Renteprognose Stigende divergens i pengepolitikken

Transkript

1 Investment Research General Market Conditions 16. september 2014 Renteprognose Stigende divergens i pengepolitikken Seneste udvikling Genveje De lange renter i USA falder ikke længere efter at have bevæget sig nedad det meste af året, og nøgletallene understøtter indtrykket af, at det lysner for amerikansk økonomi. Samtidig fortsætter europæisk økonomi med at skuffe, og Den Europæiske Centralbank kæmper en desperat kamp for at understøtte det skrøbelige opsving. Det er lykkedes ECB at trække de korte renter ned, men de har endnu ikke haft held til at løfte vækst- og inflationsforventningerne i euroområdet. Prognose for euroområdet Prognose for Danmark Prognose for Sverige Prognose for Norge Prognose for USA Prognose for Storbritannien Internationalt Vi venter stadig, at den amerikanske centralbank forhøjer renten i april Der er udsigt til højere markedsrenter i USA, da væksten og inflationen er på vej op, og markederne samtidig venter, at Fed vil gå relativt forsigtigt frem med renteforhøjelserne. ECB sætter ikke renten længere ned, men er indstillet på en betydelig udvidelse af balancen, og de eksisterende pengepolitiske midler kan derfor meget vel blive suppleret med opkøb af statsobligationer. Vi ser blot en lille risiko for, at eurorenterne overrasker opad i prognoseperioden. Vores prognose ligger kun over forward-markedet i den meget lange ende af kurven. Renteprognosen for USA ligger over forward-markedet for alle løbetider, og vi venter derfor, at det amerikanske rentespænd i forhold til euroområdet vil køre lidt længere ud, selv om det allerede er rekordhøjt. Bank of England bliver den første af de store centralbanker, der strammer op. Det sker formentlig i januar 2015, og vi venter rentestigninger i de kommende måneder. Skandinavien Vi tror, at Danmarks Nationalbank vil intervenere i valutamarkedet for at svække kronen, og at de vil nedsætte indskudsbevisrenten med 10bp til minus 0,15 %, inden for de kommende tre måneder. Dermed er der udsigt til en gradvis indsnævring af swaprentespændet til euroen. Svensk økonomi kan formentlig ikke vente mere hjælp fra Riksbanken efter rentenedsættelsen på 50bp i juli, medmindre den økonomiske situation forværres betydeligt. Der er stadig ikke udsigt til rentenedsættelser i Norge, men de forsigtige udmeldinger fra Norges Bank om pengepolitikken sætter en grænse for, hvor meget obligationsrenterne kan stige. Centralbankudsigter Land Spot +3m +6m +12m USD EUR GBP DKK SEK NOK årige statsrenter Land Spot +3m +6m +12m USD TYS GBP DKK SEK NOK Redaktører: Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Analytiker Anders Vestergård Fischer afis@danskebank.dk

2 Indhold og bidragydere Euroområdet... 3 Makro Analytiker Pernille Bomholdt Nielsen perni@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk Danmark... 4 Makro Økonom Jens Nærvig Pedersen jenpe@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk Sverige... 5 Makro & Renter Chefanalytiker Michael Boström +46 (0) mbos@danskebank.com Senioranalytiker Michael Grahn +46 (0) mika@danskebank.com Senioranalytiker Marcus Söderberg +46 (0) marsd@danskebank.com Senioranalytiker Carl Milton +46(0) carmi@danskebank.com Norge... 6 Makro & Renter Chefanalytiker Arne Lohmann Rasmussen arr@danskebank.dk USA... 7 Makro Chefanalytiker Allan Von Mehren alvo@danskebank.dk Renter Senioranalytiker Lars Tranberg Rasmussen laras@danskebank.dk Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk Storbritannien... 8 Makro & Renter Analytiker Anders V. Fischer afis@danskebank.dk september

3 Prognose for euroområdet Opsvinget er blevet svækket i 2014, og euroområdet havde nulvækst i 2. kvartal set i forhold til kvartalet før. Tillidsindikatorerne peger mod en fortsat afmatning på kort sigt, men vi venter en teknisk vending i 3. kvartal, hvor der vil være flere arbejdsdage. Vi ser også tegn på, at eksportvæksten er på vej op igen efter et svagt 2. kvartal, der formentlig skyldtes lav vækst i USA og Kina i 1. kvartal. Vi venter fortsat lave tillidsindikatorer og lav aktivitet på kort sigt, men der er udsigt til en ny fremgang mod slutningen af 2014, idet den økonomiske vækst i euroområdet vil nyde godt af højere vækst i USA og Kina og en svagere valuta. Inflationen er faldet kraftigt til 0,3 % på årsbasis, især som følge af lavere prisstigninger på fødevarer. Vi venter, at inflationen stiger gradvist fremover, da fødevarepriserne formentlig vil stige, og kerneinflationen ser ud til at nå bunden. Pengepolitik og pengemarked Den Europæiske Centralbank har lempet pengepolitikken betydeligt i de seneste måneder. Renten er således nedsat til under nul, og ECB har desuden lanceret nye likviditetstildelinger til bankerne (TLTRO) og indledt et nyt program for opkøb af værdipapirer i ABS-markedet ( asset-backed securities ) og realkreditobligationer. Centralbanken er indstillet på en betydelig udvidelse af balancen, og de eksisterende pengepolitiske midler kan derfor meget vel blive suppleret med opkøb af statsobligationer. Vi venter, at 3-måneders Euribor-fixingerne falder lidt endnu, men holder sig over nul. Vores prognose for rente-fixingerne på pengemarkedet ligger en anelse under forward-markedet. ECB har med de fortsatte rentenedsættelser, der har bragt renterne endnu længere ned under nul, og viljen til at øge balancen betydeligt sikret, at eurorenterne vil forblive lave over en bred kam. Vi venter derfor, at renterne op til det 5-årige segment vil holde sig stabile i prognoseperioden. Flere (kvantitative) pengepolitiske lempelser vil dog kunne trække de 10-årige renter en anelse ned, men vi tror, at denne effekt vil blive delvist opvejet af højere statsobligationsrenter i USA. Nettoresultatet ventes at være en gradvis stigning i de tyske statsobligationsrenter på 12 måneders sigt. Vi venter lavere swapspænd i det 5-10-årige segment, og swaprenterne kan derfor falde lidt yderligere. Over de kommende måneder ser vi kun, at renterne overrasker opad i den meget lange ende af kurven. Det gælder især, hvis renterne i USA stiger kraftigt i sidste del af EUR Spot +3m +6m +12m ECB M Tyske statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig EUR-swapkurve 2.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 15-Aug Sep-14 3-måneders Euribor-rente september

4 Prognose for Danmark Nationalregnskabstallene skuffede i 2. kvartal med et fald i BNP på 0,3 %. Faldet skyldtes især en nedgang i eksporten på 1,6 %, idet Danmark ser ud til at være blevet påvirket kraftigere end mange andre lande af den generelle økonomiske afmatning i Europa. Der var imidlertid fortsat pæn underliggende vækst i privatforbruget, og hvis vi får ret i, at opbremsningen i Europa kun er midlertidig, er der lagt op til ny vækst i dansk økonomi. Indikatorerne tegner dog ikke noget klart billede af udviklingen i 3. kvartal. Inflationen er faldet igen, bl.a. fordi fødevarepriserne er blevet trukket ned af billigere mælk, men også som følge af mere tekniske faktorer. Vi venter kun en lille stigning i inflationen i Pengepolitik og pengemarked Danmarks Nationalbank fulgte rentenedsættelsen i euroområdet i september og nedsatte indskudsbevisrenten med 10bp til minus 0,05 %. Udlåns- og foliorenten blev holdt uændret på hhv. 0,20 % og 0,00 %, hvilket i realiteten er den nedre grænse for begge renter. Kronen er blevet styrket mod euroen siden august og ligger nu i Nationalbankens interventionszone. Det opadgående pres på kronen er blevet forstærket, siden vi udsendte vores foreløbige prognose, jf. FX Edge: DN to cap DKK appreciation with a 10bp rate cut in 3M, 2. september. Vi tror derfor fortsat, at Nationalbanken må intervenere i valutamarkedet for at svække kronen, og at de må nedsætte indskudsbevisrenten med 10bp til minus 0,15 %, inden for de kommende tre måneder. En rentenedsættelse på 10bp vil formentlig være tilstrækkelig til at dæmme op for presset på kronekursen, og vi venter derfor, at Nationalbanken holder indskudsbevisrenten uændret på 3-6 måneders sigt. Swaprentespændet i forhold til euroen er kørt noget ind, men det er især sket i den korte ende af rentekurven. Indsnævringen i rentespændet er sket fra et højt niveau, og vi ser en pæn sandsynlighed for, at spændet kører yderligere ind i de kommende måneder. En selvstændig dansk rentenedsættelse vil understøtte en fortsat indsnævring af rentespændet, idet spændet mellem Cibor- og Euribor-fixingen ventes at falde. Vores renteprognose for Danmark ligger derfor under forward-markedet for alle løbetider op til 10 år. Vi ser i øjeblikket kun en risiko for, at renterne overrasker opad i den meget lange ende af rentekurven (30 år). DKK Spot +3m +6m +12m REPO M årig årig årig årig årig årig DKK-swapkurve % Statsobligationer 0.0 bp Ændring, bp (h-akse) 15-Aug Sep-14 3M Cibor-rente september

5 Prognose for Sverige De svenske nøgletal har generelt været skuffende i de sidste par måneder, og det har lagt en dæmper på de økonomiske udsigter. Vi venter nu en vækst på blot 2 % både i 2014 og Som tidligere er det den faldende nettoeksport, der tynger væksten, og der er ikke udsigt til en ændring i denne situation, så længe opsvinget i euroområdet ikke formår at bide sig fast. Vi ser en stigende risiko for, at højere skatter og indgreb over for realkreditlån vil holde privatforbruget nede i De langsigtede inflationsforventninger er fortsat afdæmpede og ligger langt under inflationsmålet, hvilket skyldes den fortsat lave lønvækst. Vi tror dog, at en svagere svensk krone vil kunne stimulere aktiviteten i svensk økonomi. Pengepolitik og pengemarked Vi forventer ikke mere hjælp til økonomien fra Riksbankens side efter rentenedsættelsen på 50bp i juli. Inflationen ventes at stige i efteråret og har indtil videre ligget på niveau med eller en anelse over Riksbankens prognose. Da Riksbanken desuden stadig ser med bekymring på udviklingen på boligmarkedet, vil det formentlig kræve en væsentlig forværring af økonomien, før der eventuelt kan blive tale om flere stimuli. Vi venter en første renteforhøjelse medio FRA-kurven er meget flad, og vi venter, at pengemarkedsrenterne vil være solidt forankrede fremover. Som følge af den lave volatilitet for 2-årige løbetider afhænger formen på den 2-10-årige kurve i vid udstrækning af de 10-årige løbetider. Vi tror, at den fortsat intense jagt på afkast vil kunne trække de lange renter yderligere ned. Vores foretrukne position på rentekurven er 5-10-årige kurvefladere, som kan yde lidt beskyttelse, hvis inflationen begynder at stige. SEK Spot +3m +6m +12m Repo M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig SEK-swapkurve 3.0 % bp Ændring, bp (h-akse) 15/08/ /09/ måneders Stibor-rente Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets Kilde: Macrobond og Danske Bank Markets september

6 Prognose for Norge Vækstudsigterne for norsk økonomi blev generelt forbedret over sommeren. Detailsalget steg hele 1,2 % i juni i forhold til maj, og AKU-ledigheden faldt til 3,3 % i 2. kvartal. Da beskæftigelsen og industriproduktionen også fortsatte med at stige, medførte det en høj vækstrate på 1,2 % på kvartalet, hvilket var noget over Norges Banks prognose på 0,45 %. Det går også stadig fremad på boligmarkedet, hvor priserne i juli steg for syvende måned i træk. Endelig var kerneinflationen 2,3 % på årsbasis i august, og kerneinflationen lå dermed igen et godt stykke over Norges Banks prognose, der var på 2,1 %. Pengepolitisk og pengemarked Norges Bank overraskede markedet med en nedjustering af renteprognosen på mødet i juni og en udmelding om, at renten måske vil blive nedsat, hvis udsigterne for norsk økonomi forværres yderligere. Givet de bedre nøgletal, der er kommet i løbet af sommeren, tror vi imidlertid ikke, at Norges Bank nedsætter renten i de kommende 12 måneder. Vi venter dog en mindre nedjustering af renteprognosen på mødet i september som reaktion på det kraftige fald i de globale renter, og den første renteforhøjelse kunne meget vel blive skubbet til et stykke ind i Når det er sagt, så er der fortsat positive tendenser i de indenlandske nøgletal. NIBOR-fixingerne er faldet hen over sommeren som følge af en bedring i likviditetssituationen. Vi venter, at 3- og 6-måneders fixingerne vil ligge omkring det nuværende niveau i de kommende 12 måneder. Den 2-10-årige swapkurve er fortsat med at flade ud i år fra ca. 145bp ved årets begyndelse til aktuelt omkring 90bp, men kurven er på det seneste stejlet marginalt. Den forsigtige udmelding fra Norges Bank og rentenedsættelserne i euroområdet og Sverige har trukket de korte renter ned, men det store fald i de lange renter på globalt plan har trukket de lange renter i Norge endnu mere ned. Vi venter fortsat, at rentekurven vil flade yderligere om end moderat da vi ikke tror, at Norges Bank nedsætter renten igen, og samtidig venter, at de lange renter i Norge falder en smule i forhold til eurorenterne. Vores prognose for de 2-årige swaprenter ligger over markedet, men vi forventer samtidig, at de lange renter vil stige mere, end forward-markedet indregner Det er primært højere renter i USA og Storbritannien, som vil trække den lange ende op. NOK Spot +3m +6m +12m ON DEP M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig NOK-swapkurve 3.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 15/08/ /09/ måneders Nibor-rente september

7 Prognose for USA Væksten i USA steg til 4 % i 2. kvartal efter at være faldet kraftigt i 1. kvartal pga. det hårde vintervejr. Aktivitetsindikatorerne ser fortsat pæne ud her ind i 3. kvartal. Det gælder ikke mindst det samlede ISM-indeks, som nu ligger på det højeste niveau i næsten 10 år. Selvom jobvæksten har skuffet lidt i de seneste måneder, har der været en fortsat bedring i beskæftigelsesindikatorerne. Vi venter, at væksten i USA flader ud fremover, men holder sig på et pænt niveau på 3-3,5 % i 2. halvår og i Kerneinflationen er steget til ca. 1,5 % på det seneste fra 1 % i starten af året, men har vist tegn på stabilisering omkring dette niveau. Vi venter desuden, at ledigheden når ned på det naturlige niveau på 5,4 % i 2. kvartal Pengepolitik og pengemarked Med udsigt til, at det naturlige ledighedsniveau nås allerede i 2. kvartal 2015, kommer den første renteforhøjelse formentlig i april Trods bedringen i ledigheden vil den amerikanske centralbank sandsynligvis vurdere, at kapacitetspresset på arbejdsmarkedet fortsat er lavt. Vi tror derfor, at Fed vil gå forsigtigt frem og forhøje renten gradvist, så den når op på 1 % ultimo 2015 og 2,5 % ultimo Da pengemarkedet både venter senere og mere forsigtige renteforhøjelser end os, er der udsigt til en stejlere pengemarkedskurve i USA. Renterne i det 2-5-årige segment kravler fortsat opad i takt med fremgangen i de amerikanske nøgletal. I den lange ende af kurven ser den faldende tendens ud til at være ophørt, og det har lettet det kraftige pres i retning af en udfladning af kurven. Trods de seneste rentestigninger og ECB s lempelige retorik, ser vi en sandsynlighed for fortsatte rentestigninger over hele linjen i USA, da renteforhøjelserne nu rykker nærmere. Desuden venter vi særskilte stigninger i de lange renter. Samlet set ligger vores renteprognose på USA over forward-markedet. USD Spot +3m +6m +12m FED M årig årig årig årig årig årig USD-swapkurve Statsobligationer 3.5 % bp Ændring, bp (h.akse) 15-Aug Sep-14 3-måneders USD Libor-rente september

8 Prognose for Storbritannien Britisk økonomi voksede 0,8 % i 2. kvartal set i forhold til kvartalet før. Det var servicesektoren, som udgør den største sektor i britisk økonomi, der førte an, med en vækst på 1 %. Industrien er bremset lidt op på det seneste. Det har også afspejlet sig i tillidsindikatorerne, hvilket peger i retning af lidt mere afdæmpet aktivitet i de kommende måneder. Dermed er risikoen steget for, at væksten skuffer i forhold til vores prognose på 3,1 % i På den anden side ligger PMI-indekset fortsat højt, hvilket indikerer, at der er gang i væksten. Samlet set tror vi, at opsvinget i Storbritannien kører videre her i 2. halvår. Inflationen i Storbritannien var på 1,6 % i juli mod 2,0 % i juni. Pengepolitik og pengemarked Den britiske centralbank, Bank of England, fremhævede i inflationsrapporten fra august, at der fortsat er en betydelig ledig kapacitet på arbejdsmarkedet svarende til omkring 1 % af BNP. Kapacitetspresset på arbejdsmarkedet spiller en vigtig rolle for, hvornår den første renteforhøjelse kan ventes, og sandsynligheden for en renteforhøjelse i 2014 er faldet betydeligt som følge af den lave lønvækst. Vi ser derfor nu en renteforhøjelse i 1. kvartal 2015 som det mest sandsynlige scenario, men udelukker ikke, at renteforhøjelsen kommer allerede i december i år. Den britiske centralbank er dermed på en helt anden pengepolitisk kurs end Den Europæiske Centralbank. Finansmarkederne venter den første renteforhøjelse i Storbritannien i marts Vi venter stigende obligationsrenter i Storbritannien, idet markedet formentlig vil fremrykke den ventede første renteforhøjelse til begyndelsen af 2015, samtidig med at vi venter mere aggressive renteforhøjelser end markedet. Desuden vil de højere renter i USA sandsynligvis smitte af på renterne i Storbritannien, især i det 5- og 10-årige segment. Vores prognose ligger over forward-markedet både for de 2- og 10-årige renter, og vi venter, at rentespændet til euroområdet kører ud, især på 6 og 12 måneders sigt. GBP Spot +3m +6m +12m Base rate M Statsobligationer 2-årig årig årig årig årig årig GBP-swapkurve 3.5 % bp Ændring, bp (h-akse) 15-Aug Sep-14 3-måneders Libor-rente september

9 NOK SEK DKK GBP EUR * USD Renteprognose Horisont CB rente 3m xibor 2-årig swp 5-årig swp 10-årig swp 2-årig stat 5-årig stat 10-årig stat Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Spot m m m Note: * Tyske statsobligationer er benyttet september

10 Disclosure Denne analyse er udarbejdet af Danske Research, som er en afdeling i Danske Markets, en division af Danske Bank. Danske Bank er under tilsyn af Finanstilsynet. Danske Banks analyser udarbejdes i overensstemmelse med Finansanalytikerforeningens etiske regler og Den danske Børsmæglerforenings anbefalinger. Danske Bank har udarbejdet procedurer, der skal forhindre interessekonflikter og sikre, at de udarbejdede analyser har en høj standard og er baseret på objektiv og uafhængig analyse. Disse procedurer fremgår af Danske Banks Research Policy. Alle ansatte i Danske Banks analyseafdelinger er bekendt med, at enhver henvendelse, der kan kompromittere analysens objektivitet og uafhængighed, skal overgives til analyseledelsen og til Bankens Compliance afdeling. Danske Banks analyseafdelinger er organiseret uafhængigt af og rapporterer ikke til Danske Banks øvrige forretningsområder. Analytikernes aflønning er til en vis grad afhængig af det samlede regnskabsresultat i Danske Bank, der omfatter indtægter fra investment bank-aktiviteter, men analytikerne modtager ikke bonusbetalinger eller andet vederlag med tilknytning til specifikke corporate finance- eller kredittransaktioner. Danske Bank er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. For yderligere information se venligst Disclaimer Denne publikation er udarbejdet af Danske Markets alene til orientering. Publikationen er udarbejdet uafhængigt, udelukkende på baggrund af offentlig tilgængelig information og afspejler ikke nødvendigvis vurderinger fra Danske Banks kreditafdeling. Publikationen er ikke et tilbud om eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter. Efter bankens opfattelse er publikationen korrekt og retvisende. Banken påtager sig imidlertid ikke noget ansvar for publikationens nøjagtighed og fuldkommenhed, ligesom Banken heller ikke påtager sig noget ansvar for eventuelle tab, der følger af dispositioner foretaget på baggrund af publikationen. Danske Bank og dens datterselskaber samt medarbejdere i banken kan udføre forretninger, have, etablere, ændre eller afslutte positioner i værdipapirer, valuta eller finansielle instrumenter eller på anden måde have interesse i investeringerne (herunder derivater) eller i et udstedende selskab nævnt i publikationen. Danske Banks aktie- og kreditanalytikere må ikke investere i værdipapirer, som dækkes af den pågældende eller af den analysesektion, som den pågældende er tilknyttet. Denne præsentation er ikke beregnet til brug for detailkunder i Storbritannien eller til personer i USA. Danske Markets er en division af Danske Bank A/S. Danske Bank A/S er underlagt Finanstilsynet i Danmark og er endvidere underlagt regler fra relevante myndigheder i alle andre retskredse, hvor Danske Bank A/S udøver forretning. Herudover er Danske Bank A/S underlagt begrænset tilsyn af det engelske finanstilsyn, Financial Services Authority (FSA). Enkeltheder vedrørende omfanget af dette tilsyn kan fås ved henvendelse til banken. Copyright Danske Bank A/S. Danske Bank A/S har ophavsretten til publikationen, som er til kundens personlige brug og må ikke offentliggøres uden forudgående tilladelse september