Regnskabssæson i Danmark

Transkript

1 Regnskabssæson i Danmark Aktietema For tidligt at aflæse vækstoptimismen i 1. kvartalstallene Stærk aktiestart på 2017 Aktiemarkederne er steget markant i de første måneder af Acceptable regnskaber uden store negative overraskelser og en lind strøm af overraskende positive nøgletal har været de væsentligste årsager til kursstigningerne. Den aktuelt gode stemning er forståelig henset til de mere positive vækstudsigter, men rækken af risici, der kan afspore et opsving eller ændre aktiemarkedsstemningen til det værre er lang. Investorerne er ret risikoresistente Årsregnskaberne for tre måneder siden afdækkede ingen stor nervøsitet for Donald Trumps betydning for vækstudsigterne. De mellemliggende tre måneder har nok ikke ændret nævneværdigt på den opfattelse og hvis, er det formentlig kun i positiv retning. Brexit er trukket i baggrunden i investorernes bevidsthed, og selv om de lavpraktiske problemer nu rykker tættere på, forventer vi ingen skelsættende negative meldinger fra virksomhederne i relation til deres britiske aktiviteter i denne omgang. Kan optimismen konverteres til indtjeningsfremgang? Vi forventer ikke, at 1. kvartalsregnskaberne bliver en perlerække af positive overraskelser fra de cykliske selskaber. Dertil er opsvinget formentlig stadig for spædt, og vi anerkender, at vi efter alt at dømme skal frem til halvårsregnskaberne, før vi få flere stærke beviser for, at vækstoptimismen også påvirker indtjeningsfremgangen. De bedre end forventede økonomiske nøgletal i år og den optimisme, de repræsenterer, må dog så småt kunne spores i selskabernes syn på fremtiden. Derfor sætter vi bestemt næsen op efter, at selskaberne under et ser mere optimistisk på fremtidsmulighederne i dag i forhold til ved årsregnskaberne i februar/marts. Ingen store overraskelser på olie- og råvareprissiden i de seneste måneder Olieprisen har i gennemsnit været lige under 54 USD i 1. kvartal Det svarer til en stigning på markante 57% i forhold til samme kvartal sidste år, men det er ikke stort anderledes, end hvad olieprisen for tre måneder siden indikerede, så det har formentlig ikke overrasket selskaberne. Prisudsvingene på andre råvarer i de seneste måneder indikerer ligeledes, at højere end forventede råvarepriser i inputomkostningerne ikke bør blive et tema i de forestående regnskaber. Plads til kursstigninger herhjemme men vi tør ikke udelukke fald Vi ser fortsat C25 CAP-indekset handle i intervallet om 6-12 måneder. Bedre end ventede regnskaber kan løfte vores forventninger til indekset fremover. Indtil videre betyder risiciene på aktiemarkedet dog, at vi fastholder et interval, der også inkluderer en ikke ubetydelig sandsynlighed for kursfald. Selskab Dato Begivenhed Selskab Dato Begivenhed Aktieanalysechef Jacob Pedersen, CFA Direkte tlf.: jacob.pedersen@sydbank.dk Aktietema nr. 3 / april 2017 kl.: 09:30 sydbank.dk Aktieanalysen 1/7 Novozymes Kvartalsregnskab ALK-Abelló Kvartalsregnskab DONG Energy Kvartalsregnskab FLSmidth Kvartalsregnskab Nordea Kvartalsregnskab Nets Kvartalsregnskab Danske Bank Kvartalsregnskab Pandora Kvartalsregnskab DSV Kvartalsregnskab William Demant Kvartalsregnskab Jyske Bank Kvartalsregnskab Genmab Kvartalsregnskab Coloplast Kvartalsregnskab H. Lundbeck Kvartalsregnskab Novo Nordisk Kvartalsregnskab ISS Kvartalsregnskab Carlsberg Kvartalsregnskab A. P. Møller Mærsk Kvartalsregnskab GN Store Nord Kvartalsregnskab Rockwool Kvartalsregnskab TDC Kvartalsregnskab Topdanmark Kvartalsregnskab Vestas Kvartalsregnskab

2 Kommentarer om højere væksttempo lige om hjørnet kan tilfredsstille tålmodige investorer Aktiemarkederne er steget markant i de første måneder af Acceptable regnskaber uden store negative overraskelser og en lind strøm af overraskende positive nøgletal har været de væsentligste årsager til kursstigningerne. Den aktuelt gode stemning er forståelig henset til de mere positive vækstudsigter, men rækken af risici, der kan afspore et opsving eller ændre aktiemarkedsstemningen til det værre er lang. Figur 1. Kursudvikling Set i det perspektiv fremstår mange aktiemarkeder som dyre, og mange af de største aktiemarkeder handler dyrere end de historiske niveauer. På det globale aktiemarked har investorerne dermed allerede taget forskud på et væksttempo, som vi endnu ikke har set beviser for i selskabernes resultater eller prognoser. Kvartalsregnskaberne i denne regnskabssæson bliver et meget vigtigt pejlemærke for, om vækstforhåbningerne holder vand. Investorerne forventer aktuelt en indtjeningsfremgang på ca. 13% i 2017 på det globale aktiemarked. Det er efter alt at dømme for optimistisk - selv med et lidt højere tempo i verdensøkonomien i de kommende kvartaler, som meget indikerer. Figur 2. Sydbanks og IMFs vækstforventninger Sydbank prognose IMF prognose USA 1,7% 2,4% 2,6% 1,75% 2,3% 2,3% 2,3% 2,5% Eurozonen -0,3% 1,1% 2,0% 1,7% 1,8% 1,8% 1,6% 1,6% Tyskland 0,6% 1,6% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% 1,5% Japan 2,0% 0,3% 1,2% 0,8% 0,5% 0,7% 0,8% 0,5% Kina 7,8% 7,3% 6,9% 6,7% 6,5% 6,2% 6,5% 6,0% Danmark -0,2% 1,3% 1,0% 0,9% 1,6% 1,8% 1,3% 1,6% Global 3,3% 3,4% 3,2% 3,0% 3,3% 3,5% 3,4% 3,6% Kilde: Sydbank og IMF Regnskabssæsonen er kun lige skudt i gang i USA og Europa. I USA har 68% af regnskaberne hidtil været bedre, end forventet. Det samme tal i Europa er 55%. Herhjemme har vi fået de første pejlemærker fra selskaber, der har tyvstartet på regnskabssæsonen. Chr. Hansen (Hold) leverede resultater på linje med forventningerne men grundet den dyre prisfastsættelse blev det alligevel til et lille kursfald. B&Os (Sælg) resultater var lidt svagere end forventet men investorerne kvitterede alligevel med en lille kursstigning. Trygs (Hold) bedre end ventede resultat var trukket af et højt investeringsafkast, som investorerne ikke værdsætter voldsomt højt og Tryg måtte også indkassere et lille kursfald. 2/7

3 Figur 3 illustrerer, at det også på det danske aktiemarked har været en festlig begyndelse på året. Langt hovedparten af selskaberne har leveret solide kursstigninger og kun Pandora (Køb) og Nets (Hold) skiller sig alvorligt ud på negativsiden. Figur 3. Kursudviklingen for C20 CAP aktier år til dato Årsregnskaberne for tre måneder siden afdækkede ingen stor nervøsitet for Donald Trumps betydning for vækstudsigterne. De mellemliggende tre måneder har nok ikke ændret nævneværdigt på den opfattelse og hvis, er det formentlig kun i positiv retning. Brexit er trukket i baggrunden i investorernes bevidsthed, og selv om de lavpraktiske problemer nu rykker tættere på, forventer vi ingen skelsættende negative meldinger fra selskaberne i relation til deres britiske aktiviteter i denne omgang. De centrale elementer i 1. kvartalsregnskaberne bliver Prognose for 2017 og markedsudsigter Råvare- og valutakurseffekter Prognose for 2017 Årsregnskaberne giver altid anledning til en sund forventningsafstemning mellem investorer og selskaber. Det var også tilfældet i februar-marts 2017, hvor der faktisk var flere positive kursreaktioner på regnskabsdagene end negative. Som det fremgår af figur 4 var de negative kursreaktioner dog generelt noget kraftigere end de positive. Figur 4. Kursudsving på dagen for årsregnskaberne for ,00% 15,00% 10,00% 5,00% 0,00% 5,00% 10,00% Kilde: Selskaberne og Sydbank Nu godt fire måneder inde i det nye regnskabsår - er det tid for selskaberne at tage bestik af, hvordan virkeligheden så har udviklet sig kontra de oprindelige forventninger. 3/7

4 Vi forventer ikke, at 1. kvartalsregnskaberne bliver en perlerække af positive overraskelser fra de cykliske selskaber. Dertil er opsvinget formentlig stadig for spædt, og vi anerkender, at vi efter alt at dømme skal frem til halvårsregnskaberne, før vi får flere stærke beviser for, at vækstoptimismen også påvirker indtjeningsfremgangen. De bedre end forventede økonomiske nøgletal i år og den optimisme, de repræsenterer, må dog så småt kunne spores i selskabernes syn på fremtiden. Derfor sætter vi bestemt næsen op efter, at selskaberne under et ser mere optimistisk på fremtidsmulighederne i dag i forhold til ved årsregnskaberne i februar/marts. Selv om aktierne er steget markant i de seneste måneder, er det vores vurdering, at investorerne med den aktuelt positive stemning på aktiemarkederne har tålmodighed, før der skal klare beviser om stærkere indtjeningsudvikling på bordet. Vi forventer derfor som udgangspunkt, at mange selskaber kan slippe uden alvorlige kursmæssige skrammer med en fastholdt prognose og så nogle kommentarer om højere aktivitet blandt kunderne. 1. kvartalsregnskaberne er traditionelt heller ikke højsæson for op- og nedjusteringer. Vi forventer desuden, at det er de færreste selskaber, der allerede nu kan omsætte nøgletalsoptimismen til markant flere indtjeningskroner end forventet for bare tre måneder siden. Med de seneste aktiekursstigninger vil der dog være grænser for tålmodigheden, når det kommer til selskabernes indtjeningsvækst. Allerede i august, når der offentliggøres halvårsregnskaber vil investorerne se en overvægt af opjusteringer, for at de aktuelle aktiekursniveauer kan fastholdes. Mens vi forventer en regnskabssæson uden en opjusteringsfest, så er der lagt op til mere positive kommentarer om markedsudsigterne i en bred vifte af sektorer særligt de cykliske. Udebliver de mere positive kommentarer, kan aktiekurserne få svært ved at holde niveauet i kølvandet på regnskaberne. Kommentarer omkring bedre vækstudsigter bliver derfor et vigtigt målepunkt for den fremtidige indtjenings- og aktiekursudvikling. Olie- og råvareprisudvikling Olieprisen har i gennemsnit været lige under 54 USD i 1. kvartal 2017(se figur 5). Det svarer til en stigning på markante 57% i forhold til samme kvartal sidste år, men det er ikke stort anderledes, end hvad olieprisen for tre måneder siden indikerede, så det har formentlig ikke overrasket virksomhederne. Det har naturligvis stor betydning for olieselskaber som Mærsk Oil og Dong (Sælg), men herudover er det småt med selskaber, der for alvor har brugt olieprisudviklingen som forklaring på sværere indtjeningsudsigter SAS (Hold) er den mest åbenlyse undtagelse. Figur 5. Udviklingen i olieprisen Råvarepriserne er faldet lidt tilbage fra topniveauerne tidligere i 1. kvartal 2017 men ligger stadig på væsentligt højere niveauer end i 1. kvartal 2016 (se figur 6). 4/7

5 Figur 6. Råvareprisudvikling Prisudsvingene på andre råvarer i de seneste måneder indikerer efter vores vurdering, at negative meldinger affødt af højere end forventede råvarepriser i inputomkostningerne ikke bør blive et tema i de forestående regnskaber. På valutakurssiden er det mest nævneværdige udsving GBP-faldet (se figur 7), som allerede indtraf lige efter Brexit. GBP-faldet påvirker især Coloplast og ISS. USD er styrket en smule i kvartalet, men ikke tilstrækkeligt til at rykke alvorligt på regnskabstallene over en bred kam. Blandt de selskaber, der bliver mest gunstigt påvirket af den styrkede USD er Novo Nordisk (Køb), Lundbeck (Køb) og Novozymes (Køb), men også Vestas (Køb) har en høj andel af aktivitet i USA. Herudover er det værd at notere sig, at både NOK og SEK har vist ganske store udsving i forskellig retning. Figur 7. Valutakursudsving ift. 1. kvartal 2016 Plads til stigninger men vi tør ikke udelukke fald Det danske aktiemarked har fået en stærk start på året med en stigning på aktuelt 7% Hertil kan investorerne lægge en udlodning på ca. 2%. Danske aktier handler aktuelt dyrere end historisk (se figur 8) og det reflekterer blandt andet et meget lavt renteniveau og investorernes forventninger om en højere langsigtet indtjeningsvækst (ca. 13%) end historisk (ca. 12%). De danske aktier har i år nogenlunde fulgt udviklingen på de internationale aktiemarkeder, hvor optimismen er høj på grund af udsigten til højere væksttempo i verdensøkonomien og dermed også virksomhedernes indtjening (se AktieStrategi Vækstforhåbningerne overskygger risici på aktiemarkedet ). Risiciene står dog i kø. Høje gældsniveauer og ultralave renter giver strukturelle ubalancer, som før eller siden må løses. Herudover ser vi også politiske risici i form af primært Donald Trump, men også valg i Frankrig og Tyskland. Hertil kommer risikoen for optrapning af konflikter i flere af verdens brændpunkter. 5/7

6 Figur 8. Prisfastsættelse, Danske Aktier Aktuelt får risiciene kun meget begrænset opmærksomhed hos aktieinvestorerne, hvilket også afspejles i at Frygtens Indeks (VIX-indexet) er på et lavt niveau. Det er ikke unaturligt i et miljø, hvor selskaberne bliver mere optimistiske (hvilket vi forventer i denne regnskabssæson), og hvor de økonomiske nøgletal overrasker positivt. Derfor ser vi heller ikke en voldsom negativ kurskorrektion lige om hjørnet. Vi tør dog ikke udelukke, at investorerne har opbygget for høje forventninger, og derfor kan blive skuffede i takt med, at året skrider frem. Derfor holder vi også et skarpt øje på tidlige signaler om, at markedsstemningen ikke holder ved eller at vækstforhåbningerne alligevel ikke materialiserer sig. Vores syn på de danske selskaber er uændret positivt. De cykliske fremstår generelt som stærk positioneret til at få gavn af et lidt højere væksttempo, mens de defensive også har toptunet deres forretninger. Selskaberne har fulgt en effektiviseringsdagsorden i de seneste mange år, og mange har allerede profiteret af produkter, forretningsmodeller og services fra øverste hylde. Den tendens forventer vi også i fremtiden vil skabe et bedre fundament for indtjeningsvækst hos de danske selskaber end hos mange af deres udenlandske konkurrenter. Vi ser fortsat C25 CAP-indekset handle i intervallet om 6-12 måneder. Bedre end ventede regnskaber kan løfte vores forventninger til indekset fremover. Indtil videre betyder risiciene på aktiemarkedet dog, at vi fastholder et interval, der også inkluderer en ikke ubetydelig sandsynlighed for kursfald. 6/7

7 Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank. Sydbanks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Den Danske Finansanalytikerforenings anbefalinger og etiske regler. Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group multipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af information fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: De nævnte selskaber, deres børsnoterede konkurrenter og interessenter samt Thomson Reuters. Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til selskaber i denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte Aktienyt på det relevante selskab. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende. Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst. Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt de omhandlede selskaber forud for analysens offentliggørelse. Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist. Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under Fordeling af anbefalinger. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling. På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalinger Køb Bedre end gennemsnittet af virksomheden i kategorien 12 måneder 40,7% Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 44,4% Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 14,8% Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse. Anbefalingsoversigt: Cykliske aktier Køb Hold Sælg Danske Bank A. P. Møller Mærsk Bang & Olufsen Jyske Bank DSV Pandora FLSmidth Vestas Nordea Rockwool SAS Defensive aktier Carlsberg ALK Abelló DONG Energy Genmab Chr. Hansen TDC GN Store Nord Coloplast William Demant H. Lundbeck ISS Novo Nordisk Nets Novozymes Tryg Topdanmark For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til HUwww.sydbank.dk/investering/analyser/aktierUH. Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. I analysen nævnes investeringsprodukter som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder at, der investeres i et investeringsprodukt, hvor der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Sydbank eller bankens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Sydbank A/S er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø. 7/7