Fundamental værdiansættelse af IC Companys A/S

Transkript

1 HA 6. Semester Bachelorafhandling Forfatter: Mikkel Schjødt Kvist Institut: Økonomi Eks.nr: Vejleder: Palle Nierhoff Fundamental værdiansættelse af IC Companys A/S Maj 2014 AARHUS UNIVERSITY BUSINESS AND SOCIAL SCIENCES Antal anslag uden mellemrum: Jf. appendiks 15 ( )

2 Abstract The purpose of this bachelor thesis is, to assess what the future looks like for the Danish fashion company IC Companys A/S (ICC hereafter). To do this, there will be made a valuation to determine the value of ICC June 30 th The needed information for the valuation will be provided from a strategic and financial analysis. The company was founded in 2001, as a fusion between Carli Gry International A/S and InWear Group A/S. Today the company is listed at NASDAQ OMX Copenhagen. After March 27 th, the company now only consists of 5 brands. The brands are in two categories. The Premium brands which consists of Premium Outdoor (Peak Performance) and Premium Contemporary (Tiger of Sweden, Malene Birger). The other category is the non-core business brands Saint Tropez, which is not integrated on the ICC operating platform, and Designers Remix where ICC owns 51 %. The strategic analysis is conducted to obtain knowledge about ICC and the surroundings, which might influence the future earnings. The strategic analysis concluded that ICC is operating in an industry with tough international competition, and demanding customers. Due to the competition and challenging customers, ICC focuses on product differentiation. The financial analysis was not usable because that the annual reports were outdated after the sale of brands. Whoever, the financial analysis revealed that ICC now has a strong structure. In order to budget the future for the valuation, the financial analysis was supplemented with a growth and risk analysis. The growth analysis reviled that there is growth potential for the remaining brands. The risk analysis reviled that the biggest risk lies in operating the company and not the financing of the company. Based on the strategic analysis and the supplemented analysis, there was estimated a future budget. The budget created the basis for the valuation. The valuation was be made by the indirect version of the Free Cash Flow model. To ensure the validity of the estimated value, the indirect version of the residual income model was used simultaneously. Due to a turbulent environment, there was made three different valuation scenarios. There was made a best, base, and worst case valuation. They were made on different assumptions for the growth in the budget period. The base case was estimated as the most likely with a share price of 172, 56 DKK.

3 Even though the estimated value was based on a reasonable analysis, the value was subjected to uncertainty because of assumptions and subjective influence. Therefore a sensitivity analysis with simulation was conducted on the base case value. The simulation analyzed a number of key value drivers. The analysis revealed that the risk-free rate was a big influence on the value. The conclusion was that it was a good decision to sell their bands, thereby achieving a focus on differentiation the brands with a stronger company structure. So ICC is now facing a better future then before the sale of brands despite now having to deal with bigger risks.

4 Liste af tabeller Tabel 1: Aktionærgruppens sammensætning for ICC..12 Tabel 2: Real vækst i % 18 Tabel 3: Sammenligning af ICC og Hugo Boss...23 Tabel 4: Dekomponering af DuPont pyramide..34 Tabel 5: Dekomponering af ROIC...36 Tabel 6: Risikofri rente.50 Liste af figurer Figur 1: Metodeoversigt.3 Figur 2: Udvikling i aktiekurs fra 6/ / Figur 3: Udvikling i aktiekurs fra 1/ / Figur 4: PESTEL for ICC..22 Figur 5: Porters 5 forces for ICC...26 Figur 6: SWOT analyse af ICC.30 Figur 7: Helårlig EBIT-marginer for ICC.39 Figur 8: Omsætning målt i mio.kr for ICC Figur 9: Simulering af værdiestimat for ICC 56 Figur 10: Data fra simulering af værdiestimat for ICC.57

5 Indhold 1.0 Indledning Problemstilling Problemformulering Metode Strategisk analyse Regnskabsanalyse Værdiansættelse Ændringer pr. 27/ Strategisk analyse Regnskabsanalyse Kilder Definitioner Afgrænsning Virksomhedsprofil Organisation Ejerforhold Aktiekurs Strategisk analyse Degree of Turbulence Ekstern analyse PESTEL Porters 5 forces Intern analyse Værdikæde Strategi Konklusion på den strategiske analyse (SWOT) Regnskabsanalyse Reformulering af regnskabet Rentabilitetsanalyse af 2011/12 og 2012/ Vækstanalyse Trendanalyse Risikoanalyse... 40

6 4.5.1 Driftsmæssig risiko Finansiel risiko Delkonklusion på regnskabsanalyse og vækstanalyse Budgettering Fastlæggelse af kapitalstruktur Fastlæggelse af kapitalomkostninger Fastlæggelse ejernes afkastkrav (egenkapitalomkostninger) Finansielle långivers afkastkrav Værdiansættelse Base case Best case Worst case Vurdering af cases Følsomhedsanalyse Variable Simulering af aktieværdi Konklusion Litteraturliste Appendiks... 64

7 Every generation laughs at the old fashions, but follows religiously the new. Henry David Thoreau, ( 2014) 1.0 Indledning Den økonomiske krise ramte hele modebranchen i 2010, og man oplever en markant forandret branche efterfølgende. Branchen oplever nu i større grad forsigtige og mere tilbageholdende forbrugere. Udviklingen i modebranchen har generelt haft større tendens til at være ustabil ( 2010). En af de danske modevirksomheder, der har oplevet denne udvikling, er IC Companys A/S (ICC herefter). Som reaktion på den økonomiske krise lavede ICC i 2010 en ny koncernstrategi. Senere samme år kom der en ny koncernstruktur, der blev baseret på en fuld linjeorganisation og der var en identisk struktur for alle brands ( 2014). Med den nye organisationsstruktur opnåede koncernen øget ansvarlighed, større beslutningskraft og fleksibilitet. ICC havde således formået at få skåret i omkostningerne og derved få opdateret mange af deres interne processer. I 2011 blusede gældskrisen dog for alvor igen op i Europa ( 2012), og ICC blev igen presset af svære markedsbetingelser. Siden har ICC i kølvandet på finanskrisen gennemgået flere markante forandringer. ICC fik Mads Ryder som CEO i august 2013 ( 2013). Efter ansættelsen har der været fokus på at ændre ICC til at blive en mere performancedrevet forretning. 1.1 Problemstilling I maj 2013 kom selskabet ud med en pressemeddelelse, der oplyste, at de to brands Jackpot og Cottonfield skulle sælges i slutningen af år 2013 ( 2013). D. 27/ sker der, under opgavens udarbejdelse, en ekstra begivenhed. ICC underskriver salg af de fire brands tilhørende Mid Market segmentet ( 2014) jf. afsnit 1.4. Side 1 af 80

8 Med udgangspunkt i de seneste frasalg af brands står ICC nu i et vadested, og det synes derfor nu meget relevant at undersøge hvor ICC bevæger sig hen, og heraf vurdere hvordan fremtiden ser ud. I en statisk verden kan de finansielle værdidrivere, der beregnes på grundlag af historiske årsregnskaber, umiddelbart direkte henføres til fremtiden. Men den verden hvor ICC eksisterer, er en foranderlig verden, der kræver en strategisk analyse, som kan supplere regnskabsanalysen. Derved er det muligt, at få det tilstrækkelige indgående kendskab til virksomheden og tilpasse værdidriverne til fremtid. Denne opgave vil derfor lave en fundamentalanalyse af ICC. Denne fundamentale analyse skal hjælpe til med at finde svar på problemformuleringen (Sørensen, 2012). 1.2 Problemformulering Den ovenstående problemstilling leder frem til hovedspørgsmålet i opgaven: Med udgangspunkt i en strategisk analyse, regnskabsanalyse og en værdiansættelse: Hvordan ser fremtiden ud for ICC? For at kunne besvare hovedspørgsmålet er der herunder opstillet følgende underspørgsmål. Strategisk analyse Hvilke faktorer gør, at ICC er konkurrencedygtig? Kan ICC opretholde disse faktorer fremadrettet i modebranchen? Regnskabsanalyse Hvordan vurderes ICC s nuværende og fremadrettede økonomiske situation? Værdiansættelse Hvad er værdien af ICC? Hvor følsom er værdiestimatet over for en række centrale værdidrivere? Side 2 af 80

9 1.3 Metode Figur 1: Metodeoversigt Kilde: Egen tilvirkning Side 3 af 80

10 1.3.1 Strategisk analyse De anvendte modeller i den strategiske analyse anses som værende kendte, da teorien er fra tidligere undervisning. Derfor vil de forskellige modeller ikke blive gennemgået. Der vil blive arbejdet med en PESTEL frem for PEST analyse, da det vurderes at miljø(e) og lovgivning(l) på nuværende tidspunkt er relevante faktorer at undersøge for ICC. Der er forskellige fortolkninger af Porters 5 Forces. Der vil i denne brancheanalyse blive gjort brug af Porters 5 forces, hvor rivalisering mellem eksisterende virksomheder vil blive analyseret som en individuel force i stedet for at være den femte force, som opsummerer de fire andre jf. appendiks 1. Slutteligt vil der blive lavet en samlet konklusion af Porters 5 Forces, hvor det vurderes hvor rentabel branchen er (Sørensen, 2012) Regnskabsanalyse Efter salget af de første to brands Jackpot og Cottenfield ( 2013), kan regnskabsanalysen kun gøre brug af årsrapporterne 2011/12 og 2012/13. Dette skyldes at der er foretaget tilbagevirkende justeringer, så salget af de to brands er indarbejdet i årsrapporterne. De tidligere år er dermed ikke længere retvisende Værdiansættelse Overordnet set sondres der mellem relative og absolutte værdiansættelsesmodeller. Et af de væsentligste kendetegn, der er ved den relative model er, at man ikke inddrager budgettering og modellen gør kun brug at en begrænset mængde informationer. Dette kan lade sig gøre da værdien blot sammenlignes relativt til andre sammenlignelige virksomheder ved brug af multiple, hvor der er samme karakteristika. (Sørensen, 2012) De absolutte værdiansættelsesmodeller er modeller, der specificerer den fundamentale værdi. De er også kendt som nutidsværdimodeller. De absolutte modeller opdeles efter en direkte og indirekte metode. Den direkte metode vil finde værdien af egenkapitalen (aktionærværdien). Dette gøres ved at diskontere de pengestrømme (dividende), som tilfalder aktionærerne. Den indirekte metode diskonterer pengestrømme og beregner derefter værdien af alle kapitalindskyderne, og så fratrækkes nettofinansielle forpligtelser, hvor man får virksomhedsværdien (Sørensen, 2012). Side 4 af 80

11 Blandt de mest udbredte absolutte værdiansættelsesmodeller er det de indirekte metoder, der er mest brugt. Det drejer sig primært om Residual overskud til alle investorerne (RIDO) og pengestrømme til alle investorerne (FCF) model. (Sørensen, 2012) De to ovenstående indirekte modeller er valgt til værdiansættelsen, da de fokuserer på driftsaktiviteter i relation til værdiskabelsen, frem for finansieringsaktiviteten. FCF-modellen vil dog blive anvendt som den primære model gennem opgaven, hvor RIDO vil blive brugt til, at verificere resultatet fra FCF-modellen. Begge anvendte modeller hviler på going concern princippet, hvilket teoretisk set betyder, at der skal opstilles et uendeligt budget for virksomheden. I praksis er dette urealistisk, hvorfor der efter en eksplicit budgetperiode er behov for en terminalperiode, som beregner den resterende værdi af virksomheden. Det antages derfor at going concern forudsætningen opfyldt. (Sørensen, 2012) Budgetteringen til værdiansættelsen vil ske på baggrund af den strategiske og regnskabsmæssige analyse. Da budgettet og de valgte metoder er baseret på antagelser og forudsætninger foretages der en følsomhedsanalyse for at se, hvor robust værdiestimatet er RIFO Virksomhedens værdiskabelse afhænger af virksomhedens evne til at skabe residualoverskud i driften (RIDO) ved den indirekte model. Her er den primære driver forrentningen på den samlede investerede kapital i driften (ROIC), som skal sammenholdes med driftsaktivitetens kapitalomkostninger (WACC). Kilde: (Sørensen, 2012, p. 36) (1,1) Modellen bygges ud fra netto driftsaktiverne (NDA), og derudover lægges nutidsværdien af de forventede fremtidige RIDO fra driften til. Denne RIDO opstår i takt med, at der handles med virksomhedens kunder og leverandører. Værdien fremkommer efterfølgende ved at fratrække virksomhedens netto finansielle forpligtelser (NFF) (Sørensen, 2012). Side 5 af 80

12 (1,2) Kilde: (Sørensen, 2012, p. 39) FCF FCF-modellen er den indirekte udgave af DCF-modellen. I FCF-modellen skabes værdien for investorerne gennem de frie pengestrømme genereret af driftsoverskuddet fratrækket ændringen i virksomhedens driftsoverskud DO (Sørensen, 2012). (1,3) Kilde: (Sørensen, 2012, p. 38) Værdien i FCF modellen er lig nutidsværdien af de fremtidige forventede frie pengestrømme fratrukket de netto finansielle forpligtelser (NFF): (1,4) Kilde: (Sørensen, 2012, p. 39) Side 6 af 80

13 1.4 Ændringer pr. 27/ Under opgaves udarbejdelse valgte ICC at sælge Mid Market fra, som bestod af fire brands ( 2014). Dette salg vurderes centralt at tage hensyn til i opgaven, da ICC s fremtid skal fastlægges. Det ville ikke være et retvisende billede af ICC, hvis de solgte brands stadigvæk var med i opgaven. De fem tilbageværende brands er de tre Premium brands, Tiger of Sweden, Peak Performance, og Malene Birger. De to sidste brands tilhører ikke-kerneforretning, som er Saint Tropez og Designers Remix. Se afsnit 2.0 for flere detaljer om brands Strategisk analyse Den strategiske analyse er justeret og opdateret, så den tager hensyn til salget af Mid Market. Der vil dog stadigvæk blive gjort brug af den seneste årsrapport 2012/13, hvor det er nødvendigt. Fokus i den strategiske analyse ligger nu på Premium brands og ikke-kerneforretning. Derved er man i stand til, at kunne bruge den strategiske analyse til udarbejdelse af budgetteringen Regnskabsanalyse Efter salget af Mid Market er der ikke detaljeret datamateriale tilgængelig, som f.eks. årsrapporter med de nødvendige justeringer. Den allerede udarbejdede regnskabsanalyse tager udgangspunkt i det daværende ICC med ni brands, hvor Cottenfield og Jackpot var solgt. Dette repræsenterer ikke længere det fremtidige ICC. Derfor vil den allerede udarbejdede regnskabsanalyse blive suppleret med en vækst og risikoanalyse, der vurderer den aktuelle situation. Dette skal sikre, at der udarbejdes en analyse, som kan bruges fremadrettet og give det mest retvisende billede af ICC til budgettering. Til denne analyse vil der blive gjort brug af den selskabsmeddelelse (ICC, 2014) og pressemeddelelse (ICC, 2014), der er udsendt fra ICC. Side 7 af 80

14 1.5 Kilder Der tages udgangspunkt i offentligt tilgængeligt materiale som årsrapporter og selskabsmeddelelser, der er udarbejdet af ICC selv. Informationerne tillægges troværdighed ud fra den antagelse, at man som virksomhed vil fremstå ærlig og solid. Årsrapporterne er desuden aflagt efter det gældende regelsæt, og der følger høje krav til udarbejdelsen af årsrapporterne for børsnoterede selskaber. Derfor vurderes det at der ikke noget problem med at benytte dem. Der er dog indarbejdet et hensyn til at, ICC kan have manglende objektivitet, og f.eks. overvurderer begivenheder. Derfor vurderes materialet med kritiske øjne især under budgettering. Alt andet materiale og data, der er brugt, er blevet vurderet og fundet pålidelig. Den primære kilde til denne opgaves teori vil komme fra Ole Sørensens Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang. Denne kilde er valg, til at danne grundlag for opgavens udarbejdelse, da det vurderes at kilden vil give en stærkere og mere sammenhængende opgave. Ved brugen at kilder i opgaven, vil det eksakte sideantal ikke bruges i citationen, medmindre der f.eks. henvises til et citat, en tabel eller graf. 1.6 Definitioner Der vil i denne opgave blive gjort brug af referencer til modebranchen og modeindustrien. Det vurderes derfor nødvendigt at definere disse referencer. Referencerne henviser til det, der kendetegner de virksomheder, der befinder sig i tøjbranchen, hvor mode dikterer, hvad det er, virksomhederne skal sælge. Det der ofte kendetegner disse virksomheder i modebranche og - industrien er kvalitet, design og høje priser. Nordeuropa defineres i denne opgave til kun at indeholde landende Danmark, Sverige, Norge og Finland, da dette antages at være reference til ICC s primære markeder. 1.7 Afgrænsning På grund af bl.a. manglende indsigt til ICC s interne forhold, vil der være afgrænsninger i opgaven. ICC s koncern består af et moderselskab og en række datterselskaber. Opgaven afgrænses til at have fokus på den samlede koncern. Ved udarbejdelse af den strategiske analyse vil der være fokus Side 8 af 80

15 på de primære markeder hvor ICC opererer. Her henvises primært til Nordeuropa jf. afsnit 1.6 (ICC, 2012/13). Skæringsdatoen for informationsindsamlingen er sat til d. 28/ Dette betyder, at informationer der er tilgængelig efter 28/3 ikke er inddraget i opgaven. ICC s hovedkvarter er til salg, men opgaven vil afgrænse sig af fra at tage hensyn til dette element. Beklædningsindustrien er stor og bred. Derfor afgrænses opgaven til at omhandle modebranchen jf. afsnit 1.6. Der vil ikke blive fortaget nogen værdiansættelse af f.eks. medarbejderoptioner, som eventuel vil kunne føre til ændringer af den estimerede værdi. 2.0 Virksomhedsprofil ICC er en dansk modevirksomhed. ICC er en af Nordeuropas største i branchen. ICC s omsætning i 2012/13 var 3,314 mia. kr. og beskæftigede 1615 ansatte. ICC blev dannet ved en fusion mellem Carli Gry International A/S og InWear Group A/S i Stifteren af Carli Gry International A/S, Niels Martinsen, er i dag bestyrelsesformand og hovedaktionær i ICC (ICC, 2012/13). 2.1 Organisation ICC forsøger at skabe et samarbejde imellem brands og f.eks. IT platform og HR. Alle ICC s brands er dog fuldt ansvarlige for deres egen værdikæde, dette gælder også salgskanaler. Alle servicefunktionerne har stor fokus på at yde en høj og effektiv service. Efter salget af Mid Market er koncernledelsen blevet opdateret med henblik på både at skabe en fladere beslutningsstruktur. Derved skal der opnås et øget fokus på koncernens brands indenfor Premium segmentet. Dette skal styres af en nyoprettet operationsfunktion, som er ansvarlig for at udvikle denne platform. Side 9 af 80

16 2.1.1 Brands Selskabet har tidligere kørt efter multibrandstrategien, da ICC bestod af 11 brands. Så besluttede ICC at sælge de to brands Jackpot og Cottenfield. Efterfølgende besluttede koncernen at sælge Mid Market. ICC s kerneportefølje består nu af de tre Premium brands Peak Performance, Tiger of Sweden og Malene Birger. De opdeles i to kategorier: Premium Outdoor (Peak Performance) og Premium Contemporary (Tiger of Sweden, Malene Birger). Udover Premium brands har ICC yderligere to brands. Saint Tropez, som ikke er integreret på ICC s fælles driftsplatform og Designers Remix, hvor ICC ejer 51 %. Disse to er kategoriseret som ikke-kerneforretning (ICC, 2012/13). Dette skyldes at der enten er tale om forretninger, som ligger uden for koncernens kernekompetencer eller fordi der er tale om en forretning, som ikke er 100 % ejet af ICC Tiger of Sweden Tiger of Sweden blev etableret i 1903 i Sverige. Tiger of Swedens fundament hviler på stærke traditioner inden for herrekonfektion og solidt håndværk i form af skrædderkunst, som er blevet forfinet over 110 år By Malene Birger By Malene Birger har skabt et anerkendt brand, som har haft succes i de 9 år, det har eksisteret. Brandet står stærkt og nyder stor anerkendelse på den internationale modescene Peak Performance Peak Performance er Skandinaviens største brand, når det kommer til teknisk og moderne sportstøj. Peak Performance har sit udspring indenfor skiløb Saint Tropez Saint Tropez er et brand i Fast Fashion segmentet. Saint Tropez blev oprettet i 1986 og har lige siden været et dynamisk brand rettet mod piger og kvinder. Side 10 af 80

17 Designers Remix Designers Remix er 51 % ejet af ICC og 49 % af stifterne. Designers Remix Collection blev etableret i Designers Remix vil overbringe abstrakt minimalisme til elegance i en vifte af tidløse produkter med en arkitektonisk tilgang til det sofistikerede ICC s vision Vores vision: at være blandt de bedste udviklere af sports- og modebrands ( 2014) ICC s mission Vores mission: At opbygge succesrige brands ved at forene forretningsekspertise med kreativitet og innovation ( 2014) Salgsmarkeder For Premium segmenterne er der opgivet følgende data om de tilhørende salgsmarkeder. Premium Outdoor produkter sælges via salgspunkter. 86 af disse er butikker med 46 franchise butikker og 40 egne retail butikker. Engroskunderne repræsenterer salgspunkter. Derudover sælges produkterne via egene og 3. parts e-commerce kanaler. (ICC, 2012/13). Premium Contemporary har salgspunkter, som er fordelt på engroskunder, 29 franchise butikker, 18 egne retail butikker og 18 koncessioner. Derudover sælges segmentets produkter både via egne samt 3. parts e-commerce kanaler. ICC s koncessioner er shop in shop hvor Tiger of Sweden har gjort sig positivt bemærket i f.eks. Tyskland. (ICC, 2012/13). Der findes ikke detaljeret salgsdata for ikke-kerneforretning (ICC, 2012/13). Side 11 af 80

18 2.2 Ejerforhold Pr. 30. juni 2013 udgjorde ICC aktier. Antallet af aktier er fordelt på en aktieklasse. Den består af aktier á 10 kr. nominelt, hvilket giver en aktiekapital på kr. ICC ejer selv ca. 3,2 % af aktiekapitalen. Friheden Invest ApS, der ejes 100 % af bestyrelsesformanden Niels Martinsen, ejer pr. 30. juni ,3 % af aktiekapitalen. Som ny storaktionær ejer Hs.2. G ApS 10,6 % af aktiekapitalen. Det vurderes derfor på baggrund af disse fordelinger af aktierne, at ICC ikke er en særlig handlet aktie på børsen. Tabel 1: Aktionærgruppens sammensætning for ICC. Kilde: (ICC, 2012/13, p. 41) 2.3 Aktiekurs ICC er børsnoteret på NASDAQ OMX København Mid Cap. Det fremgår af figur 2 nedenfor, at ICC i de seneste år har haft en mindre udvikling i aktiekursen. ICC følger ikke den samme tendens som konkurrenten Hugo Boss. Hugo Boss har en mere stigende tendens men også hvad der ligner mere svingende aktie ( 2014). Side 12 af 80

19 Hugo Boss er valgt som konkurrent, da ICC ser Hugo Boss som en konkurrent (ICC, 2012/13). Da Hugo Boss aktie er i Euro bruges den faste valutakurs 7,5 over hele perioden. Hugo Boss aktiekurs findes kun tilbage til 6/ ( 2014). For at få en bedre sammenligning af ICC og Mid-Cap, uden grafisk forstyrrelse af Hugo Boss, er de to sat sammen i figur 3. Her er det muligt at få en længere analyseperiode. Der tegner sig et billede af, at ICC har haft en udvikling, der også ligger lavere end Mid-Cap. Figur 2: Udvikling i aktiekurs fra 6/ / Kilde: Egen tilvirkning med data fra ( 2014) Grøn: Hugo Boss Rød: OMX København Mid Cap Blå: ICC Side 13 af 80

20 Figur 3: Udvikling i aktiekurs fra 1/ / Kilde: Egen tilvirkning med data fra ( 2014) Rød: OMX København Mid Cap Blå: ICC 3.0 Strategisk analyse Formålet med den strategiske analyse er, at identificere de ikke-finansielle værdidrivere, som vil være nødvendige at indarbejde i budgetteringen. Det primære fokus i analysen vil ligge i at undersøge ICC s muligheder og trusler i omverden, og finde de interne styrker og svagheder. Ud fra disse analyser vil det blive vurderet om ICC besidder en konkurrencemæssige fordel til at kunne skabe fremtidig vækst. Men inden analyserne foretages er det vigtigt, at forstå konteksten den strategiske analyse vil blive foretaget under. Derfor kan man inddrage Degree of Turbulence-modellen (DOT). Turbulensgraden har indflydelse på hvor anvendelig de strategiske analysemodeller er, da en højere turbulensgrad medfører en mindre anvendelighed af resultaterne fra af modellerne (Lynch, 2009). Side 14 af 80

21 3.1 Degree of Turbulence DOT måler 2 forskellige parametre, der er foranderlighed og forudsigelighed. Foranderlighed skal vurdere graden af omskiftelighed i de omkringliggende forhold. Forudsigelighed skal vurdere, hvorvidt en virksomhed er i stand til at forudse disse ændringer. Begge parametre har 2 faktorer. De 4 underlæggende faktorer vurderes på en skala fra 1-5 jf. appendiks 2. Hvor gennemsnittet skal vurdere hvor turbulent omverdenen er (Lynch, 2009). Foranderligheden vurderes først ud fra complexity altså hvor komplicerede ændringer, der påvirker ICC i miljøet. ICC s kompleksitet vurderes til en score på 5. Det europæiske salg af mode er påvirket af en lang række faktorer både sociale, politiske og økonomiske. Efterfølgende vurderes foranderligheden ud fra Familarity of events. Udviklingen og ændringerne i modebranchen knytter sig til skiftende trends og tendenser. Det antages dog at der er tale om en videreudvikling af eksisterende produkter på længere sigt hvorfor scoren sættes til 3. Forudsigeligheden vurderes ud fra hastigheden af de ændringer, der er ved de forandringer, som er nævnt ovenfor. De ændringer i ICC s miljø vurderes til at være af en vis hastighed. Hastigheden for ændringerne i modebranchen antages at følge årstiderne, derfor er der en deadline ellers er man for sent ude. Af samme grund sættes scoren til 3. Den anden factor forudsigelighed vurderes efter Visibility of future. Der kommer nu flere kollektioner på markedet i løbet af et år end tidligere. Det er sværere at forudse, hvad kunderne ønsker. På trods af det, kan modebranchen stadig forudse dele af tendenser. Derfor gives scoren 4. Gennemsnittet af ovenstående resultater er 3,75. Derfor vurderes den overordnede grad af turbulens for markedet at være 4. Der er tale om et mere turbulent end stabilt marked. Ud fra en turbulensgrad på 4 kan det konkluderes, at modellerne i de efterfølgende analyser skal anvendes med forsigtighed. Side 15 af 80

22 3.2 Ekstern analyse For at forstå den verden som ICC opererer i på et samfundsmæssig niveau, og derved kunne identificere nogle de samfundsmæssige forhold, der påvirker ICC, vil der blive taget udgangspunkt i en PESTEL analyse. Efterfølgende vil der blive gjort brug af Porters 5 forces til, at undersøge den branche ICC befinder sig i PESTEL Denne analyse omfatter alene de forhold, som har de største og væsentligste indflydelser på ICC og modebranchen. Som mange andre omverdensanalyser, er PESTEL kritiseret for at være en statisk model, der kun kigger på nutiden og fortiden. Afsnit 3.1 slog fast, at der er meget turbulens, hvilket gør det mere problematisk at vurdere fremtiden på baggrund af nutiden og fortiden. Dette er et problem, da det er en forudsætning for brug af denne model, at der er en vis stabilitet og kontinuitet i det miljø, man undersøger. På trods af dette vil analysen fortsætte, da man nu er opmærksom på dette Politiske forhold (P) Europa ICC afsætter størstedelen af sin produktion i Europa. Omsætningsmæssigt er Nordeuropa det største marked med 67 % af den samlede omsætning for Premium Outdoor og 76 % for Premium Contemporary. Derefter bliver 29 % af Premium Outdoor afsat i resten af Europa mens Premium Contemporary kun sælger 15 % i resten af Europa. Det resterende sælges i resten af verden (ICC, 2012/13). Landene i Europa har generelt den samme lovgivning, da retningslinjerne er de samme indenfor EU-landene. Derfor vil der være en begrænset påvirkning af de politiske forhold, da der er tale om forholdsvise stabile markeder set fra en politisk og lovgivningsmæssig synsvinkel. Derfor konkluderes det at der ikke er tale om en kernerisiko for ICC i Europa (ICC, 2012/13) Side 16 af 80

23 Asien Koncernens indkøb sker i markeder, hvor der er en relevant politisk risiko. Dette ses i lyset af tidligere sager ( 2011). Koncernens leverancer kommer fra Asien, hvor 63 % af koncernens produktion kommer fra Kina (ICC, 2012/13). Derfor kan forhold i Asien påvirke ICC s forretning. Vestlige tøjfirmaer agerer i en branche, som er underlagt stor medieovervågning, hvor der er fokus på lovgivning, etik, social og politisk velfærd. For ICC er image et aktiv som bl.a. ses i brandværdi. Derfor kan negativ medieomtale have konsekvenser på såvel kort som langt sigt, hvorfor dette er en kernerisiko (ICC, 2012/13). ICC har derfor udarbejdet en skriftlig meddelelse omkring deres sociale ansvar og udarbejdet en Code of Conduct, hvor deres foranstaltninger for at undgå faldgrubberne ved samhandel er beskrevet (ICC, 2012/13). På trods af disse tiltag eksister risikoen for dårlig omtale stadigvæk. Men der er værktøjer, som skal være med til at forhindre hændelser Økonomiske forhold (E) Valuta ICC er, som tidligere nævnt en international virksomhed. Virksomheden har derfor valutakursrisici, som opstår når der bl.a. foregår salg og køb af varer internationalt. Dog udgør størstedelen af den udenlandske valuta, SEK, NOK og EUR. Dette er med til at begrænse valutarisikoen, da det antages at der er tale om forholdsvis stabile lande og valutaer. Størsteparten af virksomhedens varekøb foretages dog i Asien. Købene foretages derfor som udgangspunkt i USD eller i valuta der er relateret hertil. Det vurderes derfor at der ikke er nogen central valutarisiko (ICC, 2012/13). Lande Mens den nævnte finanskrise stod på jf. afsnit 1, er det blevet tydeligt, hvor stor effekt de økonomiske udsving har på modebranchen. Efterfølgende har der også været tale om en generel lavere tendens til vækst for ICC jf. afsnit 2.3. Det er derfor centralt at vurdere, hvordan omsætningsvæksten for ICC vil blive påvirket af forbrugerens købelyst de kommende år, da man så Side 17 af 80

24 kan vurdere udviklingen i forhold til budgettet. Derfor vil der blive foretaget en gennemgang af de fire mest nærliggende afsætningslande. Tabel 2: Real vækst i % Kilde: (newsroom.nordea.com, 2013) Danmark Dansk økonomi bliver trukket af bedre internationale konjunkturer og den gradvist stigende efterspørgsel på det hjemlige marked. Denne fremgang vil være tilstrækkelig til, at der i løbet af de kommende år kan forventes at indtræffe en egentlig vending på arbejdsmarkedet, hvilket alt andet lige vil føre til en stigning i forbruget hos forbrugerne (newsroom.nordea.com, 2013). Sverige Udviklingen i de svenske boligpriser har givet anledning til bekymring, hvorfor væksten i økonomien har været svag. I lyset af de bedre internationale konjunkturer forventes eksporten at følge dette. Den indenlandske efterspørgsel vil blive stimuleret yderligere i valgåret Derfor vil væksten tiltage i løbet af de kommende år. (newsroom.nordea.com, 2013) Norge Mens Danmark er ved at lægge boligkrisen bag sig, er dette ikke tilfældet i Norge. Efter flere års fremgang er der nu tale om, at de norske boligpriser vil begynde at falde. Det vil have stor betydning for den norske økonomi. Væksten vil aftage henover den kommende tid, hvilet vil resultere i at også arbejdsløsheden vil vokse (newsroom.nordea.com, 2013). Side 18 af 80

25 Finland Finsk økonomi er stadigvæk præget af store strukturelle problemer, og har nu vist en faldende vækst over de seneste to år. Det finske marked oplever, at købekraften i befolkningen er gået i stå, og der er fald i beskæftigelsen, mens eksporten er ramt af de svækkede internationale konjunkturer bl.a. fra Rusland. Over de kommende år vil økonomien dog langsomt, men sikkert komme tilbage. (newsroom.nordea.com, 2013) Sociale forhold (S) Forbrugertrends Forbrugeradfærden er i det 21. århundrede trukket i en ny retning. Forbrugeradfærden er blevet mere homogen. Homogeniteten ses ved, at grænserne mellem herre- og damemode er blevet mere udviskede. Modsat er forbrugeradfærden også mere uforudsigelig. Individualisering og lav kundeloyalitet er blevet nogle af de faktorer, som præger og kendetegner modebranchen og derved gør den mere uforudsigelig. Forbrugerne ønsker i højere grad at købe produkter, der er med til at skabe en identitet, eller fremhæve den man har. Man ønsker altså at give et billede af, hvem man er som person ud fra de signaler, man kan sende med tøj. Produkterne bliver altså i højere grad symboler for individuelle værdier. En anden tendens er, at forbrugerne i modebranchen blander billige og dyrere produkter.. ( 2014). Sociale trends Den nye trend for forbrugerne er i stigende grad blevet bevidsthed om, hvordan deres sko og tøj bliver produceret. For forbrugerne er en gennemsigtig virksomhed blevet en meget moderne måde at betragte en virksomhed på. ICC s produkter sælges primært i Europa, hvor denne trend er meget aktuel. Det er for mange af ICC s kunder blevet en væsentlig del af deres livsstil, at forholde sig til hvorledes produkterne produceres og forarbejdes. Der efterspørges generelt mere information og større åbenhed omkring virksomhedernes organisering og produktion. (www2.deloitte.com, 2014) Side 19 af 80

26 Teknologiske forhold (T) Produktion Ved produktionen af tøj er der en bred definition af begrebet kvalitet. Det tekniske niveau er bl.a. en parameter, der kan måle kvaliteten. ICC s produktion foregår primært i Asien hvor udviklingen går mod, at produktionen i højere grad vil ske med maskiner, hvorved arbejdsgange og processer kan lettes. Derved bliver kvaliteten af tøjet ens og struktureret. Denne udvikling forventes dog ikke at have nogen mærkbar effekt på omkostningsstrukturen (ICC, 2012/13). Koncernens sourcingstrategi skal sikre udnyttelse af den synergi, der er mellem koncernens brands. Dette sker ved at systematisere samarbejdet mellem brands og de foretrukne sourcingpartnere. Dette skal sikre, at de enkelte brands får produceret de rigtige steder, og samarbejdet opfylder ICC s krav jf. afsnit En fordel ved denne strategi er, at alle leverandører systematisk kan blive tjekket, således at etiske regler bliver overholdt. (ICC, 2012/13) E Commerce Internettets rolle bliver mere og mere centralt i modebranchen. Internettet er forbrugernes vej til jagt på rabatter, de seneste nyheder og hurtig handel ( 2013). Forbrugerne skelner ikke længere mellem salgskanalerne. For dem er bare tale om en handel ( 2014). Dette forhold er ICC nød til at forholde sig til, for at følge fremtidens forbrugsmønster. ICC er derfor afhængig af driftssikre IT-systemer, som sikrer kunderne online aktiviteter, der fungerer. Internet har generelt stor indflydelse på modebranchen. I Nordeuropa hvor ICC s produkter primært er repræsenteret, går den teknologiske udvikling stærkt. Forbrugernes travle hverdag og de teknologiske muligheder skaber ændringer i forbrugernes indkøbsmønstre, hvor flere og flere ting foregår online ( 2014) I forlængelse heraf skal IT-platformen hos ICC også understøtte af alle momenter i sourcing, distribution, logistik, administration og salg, som dermed gør det muligt for det enkelte brand at fokusere på den kreative og kommercielle udvikling (ICC, 2012/13). Side 20 af 80

27 Miljømæssige forhold (E) ICC står overfor voksende interesse fra forbrugeren i miljøet (DR.dk, 2012). Det kan opsummeres ud fra afsnit og , at der ligges større fokus på den voksende trend med en gennemsigtig virksomhed, hvor der er korrekt etik vedrørende miljøet. ICC støtter således FN s miljøprincipper. ICC gør dette ved løbende at vurdere de miljømæssige udfordringer. Dettes gøres ved at følge en forsigtighedstilgang til miljømæssige udfordringer (ICC, 2012/13) Lovmæssige forhold (L) Jf. afsnit er der risiko forbundet med ICC s benyttelse af leverandører. ICC er forpligtet som medlem af FN s Global Compact, til at følge en række retningslinjer omkring arbejdsmarkedsforhold og produktansvar. Der forelægger en international fælles referenceramme for samarbejdet, som er baseret på aftalte konventioner og traktater vedrørende menneskerettigheder, arbejdsstandarder, miljøbeskyttelse og korruptionsbekæmpelse (ICC, 2012/13) Delkonklusion på PESTEL Det blev konkluderet at det var svært at fastlægge de fremtidige samfundsmæssige forhold pga. turbulensgranden jf. afsnit 3.1. Men ud fra PESTEL er der en klar indikation af, at der er flere centrale eksterne forhold som påvirker ICC på det samfundsmæssige niveau. Nedenstående figur fremhæver det der er vurderet det mest centrale fra PESTEL analysen. Side 21 af 80

28 Figur 4: PESTEL for ICC P E S T E L Leverandør forhold Konjunktur Trends Internet Miljøfokus Lovgivning Kilde: Egen tilvirkning ICC s forpligtelser i forhold til politik, miljø og lovgivning er alle i samme kategori og vurderes centrale. Hvis et af disse forhold forsømmes kan det i sidste ende føre til tab af værdi for kunderne. ICC bliver påvirket af forbrugernes disponible indkomst og konjunkturen. ICC skal være opmærksom på modens trends, fordi forbrugerne nu køber tøj, som bruges til at udtrykke ens individualitet. Ligeledes er der en stigende online aktivitet og handel hos forbrugeren Porters 5 forces Det er afgørende, at have et indgående kendskab til den branche ICC opererer i, for at vurdere hvor attraktiv den er fremadrettet. Derved kan det bedømmes om, der er vækstpotentiale i fremtiden i forhold til konkurrenterne og konkurrencesituationen. Porters 5 forces kan ligesom PESTEL kritiseres for at være en statisk model, og derfor ikke at tage hensyn til de miljøer, som er under konstant udvikling. Ligeledes antages alle 5 faktorer at vægte lige højt, hvilket ikke er realistisk, da det står klart, at f.eks. ICC vægter kunderne højest. Der tages ikke højde for forskellene i ICC s forskellige markeders kulturer. Modellen antager ligeledes at leverandørerne er en slags modspillere, og derved tages der ikke hensyn til, at et tæt samarbejde kan være oplagt. Derfor vil hver af Porters 5 forces blive vurderet som enten høj, middel eller lav. Dermed vurderes det at modellen kan give det kendskab, der er nødvendigt til forstå den branche ICC agerer i, og give et indtryk af hvordan branchen er under udvikling (Sørensen, 2012). Side 22 af 80

29 Rivalisering mellem eksisterende virksomheder Den økonomiske krise har ledt flere mindre virksomheder ud i likviditetsproblemer, som har resulteret i, at de er blevet opkøbt. Denne tendens har skabt langt færre virksomheder men langt større konkurrence mellem de eksisterende virksomheder i modebranchen (www2.deloitte.com, 2014). ICC ser Hugo Boss som en konkurrent til Premium brands (ICC, 2012/13). På baggrund af den seneste selskabsmeddelelse (ICC, 2014), er omsætningen opgivet for segmenter og ikke brands. Tabel 3: Sammenligning af ICC og Hugo Boss Kilde: Egen tilvirkning med data fra ( 2012) Derfor er der valgt en meget overordnet sammenligning, da det ellers bliver en for omfattende analyse. Det antages at hele ICC er i konkurrence med Hugo Boss. Sammenligningen er simpel, men den er med til at illustrere en vigtig pointe. Der er tale om en hård branche med flere store konkurrenter. Hugo Boss har en omsætning der er 72 gange større, ansat 5 gange så mange og har 14 gange så mange butikker. Dertil følger, at Hugo Boss har flere Side 23 af 80

30 ressourcer, erfaring og fodfæste. Det konkluderes forfor at konkurrencen mellem eksisterende virksomheder er høj Leverandørernes forhandlingsstyrke Koncernens produkter fremstilles udelukkende hos underleverandører, hvilket giver en højere grad af fleksibilitet, sammenlignet med hvis man selv har produktion, da der ofte er mange store faste midler bundet ved produktion. Samarbejdet med eksterne leverandører omfatter dog en række risici relateret til korrekt udførsel af produktion jf Indkøb for alle brands sker via egne fælles kontorer i Kina, Indien og Rumænien. Der arbejdes dog fortsat på at videreudvikle samarbejdet med koncernens bedste leverandører. En fordel heraf er en reduktion i antallet af leverandører, derved opnås en mindre kompleks struktur. Denne mindre komplekse struktur gør det endvidere muligt for alle brands hurtigt og sikkert at håndtere omlægninger og flytte produktionen derhen, hvor den bedste kombination af pris, kvalitet og leveringssikkerhed er. Dermed reduceres ICC s operationelle risiko yderligere. Koncernen har i alt 314 leverandører, hvoraf de 10 største står for 30 % af den samlede produktionsværdi. Den største enkeltleverandør står dog højest for 5 % af den samlede produktionsværdi (ICC, 2012/13). Derved er koncernen ikke direkte afhængig af en enkelt leverandør. Så fordi ICC nemt kan skifte leverandør vurderes leverandørernes forhandlingsstyrke som lav Kundernes forhandlingsstyrke Retail kunderne er forbrugerne. I modebranchen kan denne kundegruppe generelt betegnes som værende illoyal. Det skyldes, at de færreste forbrugere sværger til ét enkelt brand, men køber ofte forskellige typer af designs og brands. I dag er det helt almindeligt at blande dyrt design med billigt, og på den måde skabe sin egen stil jf. afsnit Omkostningerne ved at skifte mellem udbyderne er meget lave for den enkelte forbruger, derfor er de private forbrugere i højere grad følsomme overfor ændringer i enten pris eller design. Derfor kan det være svært at kategorisere Side 24 af 80

31 kunderne i prissegmenter, men en central del af kunderne, er kendetegnet ved at modeindholdet en afgørende faktor. Mange brands og virksomheder i modebranchen har efterhånden en internetbutik, hvor forbrugerne kan købe eller se deres produkter jf.afsnit Dette gør, at forbrugerne let kan se hvad de forskellige modevirksomheder har. Webshops har dermed generelt medført, at markedet er blevet mere gennemsigtigt for forbrugerne. I engrossegmentet består kunderne af detailbutikkerne. Disse kunder betegnes som værende mere loyale, men de stiller store krav til både hurtige og punktlige leverancer samt til produkternes kvalitet og moderigtighed. Passer tøjet ikke ind i moden, eller leveres kollektionerne for sent i forhold til sæsonen, kan det have store konsekvenser og øge antallet af retur- og/eller overskudsvarer. Der er en generel tendens til, at store kunder forhandler sig til bedre vilkår end små kunder. ICC har prøvet at sprede den risiko på mange mindre kunder (ca salgspunkter) (ICC, 2012/13). Derved argumenteres der for en forringet forhandlingsstyrke, da ICC s omsætning ikke er afhængig af en kunde. Der er altså tale om svære markedsbetingelser. Forhandlingsstyrken vurderes som middel for engrossegmentet. Hvorimod forbrugerne har en høj forhandlingsstyrke. For at gøre det mere overskueligt fremadrettet sættes kundernes forhandlingsstyrke generelt som høj. Dette skyldes at forbrugerne er slutbrugerne, og det er dermed dem, der i sidste ende bestemmer Truslen fra nye indtrængende Det vurderes at der er relative høje indgangsbarrierer i industrien, da det kræver distributionskanaler, kapital, brand og knowhow for at komme ind i industrien med et ordentligt fodfæste. Der kan argumenteres for, at internettet gør det nemmere at starte en forretning online og derigennem sælge produkter. Dette er også sandt, men denne type forretning antages at være i en meget mindre skala. Hvis man skal have en internetbutik af en vis størrelse, vil det kræve de ovennævnte kriterier. Side 25 af 80

32 Generelt som en adgangsbarriere gælder det, at det kræver meget at få opbygget et forretningsimage eller brand, som forbrugerne vil benytte. Men der er forskel på hvor stor denne adgangsbarrieren er. Den afhænger af, hvilket segment der satses på. ICC s segmenter er modeorienteret jf. afsnit , hvorfor det i højere grad kræver differentiering fra konkurrenterne. Der skal der skabes værdi gennem anderledes designs og kvalitet, og det kræver derfor betydeligt flere ressourcer. Udgangsbarriererne er lavere end adgangsbarriererne, idet de fleste virksomheder får produceret tøjet af leverandører, hvilket betyder, at de ikke har store faste omkostninger til produktionen. Dog er der faste omkostninger for virksomheder som ICC, der f.eks. har butiksleje. De konkurrenter, som ICC i al væsentlighed er eksponeret for vurderes, at være veletablerede brands og større kendte aktører. Truslen fra nye konkurrenter vurderes derfor til at være middel Truslen fra substituerende produkter Tøj har det primære formål at man kan holde varmen. Umiddelbart er der ikke andre produkter, der kan dække det samme behov, som tøj opfylder. Derfor vurderes det, at det vil være irrelevant at dette medtages som en faktor Delkonklusion på Porters 5 forces Figur 5: Porters 5 forces for ICC Rivalisering mellem eksisterende virksomheder Leverandørernes forhandlingsstyrke Kundernes forhandlingsstyrke Truslen fra nye indtrængende Høj Lav Høj Middel Kilde: Egen tilvirkning Side 26 af 80

33 Rentabilitet i branchen Rentabilitet afhænger primært af, om ICC er i stand til at få en konkurrencemæssig fordel, som gør det muligt for virksomheden at opnå en overgennemsnitlig rentabilitet i branchen. Modebranchen, som er skitseret ud fra ovenstående figur 5, viser på nuværende tidspunkt en branche, hvor det vurderes svært at opnå en direkte konkurrencemæssig fordel. Dette ses primært ud fra at både kunderne har en høj forhandlingsstyrke, og der er stærke rivaliserende konkurrenter. Leverandørernes forhandlingsstyrke er lav, men ICC vægter etiske, miljø og politiske faktorer højt hos leverandørerne jf Det blev konkluderet, at nye indtrængende har en middel forhandlingsstyrke. Det vurderes, at det der skal sikre ICC en konkurrencemæssig fordel, er stærk differentiering fra de primære konkurrenter, hvorved man kan appellere til kunderne gennem f.eks. brands, design og markedsføring. 3.3 Intern analyse Den interne analyse har til formålet at identificere de unikke ressourcer og kernekompetencer, som danner baggrund for ICC s styrker og svagheder. ICC s ressourcer består i teorien af alle virksomhedens aktiver, hvorfor det er nødvendigt at kortlægge de centrale elementer af ICC s ressourcebase (Sørensen, 2012) Immaterielle ressourcer Omdømme er en vigtig immateriel ressource for ICC jf De har opbygget et forhold til deres kunder i form af varemærker og produktkvalitet. ICC råder over en platform af 5 brands. Samtlige 5 brands vurderes at være kendte varemærker i modebranchen. Varemærkerne repræsenterer kvalitet og pris. Derfor vurderes de som en absolut ressource, som er med til at skabe en konkurrencemæssig fordel Menneskelige ressourcer i form af designere. Designerne i de enkelte brands er afgørende i organisationen, da det er disse medarbejdere, der er med til at sikre de immaterielle ressourcer fastholder deres værdi. Det er dog svært at fastlægge om der er tale om en konkurrencemæssig fordel, da der ikke er kendskab til dette interne forhold. Side 27 af 80

34 3.3.3 Materielle ressourcer Ved at der er arbejdet målrettet med distributionen til de enkelte brands, kan en stor del af lagerrisikoen reduceres. En betydelig del af det samlede indkøb er forudbestilt af koncernens engroskunder, hvilket også bidrager til at lagerrisikoen reduceres. Dertil følger en fordelagtig leverandørsituation jf Det vurderes dog at de materielle ressourcer ikke er en direkte konkurrencemæssig fordel, men det er med til at skabe en mere konkurrencedygtig koncern Værdikæde Udgangspunktet med værdikæden er, at konkludere hvor det er ICC skaber værdi for kunderne. Et af de svage punkter ved værdikæden er, at værdikæden kun ser på allerede eksisterende værdi i værdikæden (Sørensen, 2012). De primære aktiviteter i værdikæden omfatter indgående logistik og produktion, som er outsourcet. Disse er vurderet som ikke relevante aktiviteter at analysere videre på. ICC har svært ved at differentiere sig på disse områder, som er meget ens med større konkurrenter og derved skabe værdi for kunderne. Derimod har ICC i høj grad mulighed for at differentiere sig ved marketing og salg, hvor især brandværdi er en vigtig komponent i forhold konkurrenterne jf Ligeledes er støtteaktiviteterne produktudvikling og de menneskelige ressourcer centrale i forhold til design jf ICC s brands kan fokusere på disse kernekompetencer, da ICC har samlet de andre støtteaktiviteter i en back-end platform. Så er ICC i stand til at have en langt mere effektiv struktur og mindre ressourcekrævende struktur, der gør det muligt at fokusere på kernekompetencerne Strategi For at analysere om ICC på baggrund af deres fastlagte kernekompetencer jf. afsnit 3.3, træffer de rigtige strategiske beslutninger, og positionere sig rigtigt i branchen analyseres ICC s vækst- og konkurrencestrategi. Side 28 af 80

35 Ledelsen har lavet mange forandringer de seneste år. Alle er gennemført for at sikre et stærkere ICC. Øverst på dagsordenen er nu at skabe øget omsætning og indtjeningsvækst i Premium segmentet (ICC, 2012/13). Vi har en filosofi om, at vi faktisk er på de markeder, hvor vi skal være. Vi skal dybere, der hvor vi er med alle tre premium mærker. For nylig åbnede vi butikker i London og Paris med både Tiger og By Marlene Birger, og vi skal være bedre, der hvor vi er, frem for at sprede os mere Mads Ryder. Kilde: ( 2014) Ud fra ovenstående vurderes vækststrategien for ICC at være produktudvikling, hvor der udvikles nye produkter på nuværende markeder. Der udelukkes ikke en stigende internationalisering, men det er ikke der, ICC ligger deres primære fokus. Dermed konkluderes det at væksten i ICC bliver realiseret gennem kernekompetencerne, da der er fokus på differentiering på nuværende markeder. I forlængelse heraf undersøges det om ICC konkurrerer via deres kernekompetence med en analyse af konkurrencestrategien. Generelt har ICC stor fokus på omkostningsminimering, men dette er gældende for mange i branchen. ICC vurderes derfor at bruge konkurrencestrategien differentiering, da ICC henvender sig til en større målgruppe af mænd og kvinder ved brug af differentiering til at skabe unikke produkter. 3.4 Konklusion på den strategiske analyse (SWOT) SWOT analysen er blevet beskyldt for, at være en forenkling af problemstillingerne og derved et forældet værktøj. Men i denne sammenhæng er den valgt fordi, at det er en god måde at indramme og konkludere resultaterne af såvel den interne og eksterne analyse. Ved SWOT analysen vil de enkelte punkter ikke blive uddybet. Dette skyldes, at de kommer på baggrund af de delkonklusioner, der er lavet tidligere i den eksterne og interne analyse, hvorfor der blot vil være tale om gentagelser. Kontant beholdning efter salg af Mid Market er en styrke, men da den ikke har indgået i de tidligere analyser, er den ikke taget med i SWOT. Side 29 af 80

36 Figur 6: SWOT analyse af ICC Kilde: Egen tilvirkning Det vurderes ud fra figur 6 at de mest værdifulde faktorer, der gør ICC konkurrencedygtig og skal sikre ICC s konkurrenceevne i fremtiden er brandværdi og de differentieringsmuligheder der ligger i designet. 4.0 Regnskabsanalyse Regnskabsanalysen har til formål, at skabe en forståelse for de historiske finansielle værdidriver, der sammen med de ikke-finansielle værdidriver fra den strategiske analyse fungerer som input til den efterfølgende budgettering (Sørensen, 2012). De finansielle værdidrivere måler, hvordan værdiskabelsen realiseres i kroner, mens de ikke-finansielle værdidrivere beskriver, hvordan værdierne skabes. Det er derfor relevant at analysere regnskaberne efter den strategiske analyse. Regnskabsanalyse vil tage udgangspunkt i en rentabilitetsanalyse. Analysen af ICC s regnskaber vil ske ved hjælp af en række centrale nøgletal, som vil være med til at belyse ICC s finansielle position. Rentabilitetsanalysen tager udgangspunkt i DuPont pyramiden (Sørensen, 2012). Side 30 af 80

37 Inden regnskabsanalysen fortages der en reformulering af regnskaberne, som har til formål at omdanne de officielle regnskaber til regnskaber der kan analyseres. Først vil der dog foregå en kort vurdering af regnskabskvaliteten for at sikre validiteten af regnskabsanalysen. Afsnit 4.1, 4.2 og 4.3 er udarbejdet før 27/ Jf. afsnit og Regnskabskvalitet Koncernregnskabet bliver aflagt i overensstemmelse med IFRS og danske oplysningskrav for årsrapporter af børsnoterede selskaber. Regnskabet er blevet aflagt i danske kroner, der anses som den primære valuta for ICC. Der har ikke været ændret i regnskabspraksisen, hvorfor det ikke har haft en væsentlig effekt på regnskabsaflæggelsen. Revisionspåtegningerne af årsrapporterne fra 2011/12 til 2012/13 er underskrevet uden forbehold. Der vurderes derfor at der ikke er grund til at foretage korrektioner forinden den egentlige reformulering af regnskaberne Regnskabsmæssig støj Præstationsbaseret aflønning ses ofte ved at ledelsens aflønning er knyttet til de rapporterede overskud. Dette kan være med til at motivere ledere til at vælge regnskabsprincipper og skøn, som vil maksimere deres forventede aflønning. Ved ICC er aflønning med aktieoptioner noget som flere medlemmer af ledelsen og bestyrelsen har. Derved er der risiko for overskudsmanipulation. Men denne risiko vurderes absolut minimal eftersom at ICC er åben omkring dette i årsrapporten, og CEO Mads Ryder hverken har aktier eller optioner (Sørensen, 2012). Når en virksomhed som ICC sælger varer på kredit, skal der være et skøn over sandsynligheden for at modtage betalinger fra kunderne. Såfremt betalingerne skønnes at være overvejende sandsynlige, skal de indregnes i virksomhedens kreditsalg og derved skabes et tilgodehavende på balancen (Sørensen, 2012). For at ICC kan sikre sit tilgodehavende anvendes der kreditforsikring i lande hvor Side 31 af 80

38 kreditrisikoen vurderes for værende høj, og hvor dette er muligt. Dette gælder primært for eksportmarkeder, hvor ICC ikke er repræsenteret ved et selvstændigt salgsselskab (ICC, 2012/13). 4.2 Reformulering af regnskabet For at kunne foretage en rentabilitetsanalyse, er det hensigtsmæssigt at adskille drifts- og finansieringsaktiviteterne, hvilket de officielle regnskaber ikke gør (Sørensen, 2012) Reformulering af egenkapital Reformulering af egenkapitalen sker som et led i at man ønsker at vise værdistigninger, der er interessante, fordi de bliver ført direkte på egenkapitalen, og er derfor ikke synlige på resultatopgørelsen. Dette betyder, at de ikke vil være medregnet i de traditionelle nøgletalsberegninger. Under reformuleringen skal der identificeres hvilke egenkapitalbevægelser der relaterer til driften, og hvilke der relaterer til finansieringsaktiviteten. (Sørensen, 2012) Værdireguleringer på de finansielle instrumenter er klassificeret som en del af driftsoverskuddet da det ikke er specificeret i regnskabet om dette vedrører sikring af drift eller finansieringsaktivitet. Det er dog nævnt af ICC, at der er risiko forbundet med varekøb og salg i fremmed valuta. Koncernen benytter derfor udelukkende de finansielle instrumenter til at reducere finansielle risici. Alle finansielle transaktioner tager derfor udgangspunkt i afdækning af kommercielle aktiviteter, og der indgås ikke spekulative forretninger. Det vurderes derfor rimeligt, at dette klassificeres under driften (ICC, 2012/13). Valutakursreguleringer kan vedrøre både drift og finansieringsaktiviteter. En opdeling er ikke mulig på baggrund af de oplysninger, der er givet i regnskabet. Derfor er de alle ført som driftsomkostninger ud fra den forudsætning, at der ikke bliver foretaget spekulative forretninger (ICC, 2012/13). Den reformulerede egenkapital ses i appendiks 3. Side 32 af 80

39 4.2.2 Reformulering af balance Formålet med reformuleringen af balancen er at opdele passiver og aktiver i driftsforpligtelser og driftsaktiver, derved kan man separere finansieringsaktiviteten og egenkapitalen. Dermed kan aktivernes rentabilitet senere beregnes (Sørensen, 2012). Driftslikviditeten, der er nødvendig for at kunne klare daglige betalinger, er et ikke rentebærende driftsaktiv. ICC har ikke oplyst driftslikviditeten, så det bliver vanskeligt at identificere størrelsen heraf. Driftslikviditeten sættes derfor til 1 % af omsætningen (Sørensen, 2012). Hensatte forpligtelser omhandler imødegåelse af tab i forbindelse med retssager, tabsgivende kontrakter, restrukturering og øvrige hensættelser. Koncernen har løbende retssager af forskellig art. Tabsgivende kontrakter relaterer sig primært til lukninger af showrooms og retail-lejemål, som vedrører ophørte aktiviteter. Øvrige hensættelser relaterer sig primært til personaleafskedigelser (ICC, 2012/13). Derfor antages dette at relateres til driften. Andre gældsforpligtelser indeholder både merværdiafgift, told, A-skat, løn, sociale omkostninger, skyldige feriepenge, ikke-realiserede tab på finansielle kontrakter, fratrædelsesgodtgørelser og øvrige skyldige omkostninger (ICC, 2012/13). Alle antages at relateres til driften. Den reformulerede balance ses i appendiks Reformulering af resultatopgørelse Konkrete ændringer i resultatopgørelsen er, at anden totalindkomst indgår fra den reformulerede egenkapitalopgørelse. Ved at bringe anden totalindkomst ind i resultatopgørelsen bliver bundlinjen til totalindkomst til ordinære aktionærer. Fokus ligger i at undersøge hvad der er indtægter og omkostninger, som forventes at være tilbagevendende. Ud fra ovennævnte er der valgt at adskille usædvanlige poster fra det permanente overskud, da det fremgår fra årsrapporterne, at der er tale om salg af materielle aktiver, fortjeneste ved afståede butiksleje og salg af aktier i tilknyttede virksomheder. Disse indtægter ses ikke som vedvarede indtægter, og behandles derfor som ekstraordinære indtægter. Den reformulerede resultatopgørelse ses i appendiks 5. Side 33 af 80

40 4.3 Rentabilitetsanalyse af 2011/12 og 2012/13 Med udgangspunkt i den reformulerede egenkapital, resultatopgørelse og balance, vil der i det følgende afsnit blive foretaget en analyse af ICC s rentabilitet. Flere indledende bemærkninger jf. afsnit 1.3.2, afsnit 1.4 og afsnit Dupont pyramide niveau 1 ROE er udgangspunktet for rentabilitetsanalysen af ICC ved brug af den udvidede DuPont-model. Egenkapitalforrentningen påvirkes både af driftsaktiviteterne og finansieringsaktiviteterne. ROE = ROIC + [FGEAR (ROIC r)] (4,1) Kilde: (Sørensen, 2012, p. 211) Tabel 4: Dekomponering af DuPont pyramide Kilde: Egen tilvirkning med data fra (ICC, 2012/13) Finansiel gearing De finansielle værdidrivere er den finansielle gearing (FGEAR) og spredningen (SPREAD). FGEAR udtrykker gældsratioen. Det vil sige at hvis FGEAR > 1, så har koncernen mere gæld end egenkapital og omvendt. FGEAR har klar faldende tendens og har længe ligget under 1. Dette fald skyldes primært høje frie pengestrømme, der løbende har nedbragt den rentebærende gæld. Dette resulterede i at den kortfristede nettorentebærende gæld blev elimineret (ICC, 2012/13). Ved at nedbringe gearingen og den risiko, der er forbundet med at have en høj andel af gæld, har dette haft Side 34 af 80

41 en negativ effekt på ROE, men dette skaber en positiv effekt på selskabets finansielle risikoprofil. Kilde: (Sørensen, 2012, p. 212) (4,2) SPREAD SPREAD måler ICC s afkast på nettodriftsaktiver (ROIC), fratrukket forholdet mellem virksomhedens netto finansielle omkostninger og netto finansielle forpligtelser. SPREAD viser altså omkostningen ved at låne penge kontra ICC s evne til at skabe afkast af den investerede kapital. Såfremt SPREAD er positiv vil investorerne tjene penge ved at geare investeringen, da ICC kan investere penge i driftsaktiver og få et afkast højere end låneomkostningen. SPREAD er dog faldet i takt med at ROIC er faldet. Hvilket igen resulterer i en faldende ROE. Kilde: (Sørensen, 2012, p. 212) (4,3) Dupont pyramide niveau 2 I dette afsnit undersøges ROIC, altså de underliggende drivere overskudsgraden (OG) og aktivernes omsætningshastighed (AOH). Kilde: (Sørensen, 2012, p. 216) (4,4) Side 35 af 80

42 Tabel 5: Dekomponering af ROIC Kilde: Egen tilvirkning med data fra (ICC, 2012/13) OG Nøgletallet er et samlet mål for indtægts/omkostnings-tilpasningen i et selskab. Den økonomiske recession er tydeligt afspejlet i udviklingen i overskudsgraden, som faldt markant fra 2010/11 til 2011/12. Baggrunden for det begyndende fald ses som et skuffende resultat i 2011/12. I løbet af 1. halvår var der en kraftig negativ udvikling i forbrugernes købelyst. Dette blev forstærket af en markant forværring af den europæiske gældskrise. En anden faktor som havde konsekvenser, var et usædvanligt varmt efterårs- og vintervejr. Der var derfor kamp om forbrugernes købelyst over hele perioden, hvilket resulterede i en kraftig stigning i mængden af priskampagner og udsalg. (ICC, 2011/12) Faldet i OG fra 2011/12 til 2012/13 skyldes primært tab på de ophørte aktiviteter. Koncernens vigtige Premium segmenter har realiseret tilfredsstillende resultater gennem året. Frasalget af Jackpot og Cottonfield til COOP i maj 2013 markerede en vigtig vendepunkt mod en mindre kompliceret forretningsmodel. De to brands har igennem længere tid har haft faldende omsætning og negative driftsresultater. De udgjorde dermed også et komplicerende element i det samlede billede af koncernen. Med frasalget gennemført kan der nu i højere grad fokuseres på koncernens indtjenings skabende aktiviteter. (ICC, 2012/13) AOH Fra 2010/11 til 2011/12 falder AHO fra 3,59 til 2,95. Dette ses i forhold til cirka 19 % s omsætningsfald. ICC iværksætter derfor nye initiativer, der har til formål at konvertere faste omkostninger til variable og nedbringe koncernens bindinger i aktiver (ICC, 2011/12). Side 36 af 80

43 Fra 2011/12 til 2012/13 gjorde frasalget at de to brands, at antallet af butikker i koncernen faldt markant og hvorfor AOH steg igen. Virksomheder oplever ofte, at det i krisetider er svært at reducere mængden af aktiver i samme grad som omsætningen, og det er derfor ofte et tegn på god ledelse, når aktivernes omsætningshastighed stiger, hvilket er tilfældet Dupont pyramide niveau Dekomponering af AOH Det er kun de vigtigste elementer, der er fremhævet. De immaterielle aktiver falder i perioden. Hvis der kigges på de individuelle poster, er det især software og IT systemer som reduceres. De materielle aktiver er faldet, hvilket hænger sammen med salg af Cottenfield og jackpot. Grunde og bygninger er en post som er faldet meget. Dette ses også som et resultat af de to solgte brands. Men det er vigtigt at være opmærksom på, at det fremgår af regnskabet, at salg af hovedkvarter også har indflydelse, men dette inddrages ikke jf. afsnit 1.7. Driftsmaterialer og inventar falder ligeledes som en konsekvens af de solgte 2 brands. De finansielle aktiver stiger. Dette skyldes primært en stigning i udskudt skat. Dekomponeringen af AOH ses i appendiks Dekomponering af OG En yderligere dekomponering af overskudsgraden ses ikke nødvendigt da det allerede er slået fast jf. afsnit 4.1.2, at ICC primært genererer overskud fra salget og ikke andre aktiviteter. Der er derfor ingen tvivl om, at ICC genererer sit overskud via kerneaktiviteterne Delkonklusion Det der ses som det mest centrale i denne rentabilitetsanalyse er, at man skal være opmærksom på, at de tabsgivende brands nu er solgt fra, og derved ikke trækker ICC s resultater ned i fremtiden. Som det fremgår, har Premium brands leveret tilfredsstillede resultater. Ligeledes har der været fokus på at fjerne gæld og risiko. Dermed er den overordnede konklusion, at ICC har en bedre forretning fremadrettet på baggrund af solgte aktiviteter og mindre gæld. Side 37 af 80

44 4.4. Vækstanalyse Efter salget af Mid Market er der udstedet en selskabsmeddelelse fra ICC (ICC, 2014). Ud fra selskabsmeddelelsen, som er det eneste reale materiale, som der er tilgængeligt til brug fremadrettet i budgetteringen, vil der derfor blive arbejdet med de tilhørende EBIT marginer. Der vælges at analysere EBIT i stedet for EBITDA så der ikke ekskluderes afskrivninger og amortiseringer. Derfor er EBIT et nyttigt summarisk mål for lønsomheden fra virksomhedens kerneaktivitet. Der er valgt ikke at analysere en længere periode af EBIT marginerne end fra 2011/12 og 2012/13, da det vurderes at længere tilbage ikke er retvisende til fremadrettet brug, når der er tale om EBITmarginer. EBIT-marginerne vurderes at være afhængige af f.eks. brandværdi, som løbende er blevet opbygget. Vækstanalysen jf. afsnit 1.4 skal søge at afdække, de aktuelle overskud som skal danne grundlag for en prognose af de kommende års overskud og vækst. Vækstanalysen vil blive suppleret af en trendanalyse, som viser den historiske vækst for de aktuelle Premium segmenter og ikkekerneforretning. ICC s Premium segmenter har tilsammen leveret en gennemsnitlig årlig omsætningsvækst på 8 % de seneste tre år. Der var en samlet EBIT-margin i 2011/12 på 6,8 % og den voksende til 8 % i 2012/13. Der forventes at kunne opnås bedre resultater i fremtiden med et skarpt fokus på at drive mode- og sportsbrands i ICC. ICC s Premium brands har et attraktivt marked med solide vækstrater og gode indtjeningsmuligheder. Derfor vurderes Premium segmentet at have et stort vækstpotentiale. ICC s ikke-kerneforretning har i 2011/12 realiseret en EBIT-margin på 0,6 % og året efter en EBITmargin på 7 %. Disse udsving er ikke noget, som vurderes attraktivt af ICC. Planerne for ikkekerneforretning er, at Saint Tropez skal afhændelses på længere sigt, og der skal være en afklaring af det fremtidige ejerskab i Designers Remix (ICC, 2012/13). Side 38 af 80

45 Figur 7: Helårlig EBIT-marginer for ICC 12,0% 10,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% 2011/ /13 Premium Outdoor EBIT Premium Contemp EBIT Ikke-kerne forretning EBIT Kilde: Egen tilvirkning med inspiration med data fra (ICC, 2014) Trendanalyse Nettoomsætningen for Premium segmentet er generelt stigende i hele perioden. Stigningen kommer primært fra Tiger of Sweden og By Malene Birger, der begge i hele perioden har haft en gennemsnitlig vækst på lidt over 14 %. Peak Performance ligger med et gennemsnitligt fald i vækst på -0,2 % hvorved det ses i figur 8, at den tangerer omkring 1000 mærket. Ikke-kerneforretning har haft en gennemsnitlig vækst på 14,6 % i perioden. Der er dog tale om en skæv vækst. I de første 3 år 2008/9 til 2010/11 ligger væksten meget højt. Efterfølgende stabiliseres væksten til at ligge mellem 1,3 % til 3,14 % de sidste 2 år, hvilket også ses i figur 8, at der er en mere stabiliseret vækst. Trenden i Premium segmentet understøtter dermed ledelsens ambition om at udvikle ICC til en koncern, hvor størstedelen af koncernen trækkes af Premium segmentet jf. afsnit 4.4. Figur 8: Omsætning målt i mio.kr for ICC Side 39 af 80

46 Kilde: Egen tilvirkning med data fra (ICC, 2014) 4.5 Risikoanalyse Da der ikke kan udarbejdes en dybdegående regnskabsanalyse til fremadrettet brug på grund af manglende materiale, vil der blive suppleret med en vurdering af ICC s driftsmæssige og finansielle risiko på nuværende tidspunkt efter salget af Mid Market. Det er et alternativ, der skal bidrage til budgetteringen af de fremtidige aktiviteter. Risikoanalysen vil tage udgangspunkt i den strategiske analyses resultater og den seneste aktuelle analyse jf. afsnit 4.4. De to risikoparametre vil blive bedømt som under middel, middel og overmiddel Driftsmæssig risiko En af ICC s primære driftsmæssige risici afhænger af produkterne, og i den sammenhæng det valgte marked, disse skal distribueres på. Jf. afsnit om kundernes forhandlingsstyrke. Konkurrenceintensiteten bliver også en afgørende faktor for om virksomhedens omsætning bliver påvirket i fremtiden jf. afsnit om rivalisering mellem eksisterende virksomheder på nuværende markeder. En general driftsmæssig risiko for ICC er, at der er tale om en meget volatil branche. For Premium Outdoor er der tale om perioder med et lavt salg, som i dette tilfælde vil der oftest være tale om sommertiden, hvor der vil være faste omkostninger og lavere indtægter. Modsat i perioder er der et stort salg for Premium Outdoor, hvor det er let at dække faste omkostninger og nyde høje indtjeningsmarginer. En ny relevant driftsmæssig risiko efter salget af Mid Market er, nu satses der kun på dyre brands til forbrugerne. Hvis forbrugerne oplever lavkonjunktur jf , vil der alt andet lige blive skåret i forbruget af dyrt designer tøj. Derved er der nu en større driftsmæssig risiko for ICC. Men der er en fordel ved at satse på dyre brands. Nu vil ICC have mulighed for, at kunne samle kræfterne og sende dem i en retning hvor de gør det, de er bedst til ( 2014). Side 40 af 80

47 Den samlede driftsmæssige risiko ses derfor i virksomhedens omkostningsstruktur. Overordnet ses der en sammenhæng mellem, at virksomheder med store faste omkostninger har større driftsmæssig risiko, end virksomheder med store variable omkostninger. ICC vurderes til at være en virksomhed med faste omkostninger i form af f.eks. butikkers husleje og butikker. DK Company overtager i henhold til aftalen hele Mid Market herunder alle varemærker og kommercielle rettigheder, medarbejdere og retailbutikker. Det vil sige, at der vil være et kommende fald i den driftsmæssige risiko, da der er 24 retail butikker, som overgår ved handlen (ICC, 2014). Det vurderes ud fra ovenstående, at der er en over middel driftsmæssig risiko. Denne vurdering skyldes primært at på trods af et skridt imod ICC s kernekompetence med differentiering af produkter, er der tale om svære forhold i branchen som vurderes at vægte højest. Derfor ses en driftsmæssig risiko over middel mere realistisk Finansiel risiko Koncernen har tidligere fået opbygget en mere solid og fleksibel kapitalstruktur ved f.eks. at nedbringe den rentebærende gæld jf. afsnit Der er igennem en årrække blevet brugt mange ressourcer på at udvikle de brands i Mid Market. Disse ressourcer kan nu lægges over på mere lovende brands, hvor der jf. afsnit 4.4 er bedre vækstpotentiale. Den finansielle risiko vurderes på trods af en bedre risikoprofil dog stadigvæk som middel. Der er et større vækstpotentiale i de nuværende brands, men som konsekvens heraf dette vækstpotentiale antages det, at der også er en større risiko forbundet med dette. 4.6 Delkonklusion på regnskabsanalyse og vækstanalyse Rentabilitetsanalysen har jf. afsnit ikke kunnet bidrage til at klarlægge ICC s fremtid, da den ikke tog hensyn til salget af Mid Market. Men den har vist, at ICC har arbejdet hårdt på at fjerne de dårlige forretninger, der ikke kunne realisere positive resultater og skabe en mere solid kapitalstruktur. For at kunne gøre dette, har ICC accepteret det midlertidige tab men derved sikret en sundere forretning i fremtiden. Side 41 af 80

48 For at kunne vurdere ICC s fremadrettede potentiale efter salget af Mid Market, blev rentabilitetsanalysen suppleret med en vækstanalyse jf. afsnit 4.4, hvor der blev klarlagt de vækstmuligheder ICC har på nuværende tidspunkt og de dertilhørende risici. Det stod klart at Premium segmentet har vækstpotentiale jf. nedenstående citat. Men der er en relevant driftsmæssig og finansiel risiko jf. afsnit 4.5. Vi skal virkelig til at sætte noget fut på kedlerne på vores premium-mærker. Vi skal i højere grad forsøge at finde vækst, og måske skal vi løbe en lidt større risiko end hidtil, når nu vi "kun" har de tre meget, meget stærke motorer tilbage Mads Ryder ( 2014) 5.0 Budgettering Selve budgetteringen bruges som et værktøj, der er i stand til at sammensætte de resultater, der er blevet analyseret tidligere i den strategiske analyse og vækstanalysen, som det er nødvendigt for at kunne bruge værdiansættelsesmodellerne RIDO og FCF jf. afsnit Til udarbejdelse af budgetterne er der valgt en praktisk tilgang til budgetteringen. Der laves proforma-opgørelser, som består i at fokusere på sammendragne opgørelser, i stedet for at forsøge at budgettere alle posterne i regnskabet. Der er adskillige fordele forbundet med en sådan tilgang. For det første begrænser det arbejdet til kun at fokusere på et relativt begrænset sæt af forudsætninger vedrørende virksomhedens fremtid, hvilket giver mulighed for nøjes at undersøge hver af disse forudsætninger (Sørensen, 2012). 5.1 Forudsætninger Salgsvæksten, som vokser uendeligt i terminalperioden, forudsættes at ville følge den økonomiske udvikling generelt. Det er vigtigt at salgsvæksten følger økonomien, for ellers risikerer man at virksomhedens salgsvækst vokser mere end økonomien i terminalperioden. Dette vil resultere i, at den over tid vil udgøre en større og mere urealistisk del af økonomien. Virksomheder vil med tiden opleve, at deres produkter vil have en faldende efterspørgsel. Men da virksomheder ikke er interesseret i dette, vil der være en udvikling af nye produkter, og derved er virksomheden i stand til at kunne starte forfra. På den måde vil virksomheden opretholde sin størrelse relativt til den samlede Side 42 af 80

49 økonomi. Det er derfor vigtigt, at budgetperioden bliver tilstrækkelig lang til at sikre, at salgsvækstraten når den forventede langsigtede vækstrate. 5.2 Budgetperiode Længden af den anvendte budgetperiode afhænger af, hvor langt ude i fremtiden man realistisk er i stand til at forudse variationer i variablene, før de finder en balanceret ligevægt. Dette er meget forskelligt, alt afhængigt af hvilken branche der er tale om, hvilket vil betyde, at der vil være stor forskel på det udarbejdede budget. Dette skyldes at der er forskel på den mængde af information der er tilgængelig til at udarbejde budgettet (Sørensen, 2012). For ICC er der tale om en virksomhed, der befinder sig i modebranchen med nogle efterhånden rimelig veletablerede brands og stabile produktionsforhold. Derfor vil ledelsen ikke oplyse om ekspansionsplaner og lignende, da dette kan have konsekvenser på prisen af det brand eller aktiv man ønsker at købe eller sælge ( 2014). Derfor vil der blive inddraget den nødvendige information fra den strategiske analyse og vækstanalyse. Derved kan der opbygges mere realistiske budgetter for fremtiden. I dette budget er den samlede længe fastsat til 5 år. Der er valgt en kort budget periode, da ICC har foretaget sig mange aktiviteter de seneste år, derfor vurderes det bedst at fastsætte en kort analyse periode, da der er tale om en vanskelig branche at kortlægge over en længere periode. Væksten i terminalperioden er fastsat til 3 %, da det anses for værende et realistisk bud på en langsigtet vækst. Dette sker under forudsætning af en gennemsnitlig vækst i inflation på 2 % (Sørensen, 2012). 5.3 Budgetteret salgsvækst Der vil nu blive gennemgået nogle af de mest centrale strategiske perspektiver med henblik på at kunne budgettere den kommende salgsvækst hos ICC. Salgsvæksten danner baggrund for en lang række af de andre poster i det budgetterede regnskab, og derfor er budgetteringen af nettoomsætningen særdeles vigtig (Sørensen, 2012). Men for at kunne give det mest retvisende billede af væksten, vil væksten i salg kun komme fra organisk vækst. Væksten kan blive påvirket på mange måder. Hvorfor der vil blive gennemgået nogle af de vigtigste faktorer, der har indflydelse. Side 43 af 80

50 5.3.1 Branchen Det der har kendetegnet modebranchen de seneste år er, at det har været svært at tjene penge, og mange har bukket under, men krisen har også fået store dele af branchen ligesom ICC til at trimme forretningskonceptet og skære omkostningerne til jf. afsnit Derfor er der lyspunkter og fremgang for dele af branchen i de kommende år jf Nu er der kun de bedste virksomheder tilbage, og de er klar til ny vækst. Modsat er der opstået en væsentlig rivalisering i branchen blandt de allerede eksisterede virksomheder jf. afsnit Virksomhedsspecifikke forhold En af de vigtigste indikatorer på, at der er fremtidig vækst hos ICC, er det mod, den nytænkning og villighed til forandring og tilpasning hos ICC jf. citat afsnit Tendenser En voksende trend, der er med til at kendetegne fremtidens vindere i modebranchen er dem, hvor det lykkes at få butikken og webshoppen til at gå hånd i hånd (www2.deloitte.com, 2014). Jf. afsnit Delkonklusion Den aktuelle omsætning tager udgangspunkt i de seneste omsætningstal fra selskabs meddelelse 27/ (ICC, 2014) jf. afsnit 4.4. Premium Outdoor har haft det svært med at skabe en konstant vækst. Men med en intensiveret indsats mod Premium brands nu og en forhåbentlig bedre vintersæson, vil det betyde at Premium Outdoor er i stand til at kunne realisere 4 % vækst i det første år og efterfølgende 3 % vækst. Premium Contemporary s starter med 10 % vækst hvor den efterfølgende aftager løbende til det forventede niveau på 3 % i terminalperioden. Den høje vækst skyldes, at der forventes en høj vækst i takt med den indsats, der vil lægges i Premium brands. Ligeledes på baggrund af de tidligere vækstrater jf. afsnit 4.4, har Premium Contemporary de sidste år realiseret en gennemsnitlig vækst på 14 %, hvorfor 10 % vækst stigning vurderes realistisk. Side 44 af 80

51 Til trods for at kerneindsatsen ligger hos Premium brands, forventes der en stigning på 6 % hos ikke-kerneforretning i det første år. Jf. afsnit 4.4 vurderes en vækststigning på 6 % realistisk som en konsekvens af større fokus fra ICC end der har været tidligere. Se appendiks 7 for budgetteret salgsvækst. 5.4 Budgetteret AOH og NDA I budgetteringsfasen for aktivernes omsætningshastighed er der taget udgangspunkt i salgsvækstens udvikling. Dette vil sige, at i takt med at der sker vækst i segmenterne, vil aktiverne tilsvarende stige. Det er en forudsætning, at når der er stigende salgsvækst, vil der være behov for ekspansion i aktiver. Der kan f.eks. være tale om nye lejemål. Derfor falder AOH med 2 % i det første budget år. Det forsøges også i budgetteringsfasen at fastholde et niveau, der repræsenterer anlægskapitalen efter at Mid Market er solgt. Salget til DK Company forventes afsluttet i juni Men realistisk set forventes en forsinket effekt af de overdragede butikker til DK Company. Hvilket vil alt andet lige føre til en stigning i aktivernes omsætningshastighed. Derfor sættes et realistisk bud på at AOH vil stige 2,5 % i 2. budgetår. Det blev klarlagt at rentabilitetsanalysen ikke kunne bruges fremadrettet jf. afsnit Den aktuelle AOH der tages udgangspunkt i, er regnet ud fra den aktuelle totale omsætning jf Der er dog gjort brug den eksisterede NDA fra 2012/13 jf. appendiks 4, da dette er det bedste bud på NDA. Selvom den ikke tager hensyn til salget af Mid Market ses det som et realistisk billede, da den fremadrettede AOH gerne skulle tage hensyn til salget af Mid Market. Aktuelle AOH i budget (appendiks 7) = = 2,94 (5,1) 5.5 Budgetteret OG (DO) Ideelt set så ville der være et budget for de forskellige omkostningsposter i procent af salget. Dette er dog ikke muligt uden en lang række forudsætninger. For det første kræves et særdeles godt kendskab til virksomhedens omkostningsstruktur, både i forhold til faste og variable omkostninger. For at budgetteringen kan være retvisende og realistisk fremadrettet vil driftsoverskuddet blive beregnet ved, at anvende EBIT-marginer direkte på det budgetterede salg. Derved er man i stand til Side 45 af 80

52 at vise et bedre resultat uden unødig støj (Sørensen, 2012). Så er man ligeledes i stand til at kunne tage udgangspunkt i de EBIT-marginer fra vækstanalysen jf. afsnit 4.4. Core driftsoverskud fra salg (før skat) = salg t EBIT-margin t (5,2) Kilde: (Sørensen, 2012, p. 258) EBIT-marginerne bliver budgetteret ud fra de eksisterende gennemsnitlige helårlige EBIT-marginer der er tilgængelig fra de seneste 2 år jf. afsnit 4.4. Disse data vurderes tilstrækkelig til budgetteringen. Der er valgt de gennemsnitlige helårlige EBIT-marginer, da de halvårlige EBITmarginer har et urealistisk niveau, især for Premium Outdoor, hvor der er tale om sæsonudsving. Der forventes ikke nogen yderligere dramatisk reduktion i omkostningerne fra leverandørerne. Dermed blot en lille løbende forbedring, som opstår i takt med den strategi ICC benytter for leverandør jf. afsnit EBIT-marginerne for Premium Outdoor og ikke-kerneforretning stiger i budgetperioden løbende 2 %. Premium Contemporary forventes at opnå en større brandværdi i takt med differentiering og det tidligere estimerede salgspotentiale. Dertil følger at der er salg direkte fra butikker, hvilket betyder at der kan tages en højere EBIT-margin. Derfor sættes en prisstigning på 8 % for Premium Contemporary, og de løbende år er der små prisjusteringer. Det vurderes realistisk, da der kan opnås prisstigninger i takt med at brandværdien stiger. Se appendiks 7 for EBIT-marginer. 5.6 Budgetteret effektiv skattesats Udgangspunktet for skatteprocenten er den gældende danske selskabsskatteprocent på 25 %. For ICC s vedkommende er der også beskatning af udenlandske aktiviteter, som vil betyde, at den effektive skatteprocent afviger fra selskabsskatteprocenten. Der er altså tale om en række permanente aktiviteter i udlandet, og derfor er der ikke fradragsberettigede omkostninger. Derfor vil der blive budgetteret med en uændret effektiv skatteprocent på 31 % for ICC (ICC, 2012/13). Denne vil blive benyttet for hele perioden. Side 46 af 80

53 Core driftsoverskud fra salg efter skat = Core driftsoverskud fra salg (1 effektiv skat %) (5,3) Kilde: (Sørensen, 2012, p. 258) Se appendiks 7 for Core driftsoverskud fra salg efter skat 5.7 Budgetteret core andet drifsoverskud efter skat Andet driftsoverskud indeholder for ICC bl.a. poster som andre driftsindtægter og indtægter fra kapitalandele i associerede virksomheder jf. afsnit Problemet ved disse poster er, at der ikke er drivere, som kan bruges til at budgettere efter. Der er valgt, er at budgettere det, som en andel af omsætningen ud fra en ide om at beløbene i grove træk varierer med virksomhedsstørrelsen (Sørensen, 2012). Jf. afsnit benytter koncernen udelukkende de finansielle instrumenter med henblik på at reducere finansielle risici. Hvorfor det vurderes at der fremadrettet vil budgetteres med et core andet driftsoverskud efter skat på 1 % af omsætningen. Se appendiks 7 for core andet drifsoverskud efter skat. 5.8 Budgetteret FGEAR (NFF) Den budgetterede finansielle gearing (FGEAR) giver størrelsen på netto finansielle forpligtelser (NFF). Fra årsrapporten 2012/13 fremgår det som tidligere nævnt at ICC i de seneste år har anvendt de frie pengestrømme til at nedbringe den rentebærende gæld jf. afsnit I 4. kvartal af 2012/13 blev den kortfristede netto rentebærende gæld således vendt til et positivt nettoindestående (ICC, 2012/13). Koncernen har derved fået opbygget en mere solid og fleksibel kapitalstruktur. Fremover forventes koncernens årlige investeringer stort set at svare til de årlige afskrivninger. Dette stemmer også overens med den seneste selskabsmeddelelse (ICC, 2014) hvor investeringsniveauet på mio. kr. bliver bekræftet. FGEAR bygger på de gennemsnitlige finansielle forpligtelser divideret med den gennemsnitlige ordinære egenkapital jf. afsnit De gennemsnitlige finansielle forpligtelser vurderes ikke som et retvisende estimat til fremadrettet brug. ICC har som tidligere fastslået nedbragt den Side 47 af 80

54 rentebærende gæld. Dette niveau vurderes at fortsætte, eftersom at ICC stræber efter en solid kapitalstruktur, hvorfor der ikke vil rentebærende gæld fremadrettet. Den senest estimerede FGEAR for 2012/13 uden brug af gennemsnitlige tal ligger på 1,99 %. Denne procentsats vil blive brugt til at nedbringe de resterende 16 mio.kr. i NFF til 0 mio. kr. i budgetperioden. Jf. appendiks Budgetteret lånerente (NF0) Renten for de nettofinansielle omkostninger sættes til de estimerede 3,89 % fra 2012/13 jf. afsnit Dette skyldes at der tale om 2 budgetår, hvor der er en lille andel i nettofinansielle omkostninger. Derfor er dette estimat valgt, da det vurderes ikke at have den største indflydelse på værdiansættelsen, da det blev fastlagt jf. afsnit 5.9 at ICC ikke vil arbejde med gæld fremover. 6.0 Fastlæggelse af kapitalstruktur For at kunne estimere r wacc er der behov for at man kender markedsværdien for ICC, og herunder markedsværdierne for egenkapitalen og de finansielle forpligtelser. Dog forudsættes markedsværdierne at være ukendte, eftersom hele formålet med den fundamentale værdiansættelse er at estimere disse og man har dermed et cirkularitetsproblem. Derfor er det anbefalet, at man skønner over en langsigtet kapitalstruktur, som virksomheden ønsker at bevæge sig hen imod. Denne langsigtede kapitalstruktur antages at være meget lig den nuværende kapital. Derfor tages der udgangspunkt virksomhedens target struktur. ICC s target struktur er, at være 100 % finansieret gennem egenkapitalen. Dette betyder at der vælges et niveau, der hedder 100 % egenkapital / 0 % gæld. Denne target struktur ses ud fra at, der tidligere blev argumenteret for at der ikke vil blive arbejdet med gæld i ICC fremadrettet jf. afsnit 5.9. Man ved at når der ikke er gæld i en virksomhed er r WACC = r Eqiuty. Men da dette er kommet frem under vejs i budgetteringen, vil der ikke blive ændret i opgavens fremgangsmåde. Da man derved er i stand til at opnå en bedre sammenhæng i opgaven og der vises en gennemgående forståelse ved at der ikke undlades elementer i værdiansættelsen. Derfor vil der blive fastlagt alle elementer i kapitalomkostningerne. Side 48 af 80

55 6.1 Fastlæggelse af kapitalomkostninger Der blev i afsnit argumenteret for der vil blive taget udgangspunkt i de to indirekte værdiansættelsesmodeller RIDO og FCF. Dette betyder at der skal benyttes driftsaktivitetens kapitalomkostninger r WACC som diskonteringsrente (Sørensen, 2012). For at man kan bruge r WACC skal man estimere ejernes afkastkrav (r Eqiuty ) og långivernes afkastkrav (rg). (6,1) Kilde: (Sørensen, 2012, p. 46) Fastlæggelse ejernes afkastkrav (egenkapitalomkostninger) Ejernes afkastkrav r e svarer til det afkast aktionærerne kan få ved en alternativ investering med en tilsvarende risiko (Sørensen, 2012). Ejernes afkastkrav kan ikke umiddelbart observeres i markedet, og derfor er der behov for at estimere afkastet. Ejernes afkastkrav estimeres ofte efter den såkaldte Capital Asset Pricing Model (CAPM). CAPM er dog ofte kritiseret for dens strenge forudsætninger. Modellen tager udgangspunkt i sammenhængen mellem afkastet på den enkelte virksomheds aktier og afkastet på hele aktiemarkedet (markedsporteføljen), ud fra den antagelse, at investorerne kræver et merafkast som kompensation for risikoen (Sørensen, 2012). Kilde: (Sørensen, 2012, p. 43) (6,2) Side 49 af 80

56 Risikofri rente Den risikofrie rente repræsenterer renten på en obligation, hvor der ikke er nogen investeringsrisiko. Problemet ved den risikofrie rente er, at der er forskellige periodelængder på obligationerne (Sørensen, 2012). Dette vil medføre, at der faktisk skulle gøres brug af forskellige risikofrie renter, afhængigt af den periode man ønsker. Først ville man skulle bruge renten på en 1-årig obligation, efterfølgende renten på en 2-årig obligation i år 2. For at kunne gøre dette estimat mere eksakt og håndgribeligt, vil der blive anvendt den effektive rente for den 10-årige statsobligation som estimat for den risikofri rente. Til trods for at der i opgaven er en budgetlængde på 5 år, vurderes den 10årige rente som værende passende, på baggrund af at der er en vis usikkerhed i Europa, som har sendt renterne på danske obligationer i bund. Renten på 10-årige danske statsobligationer er på et historisk lavt niveau på under 2 %. Derfor argumenteres der for, at dette ikke er repræsentativ, hvorfor der vælges et gennemsnit af den tiårige udvikling på 3 %. Tabel 6: Risikofri rente Kilde: ( 2014) (appendiks 13) Beta Betaværdien skulle have været estimeret på grundlag af den historiske samvariation mellem aktiens afkast og afkastet på Mid Cap markedet. Problemet ved en sådan fremgangmåde er, at der er tale om historiske tal. Efter de seneste salg af både Jackport, Cottenfield og Mid Market, er det ikke nødvendigvis så anvendeligt til at estimere den nuværende betaværdi, som skal bruges fremadrettet. Derfor er der valgt at tage udgangspunkt i den beregnede Beta jf. appendiks 8. Men den vil blive suppleret med de tidligere risikovurderinger af både driften og finansieringen jf. afsnit 4.5 i forhold til at kunne vurdere risikoen på nuværende tidspunkt, og se om det er noget, den beregnede beta repræsenterer. Der vil altså blive lavet en slags common sense analyse (Sørensen, 2012), hvor det Side 50 af 80

57 vil blive undersøgt om virksomhedens samlede risiko bliver vist i den beregnede beta værdi, og hvis ikke vil der blive foretaget justeringer. For alle aktier gælder, ved større risici der er målt ved beta, skal man kompenseres med en tilsvarende risikopræmie. Det betyder, at en aktie med høj risiko har et større forventet afkast end en mindre risikobehæftet aktie. Den beregnede betaværdi er målt fra 1/ til 27/3 2014, med en værdi på 1,067 jf. appendiks 8. En subjektiv vurdering af, om den beregnede beta for ICC er repræsentativ, for den risiko der er ved investering i ICC, synes at være retvisende for den fremtidige risiko jf. afsnit 4.5. Af ekstern kilde fremgår en beta på 1,07 ( 2014). På baggrund af en subjektiv vurdering af de ovenstående estimater sættes beta værdien på 1,07. Dette betyder, at der er en lidt højere risiko end markedet hvilket vurderes realistisk Risikopræmie Markedsrisikopræmien er forskellen mellem det forventede afkast på markedsporteføljen og den risikofrie rente, altså det tillæg der kræves af investorerne for at påtage sig risikoen ved at invester i markedsporteføljen frem for den risikofrie investering (Sørensen, 2012). Der findes flere metoder til at estimere markedets risikopræmie på. Som med beta vurderes det til at være problematisk i denne sammenhæng, da der ikke er adgang til investorerne og deres vurdering af risikopræmien. Ole Sørensen anbefaler en risikopræmie mellem 4-6 pct. Der er dog en risiko for at de økonomiske betingelser, der ligger bag denne risikopræmie ændres i takt med at den demografiske sammensætning ændres (Sørensen, 2012). Der vælges et estimat der hedder 5,5 % hvilket er et estimat der kommer fra Handelskbanken jf. appendiks 9. ICC s ejer afkastkrav estimeres til 8,89 % jf. afsnit r e = 3 % + 1,07 x (8,5 %. 3 %) = 8,89 % (6,3) Side 51 af 80

58 6.1.2 Finansielle långivers afkastkrav Afkastkravet bør i princippet baseres på den løbende markedsrente. Det vil sige den rente, som virksomheden kan låne til i dag. Koncernens effektive skattesats er 31 procent. Den risikofrie rente blev jf. afsnit defineret ved den 10-årige statsobligation, der er fastlagt til 3 %. Det selskabsspecifikke risikotillæg er estimeret til 2,5 %. Den er estimeret på baggrund af Handelsbanken jf. appendiks 9. Derved er de finansielle forpligtelsers afkastkrav sat til 3,8 %. Kilde: (Sørensen, 2012, p. 48) rg= (3,5 % + 2,5 %) x (1-31 %) = 3,8 % (6,4) Beregning af driftsaktivernes kapitalomkostninger Det blev tidligere fastslået jf. afsnit 6.0 at der ikke er gæld i ICC fremadrettet. Men udgangspunktet for at beregne WACC er nu muligt på baggrund af ovenstående jf Værdiansættelse Der vil nu blive foretaget en værdiansættelse af ICC ud fra de estimere data jf. afsnit 5 og 6, hvor der vil blive estimeret ICC s aktieværdi pr 30. juni Men som det også blev konkluderet, at der på baggrund af den strategiske analyse var meget turbulens. Derfor vil værdiansættelsen blive suppleret med et pessimistisk (worst) og optimistisk (best) scenarie hvor det vil blive undersøgt hvad der sker hvis ICC s brands over eller underpræsterer i budgetperioden. Værdi af minoritetsinteresser er estimeret ud fra de 3,7 mio.kr, der er tilhørende dem fra egenkapitalen jf. appendiks 4. Beregningen fremgår af appendiks 10. Side 52 af 80

59 7.1 Base case Dette scenarie tager udgangspunkt i de tidligere opstillede forudsætninger. Scenariet bygger på forudsætningerne om at Premium brands i stor grad lykkes med at opnå den forventede vækst. Med udgangspunktet i dette scenarie vil den fundamentale værdi for ICC s aktie den 30. juni 2014 være beregnet til 172,56 kr. jf. appendiks Best case Dette scenarie er primært baseret på, at ICC formår at udnytte deres muligheder og styrker til fulde. Dette betyder, at salgsvæksten i Premium brands vil sige over forventning, fordi de er i stand til at skabe en differentieret produktportefølje. Dette betyder en større stigning i salgsvæksten over hele budgetperioden. Ikke-kerneforretningen formår også at udnytte denne stigende differentiering via synergi, og derved er der ligeledes højere vækst over hele budgetperioden. I forbindelse med at ICC er i stand til at skabe en større differentiering af deres produktportefølje, vil det betyde, at der er en stigning i EBIT-marginerne, da der ved stigende differentiering antages større brandværdi. Hvilet giver et værdiestimat på 306,81 kr. 7.3 Worst case Dette scenarie repræsenterer den direkte modsætning til best case scenariet. Hvorved der er et værdiestimat på 138,64 kr. 7.4 Vurdering af cases De tre ovenstående scenarier har alle forskellige sandsynligheder for at blive realiseret. Det er dog overraskende at værdiestimatet spænder mellem 306,81 og 138,64 kr. Som nævnt tidligere er base case lavet ud fra et estimat af, hvad der er vurderet realistisk og repræsentativ for virksomhedens evner. Det vurderes derfor naturligvis, at base case er det scenarie, som er mest sandsynlig, hvorfor den tillægges en subjektiv sandsynlighed på 70 %. Hvorved der tildeles 15 % sandsynlighed til best og worst case. Derved konkluderes det at ICC s aktieværdi pr. 30. juni er. 172,56 kr. jf. appendiks 10. Side 53 af 80

60 8.0 Følsomhedsanalyse Til trods for, at værdiansættelsen er sket på baggrund af en grundig fundamentalanalyse af ICC og der er opstillet et spænd af aktiens værdiestimat, er der lavet en subjektiv vurdering af de forudsætninger bag ved værdiestimatet i kapitalomkostningerne, hvorfor det stadigvæk er behæftet stor usikkerhed i kapitalomkostningerne. Derfor har følgende afsnit til formål, at analysere værdiestimatets følsomhed overfor en række centrale værdidrivere i kapitalomkostningerne. Dette vil blive gjort på baggrund af base case scenariet, eftersom dette scenarie vurderes mest sandsynligt jf. afsnit 7.4. Den traditionelle følsomhedsanalyse ville blive lavet ud fra en statisk tilgang, hvor en variabel ændres ad gangen. Denne fremgangsmåde giver dog et primitivt billede af de sandsynligheder for et bestemt værdiestimat. Ved at benytte simulering i følsomhedsanalysen, er det muligt på en overskuelig måde at undersøge hvordan alle variable interager med hinanden. Simuleringen vil tage udgangspunkt i en Monte Carlo simulering (MCS). MCS tager udgangspunkt i en deterministisk model der principielt er forudsigelig og ikke afhænger af nogen tilfældige valg undervejs. Modellens input-variabler tildeles forskellige sandsynlighedsfordelinger efter deres natur. Input-variablerne er valgt ud fra et skøn om, hvilke variabler der behæfter værdiestimatet med mest usikkerhed. Inden simuleringen vil de enkelte variabler, der skal inddrages, blive identificeret med de sandsynlighedsfordelinger som de antages at følge ( 2014). 8.1 Variable Der er valgt at medtage tre komponenter fra r WACC, markedsrisikopræmien, den risikofri rente, og beta. Da der ikke er gæld i virksomheden blev det konkluderet at disse 3 elementer danner r WACC. Derved undersøges der kun for ejernes afkastkrav og ikke långivernes afkastkrav. Udover de 3 variable er der valgt at medregne væksten i terminalperioden da den ikke indgik i de ovenstående cases jf. afsnit 7. Side 54 af 80

61 Der er valgt at benytte en triangulær fordeling til de variabler hvor det er svært at estimere historiske data. Derfor gøres der brug af en triangulær fordeling, da man derved er i stand til, at kunne arbejde videre med variablen på baggrund af en øvre og nedre grænse. Middelværdien tager udgangspunkt i base case værdien, da den blev vurderet som den mest sandsynlige værdi. Disse grænser er nemmere at estimere med rigtighed end f.eks. at skulle estimere en standartafvigelse ( 2014). Markedsrisikopræmien er antaget at følge en triangulær fordeling. Den tidligere estimerede MRP på 5,5 % er middelværdi. Minimum og maksimum er valgt til 4 % og 7 % ( 2010). Disse er valgt på trods af at 85 % af de adspurgte virksomheder i undersøgelsen havde en markedsrisiko præmie på 4-5 %. En anden tilgængelig undersøgelse fra nationalbanken ( 2002) tager udgangspunkt i perioden hvilket ikke ses som retvisende at inddrage, hvorfor der arbejdes med en mindste værdi på 4 % og en max værdi på 7 %. Den risikofri rente antages at følge en normalfordeling, hvorfor der benyttes en middelværdi på 3 %. Der vil blive benyttet en standardafvigelse på 1,14 % jf. afsnit Betaværdien antages ligeledes at følge en triangulær fordeling. Middelværdien er den anvendte beta fra base case på 1,07. Som minimum beta er 0,9 valgt og maksimum beta er valgt til 1,3. Disse estimater er stadigvæk en subjektiv vurdering, men ved at vælge et interval i stedet for et estimat er der større sandsynlighed for at få et spænd med det rigtige værdiestimat. Vækst i terminalperioden er antaget at følge en triangulær fordeling. Der benyttes en middelværdi på de 3 pct. for den fremtidige økonomiske vækst. Den nedre grænse er sat til 2 % hvorved det følger inflationsniveauet (Sørensen, 2012). Den øvre grænse sættes til 4 % da dette vurderes som et repræsentativt estimat på en høj økonomisk vækst i terminalperioden. 8.3 Simulering af aktieværdi Simuleringen er blevet gennemført på baggrund af et tilføjelsesprogram i Excel, der Dette program er udviklet og lånt af ( 2014) i en prøveperiode. Simuleringen er kørt 1000 simuleringer 100 gange. Side 55 af 80

62 Figur 9: Simulering af værdiestimat for ICC Kilde: ( 2014) Det ses ud fra ovenstående figur, at aktieprisen med 95 % sandsynlighed vil ligger mellem 121 kr. og 283,1 kr. Der er en middelværdi på 177,76 kr. hvilket ligger tæt på den estimerede værdi jf. afsnit 7.1. Det kan dermed konkluderes at de valgte variable jf. afsnit 8.2 har lige så stor indflydelse for ICC s aktieværdi som resultaterne fra afsnit 7. Den seneste medregnede aktiekurs for ICC på 160 kr. den 28/ ( 2014) er sat ind i ovenstående figur jf. appendiks 14. Her ses det, at der er 58,4 % sandsynlighed for at der vil være en højere aktiekurs i vente. Side 56 af 80

63 Figur 9: Data fra simulering af værdiestimat for ICC Kilde: ( 2014) For nærmere at analysere hvilke variable, der har den størst effekt på variationen i værdiestimatet tages der udgangspunkt i en tornado graf jf. figur 9. Her er angivet de fem variables effekt givet efter hvor meget det er, de korrelerer i forhold til variationen af værdiestimatet. Det ses øverst i figur 9 til venstre, at den risikofrie rente er den variabel der har den største effekt på værdiestimatet. Retningen af søjlen fra nulpunktet er med til at skabe værdi hvis værdien stiger. Dermed ses det at hvis den risikofrie rente stiger har det den største negative effekt på værdiestimatet. Resultatet er helle ikke overraskende i takt med at den risikofrie rente hænger sammen med markedets risikopræmie. For hvis den risikofrie rente stiger vil det føre til en større risikopræmie. Da væksten for terminalperioden kun indgår i terminalperioden har dette en mindre effekt set i forhold til de andre variable. Så hvis væksten i terminalperioden stiger til den øvre grænse på 4 % bliver værdiestimatet til 191,53 kr. pr. aktie. Side 57 af 80

64 9.0 Konklusion Opgaven tog udgangspunkt i at undersøge ICC efter salget af de to brands Cottenfield og Jackpot. Under opgavens udarbejdelse skete det, at ICC solgte Mid Market og derved reducerede sin portefølje fra ni til fem brands. Det synes derfor meget centralt at få et indgående og nært kendskab til ICC s strategiske og finansielle position, og derved undersøge det vadested ICC befinder sig, for derved at kunne vurdere, hvordan fremtiden nu ser ud. Men først vil de mest centrale punkter fra analyserne i opgaven blive opsummeret. Første skridt i opgaven var at udarbejde en strategisk analyse af ICC på et samfunds-, branche-, og internt niveau. Den strategiske analyse skulle undersøge, om ICC havde konkurrencemæssige fordele, og om ICC kan fastholde disse faktorer til at sikre fremtidig vækst. Først blev turbulensgraden fastlagt til 4, hvilket indikerede en turbulent branche hvorfor resultaterne skal tages med forbehold. Den strategiske analyse viste, at ICC besidder en fordelagtigt position i forhold til leverandører og substituerende produkter. ICC s primære konkurrencemæssige fordele ligger i differentiering af Premium brands og de tilhørende produkter. ICC har stærk brandværdi og hvad der blev antaget at være dygtige designere bag de 5 brands. ICC s svaghed er, at når der satses på Premium brands bliver ICC mere udsat overfor konjunkturudsving, da der er tale om dyre brands som forbrugerne alt andet lige ville skære ned på. Der er dog muligheder for ICC ved at udnytte det vækstpotentiale, som opstår på nærmarkeder i den kommende fremtid. Samtidig kan ICC selv være med til at skabe modetrends fordi der differentieres fra konkurrenterne. Ligeledes har stigende internethandel potentiale for ICC. ICC bliver dog truet af en voksende international konkurrence. Lovgivning er en potentiel trussel for ICC, da dette påvirker forbrugeren i sidste ende. På samme måde opleves en voksende tendens til manglende brandloyalitet. Det vurderes ud fra ovenstående at ICC s primære kernekompetence, som skal sikre ICC fremtidig konkurrenceevne, og vækst er den differentiering af brands og produkter, der adskiller ICC fra de store konkurrenter. Side 58 af 80

65 Andet skridt i opgaven var at se, hvordan ICC s nuværende økonomiske situation så ud. Da de to brands Cottenfield og Jackpot blev solgt, resulterede det i at kun de 2 seneste årsrapporter kunne bruges. Undervejs i opgavens forløb opstod den udfordring, at ICC solgte Mid Market fra. Dette komplicerede opgaven i forhold til brugen rentabilitetsanalysen af ICC. Derfor blev dette suppleret med en udvidelse, hvor det blev forsøgt på en systematisk og metodisk måde, at fastlægge den nuværende økonomiske situation til fremadrettet brug, ved bl.a. at kigge på risici, som blev kombineret med en vækstanalyse. Den oprindelige rentabilitetsanalyse havde dog været med til at give et indtryk af, hvad det er ICC økonomisk, har sigtet efter. ICC har lang tid og lidt tab på at opbygge en solid kapitalstruktur. Ud fra den supplerende analyse af ICC s risici, stod det klart, at der er driftsmæssig risiko, ved den branche ICC befinder sig i. Dette ses både ud fra konkurrenter og kunder. Der er en finansiel risiko men også potentiale ved, at der primært investeres i Premium brands hvor der forventes vækst potentiale. Ud fra dette konkluderes det at der er tale om en bedre økonomisk situation efter salget af brands. Fremadrettet vurderes det at der er tale om en stærkere økonomisk situation, primært på grund af at den tabsgivende forretning er væk og kræfterne nu ligges til brands med vækstpotentiale. Budgetteringen blevet dannet som et resultat af den strategiske analyse og den supplerende regnskabsanalyse. Estimering af ICC s kapitalomkostninger skete på baggrund af et estimeret afkastkrav for ejerne. Dette skyldes at det blev slået fast, at ICC fremover kun vil blive finansieret via egenkapitalen. Derved blev der regnet kapitalomkostninger på 8,89 %. Værdiansættelsen af ICC resulterede i en aktieværdi på 172,56k kr. ved base case, som blev vurderet til at være den mest retvisende værdi for kursen d. 30. juni Følsomhedsanalysen viste dog, at der er tale om mange forudsætninger der skal passe, og hvis en af dem ikke stemmer overens med det antagende, kan man risikere med 95 % sandsynlighed en kursværdi mellem 121 kr. og 283,1 kr. Der er en middelværdi på 177,76 kr. hvilket ligger tæt på den estimerede værdi på 172,56 kr. Side 59 af 80

66 Ud fra det ovenstående vurderes det, at ICC har truffet de rigtige beslutninger ved at sælge brands og skabe fokus på differentiering. Ud fra det beregnede værdiestimat og følsomhedsanalysen jf. afsnit 8.3 tyder det på at ICC har skabt lidt mere værdi, men også at der er 58,7 % sandsynlighed for en højere aktiekurs end udgangspunktet på 160 kr. d. 28/3. Derfor konkluderes at der er skabt en bedre fremtid for ICC. Side 60 af 80

67 10. Litteraturliste Berthels, M., Hugo Boss sælger for over 1,8 mia. kr. [Senest hentet eller vist den 1 april 2014] Tilgængelig: Danmarks Statistik. Effektiv rente af statsobligationer (appendiks 13) Tilgængelig: e=mpk100 Dansk mode og tekstil, Fremtidens e-handel blev sat i perspektiv. [Senest hentet eller vist den 5 april 2014]. Tilgængelig: Dibspayment, Dansk E-Handel. [Senest hentet eller vist den 12 marts 2014] Tilgængelig: Euroinvestor, 2014, euroinvestor. [Senest hentet eller vist den 27 marts 2014] Tilgængelig: Global, business, Den europæiske gældskrise. [Senest hentet eller vist den 8 marts 2014]. Tilgængelig: Goodreads, 2014, Henry David Thoreau > Quotes > Quotable Quote. [Senest hentet eller vist den 20 april 2014] Tilgængelig: Gottlieb, H., Peak, Malene og Tiger trækker læsset. (Tilgået 1.marts 2014) Tilgængelig: Gottlieb, H., Tøjsalget gør stadig ondt. Tilgængelig: Hertzum,N,H, IC Companys siger farvel til Niels Mikkelsen. [Senest hentet eller vist den 4 Marts 2014]. Tilgængelig: Hertzum,N,H,, IC Companys sælger fire mærker til DK Company[Senest hentet eller vist den 28 marts 2014] Tilgængelig: Hertzum, N. H., DK Company-direktør: Vi vil være Europas førende multibrand-koncept. Tilgængelig: Side 61 af 80

68 Hertzum, N. H., IC Companys har forbedret indtjeningen i første halvår. [Senest hentet eller vist den 20 april 2014] Tilgængelig: Hugo Boss, årsrapport 2012, [Senest hentet eller vist den 27 marts 2014]. Tilgængelig: IC Companys A/S, Strategi. [Senest hentet eller vist den 2 marts 2014]. Tilgængelig: Companys A/S, 2012/13. Årsrapport,.[Senest hentet eller vist den 15 spril 2014] Tilgængelig: IC Companys A/S, 2011/12. Årsrapport,[Senest hentet eller vist den 15 spril 2014] Tilgængelig: IC Companys A/S, MEDDELELSE, IC Companys sælger Mid Market forretningen til DK Company. [Senest hentet eller vist den 13 spril 2014] Tilgængelig: IC Companys A/S, PRESSEMEDDELELSE, IC Companys sælger fire brands for at skabe et entydigt forretningsfokus på de lovende Premium brands.. [Senest hentet eller vist den 22 spril 2014] Tilgængelig: INVESTOR, Børsen, Krisen har forandret tøjbranchen. [Senest hentet eller vist den 16 marts 2014]. Tilgængelig: html Lindeberg, M, IC Companys sælger Jackpot og Cottonfield til Coop. [Senest hentet eller vist den 6 marts 2014] Tilgængelig: Lynch, R., Strategic management. 5. ed. red. s.l.:harlow, England, N.Y. :Prentice Hall / Financial Times. Madsen, A, Prisfastsættelsen på aktiemarkedet. Tilgængelig: Mølkjær, Peter, Analyse af modebranchen [Senest hentet eller vist den 18 marts 2014]. Tilgængelig: Side 62 af 80

69 Nordea, Pressemeddelse, Økonomisk Perspektiv: Nyt nordisk vækstmønster. [Senest hentet eller vist den 15 marts 2014]. Tilgængelig: npinvestor.dk, IC Companys/CEO: Er klar til at løbe større risiko. [Senest hentet eller vist den 28 marts 2014]. Tilgængelig: klar%20til%20at%20l%c3%b8be%20st%c3%b8rre%20risiko Npinvestor.dk, IC Companys/CEO: Er klar til at løbe større risiko.[senest hentet eller vist den 28 marts 2014] Tilgængelig: klar%20til%20at%20l%c3%b8be%20st%c3%b8rre%20risiko Palisade, [Senest hentet eller vist den 15 april 2014] Tilgængelig: Pedersen, S. F., IC Companys rydder ud i garderoben. [Online] Tilgængelig: Poulsen, J, [Senest hentet eller vist den 12 marts 2014] Tilgængelig: Rasmussen, L, Portræt af den moderne forbruger. [Senest hentet eller vist den 12 april 2014] Tilgængelig: oegelser/sider/portraetafdenmoderneforbruger.aspx Reuters, IC Companys A/S (IC.CO). [Senest hentet eller vist den 12 april 2014]. Tilgængelig: Ritzau, DR.dk, Miljøformand: Vi mangler viden om modeindustri og miljø. [Senest hentet eller vist den 12 april 2014] Tilgængelig: Skautrup, P, Minister: Tøjskandale får konsekvenser.[senest hentet eller vist den 22 marts 2014] Tilgængelig: Saabye, N, Risikopræmien på aktier, [Senest hentet eller vist den 12 spril 2014] Tilgængelig: /$file/2003_kvo1_ris73.pdf Sørensen, O., Regnskabsanalyse og værdiansættelse en praktisk tilgang. 4. udgave red. s.l.:gjellerup/gads Forlag. Side 63 af 80

70 11.0 Appendiks Appendiks 1: Porters 5 forces Kilde: (Sørensen, 2012, p. 69) Side 64 af 80

71 Appendiks 2: Degree of turbulence Kilde: (Lynch, 2009) med inspiration fra ( 2014) Side 65 af 80

72 Appendiks 3: Reformuleret egenkapital for ICC Kilde: (ICC, 2012/13, pp. 46,48) Side 66 af 80

73 Appendiks 4: Reformuleret balance for ICC Side 67 af 80

74 (Appendiks 4: Reformuleret balance for ICC) Kilde: (ICC, 2012/13, p. 47) Side 68 af 80

75 Appendiks 5: reformulering af resultatopgørelse for ICC Kilde: (ICC, 2012/13, p. 48) Side 69 af 80

76 Appendiks 6: Dekomponering af AOH Kilde: Egen tilvirkning med data fra (ICC, 2012/13) Side 70 af 80

77 Appendiks 7: Budget for ICC (base) Kilde: Egen tilvirkning med data fra afsnit 5 Side 71 af 80

78 Appendiks 8: Beregnet Beta for ICC Perioden strækker sig fra 1/ / Kilde: Egen tilvirkning med data fra ( 2014) Side 72 af 80

79 Appendiks 9: Estimering af markedsrisikopræmie for ICC Kilde: venligst udleveret af vejleder Side 73 af 80

80 Appendiks 10: Base case værdiansættelse af ICC Kilde: Egen tilvirkning Side 74 af 80

81 Appendiks 11: Best case værdiansættelse af ICC Side 75 af 80

82 Appendiks 12: Worst case værdiansættelse af ICC Side 76 af 80

83 Appendiks 13: effektiv rente for 10årig statsobligationer Kilde: Side 77 af 80

84 Appendiks 14: Simulering af ICC værdiestimat Kilde: ( 2014) Side 78 af 80