Makroøkonomisk Ugefokus

Transkript

1 Makroøkonomisk Ugefokus Uge 45 Fokus på græsk politisk uro og EU s finansministre Ugen der gik Politisk gældstumult fortsatte - igen: Bedst som vi i denne uge havde sat næsen op efter lidt mere politisk ro om gældssituationen i Europa, blev der allerede i begyndelsen af ugen kastet ny usikkerhed ind på den politiske scene umiddelbart inden EU-lederne ellers skulle præsentere den ugegamle krise-aftale ved G20-mødet. Det var nok en gang Grækenland der tog fokus, da Premierminister Papandreou i et uventet træk sendte den nye aftale til folkeafstemning. Trækket var sandsynligvis af taktisk karakter for at sikre, at pakken ville blive vedtaget, enten i den brede pro-euro-befolkning eller (sådan som det ser ud nu), at det ville tvinge parlamentet, gennem udenrigspolitisk G20-pres at stemme pakken hurtigt igennem. Bagsiden er dog for Papandreou at det meget vel kan koste ham regeringsmagten. For de andre gældstyngede lande, med Italien i centrum, betyder den tiltagende lede omkring politikernes manglende evne til at føre handlinger ud i livet, at markedspresset på renterne er taget kraftigt til. Den nye tumult sendte aktiekurser, sikre obligationsrenter og EUR kraftigt ned først på ugen, men det hele rettede sig lidt i løbet af ugen, da Papandreou så ud til at rette ind efter presset og aflyste folkeafstemningen. Derudover var der fortsat støtte at spore fra de andre G20-lande, hvor Ruslands Mededev udtalte støtte for at beskytte EUR som en af verdens ledende valutaer, hvilket blev foreslået at ske igennem en øget slagkraft i IMF. Endelig fik vi i denne uge lidt uventet støtte fra ECB, hvor den nye italienske chef Mario Draghi valgte at sænke renten til 1,25%. Ud fra økonomisk belæg var en rentesænkning fuldt ud berettiget, da arbejdsløsheden uventet steg til rekordhøje 10,2% i september samtidigt med, at revideringer tog PMI-indeksene yderligere ned indikerende øget sandsynlighed for negativ vækst i 4. kvartal. Risikoen er imidlertid, at Draghi bliver tolket som en ven i nøden for nødlidende gældsplagede statsfinanser, og ikke bare bankernes bank. Imidlertid gjorde Draghi det relativt klart, at mens centralbanken stadig vil foretage (moderate) opkøb af statsobligationer i de gældsplagede lande, samt fortsat tilbyde ubegrænset likviditetsstøtte til banksektoren, så skal man ikke forvente, at ECB vil fungere som en endegyldig redningsplanke i gældskrisen og dermed fik han alligevel indikeret, at euroområdets fremtid ligger i hænderne på politikerne. Trichet har dog også forsøgt at sende dette signal mange gang i det seneste år af hans periode. Vi havde også rentemøde i USA, som dog forløb mere som ventet uden annonceringen af nye tiltag, men hvor rentekomitéen FOMC dog flyttede sig i en mere lempelig retning, da de tre medlemmer der stemte mod lempelsestiltagene (bl.a. operation twist ) på forrige rentemøde denne gang stemte for, og et enkelt medlem så behov for yderligere lempelser på nuværende tidspunkt. Centralbanken noterede sig stærkere vækst i 3. kvartal, og så fortsat moderat vækst fremadrettet. Ugens amerikanske nøgletal under- Grækenland trækker Italien tætter på smertetærskel Jan Grækenland Spanien Renten på 10-årig statsobligation Mar May Jul Sep Nov Jan 10 Portugal Irland Mar May Jul Sep Nov 11 7% Tyskland Italien Draghi reagerede på fundamentalt svage signaler fra arbejdsmarkedet % ECB rente Arbejdsløshedsrate, EMU [lag 6] % (omvendt akse) For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.

2 støttede da også nogenlunde dette. Godt nok faldt USMindeksene en smule, men ikke mere end, at indtrykket fortsat er, at økonomien stadig vokser om end i beskedent tempo. Samtidigt med dette har vi et arbejdsmarked, der ser ud til at holde skindet på næsen, hvilket er positivt i en tid hvor man godt kunne forvente en begyndende tilbagegang. Ugen der kommer USA med november-forbrugertillid: Den kommende uge bliver det rimeligt begrænset med virkeligt vigtige økonomiske nøgletal på kalenderen. Det vigtigste af slagsen vurderes at komme fredag, hvor University of Michigan offentliggør sit første bud på forbrugertilliden i november. et forventes at falde en smule tilbage oven på de seneste par måneders overraskende positive men dog små stigninger. Økonomien har i og for sig vist sig rimeligt robust med et arbejdsmarked, der nogenlunde holder skindet på næsen. Stemningen på finansmarkederne har løftet sig i slutningen af oktober, men er faldet tilbage i begyndelsen af november som følge af den seneste nye runde Grækenlands-uro. Det ventes at dæmpe den grundlæggende vurdering af tilliden blandt husholdningerne måske især angående fremtidsudsigterne. Det har været interessant, at det tilsvarende tillidsindeks fra Conference Board - der normalt tillægges større betydning har overrasket negativt og dermed har rettet mere ind efter Michigan-indekset. Derudover kan der tirsdag samle sig lidt interesse om NFIB s tillidsindeks, som er pendanten til ISM bare for mindre virksomheder. De mindre virksomheder har haft langt sværere ved at rejse sig oven på finanskrisen, hvilket især hænger sammen med, at de ikke er særskilt eksportorienteret, og derfor ikke har nydt godt af stabiliseringen i verdenssamhandelen især i Derudover er det især de mindre virksomheder der har oplevet kreditopstramninger et greb der ikke er løsnet særligt meget givet uroen på finansmarkederne. Derudover modtager vi torsdag importpriser for oktober, som er den første prisstatistik i en række af tre, der slutter af med forbrugerpriserne. Dermed kan man normalt god modtage et hint fra importprisudviklingen på udfaldet i forbrugerpriserne, som denne gang er henlagt til den efterfølgende onsdag. Importprisinflationen er aftaget lidt de seneste måneder, og vi venter at den vil indikere, at presset på forbrugerpriserne også snart vil være vigende. Samtidigt med importpriserne kommer der tal for handelsbalancen for september. Her ventes et nogenlunde uændret handelsunderskud på 45,6 mia. USD, og dermed forventes der ikke umiddelbart nogen revidering af det let positive bidrag til BNPvæksten for 3. kvartal på denne konto. USA: Enighed om svag forbrugertillid Conference Board University of Michigan USA: Små virksomheder stadig lagt ned ISM fremstilling NFIB, små virksomheder (højre) Euroområdet Grækenland og gældskrisen igen omdrejningspunkt: Det er svært at forestille sig, at gældskrisen ikke igen vil blive omdrejningspunkt i næste uge, og samtidigt er det da også sparsomt med virkeligt vigtige økonomiske nøgletal fra denne kant i næste uge. I den forbindelse forventer vi, at fokus blandt andet fortsat vil være på Grækenland som i øjeblikket er kastet ud i et parlamentarisk stormvejr, hvor det pt. ikke ser ud til, at regeringen vil overleve længe med første test på aftenens tillidsafstemning. Skulle regeringen falde kan det skabe et politisk vakuum, hvilket der bestemt ikke er brug for i disse handlingernes tid. Det vil blandt andet betyde, at Grækenland sandsynligvis ikke kan 4. november

3 modtage de vitale kriseudbetalinger fra EU og IMF. Der er dog allerede foreslået muligheden for overgangsregering. Derudover vil der med sikkerhed være stillet skarpt på finansministermøderne i eurogruppen mandag og i den bredere EU-gruppe tirsdag. Oprindeligt var de planlagt som arbejdsmøder til udformningen af detaljerne bag EU-aftalen den 26. oktober, hvor hovedlinjerne bag en omfattende krisepakke så ud til at blive til. Der udestod imidlertid, at få belyst en lang række vigtige detaljer, herunder tidsplaner (blandt andet for haircut af private investorer i græsk statsgæld) samt en mere præcis plan for hvordan tiltagene med henblik på en mere slagkraftig EFSF-kapacitet skal udformes. Blandt de økonomiske nøgletal vil vi i ugen fortrinsvist se mod Tyskland, som kommer med septembertal for industriproduktion mandag og eksport tirsdag. På trods af den forværrede stemning i industrien (bl.a. ifølge PMI-indekset) har produktion og eksport faktisk overrasket en smule til det positive indtil videre i 3. kvartal. Der ventes stort set en flad udvikling i produktion og eksport i september, hvilket forventes at indebære et ganske pænt vækstløft i BNP i 3. kvartal på knapt 1% i forhold til 2. kvartal. De seneste PMI-barometre har dog peget på, at industriens aktivitet vil blive dæmpet noget i den kommende tid. Storbritannien uden nyt på rentemøde: På torsdag er der rentemøde i Bank of England, og vi regner ikke med nye tiltag eller ændringer i den nuværende rente på 0,50%. På sidste rentemøde øgede Bank of England lidt overraskende sit kvantitative lempelsesprogram tidligere og med større beløb end ventet. Begrundelsen for det nye lempelsestiltag var, at den globale fremgang var bremset op specielt på Storbritanniens vigtigste eksportmarkeder, svagere indenlandsk vækst, herunder som følge af de offentlige konsolideringstiltag, og endelig er sårbarheden øget i forbindelse med gældsætningen af visse euro-nationer og banker. Selv om pengepolitikken og værdien af det britiske pund som udgangspunkt er stimulerende for økonomien, vurderede centralbanken at risiciene på nedsiden er taget til - et syn vi altså deler. Godt nok kunne vi modtage et opløftende BNP-væksttal for 3. kvartal på 0,5% over kvartalet, men man skal dog være opmærksom på, at der nok ikke er tale om en fundamental vending til det bedre, da stigningen i høj grad afspejler en mindre bedring oven på et meget svagt 2. kvartal påvirket af katastrofen i Japan samt helligdage i forbindelse med Påsken og det kongelige bryllup i april. Det positive er dog, at væksten fortsat holder skindet på næsen og ikke er dykket ned i recessionært område. Risikoen for, at det sker, er dog absolut stadig til stede fremadrettet. Således modtog vi samtidigt med BNPtallet PMI-stemningsbarometeret for fremstillingsindustrien, som absolut var negativ læsning. et faldt langt mere end ventet til 47,5 og peger dermed på en tilbagegang i aktiviteten der ikke er set siden juni Derudover har de seneste økonomiske data budt på tæt på historisk høj forbrugerprisinflation på hele 5,2%, der æder af husholdningernes købekraft, samtidigt med at arbejdsmarkedet igen går tilbage med en arbejdsløshedsrate der har nået det højeste niveau siden Risikoen for at en ny recessionær periode allerede er indtruffet (i 4. kvartal) er derfor absolut tilstede. Tysk Industri antyder Q3-vækstløft % k/k Industriproduktion BNP UK: PMI-indeks peger på recession % kk Givet IP uændret i september Percent BNP, realt Vægtede PMI-indeks 4. november

4 Global afmatning rammer eksportsektoren i Danmark: Mandag offentliggøres tallene for industriproduktionen i september. I forrige måned så vi et relativt stort fald i produktionen, om end udviklingen har været præget af store udsving gennem de seneste måneder. Set over perioden fra juni til august er vi dog vendt tilbage til en negativ udvikling i forhold til den foregående tre-måneders periode. Vi venter da også, at det billede vil blive forstærket med et nyt fald i industriproduktionen i september. Vores største samhandelspartnere har vist økonomiske svaghedstegn. I modsat retning trækker dog, at vi har set en vis modstandskraft i stemningen i industrisektoren, som er aftaget, men som dog ikke peger på nogen markant nedgang, jf. figur. Derfor venter vi også et relativt begrænset fald i industriproduktionen på 0,9% m/m. Onsdag får vi med offentliggørelsen af handelsbalancetallene for september et klarere billede af hvorvidt den aftagende økonomiske aktivitet blandt vores større samhandelspartnere har påvirket eksportudviklingen. Som med industriproduktionen så vi også et stort fald i eksporten i august, og tendensen til opbremsning ventes at være fortsat, med et nyt fald i eksporten i september. Er det tilfældet, er det klart at håbet om, at håbet om at eksporten kan virke som en trækkraft for dansk økonomi svinder ind. Vi venter dog et større fald i importen, som følge af den svage indenlandske efterspørgsel, hvorfor der udsigt at overskuddet på handelsbalancen kan blive udvidet fra 5,6 mia. kr. til ca. 6 mia. kr. Med hensyn til betalingsbalancen, som vi også får tal for onsdag, venter vi fortsat et stort overskud i omegnen af 10 mi. kr. Der er ingen tvivl om at betalingsbalancen har vist imponerende takter igennem de seneste år. Vi mener imidlertid ikke, at det entydigt skal tolkes som et styrketegn for dansk økonomi, da det i vid udstrækning er et udtryk for de markante svagheder vi ser i den indenlandske efterspørgsel. Torsdag får vi tal for udviklingen i forbrugerpriserne, der i forrige måned overraskede os lidt med et fald i inflationen til 2,5%. En faktor der har medvirket til at trække ned i inflationen i de seneste måneder har bl.a. været bortfaldet af effekten af indførelsen af forskellige afgifter i I oktober vil der imidlertid igen være en effekt af indførelsen af fedt-afgiften, som vil modveje effekten fra lavere energipriser. Vi venter derfor at se en stigning i forbrugerpriserne på 0,2% m/m, som vil trække inflationen op fra 2,5% til 2,8%. Det betyder også, at købekraften i de danske husholdninger stadig vil være under pres et stykke tid endnu som følge af, at stigningerne i forbrugerpriserne fortsat ventes at ligge væsentligt højere end lønstigningerne indtil vi kommer hen imod midten af Herefter vil vi forhåbentligt se tendens til en positiv, om end fortsat yderst behersket, reallønsfremgang. Torsdag offentliggøres der også tal for antallet af fyringsvarsler og ledige stillinger på Jobnet.dk for oktober. Efter den kraftige stigning i fyringsvarslerne i forrige måned venter vi at se en mere afdæmpet udvikling, som dog ikke ændrer billedet af et jobmarked der stadig kører for et relativt blus, jf. figur. Det billede ventes forstærket af et fortsat meget lavt niveau for antallet af ledige stillinger, og samlet indikerer det, at der stadig er lang vej til at vi vil se en bedring på arbejdsmarkedet. Vi slutter ugen fredag med den månedlige boligudbudsstatistik for oktober, der blandt andet viser udviklingen i liggetider og antallet af boliger til salg. i forrige måned så vi et fald i antallet af huse til salg for første gang i DK: Robust erhvervstillid peger på mindre fald i produktionen DK: Flere fyringsvarlser og få ledige jobs 4. november

5 lang tid, i et første spædt signal om en lille bitte optøning af et ellers alvorligt nedfrosset boligmarked. Det bliver derfor interessant at se, om de tendenser kan fortsætte, selv om det ikke vides om det lavere udbud skyldes at boligsalget opgives eller at boligen rent faktisk sælges. Ligegyldigt hvad er der dog stadig et rekordstort antal boliger til salg, og dermed ser vi ingen ændring i indtrykket af, at der stadig er et betydeligt misforhold mellem udbud og efterspørgsel på markedet.. Emerging Markets Forbrugerprisinflationen i fokus i Kina og Brasilien: De to vigtigste opgørelser fra emerging markets i næste uge er uden tvivl for forbrugerprisinflationen i Kina og Brasilien, med størst vægt på førstnævnte. Inflationstallene for Kina er særligt interessante, idet disse tal vurderes afgørende for at de kinesiske myndigheder kan fokusere mere på vækstnedgangen frem for inflationsbekæmpelse. Der ventes et ganske tydeligt fald i inflationen til 5,4% fra tidligere 6,1%. Inflationen er faldet de seneste måneder efter at have nået en top i juli på 6,5%. Faldet ventes primært drevet af aftagende fødevareprisinflation. Globale fødevarepriser faldt tilbage i oktober. Samtidig er brændstofpriserne faldet tilbage, hvilket kan trække den indenlandske inflation ned. Oven i dette så er der tegn på, at boligmarkedet har vendt pilen nedad, hvilket kan bidrage til lavere inflationspres fra den front. Vi vurderer, at inflationen skal komme lavere ud end markedsforventningerne, før vi får et mere fundamentalt skift i den økonomiske politik at se. Det er mest sandsynligt, at myndighederne vil finjustere sine politikker resten af året, med fokus på at lempe for især små og mellemstore virksomheder. Disse forventninger bygger dog på en antagelse om, at situationen i Europa ikke løber løbsk. Inflationsopgørelsen i Brasilien er også særdeles vigtig, idet det ser ud til, at inflationen tager et godt ryk nedad. Dette vil være med til at reducere inflationsbekymringerne og samtidig bekræfte centralbanken i sin beslutning om at sætte renten ned på de to foregående rentemøder. De sidste tre måneder af 2010 var kendetegnet ved ekstraordinært høj månedlig inflation, hvilket medvirker til, at årsinflationsraten vil falde tilbage resten af året og dermed give centralbanken rum til at fortsætte sin lempelsespolitik et stykke tid endnu. Vi ser dog stadig risiko for, at inflationen vil holde sig over det centrale mål på 4,5% et godt stykke tid endnu. En stor del af inflationen kommer ikke bare fra volatile fødevarepriser, men i stedet fra en hårdt presset servicesektor. Således har der været en meget tydelig stigning i kerneinflationen. En yderligere bekymring er det tiltagende lønpres der ses flere steder i økonomien. Dette lønpres får yderligere brændstof når minimumslønnen i starten af 2012 hæves med cirka 14%. Så bare fordi inflationen falder de kommende måneder, så kan Brasilien langt fra slappe af. I den forgangne uge godkendte en Senatskomite et forslag om at udvide centralbankens mandat til også at inkludere fokus på den økonomiske vækst og beskæftigelse. Forslaget mangler at blive stemt igennem Senatet før det skal sendes til underhuset til yderligere granskning. Vi tror ikke, at denne udvidelse vil ændre nævneværdigt ved centralbankens politik. Den seneste rentenedsættelse i en tid med særdeles høj inflation viser tydeligt, at centralbanken allerede fører en politik i tråd med forslaget. Lavere inflation øger rum for lempelser Kilde: Macrobond 4. november

6 Økonomisk kalender Dato Tid Land Indikator Periode Survey SHB Forrige 07/11/11 07:45 Schweiz Unemployment Rate (sa) OCT 3.0% 3.0% 3.0% 07/11/11 09:00 Danmark Industrial Production M om SEP % 07/11/11 09:15 Schweiz CPI (M om /YoY) OCT 0.2%/0.2% 0.4%/0.4% 0.3%/0.5% 07/11/11 10:30 EM U Sentix Investor Confidence NOV /11/11 11:00 EMU Euro-Zone Retail Sales (MoM/YoY) SEP 0%/-0.3% %/-1.0% 07/11/11 12:00 Tyskland Industrial Production (M om /YoY) SEP -0.9%/7.0% %/7.7% 07/11/11 14:40 USA Fed's Rosengren Speaks in Boston 07/11/11 18:00 EM U Euro-Area Finance M inisters M eet 07/11/11 20:00 EM U EU's Barroso Speaks on Euro 08/11/11 01:01 UK RICS House Price Balance OCT /11/11 07:45 Schweiz SECO Consumer Confidence OCT /11/11 08:00 Tyskland Exports SA (M om ) SEP -0.7% % 08/11/11 09:00 EM U EU Finance M inisters M eet in Brussels 08/11/11 10:30 UK Industrial Production (M om /YoY) SEP 0.1%/-0.8% %/-1.0% 08/11/11 13:30 USA NFIB Small Business Optimism OCT /11/11 19:00 USA Fed's Kocherlakota, Plosser speaks 09/11/11 03:00 Kina Consumer Price Index (YoY) OCT 5.4% % 09/11/11 09:00 Danmark Current Account (Kroner) SEP B 10.5B 09/11/11 09:00 Danmark Trade Bal. X Ship sa (Kroner) SEP B 5.6B 09/11/11 09:30 Sverige Riksbank M inutes 09/11/11 13:00 USA M BA M ortgage Applications 04. Nov % 09/11/11 15:30 USA Bernanke Speaks at Fed Conference 09/11/11 /2011 Kina Industrial Production (YoY) OCT 13.40% % 09/11/11 /2011 Kina Fixed Assets Inv Excl. Rural YTD YoY OCT 24.8% % 09/11/11 /2011 Kina Retail Sales (YoY) OCT 17.5% % 10/11/11 00:50 Japan M achine Orders (M om /YoY) SEP -7.1%10.6% %/2.1% 10/11/11 06:00 Japan Consumer Confidence OCT /11/11 07:30 Frankrig Consumer Price Index (M om /YoY) OCT 0.1%/2.3% %/2.2% 10/11/11 08:00 Tyskland Consumer Price Index (M om /YoY) OCT F 0%/2.5% - - 0%/2.5% 10/11/11 08:45 Frankrig Industrial Production (M om /YoY) SEP -0.8%/3.9% %/4.4% 10/11/11 09:00 Danmark CPI - EU Harmonized (M om /YoY) OCT %/2.7% 0.4%/2.4% 10/11/11 09:00 Danmark CPI (M om /YoY) OCT %/2.8% 0.3%/2.5% 10/11/11 09:30 Sverige CPI - Headline Rate (M om /YoY) OCT %/3.0% 0.7%/3.2% 10/11/11 09:30 Sverige SW CPI - CPIF (M om /YoY) OCT %/1.3% 0.7%/1.5% 10/11/11 10:00 Norge CPI (M om /YoY) OCT - - /1.3% 0.9%/1.6% 10/11/11 10:00 Norge CPI Underlying (M om /YoY) OCT - - /1.0% 1.2%/1.2% 10/11/11 11:00 EMU EC releases Economic Growth Forecasts 10/11/11 13:00 UK BOE Asset Purchase Target NOV 275B 275B 275B 10/11/11 13:00 UK BOE ANNOUNCES RATES 10. Nov 0.50% 0.50% 0.50% 10/11/11 14:30 USA Import Price Index (M om /YoY) OCT 0.2%/ %/13.4% 10/11/11 14:30 USA Trade Balance SEP -$46.0B - - -$45.6B 10/11/11 14:30 USA Initial Jobless Claims 04. Nov K 10/11/11 20:00 USA M onthly Budget Statement OCT -$110.5B - - -$140.4B 10/ 11/ 11 / 2011 Kina Trade Balance (USD) OCT $25.50B - - $14.51B 11/11/11 10:30 UK PPI Output n.s.a. (M om /YoY) OCT 0.2%/5.9% %/6.3% 11/11/11 15:55 USA U. o f M ichigan Confidence NOV P /11/11 19:15 USA Fed's Yellen, Williams Speaks Udvalgte finansielle skøn fra Handelsbanken Capital Markets Officielle renter 10-årig statsrenter Valuta Aktuelt +3 mdr. +6 mdr. Aktuelt +3 mdr. +6 mdr. Aktuelt +3 mdr. +6 mdr. USA EUR/USD Euroland Japan USD/JPY Storbritannien EUR/GB P Schweiz EUR/CHF Danmark EUR/DKK Sverige EUR/SEK Norge EUR/NOK Analytikere: Rasmus Gudum-Sessingø, , ragu02@handelsbanken.dk Jes Roerholt Asmussen, , jeas01@handelsbanken.dk Thomas Haugaard, , thje01@handelsbanken.dk

7 Research Disclaimers Handelsbanken Capital Markets, a division of Svenska Handelsbanken AB (publ) (collectively referred to herein as SHB ) is responsible for the preparation of research reports. All research reports are prepared from trade and statistical services and other information which SHB considers to be reliable. SHB does not represent that such information is true, accurate or complete and it should not be relied upon as such. In no event will SHB or any of its affiliates, their officers, directors or employees be liable to any person for any direct, indirect, special or consequential damages arising out of any use of the information contained in the research reports, including without limitation any lost profits even if SHB is expressly advised of the possibility or likelihood of such damages. No independent verification exercise has been undertaken in respect of this information. Any opinions expressed are the opinions of employees of SHB and its affiliates and reflect their judgment at this date and are subject to change. The information in the research reports does not constitute a personal recommendation or investment advice. Reliance should not be placed on reviews or opinions expressed when taking investment or strategic decisions. SHB, its affiliates, their clients, officers, directors or employees own or have positions in securities mentioned in research reports. SHB and/or its affiliates provide investment banking and non-investment banking financial services, including corporate banking services; and, securities advice to issuers of securities mentioned in research reports. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Past performance may not be repeated and should not be seen as an indication of future performance. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may forfeit all principal originally invested. Investors are not guaranteed to make profits on investments and may lose money. Exchange rates may cause the value of overseas investments and the income arising from them to rise or fall. This research product will be updated on a regular basis. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law and persons into whose possession this document comes should inform themselves about, and observe, any such restrictions. No part of SHB research reports may be reproduced or distributed to any other person without the prior written consent of SHB. Research reports are distributed in the UK by SHB. SHB is authorised by the Swedish Financial Supervisory Authority (Finansinspektionen), and regulated by the Financial Services Authority for the conduct of UK business. In the United Kingdom, the research reports are directed only at intermediate customers and market counterparties (as defined in the rules of the FSA) and the investments or services to which they relate are available only to such persons. The research reports must not be relied upon or acted on by private customers. UK customers should note that SHB does not participate in the UK Financial Services Compensation Scheme and UK customers will not be protected by that scheme. This does not exclude or restrict any duty or liability that SHB has to its customers under the regulatory system in the United Kingdom. SHB employees, including analysts, receive compensation that is generated by overall firm profitability. The views contained in SHB research reports accurately reflect the personal views of the respective analysts, and no part of analysts compensation is directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed within research reports. For specific analyst certification, please contact Robert Gärtner In the United Kingdom SHB is regulated by the FSA but recipients should note that neither the UK Financial Services Compensation Scheme not the rules of the FSA made under the UK Financial Services and Markets Act 2000 for the protection of private customers apply to this research report. When Distributed in the United States Important Third-Party Research Disclosures: Research reports are prepared by SHB for information purposes only. SHB and its employees are not subject to the FINRA s research analyst conflict rules. SHB research reports are intended for distribution in the United States solely to major U.S. institutional investors, as defined in Rule 15a-6 under the Securities Exchange Act of Each major U.S. institutional investor that receives a copy of research report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide research reports to any other person. Reports regarding fixed-income products are prepared by SHB and distributed by SHB to major U.S. institutional investors under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any fixed-income product discussed within the research reports should call or write SHB. Reports regarding equity products are prepared by SHB and distributed in the United States by Handelsbanken Markets Securities Inc. ( HMSI ) under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any equity product discussed within the research reports should call or write HMSI. HMSI is a FINRA Member, telephone number ( ). Please be advised of the following important research disclosure statements: SHB is regulated in Sweden by the Swedish Financial Supervisory Authority, in Norway by the Financial Supervisory Authority of Norway, In Finland by the Financial Supervision of Finland and in Denmark by the Danish Financial Supervisory Authority. SHB has recently had, currently has, or will be seeking corporate finance assignments with the subject company. According to the Bank s Ethical Guidelines for the Handelsbanken Group, the board and all employees of the Bank must observe high standards of ethics in carrying out their responsibilities at the Bank, as well as other assignments. The Bank has also adopted guidelines to ensure the integrity and independence of research analysts and the research department, as well as to identify, eliminate, avoid, deal with, or make public actual or potential conflicts of interests relating to analysts or the Bank. As part of its control of conflicts of interests, the Bank has introduced restrictions ( ethical walls ) in communication between the Research department and other departments of the Bank. In addition, in the Bank s organisational structure, the Research department is kept separate from the Corporate Finance department and other departments with similar remits. The guidelines also include regulations for how payments, bonuses and salaries may be paid out to analysts, what marketing activities an analyst may participate in, how analysts are to handle their own securities transactions and those of closely related persons, etc. In addition, there are restrictions in communications between analysts and the subject company. For full information on the Bank s ethical guidelines and guidelines on conflicts of interests relating to analysts, please see the Bank s website the bank/ir/corporate social responsibility/ethical guidelines or Guidelines for research.

8 Contact information Capital Markets Per Beckman Head Per Elcar Global co-head of Equities Björn Linden Global co-head of Equities Jan Häggström Head of Economic Research and Chief Economist, SHB Magnus Fageräng Head of Structured Products Peter Karlsson Head of Equity & Credit Research Debt Capital Markets Tony Lindlöf Head of Debt Capital Markets Kjell Arvidsson Head of Loans Pär Jäderberg Head of Structured Finance Måns Niklasson Head of Acquisition Finance Ulf Stejmar Head of Corporate Bonds Economic Research Jan Häggström Head of Economic Research Sweden Petter Lundvik USA, Special Analysis Gunnar Tersman Eastern Europe, Emerging Markets Helena Trygg Japan, United Kingdom Anders Brunstedt Swedish Economy Eva Dorenius Web Editor Fixed Income, Foreign Exchange & Commodities Carl Cederschiöld Head of Fixed Income, Currencies and Commodities Warwick Salvage Head of Fixed Income Håkan Larsson Head of Currencies Magnus Strömer Head of Commodities Patrik Castman-Langlet Head of Derivative Sales Lars Henriksson Head of F/X Sales Trading Strategy Claes Måhlén Head, parental leave Martin Enlund Acting head Jenny Mannent Senior FX Strategist Johan Sahlström Senior Credit Strategist Therese Öhlin Senior Credit Strategist Martin Jansson Senior Commodity Strategist Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Denmark Jes Asmussen Head, Economic Research Rasmus Gudum-Sessingø Danish economy Thomas Haugaard Latin America, Emerging Markets Finland Tiina Helenius Head, Economic Research Tuulia Asplund Finnish economy Olli Hyytiäinen Finnish economy Norway Knut Anton Mork Head, Economic Research Ida Wolden Bache Norwegian economy Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Kari Due-Andresen Norwegian economy Regional Sales Copenhagen Kristian Nielsen Gothenburg Karl-Johan Svensson Gävle Andreas Edvardson Helsinki Mika Rämänen Linköping Fredrik Lundgren London Gunnel Welford Luleå Ove Larsson Luxembourg Christiane Junio Malmö Jonas Darte Oslo Petter Fjellheim Stockholm Malin Nilén Umeå Kenneth Båtsman Toll-free numbers From Sweden to N.Y. & Singapore From Norway to N.Y. & Singapore From Denmark to N.Y. & Singapore From Finland to N.Y. & Singapore Within the US Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Copenhagen Blasieholmstorg 11 Havneholmen 29 SE Stockholm DK-1561 Copenhagen V Tel Tel Fax Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen Allé 11, Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC