Tema: Intet lønpres i USA foreløbig

Transkript

1 Tema: Intet lønpres i USA foreløbig 29. oktober 2014 Udarbejdet af: Chefanalytiker Bjarne Kogut Økonomisk sekretariat bjarne.kogut@albank.dk Direkte: Resume Nøglen til USA s pengepolitik er arbejdsmarkedet. På overfladen ser det stærkt ud med en arbejdsløshedsprocent, der nærmer sig det naturlige og med en stærk jobvækst, der har fundet sted indenfor både højt- og lavtlønsbrancher. Imidlertid er lønstigningstakten forblevet overraskende moderat. En bredere vurdering af arbejdsmarkedet tyder på, at det måske alligevel ikke er så stærkt som overfladisk vurderet. En underliggende svaghed kommer til udtryk i den meget store reserve af arbejdskraft, idet kun 63% af de arbejdsdygtige amerikanere er i job eller er jobsøgende (i Danmark ligger det tilsvarende tal på 77%). Også Feds nye, bredt baserede barometer for arbejdsmarkedet tyder på et svagere arbejdsmarked end ved første øjekast. Der er dermed ikke udsigt til lønpres foreløbig og dermed heller ikke til en øget konjunkturbestemt inflation. For pengepolitikken betyder det, at Fed kan give sig god tid med de kommende forhøjelser af den pengepolitiske rente, indtil signalerne fra arbejdsmarkedet på et tidspunkt ændrer sig. Det betyder endvidere, at de amerikanske obligationsrenter kan stige mindre end forventet det kommende års tid. Arbejdsmarkedet er nøglen til USA s pengepolitik USA s centralbankchef, Janet Yellen, har indirekte udråbt arbejdsmarkedet som nøglen til pengepolitikken. Det skete ved den halvårlige høring i Kongressen i midten af juli. Hun sagde blandt andet: If the labor market continues to improve more quickly than anticipated by the Committee, resulting in faster convergence toward our dual objectives, then increases in the federal funds rate target likely would occur sooner and be more rapid than currently envisioned. Conversely, if economic performance is disappointing, then the future path of interest rates likely would be more accommodative than currently anticipated. Der er masser af elastik i hendes udtalelser, men grundlæggende siger hun, at et stærkt arbejdsmarked kan få Fed til at fremrykke tidspunktet for den første renteforhøjelse, og vice versa, hvis arbejdsmarkedet skuffer. I øjeblikket er markedsforventningen, at renten hæves første gang på det pengepolitiske møde i september Koblingen fra arbejdsmarkedet til pengepolitikken går via lønudviklingen og dermed inflationen. Risikoen er, at lønstigningstakten vil tage til, desto tættere arbejdsløsheden nærmer sig den na- Side 1 af 10

2 turlige arbejdsløshed, NAIRU, fordi konkurrencen vokser om den kvalificerede arbejdskraft. Virksomhederne vil overvælte højere lønninger i salgspriserne, og sluteffekten er stigende inflation. Samtidig må det konstateres, at lønudviklingen indtil nu har været overraskende afdæmpet, set i lyset af mange tegn på et stærkt arbejdsmarked. I det følgende ser vi nærmere på det amerikanske arbejdsmarked med særlig fokus på to spørgsmål: 1) venter en tiltagende lønstigningstakt forude? 2) er arbejdsmarkedet i virkeligheden svagere end antaget? Arbejdsløsheden nærmer sig NAIRU Arbejdsløsheden er aktuelt på 5,9% (august) og ifølge Fed s Projections Materials fra september vurderer rådsmedlemmerne, at den naturlige arbejdsløshed (NAIRU) ligger i intervallet 5,2-5,5%. Dette niveau bliver nået i løbet af efteråret 2015 ifølge en mekanisk fremskrivning af den seneste tids udvikling i arbejdsløsheden, jævnfør grafen nedenfor. Arbejdsløshedsprocenten er faldet af to grunde. For det første fordi beskæftigelsen er steget, for det andet fordi deltagelsesgraden på arbejdsmarkedet er forblevet meget lav, selv efter at økonomien er kommet ud af lavkonjunkturen, se herom senere. Den hastigt faldende arbejdsløshedsprocent tyder på overfladen på et stærkt arbejdsmarked. Ikke ét, men flere arbejdsmarkeder Arbejdsløsheden er meget ujævnt fordelt afhængig af uddannelsesniveau. Ikke overraskende er arbejdsløshedsprocenten højere, desto lavere uddannelse amerikaneren har. Side 2 af 10

3 Grafen viser, at blandt amerikanere, der kun har gennemgået grundskolen, er arbejdsløsheden på godt 8%, mens arbejdsløsheden kun er knap 3% blandt amerikanere med en uddannelse på bachelor- eller kandidatniveau. Uddannelsesniveauet er højt i USA. Figuren nedenfor viser antallet af personer i de fire uddannelsesgrupper: Kilde: BLS, The Employment Situation, September 2014 Beskæftigelsesvækst som under højkonjunkturen Beskæftigelsesvæksten er accelereret gennem 2014 og ligger aktuelt på niveau med jobfremgangen under højkonjunkturen , dvs. over nye stillinger pr. måned i gennemsnit over rullende tre måneder. Side 3 af 10

4 Der er ikke den store forskel i jobskabelsen nu sammenlignet med højkonjunkturen, hvis man ser på de store faggrupper af lønmodtagere. Antallet af nye job for industriarbejdere er lidt højere end i , mens antallet af nye job indenfor byggeriet til gengæld er lidt lavere. Derimod ligger det omtrent på niveau, hvad angår store grupper som detailhandel, private tjenesteydelser og forretningsservice. Alt dette tyder ligeledes på et stærkt arbejdsmarked. Jobvækst både indenfor højtløns- og lavtlønsområder Nogen gange påstås det af markedsiagttagere, at de seneste års jobvækst har været dårlig idet den især skulle være sket inden for områder med lav løn (og dermed et lavt uddannelsesniveau). En granskning af tallene viser, at dette ikke holder i praksis. Jobvæksten er sket både inden for områder med lav løn og med høj løn (og dermed højere uddannelsesniveau). I tabellen nedenfor er vist jobvæksten indenfor udvalgte private sektorer siden januar De viste sektorer dækker 70% af den samlede beskæftigelse. Desuden er den gennemsnitlige timeløn vist i de pågældende brancher. jobvækst siden januar 2010 gns. timeløn antal tilvækst i % sept. 2014, USD professional & business services ,6% 29,31 leisure & hospitality ,6% 13,98 education & health services ,4% 24,71 construction ,8% 26,76 retail trade ,2% 17,06 manufacturing ,0% 24,82 financial activities ,3% 30,96 kilde: BLS, The Employment Situation, September 2014 og Macrobond Det ses, at den absolutte topscorer, hvad jobvækst angår, er professional & business services (eksempelvis jurister, revisorer, arkitekter, ingeniører osv.), som samtidig er et højtlønsområde. Næststærkest jobvækst har der været indenfor leisure & hospitality (hoteller og restauranter), som er et lavlønsområde. Jobvæksten er derfor sket på tværs af lønniveau og uddannelseskrav, hvilket er et positivt signal. Side 4 af 10

5 Andre signaler om et stærkt arbejdsmarked Andre tegn på et meget stærkt arbejdsmarked kommer fra arbejdsministeriets månedlige opgørelse over stillingsopslag ( JOLT ) og fra beskæftigelsesbarometret i NFIB-indekset, som er et aktivitetsbarometer for de små og mellemstore virksomheder. De aktuelle JOLT-tal viser det største antal stillingsopslag i mange år. Seneste tal vedrører august, hvor der var 4,8 millioner stillingsopslag. At tallet er højt vidner om, at virksomhederne efterspørger arbejdskraft i stor stil. De 4,8 millioner er dog ikke et nettotal, idet antallet af fyringer og egne opsigelser også ligger højt på 4,4 millioner i august. Jobomsætningen er med andre ord høj. Det månedlige NFIB-konjunkturbarometer for små og mellemstore virksomheder fortæller også om stigende efterspørgsel efter arbejdskraft. Underindekset vedrørende beskæftigelse fortæller, at andelen af virksomheder, der melder om ubesatte stillinger, er steget til samme niveau som under højkonjunkturen forud for finanskrisen bort set fra den seneste måned, hvor der var et uforklarligt fald i indekset. Side 5 af 10

6 Deltagelsesgraden er overraskende forblevet lav En årsag til den faldende arbejdsløshed er, at deltagelsesgraden på arbejdsmarkedet (participation rate) er forblevet meget lav til trods for de bedre tider. Deltagelsesgraden defineres som andelen af befolkningen over 16 år, som er i beskæftigelse eller søger et job. Soldater, fængselsfanger og pensionister er ikke med i statistikken. Der er ingen aldersmæssig overgrænse for statistikken, men det er klart, at jo højere alder, desto flere er pensionister og optræder derfor hverken i tæller eller nævner. Deltagelsesgraden kulminerede omkring år 2000 på godt 67%, og har siden da været faldende. De seneste tal viser tendens til stabilisering af deltagelsesgraden omkring 63%. De hyppigst anførte forklaringer på de seneste mange års nedgang i deltagelsesgraden er for det første, at relativt flere unge tager en længerevarende uddannelse. De kommer ud på arbejdsmarkedet på et senere tidspunkt. For det andet er arbejdsstyrken gennemsnitligt blevet ældre, hvilket betyder, at relativt flere enten har trukket sig ud af arbejdsmarkedet frivilligt eller er blevet syge. Analyser fra blandt andet IMF konkluderer, at over halvdelen af faldet i deltagelsesgraden kan forklares med den ændrede demografi. Denne gruppe er formentlig permanent tabt for arbejdsmarkedet. For det tredje er deltagelsesgraden trukket ned af folk, der mistede jobbet i kølvandet på finanskrisen, og som har opgivet at vende tilbage til arbejdsmarkedet. Også denne gruppe har mulighed for at vende tilbage til arbejdsmarkedet. Udviklingen i deltagelsesgraden de kommende måneder kan blive en meget vigtig parameter for pengepolitikken. Hvis deltagelsesgraden begynder at stige, dvs. at arbejdsudbuddet vokser, vil der gå længere tid end ellers, før arbejdsløshedsprocenten er faldet til det, som Fed vurderer som det naturlige niveau. Fed kan dermed vente længere end ellers med at hæve den ledende rente første gang. Deltagelsesgraden stiger med uddannelsesniveauet. Under halvdelen af de dårligst uddannede er på arbejdsmarkedet, hvorimod tre ud af fire højtuddannede er det. Det er i øvrigt bemærkelsesværdigt, at deltagelsesgraden for selv de højest uddannede i USA kun er en smule højere end deltagelsesgraden i Danmark generelt. Side 6 af 10

7 Kilde: BLS, The Employment Situation, September 2014 Den lave deltagelsesgrad taler for, at arbejdsmarkedet måske alligevel ikke er så stærkt. Som nævnt peger internationale analyser på, at omkring halvdelen af nedgangen skyldes konjunkturerne, der har fået folk til at opgive at finde beskæftigelse og forsørger sig på anden vis, herunder at uddanne sig. Lønstigningstakten er indtil videre behersket Trods indikationerne på et stærkt arbejdsmarked er lønstigningstakten forblevet behersket. De to vigtigste lønstatistikker er dels månedstallene for timelønningerne, som er indeholdt i arbejdsmarkedsrapporterne, dels det kvartalsvise Employment Cost Index (ECI). ECI er det bedste udtryk for de samlede lønomkostninger set fra virksomhedernes side, fordi det er et meget bredt begreb, der omfatter lønmodtagere i både den private og den offentlige sektor, ligesom ECI udover lønninger også indeholder indirekte lønelementer som eksempelvis bonusser, arbejdsgiverbetalte sundhedsordninger, betalt fravær og arbejdsgivernes indbetalinger til pensionsordninger. Ulempen ved ECI er, at statistikken kun udkommer kvartalsvis. Men ECI kan suppleres af statistikken over timelønningerne (average hourly earnings). Ulempen ved statistikken er, at den kun omhandler privatansatte og er excl. de indirekte lønelementer. Fordelen er så omvendt, at statistikken udkommer månedligt fremfor kvartalsvist. Side 7 af 10

8 Ifølge Employment Cost Index er lønstigningstakten accelereret, mens den er stabil ifølge timelønsstatistikken. Lønudviklingen ifølge ECI synes at være presset op af stigende arbejdsgiverbidrag til sundhedsordninger snarere end af ren løn. Det taler for, at ECI er steget af midlertidige årsager (måske introduktionen af Obamacare) snarere end af konjunkturelle årsager. Desuden er det bemærkelsesværdigt, at lønstigningstakten også er moderat indenfor fag med lav arbejdsløshed. Meget ensartet lønstigningstakt Grafen nedenfor viser den gennemsnitlige lønstigningstakt de seneste 24 måneder op til september indenfor fem brancher. Det overraskende er, hvor relativt ensartet lønstigningstakten har været. Det er også overraskende, at lønstigningstakten ikke nødvendigvis er relateret til arbejdsløsheden. Byggesektoren og forretningsservice har en arbejdsløshed på 6-7%, og samtidig de højeste lønstigningstakter. Lønstigningstakten er lidt lavere i industrien, selv om ledigheden er helt nede på 4,5%. De to sidste brancher i figuren er karakteriseret af lav løn, lav lønstigningstakt og høj arbejdsløshed på 6-8%. Side 8 af 10

9 Den relativt ensartede lønstigningstakt blandt de tre første brancher i grafen, til trods for meget forskellig arbejdsløshedsprocent, kunne tyde på, at andre kræfter er i spil i løndannelsen. En mulighed er, at arbejdsløshedstallene simpelthen overdriver tilstanden på arbejdsmarkedet. En anden mulighed er ændret adfærd hos de amerikanske lønmodtagere i retning af, at det er vigtigere at have et job end at få mere i lønningsposen uanset uddannelsesniveau. Feds arbejdsmarkedsbarometer Formand Yellen og andre repræsentanter for den amerikanske centralbank (Fed) har ved flere lejligheder dvælet ved, om arbejdsmarkedet nu også er så stærkt, som de traditionelle tal antyder. Finansmarkedet fokuserer meget på de månedlige tal for arbejdsløshedsprocent og for jobskabelsen (non-farm payrolls), som uomtvisteligt ligger stærkt. I et forsøg på at få et sandere billede af arbejdsmarkedet er Fed begyndt at udsende et månedligt arbejdsmarkedsbarometer, Labor Market Conditions Index (LMCI). Det bygger på 19 forskellige statistikker vedrørende arbejdsmarkedet. Formålet med at vurdere styrken på arbejdsmarkedet er at få et varsel om, hvorvidt der er lønpres på vej, hvilket ultimativt vil give højere inflation. I grafen nedenfor er vist udviklingen i LMCI, parret med lønudviklingen for arbejdsmarkedet generelt. Bemærk, at LMCI er skubbet 2½ år frem i tid, fordi lønudviklingen efter vores subjektive skøn er 2½ år bagud i forhold til arbejdsmarkedet. Der er flere observationer i grafen: For det første at arbejdsmarkedet ikke er så stærkt igen. I september var LMCI på indeks 2,5, hvor barometret tidligere har været helt oppe omkring indeks 10 i stærke perioder. For det andet er der en sammenhæng mellem lønstigningstakt og styrken af arbejdsmarkedet. Lønstigningstakten tager almindeligvis til, når LMCI er i fremgang, og aftager, når LMCI er faldende. Det er den lave deltagelsesgrad, der gør, at arbejdsmarkedet er svagere end stærke jobtal indikerer. Deltagelsesgraden (participation rate) er kun på 63% - det laveste siden midten af 1970 erne. Det betyder omvendt, at der er en stor uudnyttet reserve af amerikanere i de arbejdsdygtige aldre. Den umiddelbare antagelse er, at det er de laveste uddannede, der befinder sig i denne gruppe, men det behøver ikke være tilfældet. I arbejdskraftreserven er nemlig også mødre på barselsorlov, folk der ufrivilligt er sendt på pension, unge under uddannelse mm. Side 9 af 10

10 Konklusion Analysen peger konkluderende i retning af, at det amerikanske arbejdsmarked er svagere, end hvad tallene for arbejdsløshedsprocent og beskæftigelsesvækst kunne tyde på. Det skyldes især, at mange amerikanere fortsat står udenfor arbejdsmarkedet der er med andre ord en stor uudnyttet reserve af arbejdskraft. Derfor vil lønstigningstakten indtil videre forblive i ro på trods af, at arbejdsløsheden nærmer sig det naturlige niveau. Det taler videre for en rolig udvikling i inflationen fremadrettet (fraset de uforudsigelige udsving i råvarepriserne) og dermed også, at centralbanken kan tillade sig at give sig god tid med normaliseringen af den pengepolitiske rente. Med de nuværende signaler fra arbejdsmarkedet vil den første renteforhøjelse formentlig først komme i anden halvdel af 2015, og derefter sat op i moderat tempo, indikativt på hvert andet rentemøde. Tidspunkt og tempo for renteforhøjelse kan imidlertid både blive rykket frem og tilbage i tid, afhængig af signalerne fra arbejdsmarkedet de kommende måneder. I den sammenhæng er det vigtigt ikke blot at følge udviklingen i arbejdsløshedsprocent og beskæftigelse nøje, men også signalerne fra Feds arbejdsmarkedsbarometer. Udarbejdet af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Økonomisk Sekretariat, tlf econ@al-bank.dk Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af i de værdipapirer, som er omtalt. Side 10 af 10