalinger 2.004.651 129.703 236.897 151.915 151.915 153.403 153.403 153.403 243.391 153.403 153.403 153.403 170.412 Kassebeholdning primo 37.500 15.219 85.575 70.645 49.419 33.080 18.877 3.761 80.611 67.169 54.031 40.893 Udbetalinger 2.006.308 151.985 166.541 166.845 173.141 169.741 167.606 168.519 166.541 166.845 166.541 166.541 175.463 Indbetalinger 2.004.651 129.703 236.897 151.915 151.915 153.403 153.403 153.403 243.391 153.403 153.403 153.403 170.412 Kassebeholdning ultimo 15.219 85.575 70.645 49.419 33.080 18.877 3.761 80.611 67.169 54.031 40.893 35.842 Gennemsnitlig beholdning md. 77.633 125.438 124.556 108.559 89.203 72.618 57.654 119.176 120.783 107.594 94.456 83.054 Gennemsnitlig langsigtet behold. 109.100 108.154 106.111 104.317 105.620 104.659 103.320 102.865 101.547 101.050 99.800 98.164 5/14
Likviditetsopgørelse pr. 18. oktober 2016 Gennemsnitlig likviditet over 12 måneder, mio. kr. 160 140 120 100 80 60 40 2013 2014 2015 2016 (budget) 2016 (real) 20 0 01 jan 01 feb 01 mar 01 apr 01 maj 01 jun 01 jul 01 aug 01 sep 01 okt 01 nov 01 dec Daglig likviditet i alt, mio. kr. 250 200 150 100 50 2013 2014 2015 2016 0 50 100 01 jan 01 feb 01 mar 01 apr 01 maj 01 jun 01 jul 01 aug 01 sep 01 okt 01 nov 01 dec Sammensætning af likviditet i indeværende år, mio. kr. 180 160 140 120 100 80 Bankindestående Obligationsbeholdning 60 40 20 0 6/14
NOTAT - Opfølgning på de finaniselle aktiver og passiver 3. Obligationsbeholdningen På de følgende sider fremgår porteføljekommentar for de første 3 kvartaler af 2016 og performanceopgørelse for 1. januar til 30. september 2016 fra kommunens kapitalforvalter, Almindelig Brand Bank.
Porteføljekommentar Afkast Afkastet i de 3 første kvartaler af 2016 blev på knap 1,6 mio. kr. svarende til et periodeafkast på 2,1 %. Realkreditobligationsmarkedet gav i årets 3 første kvartaler i niveauet 1,7 % til 5,3 % for korte og mellemlange obligationer, jfr. nedenstående tabel: Obligationsindekset Nordea Mortgage Bonds med konstant varighed Periodeafkast 1. til 3. kvartal 2016 Afkast 2015 2 år 1,7 % -0,5 % 3 år 3,0 % -0,5 % 5 år 5,3 % -1,2 % Obligations- og rentemarkedet Generelt set faldt obligationsrenterne lidt i 3. kvartal 2016. Den 10-årige danske statsobligationsrente endte ultimo kvartalet i minus 0,02 pct. Såvel de korte som de lange statsobligationsrenter er noget lavere end ved årets begyndelse. I realkreditmarkedet er renten på rentetilpasningsobligationer (flex-obligationer) negativ ud til en restløbetid på 4 til 5 år. Den amerikanske centralbank, Fed, holdt renten uændret på 0,25-0,50 pct. på det seneste møde i september. Fed ser styrkede argumenter for en renteforhøjelse, men ønsker større klarhed for, at de økonomiske målsætninger opfyldes. Ved indgangen til 4. kvartal var der ca. 60 pct. sandsynlighed for, at Fed hæver renten på årets sidste møde til december. På det seneste møde i september fastholdt den europæiske centralbank, ECB, den ledende indlånsrente på minus 0,40 pct.. ECB tilkendegav, at den forventer i et godt stykke tid fremover at fastholde eller yderligere sænke denne meget lave rentesats. ECB s opkøbsprogram af stats- og erhvervsobligationer løber frem til ultimo marts 2017. De fleste forventer, at programmet bliver forlænget og udvidet. ECB har gentagne gange tilkendegivet, at der er behov for, at pengepolitikken bliver suppleret med finanspolitiske tiltag og strukturelle reformer for at sikre stigende økonomisk vækst. Den danske obligationsportefølje Investering i de fleste statsobligationer samt en del realkreditobligationer sker i dag til en negativ rente. Et positivt afkast kræver derfor et yderligere rentefald til et endnu mere negativt renteniveau. Porteføljens fokus har været på realkreditobligationer, som giver en merrente set i forhold til statsobligationer. I løbet af 2016 har mange store investorer, heraf også udenlandske, da også udvist stigende interesse for danske realkreditobligationer. Porteføljen indeholder en pæn andel konverterbare realkreditobligationer, som vi vurderer giver et fornuftig afkast set i forhold til risikoen. Den meget lave lange rente kræver selvsagt stor fokusering på konverteringsaktiviteten, som indtil videre har været af håndterbart omfang for vores investeringer i konverterbare realkreditobligationer. 0000022023 20-10-2016 3/12
Der er endvidere investeret i en pæn andel variabelt forrentede obligationer. Variabelt forrentede obligationer er positive for risikospredningen i porteføljen, da de på sigt kan give et højere afkast ved stigende renter. Vi forventer også, at segmentet vil performe, når Nationalbanken på et tidspunkt begynder at normalisere den danske indskudsbevisrente (pt. -0,65 pct.). Strategien Den lempelige pengepolitik i Euroland vil fortsat danne baggrund for det danske obligationsmarked. Den lave inflation og meget beherskede økonomiske vækst i Danmark taler ydermere for et fortsat meget lavt renteniveau herhjemme. Mulighederne for længerevarende yderligere rentefald vurderes at være begrænsede. For at beskytte porteføljen finder vi det derfor fornuftigt at placere en stor del af investeringerne i variabelt forrentede obligationer og konverterbare realkreditobligationer. Vi vil fortsat have fokus på at vurdere ændringer i udtræksfølsomheden på konverterbare realkreditobligationer, da et lidt lavere renteniveau kan indebære en stigning i konverteringsomfanget. Omvendt vil vi være meget påpasselige med rente- og konveksitetsrisikoen, hvis renteniveauet skulle få et lille løft opad. 0000022023 20-10-2016 4/12
Performanceopgørelse Periode 1. januar 2016-30. september 2016 Trend 0-4 Alm. Brand Bank Finansielle Markeder Midtermolen 7 2100 København Ø Telefon 35 47 48 48 Telefax 35 47 48 84 www.almbrand.dk Månedlige afkast Formue primo Indskud/udtræk Renter/udbytte Omk. Kursreguleringer Formue ultimo Afkast Afkast i % Benchmark Alfa Januar 74.579 0 90 0 211 74.881 302 0,40% 0,00% 0,40% Februar 74.881 0 87 0-39 74.929 48 0,06% 0,00% 0,06% Marts 74.929 0 93 14 26 75.062 119 0,16% 0,00% 0,16% April 75.062-28 98 0-12 75.121 87 0,12% 0,00% 0,12% Maj 75.121 0 102 0 344 75.567 447 0,59% 0,00% 0,59% Juni 75.567 0 101 14 241 75.924 343 0,45% 0,00% 0,45% Juli 75.924-14 102 0-67 75.945 35 0,05% 0,00% 0,05% August 75.945 0 102 0 55 76.101 156 0,21% 0,00% 0,21% September 76.101 0 98 14-58 76.156 40 0,05% 0,00% 0,05% Total -42 875 43 701 1.576 2,11% 0,00% 2,11% Årlige afkast Formue primo Indskud/udtræk Renter/udbytte Omk. Kursreguleringer Formue ultimo Afkast Afkast i % Benchmark Alfa 2014 30.911 44.000 55 6-206 74.767-150 -0,29% 0,00% -0,29% 2015 74.767-44 1.257 52-1.453 74.579-196 -0,26% 0,00% -0,26% Total 43.956 1.313 58-1.659-346 -0,55% 0,00% -0,55% 0,60 % 0,40 % 0,20 % 0,00 % Månedsafkast Jan Feb Mar Apr Maj Jun Jul Aug Sep 3,00 % 2,00 % 1,00 % 0,00 % Akkumuleret afkast Jan Feb Mar Apr Maj Jun Jul Aug Sep Omkostninger: Kurtage Forvaltningsgebyr Performancegebyr Depotgebyr Udbytteskat Diverse Total - 42.438 - - - 108 42.545 Porteføljeafkast Akk.afkast 10/14 Alm. Brand A/S CVR-nr. 77 33 35 17 Hovedkontor: Midtermolen 7 2100 København Ø Telefon 35 47 47 47 Alm. Brand Forsikring A/S CVR-nr. 10 52 69 49 Alm. Brand Bank A/S CVR-nr. 81 75 35 12 Forsikringsselskabet Alm. Brand Liv og Pension A/S CVR-nr. 64 14 57 11 Alm. Brand Formue A/S CVR-nr. 27 23 75 25 Alm.Brand Leasing A/S CVR-nr. 17 70 25 72 0000022023 101 11-10-2016 3/10
NOTAT Opfølgning på de finaniselle aktiver og passiver 4. Låneportefølje På de følgende sider fremgår status for kommunens aktuelle låneportefølje og prognose for fremtidige betalinger udarbejdet af kommunens rådgiver på området, Danske Bank. 11/14
Specifikation af eksisterende portefølje Navn Trade ID Restgæld Valuta Varighed Rente Startdato Slutdato Fastforrentet Betalingsfrekvens KKFAST 201239137B 1,873,516 DKK 5.74 2.450% 28/12/12 30/12/27 Fast 6M KKFAST 201543346B 5,132,831 DKK 7.18 1.330% 30/06/15 30/12/30 Fast 6M KKFAST 201645330B 10,876,656 DKK 9.51 1.670% 04/02/16 04/02/36 Fast 3M KKVAR 200933710B 34,565,105 DKK 0.08-0.183% 28/07/16 28/07/26 Variabel 3M SWAP NDA1645548_0-27,831,542 DKK 0.14-0.183% 07/03/16 28/07/26 Variabel 3M SWAP NDA1645548_1 27,831,542 DKK 5.08 3.659% 07/03/16 28/07/26 Fast 3M KKVAR 200935042B 2,702,006 DKK 0.22-0.140% 21/12/09 21/12/34 Variabel 3M KKVAR 201036657B 2,829,638 DKK 0.25-0.220% 30/12/10 28/12/35 Variabel 3M KKVAR 201238400B 16,921,380 DKK 0.14-0.213% 21/02/12 23/02/37 Variabel 3M KKVAR 201340085B 2,613,540 DKK 0.19-0.198% 11/03/13 11/03/38 Variabel 3M KKVAR 200833637B 2,998,824 DKK 0.23-0.015% 23/12/08 23/12/33 Variabel 6M 80,513,495 3.92 12/14 1
Nøgletal Porteføljeoverblik Nuværende Portefølje Markedsværdi 88,492,099 Nuværende hovedstol 80,513,495 Nuværende Porteføljerente 1.57% Porteføljerente inkl. bidrag 1.57% Varighed 3.92 Markedsværdi (+100 bps) 85,177,159 Markedsværdi (-100 bps) 92,120,925 Rentebetalinger første år 1,239,210 Rentebetalinger første år inkl. bidrag 1,239,210 Samlede rentebetalinger 10,489,595 Andel fast gæld 56.78% Ændring i markedsværdi (DKK) 4,000,000 3,000,000 2,000,000 1,000,000 - -1,000,000-2,000,000-3,000,000-4,000,000 Scenarie(1%) Scenarie (0.5%) Scenarie (-0.5%) Scenarie (-1%) Nuværende Portefølje Gældsoversigt - Nuværende Portefølje Fast vs. Variabelt over tid - Nuværende Portefølje Variabel 43% Fast 22% Swap 35% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2017 2016 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 2035 Fast Swap Cap Floored Collared Variabel 2036 2037 2038 2039 2040 13/14 2
Betalinger Betalinger - Nuværende Portefølje (DKK) 8,000,000 6,000,000 4,000,000 2,000,000 - I dag 2016* 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 2032 2033 2034 2035 2036 2037 2038 2039 2040 100,000,000 80,000,000 60,000,000 40,000,000 20,000,000 - Afdrag Rentebetaling Bidrag Restgæld (hs) Alle betalinger samt restgæld for Nuværende Portefølje DKK I dag 2016 2017 2018 2019 2020 Restgæld 80,513,495 79,852,278 74,968,795 69,921,774 64,705,065 59,312,272 Afdrag 661,217 4,883,483 5,047,021 5,216,709 5,392,793 Rentebetaling 344,770 1,218,860 1,116,565 1,036,932 961,590 Bidrag - - - - - Samlet betaling 1,005,987 6,102,343 6,163,585 6,253,642 6,354,382 Rentebetaling - Nuværende Portefølje DKK 2016 2017 2018 2019 2020 Basecase 344,770 1,218,860 1,116,565 1,036,932 961,590 Scenarie(1%) 344,770 1,555,661 1,439,026 1,342,375 1,249,732 Scenarie (0.5%) 344,770 1,387,146 1,277,686 1,189,550 1,105,562 Scenarie (-0.5%) 344,770 1,050,804 955,663 884,523 817,816 Scenarie (-1%) 344,770 882,976 794,980 732,321 674,239 14/14 3