Regnskabssæson i Danmark

Transkript

1 Regnskabssæson i Danmark Aktietema 2017-prognoserne kommer under lup i den danske regnskabssæson Fin start på aktieåret 2017 Aktiemarkederne har fået en fin start på 2017 med beherskede kursstigninger på mange markeder. Det ret optimistiske humør er nu ikke længere kun støttet af centralbankernes likviditets- og lavrentelykkepiller, men også af en tilsyneladende ukuelig tillid til, at Donald Trump kan løfte væksten i USA og dermed globalt. Regnskabssæson bliver første efter-trump -pejlemærke Den forestående regnskabssæson bliver det første pejlemærker for, hvordan selskaberne oplever markedsudsigterne i forlængelse af Donald Trumps valgsejr, og hvorvidt det har styrket eller dæmpet tilliden til et godt Vi forventer et ret forsigtigt prognose-udspil fra mange selskaber for at undgå nedjusteringer og skuffelser senere på året. Tolkning af markedsudsigterne for 2017 Ud over de specifikke 2017-prognoser vil der blive tolket intenst på selskabernes kommentarer omkring markedsudsigterne for De er for mange selskaber formentlig væsentlig mere usikre, end den aktuelt gode aktiestemning reflekterer. Donald Trumps valgsejr i USA spreder nemlig stor usikkerhed på mange markeder. Rekordudlodning på vej i mange selskaber Der er lagt op til nye rekorder, når selskaberne skal sende penge retur til aktionærerne i Mange selskaber har løftet indtjeningsniveauet i 2016 i forhold til i 2015 nogen endda til nye rekordniveauer. Det giver grund til at forvente højere udbytter og udlodning. Råvareprismodvind i vente i 2017 De fleste selskaber afdækker deres olie- og brændstofforbrug, og vi forventer derfor ikke, at de seneste olie- og råvareprisstigninger isoleret får nogen stor effekt på tallene i det netop overståede kvartal. Det er dog værd at bemærke sig, at holder det aktuelle olieprisniveau, vil prisstigningen i 2017 blive på omkring 25%, og det kan lægge pres på indtjeningsfremdriften i en bred vifte af selskaber. Stadig rum for kursstigninger herhjemme men svært at udelukke fald Vi ser C25 CAP-indekset handle i intervallet om 6-12 måneder. Inklusiv udbytter giver det et hæderligt afkast fra de aktuelle kursniveauer, hvis indekset når toppen af intervallet. Bunden af intervallet indikerer derimod kursfald og det afspejler vores vurdering af, at der aktuelt er større risiko for en kurskorrektion i nedadgående retning end for en ny aktiekursfest på de globale aktiemarkeder. Selskab Dato Begivenhed Selskab Dato Begivenhed Aktieanalysechef Jacob Pedersen, CFA Direkte tlf.: jacob.pedersen@sydbank.dk Aktietema nr. 1 / januar 2017 kl.: 08:50 sydbank.dk Aktieanalysen 1/9 Nordea Årsregnskab FLSmidth Årsregnskab Coloplast Kvartalsregnskab GN Store Nord Årsregnskab Novo Nordisk Årsregnskab DSV Årsregnskab DONG Energy Årsregnskab Genmab Årsregnskab Danske Bank Årsregnskab Jyske Bank Årsregnskab TDC Årsregnskab William Demant Årsregnskab ALK-Abelló Årsregnskab Topdanmark Årsregnskab Pandora Årsregnskab ISS Årsregnskab A. P. Møller Mærsk Årsregnskab Rockwool Årsregnskab Carlsberg Årsregnskab Nets Årsregnskab H. Lundbeck Årsregnskab SAS Kvartalsregnskab Vestas Årsregnskab

2 Aktiekursstigningerne reflekterer allerede en vækstfremgang, som selskaberne kan have svært ved at få øje på Aktiemarkederne har fået en fin start på 2017 med beherskede kursstigninger på de fleste markeder. Det ret optimistiske humør er nu ikke længere kun støttet af centralbankernes likviditets- og lavrentelykkepiller, men også af en tilsyneladende ukuelig tillid til, at Donald Trump kan løfte væksten i USA og dermed globalt. Figur 1. Kursudvikling Aktierne på mange af de største aktiemarkeder handler dog på dyre prisniveauer, når vi tager de globale vækstforventninger i betragtning. Den stadig meget adstadige globale vækst er tværtimod ikke reflekteret i forventningerne til selskabernes indtjeningsvækst, der i vanlig stil er optimistisk her fra årets start. Vi vurderer, at virksomhederne under et kan få svært ved at leve op til de høje forventninger til en indtjeningsvækst på ca. 13% i Det kræver en højere vækst i den globale økonomi, end den aktuelt forventede. Figur 2. Sydbanks og IMFs vækstforventninger Sydbank prognose IMF prognose USA 2,2% 1,7% 2,4% 2,6% 1,75% 2,25% 1,6% 2,3% Eurozonen -0,9% -0,3% 1,1% 2,0% 1,7% 1,5% 1,7% 1,6% Tyskland 0,7% 0,6% 1,6% 1,5% 1,5% 1,5% 1,7% 1,5% Japan 1,5% 2,0% 0,3% 1,2% 0,8% 0,9% 0,9% 0,8% Kina 7,9% 7,8% 7,3% 6,9% 6,7% 6,5% 6,7% 6,5% Danmark -0,1% -0,2% 1,3% 1,0% 0,9% 1,3% 0,9% 1,3% Global 3,5% 3,3% 3,4% 3,2% 3,0% 3,25% 3,10% 3,40% Kilde: Sydbank og IMF Herhjemme har vi de første regnskabsmæssige pejlemærker, da flere selskaber har tyvstartet regnskabssæsonen. Regnskaberne fra B&O (Sælg) og Chr. Hansen (Hold) viste en overraskende positiv udvikling og blev belønnet med kursstigninger, mens investorerne var mere forbeholdne over Novozymes (Køb) fremtidsudsigter. Regnskabet fra Tryg var en smule svagere, end forventet og det kostede også noget på kursen. Ud over de offentliggjorte regnskaber har vi fået en positiv retningspil fra ALK Abellós (Hold) opjustering og Vestas (Køb) løft af prognosen for frie pengestrømme. Som det fremgår af figur 3 er der god spredning i afkastet i C20-feltet i årets første uger med de cykliske aktier som FLSmidth og A.P. Møller Mærsk i førertrøjen. Det indikerer, at bevægelsen mod vækstaktier er fortsat efter at denne type aktier i mange 2/9

3 år har været i skammekrogen. Donald Trumps valgsejr med efterfølgende vækstoptimisme er efter vores vurdering den væsentligste årsag til denne udvikling. Figur 3. Kursudviklingen for C20 CAP aktier år til dato Den forestående regnskabssæson bliver det første pejlemærker for, hvordan selskaberne oplever markedsudsigterne i forlængelse af Donald Trumps valgsejr, og hvorvidt det har styrket eller dæmpet tilliden til et godt De centrale elementer i årsregnskaberne bliver Prognose for 2017 og markedsudsigter Udlodning Råvare- og valutakurseffekter Behov for nye effektiviseringer Forventninger til kvartalsregnskaberne for 2016 gav anledning til 11 opjusteringer (herunder to oppræciseringer) i Sydbanks aktieunivers, 10 selskaber fastholdt forventningerne, mens seks selskaber nedpræciserede deres forventninger til indtjeningen i Figur 4. Op- og nedjusteringer i Sydbanks aktieunivers i 2016 A. P. Møller ALK Abelló Bang & Olufsen Nets Carlsberg Chr. Hansen Coloplast Danske Bank Dong Energy DSV FLSmidth Genmab GN Store Nord H. Lundbeck ISS Jyske Bank Nordea Novo Nordisk Novozymes Pandora Rockwool SAS TDC Topdanmark Tryg Vestas William Demant 1. kvartal 2. kvartal 3. kvartal Opjustering Fastholdt Nedjustering Kilde: Selskaberne og Sydbank 3/9

4 Selskaberne skal nu fremlægge deres syn på indtjeningsudsigterne i 2017 og netop prognoserne for 2017 bliver helt centrale for aktieinvestorernes modtagelse af de årsregnskaber, der er på vej over de kommende uger. Vi forventer et ret forsigtigt udspil fra mange selskaber for at undgå nedjusteringer og skuffelser senere på året. Det er sværere at vurdere, hvordan aktieinvestorerne reagerer på skuffende prognoser. For et år siden var aktieuroen omkring Kina og olieprisfaldene høj, mens de danske årsregnskaber blev offentliggjort og det gav gevaldige kurssmæk til de selskaber, der serverede skuffende 2016-prognoser. Aktuelt er aktiestemningen langt bedre. Derfor vil skuffende prognoser efter alt at dømme alligevel blive straffet men vi vurderer, at straffen måske bliver knapt så hård, som for et år siden. Ud over de specifikke 2017-prognoser vil der blive tolket intenst på selskabernes kommentarer omkring markedsudsigterne for De er for mange selskaber formentlig væsentlig mere usikre, end den aktuelt gode aktiestemning reflekterer. Donald Trumps valgsejr i USA spreder formentlig stor usikkerhed på mange markeder. Endnu kan vi kun gisne om Donald Trumps muligheder for at gennemføre sin politik, og det gør udsigterne på mange markeder mere usikre end normalt. Mange danske selskaber afventer også effekterne af Brexit, som de ikke for alvor har mærket endnu. Den politiske usikkerhed, der relaterer sig til Donald Trump og til dels Brexit kan medføre, at mange selskaber vil pege på en større usikkerhed end vanligt om vækstudsigterne. Samtidig udgør udviklingen i råvarepriserne en potentiel modvind i form af stigende omkostninger i Udlodning Der er lagt op til nye rekorder, når selskaberne skal sende penge retur til aktionærerne i Mange selskaber har løftet indtjeningsniveauet i 2016 i forhold til i 2015 nogle endda til nye rekordniveauer. Det giver grund til at forvente højere udbytter og udlodning. Af de 27 selskaber i Sydbanks analyseunivers forventer vi højere udbytter fra hele 15 selskaber, som det fremgår af figur 5. Figur 5. Udbytter i Sydbanks aktieunivers Udbetaler ikke udbytte 18% Nynoterede 7% Lavere 4% Stigning 56% Uændret 15% Kilde: Selskaberne og Sydbank Figur 6 viser, at der kan være ny udlodningsrekord på vej (hvis vi fraregner A.P. Møller Mærsks ekstraordinære udbytte på ca. 37 mia. kr. for regnskabsåret 2014). 4/9

5 Figur 6. Udbytter i Sydbanks aktieunivers Mio. kr E Kilde: Selskaberne og Sydbank Også når det kommer til aktietilbagekøb har investorerne noget at se frem til. Vores opgørelse viser, at aktietilbagekøbene i 2016 har nået nye højder, og den trend kan vise sig at fortsætte for mange selskaber i Et lavt renteniveau (og nogle steder negative renter) giver selskaberne en væsentlig tilskyndelse til at sende overskudslikviditeten retur til ejerne. Olie- og råvareprisudvikling Olieprisen har i gennemsnit været lige under 50 USD i 4. kvartal. Det modsvarer en stigning på 13% i forhold til 4. kvartal De fleste selskaber afdækker deres olieog brændstofforbrug, og vi forventer derfor ikke, at olieprisstigningen isoleret får nogen stor effekt på tallene i det netop overståede kvartal. Det er dog værd at bemærke sig, at holder det aktuelle olieprisniveau, vil prisstigningen i 1. kvartal 2017 blive på voldsomme 60% - og som vi allerede har omtalt, så kan det lægge pres på indtjeningsfremdriften i en bred vifte af selskaber. En oliepris på det aktuelle niveau vil repræsentere en stigning på ca. 25% i år i forhold til 2016 og det illustrerer, at mange selskaber må påregne anseelige omkostningsstigninger i Figur 7. Udviklingen i olieprisen Råvarepriserne har igennem 4. kvartal vist en opadgående tendens ikke mindst efter Donald Trumps valgsejr i USA i begyndelsen af november. 5/9

6 Figur 8. Råvareprisudvikling Dermed er råvarepriserne i 4. kvartal 2016 mærkbart højere end i samme periode i Vi vurderer, at effekten i det overstående kvartal trods alt er begrænset på grund af mange selskabers afdækning men tendensen er meget klar, og selskaber med råvarebaseret input i produktionen kan se frem til en væsentlig meromkostning i 2017 i forhold til På valutakurssiden er de mest nævneværdige udsving relateret til GBP-faldet og JPYstyrkelsen (se figur 9). GBP-faldet påvirker især Coloplast og ISS, mens kun få danske selskaber for alvor er påvirkede af JPY-styrkelsen. USD er styrket en smule i kvartalet, men ikke tilstrækkeligt til at rykke alvorligt på regnskabstallene over en bred kam. Blandt de selskaber, der bliver mest gunstigt påvirket af den styrkede USD er Novo Nordisk, Lundbeck og Novozymes, men også Vestas har en høj andel af aktivitet i USA. Figur 9. Valutakursudsving ift. 4. kvartal 2015 Behov for nye effektiviseringer Vækstmiljøet er stadig svagt selv om aktieinvestorernes aktuelle optimisme fortæller en lidt mere positiv historie. Det forventer vi ikke er gået direktionsgangene forbi men vi forventer heller ikke, at de faktiske vækstudsigter er forandret nævneværdigt siden 3. kvartalsregnskaberne. Faktisk anser mange selskaber nok valget af Donald Trump som en kilde til øget usikkerhed for udsigterne i De danske selskaber er, som vi også tidligere har fremhævet, kendetegnet ved en stærk effektiviseringskultur (se figur 10), men fortsat dæmpede vækstudsigter og mere tydelige tegn på, at olie- og råvareprisudviklingen giver modvind i 2017 kan nødvendiggøre at allerede etablerede effektiviseringsprogrammer udbygges. 6/9

7 Figur 10. Effektiviseringsprogrammer Selskab Ja Nej Samlet indtjeningseffekt Bemærkning SAS x mio. SEK 4XNG. Bredt besparelses- og strategiprogram DSV x mio. DKK Integration af UTi. Løbende besparelser i andre dele af organisationen Vestas x Profitable Growth. Løbende effektiviseringer i produktion og værdikæder FLSmidth x Besparelsesprogram og generel forretningstilpasning til svært miljø Carlsberg x mio. DKK Funding the Journey. Bredt besparelsesprogram med fuld effekt i 2018 Novozymes x Fokuserer dog kontinuerligt på at skabe lønsom salgsvækst Chr. Hansen x Fokuserer dog kontinuerligt på at skabe lønsom salgsvækst GN Store Nord x Fokuserer dog kontinuerligt på at skabe lønsom salgsvækst DONG Energy x Løbende tilpasning af omkostningsbasen i 'Oil & Gas' divisionen William Demant x Generel forretningstilpasning og simplificering B&O x Simplificering af forretningsmodellen og generelle omkostningsbesparelser A. P. Møller - Mærsk x Generel forretningstilpasning til svært miljø. TDC x Generel forretningstilpasning til svært miljø. Danske Bank x Generel forretningstilpasning til svært miljø. Nordea x Målsætning om omkostningskontrol frem til 2018 Tryg x 750 mio. DKK Efficiency Program. Generel forretningstilpasning. ISS x mio. DKK ( ) GREAT. Fokus på kunde, organisation, indkøb, best-practice Novo Nordisk x Generelle omkostningsbesparelser Lundbeck x 3000 mio. DKK (2017) Simplificering af forretningsmodellen og omkostningsbesparelser Jyske Bank x Fokuserer dog kontinuerligt på at øge lønsomheden Topdanmark x Fokuserer dog kontinuerligt på at øge lønsomheden Nets x Transformation program. Effektivisering af forretningen ALK x Simplify. Simplificering af forretningen Rockwool x 50 mio. EUR (2017) Simplificering af forretningsmodellen og generelle omkostningsbesparelser Genmab x Pandora x Fokuserer dog kontinuerligt på at øge lønsomheden Coloplast x Fokuserer dog kontinuerligt på at øge lønsomheden Kilde: Sydbank og selskaberne Plads til stigninger for danske aktier I forhold til den historiske prisfastsættelse handler de danske aktier nu kun med en meget begrænset præmie og ser dermed ikke decideret dyre ud slet ikke henset til det ekstremt lave renteniveau og de stadig pæne vækstudsigter. Figur 11. Prisfastsættelse, Danske Aktier Selv om det aktuelt fine aktiehumør sagtens kan vare ved en tid endnu, ser vi en mængde risici, der kan afspore aktieafkastene i 2017 og vi forventer da også lavere afkast i 2017, end hvad investorerne historisk har været vant til (se AktieStrategi nr. 1/2017: Trump-meldinger vil løbe med overskrifterne.). Desuden må investorerne forvente væsentlig større kursudsving end normalt, som 2017 skrider frem på grund af usikkerhedsmomenterne, som aktieinvestorerne aktuel ikke tillægger stor værdi. Vi betragter selskaberne herhjemme som i rigtig god form. Langt de fleste følger en effektiviseringsdagsorden, og mange fremstår som bedst i klassen med bedre produkter og bedre forretningsmodeller end konkurrenterne. Det giver et fint fundament for stærkere indtjeningsfremgang end konkurrenterne, og det retfærdiggør kursstigninger fra de aktuelle niveauer. Meget handler dog om, hvordan aktiemarkederne i resten af verden udvikler sig, og her er vi noget mere forbeholdne over for kursstigningspotentialet. 7/9

8 8/9 Vi ser derfor C25 CAP-indekset handle i intervallet om 6-12 måneder. Inklusiv udbytter giver det et hæderligt afkast fra de aktuelle kursniveauer, hvis indekset når toppen af intervallet. Bunden af intervallet indikerer derimod kursfald og det afspejler vores vurdering af, at der aktuelt er større risiko for en kurskorrektion i nedadgående retning end for en ny aktiekursfest.

9 Almindelige oplysninger om udarbejdelse af analyser i Sydbank Denne analyse er udarbejdet af Sydbanks aktieanalyseafdeling, som er en del af Sydbank Markets, en forretningsenhed i Sydbank. Sydbank er under tilsyn af Finanstilsynet. Sydbank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter aktieanalyseaktiviteterne i Sydbank. Sydbanks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Den Danske Finansanalytikerforenings anbefalinger og etiske regler. Finansielle modeller og metoder anvendt i denne analyse De anbefalinger og holdninger, der udtrykkes i denne analyse er dannet på basis af en kombination af Discounted Cash Flow-analyse, branchekendskab, peer-group multipel analyse samt selskabsspecifikke og markedstekniske elementer (begivenheder der påvirker både selskabets finansielle og driftsmæssige profil). Analysens omsætnings- og indtjeningsestimater (markeret med E efter det angivne årstal) er baseret på segmenterede modeller under anvendelse af subjektive vurderinger af relevante fremtidige markedstendenser og konjunkturforventninger. De heraf fremkomne resultater er samlet i en værdiansættelsesmodel, som også tager højde for den seneste udvikling i historiske rapporter. Endvidere tages der højde for selskabets egne samt konkurrerende selskabers forventninger. Analysen er udarbejdet på grundlag af information fra kilder, som Sydbank finder troværdige. Primære kilder: De nævnte selskaber, deres børsnoterede konkurrenter og interessenter samt Thomson Reuters. Risikovurdering og følsomhed En vurdering af de væsentligste risikoforhold og en kategorisering af risikoen (lav, middel eller høj) i forbindelse med anbefalingerne og holdningerne til selskaber i denne analyse, herunder en følsomhedsanalyse, er gengivet i den senest udsendte Aktienyt på det relevante selskab. Heraf fremgår ligeledes en vurdering af selskabets konkurrenceposition, som scores på en skala fra 1 til 5, hvor en høj score er ensbetydende med en stærk konkurrenceposition. De anførte risikofaktorer og følsomhedsanalysen kan dog ikke anses for at være udtømmende. Valutakursrisiko Såfremt aktiekursen er noteret i en anden valuta end danske kroner kan valutakursudsving påføre investorer tab eller gevinst. Interessekonflikter. Denne investeringsanalyse har ikke været forelagt de omhandlede selskaber forud for analysens offentliggørelse. Planlagte opdateringer af analysen Denne analyse planlægges opdateret kvartalsvist. Anbefalingsstruktur Inden for det seneste kvartal har Sydbank haft investeringsanbefalinger på 27 selskaber. Fordelingen af anbefalinger fremgår nedenfor under Fordeling af anbefalinger. Betydningen af anbefalingerne på selskabsniveau fremgår nedenfor under kursudvikling. På selskabsniveau: Anbefaling Kursudvikling Tidshorisont Fordeling af anbefalinger Køb Bedre end gennemsnittet af virksomheden i kategorien 12 måneder 40,7% Hold På linje med gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 40,7% Sælg Dårligere end gennemsnittet af virksomheder i kategorien 12 måneder 18,5% Vi opdeler virksomhederne i to kategorier - cykliske og defensive aktier. Køb betyder således, at aktien vil klare sig relativt bedre end de øvrige selskaber i kategorien. Hold betyder, at aktien vil klare sig på linje med de øvrige selskaber i kategorien. Endelig betyder sælg, at vi forventer, at aktien vil klare sig dårligere end de øvrige aktier i kategorien. Eventuelle ændringer i anbefalingen i forhold til den seneste anbefaling på selskabet fremgår af denne analyse. Anbefalingsoversigt: Cykliske aktier Køb Hold Sælg Danske Bank A. P. Møller Mærsk Bang & Olufsen Jyske Bank DSV FLSmidth Pandora Nordea Vestas Rockwool SAS Defensive aktier Carlsberg ALK Abelló DONG Energy Genmab Chr. Hansen TDC GN Store Nord Coloplast William Demant H. Lundbeck ISS Novo Nordisk Nets Novozymes Tryg Topdanmark For en uddybning af alle anbefalinger samt en historisk anbefalingsoversigt for selskabet henviser vi til HUwww.sydbank.dk/investering/analyser/aktierUH. Denne investeringsanalyse henvender sig til Sydbanks kunder og må ikke uden Sydbanks udtrykkelige samtykke offentliggøres eller distribueres videre. Sydbank påtager sig dog intet ansvar for mangler, herunder eventuelle fejl i kilder, trykfejl eller beregningsfejl, samt efterfølgende ændrede forudsætninger. Anbefalinger i analysen er udtryk for bankens generelle holdning og kan ikke alene danne grundlag for investeringsbeslutninger. Anbefalinger kan medtages i forbindelse med rådgivning i Sydbank, hvor tillige kunders individuelle forhold skal indgå. I analysen nævnes investeringsprodukter som har risikomærkningen gul. Risikomærkningen gul betyder at, der investeres i et investeringsprodukt, hvor der er risiko for, at det investerede beløb kan tabes helt eller delvist. Produkttypen er typisk ikke vanskelig at gennemskue. Sydbank fraskriver sig ethvert ansvar for tab, der måtte have direkte eller indirekte sammenhæng med dispositioner, der er foretaget alene på baggrund af anbefalinger i analysen. Sydbank eller bankens ansatte kan besidde finansielle instrumenter omhandlet i analysen. Sydbank A/S er under tilsyn af Finanstilsynet, Århusgade 110, 2100 København Ø. 9/9