Ejendomsinvestering og finansiering Dag 1 1
Ejendomsinvestering og finansiering Forventninger til faget Baggrund 2
Ejendomsinvestering og finansiering Praktisk information: Medbring PC med excel Der vil være brug for den i varieret omfang Trådløst netværk (se også studiehåndbog) User Name: Password: 3
Ejendomsinvestering og finansiering Eksamen Computer bruges til eksamen Eksamen er med hjælpemidler Eksamensdato Udmeldes så snart den er klar 4
Ejendomsinvestering og finansiering Pensum: Hedegaard, Ove, Hedegaard, Michael (2011). Strategisk investering og finansiering, 3. udgave, Jurist- og Økonomforbundets Forlag Ejendomsforeningen Danmark (2008). Vejledning om vurdering af erhvervsejendom. Bilag V, s. 50-63. ( Værdiansættelse af fast ejendom en introduktion til DCF-modellen ) Ejendomsforeningen Danmark (2010). Værdiansættelse af investeringsejendomme anbefalinger til DCF-modellen 2010 Ejendomsforeningen Danmark (2013). Definition af forrentningskravet Diverse udleveret materiale (plancher etc.) 5
Ejendomsinvestering og finansiering Undervisningsplan Introduktion Investeringsejendomsmarkedet Teori- og metodegrundlag Introduktion til måling af ejendomsafkast Rentesregning Investeringens fordelagtighed I Cash-flow Investeringens fordelagtighed II Levetidskalkuler Strategisk investering og mål Måling af ejendomsafkast Direkte afkast, værditilvækst, totalt afkast. Værdiansættelse af ejendomme Finansiering af fast ejendom Risiko Porteføljeteori Opsamling og spørgsmål 6
Foreløbig undervisnings- og opgaveplaner Foreløbig undervisningsplan med datoer og underviser er udleveret Foreløbig opgaveplan med udleverings- og afleveringsopgaver er udleveret 7
Ejendomsinvestering og finansiering Mere information Ejendomsstatistikken (http:///ejendomsstatistikken) Forventningsundersøgelser (http:///edf) Oline-ED Statistikken (ledige erhvervslokaler) Markedsrapporter fra erhvervsejendomsmæglerne Bøger David Geltner et. al. (2014). Commercial Real Estate Analysis and Investments, 3rd Edition. Kenneth M. Lusht (2005). Real Estate Valuation. Zvi Bodie, Alex Kane, and Alan J. Marcus (2005). Essentials of Investment. Martin Hoesli and Bryan D. MacGrecor (2000). Property investment. Principles and practice of portfolio management. Gerald R. Brown and George A. Matysiak (2000). Real Estate Investment. A Capital Market Approach. 8
Investeringsejendomsmarkedet En beskrivelse 9
Investorer og ejendomsinvesteringer Institutionelle investorer (livs-)forsikringsselskaber pensionskasser banker fonde Private ejendomsfirmaer Private investorer Formål: at skabe afkast til medlemmer/kunder/aktionærer/sig selv 10
Investeringsmuligheder Forskellige typer: aktier obligationer ejendomme Infrastruktur guld... temaet for i dag er ejendomsinvesteringer! 11
Hvad kendetegner ejendomsinvesteringer? heterogenitet fast lokalisering stor enhedsværdi store omkostninger ved køb og salg prisbestemmelse (begrænset information) illikviditet mulighed for aktiv management politisk indblanding 12
Værdi af ejendomme ejet af de større danske investorer i 2013 13 Kilde: Ejendomsforeningen Danmark
Andel ejendomme af samlede investeringer for større investorer 16,0% 14,0% 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% Danica Nordea* PFA JØP Pension Fund Codan KP Magistrene* Sygeplejerskerne Topdanmark KP Pension Fund DIP JØP Tryg 14 Kilde: Sadolin & Albæk
Sammenhænge på investeringsejendomsmarkedet Kan man sige noget om, hvad der vil ske fremover og hvorfor? Firkvadrant-modellen 15
Overblik over investeringsejendomsmarkedet Information Markedet for erhvervsarealer Kausalt flow Nye arealer Udbud Efterspørgsel Leje Udlejede arealer Lokal og national økonomi Prognoser Markedet for ejendomsudvikling Hvis Ja Markedet for investeringsaktiver Kan udvikling betale sig? Byggeomkostning Cash flow Udbud Forrentningskrav (Ejer sælger) Ejendomsværdi Efterspørgsel (Investor køber) Kapitalmarked 16 Kilde: David Geltner et al. (2013). Commercial Real Estate Analysis and Investments, 3 rd Edition.
I) Markedet for erhvervsarealer (leje) Leje (kr.) Beholdning (m 2 ) 17
II) Markedet for investeringsaktiver Leje (kr.) Ejendomsværdi (kr.) 18
Byggeri (m 2 ) III) Markedet for ejendomsudvikling Ejendomsværdi (kr.) 19
IV) Markedet for erhvervsarealer (tilpasning) Byggeri (m 2 ) Beholdning (m 2 ) 20
Firkvadrantmodellen Ligevægt på lang sigt II) Markedet for investeringsaktiver (værdiansættelse) Leje (kr.) I) Markedet for erhvervsarealer (fastsættelse af markedsleje) Ejendomsværdi (kr.) Beholdning (m 2 ) III) Markedet for ejendomsudvikling (byggeri) IV) Markedet for erhvervsarealer (tilpasning af beholdning) Byggeri (m 2 ) 21 Kilde: David Geltner et al. (2013). Commercial Real Estate Analysis and Investments, 3 rd Edition.
Faldende forrentningskrav II) Markedet for investeringsaktiver (værdiansættelse) Leje (kr.) I) Markedet for erhvervsarealer (fastsættelse af markedsleje) Ejendomsværdi (kr.) Beholdning (m 2 ) III) Markedet for ejendomsudvikling (byggeri) IV) Markedet for erhvervsarealer (tilpasning af beholdning) Byggeri (m 2 ) 22
Hvad betyder faldende forrentningskrav på lang sigt? Ejendomsværdier Markedsleje Byggeri og udvikling Beholdning af erhvervsarealer 23
Investeringsejendomsmarkedet Opgave 24
Investeringsejendomsmarkedet: De vigtigste pointer Forskellige typer af investorer med samme formål Ejendomsinvesteringer adskiller sig fra andre investeringsformer Firkvadrant-modellen Markedet for erhvervsarealer Markedet for investeringsaktiver Markedet for ejendomsudvikling 25
Teori- og metodegrundlag 26
Hvad er en investering? En investering er et bytte af en udgift nu for en fremtidig indtægtsstrøm tid udgift direkte afkast direkte afkast direkte afkast... salg Investorer skal have kompensation for risiko, inflation og tab af likviditet 27
Tidsproblemet Hvor små tidsforskelle skal man tage hensyn til og operere med i sine analyser? Hvordan sammenligner man økonomiske størrelser, der er forskudt i tid? 28
Tidsproblemet Terminsbegrebet To vigtige konventioner: Ind- og udbetalinger inden for samme termin antages at finde sted ultimo Inden for hver termin kan udbetalinger og indbetalinger lægges sammen til en nettobetaling, der antages at finde sted ultimo Længden af en termin afhænger af den konkrete situation. For en ejendom kan det for eksempel være en måned 29
Tidsproblemet Rentesregning anvendes til at regne beløbene i forskellige terminer sammen til ét tidspunkt Den anvendte rentesats kan betegnes som kalkulationsrenten. I teorien er kalkulationsrenten individuel og subjektiv Kalkulationsrenten skal blandt andet tage hensyn til: Inflation Skat Risiko Tidspræference 30
To typer af investeringer 1. Realinvesteringer 2. Finansinvesteringer 31
Realinvestering En realinvestering er køb og salg af varer/tjenesteydelser (reale goder), som resulterer i en række af ind- og udbetalinger 75 50 25 0 1 2 3 Tid 100 I real = ( 100, 75, 50, 25) Copyright 2004 Ove Hedegaard 32
Finansinvestering En finansinvestering er udlån og tilbagebetaling af penge, som resulterer i en række af ind- og udbetalinger 100 I finans = (100, 75, 50, 25) 0 1 2 3 Tid 75 50 25 Copyright 2004 Ove Hedegaard 33
Nyttefunktionen Illustration af beslutningssituationen 34
Nyttefunktionen Nytte senere B 2 * B *C B 1 *D A * A 2 A 1 Nytte nu 35
Nyttefunktionen Nytte senere Hvis A byttes med B: Kompensation: c 2 -c 1 B 2 * B Investors subjektive rente: (c 2 -c 1 ) / c 1 B 1 c 2 c 1 A * A 2 A 1 Nytte nu 36
Nyttefunktionen 10 Nytte senere * B Eksempel: A=(7;3) B=(0,75;10) Kompensation: c 2 -c 1 =(10-3)-(7-0,75)=0,75 3 c 2 c 1 A * Investors subjektive rente: (c 2 -c 1 ) / c 1 =0,75/(7-0,75)=0,12 0,75 7 Nytte nu 37
Eksempel Investors nyttefunktion er: U(N u,n s )=N u *N s Investors nuværende situation er følgende: (N u,n s )=(20;20) Det giver en nytte på: U=20*20=400 Investor er indifferent mellem følgende punkter: N u *N s =400 N s =400*1/N u 38
Eksempel N s Indifferenskurve: N s =400*1/N u Vil investor foretrække (N u,n s )=(10;40)? 20 * (N u,n s )=(20;20) 20 N u 39
Teori- og metodegrundlag Opgave 40
Det perfekte kapitalmarked Antag at ind- og udlånsrenten er den samme Antag at der ikke er begrænsning på ind- og udlånsmuligheder 41
Kapitalmarkedslinien Nytte senere B * Kapitalmarkedslinjen, L c 2 c 1 A * l 1 l 2 * C Nytte nu Copyright 2004 Ove Hedegaard 42
Eksempel Investors indifferenskurve er: N s =400*1/N u Investor får nu mulighed for at udnytte et perfekt kapitalmarked, hvor markedsrenten er 12 procent 43
Eksempel N s (Nu,Ns)=(20;20) ligger til højre for skæringen (S) mellem indifferenskurven og kapitalmarkedslinjen. Bør investor benytte kapitalmarkedet? S 20 L 1 (20;20) U=400 20 N u 44
Eksempel N s (N u,n s )=(20;20) er initialværdien. Når kapitalmarkedet benyttes, flyttes op på en ny indifferenskurve. (18,93;21,20) (N u,n s )=(18,9;21,2) er nedre end (N u,n s )=(20;20). Markedsrenten er 12 procent. L 1 (20;20) L 2 U=401,29 U=400 N u 45
6 centrale spørgsmål 1. Formålet med investeringen 2. Hvordan måles resultatet? 3. Hvilken investering bør gennemføres? 4. Hvordan skal investeringen finansieres? 5. Hvilke omkostninger er der fundet med finansieringen? 6. Hvor lang er investeringsløbetid? Copyright 2004 Ove Hedegaard 46
1. Formålet med investeringen Bidrage til opnåelse af virksomhedens målsætning Forskellige interessenter andre målsætninger? andre krav? 47
Interessentmodellen Eksterne interessenter Leverandører Interesseorganisationer Interne interessenter Medarbejdere Ledelsen Kunder Virksomheden Långiver Ejermajoritet Ejerminoritet Konkurrenter Offentlige myndigheder Pressen Copyright 2011 Hedegaard 48
Investeringskategorier Tvingende (lovgivning) Nyinvesteringer (nye markeder) Erstatningsinvesteringer (vedligeholdelse) Omkostningsbesparende og indtægtsforøgende investeringer Kapacitetsudvidelse Velfærdsinvesteringer 49
2. Hvordan måles resultatet? Ved kapitalværdi/nutidsværdi (alle ind- og udbetalinger tilbage til tidspunkt nul) Annuitetsværdier (gennemsnit pr. termin) Den interne rente (beregning af den rentesats, der giver en kapitalværdi på nul) Tilbagebetalingstiden (beregning af det antal terminer, der skal til for at investeringen netop er betalt tilbage) 50
3. Hvilken investering bør gennemføres? Såfremt investeringerne IKKE udelukker hinanden, gennemføres alle med: - Positiv kapitalværdi - Positiv annuitet - Intern rente større end kalkulationsrenten - Tilbagebetalingsperiode kortere end den krævede Såfremt investeringerne udelukker hinanden, gennemføres investeringen med den største positive kapitalværdi 51
4. Hvordan skal investeringen finansieres? Egne midler, dvs. med ejernes indskudskapital eller med opsparet overskud Fremmedkapital, dvs. man må ud på lånemarkedet for at skaffe kapital til den ønskede investering 52
5. Hvilke omkostninger er forbundet med finansieringen? Kurstab Etableringsomkostninger Løbende omkostninger Rentesats 53
Teori- og metodegrundlag: De vigtigste pointer Terminsbegrebet Kalkulationsrenten To typer af investeringer (reale og finansielle) Nyttefunktion - afvejning af nytte nu mod nytte senere Kapitalmarkedet Interessentmodellen Investeringen måles ved kapitalværdi, annuitetsværdi, intern rente og tilbagebetalingstid 54
Introduktion til måling af ejendomsafkast 55
Måling af ejendomsafkast Afkastet afspejler, hvor meget man får ud af en investering Hvordan måles afkastet ved ejendomsinvesteringer? 56
Måling af afkast Afkastet kan inddeles i: direkte afkast værditilvækst 57
Direkte afkast IR t = NI CV t t 1 Hvor: IR t = direkte afkast, periode t NI t = nettoindtægter, periode t CV t-1 =kapitalværdi, primo periode t 58
Direkte afkast - eksempler Vurdering primo (kapitalværdi): 10.500.000 kr. Indtægter: 1.000.000 kr. Omkostninger: 450.000 kr. IR t = NI CV t t 1 = 1.000.000 450.000 10.500.000 = 0,0524 = 5,24% 59
Værditilvækst CR t = CV t CV CV t 1 t 1 Hvor: CR t = værditilvækst, periode t CV t = kapitalværdi, ultimo periode t CV t-1 =kapitalværdi, primo periode t 60
Værditilvækst - eksempel Vurdering primo (kapitalværdi): 10.500.000 kr. Vurdering ultimo (kapitalværdi): 11.000.000 kr. CR t = CVt CV CV t 1 t 1 = 11.000.000 10.500.000 10.500.000 = 0,0476 = 4,76% 61
Totalt afkast = summen af det direkte afkast og værditilvæksten TR t = NI t + ( CVt CVt 1 Hvor: NIt = nettoindtægter, periode t CVt = kapitalværdi, ultimo periode t CVt-1=kapitalværdi, primo periode t CV ) t 1 62
Totalt afkast - eksempel Indtægter: 1.000.000 kr. Omkostninger: 450.000 kr. Vurdering primo (kapitalværdi): 10.500.000 kr. Vurdering ultimo (kapitalværdi): 11.000.000 kr. TR t = NI t + ( CV t CV t CV ) t 1 1 = 550.000 + (11.000.000 10.500.000) 10.500.000 = 0,10 = 10% 63
Opgave 64
Rentesregning 65
Simpel rentesregning K 0 K 1 =K 0 (1+R) 0 en termin 1 66
Simpel rentesregning K 1 = K 0 (1+R) K 1 K 0 = = K 1 (1+R) 1 1+R K 1 K 1 1 + R = R = 1 K 0 K 0 67
Eksempler Der indsættes kr. 1.000 til 10 % pr. termin. Hvad står der på kontoen efter én termin? Efter én termin skal en konto være på kr. 5.000, og kontoen forrentes med 8 %. Hvor meget skal der indsættes her og nu? Ved at indsætte kr. 2.000 på en konto kan man hæve kr. 2.140 om én termin. Hvilken rente pr. termin svarer det til? 68
Kalkulationsrenten Renten er et udtryk for prisen på penge. Den viser, hvad det koster at kunne disponere over 1 kr. i 1 termin Investors kalkulationsrente kan opfattes som det afkast, investor som minimum kræver af den investerede kapital 69
Hvad bestemmer kalkulationsrenten? Investors tidspræference, dvs. det vederlag, som kræves af investor for at udsætte forbrugsmulighederne i én termin Investors markedsrente, dvs. den rente investor skal betale for at låne i én termin Investors alternativrente, dvs. den rente investor kan opnå ved alternativ anvendelse af kapital Den risiko og usikkerhed investeringen er forbundet med Inflationen Skatteprocenten 70
Hvordan fastlægges kalkulationsrenten? Kapitalomkostningsmetoden Hvad koster det investor at fremskaffe den nødvendige kapital? Bankrenten, realkreditrenten o.lign. Alternativrentemetoden Hvilken forrentning vil investor kunne opnå ved alternative investeringer (offerbetragtning)? Indlånsrenten, obligationsafkast, projektinvestering o.lign. 71
Weighted Average Cost of Capital WACC = Gældsandel x Omkostninger ved gæld + Egenkapitalandel x Omkostninger ved egenkapital 72
WACC Eksempel: En ejendom til 10 millioner bliver finansieret ved en gæld på 30 procent og en egenkapital på 70 procent. Omkostningerne ved gælden er på 6 procent og ejernes forrentningskrav er på 9 procent WACC= 0,30*6% + 0,70*9% = 8,1% 73
Sammensat rentesregning K 1 = K 0 (1+R) K 2 = K 1 (1+R) = K 0 (1+R) (1+R) K 3 = K 2 (1+R) = K 1 (1+R) (1+R) = K 0 (1+R) 3 - - - K n = K 0 (1+R) n 74
Sammensat rentesregning Rentes rente formlen er grundlaget for hele investeringsteorien: K N = K 0 (1+R) N Hvis tre af fire ubekendte variabler kendes, kan den sidste udregnes. Ved omskrivning af ovenstående formel fås: K N = K 0 (1+R) N K 0 = K N (1+R) -N 75
Sammensat rentesregning (1+R) N =K N (K 0 ) -1 (1+R) =(K N (K 0 ) -1 ) (1/N) R =(K N (K 0 ) -1 ) (1/N) 1 som bestemmer renten, R, når K N, K 0 og N er kendte. 76
Sammensat rentesregning Når R, K N og K 0 er kendte, kan antallet af terminer, N, findes ved at tage logaritmer: N ln(1+r) = ln(k N ) ln(k 0 ) N = (ln(k N ) ln(k 0 )) (ln(1+r)) 1 77
Sammensat rentesregning Faktoren (1+R) N kaldes forrentningsfaktoren hvor (1+R) N >(1+R)>1 (beløb vokser, når de føres frem i tid) Faktoren (1+R) N kaldes diskonteringsfaktoren hvor (1+R) N <(1+R) 1 <1 (beløb bliver mindre, når de føres tilbage i tid) 78
Opgave C 1) Der indsættes kr. 9.000 på en konto, der giver 5 % per termin. Hvor meget står der på kontoen efter 7 terminer? 2) Der lånes i dag kr. 8.000. Långiver kræver 1,5 % pr. termin. Hvor meget skal der betales om 8 terminer? 3) En konto, der forrentes med 7 % per termin, skal om 10 terminer indeholde kr. 10.000. Hvor meget skal der indsættes i dag? 4) Et beløb på kr. 4.000 vil i løbet af 8 terminer være vokset til kr. 7.000. Hvilken rente svarer det til per termin? 79
Opgave C 5) Hvor mange terminer varer det, før kr. 7.000 placeret til 5 % pr. termin er vokset til kr. 11.403? 6) Indeståendet forrentes med 2 % pr. termin i hele perioden. Hvor meget skal der i dag indsættes på kontoen, for at der om 14 terminer står nøjagtig kr. 15.000? 7) En lejer indbetaler et engangsbeløb på kr. 100.000 i leje af lokaler til ejer. Ejer kan få forrentet beløbet i banken til 2 %. Hvor meget er beløbet vokset til efter 10 terminer? 80
Den nominelle rente Terminslængde ofte: Kvartår Halvår År Der bruges to konventioner i forbindelse med den nominelle rente p.a.: Obligationskonventionen Bankkonventionen 81
Obligationskonventionen Nominel rente p.a. kaldes også kuponrenten. Det er den rente, som obligationen årligt forrentes med uden hensyn til rentes rente Rente pr. termin = Nominel rente p.a. Antal terminer pr. år Effektiv rente p.a. = (1+rente pr. termin) Antal terminer p.a. - 1 82
Obligationskonventionen Eksempel: En 4% s obligation med kvartårlige rentetilskrivninger vil beregnes således. Rente pr. kvartal: 4/4 = 1 % Effektiv rente: (1,01) 4 1 = 0,0406 = 4,06% 83
Bankkonventionen Nominel rente p.a. er det samme som effektiv rente p.a. Rente pr. termin = Antal terminer p.a. (1+rente p.a.) 1 Effektiv rente p.a. = (1+rente pr. termin) Antal terminer p.a. -1 84
Bankkonventionen Eksempel: En nominel rente p.a. på 8,2432 % Rente pr. kvartal: (1+0,082432) (1/4) -1 0,02 = 2 % pr. kvartal. Effektiv rente: (1,02) 4 1 = 0,082432 = 8,2432 % 85
8 renteformler K 0 K 1 K 2 K N 0 1 2 N Termin 1. Forrentningsfaktoren: K N = K 0 (1+R) N Beløb vokser, når de føres frem i tid 2. Diskonteringsfaktoren: K 0 = K N (1+R) -N Beløb bliver mindre, når de føres tilbage i tid 86
Flere forskellige beløb Fremføring KN NB 0 NB 1 NB 2 NB N-2 NB N-1 NB N 0 1 2 N-2 N-1 N Tid 3. Fremtidsværdi: N K N = NB t (1+R) N-t t=0 87
Flere forskellige beløb Tilbageføring K 0 NB 0 NB 1 NB 2 NB N-2 NB N-1 NB N 0 1 2 N-2 N-1 N Tid 4. Nutidsværdi N K 0 = NB t (1+R) -t t=0 88
Flere ens beløb Fremtidsværdi af efterbetalt annuitet K N A A A A A 0 1 2 N-2 N-1 N Tid 5.Formel med annuitetens forrentningsfaktor 89 K N = A (1+R) N 1 R
Flere ens beløb Tilbageføring af efterbetalt annuitet K 0 A A A A A 0 1 2 N-2 N-1 N Tid 6. Formel med annuitetsdiskonteringsfaktor: (1+R) N 1 K 0 = A (1+R)N R 90
Flere ens beløb Spredning af nutidsværdi til efterbetalt annuitet K 0 A A A A A 0 1 2 N-2 N-1 N Tid 7. Amortisationsfaktor: (1+R) N R A = K 0 (1+R)N 1 91
Flere ens beløb Spredning af en slutværdi til efterbetalt annuitet K N A A A A A 0 1 2 N-2 N-1 N Tid 8. Formel med slutværdispredningsfaktor: R A = K N (1+R)N 1 92
En oversigt over renteformler (1+R) N -1 K 0 =A (1+R)N R A K N = A (1+R) N 1 R (1+R) N R R A = K 0 (1+R)N 1 A = K N (1+R)N 1 K 0 K N (1+R) N (1+R) -N 93
Rentesregning: De vigtigste pointer Hvordan fastsættes kalkulationsrenten? Bank- og obligationskonventionerne Renteformlerne 94
info@ejendomsforeningen.dk Telefon: 33 12 03 30 Ejendomsforeningen Danmark Havnegade 4 8000 Aarhus C Nørre Voldgade 2 1358 København K 95