Et overblik. Forord. Overordnede forventninger og risikoscenarier side 2. Valutaprognose Jyske Banks valutaprognose og Top Picks side 5

02.062014 Et overblik Dette er en investeringsanalyse Forord Dette er en investeringsanalyse Overordnede forventninger og risikoscenarier side 2 Valutaprognose Jyske Banks valutaprognose og Top Picks side 5 Valutaoverblik USD, GBP, CHF, JPY, NOK, SEK, PLN, TRY, MXN side 7 Emerging Markets Prognose og teknisk billede på Emerging markets side 16 Udgiver: Jyske Markets Vestergade 8-16 DK - 8600 Silkeborg Analytikere: Kristian Foged Schmidt +45 89 89 70 96 kristian.schmidt@jyskebank.dk Leander Dreyer + 45 89 89 71 68 Leander@jyskebank.dk Analytikerassistenter: Anders Hyldedal + 45 89 89 71 60 Anders.Hyldedal@jyskebank.dk Søren Gyde Sønnichsen +45 89 89 74 07 Soeren.Gyde.Soennichsen@jyskebank.dk Ifølge Risikomærknings-bekendtgørelse er denne produkttype kategoriseret som RØD Læs flere renteanalyser på plus.jyskebank.dk Fraskrivelse af ansvar: Se venligst den sidste side. 1/24

Forord ECB s rentemøde den 5. juni uden sammenligning månedens vigtigste begivenhed På rentemødet i begyndelsen af maj sendte Mario Draghi et klart signal om, at der på det kommende rentemøde 5. juni vil komme handling bag ECB-medlemmernes mange ord vedrørende en lempelig politik. Spørgsmålet er blot kan de leve op til forventningerne? Ser vi på udviklingen i det finansielle marked siden sidste rentemøde, så kan vi konstatere at: EURUSD er faldet -2,2 % Den handelsvægtede EUR er faldet -1,4 % Tyske 10-årige statsrenter er faldet fra 1,45 % til 1,39 % Tyske 2-årige statsrenter faldet fra 0,145 % til 0,05 % Spanske 10-årige statsrenter er faldet fra 2,95 % til 2,88 % Tyske aktier er steget 5,5 % Det vil med andre ord sige, at relativt meget allerede er indregnet i de finansielle markeder. Spørgsmålet er blot om investorerne efter mødet vil stå tilbage med følelsen af at: det var det med lempelser i denne omgang Eller nu har ECB virkelig åbnet op for kagedåsen Vi hælder marginalt til førstnævnte og dermed, at rentemødet bliver en lille skuffelse for de investorer, som forventer en svagere EUR (os selv inklusive). Vi forventer dog relativt hurtigt (inden for nogle få dage/uger), at EUR vil fortsætte nedturen overfor USD. Den forventning bygger vi på, at: Den amerikanske økonomi overrasker positivt fremadrettet og US-renterne stiger Flow-billedet i USA og Europa er under langsom vending. Vi ser pt. gradvist mere positivt momentum for køb af finansielle US-aktiver og direkte investeringer. Fed påbegynder en renteforhøjelsescyklus i 2015 - ECB følger ikke med. Tiden er inde til at få kigget på: at få dækket sine USD-udgifter af, hvis man ligger åbent eller har en lav grad af afdækning. at USD-sælgere i højere grad vælger optionsstrategier med mulighed for deltagelse på USD-styrkelse fremfor klassiske terminsforretninger. at få lagt om til en højere grad af mere USD-relaterede EM-valutaer som f.eks. MXN. 2/24

Renminbi ny valuta i universet Jf. seneste opgørelse fra Bank of International Settlements er kinesiske renminbi nu verdens niende mest omsatte valuta og stigningsgraden er nærmest eksponentiel. Et par andre interessante Kina-facts: Kinas befolkning er på 1,4 mia. (ca. 20 % af den samlede globale befolkning) Kina er den hurtigst voksende store økonomi i verden. Over de seneste 30 år er Kinas økonomi vokset ca. 10 % årligt Kina er verdens største eksportør. Eksporten udgør 11,1 % af den globale eksport (9,8 % af importen). Faktum er, at Kina er et stort land (Verdensbanken har senest vurderet, at Kina i år bliver verdens største økonomi) og i takt med, at Kina liberalisererer anvendelsen af renminbi giver det ligeledes mening, at renminbi er at finde i vores univers. Et unikt valutakurssystem Kinesisk valuta kaldes Renminbi (RMB). RMB findes i to enheder CNH og CNY: CNY (Chinese Yuan) er enheden for onshore-rmb CNH (Chinese Yuan Hong Kong) er enheden for offshore-rmb RMB CNH Offshore RMB CNY Onshore RMB Onshore-markedet i CNY er underlagt en lang række restriktioner og kontroller. Man kan som udenlandsk investor ikke bare frit købe CNY, som man fx køber USD eller andre frit omsættelige valutaer CNY har restriktioner. Vil man købe eksponering mod Kina, må man som investor i høj grad anvende CNH-markedet. Heldigvis er det sådan, at CNY og CNH handler meget tæt opad hinanden. Dette skyldes blandt andet, at CNH og CNY er 1:1-konvertible, hvis valutatransaktionen er varerelateret. 6,8 6,7 6,6 6,5 6,4 6,3 6,2 6,1 6,0 USDCNY USDCNH 3/24

At CNH og CNY handler tæt samt er 1:1-konvertible ved varehandel er i særdeleshed interessant for virksomheder, der ønsker handle varer eller at afdække deres CNY-indtægter eller CNY-udgifter. Ønskes afdækning kan man med fordel anvende CNH. Faktisk vil vi argumentere for, at CNH er en langt bedre afdæknings-proxy for CNY end CNY-NDF er (non-deliverable-forwards). Få en snak med din rådgiver om fordele og ulemper ved at anvende CNY og CNH. Vore kursmål Vores kursmål fastsættes i CNY overfor USD. Dette giver mening, idet PBOC netop fastsætter deres fixing af CNY i USDCNY. USDCNY-fixing foretages dagligt og spotkursen tillades kun at svinge +/- 2% omkring fixingen. Kursmål: 3M: 0,898 i CNYDKK (6,27 USDCNY) 6M: 0,920 i CNYDKK (6,24 USDCNY) 12M: 0,940 i CNYDKK (6,20 USDCNY) Som det fremgår, forventer vi CNYDKK-styrkelse. Størstedelen af styrkelsen kommer fra vores USDforventninger, mens kun ca. 1 % kommer fra vore forventninger til USDCNY. I forhold til konsensus er vi relativt pessimistiske på CNY, hvilket i høj grad skyldes, at vores vækstforventninger til Kina er i den lave ende, samt PBOC med deres seneste interventionstiltag har signaleret, at CNY ikke længere er en one-way-street. Til trods for, at vi er out-of-consensus i USDCNY, så peger vores CNYDKK-forventninger pænt opad, idet vores positive forventninger til USD dominerer billedet. Vi vurderer, at risikoen generelt er størst mod opsiden. Schweizerfranc vi genoptager vores kursmål Vi har i denne måned genoptaget vores kursmål på CHF. Vi forventer, at CHF vil handle i intervallet 5,86 6,20 CHFDKK (1,20 1,27 EURCHF) det kommende års tid. Vi forventer, at CHF langsomt vil søge ned mod bunden af intervallet som tiden går. Vi har fastlagt vores kursmål som følger: 3M: 6,12 i CHFDKK (1,22 i EURCHF) 6M: 6,02 i CHFDKK (1,24 i EURCHF) 12M: 5,97 i CHFDKK (1,25 i EURCHF) Som investor skal man fortsat være opmærksom på, at hvis centralbankens fastsatte maksimumkurs på 6,20 CHFDKK brydes (minimumkurs 1,20 EURCHF), så vil CHF kunne styrkes massivt. Får vi krise i Europa på ny, er dette ikke et urealistisk scenario. Vi vurderer generelt, at tiden efterhånden er moden til, at man som investor lader CHF indgå som delvis finansieringsvaluta af sine gearede investeringer, idet risikoen for kraftig CHF-styrkelse efterhånden er reduceret betragteligt. Dette er dog med tryk på delvis og man skal huske at fastlægge et klart defineret stop/loss i 120,15 i EURCHF. 4/24

EUR USD GBP JPY CHF NOK SEK DKK CNY Jyske Bank valutaprognose inklusiv konsensusestimater CB rente EUR Konsensus USD Konsensus DKK Konsensus Investering Afdækning Spot 0,25% - - 0,73-7,46-3M 0,25% - - 0,75 0,75 7,46 7,46 6M 0,25% - - 0,77 0,76 7,46 7,46 12M 0,25% - - 0,78 0,76 7,46 7,46 Spot 0,25% 1,36 - - - 5,48-3M 0-0,25% 1,33 1,34 - - 5,63 5,57 6M 0-0,25% 1,30 1,32 - - 5,74 5,65 12M 0-0,25% 1,28 1,31 - - 5,83 5,69 Spot 0,50% 0,81-1,68-9,18-3M 0,50% 0,81 0,81 1,64 1,65 9,21 9,21 6M 0,50% 0,79 0,80 1,65 1,65 9,45 9,33 12M 0,50% 0,80 0,79 1,60 1,66 9,33 9,44 Spot 0,10% 139,10-102,14-5,37-3M 0-0,1% 136,00 141,00 102,64 105,22 5,49 5,29 6M 0-0,1% 134,00 141,00 103,08 106,82 5,57 5,29 12M 0-0,1% 136,00 141,00 106,25 107,63 5,49 5,29 Spot 0-0,25% 122,12-89,68-6,11-3M 0-0,25% 122,00 1,23 92,08 0,92 6,12 6,07 6M 0-0,25% 124,00 1,24 95,38 0,94 6,02 6,02 12M 0-0,25% 126,00 1,25 98,44 0,95 5,92 5,97 Spot 1,50% 8,17-6,00-0,91-3M 1,50% 8,20 8,09 6,19 6,04 0,91 0,92 6M 1,50% 8,25 8,00 6,35 6,06 0,90 0,93 12M 1,50% 8,25 7,97 6,45 6,08 0,90 0,94 Spot 0,75% 9,10-6,68-0,82-3M 0,75% 8,99 8,83 6,78 6,59 0,83 0,84 6M 0,75% 9,10 8,76 7,00 6,64 0,82 0,85 12M 0,75% 9,25 8,70 7,23 6,64 0,81 0,86 Spot 0,20% 7,46-5,48 - - - 3M 0,20% 7,46 7,46 5,63 5,57 - - 6M 0,20% 7,46 7,46 5,74 5,65 - - 12M 0,40% 7,46 7,46 5,83 5,69 - - Spot 6,00% 8,50-6,25-0,88-3M 6,00% 8,31 8,25 6,27 6,16 0,90 0,90 6M 6,00% 8,11 8,08 6,24 6,12 0,92 0,92 12M 6,00% 7,94 7,98 6,20 6,09 0,94 0,94 LINK LINK LINK LINK LINK LINK LINK Jyske Bank valutaprognose inklusiv konsensusestimater for Emerging Markets CB rente EUR Konsensus USD Konsensus DKK Konsensus Investering Afdækning PLN Spot 2,50% 4,14-3,04-1,80-3M 2,50% 4,24 4,11 3,20 3,07 1,76 1,82 6M 2,50% 4,24 4,10 3,26 3,11 1,76 1,82 12M 2,50% 4,10 4,06 3,20 3,10 1,82 1,84 TRY** Spot 9,50% 2,87-2,11-2,60-3M 9,00% 2,98 2,89 2,25 2,16 2,50 2,58 6M 8,50% 2,94 2,90 2,26 2,20 2,54 2,57 12M 9,50% 2,94 2,88 2,30 2,20 2,54 2,59 MXN Spot 3,50% 17,57-12,91-0,42-3M 3,50% 17,76 17,38 13,40 12,97 0,42 0,43 6M 3,50% 17,03 16,90 13,10 12,80 0,44 0,44 12M 3,50% 16,32 16,74 12,75 12,78 0,46 0,45 ZAR ** Spot 5,50% 14,51-10,66-0,51-12M 6,50% 14,53 14,17 11,35 10,82 0,51 0,53 RUB** Spot 7,50% 47,56-34,94-0,157-12M 7,00% 48,00 49,13 37,50 36,51 0,1554 0,1519 MYR Spot 3,00% 4,39-3,23-1,70-12M 3,50% 4,22 4,34 3,30 3,31 1,77 1,72 HUF Spot 2,50% 303,47-222,97-0,25-12M 2,30% 315 301,50 246,10 230,15 0,24 0,25 BRL** Spot 11,00% 3,07-2,26-2,43-12M 12,50% 3,10 3,21 2,42 2,45 2,41 2,32 INR Spot 8,00% 80,50-59,16-9,27-12M 8,00% 75,52 79,26 59,00 60,50 9,88 0,09 Note: All cross rates are quoted in accordance with inter-bank conventions except for those in the column marked with an asterisk * ; these cross rates have GBP as their base currency. Note: The forecasts for TRY, BRL, MXN, ZAR and RUB are against USD and the currencies are marked with two asterisks **. The consensus estimates are based on a Bloomberg survey on FX estimates. Source: Bloomberg/Jyske Bank LINK LINK LINK LINK LINK

FX Heat Map 3M E UR USD DKK 6M E UR USD DKK 12M E UR USD DKK E UR 0,00% 2,71% 0,00% E UR 0,00% 4,69% 0,00% E UR 0,00% 6,32% 0,02% USD 2,64% 0,00% 2,61% USD 4,47% 0,00% 4,45% USD 5,94% 0,00% 5,89% DKK 0,01% 2,70% 0,00% DKK 0,01% 4,67% 0,00% DKK 0,04% 6,28% 0,00% GBP 0,30% 2,40% 0,24% GBP 2,76% 1,79% 2,71% GBP 1,53% 4,69% 1,45% CHF 0,11% 2,61% 0,10% CHF 1,53% 6,30% 1,53% CHF 3,16% 9,70% 3,20% JP Y 2,29% 0,35% 2,28% JP Y 3,73% 0,78% 3,72% JP Y 2,29% 3,88% 2,26% NOK 0,43% 3,15% 0,44% NOK 1,05% 5,78% 1,06% NOK 1,05% 7,43% 1,08% SE K 1,18% 1,50% 1,17% SE K 0,03% 4,72% 0,04% SE K 1,68% 8,11% 1,71% P LN 2,36% 5,14% 2,39% P LN 2,36% 7,16% 2,39% P LN 1,02% 5,24% 0,97% TRY 3,96% 6,79% 3,99% TRY 2,45% 7,27% 2,48% TRY 2,52% 9,02% 2,58% MX N 1,10% 3,84% 1,11% MX N 3,03% 1,51% 3,02% MX N 7,07% 1,20% 7,04% CNY 2,27% 0,35% 2,28% CNY 4,57% 0,13% 4,59% CNY 6,65% 0,77% 6,63% BR L BR L BR L 0,94% 7,34% 1,09% ZAR ZAR ZAR 0,14% 6,47% 0,17% MYR MYR MYR 3,86% 2,12% 3,91% R UB R UB R UB 0,95% 7,33% 0,99% INR INR INR 6,18% 0,26% 6,21% Kryds Strategi Spotkurs Entry Dato FX Top Picks Forventet Horisont Inklusiv termin Kursmål EURBRL SALG 304,1 02-02-2013 24M 271,0 320,0 268,0 EURNOK SALG 812,3 28-08-2013 12M 807,5 820,0 801,0 USDCHF KØB 89,6 29-10-2013 12M 89,5 89,2 96,0 EURUSD SALG 136,4 07-01-2014 12M 135,9 136,0 125,0 GBPUSD SALG 168,2 07-01-2014 6M 164,3 164,0 155,0 Top Picks der lukkes i denne måned Entryniveau Entryniveau Kryds Strategi Spotkurs Entry Dato Exit Inklusiv termin Afkast TRYCHF LUKKES 234,4 07-01-2014 261,2 234,4 246,4 5,65% Akkumulerede afkast på lukkede anbefalinger (fra 30/11-2011 til dd.) Akkumuleret afkast 20,26% Gennemsnit 2,25% 6/24

Amerikanske dollar - USD Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) The ECB is ready to take action next month. Disse ord fra Mario Draghi på seneste ECB-rentemøde fik USDDKK-nedtrenden til at bremse op. Vi forventer, at ECB på rentemødet 5. juni vil sænke renterne med 10 basispoint, så vi får en negativ indskudsrente. Vi forventer ikke, at ECB endnu er i nærheden ECB-QE ala Fed-QE, men måske vil der tages initiativer for at øge långivning til mindre/mellemstore virksomheder. Vil det være nok til at svække EUR? Det mener vi. Hvis ECB anvender disse våben d. 5. juni, så er arsenalet af konventionelle våben tømt ECB-QE vil være rykket meget nærmere. Konklusion: Vi ser i stigende grad et billede af at vores 3 grundpiller for en styrket dollar ((1) pengepolitisk divergens, 2) vækstdivergens og 3) Eksternbalanceforbedring (for USD)) langsomt er ved at spille sig ud. Vi har foretaget små opjusteringer til vores 3M og 6Mkursmål (3M: fra 5,57 til 5,63 og 6M fra 5,70 til 5,74). Vores 12M-kursmål er uforandret i 5,83 USDDKK. USD/DKK inkl. prognose, konsensus og termin 6,40 Spot: 5,47-3M: 5,63-6M: 5,74-12M: 5,83 6,20 6,00 5,80 5,60 5,40 5,20 5,00 USD/DKK JB prognose Terminskurs Gns. Høj Lav Kilde: Bloomberg/Jyske Bank Fundamental vurdering Pengepolitik: Vi forventer QE-nedtrapning med 10 mia. USD pr. rentemøde i 2014 samt første renteforhøjelse medio 2015. Vi forventer, at ECB sænker renterne den 5. juni med 10 bp. Vi forventer endnu ikke opkøb af ABS er eller statsobligationer. Finanspolitik: Gældsloft/budgetforhandlinger er udskudt til 2015. Der er midtvejsvalg til november. Vækst: USA: (2,7 % for 2014). Europa: (1,1 % for 2014). Kapitalflow: I 2013 var EUR-aktiver begunstiget af at være billige og underkøbte. Denne rabat er nu reduceret massivt. Inflow til Europa er aftagende, men fortsat positivt. Købekraftsparitet: 6,07 USDDKK (1,229 EURUSD) Positive triggere USA: Bedre amerikanske nøgletal vil presse renterne op og øge sandsynligheden for en kontinuerlig nedtrapningsproces af QE samt et fremrykket tidspunkt for første renteforhøjelse. Europa: Falmer tilliden til reformprocessen i PIIGS-landene igen, så vil vi se en kraftig opbremsning i EUR-inflows måske endda fornyet outflow. Noget vi ikke har set i lang tid. Den negative kreditspiral forværres og hæmmer væksten i Europa. ECB s nye mere ukonventionelle tiltag mod lånemarkedet eller et ECB-QE-program. Globalt: Global vækst bremser op på ny aktiemarkedet korrigerer. USD købes som følge af søgning mod sikker havn. USD/DKK: Det tekniske billede 6,50 6,25 6,00 5,75 5,50 5,25 5,00 4,75 Investeringscase ECB er på banen og amerikanske nøgletal er i bedring (BNP undtaget). Vigtige forudsætninger for en styrket USD. På flow-siden ser vi i stigende grad aftagende momentum i inflowet til Europa samt spæde tegn på vending i det negative flow-billede fra USA. 0-3M: Det ligner at trendvendingen i USD er undervejs uden hjælp fra negativ investorstemning. En eventuel korrektion i risikofyldte aktiver vil blot styrke USD yderligere. 3-12M: QE-nedtrapning udløber i det sene efterår 2014. Dette bør alt andet lige presse US-renterne op og styrke USD. Risiko: Analytikerne er meget enige om USD - måske for enige. Negative triggere USA: En ny runde svage amerikanske nøgletal vil skabe tvivl om Fed s fortsatte nedtrapning af QE. USA s kreditværdighed nedjusteres de er sat på watch-list hos Fitch (markedsreaktionen vil være begrænset). Europa: Sydeuropæiske aktiver fortsætter med at være blandt investorernes ønskeliste - inflowet til EUR fastholdes/øges. Eurolands betalingsbalanceoverskud fortsætter med at stige. Globalt: Væksten i Kina og emerging markets genfinder positivt momentum. 7/24

Britiske pund GBP Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Referatet fra det seneste centralbankmøde i Bank of England afslørede, at komitémedlemmerne fortsat gengiver et højlydt ekko fra den seneste periodes meget lempelige pengepolitiske adfærd. Fremadrettet forventer vi, at tonerne fra BoE bliver langsomt mere høgeagtige i en erkendelse af, at den økonomiske udvikling faktisk er ganske fornuftig. Når BoE frem til denne erkendelse betyder det, at en renteforhøjelse rykker nærmere - GBP vil styrkes. I den kommende måned er det vigtigt, at vi ser en stigning i virksomhedernes produktivitet og investeringer samt at husprisudviklingen fortsætter den flotte stigningstendens. Endelig er arbejdsløshedsprocenten en vigtig parameter for BoE. GBP/DKK inkl. prognose, konsensus og termin GBP/DKK: Det tekniske billede 10,40 9,90 9,40 Spot: 9,21-3 mdr: 9,21-6 mdr: 9,45-12 mdr: 9,33 10,00 9,50 9,00 8,90 8,50 8,40 8,00 7,90 Fundamental vurdering Pengepolitik: Renten i England er på 0,50 %. Vi forventer et stigende pres på BoE og, at de hæver renten om 1 års tid. BoE udvandede i februar relevansen af forward guidance, da de fremover vil fokusere på en helt række makro-indikatorer. Finanspolitik: Der er udsigt til, at de offentlige opstramninger bliver skærpet i 2014. Væksten er på rette vej. Virksomhedernes investering halter dog lidt og skal i gang, da privatforbruget ikke kan trække væksten i længden. Købekraftsparitet: 9,58 GBPDKK (ca. 0,78 EUR/GBP). Positive triggere GBP/DKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Storbritannien: En ny runde med gode nøgletal vil understøtte en styrkelse af GBP. Især hvis arbejdsløsheden fortsætter med at falde, som det har været tilfældet det seneste halve år. Markedsrenten presses op. Enten som følge af opstramninger fra Fed eller pga. højere vækst i Storbritannien. BoE fastholder en retorik, hvor de stigende renter og den faldende arbejdsløshed ikke udgør en bekymring. Europa: Pengepolitiske lempelser fra ECB, især en lang likviditetstildeling eller en udvidelse af QE programmet. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank Globalt: En tiltagende risikoaversion vil understøtte GBP. 7,50 Investeringscase Jyske Banks forventninger til væksten i UK er næsten dobbelt så høj som til Eurozonens. Vi forventer en positiv afsmitning på GBP relativt til EUR.. 0-3M: Relativt positive forventninger til økonomien og centralbanken er indregnet i GBP. Derfor er der sandsynlighed for at GBPDKK stabiliseres i intervallet 8,94-9,40 (0,795-0,835 EURGBP). 3-6M: Lempelser fra ECB samt en stærkere dollar vil medvirke til at trække GBP opad. 6-12M: Det højere vækstpotentiale i UK giver et opadgående pres på renterne samt GBP. Negative triggere Storbritannien: Bliver stigningen i de korte renter for kraftig for BoE, vil de blive tvunget til at gøre et forsøg på at presse renterne ned igen og dermed presse GBP lavere. Privatforbruget har været en afgørende drivkraft bag det seneste opsving i UK. Såfremt momentum i forbruget falder tilbage, så risikerer det at give en periode med tilbagefald i væksten. Budgetunderskuddet stiger mere end forventet. Pt. forventes et underskud på 7,5 % af BNP Forbrugertilliden og især boligmarkedet udvikler sig negativt. Europa: Væksten overrasker positivt i Euroland. Inflow til Sydeuropa fortsætter og EUR styrkes overfor GBP. 8/24

Schweizerfranc CHF Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) I den kommende måned er der tiltagende sandsynlighed for, at CHFDKK stiger tilbage til niveauet 6,14-6,17 CHFDKK (1,21-1,215 EURCHF). Årsagen er, at vi forventer tiltagende risikoaversion i markedet, hvilket vil give stigende købspres i CHF. For det kommende år forventer vi: At det brede interval i CHFDKK på 5,86-6,20 forbliver intakt [ EURCHF 1,20 1,27 ]. At CHFDKK overvejende vil handle indenfor intervallet 5,94 6,16 [ EURCHF 1,208 1,25 ]. De nye forventninger til 3M, 6M og 12M er 6,11 ; 6,01 og 5,91 i CHFDKK (1,22 ; 1,24 og 1,26 i EURCHF) Som investor kan man med fordel købe USDCHF eller GBPCHF pga. vore positive forventninger til USD og GBP. Samtidig vil positive renteforskelle understøtte et køb (carry). Husk, det er altid vigtig at anvende et stop/loss ved investeringer, hvor CHF er involveret! CHF/DKK inkl. prognose, konsensus og termin CHF/DKK: Det tekniske billede 6,40 6,20 6,00 5,80 Spot: 6,11-3 mdr: 6,12-6 mdr: 6,02-12 mdr: 5,92 7,25 7,00 6,75 6,50 6,25 6,00 5,60 5,40 CHF/DKK Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde : Bloomberg/Jyske Bank 5,75 5,50 5,25 5,00 Fundamental vurdering Pengepolitik: Renten er historisk lav i Schweiz. Det forventes, at renten forbliver på det lave niveau i mange år endnu. Inflationen, eller rettere mangel på inflation, er fortsat en af % y/y centralbankens fokusområder. SNB har fastsat en minimumkurs for EURCHF på 1,20 (6,20 Core Headline CHFDKK). Markedet har tiltro til SNB - det har vi også. CHF er fortsat en sikker-havn-valuta. Lykkes det ikke SNB at fastholde minimumkursen, så vil CHF styrkes kraftigt. Vækst: Arbejdsløsheden er lav (ca. 3,4 %), boligprisudviklingen er positiv og betalingsbalanceoverskuddet er højt. Købekraftsparitet: 5,70 CHFDKK (1,31 EURCHF). CHF positive påvirkninger Schweiz: SNB beslutter at fjerne minimumkursen (meget lav sandsynlighed). Europa: Et konjunkturmæssigt tilbagefald eller en opblusning af den politiske ustabilitet i Eurozonen vil styrke CHF. ECB gennemfører ECB-QE og/eller sænker indskudrenten til under 0%. Globalt: Krisen i Ukraine tiltager. CHF bliver styrket som følge af sikker-havn tilflugt. Især fra øst til vest! 1,20 forbliver intakt. Kommer EM valutaerne under pres igen, så stiger incitamentet til at sende midler i sikker havn (USD, CHF, JPY og GBP). Kina: Hvis væksten falder til 7 % å/å., så stiger CHF. Investeringscase 0-3M: Vi forventer en tiltagende risikoaversion i den kommende måned. Vores aktiestrateg forventer en aktiemarkedskorrektion. En aktiekorrektion vil medvirke til, at CHF forbliver stærk. Set ud fra et timingsmæssigt perspektiv er nuværende niveau et godt udgangspunkt for en længerevarende investering i den forventede svækkelse af CHF. 3-12M: Vi anbefaler, at investorer udnytter den forventede CHF-styrkelse i 2. kvt. til at sælge CHF. Vi forventer, at CHFDKK ligger lavere om 12 mdr. Renteforskellen mellem USA/Storbritannien og Schweiz medvirker til, at du pt. køber USDCHF og GBPCHF med et fradrag. CHF negative påvirkninger Schweiz: SNB hæver minimumkursen i EURCHF. Europa: Væksten i Europa tiltager og risikoen for deflation reduceres. Presset på ECB aftager. En fortsat udfasning af risikopræmien på PIIGS landenes udfordringer, vil medføre et tiltagende salg af CHF. Globalt: Den globale vækst opjusteres samtidigt med at tilliden blandt investorerne stiger. 9/24

Par 02.06.2014 Japanske yen JPY Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Vakuum efter momsforhøjelsen (se landefakta kun webudgave) Vi opjusterer vores forventninger til JPY på 3-6M horisont. Vi forventer 3-6M-styrkelse som følge af to omstændigheder: 1) Markedsforventningerne til nye lempelser fra Bank of Japan har været/er fortsat for høje. Bank of Japan har i den seneste tid klart kommunikeret, at økonomi og inflation er på rette spor. 2) Der er fortsat en relativ høj risiko for en nært forestående korrektion i risikofyldte aktier (om end den lader vente på sig). JPY er fortsat én af de valutaer, som har den allerhøjeste negative korrelation med aktier (lavere aktier = højere JPY) På en 12 måneders horisont er billedet mudret. Det skyldes svage langsigtede japanske vækstudsigter (momsforhøjelse og demografiudvikling er et problem). Ydermere foregår der en del spekulation om, hvorvidt de statslige pensionsfonde i højere grad skal til at investere i udlandet (JPY-svaghed). På 12M sigt har vi opjusteret vore JPY-forventninger en anelse, men usikkerheden er høj. JPY/DKK inkl. prognose, konsensus og termin JPY/DKK: Det tekniske billede 6,40 5,90 5,40 4,90 4,40 Fundamental vurdering Pengepolitik: Renten i Bank of Japan er 0-0,10%. BoJ s massive opkøbsprogram indebærer et løbende negativt pres på JPY. Vi forventer, at Bank of Japan annoncerer nye pengepolitiske lempelser i efteråret nogenlunde i overensstemmelse med markedskonsensus. Finanspolitik: Japan er verdensmester i statsgæld eksempelvis har Japan en statsgæld på omkring 230 % af BNP. Budgetunderskuddet forventes at blive på over 7 % af BNP i 2014. Momsforhøjelsen har til hensigt at reducere underskuddet. 3,90 JPYDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank Købekraftsparitet: 7,28 JPYDKK = Kraftigt undervurderet! JPY-positive triggere Japan: De spekulative investorer har positioneret sig til yderligere JPY-svækkelse. Fortsætter Bank of Japan med at signalere høj grad af komfort trods svage nøgletal, vil det få investorerne til at miste tilliden til yderligere JPY-svækkelse. Europa: Japanerne har været relativt aggressive købere af sydeuropæiske obligationer. De sydeuropæiske renter er faldet kraftigt og risikoen for ny uro i PIIGS kan fortsat ikke udelukkes gældsniveauerne er fortsat meget høje/bliver højere. ECB lemper pengepolitikken yderligere får vi ECB-QE, så vil EUR svækkes generelt. Globalt: En aktiemarkedskorrektion vil styrke JPY. Investeringscase Vi er nu kommet et par måneder på den anden side af momsforhøjelsen og de økonomiske data har helt som ventet være relativt svage. Indtil videre er BoJ komfortable med situationen, og det har overrasket markederne og styrket JPY investorerne fanges på det forkerte ben, idet de fortsat ligger kraftigt short i JPY. 0-3M: Korrektionspotentialet i JPY er fortsat stort. JPYinvestorerne risikere at blive fanget på det forkerte ben, hvis aktier og EM-aktiver tager en nedtur. 3-6M: Der kommer nye lempelser, men timingen er usikker. Tilbageholdenhed med lempelser vil styrke JPY. 6-12M: BoJ fortsætter de pengepolitiske stimuli og svækker JPY. JPY- negative triggere Japan: Centralbanken udvider sit opkøbsprogram til at købe udenlandske obligationer. Regeringen presser japanske pensionskasser (GPIF) m.m. ud af japanske statsobligationer og over i en højere andel af udenlandske papirer. Et tema som fortsat huserer storbanken Nomura har estimeret, at en reform overfor GPIF erne isoleret set kan resultere i en 10% svækkelse af JPY. Europa: Europa kommer op i gear - økonomiske nøgletal fortsætter de positive takter og risikopræmien falder yderligere. Globalt: En kraftig forbedring i de amerikanske og europæiske nøgletal vil svække JPY relativt til EUR og USD. 10/24

Kinesiske renminbi - RMB Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) RMB er en ny valuta i Jyske Banks valutaunivers. Anvendelsen af RMB er i hastig fremdrift og kineserne er langsomt, men sikkert i proces med at liberalisere deres valuta. Kineserne ønsker at reducere dollarens globale dominans og skabe et mere balanceret globalt valutamarked med flere reservevalutaer (det kommer til at tage tid, men alt skal have sin begyndelse). Markedet for RMB er en smule specielt i den forstand, at der eksisterer et onshore-marked, hvor enheden er CNY samt et offshore-marked, hvor enheden er CNH. CNY-markedet er underlagt en lang række kraftige restriktioner. CNH-markedet er reelt et frit marked. For transaktioner, som er varerelaterede kan man opnå en 1:1-konvertabilitet mellem CNH og CNY. Vi anbefaler i overvejene grad vore kunder, at anvende CNH i forbindelse valutaafdækning samt betaling af leverandører. Særligt kunder, der i dag anvender USD som afdækning bør overveje et skift til CNH. Vil du vide mere kan du til hver en tid kontakte din rådgiver. CNY/DKK inkl. prognose, konsensus og termin USDCNH vs. USDCNY (meget tæt sammenhæng) 1,00 Spot: 0,88-3M: 0,9-6M: 0,92-12M: 0,94 0,95 0,90 0,85 0,80 CNY/DKK JB prognose Terminskurs Gns. Høj Lav 6,8 6,7 6,6 6,5 6,4 6,3 6,2 6,1 6,0 USDCNY USDCNH Kilde: Bloomberg/Jyske Bank Fundamental vurdering Pengepolitik: Afdæmpet vækst og svaghed på boligmarkedet gør, at vi forventer bankernes reservekrav sænkes i 2. halvår. Finanspolitik: De offentlige finanser er robuste, men viljen til at udnytte råderummet til store stimulanser er meget begrænset. Valutapolitik: PBOC fastsætter daglig fixing for USDCNY. Spotkursen må svinge +/- 2% omkring fixing. Vækst: Vores vækstskøn for 2014 på 7,3 % er i fare for en lille nedjustering. I 2015 venter vi væksten aftager til knap 7 %. Kapitalflow: Betalingsbalancen udgør den primære drivkraft for CNY. Pt. er der et betalingsbalanceoverskud på 1,5 % af BNP REER: CNY er ca. 8% overvurderet overfor et 5-års REER-gns. Positive triggere Kina: Lykkedes det endnu engang at øge væksten og eliminere investorernes bekymringer om lav vækst og krise i Kina, så vil interessen for RMB-aktiver på ny intensiveres, men dette vil også være EUR-positivt, idet Kina er Europas største samhandelspartner. USA: Høj amerikansk vækst, højere renter og udløb af QE3 er triggere for en stærkere USD og dermed også CNY. Europa: ECB s retorik er i stigende grad lempelig. Hvis ECB formår at levere handling på retorikken særligt ECB-QE så vil EUR svækkes overfor CNY. Globalt: Højere global vækst og lavere international usikkerhed er CNY-positivt. Investeringscase Siden sommeren 2010 til ultimo 2013 styrkede CNY (RMB) sig med knap 12 % (3,4 % annualiseret) overfor USD. Siden årskiftet har RMB dog svækket sig. Svækkelsen skyldes intervention fra Peoples Bank of China (centralbanken/pboc), som ønskede at skræmme investorne og signalere, at CNY ikke længere er en one-way-street, som ellers har været holdningen. 0-3M: Vi forventer, at USDCNY har toppet i denne omgang. Vi forventer ikke, at PBOC presser USDCNY over 6,30. Omvendt ser vi også kun begrænset nedside. De stabile forventninger betyder, at vi venter at se CNYDKK stige. 3-12M: Fastkursen i USDCNY overfor USD betyder, at den stærkere USD vil medvirke til at styrke CNY overfor EUR og DKK. Negative triggere Kina: Det er ingen hemmelighed, at Kina står øverst på listen over ting som de globale investorer frygter mest. Frygten relaterer sig primært til risikoen for et massivt overophedet boligmarked samt overdreven og dårlig långivning. Er der noget om snakken, så vil tilliden til Kina og RMB få et slag. USA: En svagere USD er CNYDKK-negativt. Lav amerikansk vækst og en udskydning af tidspunktet for første renteforhøjelse vil kunne presse USDDKK og CNYDKK lavere. Europa: Får Europa styr på vækst og risikoen for deflation, så kan EUR fortsat styrkes. Globalt: Falder USA eller særligt Europa tilbage i recession, så vil dette ramme Kinas eksportøkonomi. 11/24

Norske kroner NOK Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus den kommende måned (se landefakta kun webudgave) Vi har foretaget en marginal justering af vores 3M-kursmål fra 0,905 til 0,910 (8,25 til 8,20 EURNOK). 6-12M kursmål er uændret på 0,905 (8,25 EURNOK). NOKDKK fortsætter med at handle i intervallet 0,873 til 0,931 (8,00-8,50 EURNOK) som krydset har gjort siden september 2013. Vi nærmer os toppen af intervallet, men vi forventer, at intervallet holder og anbefaler, at kommercielle kunder såvel som investorkunder sælger NOK i området 0,920 0,930 (8,25 EURNOK). Vækstudsigterne for Norge er generelt relativt svage fremadrettet, idet både olieinvesteringer og boligmarked i stigende grad har tabt momentum og endda forventes at falde i 2015. Indtil videre har det norske privatforbrug holdt væksten oppe (privatforbruget var en afgørende faktor for den positive udvikling i 1. kvt. BNP). Spørgsmålet er om det kan blive ved. Vi tvivler. NOK/DKK inkl. prognose, konsensus og termin NOK/DKK: Det tekniske billede 1,10 1,05 1,00 0,95 0,90 0,85 1,10 1,05 1,00 0,95 0,90 0,80 Fundamental vurdering Pengepolitik: Norges Bank har signaleret, at renten forbliver uændret frem til 2015. Rentemarkedet ligger pt. til, at renten bliver hævet 25 bp frem mod årsskiftet. En smule senere end Norges Bank forventer. Inflationsudviklingen er afgørende. Vækst: Økonomien viser langsigtede svaghedstegn kortsigtet er der tegn på en kortvarig stabilisering. Vi venter en vækst på 1,7% i 2014, men risikoen er størst mod nedsiden. Likviditet: NOK er en illikvid valuta, hvilket betyder, at perioder med markeds-stress oftest resulterer i NOK-svækkelse. Købekraftsparitet: 0,97 NOKDKK (7,70 EURNOK). NOK positive triggere NOKDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank Norge: Likviditeten vender tilbage i NOK. Likviditeten er delvist stabiliseret, men til tider meget lav (vi vurderer det permanent og tendensen synes at være relativt bred i valutamarkedet). De økonomiske nøgletal fortsætter med at overraske positivt (vi ser størst sandsynlighed for det modsatte). Europa: 5.juni er en key-event for euroen. Vi forventer rentesænkelser, MEN hvis ECB ydermere skyder retorisk skarpt i form af konkrete tiltag i retning af ECB-QE, så vil NOK styrkes. Globalt: Den seneste periodes forbedrede globale vækstindikatorer vil på sigt styrke NOK. NOK er en relativ cyklisk valuta. En stigende oliepris vil over tid være understøttende for NOK. 0,85 Investeringscase ECB-rentemødet den 5. juni er en key-event. Får vi signaler om snarlig ECB-QE, så vil EUR og DKK svækkes overfor NOK. 0-3M: NOKDKK fastholdes i intervallet 0,873-0,931 (EURNOK 8,00-8,50). Norske nøgletal har overrasket positivt i en længere periode nu de gode BNP-tal kan resultere i, at økonomerne hæver deres fremadrettede estimater for kraftigt (=vi får en periode med skuffelser i stedet). Kommer NOKDKK op i 0,920 0,930 (8,00-8,10 EURNOK) bør man sælge. 3-6M: EURNOK fastholdes i intervallet 0873-0,931 NOKDKK (8,00-8,50 EURNOK). Risikoen er størst mod nedsiden. 6-12M: EURNOK fastholdes i intervallet 0,873-0,931 NOKDKK (8,00-8,50 EURNOK). Risikoen er størst mod nedsiden NOK negative triggere Norge: Lav likviditet er fortsat den største trussel for NOK. Falder likviditeten, så falder NOK. Boligmarkedet falder kraftigt banker såvel som væksten rammes negativt NOK falder kraftigt. Norges Bank bliver bekymret for boligmarkedsudviklingen. De holder renten lav i længere tid eller sænker renten. Europa: Falder Europa tilbage i recession, vil det påvirke konjunkturen negativt i Norge. Renten vil forblive uændret/lavere. Globalt: Stigende renter i UK og USA er NOK-negativt, idet et indsnævret rentespænd reducerer incitamentet til at holde NOK. Olie: Et fald i olieprisen vil svække NOK. 12/24

Svenske kroner SEK Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Vi fastholder vore kursmål og forventer fortsat SEK-intervalhandel (0,79-0,845 SEKDKK og 8,80-9,40 EURSEK) med langsomt bias mod nedsiden i SEKDKK. De svenske nøgletal været svage i foråret en forårstendens har været generel siden finanskrisen. Den svage udviklingen betyder, at rentemarkedet indregner ca. 80 % sandsynlighed for en rentesænkning på Riksbankens rentemøde i juli. Vi forventer ligeledes en rentesænkning, men gør omvendt opmærksom på, at markedet hurtigt kan skifte holdning såfremt data for forbrugerpriserne den 12. Juni overrasker positivt. Vores fornemmelse er, at Riksbankens komitémedlemmer hellere end gerne så en årsag til at have en vent-og-se -holdning. SEKDKK er pt. i neutralt område. Kortsigtet (0-1M) anbefaler vi at sælge 0,833-0,837 og købe i 0,816-0,819. SEK/DKK inkl. prognose, konsensus og termin 0,95 SEK/DKK: Det tekniske billede 0,95 0,91 0,87 Spot: 0,83-3 mdr: 0,83-6 mdr: 0,82-12 mdr: 0,81 0,90 0,85 0,83 0,80 0,79 0,75 0,75 0,70 Fundamental vurdering Pengepolitik: Riksbanken er med rette bekymret over den manglende inflation i Sverige. Rentepolitikken er pt. meget afhængig af inflationsudviklingen i 2. kvartal. Falder inflationen tilbage igen, så vil Riksbanken sænke renten med 0,25 %. Sænker ECB renten den 5 juni, så bliver Riksbanken hss. også presset til at følge op med en rentesænkning Finanspolitik: Sverige har sunde offentlige finanser (AAArating) Vækst: Vores forventning om svage svenske nøgletal i foråret 2014 har udspillet sig perfekt. Har vi nået bunden? Købekraftsparitet: 0,989 SEKDKK (7,54 EURSEK). Positive triggere SEKDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde : Bloomberg/Jyske Bank Sverige: Der opstår et stigende inflationspres i kombination med boligprisstigninger. Riksbanken fremrykker tidspunktet for en rentestigning (meget lidt sandsynligt). Europa: ECB annoncerer nye lempelser fx ECB-QE, rentesænkning til en negativ indskudsrente (lidt sandsynligt). Forlængelse af de kortsigtede likviditetstildelinger. Globalt: Stigende global vækst er SEK-positivt. Renter: De amerikanske renter stabiliseres/falder. Hidtil har de højere amerikanske/globale renter betydet, at både NOK og SEK har mistet appel pga. mindre rentedifference. Investeringscase Vores holdning er uændret. Vi forventer, at SEK i 2014 vil handle i intervallet 0,79-0,845 SEKDKK (8,80-9,40 EURSEK). Presset vil gradvist øges mod nedsiden (SEK-svækkelse): 3M: Høj grad af usikkerhed. Vi forventer et kortsigtet gensyn med 0,83-0,833 niveauet, men det afhænger af inflationstallet den 12/6 samt om den aktiemarkedskorrektion, vi forventer, kommer til at udspille sig (lavere aktier = lavere SEK). 3-6M: SEK stabiliseres i det ventede handelsinterval. 6-12M: Højere globale renter risikerer at gøre SEK til offer for repositionering. Hold især øje med GBPSEK og USDSEK, der er begyndt en langsigtet optrend. Negative triggere Sverige: Svagere nøgletal vil åbne døren for rentesænkninger af Riksbanken særligt hvis Finansinspektionen vedbliver at lave tiltag mod det glohede boligmarked. Svenske banker er, ligesom de danske før finanskrisen, hovedsageligt finansieret via korte udenlandske lån. Da boligmarkedet faldt sammen i Danmark, mistede udlandet tilliden til danske banker. DKK kom under pres. Det samme kan ske i Sverige. Europa: De europæiske pengemarkedsrenter stiger yderligere (kortsigtet risiko langsigtet vil det kvæle europæisk vækst). Globalt: Kraftig opbremsning i den globale vækst (spill-over fra emerging markets). Sveriges åbne økonomi bliver hårdt ramt. 13/24

Polske zloty PLN Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Alle kursmål fastholdes. PLNDKK er et attraktivt langsigtet køb i intervallet 1,73-1,76 (4,30 til 4,25 EURPLN). Indtil videre er vores frygt for en aktiekorrektion gjort til skamme, men PLN har ikke formået at styrke sig i vore øjne et signal om, at PLN-køberne ikke er klar til at gå all-in der skal først renses ud. Får vi en korrektion nedad i risikofyldte aktiver, skal den anvendes til køb af PLN. Kortsigtet (0-3M): Den polske inflationsudvikling er bekymrende. Det kan resultere i PLN-svækkelse, hvis NBP reagerer. Vi ser nogle små svaghedstegn i enkelte af de tyske nøgletal noget at holde øje med. Situationen i Ukraine (grænseland til Polen) er fortsat usikker, men ikke på investorernes radar i øjeblikket det kan dog hurtigt ændre sig. Langsigtet (3-12M): PLN er et godt køb i 1,73-1,76-området (4,25-4,30 EURPLN). Bemærk: de polske nøgletal har nu skuffet ganske kraftigt i 3 måneder i streg. Mister Tyskland pusten, så er PLN sårbar. PLN/DKK inkl. prognose, konsensus og termin Fundamental vurdering Pengepolitik: Centralbankrenten er på et rekordlavt niveau på 2,5%. Vi forventer ikke længere renteforhøjelser før sent i 2015. Finanspolitik: Budgetforbedringer præges af engangsindtægter. Vækst: Tysk og polsk vækst hænger sammen. Pt. kører Tyskland som en velsmurt VW-motor, men momentum er aftagende. 2,00 1,95 1,90 1,85 1,80 1,75 1,70 PLNDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde : Bloomberg/Jyske Bank Betalingsbalancen er ikke længere i bedring (1,3 % af BNP). Det må helst ikke blive større. EM-investorerne har meget fokus på betalingsbalanceproblemer. REER: PLN ligger pt. marginalt over 5-års glidende gennemsnit. PLN/DKK: Det tekniske billede 2,1 2,0 1,9 1,8 1,7 1,6 1,5 Investeringscase Inflationen er faldet til et faretruende niveau (0,3 % på årsbasis). Det er lavt. Det kan ikke udelukkes, at centralbanken igangsætter tiltag mod den lave inflation. De fleste tiltag vi kan komme i tanke om vil være PLN-negative. 0-3M: Vi fastholder forventning om PLN-svækkelse. Kombinationen af svage polske nøgletal og fortsat høj sandsynlighed for en aktiekorrektion ligger negativt pres på PLN. 3-12M: Vi ser et mere stabilt (om end lavt) vækstniveau for Europa. Tyskland vil klare sig relativt godt, og det vil hjælpe Polen. I det brede EM-univers er Polen et af de lande som har relativt godt styr på deres eksterne balancer såvel som det offentlige budget. Vi er lidt bekymrede for inflationsudviklingen. Positive triggere Polen: Lavere budgetunderskud og mindre underskud på betalingsbalancen. Hold øje med betalingsbalancen. Detailsalget og inflationen begynder at pege opad (tværtimod i marts/april/maj), som følge af en succesfuld rentenedsættelsescyklus. Europa: Højere vækst i Europa er PLN-positivt. Europa er den vigtigste samhandelspartner. Et hurtigere opsving vil styrke PLN. ECB lemper pengepolitikken via rentenedsættelser eller decideret ECB-QE. Hvis ECB ydermere sænker indlånsrenten til negativt territorium, så vil PLN styrkes relativt til EUR. Negative triggere Polen: Ukraine-temaet er ikke længere af stor betydning, men naturligvis noget der skal holdes øje med, idet PLN vil være blandt de valutaer, der mærker en evt. eskalering kraftigst. De svage inflationstal og faldende inflationsforventninger bider sig fast. NBP holder renten lav i lang tid fremover. Indgrebet mod pensionssektoren dømmes forfatningsstridigt. Europa: Tyskland er den største handelspartner. Lavere vækst i Tyskland vil ramme betalingsbalancen og den polske vækst. Globalt: QE-nedtrapningsprocessen ligger alt andet lige et svagt negativt pres på PLN (og øvrige EM-valutaer). 14/24

Tyrkiske lira TRY Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) Vi er overbeviste om, at Tyrkiet hører til blandt de svage kort i Emerging Markets universet. Risikoen ved at holde TRYpositioner hen over sommeren er stor, måske endda FOR stor i forhold til den rente som investorerne bliver kompenseret med. Særligt tre omstændigheder bekymrer os: 1) Betalingsbalanceunderskuddet, 2) En lille valutareserve, 3) Den politiske ustabilitet (der er præsidentvalg til august). CBRT sænkede reporenten 50 bp fra 10 % til 9,50 % den 22/5. Ikke nogen voldsom justering, men måske tilstrækkeligt til at investorerne mister tillid til TRY. Kerneinflationen i april steg til 9,6 % å/å. Som lokalinvestor får du noget nær en negativ realrente. HUSK PÅ høj inflation = svagere valuta. Vi vurderer, at man skal være yderst påpasselig med TRY de næste 3 måneder. TRY/DKK inkl. prognose, konsensus og termin TRY/DKK: Det tekniske billede 2,75 2,65 Spot: 2,55-3 mdr: 2,48-6 mdr: 2,52-12 mdr: 2,6 4,00 3,50 2,55 2,45 2,35 3,00 2,50 Fundamental vurdering Pengepolitik: Udlånsrenten i Tyrkiet er fortsat på 12 %. De ugentlige repo-tildelinger er faldet til mellem 8-10 %. Og CBRT har sænket reporenten fra 10 % til 9,50 %. Vi forventer, at CBRT bliver presset til at sætte renten op igen senere på året. Finanspolitik: Tyrkiet formår ikke at gennemføre de planlagte politiske reformer bl.a. pga. præsidentvalget til august samt de politiske uroligheder, der hersker i de større byer. Vækst: Forhøjelsen af renten har givet og giver fortsat en forventning om, at væksten kommer væsentligt ned i tempo i år. Købekraftsparitet: I forhold til et 5 års gennemsnit af den real handelsvægtede TRY, så er TRY pt. ca. 7% undervurderet. Positive triggere Tyrkiet: Formår Tyrkiets regering at lægge låg på den politiske uro/usikkerhed, så kan der være adskillige procenters stigning i udsigt. 2,25 Renten bliver sat op igen. Giver borgerne/ virksomhederne et incitament til at holde egen valuta. Dette vil ligeledes tiltrække udenlandske investorer. Europa: Fortsat positiv vækst i Euroland vil understøtte eksporten i Tyrkiet samt forbedre investeringsvilligheden fra de europæiske investorer. TRYDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank Globalt: En opjustering af den globale vækst vil give et øget inflow til EM især hvis det kommer fra Kina eller USA. 2,00 Investeringscase Renteincitamentet til at købe TRY er bestemt tiltaget efter, at CBRT hævede renten ganske betydeligt. Pt. bliver man kompenseret med en renteforskel på omkring 6-9 % i forhold til EUR. På det seneste har CBRT presset renterne nedad og det store spørgsmål bliver om investorerne fortsat vil købe TRY det, når/hvis risikoaversionen tiltager igen. 0-3M: Vi anbefaler, at man stiller sig på sidelinjen. Investorer kan med fordel afvente et tilbagefald i TRY og samle op på et lavere niveau. Dette kunne ske i forbindelse med den ventede korrektion på aktiemarkedet i 2. kvartal. 3-12M: TRYDKK bunder ud og en stærkere USD vil medvirke til at trække TRY op overfor DKK og EUR. Negative triggere Tyrkiet: Fortsætter inflationen med at stige, og får Tyrkiet ikke styr på betalingsbalanceunderskuddet, så vil salgspresset på TRY stige igen. Eskalering af korruptions/regeringsskandalen vil presse TRY på ny omend i en mindre grad end januar 2014. Europa: Falder EU tilbage i recession eller tiltager den politiske uro, så vil EU investorerne holde sig fra EM især TRY. USA: Afslutter Fed QE hurtigere end ventet, så vil den stigende US-rente give et fornyet pres på TRY. Globalt: Nedjustering af den globale vækst vil sende TRY lavere, især hvis det sker via en faldende kinesisk vækst. 15/24

Mexicanske peso MXN Af Leander Dreyer & Kristian Foged Schmidt Fokus (se landefakta kun webudgave) MXN er pt. vores top pick blandt EM-valutaer i det langsigtede perspektiv. MXN forventes at blive en god case for 2014 samt 2015. Vi forventer, at MXNDKK stiger med op til 6-9 % på en 12 måneders horisont. Husk på, at en del af styrkelsen kommer implicit fra den forventede USDDKK styrkelse. MXN er strukturel velfunderet case pga. landets mange succesfulde samfundsøkonomiske reformer, der på sigt vil bidrage positivt til både væksten, de udenlandske investeringer samt landets kreditværdighed. Helt kortsigtet (0-3M) ser vi størst risici for et mindre tilbagefald i MXN (primært i USDMXN). Det skyldes Jyske Banks forventning om en aktiemarkedskorrektion. Vi anbefaler at anvende en korrektion til at købe MXN på. MXN/DKK inkl. prognose, konsensus og termin MXN/DKK: Det tekniske billede 0,49 0,47 0,45 0,43 0,41 0,39 Spot: 0,43-3 mdr: 0,42-6 mdr: 0,44-12 mdr: 0,46 0,49 0,47 0,45 0,43 0,41 0,39 0,37 MXNDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank 0,37 0,35 Fundamental vurdering Pengepolitik: Styringsrenten er på 3,50 %. Vi forventer, at renten forbliver uændret de kommende 12 mdr. Inflationen har været aftagende og detailsalget samt boligmarkedet har skuffet gennem foråret. Bl.a. derfor forventes centralbanken at holde renteniveauet lav i en ekstraordinær lang periode. Finanspolitik: De lempelige finanspolitiske tiltag forventes at slå igennem på nøgletallene i 2. og 3. kvartal. Vækst: Væksten forventes at komme langsomt op i gear. Reformudspillet til energisektoren er særdeles ambitiøst. Når reformen træder i kraft vil det være MXN-positivt. REER: MXN ligger pt. lige over det 5-årige REER gennemsnit. Positive triggere Mexico: Den lave rente og de finanspolitiske tiltag sætter gang i væksten. Markedsrenterne presses op i takt med fornyet vækst. Der bliver lukket op for, at udenlandske selskaber kan eje og drive virksomheder inden for især olieindustrien. USA: Amerikansk vækst overrasker positivt. 75-80 % af eksporten går til USA. QE nedtrapningen fra Fed bremser op og holder de lange USrenter nede i længere tid. Globalt: En opjustering af den globale vækst vil give et øget inflow til EM, hvor især MXN vil være at foretrække. Investeringscase (0-3M): MXN er sårbar overfor en vending i investorstemningen. Langsigtet er MXN én af de mest attraktive valutaer i EMuniverset. 0-6M: Kortsigtede investorer bør vente med at købe op i MXN. Vi forventer en aktiemarkedskorrektion, der vil presse EM prissætningen lavere herunder MXN - en korrektion i MXN bør anvendes til at købe ind igen. 3-6M: Reformarbejdet fortsætter og væksten forbedres. 6-12M: MXN er vores EM top-pick. MXN vil klare sig særligt godt, hvis: 1) USA leverer vækst som forventet, 2) Renterne i USA forbliver på et lavt niveau. Negative triggere Mexico: Den største trussel for Mexico er, at reformarbejdet går i stå. Mislykkedes reformarbejdet vil det formentlig reducere udenlandske investeringer i Mexico kraftigt. Væksten i EM forbliver lav samtidig med, at renterne i USA stiger. USA: Nøgletallene forringes og USA misser dermed tredje forsøg på at komme op i et højere vækstgear. Fed fortsætter QE-nedtrapningsprocessen. Globalt: En nedjustering af den globale vækst vil give et generelt outflow fra EM, hvor også MXN vil blive ramt. 16/24

Brasilianske real BRL Fokus Vi venter, at centralbanken er færdig med at hæve renten i denne omgang og stopper på 11 % pga. valget i efteråret. Men pga. en fortsat for høj inflation og uforankrede inflationsforventninger, så forventer vi, at centralbanken vil hæve renten yderligere efter valget. Vi venter, at det sker primo 2015, hvor renten hæves til 12,75 % i løbet af 2015. Inflationen er fortsat stigende hovedsageligt pga. stigende fødevarepriser forsaget af tørke. Inflationen ligger på 6,3%. Markedet venter 6,35% for 2014 kontra centralbankens forventning på 6,1%. Centralbanken har gennem mindre markedsintervention indikeret, at niveauet omkring 2,2 overfor USD er tilfredsstilende og ikke ønsker en yderligere styrkelse. Vi forventer en svækkelse overfor USD, men næsten en stabilisering overfor DKK. Dette skyldes stadig stigende inflation, svag vækst og pressede balancer. Den høje rente er det eneste, der kan holde en hånd under valutaen. BRL/DKK inkl. prognose, konsensus og termin BRL/DKK: Det tekniske billede 2,80 2,70 2,60 2,50 2,40 2,30 2,20 2,10 2,00 Spot: 2,46-12 mdr: 2,38 BRLDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank 4,00 3,80 3,60 3,40 3,20 3,00 2,80 2,60 2,40 2,20 2,00 Sydafrikanske rand ZAR Fokus Centralbanken fastholdte renten på 5,5% i maj. Vi venter en stigning på 50 bps. til juli. Inflationen er tiltagende og ligger nu på 6,1%, hvilket er over centralbankens inflationsmålsætning på 4-6 %. Højere fødevarepriser, gennemslaget fra de sidste års svækkelser af ZAR vil påvirke valutaen. Væksten i 1. halvår ventes fortsat at være svag. Fortsatte strejker i minesektoren, pengepolitiske opstramninger og meget stram elektricitetsforsyning vil holde væksten nede. Centralbanken har nedjusteret sit vækstskøn for året til 2,1% fra 2,6%. Valget den 7. maj blev en sikker sejr (63%) til den siddende regering (ANC) til trods for faldende opbakning fra middelklassen. Vi vurderer, at Sydafrika (ZAR) går endnu et svært år i møde, hvor der er betydelig flere risici på nedsiden end opsiden med deraf følgende risiko for negativ afsmitning på valutaen. ZAR/DKK inkl. prognose, konsensus og termin 0,60 0,55 0,50 0,45 ZAR/DKK: Det tekniske billede 0,90 0,80 0,70 0,60 0,50 0,40 ZARDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: B loomberg/jyske B ank 0,40 17/24

Russiske rubler RUB Fokus Russisk økonomi har fra årets begyndelse vist svaghedstegn. En tendens, der allerede var aktuel før konflikten med Ukraine blussede op. Vi venter en vækst omkring 0,5 % i 2014 mod 1,3 % i 2013. Inflationen er tiltaget betydeligt fra 6,1 % i jan. til 6,9 % i marts. Centralbanken har i et forsvar af inflationen hævet renten med 2 %- point i kølvandet på konflikten med Ukraine i februar (150 bps) og igen i april med 50 bps. For at understøtte økonomien har centralbanken valgt at tilbyde investeringsfinansiering i op til 3 år til 6,5 % til projekter, der opfylder kriterier for statsgaranti. Årsagen er virksomhedernes vanskeligere adgang til udenlandsk finansiering. Vi venter fortsat en aftrapning af Rusland/Ukraine-konflikten indenfor de kommende måneder. Det betyder ikke, at konflikten er glemt. Med en fortsat svag økonomi og høj inflation, så forventer vi, at valutaen vil svækkes. RUB/DKK inkl. prognose, konsensus og termin RUB/DKK: Det tekniske billede 0,22 0,21 0,20 0,19 0,18 0,17 0,16 0,15 0,14 0,13 Spot: 0,159-12 mdr: 0,1554 RUBDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank 0,20 0,19 0,18 0,17 0,16 0,15 0,14 Malaysiske ringgit MYR Fokus Væksten tiltog solidt i 1. kvartal til 6,2 % å/å trukket af et privat forbrug og indenlandske investeringer, men også fra bedring i eksporten. Dog er der udsigt til at forbruget kommer lidt under pres som følge af reduktioner i energisubsidier. Kommer der et stærkere bidrag fra eksporten til væksten, som der er udsigt til, så er der basis for en solid vækst i 2014 omkring 5,5 %, men med den stærke start på året er det risiko på opsiden. Vækst over 5 %, solide overskud på betalingsbalancen, politiske tiltag for at nedbringe budgetunderskuddet, renteforhøjelser, økonomiske reformer samt en eventuel opgradering af kreditværdigheden fra Moody s vil understøtte valutaen. En af de største risici for MYR er den store udenlandske eksponering i Malaysiske statsobligationer, effekterne af højere amerikanske renter og ikke mindst en hård landing i Kina. MYR/DKK inkl. prognose, konsensus og termin MYR/DKK: Det tekniske billede 1,90 1,85 1,80 1,75 1,70 1,65 1,60 Spot: 1,7-12 mdr: 1,77 MYRDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank 2,00 1,95 1,90 1,85 1,80 1,75 1,70 1,65 1,60 1,55 1,50 18/24

Ungarske forint HUF Fokus Der er udsigt til, at den politiske linje, vi har set de seneste 4 år vil fortsætte de kommende 4 år efter, at regeringspartiet, Fidesz, genvandt regeringsmagten med 2/3 flertal. Dvs. en ny valgperiode med fokus på, at den offentlige sektor skal spille en større rolle i økonomien med særlig fokus på servicesektoren (herunder øge statens ejerskab i banksektoren til 50 %). Væksten er i synlig bedring og nyder godt af den stærke tyske økonomi. I 2013 voksede økonomien med 1,2 % fra -1,7 % i 2012. Der er udsigt til en endnu højere vækst i 2014 løftet af et stærkere forbrug og eksport. Inflationen var -0,1 % i å/å i april, hvilket er den laveste siden 1968. Det åbner for yderligere rentenedsættelser fra centralbanken, og først forhøjelser langt ind i 2015. Udfordringerne i Ungarn er fortsat til stede med en stor offentlig gæld, der er omkring 80 % af BNP, negativ kreditvækst og et erhvervsliv, der er ramt af skatter og afgiftsforhøjelser. HUF/DKK inkl. prognose, konsensus og termin HUF/DKK: Det tekniske billede 0,27 0,26 0,25 0,24 0,23 0,22 Spot: 0,2452-12 mdr: 0,2369 HUFDKK JB prognose Terminskurs Høj Lav Gns. Kilde: Bloomberg/Jyske Bank 0,30 0,29 0,28 0,27 0,26 0,25 0,24 0,23 Indiske Rupee INR Fokus NDA-alliancen med Modi i spidsen for BJP-partiet vandt en overbevisende valgsejr i Indien. BJP alene fik mere end 272 stemmer, som var nødvendigt for at sikre et simpelt flertal. Hele NDA-alliancen fik 336 af 543 pladser i parlamantet. Det betyder, at Modi kan begynde at levere de økonomiske reformer. Herunder tiltag for at tiltrække FDI'er, bekæmpe korruption, styr på de offentlige finanser, nedbringe inflationen mv. Men selv en ny stærk regering kan ikke vende økonomien rundt i løbet af kort tid. Det tager tid at få gennemført de nødvendige reformer. Men det ligger i kortene, at der nu vil ske en masse positivt. Den markante valgsejr betyder, at vi er blevet lidt mere positivt omkring valutaen, da vi vurderer, at det vil løfte væksten, nedbringe inflationen og tiltrække flere udenlandske investorer. På kort sigt er der dog en række risici. Bl.a. er der risiko for at en mindre god monsun skaber tørke og inflation samt, at importrestriktionerne på guld lempes med negativ effekt på betalingsbalancen. INR/DKK inkl. prognose, konsensus og termin INR/DKK: Det tekniske billede 10,00 9,80 9,60 9,40 9,20 9,00 8,80 8,60 8,40 8,20 8,00 maj 15 INR/DKK JB prognose Terminskurs Gns. Høj Lav Kilde: Bloomberg/Jyske Bank 14,00 13,00 12,00 11,00 10,00 9,00 8,00 jan 10 aug 10 feb 11 sep 11 mar 12 okt 12 apr 13 nov 13 Source: Bloomberg/Jyske Bank 19/24

Ansvarsfraskrivelse (Disclaimer & Disclosure) Jyske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Analysen er baseret på informationer, som Jyske Bank finder pålidelige, men Jyske Bank påtager sig ikke ansvar for materialets rigtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund af analysens informationer eller vurderinger. Analysens vurderinger og anbefalinger kan ændres uden varsel. Analysen er til personlig brug for Jyske Banks kunder og må ikke kopieres. Denne analyse er en investeringsanalyse Interessekonflikter Jyske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forebygge og undgå interessekonflikter, og dermed sikre en objektiv udarbejdelse af analyser. Disse procedurer er indarbejdet i forretningsgangene, der omfatter analyseaktiviteterne i Jyske Markets, der er en forretningsenhed i Jyske Bank. Læs mere om Jyske Banks politik om interessekonflikter: www.jyskebank.dk/investeringsinfo Herudover må analytikere i Jyske Bank ikke have positioner i de papirer, hvor de udarbejder analyser. Dette gælder dog ikke belåning. Jyske Bank kan tillige have positioner og/eller et forretningsmæssigt forhold til de papirer, der analyseres. Analytikerne modtager ikke betaling fra personer med interesse i analysen. Datoen for analysens første offentliggørelse Se forsiden. Alle oplyste kurser er seneste lukkekurser før analysens offentliggørelse, med mindre andet er anført. Finansielle modeller Jyske Bank anvender en eller flere modeller der er baseret på traditionelle økonometriske metoder samt finansielle metoder. Datagrundlaget er udelukkende offentligt tilgængelige data. Risiko Investering kan være behæftet med risiko, hvorfor vurderinger og evt. anbefalinger i denne analyse kan være forbundet med risiko. Se selve analysen for vurdering af evt. risici. Anbefalinger De i analysen vurderede fremtidige og historiske afkast er afkast før omkostninger, da afkast efter omkostninger, vil være individuelt afhængig af kunde-, opbevarings-, volumen-, markeds-, valuta- og produktspecifikke vilkår. 20/24