En overordnet gennemgang af tre swapkontrakter

Transkript

1 Notat En overordnet gennemgang af tre swapkontrakter Deloitte Touche Tohmatsu Limited Deloitte er en betegnelse for en eller flere af Deloitte Touche Tohmatsu Limited, der er et britisk selskab med begrænset ansvar ( DTTL ), dets netværk af medlemsfirmaer og deres tilknyttede virksomheder. DTTL og alle dets medlemsfirmaer udgør separate og uafhængige juridiske enheder. DTTL (der også betegnes Deloitte Global ) leverer ikke selv ydelser til kunderne. Vi henviser til for en udførlig beskrivelse af DTTL og dets medlemsfirmaer.

2 Syddjurs Kommune ( Syddjurs ) har bedt Deloitte ( Deloitte ) om en overordnet gennemgang af Syddjurs tre Global Ascent Index Swaps 1 ( Global Ascent Index Swaps, Swaps, kontrakter, kontrakterne, transaktionerne ) med Deutsche Bank Ag, Frankfurt ( Deutsche ). På baggrund af gennemgangen udfærdiger Deloitte et notat. Deloitte tager udgangspunkt i aftalebrev dateret 7. april Med udgangspunkt i dette brev vil Deloitte gennemgå en række elementer i de pågældende kontrakter i simple vendinger og rapportere observationer. Deloittes gennemgang er udelukkende foretaget på baggrund af den anvendte information, som er beskrevet i første afsnit af dette notat. Observationerne i notatet kan ikke anvendes som estimat for Global Ascent Index Swaps fremtidige performance. Observationerne kan under ingen omstændigheder betragtes som rådgivning/anbefaling til at foretage investeringer og transaktioner. Deloitte-notatet er ingen forsikring eller verificering af markedsværdien, der kvoteres af Deutsche. Transaktioner kan kun foretages på baggrund af information og dokumentation fra Deutsche. I henhold til forretningsbetingelserne bemærkes det, at kunden ikke uden Deloittes forudgående skriftlige samtykke må videregive dette notat til tredjemand eller til offentlig omtale. Det første afsnit beskriver, hvilken information Deloitte har anvendt til udfærdigelsen af notatet. I andet afsnit beskrives udvalgte detaljer fra Syddjurs låneaftale med KommuneKredit ( KommuneKredit ). Det tredje afsnit er en overordnet gennemgang af elementerne i de pågældende Swaps. I fjerde afsnit beskrives udvalgte observationer ved kontrakterne, mens femte afsnit gennemgår mulige fremtidige scenarier. Ved spørgsmål eller kommentarer, kontakt Thomas Toth Larsen (tlf ) eller Hans van Leeuwen (tlf ). Venlig hilsen Hans Van Leeuwen 1 Af den tilgængelige dokumentation fremgår ikke et entydigt navn for produktet. I denne rapport anvendes Global Ascent Index Swaps, som refererer til følgende Deutsche reference: Global No L, Global No L, Global No L 2

3 Resumé Deloitte observerer, at Syddjurs har indgået tre lån i schweizerfranc ( CHF ) med KommuneKredit. Syddjurs påførte sig herved en rente og valutaeksponering mod CHF. For at afdække denne eksponering indgik Syddjurs d. 15 november 2011 tre Global Ascent Index Swaps med Deutsche. Herved ændres Syddjurs risikoprofil. Deloitte observerer, at Syddjurs tilnærmelsesvis har fjernet deres eksponering over for CHF. Syddjurs er nemlig eksponeret over for forskellen i rentefastsættelsen af LIBOR CHF og referencerenterne fra KommuneKredit og har herved en eksponering i CHF. Syddjurs er eksponeret over for et indeks bestående af udvalgte valutaer og korte forwardrenter i USA. Ydermere er Syddjurs eksponeret over for udviklingen i DKK-renter. Syddjurs er herved eksponeret over for den fremtidige udvikling i markedsværdien af Global Ascent Index Swaps. Deloitte observerer, at Syddjurs har tre mulige scenarier: En uændret situation Terminering af Global Ascent Index Swap Terminering af Global Ascent Index Swap og lånene med KommuneKredit. 3

4 1 Anvendt information Ved gennemgangen af kontrakterne mellem Syddjurs og Deutsche ( letter agreements ) har Deloitte anvendt følgende. Deloitte har i hard copy modtaget følgende letter agreements fra Syddjurs: Letter agreement for: Ref. Global No L. Swap linked to the DB Global Ascent Index samt tilhørende term sheet kaldet Valutavælger Swap. Letter agreement for: Ref. Global No L. Swap linked to the DB Global Ascent Index samt tilhørende term sheet kaldet Valutavælger Swap. Letter agreement for: Ref. Global No L. Swap linked to the DB Global Ascent Index samt tilhørende term sheet kaldet Valutavælger Swap. Deutsche slide-præsentationen: Overview of Global Ascent Index Swaps June 2, En side, der beskriver aftalen for hvert kontraktnummer. Denne er udarbejdet af Syddjurs. Herudover har Deloitte modtaget og anvendt følgende. Deloitte har pr modtaget følgende fra Syddjurs Kommune: L.pdf L.pdf Deloitte har pr modtaget følgende fra Syddjurs Kommune: Swaps_Bogføring L_ xls Swaps_Bogføring L_ xls Swaps_Bogføring L_ xls Syddjurs valutaswap (cash flow).pptx L_ pdf Deloitte har pr modtaget følgende fra Syddjurs Kommune: Gældsbrev fra KommuneKredit. Kontrakt nr Gældsbrev fra KommuneKredit. Kontrakt nr Gældsbrev fra KommuneKredit. Kontrakt nr SagsNr _Dok.Nr _v_1-Finansiel_strategi-Syddjurs_Juni_2006_docx.PDF Deloitte har pr modtaget følgende fra Syddjurs Kommune: Følgebrev pdf Følgebrev pdf Kopi af xls Kopi af xls Kopi af xls Deloitte har pr modtaget følgende fra Syddjurs Kommune: Valuation Statement for as at 28 Feb 2017 Bekendtgørelse om kommunernes låntagning og meddelelse af garantier m.v. Desuden har Deloitte d. 17 maj 2017 deltaget i et møde mellem Deutsche og Syddjurs, hvor Deutsche præsenterede en slide-præsentation: Overview of Global Ascent Index Swaps May 17, I den forbindelse er der stillet opklarende spørgsmål. 4

5 1.1 Ekstern data Der er benyttet markedsdata fra Nationalbanken ( Nationalbanken ), dbiq.com og Thomson Reuters Corp. ( Reuters ) til udarbejdelse af notatet. Ved anvendelse af markedsdata er der anvendt kvoteringer fra d. 4. maj Den samme dato er også anvendt til sammenligninger af performance i afsnit 4. 5

6 2 Overordnet beskrivelse af Syddjurs låneaftale med KommuneKredit Initialt har Syddjurs indgået tre CHF-lån med KommuneKredit 2 med hovedstol på CHF 16,4 mio., hvor restgælden pr er på ca. CHF 9,7 mio., hvilket ækvivalent er ca. DKK 66,7 mio. Initialt er det udbetalte lånebeløb brugt til at indfri 10 tidligere CHF-lån, hvilket er tilfældet med kontrakt nr De to andre lån er vekslet til DKK. Syddjurs har herved initialt påført sig en rente og valutaeksponering mod CHF. Det generelle fællestræk ved lånene er, at lånene afdrages som et serielån, samt at lånene er variable og fastsættes enten hver tredje eller sjette måned. Tabel 1. Referencerenter Kontrakt no. Referencerente CHF - NY AFTALE 3M CHF - ECP 3M CHF - ECP 6M Kilde: KommuneKredit Det fremgår af Tabel 1, at lånene har forskellige referencerenter og herved forskellige rentebetalinger. Referencerenten repræsenterer den rentesats, som KommuneKredit kan opnå på markedet 3. Da Syddjurs har valgt at afdække ovenstående rentebetalinger med tre Global Ascent Index Swaps (se afsnit 3), hvor betalinger i CHF er baseret på LIBOR 4 CHF, vil der formodentlig være et mismatch i rentebetalingerne. Ydermere kan rentebetalingerne tillægges et administrationsbidrag på 0,02%, hvilket bestemmes af KommuneKredit. I forhold til en potentiel nedlukningsstrategi fremgår det af gældsbrevene, at lånene kan indfries til kurs 100 med fem internationale bankdages varsel til en renteperiodes udløb. 2 I henhold til aftalebrevet beskrives lånet kun overordnet. Fokus vil være på observationer, som kan understøtte konsekvenserne af at forblive i eller indfri kontrakterne med Deutsche. 3 Der henvises til gældsbrev for kontrakt nr Libor og Cibor er definitorisk den rente, til hvilken et pengeinstitut er villig til at udlåne usikrede penge. 6

7 3 Overordnet beskrivelse af kontrakterne Syddjurs har d. 15. november 2011 indgået tre Global Ascent Index Swaps med Deutsche. Kontrakterne forpligter Syddjurs og Deutsche til udveksle betalinger med hinanden frem til udløb af kontrakterne. Alternativt kan kontrakterne nedlukkes. Deloitte anbefaler, at Syddjurs skal være opmærksom på, at ændringer og terminering af lånene med Kommunekredit kan medfører Early Termination af Global Ascent Index Swaps 5. Betalingerne mellem Syddjurs og Deutsche fremgår af følgende Figur 1. Før transaktionerne betalte Syddjurs CHF-renter og afdrag til Kommunekredit. Figur 1. Betalinger mellem parter den teoretiske struktur 6 for Deutsche ref L og Kontrakt Efter transaktionerne betaler Syddjurs et DKK-beløb, som er beregnet ud fra en kontraktuelt fastsat basis, korrigeret for udviklingen i Global Ascent Index. Ifølge aftalen betaler Deutsche ved hver renteperiode LIBOR CHF 7 -renten plus en kontraktuelt fastsat afdrag i CHF. Dette afdrag matcher afdragsprofilen i lånene med KommuneKredit. Herved er Syddjurs betalinger byttet fra CHF til DKK. Det bemærkes, at Syddjurs har samme betalingsfrekvens på DKK-betalinger som på CHF-betalinger fra Deutsche. 5 Der henvises til letter agreements for en komplet og præcis gennemgang af Early Termination og Additional Termination Event. En gennemgang heraf er uden for notatets formål. 6 Der er lavet en bilateral aftale mellem Syddjurs og Deutsche omkring de operationelle betalinger i praksis. 7 Betalingsfrekvensen er afhængig af kontrakten. Ved ref.no L og L modtager Syddjurs 3M LIBOR CHF hver tredje måned, mens Syddjurs modtager 6M LIBOR CHF hver sjette måned i forbindelse med ref.no L. 7

8 Da der ikke anvendes samme referencerente på Global Ascent Index Swap og lånet til KommuneKredit, kan der forekomme et mismatch mellem betalingerne. Dette mismatch belyses i Afsnit 4.4. Ydermere bemærkes det, at bidraget til KommuneKredit ikke er inkluderet i betalingerne fra Deutsche. 3.1 Beskrivelse af DKK-betalinger i swap Dette afsnit har til formål at beskrive elementerne samt beregninger af DKK-benet i en Global Ascent Index swap. Der tages udgangspunkt i seneste payment advice for swap no L. Følgende beskrivelse er gældende for Tabel 2. Kolonne ( Periode ) angiver et forløbende nummer for hver betalingsperiode. Kolonne ( Start dato ) angiver startdato for hver betalingsperiode. Kolonne ( Slut dato ) angiver slutdato for hver betalingsperiode. Kolonne ( Basis (DKK) ) angiver beregningsgrundlag for hver betalingsperiode. Kolonne ( Maksimum DKK ) angiver maksimal betaling i DKK for hver betalingsperiode. Kolonne ( n ) angiver nummer anvendt til beregning af DKK-betaling. Tabel 2. Udsnit af betalingstabel for DKK-ben Periode Start dato Slut dato Basis (DKK) Maksimum DKK n aug nov , , nov feb , , feb maj , ,23 6 Kilde: Letter agreement for swap no L For alle perioder er der defineret en Maksimum DKK-betaling 8 og Basis, som for den seneste periode var DKK ,35. Betalingen kan betragtes som en fast rentebetaling, som Syddjurs maksimalt kan betale. En komplet betalingstabel fremgår af letter agreements. Global Ascent Index Swap er konstrueret således, at betalingerne kan være mindre end maksimumbetalingen. Betalingerne i DKK er nemlig afhængige af udviklingen i Global Ascent Index. Det betyder, at Syddjurs betalinger er afhængige af udviklingen i Ascent Broad Index og FRB Index (se afsnit 3.3), men de er ikke direkte linket til lånene hos Kommune- Kredit. Af følgende Formel (1) og det efterfølgende regneeksempel fremgår det, at En positiv performance i Global Ascent Indekset vil alt andet lige mindske den periodevise DKK-betaling En negativ performance i Global Ascent Indekset vil alt andet lige øge den periodevise DKK-betaling Hvis Index er lavere end 640, vil Syddjurs betale maksimumbetalingen Antallet af (n) mindsker effekten af udviklingen i indekset. Maksimumbetalingen anvendes også som grundlag for fremtidige rentebetalinger i DKK og kaldes beregningsteknisk for Basis. Basis anvendes som beregningsgrundlag og er forskellig for hver periode. Med udgangspunkt i Basis beregnes Syddjurs faktiske betalinger med følgende formler: Periode 01-12: Basis Periode 13-60: Basis * Indeksfaktor Periode 61-72: Basis * Indeksfaktor (periode 60), hvortil haves følgende definitioner for hver periode: Indeksfaktor: 1- gennemsnitlig indeksperformance 8 Defineret som CAP Amount i letter agreement. 8

9 Gennemsnitlig indeksperformance: [(IndexSlut periode/indeksinitial)-1]/n IndeksSlut periode: Index to forretningsdage før betalingsdag IndeksInitial: 640. IndeksInitial er fastsat af Deutsche ved indgåelse af kontrakterne. Herved haves følgende formel for DKK-betalinger for Periode 13-60: Basis *(1-[(IndeksSlut periode/indeksinitial)-1]/n) Formel (1) Det giver følgende betaling for periode 21: ,35*(1-([(1181,882/640)-1]/6))= ,73 For periode anvendes følgende formel til beregning af betalinger: Basis *(1-[(IndeksSlut periode/indeksinitial)-1]/15) Formel (2) Det fremgår af formel (2), at for perioden sættes n konstant til 15. Herved fjernes mekanismen, hvor antallet af perioder mindsker effekten af udviklingen Global Ascent Index. Det skal bemærkes, at der i kontrakten er indsat en nedre betalingsgrænse på DKK 0. Det bemærkes, at for Global Ascent Index Swap no L og L gælder samme udregningsprincipper. Dog er perioderne og n fastsat anderledes, hvilket ikke ændrer den grundlæggende intuition. 3.2 Elementer ved Global Ascent Index Swap Global Ascent er udviklet og administreret af Deutsche Bank. Produktet består af et vægtet gennemsnit af afkastet fra et Ascent Broad Index og FRB Index (Index forklares i følgende afsnit). Allokeringen til de to indekser er gearet for at sikre et forventet årligt volatilitetsmål på 12%, hvor volatilitet er mål for udsving i aktivet og herved et mål for risikoen. Ideen med Global Ascent-indekset er at profitere på renteforskellen på tværs af 12 udvalgte valutaer. I tilfælde af stigende uro omkring de finansielle markeder 9 ændres risikoprofilen, så der allokeres til et antagelig mere konservativt aktiv. Dette aktiv kaldes FRB Index, som er en position i korte $ nominerede renter og karakteriseres af Deutsche som det sikre aktiv Ascent Broad Index Ascent broad-indekset betragtes som det usikre aktiv, hvor investoren spekulerer i renteforskellen i mellem 12 udvalgte markeder, herunder emerging markets. Ideen er lettere forsimplet at modtage renten fra højrentelande og til gengæld betale renten i lavrentelande. Tabel 3. De 12 udvalgte markeder Valuta Land Valuta Land Valuta Land Valuta Land AUD Australien GBP Storbritanien BRL Brasilien KRW Sydkorea CAD Canada JPY Japan CNY Kina MXN Mexico EUR Euro-Zonen USD USA INR Indien ZAR Sydafrika Kilde: Deutsche Bank Description of the Deutsche Bank Global Ascent Index Ascent Broad-indekset består af tre forskellige kurve 10 som rebalanceres hver tredje måned (se følgende Figur 2). Eksempelvis rebalanceres kurven FMAN ved månederne februar, maj, august og november. 9 Stigende risikoaversion 10 Kurv er oversat fra ordet Tranche, som anvendes i letter agreements. 9

10 I hver kurv rangeres alle valutaer ud fra renteniveau. De to valutaer med højeste rente udvælges, og de udgør hver 50%, mens de to valutaer med laveste rente vægtes med 50% hver. Resten af valutaerne tilegnes 0%-vægtning. Figur 2. Illustration af balanceringen i Ascent Broad index Overordnet forklaring af Cross Currency Basis Swap Der anvendes to produkter til at spekulere i renteforskellen på en højrentevaluta og en lavrentevaluta: Cross Currency Basis Swap ( CCS ) og Non-Deliverable Forward ( NDF ) 11. Dette afsnit vil i overordnede termer gennemgå tankegangen bag anvendelsen af CCS. I henhold til teorien vil en renteforskel mellem højrentevaluta og lavrentevaluta udlignes af valutakursbevægelsen på lang sigt. På kort og mellemlang sigt kan bevægelserne afvige fra dette. Figur 3. Illustrativt eksempel på Cross Currency Swap ( CCS ) Ideen med anvendelse af CCS i denne case er at modtage højrentevalutaen og betale i lavrentevalutaen. Herved haves et forventeligt positivt cash flow. Men da nutidsværdien ved indgåelse er nul 12, må dette alt andet lige implicere en forventning om en svækkelse af højrentevalutaen (valutatab). I CCS-løbetiden vil der løbende blive udvekslet rentebetalinger, og ved udløb udveksles hovedstolene, hvorved valutakurs tab/gevinst afregnes. Når en valuta swap indgås, svarer det til at optage et lån i betalingsvalutaen og placere pengene i modtagervalutaen. Så generelt spekuleres der i, at den langsigtede sammenhæng mellem renteniveauer i de to valutaer og valutakursen ikke holder på kort og mellemlang sigt FRB Index FRB-indekset er en systematisk, lang position i korte amerikanske forwardrenter, hvilket er ensbetydende med, at Syddjurs er positioneret til lavere dollarrenter. Udviklingen af Global Ascent Index er altså afhængig af udviklingen i korte amerikanske renter. Indekset tracker den femte EuroDollar Future-kontrakt, der rebalanceres 13 hver tredje måned. Herved sikres der tilnærmelsesvis konstant løbetid. 11 Gennemgås ikke i notatet, da det ikke er formålet med notatet. 12 Her ses bort handelsomkostninger m.m. 13 Der rebalanceres kvartårligt ved de såkaldte markedskonforme IMM-datoer, så indekset tracker 12x15 forwardrenten. 10

11 3.2.3 Deutsche Bank Risk Monitor and Index rebalancering Som udgangspunkt starter Global Ascent med en initial allokering på 100% i Ascent Broad index. Deutsche anvender deres egen DB Risk Monitor til at identificere usikkerheden i de finansielle markeder. Den anvendte model er regelbaseret og giver et klart dagligt signal om, hvorvidt der skal re-allokeres imellem de to indekser. Hvis modellen signalerer risikoaversion, øges allokeringen med 20 procent i FRB-indekset og sænkes med tilsvarende indtil den nedre grænse på 0%. Det skal bemærkes, at indekset har en månedlig rebalancering (den anden onsdag i måneden), hvor allokeringen i Ascent Broad fastsættes til 100%. Dette er betinget af fem på hinanden følgende signaler om lav risikoaversion. Indekset er baseret på fire markedstekniske indikationer 14, som ikke gennemgås i dette notat, da dette ligger uden for hensigten med notatet. 14 Volatility Curve Component, Implied Volatility Component, Realised Volatility Component, Forward Rate Component. 11

12 4 Observationer I dette afsnit præsenteres Deloittes observationer for kontrakterne og de relaterede bemærkninger. Ydermere præsenteres mulige udvalgte scenarier. 4.1 Udvalgte forklarende faktorer Deloitte observerer, at Syddjurs er eksponeret over for udviklingen i fem udvalgte faktorer. Gennemgangen af faktorer fokuserer på at observere udviklingen. Der beregnes ikke på, i hvilket omfang de har påvirket markedsværdien af Swaps. Det bemærkes, at de udvalgte faktorer ikke er udtømmende. De udvalgte faktorer er: Valutakursudvikling DB Global Ascent Index Cross Currency Swap Renteniveauet i DKK Renteniveauet i CHF. Deloitte observerer, at valutakrydset CHFDKK er steget med ca. 14,3% siden indgåelsen af Swaps, hvilket alt andet lige betyder, at værdien af CHF-betalingerne fra Deutsche stiger. Deloitte observerer, at DB Global Ascent Index er steget med ca. 50,5% siden handelsdato , hvilket alt andet lige betyder, at Syddjurs betaler mindre end maksimumbetalingen. Deloitte observerer, at ændringerne i den kvoterede basis på 10-årige CHF/DKK CCS Basis har bevæget sig 0,115% imod Syddjurs. Deloitte observerer, at renteniveauet for DKK-renter er faldet, hvilket betyder, at værdien af betalinger til Deutsche stiger i Deutsches favør. Det skyldes, at Syddjurs ikke har gavn af faldende renter, da man betaler et fast basisbeløb korrigeret for performance i Global Ascent Index. DKK-betalingen kan betragtes som en syntetisk fast rentebetaling på et lån. Der henvises til Appendix 1. Deloitte observerer, at renteniveauet for CHF-renter er faldet, hvilket betyder, at værdien af betalingerne fra Deutsche er faldet. Der henvises til Appendix 2. Det bemærkes, at observationerne for renteniveauet er baseret på udviklingen siden indgåelse. Der er ikke lavet en sammenligning af forwardkurven ved indgåelse og den nuværende forwardkurve. 4.2 Lånebekendtgørelsen Deloitte observerer, at i henhold til lånebekendtgørelsen 10, stk. 4, må en kommune kun indgå simple rente- og/eller valutaswapaftaler. Deloitte observerer, at i henhold til lånebekendtgørelsen må en kommune efter den 1. januar 2012 ikke være sluteksponeret i anden valuta end danske kroner eller euro ved indgåelse nye låneaftaler, jf. 10, stk. 3. For at undgå valutakursrisiko skal en kommune indgå en simpel valutaswap til EUR eller DKK med samme løbetid som underliggende lån. Deloitte observerer, at swaps, som ikke er simple og er indgået før den 1. januar 2012, kan bibeholdes til udløb eller omlægges, jf. 10, stk. 4 i lånebekendtgørelsen. Deloitte observerer, at Global Ascent Index Swap ikke kan betragtes som en simpel rente- og/eller valutaswapaftale. Deloitte observerer, at det ikke vil være muligt at indgå en ny Global Ascent Index Swap i henhold til lånebekendtgørelsens 10, stk

13 Deloitte bemærker, at dette afsnit ikke kan betragtes som juridisk rådgivning i henhold til fortolkning af lånebekendtgørelsen. For en yderligere gennemgang af lånebekendtgørelsen henvises der til Vejledning om kommunernes låntagning og meddelelse af garantier m.v Den historiske udvikling i Global Ascent Index Af Figur 4 fremgår det, at Global Ascent-indekset 16 er steget siden indgåelse d. 15 november 2011 frem til nu. Figur 4. Global Ascent Index siden 15 november 2011 Kilde: Deutsche Bank, Deloitte observerer, at Global Ascent-indeksets performance alt andet lige har været positiv for Syddjurs. Siden handelsdatoen er indekset steget fra 758,4078 til 1141,4078 pr. 18. maj 2017, svarende til 50,5%, hvilket har medført, at Syddjurs ikke betaler maksimumbeløbet for givne renteperioder. Den matematiske formel for Global Ascent-indekset præsenteres i Appendix 3. Formlen er ikke yderligere beskrevet, da dette ikke er intentionen med dette notat. 4.4 Historiske betalinger i CHF Dette afsnit har til formål at observere de historiske CHF-betalinger på Global Ascent Index Swaps og Kommunekredit. Der ses bort fra DKK-betalinger fra Global Ascent Index Swaps. Deloitte observerer, at der er et mismatch mellem betalingerne på Global Ascent Index Swaps og lånene med KommuneKredit. Deloitte observerer, at mismatch i CHF-betalinger skyldes forskellige referencerenter, da Global Ascent Index Swaps har 3m LIBOR CHF som referencerente. Lån med KommuneKredit er linket til referencerenter, som KommuneKredit kan opnå på markedet. 15 Lånebekendtgørelsen og Vejledning kan findes på 16 Det bemærkes, at Global Ascent Index er denomineret i USD. 13

14 Figur 5. Mismatch på CHF-betalinger ved swap L og lån Kilde: Syddjurs og Reuters. Deloitte observerer, at der for hver eneste betaling har været et mismatch i disfavør for Syddjurs. Renten, som Syddjurs betaler KommuneKredit, er højere end den rente, man modtager fra Deutsche. Der er i alt 21 historiske betalinger, hvor mismatch summer til CHF ,84, hvilket ækvivalent svarer til DKK 1,039 mio., baseret på historiske CHF-/DKK-valutakurser. Deloitte observerer, at det samlede mismatch for betalingerne på alle tre Global Ascent Index Swaps og lånene med KommuneKredit summer til DKK 1,255 mio. i Syddjurs disfavør. For et overblik over fordelingen på de enkelte kontrakter henvises til Appendiks 4. Deloitte observerer, at grundet en manglende 1:1-afdækning af betalingerne i CHF er valutakursrisikoen ikke afdækket 100%. Det bemærkes, at valutakursrisikoen er reduceret. 4.5 Historiske betalinger for Global Ascent Index Swaps Dette afsnit har til formål at observere de historiske betalinger på Global Ascent Index Swaps. Der ses bort fra lånene med KommuneKredit. Deloitte observerer, at når CHF-betalinger på Global Ascent Index Swaps omregnes med den for dagen gældende spotkurs for CHF/DKK, haves et historiske netto cash flow forskellig fra 0. Deloitte observerer, at udviklingen i betalingerne kan forklares med 3M LIBOR CHF-renten, CHF-/DKK-valutakryds og udviklingen i Global Ascent Index. 14

15 Figur 6. Historiske betalinger omregnet til DKK ved swap L Kilde: Syddjurs, Reuters og Nationalbanken. Deloitte observerer, at de faktiske historiske betalinger har været i disfavør for Syddjurs. For de 21 historiske betalinger har Syddjurs omregnet i DKK betalt 2,028 mio. mere, end de har modtaget fra Deutsche. Deloitte observerer, at med baggrund i en alt andet lige-betragtning er de historiske betalinger i Syddjurs disfavør, hvis man anvender det initiale valutakryds, som letter agreements er indgået på. For de 21 historiske betalinger har Syddjurs omregnet til DKK en negativ værdi på DKK 3,424 mio. Deloitte observerer, at udviklingen i CHF/DKK har været i Syddjurs favør, når Global Ascent Index Swaps betragtes isoleret. Figur 7. Den historisk udvikling 3M LIBOR CHF Kilde: Reuters Deloitte observerer, at effekten fra faldende 3M LIBOR CHF-renter er større end effekten fra Indeksfaktoren. Det historiske fald i 3M LIBOR CHF i den observerede periode er i Syddjurs disfavør. 15

16 Udviklingen i Figur 7 kan forklares med, at den schweiziske centralbank ( SNB ) den 15. januar 2015 fjernede loftet over CHF og lod den flyde frit. Samtidig sænkede SNB target range for 3M LIBOR-rente med 0,5%. Det bemærkes, at afsnit 4.4 og 4.5 udelukkende fokuserer på den historiske udvikling i nettobetalinger og ikke på markedsværdien af den enkelte Global Ascent Index Swap. 4.6 Forsimplet fremskrivning af nutidsværdien Dette afsnit har til formål at belyse effekten af ændringer i Global Ascent Index. Observationerne er baseret på en alt andet lige-strategi. Der er brugt følgende markedsdata pr. 4. maj 2017 fra Reuters: CHF/DKK FX Forward 3M LIBOR CHF 3M CIBOR DKK. Værdien af CHF-betalinger er beregnet ved anvende forwardkurven for 3M LIBOR CHF og diskontere 17 værdien af afdrag og betalinger. Herefter omregnes betalingerne i CHF til DKK ved hjælp af CHF/DKK FX Forward. Det bemærkes, at betalinger mere end to år frem omregnes med den 2-årige forward. Denne approksimation er nødvendig grundet manglende adgang til data. Værdien af DKK-betalinger beregnes ud fra tre forskellige scenarier for niveauet af Global Ascent Index, hvor betalinger diskonteres 18 til nutidsværdi. Med baggrund i nævnte metode og forudsætninger viser Figur 8 nettobetalingerne for følgende tre scenarier: Maksimum hvis maksimumbeløbet betales i hele løbetiden Index = 1181,882 DKK-betalingerne baseres på niveauet for Global Ascent Index pr ,5% Global Ascent Index vokser med 7,5% mellem hver fastsættelse af indeks, hvilket tilnærmelsesvis er med lig den historiske performance siden indgåelse af Swaps. 17 Der diskonteres med en kurve baseret på 3M LIBOR CHF 18 Der diskonteres med en kurve baseret på 3M CIBOR DKK 16

17 Figur 8. Nutidsværdi af nettobetalinger for hver kommende betalingsdag ved swap L Kilder: Deloitte, Deutsche og Reuters Deloitte observerer, at hvis Syddjurs betaler maksimumbeløbet ved hver eneste betaling resten af swappens løbetid, forventes alle nettobetalingerne at være negative. At betale maksimumbeløbet svarer til, at Global Ascent Index er 640. Summen af nettobetalingerne er DKK ,72. Deloitte bemærker, at for scenariet med maksimum DKK-betaling kan tendensen med faldende nettobetalinger, set fra Syddjurs synsvinkel, forklares med anvendelse af markedsrenter fra Reuters, hvor 3M LI- BOR CHF forventes at stige over tid. Denne effekt er gældende for alle scenarier. Deloitte observerer, at hvis indekset antages at være konstant for den resterende løbetid, forventes alle nettobetalingerne at være negative. Summen af nettobetalingerne estimeres herved til DKK ,93. Deloitte observerer, at hvis indekset antages at stige med 7,5% mellem hver fastsættelse af indekset, forventes nettobetalingerne at være positive i slutningen af perioden. Summen af nettobetalinger for hele perioden er DKK ,50. Deloitte observerer, at værdien af Global Ascent Index mindskes med tiden, hvilket fremgår af formel (1) i afsnit 3. Der kræves herved, at indekset performer over tid, hvis det skal have en positiv indvirkning. Deloitte bemærker, at dette afsnit ikke kan bruges som fremskrivning af Global Ascent Index Swaps fremtidige performance. 17

18 5 Mulige scenarier Med baggrund i beskrivelsen af låneaftalen med KommuneKredit og gennemgangen af sammensætningen af Global Ascent Index Swap fokuserer dette afsnit på at beskrive tre udvalgte mulige scenarier for Syddjurs. Der haves følgende tre scenarier: 1. Uændret situation 2. Terminering af Global Ascent Index Swap 3. Terminering af Global Ascent Index Swap og KommuneKredit. Scenarierne beskrives nedenfor. 5.1 Uændret situation Syddjurs kan vælge at forblive i de indgåede Global Ascent Index Swaps samt at forblive i lånene med KommuneKredit. Herved haves følgende udvalgte eksponeringer: CHF-afdrag på KommuneKredit-lånene er afdækket for den resterende løbetid Syddjurs er eksponeret over for forskellen i rentefastsættelsen af LIBOR CHF og referencerenterne fra KommuneKredit og har herved en valutaeksponering på forskellen i rentebetalingerne Syddjurs er eksponeret mod Global Broad Index. Dette svarer til at have en diversificeret position i udviklingen af 12 forskellige valutaer og rentemarkeder Syddjurs er eksponeret mod FRB index. Dette svarer til at have en position i udviklingen i markedet for korte dollarrenter Syddjurs er eksponeret i forhold til udviklingen i renteniveauerne i både DKK og CHF Syddjurs er herved eksponeret over for udviklingen i markedsværdien af tre Global Ascent Index Swaps Den maksimale DKK-betaling er begrænset til et kendt maksimum, som er defineret i letter agreements. 5.2 Terminering af Global Ascent Index Swap Syddjurs kan vælge at terminere de tre Global Ascent Index Swaps. Dette kræver et up front-beløb på EUR 2.15 mio. 19, som skal betales til Deutsche. Lånene med KommuneKredit bibeholdes. Herved haves efterfølgende eksponeringer: Syddjurs har ved dette setup deres initiale eksponering som ved lånets indgåelse Syddjurs er eksponeret over for hovedstolen i CHF, der skal afdrages løbende plus rentebetalinger i henhold til referencerenter i Tabel 1. Hvis CHF stiger, vil det blive dyrere at nedlukke lånene. Syddjurs skal fremskaffe likviditet til betaling af et EUR up front-beløb til terminering af Global Ascent Index Swap. 19 Dette beløb fremgår præsentationen Overview of Global Ascent Index Swaps, May 17, Og er antagelig ikke gældende på nuværende tidspunkt. 18

19 5.3 Terminering af Global Ascent Index Swap og Kommunekredit-lån Syddjurs kan vælge at terminere de tre Global Ascent Index Swaps samt de tre lån med KommuneKredit. Herved haves følgende eksponeringer: Syddjurs skal have likviditet til betaling af et up front-beløb på EUR 2.15 mio. 20 Syddjurs skal have likviditet til indfrielse af CHF-lånet. Lånet kan for enhver periode indfries til kurs 100 plus rente for den givne periode Ovenstående likviditetsbehov kan eventuelt fremskaffes ved re-/finansiering hos KommuneKredit. 20 Se note 18 19

20 Appendiks 1 Figur 8. Udviklingen i den 10-årige DKK-swap siden handelsdato. Kilde: Reuters Note: Den 10-årige swaprente anvendes som approksimation for forwardrenter. 20

21 Appendiks 2 Figur 8. Udviklingen i den 10-årige CHF-swap siden handelsdato. Kilde: Reuters Note: Den 10-årige swaprente anvendes som approksimation for forwardrenter. 21

22 Appendiks 3 Global Ascent Index beregnes på baggrund af nedenstående formel. For en yderligere gennemgang henvises der til letter agreement for hver enkel kontrakt. IL(t)=IL(r)* (1 + ( FIL(t) FIL(r) 1) lev f (r b ) (1 w b (r)) + (BIL(t) BIL(r) 1) lev b (r b ) w b(r)) (1 Cost(r)),hvor t r IL(t) IL(r) FIL(t) FIL(r) Levf(rb) Wb(r) BIL(t) BIL(r) levb(rb) Cost(r) is the relevant Index Calculation Date. is the Re-Balancing Date immediately preceding Index Calculation Date(t). is the Index Closing Level on Index Calculation Date(t). is the Index Closing Level on Re-Balancing Date(r). is the DB FRB Index Closing Level on Index Calculation date(t). is the DB FRB Index Closing Level on Re-Balancing Date(r). is the FRB Leverage as determined on the Index Business Day immediately preceding the Roll Date preceding Index Calculation Date(t). is the Ascent Broad Allocation as calculated is the DB Ascent Broad Index Closing Level on Index Calculation Date(t). is the DB Ascent Broad Index Closing Level on Re-Balancing Date(r). is the Ascent Broad Leverage as determined om the index Business Day.immediately preceding the Roll Date preceding Index Calculation Date(t). is the Reconstitution Cost (if any) in respect of Re-balancing Date(r) 22

23 Appendiks 4 Tabel 4. Historiske nettobetalinger. Instrument Instrument no. Nettobetaling i CHF Nettobetalinger i DKK Swap: L Lån: (9.490,26) (66.132,87) Swap: L Lån: ( ,84) ( ,42) Swap: L Lån: (21.472,66) ( ,33) Sum ( ,76) ( ,62) Note: Der anvendes CHF/DKK fra Nationalbanken pr. 4. maj 2017 Det bemærkes, at nettobetalingerne for instrument no. 1 har første betaling pr. 28. juni Dette skyldes, at tidligere betalinger afdækkede et andet lån. TTL/hakj/ach T:\Afd1180\Syddjurs Kommune\2017\Notat Syddjurs Kommune END docx 23