BankNordik Markets Update 27. september 2012 BankNordiks vurdering af de finansielle markeder September måned blev indledt med en række væsentlige be givenheder i forhold til den globale økonomi. Gældskrisen i Sydeuropa fortsatte den direkte årsag til at den europæiske centralbank (ECB) bekræftede, at de vil fortage ubegrænsede opkøb af statsobligationer med løbetid op til 3 år i de lande, som måtte bede om hjælp. I skrivende stund er det uklart, om Spanien bliver tvunget til at indgive en officiel anmodning om en økonomisk hjælpepakke. Uanset om dette sker eller ej, har ECB tydeligt tilkendegivet, at de er villige til at sætte handling bag udmeldingerne om støtte til den europæiske økonomi. Dette har haft en midlertidig beroligende effekt i markedet. På den geopolitiske scene er der opstået en konflikt mellem Japan og Kina, som potentielt kan lægge en dæmper på produktions output fra Japan, og dermed skade den i forvejen svage japanske økonomi. Omfanget af dette er vanskeligt at vurdere pt. ligesom der er stor usikkerhed om, hvorvidt krisen mellem Israel og Iran kan eskalere. Situationen er i disse dage anspændt idet både Israel og Iran har skærpet tonen i forbindelse med det igangværende FN topmøde i Washington. Endnu en nervepirrende begivenhed var den tyske forfatnings domstols afgørelse med hensyn til det lovlige i, at Tyskland tilslutter sig den permanente europæiske krisefond ESM. Det blev heldigvis for investorerne et JA. Der er dog den betingelse, at hvis Tyskland skal forpligte sig ud over EUR 190 mia., så skal Bundestag tages i ed. Det er absolut en operationel betingelse, og er blevet positivt modtaget af finansmarkederne. Det åbner op for, at ECB kan opkøbe statsobligationer i lande, der forpligter sig til en plan, der bringer deres økonomier tilbage på rette spor. I den amerikanske økonomi fortsætter de positive takter på både de personlige indkomster og på boligmarkedet (se figur 1). Dette er ganske positivt og understøtter forbrugertilliden i USA. Den amerikanske er forsat verdens største økonomi, og er for ca. 70% vedkommende drevet af privatforbrug. Derfor er udsigterne til forsat positiv vækst på baggrund af ovennævnte gode. BankNordik ser således stadig positivt på aktierne, da prisfastsættelsen fortsat er billig. Vi fastholder vores overvægt på 12 måneders sigt; men gør også opmærksom på, at en mindre korrektion i efteråret kan komme på tale. Figur 1: Antal solgte boliger i USA 7.50 7.00 6.50 6.00 5.50 5.00 4.50 4.00 3.50 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Niveauet nærmer sig»normalen«fra tiden før boligboblen. Anbefaling i forhold til den overordnede porteføljesammensætning: Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral Kilde: Bloomberg Det amerikanske præsidentvalg er nu for alvor kommet i gang, men da der er lagt op til, at det ene parti får flertal i Senatet og det andet i Repræsentanternes hus, så er det bydende nødvendigt, at de to partier sætter sig sammen for at undgå»fiscal Cliff«, som er betegnelsen for at der ved årsskiftet udløber en række love, som hvis ikke de bliver forlænget, vil resultere i en massiv budgetstramning på næsten 5% af det amerikanske BNP. Der pågår dog forhandlinger i senatet, som sigter på, at indføre en midlertidig forlængelse af hele eller dele af de samlede love til udgangen af marts 2013. 1
Aktiemarkedet September måneds aktiemarkeder fortsatte de gode takter fra august. Undervejs var der nogen nervøsitet op til flere pengepolitiske begivenheder, hvor centralbanker og politikere havde muligheden for at skuffe. Det skete heldigvis ikke, se ovenfor, og det har markederne kvitteret for i form af pæne stigninger. Det tyske aktieindeks DAX er steget ganske pænt, og det amerikanske S&P500 er fulgt godt med opad. I Sydeuropa er billedet lidt blandet, idet det spanske indeks faldt moderat efter en fantastisk august måned. I Grækenland fortsatte stigningerne med et plus på over 15% på det ledende aktieindeks. Sektormæssigt klarede finansaktierne sig bedst i USA med en stigning på ca. 6%, hvorimod forsyningsselskaberne og de stabile forbrugsaktier skuffede med fald. Finansaktiernes pæne udvikling har formentlig sammenhæng med de fortsatte opkøbsprogrammer fra centralbanken. Måneden startede med en skuffelse på de amerikanske jobtal; men det gav omvendt ammunition til de amerikanske centralbankmedlemmer, der ønskede yderligere pengepolitiske lempelser. Det var netop, hvad der kom på FED s (amerikanske centralbank) møde d. 13. september. Opkøbene af realkreditobligationer blev forlænget og centralbanken har tænkt sig at fortsætte indtil man kan spore forbedring i arbejdsmarkedstallene. Altså er der ikke sat nogen tidsfrist eller beløbsmaksimum på. Derudover blev garantien for uændrede lave renter forlænget med et halvt år til medio 2015. ECB havde forud for domstolsafgørelsen, som omtalt indledningsvis, lanceret et nyt ubegrænset opkøbsprogram (OMT Outright Monetary Transactions). Disse tiltag fik presset renterne ned i de kriseramte lande og risikolysten blomstrede op igen, hvilket bl.a. førte til stigende aktiekurser. Kina har skuffet m.h.t. makroøkonomiske indikatorer; men har til gengæld bidraget med politiske hjælpemidler. Væksten i den kinesiske økonomi er fortsat for nedadgående; men visse indikatorer peger på, at de allerede gennemførte pengepolitiske lempelser er ved at slå igennem detailsalg og ejendomsmarkedet er blandt de positive faktorer. Herudover har Kina meddelt, at man fremskynder omfattende infrastrukturprojekter. Noget tyder på, at Kina er ved at inddrage finanspolitikken i stigende omfang, hvor pengepolitikken til gengæld træder lidt i baggrunden. Senest har Japan også annonceret yderligere pengepolitiske lempelser. Det allerede eksisterende program til opkøb af statsobligationer udvides med 10.000 mia. Yen til 80.000 mia. Yen. I USD svarer tallene til henholdsvis 126 mia. og 1.000 mia. Mange havde ventet, at en yderligere udvidelse først ville komme senere på året; men japanerne har givetvis ladet sig inspirere af deres amerikanske og europæiske kolleger. Investorerne er stadig delt imellem lysten til at deltage i den videre positive udvikling på aktiemarkedet, hvor politik har været udslagsgivende, og lysten til at sikre gevinsterne for året. Indtil nu har førstnævnte tendens vundet. Dette kan bl.a. begrundes i, at aktier stadig er meget billige, når man sammenligner med den alternative rente på sikre statsobligationer. Problemet med denne sammenligning er dog, at renten på de sikre statsobligationer aldrig har været lavere, og for de»sikre«landes vedkommende kommer statsobligationsrenterne formentlig til at stige, når frygten for at investere i de»usikre«lande aftager. Sammenlignet med august og starten af september, hvor halvårsregnskaberne bidrog til meningsdannelsen om aktiemarkedet, er det nu i højere grad det politiske verdensbillede, der tager over. En af de vigtigste begivenheder bliver det amerikanske valg d. 6. november. På sektorniveau er det BankNordiks overbevisning, at de stabile sektorer, indenfor de kommende 1-3 måneder, kommer til at outperforme de cykliske sektorer, efter nogle måneder, hvor det modsatte har været tilfældet. BankNordik forventer på længere sigt en yderligere normalisering af risikopræmier og en fortsat aftagende frygt for global recession. BankNordik har en formodning om, at stabile forbrugsaktier og medicinalaktier i de kommende 1-3 måneder vil være vindere. Obligationsmarkedet Siden seneste Markets Update har ECB rigtigt været på banen. En konkret plan for obligationsopkøb er lanceret, og ECB har nu lovet ubegrænsede støtteopkøb af statsgæld fra pressede Eurolande. Der er dog knyttet betingelser til opkøbene, idet de lande som ønsker hjælp til at få renterne ned på mere rimelige niveauer, skal lave en aftale med ECB. Aftalen skal indeholde krav til reformer af forskellig slags. ECB vil koncentrere opkøbene i den korte ende af rentekurven. Markedsreaktionen var hurtig og de spanske og italienske renter faldt både i den korte og lange ende af rentekurven. Der er endnu ingen lande, som har søgt hjælp, men markedet venter, at Spanien snart har en aftale klar. Spanien nyder dog godt af, at markedet allerede har handlet renterne ned, så de har ikke så travlt med at få en aftale i stand (se indledningen). Rentemæssigt er der sket en del. I de sikre lande har der været stigende renter, mens det modsatte har været tilfældet i Sydeuropa, hvor renter er faldet markant. Det er en logisk konsekvens af ECB s tiltag med at være villig til at lave støtteopkøb af de pressede landes statsobligationer. Markedet er 2
forud for ECB, og dermed har centralbanken allerede opnået resultater uden reelt at gøre noget. På realkreditsiden har det betydet, at den meget populære 3,5% 2044 igen er kommet under kurs 100, og dermed er sserien igen åben for lånetilbud. Rettes blikket mod den økonomiske vækst fortsætter de skuffende nøgletal fra Kina, og de har igen barslet med en del investeringer i infrastruktur. BankNordik forventer, at der kommer flere tiltag fra regeringen og centralbanken for at stimulere væksten. I USA er der på det seneste kommet en række blandede nøgletal. Det ser fortsat ud til at USA s boligmarked har det bedre (se figur 1), mens arbejdsløshedskøen ikke svinder med den ønskede hastighed. Det har fået FED til, efter det seneste FOMC-møde, at igangsætte den længe ventede QE3 (kvantitative lempelser version 3). Som beskrevet ovenfor er der nu skabt rammerne for at de gældsplagede lande i Sydeuropa kan få mere ro til at få lavet de nødvendige reformer. Denne ro er et tveægget sværd nu er roen genskabt, og dermed er motivationen til at lave de nødvendige, men dybt upopulære, reformer mindsket. Meget hviler således forsat på de europæiske politikere og deres hånd tering af gældskrisen. BankNordik forventer forsat uændrede korte renter. Det er dog muligt, at ECB bliver nødsaget til at sænke renten igen for at søge at hjælpe europæisk økonomi. Nationalbanken i Danmark kan modsat ECB finde på at hæve renten en lille smule, idet valutaindstrømningen nu er vendt. BankNordik forventer, at Nationalbanken indsnævrer spændet til ECB inden årets udgang. De lange renter er i ethvert lys lave, men de kan godt gå lavere igen, hvis risikoaversionen vender tilbage i markedet. Det er BankNordiks vurdering, at de lange renter på længere sigt vil være svagt stigende. Først som følge af mere normal tilgang til risiko, og derefter som følge af økonomisk vækst, som dog forventes at være svag. Valutamarkedet Som nævnt i det seneste nummer af BankNordik Markets Update var der nogle meget vigtige og afgørende begiven heder at se frem til i løbet af september måned. Begivenheder, som afhængig af udfaldet, enten ville føre til fornyet kaos eller skabe grobund for optimisme, både med hensyn til løsningen af gældskrisen i eurozonen, samt genskabelse af troen på et tiltagende globalt økonomisk opsving. Og lad det være sagt med det samme varen blev leveret fra alle parter i forhold til de finansielle markeders forventninger. Som gennemgået ovenfor har der været meddelelse om ubegrænsede opkøb af statsobligationer fra ECB, afgørelse fra den tyske forfatningsdomstol vedrørende redningsfonden (ESM), QE3 fra FED samt meddelelse fra den amerikanske centralbankchef Bernanke om, at renten vil blive holdt»ekseptionelt«lav indtil midten af 2015. Yderligere har ECB understreget sin beslutning og ubetingede støtte til at holde sammen på eurosamarbejdet. Dette ser ud til at have lukket debatten om, hvorvidt euroen vil bestå eller falde fra hinanden. Som en konsekvens af de ovenfor omtalte begivenheder tager BankNordik nu chancen og lægger sortsynet på hylden i forhold til vores forventninger til valutamarkedet i den kommende periode. I stedet tror vi på, at en mere stabil og positiv periode er under udvikling, hvor investorernes tiltro til at krisen kan løses vil være voksende. Ikke mindst set i lyset af de seneste meget stærke udmeldinger fra de ansvarlige politikere i eurozonen. På den baggrund tror BankNordik på en stærkere euro i den kommende tid, og derfor ændres forventningerne til udviklingen i valutaerne. EUR USD Dollaren er kommet under pres fra flere sider. Svagere end forventede nøgletal for amerikansk økonomi har fået FED til at iværksætte yderligere kvantitative lempelser, som i princippet er ubegrænsede med hensyn til beløb. Det bør uvilkårligt føre til en svagere dollar i den kommende tid. Samtidig har ECB med sin tilkendegivelse om at købe op af statsgæld i de eurolande, der i givet fald beder om hjælp, været med til at lette presset på euroen. Endvidere har der fra stort set alle ledende politikere i eurozonen været meget markante udtalelser til fordel for eurosamarbejdet, hvilket har fjernet investorernes umiddelbare frygt for et sammenbrud. De nævnte tiltag har styrket risikoappetitten, som traditionelt betyder en svækket dollar. På den lidt længere bane forventer BankNordik, at amerikansk økonomi vil udvikle sig bedre end europæisk, og derfor er der udsigt til en styrkelse af dollaren på længere sigt. GBP Pundet har ligeledes været under pres på det seneste, især på baggrund af en forbedret stemning omkring euroen. Samtidig er engelsk økonomi i recession, og ethvert tegn på at væksten ikke igen tiltager, vil være en potentiel udløser for en yderligere svækkelse af pundet. Den stramme finanspolitik, som den engelske regering har iværksat, lægger fortsat en alvorlig dæmper på den økonomiske aktivitet. Meget taler altså for yderligere fald i pundets værdi på kort sigt, især hvis investor ernes appetit på risiko holder ved. På længere sigt forventer 3
BankNordik et stabilt til svagt stigende pund fra det nuvæ rende niveau. NOK Den norske krones status som flugtvaluta har været kraftigt aftagende i takt med styrkelsen af euroen. Siden toppen, som blevet nået i slutningen af august, er den norske krone svækket 2% 3%. På kort sigt er der basis for en yderligere svækkelse, om end BankNordik forventer at den bliver af moderat størrelse. Norsk økonomi er bomstærk sammenlignet med eurozonen, hvilket bør lægge en solid bund under kronen. På længere sigt tegner der sig et billede af en stabilisering omkring det aktuelle niveau. SEK Svenske kroner er ligeledes blevet svækket af kapitalflugt ud af safe haven valutaerne. Fra toppen i slutningen af august er kronen blevet svækket med 4% 5%. Når den svenske krone er blevet svækket dobbelt så meget som den norske, hænger det i høj grad sammen med, at Riksbanken noget overraskende nedsatte renten med 25 bp den 6. september. Samtidig har de seneste nøgletal for udviklingen i svensk økonomi været ret så deprimerende. Fra at være stjernen blandt de vesteuropæiske økonomier, ser det nu ud til at Sverige for alvor bliver ramt af den globale afmatning. På kort sigt forventer BankNordik, at den svenske krone skal svækkes yderligere, men som det er tilfældet med den norske krone, forventes også her en beher s ket svækkelse. På længere sigt forventer BankNordik en stabil svensk krone omkring det nuværende niveau. CHF På det seneste rentemøde i den schweiziske centralbank (SNB) den 13. september gentog banken, at alle midler vil blive brugt for at fastholde loftet over francen. Efterfølgende har SNB fået hjælp af markedet selv, idet den seneste tids optimistiske toner omkring eurosamarbejdet har mindsket kapitalflugten ind i Schweiz ganske betragteligt. Det har resulteret i en mindre svækkelse af francen, så den nu handler i komfortabel afstand til loftet. BankNordik forventer i den kommende tid en løbende svækkelse af CHF, og det skal blive interessant at se, om SNB på et tidspunkt vælger at sænke loftet. Det kan ske, når banken vurderer, at der er permanent bedre tider på vej for euroen. JPY Den japanske yen er ligeledes blevet svækket i løbet af september måned i takt med den stigende risikoappetit blandt investorerne. Det er ganske givet noget som bekommer Bank of Japan meget vel, idet centralbanken i lang tid har kæmpet for at få svækket sin valuta. Seneste tiltag fra BoJ s side kom på rentemødet den 19. september, hvor der blev vedtaget yderligere kvantitative lempelser af en ganske betragtelig størrelsesorden. Opkøbsprogrammet blev forøget med ca. DKK 730 mia. til nu i alt astronomiske ca. DKK 4.000 mia. Et helt ufatteligt stort beløb, som efter BankNordik s overbevisning må føre til en markant svækkelse af yen i den kommende tid. Samtidig tyder de seneste økonomiske nøgletal på, at japansk økonomi nu igen taber momentum, hvilket vil bidrage til den forventede svækkelse af valutaen. 4
BankNordik Markets Update forventningsskema 27. september 2012 27. september 2012 Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Aktuelt 6 mdr. 12 mdr. Korte renter: Volatilitet: DK Nat. bank udlånsrente 0,20 I-traxx (Y5) 582 ECB refinansieringsrente 0,75 VIX 16,81 US Fed Funds 0-0,25 Lange renter: Valuta: Tysk 10-årig rente 1,45 USD/DKK 5,7866 Amerikansk 10-årig rente 1,63 EUR/DKK 7,4556 Dansk 10-årig rente 1,50 GBP/DKK 9,3669 Dansk realkredit 3,5% 44 3,51 CHF/DKK 6,1646 Aktier: SEK/DKK 0,8782 OMXC20 494,04 NOK/DKK 1,0062 Dow Jones 13.413,51 JPY/DKK 7,4454 Nasdaq 3.093,70 EUR/CHF 1,2085 EuroStoxx 50 2.498,52 EUR/USD 1,2884 DAX 7.276,51 Symbolforklaring Ved ændring Stærkt stigende Lettere stigende Uforandret Lettere faldende Stærkt faldende Aktier Obligationer Kontanter Overvægt Undervægt Neutral Aktiv-allokering Bankens langsigtede og overordnede anbefalinger til allokering af frie midler. Kunder bør vurdere den anbefalede vurdering i forhold til egen individuel risikoprofil. Over- / undervægt: +/- 5 %. Stærk over- / undervægt: +/- 10%. * Kontanter inkluderer obligationer med en løbetid på op til 2 år. 5
Disclaimer Denne publikation er ikke en investeringsanalyse i henhold til 2, nr. 11 i Finanstilsynets bekendtgørelse om de organisatoriske krav til og betingelserne for drift af virksomhed som værdipapirhandler og der er således ikke noget forbud mod at handle inden udbredelsen af publikationen. Publikationen er udarbejdet af BankNordik på baggrund af offentligt tilgængeligt materiale. Vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på informationer, som BankNordik har modtaget fra kilder, som BankNordik finder pålidelige, men BankNordik garanterer ikke for materialets fuldkommelighed eller nøjagtighed. Publikationens vurderinger, skøn og anbefalinger er baseret på den angivne dato og kan ændres uden varsel. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfodring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Publikationens vurderinger og skøn træder ikke i stedet for kundens udøvelse af eget skøn over, hvorvidt der skal disponeres i overensstemmelse med de i publikationen anførte vurderinger og skøn. BankNordik indestår ikke for, at de i denne publikation angivne vurderinger og skøn om den fremtidige kurs- og renteudvikling vil være i overensstemmelse med den faktiske kurs- og renteudvikling. BankNordik hæfter således ikke for tab opstået som følge af dispositioner foretaget på baggrund af denne publikations informationer, vurderinger eller skøn. Publikationen er til personligt brug for BankNordiks kunder og må ikke kopieres eller offentliggøres. Redaktionsansvarlig: Kapitalforvaltningschef Peter Egholm Jensen. Redaktionen afsluttet den 26. september 2012. Kontaktpersoner, BankNordik, Markets Investeringsdirektør: Henrik Jensen (DK) + 45 3266 6301 Handel & Investerings-rådgivning: Klaus Waidtløw (DK) + 45 3266 6314 Anders Storm (DK) + 45 3266 6311 Kim K. Eskildsen (DK) + 45 3266 6307 Per Rude Madsen (DK) + 45 7697 8420 Høgni Olsen (FO) + 298 330 651 Jón Danielsen (FO) + 298 330 681 Portefølje Management: Peter Egholm Jensen (DK) + 45 3266 6319 Michael Baagøe (DK) + 45 3266 6304 Niels-Henrik Møller (DK) + 45 3266 6315 Branch Support: Jette Christiansen (DK) + 45 3266 6309 Kim Wogensen (DK) + 45 7697 8270 Valutarådgivning: Klaus Bach Jensen (DK) + 45 3266 6316 Óli Hans Poulsen (FO) + 298 330 385 6