11. november 29 Euroområdet Frankrig stabiliserer Europa Frankrig er en stabiliserende faktor for euroområdet Det private forbrug fortsætter med at vokse Lempeligere kreditvilkår til virksomhederne Servicesektoren og industrien trækker økonomien Den samlede BNP-vækst bliver kun moderat de næste år Budgetunderskud i 29 og 21 på mere end 8% af BNP Af seniorøkonom Morten Hessner, morh@nykredit.dk, 44 55 11 24 Frankrig stabiliserer euroområdet Økonomien i Frankrig har indtil videre klaret sig markant bedre gennem den økonomiske krise end resten af eurolandene. Mens BNP i euroområdet er faldet med 5% siden toppen i 1. kvartal 28, er BNP i Frankrig kun faldet med 3,5%. Figur 1: Frankrig klarer sig bedre end euroområdet 1 98 96 94 92 9 Indeks, 1. kvt. 28 = 1 BNP-vækst. Fransk økonomi vil vokse hurtigere end euroområdets, og Frankrig er generelt blevet mindre hårdt ramt af krisen end resten af euroområdet. Frankrig Euroområdet 25K1 26K1 27K1 28K1 29K1 21K1 Med en BNP-vækst på,3% (k/k) i 2. kvartal kom økonomien i Frankrig også hurtigere ud af recessionen end euroområdet. Vi vurderer generelt, at fransk økonomi også fremadrettet vil klare sig bedre end resten af eurolandede. Det skyldes især, at industrien ikke fylder så meget i den franske økonomi som i euroområdet som helhed, hvorfor det globale industrielle kollaps ikke har ramt helt så hårdt i Frankrig. Men det skyldes også, at en relativt sund økonomisk politik i Frankrig de senere år har bidraget til at skabe et godt grundlag for at modstå krisen. Den økonomiske politik er endvidere blev brugt meget aktivt til at imødegå og minimere de negative følgevirkninger af den økonomiske krise. For året som helhed forventer vi, at BNP i Frankrig falder med 2,1% i år og vokser med 1,2% næste år. Til sammenligning forventer vi, at BNP i euroområdet falder med 3,9% i år og vokser,8% næste år. Frankrig vil derfor virke som en stabiliserende faktor for hele euroområdets økonomi i den kommende tid. Det private forbrug vokser på trods af krisen Det private forbrug udgør ca. 6% af BNP i Frankrig, hvilket er mere end i de fleste andre eurolande. Det private forbrug er vokset gennem det meste af krisen og har blandt andet været holdt oppe af en aktiv økonomisk politik (herunder skattelettelser), et stift arbejdsmarked, en relativt høj andel af offentligt ansatte samt protektionistisk økonomisk politik. Mange af tiltagene fra politikernes side har været succesfulde, og især er det vores vurdering, at skrotpræmien ved køb af nye biler, som blev indført i de fleste EU-lande i månederne omkring årsskiftet 28/29, har haft en gavnlig effekt, ikke bare på selve bilkøbet, men også på optimismen blandt husholdningerne i almindelighed. Figur 2: Forbrugerne køber mange nye biler 25 2 15 1 5-5 -15-2 21 22 23 24 25 26 27 28 29 Bilsalget ligger nu godt 2% højere end i oktober sidste år. %, å/å Personbiler Personbiler, 3M MA Bilsalget fortsatte med at stige i oktober, idet der i husholdningerne blev indregistreret godt 21. nye personbiler. Man skal helt tilbage til oktober 199 for at finde et højere bilsalg for den samme måned. Måler man med et tremåneders glidende gennem- 1
snit, er bilsalget i perioden august-oktober 29 nu 13,7% højere end de tilsvarende måneder sidste år. Det skal ses i forhold til, at salget i 1. kvartal i år lå 4% lavere end 1. kvartal 28. Udviklingen skal selvfølgelig ses i lyset af skrotordningen (på 1.-5. euro pr. bil), som udløber ved årsskiftet. Figur 3: Pæn forbrugsfremgang i 21 1.2 1..8.6.4.2. -.2 -.4 %, kv/kv Privat forbrug 25 26 27 28 29 21 Forbrugertilliden er imidlertid stadig langt under det historiske gennemsnit, hvad enten man måler ud fra INSEE's eller EU- Kommissionens indikator, hvilket understreger, at de franske forbrugere trods den bedre udvikling i forhold til euroområdet stadig er mærket af et presset arbejdsmarked og den økonomiske krise i almindelighed. Derfor vil det private forbrug under ét også vokse noget lavere næste år end i et konjunkturmæssigt neutralt år, men vi forventer altså ikke, at det går i stå. De franske husholdninger øger efterspørgslen efter boliger Forbrugertilliden er imidlertid steget pænt siden bunden tidligere på året, og for første gang siden midten af 26 oplevede et flertal af de franske kreditinstitutter i 3. kvartal i år en stigning i efterspørgslen efter boliglån. Samtidig forventer et endnu større flertal af kreditinstitutterne, at efterspørgslen efter boliglån fortsætter med at stige i 4. kvartal. Det er ganske positivt for fransk økonomi og viser efter vores vurdering, at de mange finanspolitiske tiltag og det lave renteniveau efterhånden er ved at forplante sig til øget optimisme blandt de franske husholdninger. Vækstprofilen for det private forbrug er kraftigt påvirket af bilkøbet. Figur 5: Større efterspørgsel efter boligkredit er et lyspunkt Samtidig er detailsalget (eksklusive personbiler) steget,8% (m/m) i august efter de foregående to måneder at være steget svagt. Forbrugerne synes altså ikke at have begrænset detailforbruget nævneværdigt, selv om de har købt flere biler. Bilsalget vil løfte det private forbrug markant i 2. halvår, men når skrotpræmien som planlagt udløber ved årsskiftet, kommer der en modreaktion, og vi forventer, at bilsalget falder meget kraftigt i de første måneder af det nye år. Det forplanter sig til det private forbrug, der bliver trukket op i 3. kvartal og 4. kvartal i år, men kraftigt ned i 1. kvartal næste år. Figur 4: Forbrugertilliden er stigende -15-2 -25-3 -35-4 -45-5 Forbrugertilliden er steget, men ligger stadig langt under det historiske gennemsnit. Historisk gennemsnit Fransk forbrugertillid (EU), h.a. Fransk forbrugertillid (INSEE) Historisk gennemsnit 23 25 27 29 5-5 -15-2 -25-3 -35-4 5 3 1-3 -5-7 -9 For første gang siden midten af 26 er efterspørgslen efter boligkredit stigende blandt de franske husholdninger. Samtidig er stramningen af kreditvilkårene ophørt, hvilket giver grobund for højere aktivitet fremadrettet., Banque de France Kreditvilkår boligkøb, husholdninger Efterspørgsel boligkøb, husholdninger 26 27 28 29 Den større efterspørgsel efter boligkredit falder sammen med, at kreditvilkårene for husholdningerne ikke længere bliver strammet. BLS (Bank Lending Survey) viser, at der stort set har været balance mellem de kreditinstitutter, der har strammet vilkårene og dem, der har lempet. Efter en kraftig stramning gennem 28 med faldende efterspørgsel efter boligkredit er der altså på samme tid nu udsigt til uændrede kreditvilkår og større efterspørgsel i den kommende tid. Men selvom stramningen er ophørt, så er kreditvilkårene stadig mere restriktive nu end for 1-2 år siden, hvilket vi forventer lægger en dæmper på udlånsvæksten fremadrettet. 2
Figur 6: Boligpriserne falder fortsat 21 Indeks % 19 17 15 13 Årlig ændring, h.a. 11 Boligprisindeks 9 21 23 25 27 29 Boligpriserne er faldet knap 1% i forhold til for et år siden. 2 15 1 5-5 -15 Boliginvesteringerne målt i forhold til BNP ligger tæt på det historiske gennemsnit og har kun i mindre grad vist bobletendenser i de seneste år. Vi forventer dog, at boliginvesteringerne vil falde resten af året som følge af et stort fald i byggetilladelserne og afmatningen i almindelighed, men at der vil ske en vis bedring næste år, så boliginvesteringerne vil være omtrent uændrede i 21 i forhold til 29. Samlet set peger det efter vores vurdering på, at den franske forbruger på trods af en svagt arbejdsmarked og aktuelt faldende boligpriser vil være en stabiliserende faktor for fransk økonomi og dermed også for euroområdets. Det vil udmønte sig i en stærkere forbrugsudvikling i Frankrig end i resten af euroområdet resten af året og i 21 ligesom det har været tilfældet de seneste par år. Udviklingen i Frankrig er mere gunstig end i euroområdet, hvor kreditinstitutterne ifølge BLS stadig strammede vilkårene yderligere op for husholdningerne i 3. kvartal og forventer at gøre det samme i 4. kvartal. Opstramningen af kreditvilkårene for både husholdninger og virksomheder har desuden været kraftigere de seneste år i euroområdet end i Frankrig, hvilket er en logisk udvikling, eftersom den franske banksektor generelt har klaret sig bedre gennem krisen, og nu må siges at stå stærkere end banksektoren i det øvrige euroområde. Tabel 1: Det private forbrug i Frankrig er stærkere end i euroområdet 27 28 29 21 Frankrig 2,4 1,,7,3 Euroområdet 1,6,3-1,,2 Det private forbrug i Frankrig klarer sig bedre end i euroområdet og virker derfor som en stabiliserende faktor for euroområdets økonomi. De franske boligejere finansierer sig overvejende med fastforrentede lån med 1-års løbetid (eller længere). Andelen af boliglån med variabel rente er således også betydeligt lavere i Frankrig (15%) end i euroområdet (43%). Hertil kommer, at ca. halvdelen af de variabelt forrentede lån i Frankrig er med indbygget renteloft. Efter vores opfattelse har boligfinansieringen og dermed boligmarkedet, således ikke været ligeså hårdt ramt af de kraftigt stigende korte renter gennem det meste af 28 som i fx Spanien, Irland og Italien. Men omvendt får boligejerne i Frankrig heller ikke lige så meget gavn af ECB's rentenedsættelser og de faldende pengemarkedsrenter (specielt 12-måneders EURIBOR) gennem det seneste års tid. Overordnet er de franske boligejere mere afhængige af den lange rente, og deres risikoprofil minder derfor om de amerikanske boligejeres. Derfor er det for de franske boligejere afgørende, at inflationen og inflationsforventningerne holdes under kontrol således, at der ikke kommer nogen rentedrivende effekt fra den kant. I øjeblikket er der imidlertid stadig lange udsigter til et egentligt inflationspres i euroområdet, så derfor mener vi heller ikke, at ECB har travlt med at normalisere den pengepolitiske rente (vi forventer, at ECB forsigtigt hæver renten første gang til september næste år med 25bp til 1,25%). På den baggrund forventer vi, at boligpriserne som gennemsnit i år vil falde med 9%, men at faldet vil aftage til 3% næste år. Figur 7: Lempeligere kreditvilkår i Frankrig end i euroområdet 8 7 6 5 4 3 2 1 Frankrig, husholdninger Frankrig, virksomheder Euroområdet, husholdninger Euroområdet, virksomheder 26 27 28 29 Mindre restriktive kreditvilkår i Frankrig end i euroområdet., ECB, Banque de France Lempeligere kreditvilkår til de franske virksomheder Kreditvilkårene er ikke bare i bedring for husholdningerne, men også for virksomhederne. De franske kreditinstitutter lempede kreditvilkårene til virksomhederne i 3. kvartal, hvilket er første gang siden starten af 26. Samtidig var der stadigt færre, som oplevede faldende efterspørgsel fra virksomhederne, hvilket altså indikerer, at det går den rigtige vej. Derfor oplever de franske virksomheder generelt mindre kreditrationering end virksomhederne i euroområdet. 3
Figur 8: Lempeligere kreditgivning til franske virksomheder Figur 1: Industrien i Frankrig vokser stærkt i 3. kvartal 9 7 5 3 1-3 -5-7 -9 Kreditvilkår, virksomheder Efterspørgsel, virksomheder 26 27 28 29 For første gang siden starten af 26 blev vilkårene for kreditgivning lempet for de franske virksomheder i 3. kvartal 29., Banque de France 6 55 5 45 4 35 3 Industrien i både Frankrig og euroområdet blev hårdt ramt under krisen, men vokser stærkt i 3. kvartal og formentlig også i 4. kvartal. Kilde: Markit Indeks PMI-fremstilling, Frankrig PMI-fremstilling, euroområdet 25 26 27 28 29 Momentum er stærkere i Frankrig end i euroområdet Målt på en række forskellige tillidsindikatorer har Frankrig ikke været så hårdt ramt under den økonomiske krise, som euroområdet. Det kan man fx se af udviklingen i ESI (European Sentiment Indicator), som måler tilliden i den samlede økonomi på tværs af sektorer. Mens ESI for Frankrig kun faldt til 73,4 i marts måned i år, hvor krisen toppede, faldt ESI for euroområdet til 64,6. Det er altså det samme billede, som udviklingen i BNP viser. De nyeste tal fra oktober indikerer endvidere, at den samlede økonomiske aktivitet i øjeblikket fortsat vokser hurtigere end i euroområdet, idet ESI for Frankrig i oktober er 91,1, mens ESI for euroområdet er 86,2. Det peger på, at Frankrig fungerer som en stabiliserende faktor i den aktuelle økonomiske nedtur og vil fungere som motor for hele euroområdets økonomi i både 29 og 21. Figur 9: Fransk økonomi har mere fart på end euroområdets 12 11 1 9 8 7 6 Indeks 25 26 27 28 29 Den økonomiske aktivitet er faldet mindre i Frankrig og ligger aktuelt på et højere niveau end i euroområdet. Kilde: EU-Kommissionen Euroområdet Frankrig Industrien på rutsjetur Mens økonomien som helhed er blevet mildere ramt i Frankrig, er industrien ligeså hårdt ramt som i resten af euroområdet. Som i resten af verden styrtdykkede industriproduktionen i Frankrig i slutningen af 28 og starten af 29. På få måneder faldt industriproduktionen med mere end 14%. Bilproduktionen blev hårdest ramt, men også produktionen af elektronisk udstyr og metalprodukter faldt kraftigt, mens den knap så konjunkturfølsomme produktion af fødevarer, energi og byggematerialer blev knap så hårdt ramt. Bunden blev nået i april, og efterfølgende er industriproduktionen vokset med 4,4%, godt hjulpet af skrotpræmierne i de fleste eurolande, der har trukket især produktionen af biler betydeligt op igen. Figur 11: Kraftig stigning i bilproduktionen siden foråret 11 1 9 8 7 6 5 Indeks, april 28 = 1 Industriproduktion i alt Elektronik og optisk udstyr Metal og maskiner Biler og køretøjer 26 27 28 29 Det er specielt bilproduktionen og produktionen af metal, maskiner og elektronisk udstyr, der har trukket industriproduktionen ned. Efter en stigning på 2,8% i august faldt industriproduktionen med 1,5% i september. Effekten af skrotpræmierne er ved at aftage, og produktionen af biler faldt således 7,9% i september 4
efter en kraftig stigning på 17,9% i august. Industrien udgør godt en fjerdedel af den samlede franske økonomi, og stigningen i industriproduktionen fra april til september vil (med et uændret niveau resten af året) løfte BNP med godt,4 procentpoint i 3. kvartal og, procentpoint i 4. kvartal. Til sammenligning trak industriproduktionen BNP ned med ca. 1,4 procentpoint alene i 1. kvartal. Stigningen siden foråret er efter vores vurdering langt hen af vejen baseret på midlertidige forhold. De knytter sig især til eksekveringen af tilbageholdte ordrer i starten af året, den kraftige, men midlertidige, stigning i efterspørgslen efter biler som følge af skrotpræmierne samt en moderat lageropbygning. Alle tre forhold vil efter vores opfattelse ebbe ud frem mod årsskiftet. Når ordningerne med skrotpræmier gradvist løber ud (nogle er allerede løbet ud), vil efterspørgslen efter nye biler falde for en periode, og det vil også forplante sig til produktionen. Faldet i produktionen af biler i september viser efter vores opfattelse, at den udvikling er gået i gang, og vi forventer kun meget svag fremgang for industrien i de kommende måneder. Figur 12: Kraftigt vækstbidrag fra industriproduktionen i 3. kvartal 2 1-1 -2 Udsvingene i industriproduktionen sætter tydelige spor i økonomien og vil trække BNP relativt kraftigt op resten af året. %, kv/kv %, kv/kv Industriproduktion, h.a. BNP 1999 21 23 25 27 29 Industrien er strukturelt presset Fra starten af 199'erne til midten af dette årti har produktionen af biler og køretøjer haft betydeligt medvind. Det kan blandt andet ses ved, at produktionen fra 1993 til 25 steg med 14%, mens den samlede industriproduktion kun steg med knap 2%, og BNP i den samme periode steg med ca. 3%. Bilindustriens betydning for hele økonomien er således vokset ganske kraftigt i denne periode og udgør nu ca. 3% af den samlede industri. Når der sammenlignes med Tyskland og det øvrige euroområde er det tydeligt, at den samlede industri i Frankrig generelt er presset. Frankrigs samlede industriproduktion er stort set ikke vokset siden 22, mens den i euroområdet og især i Tyskland er vokset betydeligt. 8 6 4 2-2 -4-6 -8 Figur 13: Fransk industri er næsten ikke vokset forud for krisen 1 95 9 85 8 75 Indeks, 1. kvartal 28 = 1 Fransk industri fulgte ikke med det øvrige euroområde inden krisen, men er til gengæld faldet mindre under selve krisen. Frankrig Euroområdet Tyskland 22 23 24 25 26 27 28 29 Ifølge ACEA (European Automobile Manufacturers Association) har de franske bilproducenter (PSA Group og Renault Group) indtil videre klaret sig igennem krisen på niveau med gennemsnittet i Europa, mens fx VW Group har klaret sig bedre end gennemsnittet. Det understøtter meget godt vores vurdering af, at fransk bilproduktion godt kan klare sig i den globale konkurrence fremadrettet, mens andre dele af den franske industriproduktion er strukturelt pressede og formentlig i større eller mindre grad må flytte produktionen til andre lande i de kommende år. Derfor vil nogle sektorer uddø, mens andre vil blomstre op. Samlet set forventer vi dog ikke, at det er industriproduktionen under ét, der vil trække den franske økonomi frem i de kommende år. Det vil derimod i højere grad være servicesektoren og forbrugerne. Den samlede industriproduktion vil efter vores vurdering falde knap 11% i år og stige knap 6% næste år. Mere end halvdelen af væksten næste år vil imidlertid være af teknisk karakter som følge af et stort "overhæng" ved indgangen til 21. Højt momentum i servicesektoren Aktiviteten i servicesektoren har fået god fart på de seneste 3-4 måneder. Det viser PMI, der er steget fra 45,5 i juli til 57,8 i oktober, hvilket er langt kraftigere end i euroområdet (hvor PMIservice er steget fra 45,7 i juli til 52,4 i oktober). Den kraftigere fremgang i Frankrig skyldes blandt andet stor fremgang i hotelog restaurationsbranchen, som i øjeblikket blandt andet har glæde af den kraftige momsnedsættelse fra 19,6% til 5,5% på madvarer (men ikke på drikkevarer). Momsnedsættelsen gælder indtil videre på ubestemt tid. Der er høje forventninger til væksten i den franske servicesektor i de kommende måneder. Mens forventningerne i Frankrig er steget fra 63,1 i juli til 74,8 i oktober, er forventningerne i euroområdet i samme periode kun steget fra 61,4 til 66,, hvilket er 5
en ganske markant forskel. Hertil kommer, at forventningerne til servicesektoren faldt pænt i euroområdet fra september til oktober, mens de var omtrent uændrede i Frankrig. Figur 14: Servicesektoren i Frankrig viser stor styrke 8 75 7 65 6 55 5 45 4 35 Forventningerne til den økonomiske aktivitet i den franske servicesektor i de kommende måneder er meget høje. Kilde: Markit Der er således klare tegn på, at den franske servicesektor, som fylder relativt meget i økonomien, står foran en yderligere stigning i aktiviteten i de kommende måneder, hvilket styrker vores forventning om et relativt stærkere vækstforløb i Frankrig end i euroområdet under ét. Fuld tryk på den økonomiske politik De mange finanspolitiske tiltag og den forværrede økonomiske situation generelt forplanter sig til en markant stigende offentlig gæld i Frankrig. Fra 2. kvartal sidste år til 2. kvartal i år er den offentlige gæld ifølge Maastricht-definitionen steget med ca. 16 mia. euro, fra 1.268,5 mia. euro til 1.428 mia. euro. Det svarer til en stigning fra 65,7% af BNP til 73,9% af BNP. Figur 15: Den offentlige gæld stiger eksplosivt 74 72 7 68 66 64 62 Indeks Frankrig, PMI-service, forventninger (stiplet) Euroområdet, PMI-service, forventninger (stiplet) Frankrig, PMI-service, total Euroområdet, PMI-service, total 28 29 % af BNP Offentlig gæld, i % af BNP 27 28 29 Gældskvoten er ikke bare steget det seneste års tid fordi gælden (tælleren) er steget, men også fordi BNP (nævneren) i samme periode er faldet med knap 3%. Det er selvfølgelig den lange række af ekspansive tiltag, som regeringen allerede har gennemført under krisen, der sætter sine spor. De vigtigste krisetiltag med direkte effekt på den økonomiske aktivitet er (beløbsstørrelse (euro) i parentes): skattenedsættelserne for husholdninger (2,2 mia.) skattenedsættelserne for virksomheder (1,4 mia.) skrotpræmie ved køb af nye personbiler (,5 mia.) øgede investeringer fra offentlige virksomheder (4 mia.) offentlige pensioner mm. (,7 mia.) offentlige investeringer (4,1 mia.) andre overførsler til husholdninger (3 mia.) andre overførsler til virksomheder (,6 mia.) Hertil kommer en række allerede gennemførte tiltag (beløbsstørrelse (euro) i parentes) med indirekte effekt på den økonomiske aktivitet: rekapitalisering af den finansielle sektor (22 mia.) udlån med 5-årig løbetid til de to store bilproducenter, PSA Group og Renault Group (6,5 mia.) likviditetsforskydning til virksomheder (9,4 mia.) Det seneste skud på stammen, som regeringen er ved at gennemføre, er en yderligere nettoskattelettelse for virksomhederne på 1 mia. euro med effekt fra 21. Det er en delvis afvikling af den såkaldte "taxe professionelle", som er en lokal erhvervsskat på visse investeringer, som specielt fremstillingsindustrien betaler. Figur 16: Budgetunderskuddet eksploderer i 29-1 -2-3 -4-5 -6-7 -8-9 % af BNP 3%-grænse Offentligt budget Finanspolitiske hjælpepakker og stigende ledighed trækker underskuddet på det offentlige budget op på 8% af BNP i både 29 og 21. Kilde: EU-Kommissionen, Nykredit Markets 25 26 27 28 29 21 6 Den offentlige gæld er steget meget kraftigt til 73,9% af BNP i 2. kvartal 29. Kilde: INSEE Afviklingen af "taxe professionelle" forudsættes at lempe beskatningen på virksomhederne med 12 mia. euro i 21, mens en forhøjelse af skatten på energi til vejtransport samt energiforbrug
i øvrigt vil indbringe ca. 2 mia. euro. (nettoskattelettelse på 1 mia. euro). Skattepakken er skruet sådan sammen, at der vil være en relativ stor konjunktureffekt i 21, men der vil også være en strukturel og konkurrenceevneforbedrede effekt, idet vilkårene for investeringer bliver gjort mere attraktive. Fra 211 vil skattelettelsen således blive delvist imødegået med øget skat på visse immobile aktiver. På kort sigt vil det således hjælpe økonomien som følge af højere investeringsaktivitet, men bagsiden af medaljen er, at de offentlige finanser forværres yderligere og dermed bliver en tilbagevenden til offentlige finanser, som opfylder Maatricht-kriterierne fra 212, stadig vanskeligere. Risiko for lavvækst EU-reglerne for budgetkonsolidering indebærer, at den strukturelle offentlige saldo (den offentlige saldo renset for konjunkturelle effekter) skal forbedres med minimum,5 procentpoint om året fra 212 og frem. Det kommer til at stille meget skrappe krav til politikerne, da det ikke bliver populære tiltag, de kommer til at gennemføre. Det udgør derfor efterhånden også en betydelig trussel mod fransk økonomi på lidt længere sigt. Livremmen skal strammes ind før eller siden, og det kommer til at begrænse den økonomiske vækst. Vi kan godt frygte, at det bliver en endog meget vanskelig proces, fordi Frankrig ikke på samme måde som fx Tyskland har tradition for en høj budgetdisciplin. Den franske regering har opjusteret sit skøn for budgetunderskuddet i år fra 7-7,5% af BNP til 8,2% af BNP, mens niveauet i 21 vil være omtrent uændret. Det er således blevet mindst lige så relevant at snakke finanspolitisk exit i Frankrig (såvel som i de øvrige eurolande), som det er snakke pengepolitisk exit. Vi forventer imidlertid, at regeringen først fra 211 for alvor vil begynde at stramme op igen i forbindelse med budgettet for 212. Svaghed på arbejdsmarkedet Udviklingen på arbejdsmarkedet udgør også en risikofaktor for økonomien. Krisen har forplantet sig tydeligt til arbejdsmarkedet, hvor den private beskæftigelse faldt,7% i 2. kvartal 29 efter et fald på 1,1% i 1. kvartal. Dermed er den faldet uafbrudt siden midten af 28, og der er endnu ikke tegn på, at arbejdsmarkedet er ved at vende på trods af positive tegn hen over sommeren fra store dele af Frankrigs erhvervsliv. Selvom PMI fx er steget ganske kraftigt gennem de seneste måneder, viser komponenten for beskæftigelsen, at det langt fra har spredt sig til arbejdsmarkedet i form af planer om at ansætte flere folk. Hvis gennemslaget på beskæftigelsen fra det væksttab i økonomien, vi allerede har oplevet, bliver kraftigere end vi regner med, vil det formentlig betyde, at udviklingen i det private forbrug bliver svagere, end vi regner med. Der er mindre fleksibilitet i løndannelsen i Frankrig end i andre dele af euroområdet, hvilket indebærer, at effekten på lønudviklingen fra et svagere arbejdsmarked også kommer senere i Frankrig. I den aktuelle situation er det godt for fransk økonomi, fordi det gør krisen mindre dyb, men på den lidt længere bane udgør det en risikofaktor, fordi en manglende tilpasning af lønudviklingen vil kunne reducere konkurrenceevnen. Det er normalt, at arbejdsmarkedet reagerer med en vis forsinkelse på den økonomiske aktivitet. Vi forventer imidlertid, at det største fald ligger bag os nu. Beskæftigelsen vil fortsat falde resten af året og det meste af næste år, men i et stadigt langsommere tempo. Figur 17: Den private beskæftigelse fortsætter med at falde 1.5 1..5. -.5-1. -1.5 Jobtabet har været massivt under krisen og fortsætter langt ind i 21. Men jobtabet vil ske i et stadigt langsommere tempo. For hele året forventer vi, at beskæftigelsen i år falder med 2,4% (godt 4. personer) og næste år med 1% (ca. 17. personer). Det resulterer i, at ledigheden stiger til mere end 1% i slutningen af næste år, hvor vi forventer, at jobtabet ophører. Figur 18: 2-lavkonjunkturen var mildere end den aktuelle krise 16 15 14 13 12 11 1 99 98 97 96 Ændring i % (kv/kv) 1999 21 23 25 27 29 BNP-niveau, indeks Lavkonjunktur i 2 Krise i 28 X-aksen angiver kvartalerne efter, at økonomien begyndte at skrumpe i henholdsvis 2 og 28. Den nuværende krise er meget dybere og koster derfor også et større jobtab. Beskæftigelse Kvartaler 1 2 3 4 5 6 7 8 9 1 11 12 13 7
Dermed vil det samlede jobtab siden arbejdsmarkedet toppede i starten af 28 løbe op i 96. personer, svarende til 5,8% af den private beskæftigelse. Til sammenligning faldt beskæftigelsen kun med 92. personer under det økonomiske tilbageslag, der startede i 2. I forbindelse med lavkonjunkturen i 2 faldt BNP-væksten kun i tre kvartaler (ikke sammenhængende) og væsentlig mindre end under den aktuelle krise. Dengang kom BNP-væksten på intet tidspunkt under 1% målt som hele kalenderår, mens vi forventer, at BNP falder 2,1% i år efter kun at være steget med,3% sidste år. I 21 forventer vi, at BNP vokser med 1,2%, men som følge af den krævede budgetkonsolidering er der i de efterfølgende år næppe udsigt til markant højere vækst end i 21. Intet inflationspres i 21 Inflationen var -,4% i oktober, mens den var -,3% i euroområdet. Som følge af basiseffekter vil inflationen stige kraftigt op til 1% frem mod årsskiftet, hvorefter den vil have en svagt faldende profil i 21. Det gælder både for Frankrig og for euroområdet. Kerneinflationen i Frankrig vil være faldende resten af året og et godt stykke ind i 21, men vil mod slutningen af 21 stige lidt igen som følge af bortfald af basiseffekten fra momsnedsættelsen på restaurationsbranchen (1. juli i år). Prisudviklingen i Frankrig er mindre følsom over for konjunkturudviklingen end i de fleste andre eurolande, men på den anden side er Frankrig ikke så hårdt ramt af den økonomiske nedtur som euroområdet. Disse to modsatrettede effekter opvejer tilnærmelsesvis hinanden, og derfor bliver forskellen i inflationsbilledet for Frankrig og euroområdet frem mod slutningen af næste år meget lille. For året som helhed forventer vi, at inflationen i Frankrig bliver,% i år og,8% næste år. 8 Figur 19: Lavere inflation inden for restaurationsbranchen 4.5 % 3.5 2.5 1.5.5 Inflation inden for restaurenter, hoteller mm. -.5-1.5 Momsnedsættelsen trækker kerneinflationen ned og giver øget optimisme i hotel- og restaurationsbranchen. Kerneinflation Inflation 27 28 29
DISCLOSURE Dette materiale er udarbejdet af Nykredit Markets, der er en del af Nykredit Bank A/S. Nykredit Bank A/S er et dansk aktieselskab, der er under tilsyn af Finanstilsynet. Nykredit Markets investeringsanalyser er udarbejdet i overensstemmelse med Den Danske Finansanalytikerforenings etiske regler og anbefalingerne fra Den Danske Børsmæglerforening. For yderligere information se venligst nykreditmarkets.dk. DISCLAIMER Dette materiale er udarbejdet af Nykredit Markets, der er en del af Nykredit Bank A/S, til personlig orientering for de investorer, som Nykredit Markets har udleveret materialet til. Materialet er udelukkende baseret på offentligt tilgængelige oplysninger. Nykredit Markets påtager sig intet ansvar for rigtigheden, nøjagtigheden eller fuldstændigheden af informationerne i materialet. Anbefalinger skal ikke opfattes som tilbud om køb eller salg af de pågældende værdipapirer, og Nykredit Markets påtager sig intet ansvar for dispositioner foretaget på baggrund af oplysninger i materialet. Oplysninger i materialet om tidligere afkast, simulerede tidligere afkast eller fremtidige afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Såfremt materialet indeholder oplysninger om en særlig skattebehandling, skal investorer være opmærksomme på, at skattebehandlingen afhænger af den enkelte investors individuelle situation og kan ændre sig fremover. Såfremt materialet indeholder oplysninger baseret på bruttoafkast, kan gebyrer, provisioner og andre omkostninger påvirke afkastet i nedadgående retning. Nykredit Bank A/S og/eller andre selskaber i Nykredit koncernen kan have positioner i værdipapirer, der er omtalt i materialet, samt foretage køb eller salg af samme, ligesom disse selskaber kan være involverede i corporate finance aktiviteter eller andre aktiviteter for virksomheder, der er omtalt i materialet. Materialet må ikke mangfoldiggøres eller distribueres uden samtykke fra Nykredit Markets. Investeringsanalyser og markedsføringsmateriale Analyser til offentligheden eller distributionskanaler udarbejdet af analytikere i Nykredit Markets analysefunktioner anses for at være investeringsanalyser. Anbefalinger til offentligheden eller distributionskanaler vedrørende finansielle instrumenter udarbejdet af andre end analytikere i Nykredit Markets analysefunktioner udgør ikke investeringsanalyser, og der gælder ikke et forbud mod at handle i de finansielle instrumenter omtalt i materialet inden udbredelsen heraf. Sådanne anbefalinger behandles som markedsføringsmateriale. Ansvarshavende redaktør: Underdirektør John Madsen Nykredit - Kalvebod Brygge 1-3 - 178 København V - Tlf. 44 55 18 - Fax 44 55 18 1