Renteudsigter. Range trading året ud højere renter i Asymmetrisk renterisiko. Politik rykker ned på dagsordenen

Transkript

1 Investeringsanalyse 18. maj 2017 Renteudsigter Range trading året ud højere renter i 2018 Vi venter fortsat stigninger i de 10-årige tyske statsobligationsrenter på 12 måneders sigt, men regner ikke med at se de store renteændringer i Det gælder også i Sverige, Danmark, Norge, USA og Storbritannien. Markedet vil formentlig ikke begynde at indregne en risikopræmie for en nedtrapning af Den Europæiske Centralbanks obligationsopkøb før i 2018, da fortsat lav inflation sammen med lidt mindre positive vækstudsigter fjerner behovet for en strammere pengepolitik i euroområdet. ECB ventes at forlænge obligationsopkøbene til ind i I USA er det ikke kun renteforhøjelserne, men også udsigten til en ændring i Federal Reserves geninvesteringspolitik, der vil sætte kursen for obligationsrenterne. Vi venter lidt højere obligationsrenter i USA på 6 måneders sigt, men også her ventes renterne først for alvor at stige i Genveje Prognose for Danmark Prognose for euroområdet Prognose for USA Prognose for Storbritannien Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognosetabel De 10-årige tyske og amerikanske statsobligationsrenter ventes at stige til hhv. 0,90 % og 3,0 % på 12 måneders sigt. Asymmetrisk renterisiko I Renteudsigter: Stort set stabile obligationsrenter i 2017 højere i 2018, som vi udsendte den 20. april, vurderede vi, at obligationsrenterne i det store og hele vil være stabile i resten af Vi så en mindre risiko for, at renterne kan overraske opad, men vi vurderede, at renterne først for alvor stiger i Vi fastholder vores rentesyn fra april, men gør opmærksom på, at der fortsat er en asymmetrisk risiko på renten. Risikoen for en mere betydelig stigning i obligationsrenterne i de kommende 3-6 måneder er således højere end risikoen for et stort rentefald. Politik rykker ned på dagsordenen Valgresultatet i Frankrig understregede lige som det hollandske valg tidligere på året, at de europæiske vælgere ikke ønsker anti-establishment-partier eller EU- og euromodstandere til magten til trods for Storbritanniens beslutning om at forlade EU og Donald Trumps valgsejr i USA. Valgene i Europa har fjernet frygten for valg før tiden i Italien, og de første valgresultater fra de tyske delstater har vist overraskende stor opbakning til Angela M erkel og det konservative CDU. Det europæiske politiske landskab ser alt i alt langt mere stabilt ud nu end for blot nogle få måneder siden, og tilstrømningen af investeringsmidler til sikre havne som det tyske statsobligationsmarked og de skandinaviske obligationsmarkeder aftager nu. Billedet kan imidlertid være på vej til at ændre sig i USA. Markedet er ved at opgive troen på Trumponomics, og der er stigende fokus på risikoen for, at Trump bliver handlingslammet og dermed ikke kommer igennem med sin vækstdagsorden. Vi udelukker heller ikke længere, at Trump bliver stillet for en rigsret. Hvis det sker ventes det at udløse et markant rentefald. Centralbankrenter Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK årige swap-renter Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK Redaktør: Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk Assisterende analytiker Nina T. B. Andersen nian@danskebank.dk

2 Finansmarkederne flytter fokus til økonomien, centralbankerne og det geopolitiske billede Nu hvor fokus på europæisk politik aftager, vil finansmarkederne rette opmærksomheden mod andre drivkræfter for renteudviklingen, og vi ser især tre temaer, der kan spille en vigtig rolle her i de næste 3-6 måneder: (1) Konjunkturudviklingen, (2) Den Europæiske Centralbank og Federal Reserve samt (3) geopolitik. 1. Mindre fart på det globale opsving Det synkrone globale opsving er fortsat, og væksten var samlet set høj i 1. kvartal, især i euroområdet, der voksede 0,5 % opgjort på kvartalet, hvilket var uændret i forhold til det foregående kvartal. Særligt opmuntrende var det, at kvartalsvæksten i Spanien og Portugal steg til hhv. 0,8 % og 1,2 %. Derimod kniber det stadig i Italien, der i 1. kvartal havde en kvartalsvækst på blot 0,2 % for andet kvartal i træk. Set i et markedsperspektiv er det dog ikke nødvendigvis den aktuelle økonomiske situation, der er vigtig, men derimod retningen på indikatorerne. Vi ser en stigende sandsynlighed for, at de globale konjunkturer er ved at toppe. Det er ikke, fordi vi venter en recession, eller noget der ligner, men vi tror, at væksten bremser op i de næste par kvartaler sammenlignet med 1. kvartal. Vi har allerede set et fald i industriindikatorerne i USA og Kina, og i Kinas tilfælde vokser risikoen for en mere alvorlig nedtur nu. Vi ved af erfaring, at især de lange obligationsrenter sjældent stiger, når indikatorerne har toppet. Det kan derfor se ud til, at den globale konjunkturudvikling vil bidrage mindre til obligationsrentestigninger fremover, end det har været tilfældet siden oktober Lønvæksten i Tyskland er stadig lav til trods for begrænset ledig kapacitet Vi kan anlægge samme argument, når det gælder inflationsudsigterne. Inflationen i euroområdet var på 1,9 % og kerneinflationen på 1,2 % i april det højeste niveau siden juni Vi tvivler imidlertid på, at lønvæksten stiger, hvilket ellers er nødvendigt for at sikre en bæredygtig stigning i inflationen til tæt på 2 %. Desuden skyldes stigningen i den samlede inflation især højere energipriser og midlertidige faktorer som en stigning i fødevarepriserne pga. dårligt vejr i Sydeuropa, samt at påsken faldt i forskellige måneder i hhv og Disse faktorer trak samlet set inflationen op i april. Kilde: Macrobond Financial, Danske Bank Så vi må konkludere, at inflationsudviklingen heller ikke bidrager meget til højere obligationsrenter i øjeblikket, da inflationen ser ud til at have toppet i denne omgang. Det synkrone opsving i den globale økonomi mister fart og euroområdet har muligvis allerede toppet Kilde: Macrobond, Danske Bank Kilde: Macrobond, Danske Bank maj 2017

3 2. Centralbankerne måske på forsigtig kurs Det betyder meget for udsigterne for obligationsmarkedet, hvad Den Europæiske Centralbank og Federal Reserve gør. I euroområdet retter fokus sig nu mod centralbankmødet den 8. juni, hvor ECB formentlig ændrer signaler, så behovet for pengepolitiske lempelser nedtones lidt i udmeldingen. M arkedet fokuserer kraftigt på, om ECB fjerner formuleringen med lavere renter. Vi er ikke sikre på, om det sker, eller om den pengepolitiske udmelding ændres på anden vis. Markedet bør dog indstille sig på, at ECB udtrykker lidt mere optimisme, selv om vi ikke regner med, at de vil signalere en nedtrapning af obligationsopkøbene eller en fremrykning af renteforhøjelserne, givet udsigten til fortsat lav inflation og vores vurdering, at der ikke umiddelbart kan ventes en bæredygtig stigning i lønvæksten. ECB vil fortsat se et behov for en meget lempelig pengepolitik.vi venter, at ECB på mødet i september vil meddele, at obligationsopkøbene forlænges en tredje gang, så ECB fortsætter med at opkøbe for 40 mia. euro om måneden ind i Vi venter ikke, at obligationsmarkedet vil reagere særlig voldsomt på ECB-mødet. Risikoen på obligationsmarkedet er imidlertid blevet mere asymmetrisk, og ECB kan udløse obligationsrentestigninger tidligere end forudset i vores prognose. Ser vi på USA, så er det store spørgsmål, om Fed forhøjer renten i juni. Det mener de fleste analytikere, og finansmarkederne indregner en sandsynlighed på 70 % for, at det sker, men vi er mere skeptiske pga. de blandede økonomiske nøgletal og lave inflationstal. Det er ikke, fordi vi venter, at Federal Reserve stiller renteforhøjelserne i bero. Vi tror bare, at de venter til juli, og at de så i juni vil melde ud, hvad der skal til, for at de begynder at reducere balancen, dvs. går i gang med kvantitative stramninger. Vi tror derfor ikke, at Fed udløser obligationsrentestigninger på kort sigt. Lige som med ECB er risikoen imidlertid blevet mere asymmetrisk, og det er muligt, at Fed vil fokusere mindre på inflationen og mere på den lave ledighed. Ud over renteforhøjelsen i juli venter vi en amerikansk renteforhøjelse til december samt 3-4 renteforhøjelser næste år (alt afhængigt af, hvilken strategi Fed anlægger for de kvantitative stramninger ). M arkederne indregner i alt 2,7 renteforhøjelser fra nu og indtil udgangen af Vi venter ikke de store bevægelser i de amerikanske obligationsrenter i de næste 3-6 måneder, men der er udsigt til nye rentestigninger på 12M sigt. Vi venter, at den 10-årige amerikanske statsobligationsrente vil ligge i 3 % om 12 måneder. 3. Geopolitik er en joker Det er i sagens natur vanskeligt at tage geopolitiske forhold med i ligningen, når der udarbejdes en prognose. Det er dog ganske tydeligt, at der er stor global geopolitisk usikkerhed omkring Nordkorea, og at dette ikke vil ændre sig i de kommende år. I analysen The rising risk from North Korea and what it means for markets fra 27. april så vi nærmere på truslen fra Nordkorea. Med hensyn til det globale obligationsmarked konkluderede vi følgende: Hvis situationen klart eskalerer og udvikler sig til en militær konflikt, vil det formentlig få investorerne til at søge mod de sikre havne på obligationsmarkedet. Selv om USA sandsynligvis vil være deltager i en potentiel konflikt, vil det amerikanske statsobligationsmarked efter vores vurdering være et af de markeder, der høster de største fordele, som følge af markedets størrelse, og da markedet kan udprise fremtidige renteforhøjelser fra Fed. Vi venter, at Fed i den situation vil stille renteforhøjelserne i bero, og at de om nødvendigt vil være parat med støtte. I Europa er det især kernemarkederne, herunder de skandinaviske maj 2017

4 markeder, der vil nyde godt af situationen. De globale centralbanker vil stå parat med især dollar likviditet, hvis interbank-markedets funktionsdygtighed er truet. Den 10-årige tyske statsobligationsrente kunne i den situation falde til under nul og den tilsvarende amerikanske rente til noget under 2,0 %. De globale geopolitiske forhold og ikke mindst den ledsagende frygt er således med til at holde renteniveauet nede og lægger låg på stigningspotentialet. Bemærk i øvrigt, at der i vores prognose ikke indgår en kraftig eskalering af konflikten med Nordkorea. Asymmetrisk renterisiko, men små bevægelser i 2017 Trods inflationsstigningen i de seneste par måneder og ikke mindst den fortsatte vækstfremgang i euroområdet samt risikoen for, at både ECB og Fed strammer pengepolitikken, tror vi stadig, at de 10-årige obligationsrenter i Tyskland, Skandinavien og USA året ud vil bevæge sig i et snævert interval omkring det nuværende niveau. Vi forventer dog, at situationen vil ændre sig i 2018, når ECB begynder at udfase obligationsopkøbene, og Fed har kurs mod yderligere renteforhøjelser. Når det er sagt, holder Fed fortsat den korte ende af kurven i stram snor, da en renteforhøjelse endnu ikke er lige om hjørnet. Vi venter derfor en stejling af den 2-10-årige kurve i De 10-årige euroobligationsrenter og tilsvarende tyske obligationsrenter ventes især at stige på 12 måneders sigt, og vi forventer, at euroswaprenterne og de 10-årige tyske obligationsrenter vil ligge i henholdsvis 1,30 % og 0,90 % på 12 måneders sigt. Der vil dog fortsat være en asymmetrisk risiko på obligationsrenterne året ud, hvis vi ser bort fra risikoen for en kraftig eskalering af konflikten med Nordkorea. Vi har muligvis fejlfortolket ECB s hensigter. ECB vil måske teste markedet for at se, om en ændring af signalerne i retning af pengepolitiske stramninger kan bære igennem. Det samme gælder for den amerikanske centralbank. Faldet i ledigheden til 4,4 % i USA kan måske få Fed til at flytte fokus fra de lave inflationstal til risikoen for en acceleration i lønvæksten. Vi har muligvis også undervurderet, hvilke konsekvenser, det vil have, hvis Fed beslutter at ændre geninvesteringspolitikken. Vi kan også have taget fejl angående de økonomiske udsigter og lagt for megen vægt på, at de økonomiske indikatorer tilsyneladende har toppet. Vi kan have undervurderet det momentum, der er i væksten i euroområdet, og det samme gælder for inflationen i euroområdet. Ifølge vores prognose skal inflationen og ikke mindst kerneinflationen toppe her i 2. kvartal ud fra den forudsætning, at lønvæksten forbliver lav. Hvis vi tager fejl her, gælder det formentlig også vores forventning om, at renterne ikke vil stige før i Vi kan også tage fejl, når vi kun forventer moderate olieprisstigninger. men det bliver svært at undgå højere obligationsrenter i 2018 Vi mener altså ikke, at der er udsigt til større stigninger eller fald i renterne i 2017, men billedet ser anderledes ud, når vi ser 12 måneder frem. Vi tror stadig, at Federal Reserve forhøjer renten to gange i 2. halvår Derudover kan en diskussion om centralbankens balance komme til at dominere dagsordenen i 1. kvt Et stop for geninvestering af midler kan blive vurderet at være negativt for obligationsmarkedet. M arkedet vil dog formentlig også fokusere på ECB og på, om de nedtrapper obligationsopkøbene eller helt ophører med at købe obligationer. Lad os blot minde om, at de amerikanske statsobligationsrenter steg betydeligt i 2013, da Federal Reserve meddelte, at de ville nedtrappe opkøbene af obligationer m.v. Der kommer formentlig også til at udspinde sig en livlig diskussion om, hvornår den første renteforhøjelse i euroområdet kan ventes, når vi ser frem mod 1. kvartal maj 2017

5 Indhold og bidragsydere Danmark...6 Makro Cheføkonom Las Olsen Makro Analytiker Bjørn Tangaa Sillemann Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen Euroområdet...7 Makro Senioranalytiker Pernille B. Henneberg Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen USA...8 Makro & Renter Senioranalytiker Mikael Milhøj Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen Storbritanien...9 Makro & Renter Senioranalytiker Morten Helt Sverige Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 (0) Senioranalytiker Michael Grahn +46 (0) Senioranalytiker Marcus Söderberg +46 (0) Senioranalytiker Carl Milton +46 (0) Norge Makro & Renter Chefanalytiker Jostein Tvedt Prognosetabel maj 2017

6 Prognose for Danmark Kronekursen er faldet lidt i forhold til euroen efter det franske præsidentvalg, og kronen har nu bevæget sig væk fra interventionszonen omkring 7,4430. Den beskedne kronesvækkelse har trukket den helt korte ende af Cita-kurven marginalt op, og Cita-Eonia- og Cibor-Euribor-spændet er kørt marginalt ud efter en indsnævring tidligere på året. Da ECB ventes at fortsætte med at opkøbe statsobligationer m.v. i 2017 og ind i 2018, vil der formentlig opstå et nyt interventionspres på Nationalbanken senere i De danske swaprenter følger stadig swaprenterne i euroområdet tæt, og der er ikke meget, der tyder på, at dette vil ændre sig i den nærmeste fremtid. Det ser nærmere ud til, at tendensen med en indsnævring af rentespændet i år vil fortsætte. Rentespændet til tyske statsobligationer er også kørt marginalt ind i år. Statsgældsforvaltningen vil fortsætte med at foretage switches for at understøtte likviditeten, især i de nye 2- og 10- årige obligationer. Statsgældsforvaltningen vil imidlertid også foretage direkte tilbagekøb finansieret af statens svulmende indestående i Nationalbanken. Vores hovedscenario er, at obligationsrentespændet til Tyskland og swapspændet til euroen bliver på det aktuelle niveau eller kører lidt ind. Statsgældsforvaltningen vil muligvis reducere udbuddet af statsobligationer i 2017, hvilket vil støtte det danske obligationsmarked. Vi venter en stejling af den 2-10-årige rentekurve i Danmark i tråd med udviklingen i det øvrige Europa. Prognose for Danmark DKK-swapkurve månedlig ændring 18/05/ Prognose Afvigelse fra forward i bp DKK Spot +3m +6m +12m +3m +6m +12m ISBV Pengemarked Repo M M årig Statsobligationer årig årig Swaprenter 2-årig årig årig % bp Ændring, bp (h-akse) 18-Apr May-17 3-måneders Cibor-rente 10-årig swaprente maj 2017

7 Prognose for euroområdet Den Europæiske Centralbank vil formentlig ændre signalerne på rentemødet i juni, så behovet for pengepolitiske lempelser nedtones lidt i udmeldingen. Det skal dog ikke ses som et signal om en nedtrapning af obligationsopkøbene eller renteforhøjelser, da ECB fortsat vurderer, at der er behov for en meget lempelig pengepolitik. Vi venter, at ECB på mødet i september vil meddele, at obligationsopkøbene vil blive forlænget for tredje gang, så ECB fortsætter med at opkøbe for 40 mia. euro om måneden ind i Der vil gå lang tid, efter at obligationsopkøbene er ophørt, før ECB begynder at forhøje renten. Både den samlede inflation og kerneinflationen i euroområdet har været meget volatil på det seneste som følge af påskens placering, men vi venter, at den samlede inflation falder mod 1,0 % i begyndelsen af næste år, når det store inflationsbidrag fra olieprisen aftager. Der skal normalt øget lønpres til for at skabe højere kerneinflation, men en række faktorer indikerer, at lønpresset fortsat vil være lavt. Vi venter fortsat en stejling af den 2-10-årige eurorentekurve i ECB holder stadig den korte ende af kurven i stram snor, især fordi de nu opkøber obligationer med en rente under indlånsrenten på -0,4 %. Det 10-årige segment på rentekurven ventes imidlertid at blive trukket op af renteudviklingen i USA i kombination med, at markedet vil indregne en gradvist stigende sandsynlighed for en nedtrapning af ECB s opkøb i Dette vil især gøre sig gældende på 12 måneders sigt. Prognose for euroområdet 18/05/ Prognose Afvigelse fra forward i bp EUR Spot +3m +6m +12m +3m +6m +12m Pengemarked Refi M Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter 2-årig årig årig EUR-swapkurve månedlig ændring 3.0 % bp Ændring, bp (h.akse) 18-Apr May-17 3-måneders Euribor-rente 10-årig swaprente maj 2017

8 Prognose for USA Forhøjer den amerikanske centralbank renten i juni? Det mener de fleste analytikere, og finansmarkederne indregner en sandsynlighed på 70 % for, at det sker, men vi er mere skeptiske, da de økonomiske nøgletal er blevet svækket, og inflationstallene er lave. Det er ikke, fordi vi venter at Federal Reserve stiller renteforhøjelserne i bero. Vi tror bare, at de venter til juli, og at de så i juni vil melde ud, hvad der skal til, for at de begynder at reducere balancen, dvs. går i gang med kvantitative stramninger. Vi vil dog lytte nøje til, hvad der bliver sagt i taler af repræsenter for Fed i den kommende tid, for at få mere at vide om de forskellige synspunkter i den pengepolitiske komite. Dermed kan vi måske få et indtryk af, om vi tager fejl i vores vurdering. Ud over renteforhøjelsen i juli venter vi en renteforhøjelse til december samt 3-4 renteforhøjelser næste år (alt afhængigt af, hvilken strategi Fed anlægger for de kvantitative stramninger ). Markederne indregner i alt 2,7 renteforhøjelser fra nu og indtil udgangen af Vi venter ikke de store bevægelser i de amerikanske obligationsrenter i de næste 3-6 måneder, men renterne ventes at stige igen på 12 måneders sigt. Vi venter, at den 10- årige amerikanske statsobligationsrente vil ligge i 3 % på 12 måneders sigt. Prognose for USA 18/05/ Prognose Afvigelse fra forward i bp USD Spot +3m +6m +12m +3m +6m +12m Pengemarked Fed Funds M Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter 2-årig årig årig USD-swapkurve månedlig ændring 3.0 % bp Ændring, bp (h.akse) 18-Apr May-17 3-måneders USD Libor-rente 10-årig swaprente maj 2017

9 Prognose for Storbritannien Britisk økonomi bremsede kraftigt op i 1. kvartal i år, hvor kvartalsvæksten faldt til 0,3 % fra 0,7 % i 4. kvartal Vækstudsigterne er fortsat sløje på kort sigt. Realvæksten er gået fra positiv til negativ, hvilket vil lægge en dæmper på forbrugsvæksten, som det bl.a. også ses af faldet i detailsalget for nylig. Inflationen steg til 2,7 % i april fra 2,3 % i marts og ligger nu på det højeste niveau siden Bank of England ændrede ikke pengepolitikken på mødet i maj, men fortsatte med at signalere fokus på pengepolitiske stramninger, idet Kristin Forbes (kendt som pengepolitisk høg) stemte for en renteforhøjelse, og BoE samtidig meldte ud, at markedet ser ud til at undervurdere de fremtidige renteforhøjelser lidt (markedet indregner aktuelt renteforhøjelser på i alt 20bp inden udgangen af 2018). Vi regner fortsat med, at BoE bliver på sidelinjen i de næste 12 måneder, da det efter vores vurdering er usandsynligt, at pengepolitikken strammes i en situation med høj politisk usikkerhed. Statsobligationsrenterne i Storbritannien er faldet på det seneste i tråd med udviklingen i Europa og USA, og dette er indregnet i vores nye prognose. De britiske statsobligationsrenter ventes i første omgang at forblive omkring det nuværende niveau, men vi venter en stigning på 6-12 måneders sigt som følge af afsmitning fra USA og Europa. Vi venter en stejling i den og 5-10-årige rentekurve, da renterne ventes at forblive lave i den korte ende af kurven. Prognose for Storbritannien UK-swapkurve månedlig ændring 18/05/ Prognose Afvigelse fra forward i bp GBP Spot +3m +6m +12m +3m +6m +12m Pengemarked Base rate M Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter årig årig årig % bp Ændring, bp (h-akse) 18-Apr May-17 3-måneders Libor-rente 10-årig swaprente maj 2017

10 Prognose for Sverige Vi venter ikke den store dramatik i forbindelse med juli-mødet i den svenske Riksbank efter beslutningen i april om at forlænge opkøbene af statsobligationer til årets udgang (omend i reduceret udgave) samt at udskyde de forventede fremtidige renteforhøjelser i tre måneder. Vi regner imidlertid med, at inflationstallene igen vil ligge under Riksbankens prognose senere på året, så det varer længe, inden Riksbanken kan begynde at neddrosle de pengepolitiske stimuli. Som det fremgår af det seneste mødereferat, vurderer Riksbanken, at de nye 3-årige overenskomster vil gøre det betydeligt sværere at nå inflationsmålet. Vi ser samtidig andre faktorer, der kan have en positiv effekt på det svenske obligationsmarked over sommeren. Investorerne vil formentlig have et meget stort genplaceringsbehov, og dertil kommer en varighedsforlængelse i de toneangivende obligationsindeks. Samtidig vil den cirkulerende mængde af korte statsobligationer nå et historisk lavt niveau. Vi venter derfor et vist pres for lavere svenske renter. Prognose for Sverige 18/05/ Prognose Afvigelse fra forward i bp SEK Spot +3m +6m +12m +3m +6m +12m Pengemarked Repo M Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter 2-årig årig årig SEK-swapkurve månedlig ændring 2.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 18/04/ /05/ måneders Stibor-rente 10-årig swaprente maj 2017

11 Prognose for Norge Norges Bank gentog på mødet den 4. maj udmeldingen fra pengepolitisk rapport 1/17 og signalerede dermed ingen renteændringer i 2017 i forhold til de nuværende 0,50 %. Centralbankens prognose indikerer dog en lille sandsynlighed for en rentenedsættelse, hvilket primært skyldes et stort fald i kerneinflationen i de seneste par måneder. Når Norges Bank ikke skærer renten ned, skyldes det hovedsagelig det stærke boligmarked og risikoen for, at den finansielle stabilitet kan være truet på længere sigt, hvis en eventuel boligboble skulle briste. De nye lovkrav til boliglån synes allerede at have nedkølet boligmarkedet en smule. Vi forventer, at Norges Bank holder renten uændret i de kommende 12 måneder. Det diskuteres i øjeblikket i offentligheden og blandt akademikere, om der er behov for en justering af inflationsmålet. M arkedet ser allerede ud til at indregne moderat inflation, og det vil formentlig reducere effekten af en eventuel reform. Vi venter, at de 5- og 10-årige obligationsrenter i Norge vil ligge stabilt i forhold til en række andre lande i 2017, da norsk økonomi stille og roligt er i bedring, selv om faren for et tilbageslag oven på sammenbruddet i olieinvesteringerne ikke er overstået. De positive udsigter vil formentlig øge udlandets efterspørgsel efter norske statsobligationer og kan dermed få det norske rentespænd til Tyskland til at køre mere ind, end vi venter. Prognose for Norge 18/05/ Prognose Afvigelse fra forward i bp NOK Spot +3m +6m +12m +3m +6m +12m Pengemarked Deposit M Statsobligationer 2-årig årig årig Swaprenter 2-årig årig årig NOK-swapkurve månedlig ændring 2.7 % bp Ændring, bp (h-akse) 18/04/ /05/ måneders Nibor-rente 10-årig swaprente maj 2017

12 Prognosetabel Prognose NOK SEK DKK GBP EUR * USD Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 10-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 10-årig stat Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Note: *Tyske statsobligationer er benyttet maj 2017

13 Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Bank Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Analytikernes erklæring Hver enkelt analytiker, som er ansvarlig for indholdet af denne analyse, erklærer, at de synspunkter, der udtrykkes i analysen, nøjagtigt afspejler analytikerens personlige vurdering af de finansielle instrumenter og udstedere, der er omfattet af analysen. Hver enkelt ansvarlig analytiker erklærer desuden, at ingen del af analytikerens aflønning har været, er eller vil være direkte eller indirekte relateret til de specifikke anbefalinger, der udtrykkes i analysen. Regulering Danske Bank er godkendt af og underlagt tilsyn af Finanstilsynet samt underlagt de regler og bestemmelser, der er udstedt af de relevante tilsynsmyndigheder i alle andre jurisdiktioner, hvor Danske Bank har aktiviteter. Danske Bank er underlagt begrænset tilsyn af det britiske finanstilsyn, Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authority. Nærmere oplysninger om omfanget af Financial Conduct Authority og Prudential Regulation Authoritys tilsyn kan fås ved henvendelse til Danske Bank. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse maj 2017