Makroøkonomisk ugefokus

Transkript

1 15. december 2017 Macro Research Makroøkonomisk ugefokus Uge 51 Mulig slutspurt for Trumps skattereform Ugen der gik Ugefokus går på juleferie, men vender tilbage fredag den 5. januar god jul og godt nytår! Markeder endte uændret efter heftig centralbankuge Aktiemarkederne steg de fleste steder først på ugen, men faldt cirka ligeså meget i ugens anden halvdel. Det samme gjorde sig gældende for obligationsrenterne. Optimismen først på ugen tilskrives blandt andet undgåelse af nedlukning af det amerikanske statsapparat og gennembrud i brexit-forhandlingerne. Faldene sidst på ugen efter møder i både den europæiske og den amerikanske centralbank tilskrives blandt andet også nyopståede forhindringer på vejen mod vedtagelse af den amerikanske skattereform. EUR er styrket lidt over for USD gennem ugen og især efter mødet i den amerikanske centralbank, Fed. Fed hævede som ventet renten med 0,25%-point til 1,375% i hvad der må formodes at være Yellens sidste større pengepolitiske ændring som Fed-chef inden J. Powell tager over til februar. Signalerne fra Fed var dog relativt afdæmpede. Der var to Fed-medlemmer der stemte for at renten skulle holdes uændret, og generelt var der ikke de store ændringer i ordlyden i den medfølgende pressemeddelelse, om end med en svagt mere optimistisk beskrivelse af arbejdsmarkedet. Det mest slående ved meldingerne var et relativt markant løft i vækstudsigterne for 2018 (fra 2,1% til 2,5%). Vækstskønnene for 2019 og 2020 blev dog kun løftet marginalt. Fed-medlemmerne fastholdt forventningerne til renten, og peger dermed fortsat på tre renteforhøjelser i 2018, og to yderligere forhøjelser i Kombinationen af, at Fed opjusterede sit vækstskøn og nedjusterede sit skøn for ledigheden, samtidigt med at banken fastholdt sit syn på inflationen og antallet af renteforhøjelser kan muligvis ses som værende en smule inkonsistent, og i hvert fald noget på den dueagtige side. Inden Fed-mødet viste arbejdsmarkedsrapporten for november viste sig lidt blandet. På den ene positive side steg beskæftigelsen for november mere end ventet med personer (og blev revideret marginalt op de to forrige måneder). Således ser beskæftigelsesfremgangen ud til at være faldet til ro på et ganske fornuftigt niveau oven på orkanudsvingene de forrige måneder. På den negative side talte, at lønvæksten blot steg til 2,5% y/y efter nedreviderede 2,3% y/y i oktober (se figur). Endelig var arbejdsløshedsraten uændret 4,1% som ventet. ECB holdt som ventet alle renter uændrede, og der var heller ingen ændringer i bankens såkaldte forward guidance. ECB-chef Draghi formåede igen at balancere mellem at anerkende den bedrede økonomi uden at rokke ved udsigterne til en fortsat meget lempelig pengepolitik. På pressemødet udtrykte Draghi en stigende grad af optimisme med hensyn til styrken af euroområdets økonomi, som også blev reflekteret i en ret markant opjustering af bankens vækstskøn (se tabel). Trods den stærkere vækst blev inflationsskønnet kun opjusteret en smule i 2018 og primært på grund af højere energi- og fødevarepriser og altså ikke et stigende underliggende prispres. ECB venter, at inflationen blot vil være Aktiekurser steg først, men faldt tilbage USA: Lønvæksten skuffer (igen) EC B stabs-fo recast, december (september) Real BNP, årlig vækst 2.4%(2.2%) 2.3%(1.8%) 1.9%(1.7%) 1.7% HICP inflation, y/y 1.5%(1.5%) 1.4%(1.2%) 1.5%(1.5%) 1.7% Kilde: ECB, forrige forecast i parentes Euroområdet: PMI signalerer stærk BNP-vækst

2 steget til 1,7% i Den sammensatte PMI-indikator steg overraskende endnu en måned til ny rekord på 58,0 i december. Der var ventet et lille fald fra 57,5 til 57,2. Det stærke tal gør det endnu mere sandsynligt, at BNP-væksten stiger i 4. kvartal (til omkring 0,8% q/q) fra 3. kvartals 0,6% (se figur). I Kina faldt årsvæksten i industriproduktionen fra 6,2% til 6,1% i november. Væksten i de faste investeringer på år-til-dato basis faldt også, men det svarer til et rebound i den ordinære årsvækstrate. Det er infrastrukturprojekter, der holder investeringerne oppe, mens boliginvesteringerne bremsede op igen, om end væksten i ejendomssalget steg lidt. Årsvæksten i detailsalget steg fra 10,0% til 10,2%, hvilket var en smule mindre end ventet. Udviklingen i aktivitetsindikatorerne blev dog overskygget noget af centralbankens beslutning om at hæve låneomkostningerne. Den såkaldte reverse repo rate blev hævet med 0,05%-point efter Fed s renteforhøjelse. Denne rente er mest relevant for valutakursen og for banker der er afhængig af funding på pengemarkedet (inklusiv såkaldte skyggebanker), men er mindre relevant for virksomheder og forbrugere. Kina: Blandede signaler i november USA: Alles øjne rettet mod Kongressen Ugen der kommer USA: Skattereform i fokus Det er småt med vigtige økonomiske nøgletal i den kommende uge, og fokus i USA vil givet være på en mulig slutspurt omkring vedtagelsen af skattereformen i Kongressen. Kongressen går formelt på juleferie på fredag, og således ventes reformen at skulle være vedtaget inden da. Senest har reformen mødt lidt ekstra intern modstand fra en stribe republikanske senatorer, som igen har givet lidt usikkerhed om hvorvidt der kan samles nok stemmer i Senatet. Fredag markerer samtidig også tidsfristen for at finde en ny budgetløsning, når den fortsættende budgetresolution udløber. Hvis det ikke er tilfældet er der fortsat en risiko for en delvis nedlukning af statsapparatet. Senatet ventes på nuværende tidspunkt at skulle stemme om den samlede skattereform mandag eller tirsdag, og derefter sendes forslaget til afstemning i Repræsentanternes Hus tirsdag eller onsdag. På nøgletalsfronten vil fredagens opgørelse af det personlige forbrug for november nok få en del opmærksomhed. Der ventes en lille acceleration i forhold til oktober på linje med signalerne fra detailsalget, som overraskede positivt i november og viste tegn på en robust afslutning for privatforbruget i Derudover ventes den vigtige kerneforbrugsdeflator (PCE Core) at stige en tand til 1,5% i november fra 1,4% i oktober og dermed fastholde signalet om, at inflationen langsomt trækker op fra den uventede dybe bund set over sommeren. Dog har forbrugerprisinflationen vist tegn på, at inflationsstigningen sker langsomt. Kilde:Wikipedia USA: Inflation trækker langsomt væk fra bund USA: Investeringerne ser ud til at komme igen Ordreindgangen på varige goder ventes at stige pænt i november - også når man renser ud for de volatile transportordrer. Dermed ser det ud til, at ordrerne fastholder de pæne takter ind i 4. kvartal på trods af et vist orkan-relateret tilbagefald i oktober. Det forstærker signalerne om, at også investeringerne bør bidrage ganske pænt til BNP-væksten i 4. kvartal (se figur). Endelig byder ugen på en række boligmarkedstal, bl.a. i form af mandagens NAHB-byggetillidsindeks for december, som nok er det vigtigste af tallene. Her ventes en uændret robust udvikling, 15. december

3 understøttet af det faldende udbud af boliger til salg, stigende priser samt lave realkreditrenter, se figur. Der har været fokus på om fremgangen i forhandlingerne om skattereformen ville bremse tilliden, da reformen indeholder en reduktion i rentefradraget. Det ser dog indtil videre ikke ud til at have været tilfældet, og skattereformen indeholder da også samtidigt nedsættelse af både indkomstog virksomhedsskatter, som kan stimulere byggeefterspørgslen. Derudover er arbejdsmarkedet fortsat i fremgang, og tidligere rentefald bør fortsat virke understøttende (se figur). På trods af de positive målinger i NAHB-indekset ventes byggeaktiviteten (tirsdag) at falde i november. Det sker dog efter en uventet stor fremgang i byggetilladelser og påbegyndt boligbyggeri i oktober, som meget vel kunne være relateret til et rebound oven på orkanerne. Endelig modtager vi onsdag opgørelsen over salget af eksisterende boliger for november. I oktober steg salget, efter at have haft pilen nedad de forrige seks måneder. Der ventes en ny stigning i november, hvilket er blevet indikeret af allerede kendte tal for verserende bolighandler kombineret med en opgang i realkreditansøgninger i forbindelse med boligkøb. Dermed lukkes lidt af hullet op til NAHB-indekset, hvor især et begrænset udbud af boliger til salg vurderes at have bremset salget af eksisterende boliger. Euroområdet: Forbrugerne slutter 2017 i hopla Det er småt med begivenheder for euroområdet i den kommende uge, hvor der dog kan være lidt fokus på forbrugertilliden for december. Forbrugertilliden er steget gradvist siden sommeren, og sprang i vejret i november til det højeste niveau siden Det var en smule overraskende, idet aktiemarkederne viste lidt uro i november, og fremgangen på arbejdsmarkedet bremsede en smule op (se figur). Derudover har detailsalget de seneste måneder udviklet sig noget mere afdæmpet i forhold til forbrugertilliden. Vi tror derfor fortsat på, at forbrugertilliden vil falde lidt tilbage som reaktion på ovennævnte faktorer. Vi forventer, at forbrugertilliden falder til -0.5 i december fra forrige 0,1. Men grundlæggende er der tale om fortsat gode takter i stemningen blandt husholdningerne, og vi ser umiddelbart ingen grund til at billedet umiddelbart skulle forværres i det nye år. Derudover kan der være en smule fokus på de nationale erhvervstillidsbarometre fra Frankrig og især Tyskland. Med hensyn til Tyskland modtager vi således tirsdag IFO-indekset for december. Indekset steg som flere andre barometre uventet kraftigt i november til et nyt historisk højdepunkt. Det blev primært trukket op af stigende optimisme til den fremtidige aktivitet (over de kommende seks måneder), mens vurderingen af den aktuelle aktivitet har fortsat den stabile udvikling siden sommeren. Endvidere har den øgede optimisme fortrinsvist været trukket af fremstillingsindustrien. Vi forventer dog, at optimismen især angående fremtidsudsigterne falder en smule i december, bl.a. som følge af en lidt mere mat udvikling i fremstillingsindustrien globalt, herunder USA (se figur). Godt nok steg PMI-indekset i Tyskland kraftigt i december-målingen, men denne udvikling ses i vid udstrækning at være en indhentning af udviklingen i IFO-indekset. Modsat venter vi, at det franske fremstillingsindeks (kommer torsdag) meget vel kan stige pænt i december-målingen baseret på den overraskende store stigning i PMI-indekset for december. Dermed bør indekset nå op i det højeste niveau siden USA: Byggetillid fortsat tæt på rekord stærk Euro-forbrugertillid lidt for højt-flyvende Høj tysk industritillid bremses af udlandet? 15. december

4 Sverige: Riksbanken stopper for QE-opkøb Riksbanken i Sverige kan i nogenlunde fred og ro fokusere på sin egen pengepolitiske strategi på rentemødet onsdag, efter at runden af globale rentemøder (i USA, Storbritannien og euroområdet) forløb nogenlunde som ventet og uden at give anledning til større udsving på finansmarkederne. Vi har da heller ikke fundet anledning til at ændre ved vores forventning om, at Riksbanken vil vælge at annoncere et stop for dens obligationsopkøbsprogram. Fokus er i øjeblikket på SEK, inflation og boligpriser. SEK har været ekstrem volatil, men er blevet svækket de seneste måneder, hvilket dog i vid udstrækning ses forårsaget af tekniske faktorer såsom pensions- investeringsstrømme. Således ventes en vis vending i SEK til det stærkere sidst på året, når strømmen lægger sig. Da SEK pt. er noget svagere end Riksbanken ventede er der også plads til et vist rebound uden at banken løfter øjenbrynene. Men indtil videre afventer banken nok SEK-udviklingen. Derudover er inflationen steget mere end ventet, og Riksbanken kan næppe blive ved med at fastholde, at inflationen blot kortvarigt har rørt 2% s målet. Endelig viste boligpriserne et nyt fald for 3. måned i streg i november. Riksbanken ventes dog ikke at reagere på dette, idet banken tidligere havde advaret mod opskruede priser og nok gerne ser en moderation. Riksbanken griber således nok ikke ind så længe det sker i nogenlunde ro og orden. Danmark: Black Friday løfter detailsalget Efter det skuffende fald i detailsalget på 1,1% m/m i oktober, venter vi et stærkt comeback i november. Det skyldes primært et massivt løft fra Black Friday-salget, der ser ud til at have slået alle rekorder. Vi har ikke et samlet overblik over dankortforbruget for hele november endnu, men vi ved at danskerne shoppede for 2,117 mia. kr. inklusiv nethandel på selve dagen. Det er en stigning på 5,8% i forhold til året før, og det gør Black Friday 2017 til den største enkeltstående handelsdag nogensinde opgjort. Selv om en del af handlen muligvis er foretaget i internetbutikker, der ikke indgår i detailsalgstallene, så venter vi, at det markante Black Friday salg vil medvirke til at løfte torsdagens detailsalgstal med 2,0% m/m i november. Det ville også bringe detailsalget bedre i overensstemmelse med niveauet for forbrugertilliden, jf. figur. Det skal dog understreges, at Black Friday muligvis er blevet benyttet til at tage forskud på julegaveindkøbene, hvilket det traditionelle julesalg i december kan komme til at lide under. Vi venter at året afsluttes med en lidt mindre grad af optimisme i husholdningerne afspejlet i et fald i forbrugertilliden fra 7,6 til 4,5 i december - tallet offentliggøres torsdag. En stor del af tilbagegangen skal imidlertid forklares ved den almindelige sæsonbestemte udvikling, hvor forbrugertilliden normalt dykker kraftigt op til jul. Det skyldes et fald i vurderingen af, hvor fordelagtigt det er at købe større forbrugsvarer forud for januarudsalget. Vi venter dog, at forbrugertilliden falder lidt mere end hvad de normale sæsonudsving kan forklare. Det skyldes den større grad af ustabilitet vi har set på især det danske aktiemarked på det seneste, hvor der normalt er en ret god sammenhæng mellem forbrugernes optimisme og aktiemarkedet, jf. figur. Trods faldet i forbrugertilliden er niveauet dog fortsat tilstrækkeligt solidt til, at vi er fortrøstningsfulde med hensyn til, at svaghederne i privatforbruget i 2. og 3. kvartal var af midlertidig karakter. Riksbanken mere positiv på inflation? DK: Rebound i detailsalget DK: Svagere aktiemarked peger på fald i tillid Lønmodtagerbeskæftigelsen fortsætter med at udvikle sig positivt, med en ny stigning på personer i september. Dermed 15. december

5 er beskæftigelsen nu kun personer fra at slå rekordniveauet fra 2008, og med den fart arbejdsmarkedet har på, kan den rekord falde i løbet af 1. kvartal næste år. Vi ser således ingen tegn på, at arbejdsmarkedet skulle være bremset op, og vi venter en fortsat pæn stigning i lønmodtagerbeskæftigelsen i oktober, når tallene kommer torsdag. Den positive udvikling på arbejdsmarkedet betyder også, at den store økonomiske tilbagegang i 3. kvartal, som de foreløbige nationalregnskabstal viste, ikke bør give anledning til bekymring. Det er dog fortsat vores forventning, at beskæftigelsesfremgangen vil begynde at bremse op, når vi kommer lidt længere ud i fremtiden i takt med stigende knaphed på arbejdskraft. Den første opgørelse af BNP-væksten i 3. kvartal var noget af en spand koldt vand i hovedet, da den viste en markant økonomisk tilbagegang på hele 0,6% q/q - den største siden 3. kvartal Nedgangen i den økonomiske aktivitet var bredt baseret, men den største synder var dog et markant fald i lagrene, der trak hele 0,8%-point ud af væksten. Overordnet har vi lidt svært ved at forklare, hvorfor dansk økonomi som et af de eneste lande i gruppen, som vi normalt sammenligner os med, skulle opleve en så negativ udvikling - ikke mindst i lyset af det stærke og synkrone globale opsving. Det er muligt, at vi vil se revisioner fremadrettet, der ændrer billedet noget, og vi venter da også at se BNP-væksten blive opjusteret lidt, når de reviderede nationalregnskabstal udkommer fredag. Vi venter dog stadig en negativ vækst i omegnen af 0,4% q/q. Det overordnede budskab er efter vores vurdering imidlertid, at der ikke er tale om begyndelsen på en ny økonomisk nedtur. De ledende indikatorer peger fortsat på fornuftig vækst, jf. figur, og som nævnt ville vi have været mere bekymrede, hvis vækstopbremsningen også var sammenfaldende med en mere negativ udvikling på arbejdsmarkedet. DK: Svag vækst i Q3 ikke start på ny nedtur Analytikere: Rasmus Gudum-Sessingø, ragu02@handelsbanken.dk Jes Asmussen, jeas01@handelsbanken.dk Bjarke Roed-Frederiksen, bjro03@handelsbanken.dk 15. december

6 Makroøkonomisk Ugefokus, 15. december 2017 Økonomisk kalender D ato T id Land Indikato r P erio de Survey SH B F o rrige 18-dec 11:00 EM U CPI M om /YoY Nov F 0.1%/1.5% %/1.5% 18-dec 11:00 EM U CPI Core YoY Nov F 0.9% % 18-dec 16:00 USA NAHB Housing M arket Index Dec Kina China holds Central Economic Work Conference Dec dec 10:00 Tyskland IFO Business Climate Dec dec 11:00 EM U Labour Costs YoY 3Q % 19-dec 14:30 USA Housing Starts Nov 1250k k 19-dec 14:30 USA Building Permits Nov 1275k k 20-dec 09:00 Sverige Economic Tendency Survey Dec dec 09:30 Sverige Riksbank Interest Rate 20. dec -0.50% -0.50% -0.50% 20-dec 13:00 USA M BA M ortgage Applications 15. dec dec 15:00 Belgien Business Confidence Dec dec 16:00 USA Existing Home Sales Nov 5.53m m 21-dec 01:01 UK GfK Consumer Confidence Dec dec Japan BOJ M onetary Policy Statement 21-dec 08:00 Danmark Consumer Confidence Indicator Dec dec 08:00 Danmark Retail Sales M om /YoY Nov %/ -1.1%/-1.8% 21-dec 08:45 Frankrig M anufacturing Confidence Dec dec 10:30 UK PSNB ex Banking Groups Nov 8.7b b 21-dec 14:30 USA GDP Annualized QoQ 3Q T 3.3% % 21-dec 14:30 USA Initial Jobless Claims 16. dec 233k k 21-dec 14:30 USA Chicago Fed Nat Activity Index Nov dec 15:00 USA FHFA House Price Index M om Oct % 21-dec 15:45 USA Bloomberg Consumer Comfort 17. dec dec 16:00 EM U Consumer Confidence Dec A dec 16:00 USA Leading Index Nov 0.4% % 22-dec 08:00 Danmark GDP QoQ/YoY 3Q F %/1.6% -0.6%/1.3% 22-dec 08:00 Tyskland GfK Consumer Confidence Jan dec 08:45 Frankrig Consumer Spending M om /YoY Nov 1.4%/0.4% %/-0.6% 22-dec 09:00 Schweiz KOF Leading Indicator Dec dec 10:30 UK GDP QoQ/YoY 3Q F 0.4%/1.5% %/1.5% 22-dec 14:30 USA Personal Spending, M om Nov 0.4% % 22-dec 14:30 USA PCE Core M om /YoY Nov 0.1%/1.5% %/1.4% 22-dec 14:30 USA Durable Goods Orders, M om Nov P 2.0% % 22-dec 14:30 USA Cap Goods Orders Nondef Ex Air, M om Nov P 0.5% % 22-dec 16:00 USA New Home Sales Nov 651k k 22-dec 16:00 USA U. of M ich. Sentiment Dec F dec Belgien CPI M om /YoY Dec %/2.07% Udvalgte finansielle skøn fra Handelsbanken Capital Markets Officielle renter 10-årig statsrenter Valuta Ultimo A ktuelt Q Q A ktuelt Q Q A ktuelt Q Q USA EUR/USD Euroland USD/JPY Storbritannien EUR/GBP Schweiz EUR/CHF Danmark EUR/DKK Sverige EUR/SEK Norge EUR/NOK Kilde: Handelsbanken Capital Markets 6

7 Makroøkonomisk Ugefokus, 15. december 2017 Ansvarsfraskrivelse Handelsbanken Capital Markets, en del af Svenska Handelsbanken AB (publ) (i det følgende samlet kaldet "SHB"), er ansvarlig for udarbejdelsen af analyserapporter. I Norden er SHB underlagt de respektive finanstilsyn, således Finansinspektionen i Sverige, Finanstilsynet i Norge, Finanssivalvonta i Finland og Finanstilsynet i Danmark. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskaber og statistikoplysninger samt yderligere informationer, som SHB anser for at være troværdig. SHB har ikke foretaget nogen uafhængig kontrol af oplysningerne, og SHB står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige eller fyldestgørende. I overensstemmelse hermed og i det omfang lovgivningen tillader det, påtager hverken SHB, bankens direktion, ledende medarbejdere eller ansatte eller nogen anden person sig på nogen måde erstatningsansvar for eventuelle tab, uanset hvordan de måtte opstå, i forbindelse med anvendelsen af sådanne analyserapporter eller deres indhold eller som på anden måde er forbundet hermed. Hverken SHB eller nogen af SHB's koncernforbundne selskaber, direktion, ledende medarbejdere eller ansatte vil under nogen omstændigheder være erstatningsansvarlige over for andre for eventuelle direkte, indirekte, specielle skader eller følgeskader, der måtte opstå i forbindelse med anvendelsen af oplysninger i analyserapporterne, herunder uden begrænsning tab af fortjeneste, selv hvis SHB udtrykkeligt er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. De synspunkter, der er indeholdt i SHB's analyserapporter, er udtryk for holdningerne hos SHB's ansatte og koncernforbundne selskaber og afspejler nøjagtigt de respektive analytikeres personlige synspunkter på tidspunktet og er med forbehold for ændringer. Der er ingen sikkerhed for, at fremtidige begivenheder vil være i overensstemmelse med sådanne synspunkter. Enhver analytiker, der nævnes ved navn i nærværende analyserapport, står inde for, at de synspunkter, der fremføres heri og tillægges denne analytiker, nøjagtigt afspejler dennes individuelle syn på de virksomheder eller de værdipapirer, der omtales i analyserapporten. SHB's formål med at udarbejde analyserapporter er udelukkende informerende. Oplysningerne i analyserapporterne udgør ikke nogen personlig anbefaling eller tilpasset investeringsrådgivning, og sådanne rapporter og synspunkter bør ikke danne grundlag for investeringsmæssige eller strategiske beslutninger. Nærværende dokument udgør hverken helt eller delvist et tilbud om salg eller tegning af værdipapirer eller nogen tilskyndelse til accept af et tilbud om at købe eller tegne værdipapirer. Ligeledes udgør dokumentet ikke på nogen måde noget kontraktligt eller forpligtende grundlag. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation på fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både falde og stige, og investorer kan risikere at tabe hele den oprindeligt investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for at tjene på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af udenlandske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Nærværende analyseprodukt opdateres løbende. SHB's analyserapporter eller dele heraf må ikke gengives eller videregives til andre uden SHB's forudgående skriftlige samtykke. I nogle jurisdiktioner kan videregivelse af nærværende dokument være begrænset ved lov, og de personer, der kommer i besiddelse af nærværende dokument, bør holde sig orienteret om og overholde sådanne begrænsninger. Vær opmærksom på følgende vigtige erklæringer vedrørende videregivelse af analyseoplysninger: SHB-medarbejdere, herunder analytikere, aflønnes på grundlag af virksomhedens generelle lønsomhed. Aflønning af analytikere er ikke baseret på specifikke serviceydelser inden for Corporate Finance eller Debt Capital Markets. Ingen del af analytikernes aflønning er eller vil være direkte eller indirekte relateret til konkrete anbefalinger eller synspunkter ifølge analyserapporter. SHB og/eller dennes koncernforbundne selskaber kan til enhver tid levere serviceydelser inden for Investment Banking mv., herunder corporate banking og rådgivning om værdipapirer, til et hvilket som helst af de selskaber, der nævnes i SHB s analyser. I henhold til bankens etiske retningslinjer for Handelsbanken-koncernen skal bestyrelsen og alle bankens medarbejdere udvise høj etik i udførelsen af deres ansvarsområder i banken såvel som andre arbejdsopgaver. Banken har ligeledes vedtaget retningslinjer vedrørende analyser, som har til hensigt at sikre analytikernes og analyseafdelingernes integritet og uafhængighed samt at identificere faktiske eller mulige interessekonflikter i forhold til analytikere eller banken og at løse sådanne konflikter ved at eliminere eller begrænse dem og/eller fremlægge sådanne oplysninger, som måtte være hensigtsmæssige. Som en del af sin kontrol med interessekonflikter har banken indført restriktioner ("Chinese walls") i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Endvidere er analyseafdelingen organisatorisk adskilt fra Corporate Finance-afdelingen og andre afdelinger med lignende ansvarsområder. Retningslinjerne vedrørende analyse omfatter også regler for, hvordan betaling, bonus og løn må udbetales til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere skal håndtere egne og nærtstående parters værdipapirtransaktioner mv. Derudover er kommunikationen mellem analytikerne og de pågældende selskaber underlagt restriktioner. For fuldstændige oplysninger om bankens etiske retningslinjer henvises til bankens hjemmeside the bank/investor relations/corporate social responsibility/ethical guidelines. Handelsbanken har nultolerance over for bestikkelse og korruption. Dette er fastlagt i koncernens politik vedrørende bestikkelse og korruption. Forbuddet mod bestikkelse omfatter også et forbud mod at opfordre til, arrangere eller acceptere bestikkelse, der er beregnet for medarbejderens familie, venner, forretningsforbindelser eller bekendte. Ved udsendelse i UK SHB udsender analyserapporter i UK. SHB er godkendt af den svenske Finansinspektionen samt af Bank of Englands finansielle tilsynsmyndighed the Prudential Regulation Authority. SBH er underlagt visse regler fastsat af de britiske tilsynsmyndigheder the Prudential Regulation Authority og the Financial Conduct Authority. Nærmere information om omfanget af SHB's godkendelse samt de regler, der er fastsat af de britiske finansielle tilsynsmyndigheder, kan rekvireres ved henvendelse til SHB. Kunder i UK bør bemærke, at de i forbindelse med nærværende analyserapport ikke er omfattet af de britiske regler til beskyttelse af erhvervsinvestorer, the Financial Services Compensation Scheme, eller af the Financial Conduct Authoritys regler i henhold til den britiske fondsbørslov the UK Financial Services and Markets Act 2000 (med senere ændringer) til beskyttelse af privatkunder. Nærværende dokument må i UK kun udsendes til personer, som er godkendt, eller personer, som er undtaget inden for betydningen af the Financial Services and Markets Act 2000 (med senere ændringer) (eller eventuelle bekendtgørelser til samme) eller (i) til personer, der har professionel erfaring med forhold der vedrører investeringer, som falder inden for definitionen i Article 19(5) i Financial Services and Markets Act 2000 (Financial Promotion) Order 2005 ("Bekendtgørelsen"), (ii) til "high net worth entities" omfattet af Bekendtgørelsens Article 49(2)(a)-(d), eller (iii) til personer, som er professionelle klienter omfattet af Chapter 3 i the Financial Conduct Authoritys Conduct of Business Sourcebook (samlet benævnt "Relevante Personer"). Ved udsendelse i USA Vigtigt angående videregivelse af tredjepartsanalyser: SHB og dennes ansatte er ikke underlagt FINRA's regler for analytikere, som har til formål at forhindre interessekonflikter ved bl.a. at forbyde visse aflønningsformer, begrænse analytikernes handel samt kommunikationen med de virksomheder, der er behandlet i analyserapporterne. SHB's analyserapporter er i USA udelukkende til videregivelse til "større institutionelle investorer" som defineret i Rule 15a-6 i USAs fondsbørslov, the Securities Exchange Act of Alle større amerikanske institutionelle investorer, som modtager en kopi af en analyserapport, forstår og accepterer ved modtagelse af rapporten, at de ikke vil videregive analyserapporten eller gøre den tilgængelig for andre. Rapporter om obligationsprodukter udarbejdes af SHB og udsendes af SHB til større amerikanske institutionelle investorer i henhold til Rule 15a-6(a)(2). Rapporter om kapitalandele udarbejdes af SHB og udsendes i USA af Handelsbanken Markets Securities Inc. ("HMSI") i henhold til Rule 15a-6(a)(3). HMSI er ansvarlig for de rapporter, de selv udsender. Amerikanske personer, som modtager disse analyserapporter og ønsker at gennemføre transaktioner med produkter, der omfatter kapitalandele, som er behandlet i rapporterne, skal henvende sig til HMSI. HMSI er medlem af FINRA, tlf

8 Macro Research and Trading Strategy Macro Research and Trading Strategy Head of Macro Research and Trading Strategy & Chief Economist Ann Öberg Lena Fahlen Deputy Head Christina Nyman Head of Forecasting Web Editor Eva Dorenius Chief Editor Sweden Helena Bornevall Scenario Analysis and Senior Economist Petter Lundvik Senior Economist, USA, Special Analysis Johan Löf Senior Economist, Sweden Finland Tiina Helenius Head, Macro Research Janne Ronkanen Senior Economist, Finland Debt Capital Markets Denmark Jes Asmussen Head, Macro Research, Denmark and Netherlands Rasmus Gudum-Sessingø Senior Economist, Denmark and Eurozone Bjarke Roed-Frederiksen Senior Economist, China and Latin America Norway Kari Due-Andresen Head, Macro Research, Norway; UK Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Marius Gonsholt Hov Senior Economist, Norway Halfdan Grangård Senior Economist, Norway Trading Strategy Claes Måhlén Chief Strategist Martin Jansson Senior Commodity Strategist Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Andreas Skogelid Senior Strategist FI Pierre Carlsson Strategist FX Lars Henriksson Strategist FX Tony Lindlöf Head of Debt Capital Markets Per Eldestrand Head of Debt Capital Markets Sweden Måns Niklasson Head of Corporate Loans and Acquisition Finance Ulf Stejmar Head of Corporate Bonds Sales Global Head of Sales, Fixed Income, Currencies & Commodities Henrik Franzén Fixed Income Credit Sales Karin Göransson Institutional Sales Terje Polden Syndication Thomas Grandin Regional sales Copenhagen Kristian Nielsen Gothenburg Jaan Kivilo Gävle Petter Holm Helsinki Mika Rämänen Linköping Fredrik Lundgren London Ray Spiers Luleå/Umeå Ove Larsson Luxembourg Snorre Tysland Malmö Fredrik Lundgren Oslo Petter Fjellheim Stockholm Malin Nilén Toll-free numbers From Sweden to N.Y. & Singapore From Norway to N.Y. & Singapore From Denmark to N.Y. & Singapore From Finland to N.Y. & Singapore Within the US Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Copenhagen Blasieholmstorg 11 Havneholmen 29 SE Stockholm DK-1561 Copenhagen V Tel Tel Fax Fax Helsinki Itämerenkatu FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC