Renteprognose Lange renter på bunden

Transkript

1 Investment Research General Market Conditions 15. august 2014 Renteprognose Lange renter på bunden Seneste udvikling Genveje De lange obligationsrenter er fortsat med at falde pga. voksende geopolitiske spændinger og udsigten til, at de pengepolitiske renter vil toppe på et lavere niveau, end hidtil ventet, når de store centralbanker iværksætter den næste runde af renteforhøjelser. Samtidig har de korte renter i USA og Storbritannien holdt sig på et relativt højt niveau, idet en normalisering af pengepolitikken nu rykker tættere på. I Europa har en vækstpause forstærket det nedadgående pres på renterne, og Den Europæiske Centralbank har ikke hidtil haft held til at løfte vækst- og inflationsforventningerne. n er også fladet yderligere ud i Norge og Sverige hen over sommeren som følge af faldet i de lange obligationsrenter på de større markeder. Prognose for euroområdet Prognose for Danmark Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognose for USA Prognose for Storbritannien Centralbankudsigter Internationalt Den amerikanske centralbank ventes nu at forhøje renten i april Da væksten og inflationen er på vej op, og markedet venter relativt forsigtige renteforhøjelser, er der udsigt til højere renter i USA. Bank of England bliver den første af de store centralbanker, der begynder at stramme op. Det sker formentlig i begyndelsen af næste år, og vi venter rentestigninger i de kommende måneder. Det skrøbelige opsving og risikoen for deflation i Europa betyder, at Den Europæiske Centralbank vil holde sig på sidelinjen i lang tid. Renterne vil ligge relativt fast forankrede op til det 5-årige segment. Euro-swapkurven ventes at stejle, idet de pengepolitiske stramninger i USA og Storbritannien og en bedring i europæisk økonomi vil trække de lange renter op igen. Skandinavien Vi venter, at Danmarks Nationalbank holder renten i ro. ECB s nye målrettede likviditetstildelinger (TLTRO) kan imidlertid øge likviditeten i eurosystemet så meget, at det kan presse kronen op mod euroen og dermed udløse en dansk rentenedsættelse. Den svenske Riksbank holder formentlig renten uændret i lang tid fremover efter rentenedsættelsen på 50bp i juni. Vækstudsigterne i Sverige er afdæmpede, og det sætter en grænse for, hvor meget de lange renter kan stige. Vi ser ikke den store sandsynlighed for en rentenedsættelse i Norge, idet inflationen nu er på vej op. Der er udsigt til rentestigninger i de kommende måneder. Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK årige statsrenter Land Spot +3m +6m +12m USD TYS GBP DKK SEK NOK Redaktører: Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Analytiker Anders Vestergård Fischer afis@danskebank.dk

2 Indhold og bidragydere Euroområdet... 3 Makro Analytiker Pernille Bomholdt Nielsen perni@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk Danmark... 4 Makro Økonom Jens Nærvig Pedersen jenpe@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk Sverige... 5 Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 (0) mbos@danskebank.com Senioranalytiker Michael Grahn +46 (0) mika@danskebank.com Senioranalytiker Marcus Söderberg +46 (0) marsd@danskebank.com Senioranalytiker Carl Milton +46(0) carmi@danskebank.com Norge... 6 Makro & Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk USA... 7 Makro Chefanalytiker Allan Von Mehren alvo@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Senioranalytiker Peter Possing Andersen pa@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk Storbritannien... 8 Makro & Renter Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk august

3 Prognose for euroområdet Opsvinget i euroområdet har mistet momentum, og økonomien stagnerede i 2. kvartal efter en vækst på 0,2 % k/k i 1. kvt. Den lavere vækst skyldes opbremsningen i USA og Kina i 1. kvt. samt den stærke euro og usikkerhed pga. de geopolitiske risici, hvilket har påvirket erhvervstilliden og gjort virksomhederne mere forsigtige med investeringer. På den anden side fortsætter bedringen i privatforbruget, og opsvinget vil fremover være understøttet af stigende reallønninger og mindre usikkerhed, efter at eurokrisen er kommet under kontrol, og dermed også ny fremgang i efterspørgslen. Desuden falder kreditvæksten nu ikke så hurtigt som tidligere, og det vil også støtte aktiviteten. Inflationen ramte en ny bund på 0,4 % i juni, men det skyldtes lavere råvarepriser, idet kerneinflationen forblev på 0,8 %. Inflationen ventes at forblive omkring det aktuelle niveau frem til 4. kvt., hvor den stiger til 0,8 %, men den kan blive lavere end ventet. Pengepolitik og pengemarked Den Europæiske Centralbank venter på at se, i hvor høj grad bankerne vil benytte sig af den første af de målrettede likviditetstildelinger (TLTRO) i september, men har samtidig sat mere gang i forberedelserne til opkøb af værdipapirer i ABS-markedet ( asset-backed securities ). ECB signalerer fortsat, at de om nødvendigt er parate til at levere kvantitative lempelser over en bred kam. Vi ser en lille sandsynlighed for sidstnævnte, og ECB vil formentlig ikke foretage sig mere, før de har set effekten af de hidtidige lempelser. Det korte pengemarked venter aktuelt, at dag-til-dag-renten vil være tæt på nul frem til 2015 og under refi-renten på 0,15 % frem til Hvis TLTRO får overskudslikviditeten til at stige, kan pengemarkedsrenterne falde en anelse. Vi tror fortsat, at Euribor-fixingerne skal længere ned, men dette er allerede delvist indregnet i markedet. De lange eurorenter er faldet over sommeren pga. skuffende nøgletal, deflationsbekymring og geopolitiske risici. Det har mod vores forventning medført en betydelig fladning af rentekurven efter ECB s lempelser i juni. Fladningen skyldes delvist, at det ikke er lykkedes ECB at få de langsigtede vækst- og inflationsforventninger op, men også at de lange eurorenter er blevet trukket ned af renteudviklingen i USA. Vi venter en ny stejling af EUR-swapkurven drevet af den lange ende, idet de geopolitiske risici ventes at aftage, og den globale vækst holder sig pænt oppe, samtidig med at de globale lange renter vil begynde at stige igen. Vores prognose ligger under forward-markedet for 2-årige renter, på niveau med forward for 5-årige renter og over forward for 10- og 30-årige renter. EUR Spot +3m +6m +12m ECB M Tyske statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig EUR-swapkurve 2.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 14-Jul Aug-14 3-måneders Euribor-rente august

4 Prognose for Danmark De økonomiske nøgletal har været meget blandede hen over sommeren. Vi har set et stort fald i erhvervstilliden i industrien, men også en kraftig stigning i industriproduktionen. Sidstnævnte skyldes dog formentlig i et vist omfang tilfældige forhold. Det ser ud til, at industrien oplever lidt modvind i Danmark for tiden, som vi også har set det i Tyskland. Samlet set stiger den indenlandske efterspørgsel fortsat, men i et forsigtigt tempo. Opsvinget er stadig skrøbeligt, men vi regner med, at det vil blive styrket, i takt med at resten af Europa skifter op i gear. Inflationen var højere end ventet i juli, idet fødevarepriserne nu stiger, i stedet for at falde som de plejer, men vi vil formentlig fortsat se inflationen køre både op og ned, indtil den årlige inflation kravler over 1 % engang næste år. Pengepolitik og pengemarked Til trods for en stigning i rentespændet i forhold til euroområdet har valutamarkedet ligget relativt stabilt. Kronekursen har således holdt sigt tæt på 7,455 mod euroen, og der har ikke været noget større opadgående pres på kronen. Denne situation kan ændre sig i 3. kvartal, hvis de nye likviditetstildelinger fra Den Europæiske Centralbank får eurolikviditeten til at stige kraftigt set i forhold til kronelikviditeten, da det vil kunne give øget efterspørgsel efter danske kroner set i forhold til euro. Vi ser en risiko for, at det vil betyde en styrkelse af kronen, som Nationalbanken så må afbøde via intervention på valutamarkedet og selvstændige rentenedsættelser. Vores hovedscenarie er imidlertid fortsat, at Nationalbanken ikke ændrer pengepolitikken i en overskuelig fremtid. Swapspændet i forhold til euroen har ligget stort set stabilt over hele kurven. Det vil formentlig fortsat være situationen i den kommende periode, og vi ser kun en lille sandsynlighed for en udvidelse af swapspændet. Vores renteprognose for Danmark ligger derfor på linje med prognosen for eurorenterne. Det betyder, at prognosen for de 2- og 5- årige renter ligger en anelse under forward-markedet, mens prognosen for det 10-årige segment ligger lidt over forward-markedet. DKK Spot +3m +6m +12m REPO M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig DKK-swapkurve % 3.0 bp Ændring, bp (h-akse) 14-Jul Aug-14 3M Cibor-rente august

5 Prognose for Sverige BNP skuffede noget i 2. kvartal med en vækst i svensk økonomi på 1,9 % (korrigeret for antallet arbejdsdage) set i forhold til samme kvartal året før. Aktiviteten var igen lav inden for de områder, der vedrører industrien (eksporten, investeringerne etc.), og de månedlige industriproduktionstal viser da også nærmest en negativ tendens. Det går bedre i den indenlandske økonomi (boligbyggeriet blomstrer for eksempel), og privatforbruget ser også relativt pænt ud, men vi frygter samlet set, at vores vækstprognose for 2014 (2,5 %) er truet. Inflationen renset for boligrenter er fortsat lav, og bortset fra udsving i priserne på bl.a. pakkerejser og energi ser vi ingen klar tendens i inflationen i øjeblikket. Den svenske krone er blevet svækket i år, men kronekursen har reageret afdæmpet på den overraskende store svenske rentenedsættelse, der blev annonceret den 3. juli, og vi venter derfor heller ikke en større valutaeffekt i den importerede inflation fremover. Pengepolitik og pengemarked Riksbanken greb til en form for analytisk stop-loss på mødet i juli, hvor de nedsatte reporenten med 50bp til 0,25 % og samtidig nedjusterede renteprognosen med op til 120bp (frem til 4. kvt. 2015) set i forhold til prognosen fra april. Inflationen har været for lav i for lang tid, og det fremgår klart af mødereferatet, der blev offentliggjort et par uger efter juli-mødet, at et flertal af direktionsmedlemmerne er bekymrede for, at Riksbankens troværdighed har lidt et knæk, når det gælder evnen til at opfylde det vigtigste mål (en inflation på 2 %). Riksbanken regner nu med at holde renten uændret frem til tidligst 4. kvartal Næste udmelding om pengepolitikken kommer den 4. september, hvor der ikke ventes nyheder, der vil rykke markedet. Den svenske rentekurve er fladet ud i det 2-5-årige og 2-årige segment over sommeren, mens den 5-årige kurve i hvert fald i første omgang stejlede (for så derefter at reversere). Da Riksbanken nu har meldt sig blandt de centralbanker, der lover lave renter i lang tid, venter vi, at den korte ende af rentekurven vil ligge nogenlunde fast forankret i en længere periode. Vi venter, at bevægelser i rentekurven vil være drevet af de lange løbetider. Men selv om renterne er lave, er der ikke udsigt til større rentestigninger på mellemlang sigt givet den lave inflation. SEK Spot +3m +6m +12m Repo M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig SEK-swapkurve 3.0 % bp Ændring, bp (h-akse) 14/07/ /08/ måneders Stibor-rente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets august

6 Prognose for Norge Vækstudsigterne for norsk økonomi er generelt forbedret over sommeren. Detailsalget steg hele 1,2 % i juni i forhold til maj, og privatforbruget ser ud til at være vokset 1,3 % i 2. kvartal i forhold til kvartalet før. Da beskæftigelsen og industriproduktionen også stiger, regner vi med, at fastlands-bnp er vokset 0,8 % på kvartalet i 2. kvartal, hvilket er noget over Norges Banks prognose på 0,45 %. Der er også fortsat fremgang at spore på boligmarkedet, hvor priserne i juli steg for syvende måned i træk. Endelig var kerneinflationen 2,6 % på årsbasis i juli, hvilket var højere end ventet og langt over Norges Banks prognose på 2,2 %. Det var især højere fødevarepriser end ventet, der trak inflationen op. Pengepolitisk og pengemarked Norges Bank overraskede markedet med en nedjustering af renteprognosen på mødet i juni og en udmelding om, at renten måske vil blive nedsat, hvis udsigterne for norsk økonomi forværres yderligere. Givet de bedre nøgletal, der er kommet i løbet af sommeren, tror vi imidlertid ikke, at Norges Bank nedsætter renten i de kommende 12 måneder. Vi venter faktisk en mindre opjustering af renteprognosen på mødet i september. Det ser fortsat ud til, at den første renteforhøjelse kommer mod slutningen af Vi venter flere renteforhøjelser i 2016 og 2017, og de vil formentlig komme hurtigere, end forward-markedet venter i øjeblikket. NIBOR-fixingerne er faldet hen over sommeren som følge af en bedring i likviditetssituation. Vi venter, at 3- og 6-måneders fixingerne vil ligge omkring det nuværende niveau i de kommende ni måneder. Den 2-årige swapkurve er fortsat med at flade ud i år fra ca. 145bp ved årets begyndelse til aktuelt omkring 90bp. Den forsigtige udmelding fra Norges Bank og Den Europæiske Centralbank i juni (hvor ECB annoncerede en hel pakke af lempelser) har trukket de korte renter ned, men det store fald i de lange renter på globalt plan har trukket de lange renter i Norge endnu mere ned. Vi venter fortsat, at rentekurven vil flade yderligere om end moderat da vi ikke tror, at Norges Bank nedsætter renten igen, og heller ikke venter, at de lange renter i Norge stiger dramatisk i forhold til eurorenterne. Især vores prognose for de 2-årige swaprenter ligger over markedet, men vi forventer samtidig, at de lange renter vil stige mere, end forward-markedet har indregnet. Det er primært højere renter i USA og Storbritannien, som vil trække den lange ende af kurven op. NOK Spot +3m +6m +12m ON DEP M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig NOK-swapkurve 3.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 14/07/ /08/ måneders Nibor-rente august

7 Prognose for USA Væksten i amerikansk økonomi steg til 4 % i 2. kvartal efter at være faldet kraftigt i 1. kvartal pga. det hårde vintervejr. Aktivitetsindikatorerne ser fortsat pæne ud her ind i 3. kvartal. Det gælder ikke mindst det samlede ISM-indeks, som nu ligger på det højeste niveau i næsten 10 år. Jobskabelsen har ligget støt på omkring nye job om måneden i de sidste tre måneder, og ledigheden fortsætter ned. Vi venter, at væksten i USA flader ud fremover, men holder sig på et pænt niveau på 3-3,5 % i 2. halvår og i Kerneinflationen er steget til ca. 1,5 % på det seneste fra 1 % i starten af året og nærmer sig dermed inflationsmålet på 2 %, som formentlig vil blive nået medio Vi venter desuden, at ledigheden når ned på det naturlige niveau på 5,4 % i 2. kvartal Pengepolitik og pengemarked Med udsigt til, at inflationsmålet og det naturlige ledighedsniveau nås allerede i 2. kvt. 2015, kommer den første renteforhøjelse formentlig i april Trods bedringen i ledigheden vil den amerikanske centralbank sandsynligvis vurdere, at kapacitetspresset på arbejdsmarkedet fortsat er lavt, da andre indikatorer tyder på, at mange potentielle arbejdstagere stadig står uden for arbejdsmarkedet. Vi tror derfor, at Fed vil gå forsigtigt frem og forhøje renten gradvist til 1 % ultimo 2015 og 2,5 % ultimo Da pengemarkedet både venter senere og mere forsigtige renteforhøjelser end os, er der udsigt til en stejling af pengemarkedskurven i USA. I de sidste par måneder har vi set en kraftig udfladning af den amerikanske swapkurve som følge af højere korte og lavere lange renter. De 2-årige swaprenter ligger på det højeste niveau i et år, mens de 10-årige renter er lavere, end de har været det seneste år. Vi tror, at markedet overvurderer, hvor kraftig udfladningen af swapkurven bliver. Højere 2-årige renter vil ganske vist medføre yderligere kurvefladning, men vi mener, at markedet undervurderer effekten på de lange renter. Med stigende vækst og inflation, renteforhøjelser, der rykker nærmere, og en meget flad kurve i forhold til renteniveauet forventer vi højere renter over hele linjen. Desuden venter vi særskilte stigninger i de lange renter, når de geopolitiske risici aftager. Samlet set ligger vores renteprognose på USA betydeligt over forward-markedet. USD Spot +3m +6m +12m FED M årig årig årig årig årig årig USD-swapkurve Statsobligationer 3.5 % bp Ændring, bp (h.akse) 14-Jul Aug-14 3-måneders USD Libor-rente august

8 Prognose for Storbritannien Britisk økonomi voksede 0,8 % i 2. kvartal set i forhold til kvartalet før. Det var servicesektoren, som udgør den største sektor i britisk økonomi, der førte an med en vækst på 1 %. Industrien er bremset lidt op på det seneste. Det har også afspejlet sig i tillidsindikatorerne, hvilket peger i retning af lidt mere afdæmpet aktivitet i de kommende måneder. Dermed er risikoen steget for, at væksten skuffer i forhold til vores prognose på 3,1 % i På den anden side ligger PMI-indekset fortsat højt, hvilket indikerer, at der er gang i væksten. Samlet set venter vi, at opsvinget i Storbritannien kører videre i 2. halvår. Inflationen i Storbritannien var på 1,9 % i juli. Pengepolitik og pengemarked Den britiske centralbank, Bank of England, fremhævede i inflationsrapporten fra august, at der fortsat er en betydelig ledig kapacitet på arbejdsmarkedet svarende til omkring 1 % af BNP. Kapacitetspresset på arbejdsmarkedet spiller en vigtig rolle for, hvornår den første renteforhøjelse kan ventes, og sandsynligheden for en renteforhøjelse i 2014 er faldet betydeligt som følge af den lave lønvækst. Vi ser derfor nu en renteforhøjelse i januar 2015 som det mest sandsynlige scenario, men udelukker ikke, at renteforhøjelsen kommer allerede i december i år. Samlet set er den britiske centralbank på en helt anden pengepolitisk kurs end Den Europæiske Centralbank. Finansmarkederne venter den første renteforhøjelse i Storbritannien i marts Vi venter stigende obligationsrenter i Storbritannien, idet markedet formentlig vil fremrykke den ventede første renteforhøjelse til begyndelsen af 2015, samtidig med at vi venter mere aggressive renteforhøjelser end markedet. Desuden vil de højere renter i USA sandsynligvis smitte af på renterne i Storbritannien, især i det 5- og 10-årige segment. Vores prognose både for de 2- og 10-årige renter ligger over forward-markedet, og vi venter, at rentespændet til euroområdet vil køre ud, især på 6 og 12 måneders sigt. GBP Spot +3m +6m +12m Base rate M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig GBP-swapkurve 3.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 14-Jul Aug-14 3-måneders Libor-rente august

9 NOK SEK DKK GBP EUR * USD Renteprognose Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 10-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 10-årig stat Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Note: * Tyske statsobligationer er benyttet august

10 Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse august