DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 07 JULI Markedskommentar Sommeroptimismen. terrorbomber. Kvartalsrating af kurspotentiale og sikkerhed

Transkript

1 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 07 JULI 2005 Markedskommentar Sommeroptimismen afbrudt af terrorbomber Kvartalsrating af kurspotentiale og sikkerhed Briefings på juni måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Analyser: Bodilsen Holding Potagua FLS Color Print Ringkjøbing Landbobank Danisco Rockwool International Diba Bank RTX Telecom Flügger Skjern Bank Gyldendal SP Group Land & Leisure Theodor Ejendomsinvest H. Lundbeck TopoTarget Spar Nord Bank Vinderup Bank Nordfyns Bank William Demant Holding

2 DANSK AKTIE ANALYSE INVESTOR BRIEFING NO. 07 JULI 2005 ISSN Udgiver Ansvarlig for redaktionelt indhold og analyser Udgivelsesfrekvens: Copyright Dansk Aktie Analyse A/S (CVR nr ) Strandgade 4 B 1401 København K Tel Cand. polit Peter Falk-Sørensen 2. mandag i hver måned Enhver form for kopiering eller anden gengivelse af materiale fra Dansk Aktie Analyse/Investor Briefing uden skriftlig tilladelse fra udgiveren er forbudt. Analyser, vurderinger og redaktionelt stof er baseret på informationer, offentliggjort via Københavns Fondsbørs eller fra kilder, som vi har fundet troværdige. Vi kan dog ikke garantere for materialets nøjagtighed eller fuldstændighed. Vurderinger er udtryk for Dansk Aktie Analyse A/S' officielle holdninger på tidspunktet for udgivelsen, og det understreges, at vurderingerne kan blive ændret uden varsel. Materialet må ikke forstås som en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner, men bør indgå sammen med andet relevant materiale i læserens egne kritiske vurderinger, som alene kan ligge til grund for personlige investeringsbeslutninger.

3 ARTIKLER Markedskommentar Sommeroptimismen afbrudt af terrorbomber De internationale aktiemarkeder fortsatte i juni deres positive tendens. Den svageste udvikling sås i USA, hvor MSCI USA steg med blot 0,1%. MSCI World steg 1,5% målt i lokal valuta, mens den største regionale stigning blev konstateret i Norden. MSCI Nordic Countries steg 4,7%, hvor den absolut stærkeste udvikling fandt sted i Norge med en stigning på 10,5%. Sverige steg 4,4%, mens Københavns Fondsbørs totalindeks, KAX, steg 5,8%. I Danmark var det især de mindre og mellemstore selskaber, som igen trak læsset. SmallCap+ og MidCap+ steg hhv. 10,3% og 9,2%... side 3 Kvartalsrating af kurspotentiale og sikkerhed Kvartalets ændringer af kurspotentiale og sikkerhed, herunder med speciel fokus på aktierne der figurerer i inspirationsporteføljerne... side 5 Briefings på juni måneds væsentligste meddelelser og anbefalinger Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra DSV, Danisco, SimCorp, Nordicom, Chr. Hansen Holding og Harboes Bryggeri... side 7 ANALYSER Bodilsen Holding 2520D.BODI Potagua FLS 2010D.POFL Color Print 2020D.COLP Ringkjøbing Landbobank 4010B.RINL Danisco 3020A.DACO Rockwool International 2010B.ROCK Diba Bank 4010D.DISK RTX Telecom 4520D.RTXT Flügger 1510C.FLUG Skjern Bank 4010C.SKJE Gyldendal 2540D.GYLD SP Group 1510D.SPGR Land & Leisure 4040D.LALE Theodor Ejendomsinvest 4040D.THEO H. Lundbeck 3520A.LUND TopoTarget 3520D.TOPO Spar Nord Bank 4010B.NOHO Vinderup Bank 4010D.VIND Nordfyns Bank 4010D.NORF William Demant Holding 3510A.WILD 1

4 MARKEDSKOMMENTAR SOMMEROPTIMISMEN AFBRUDT AF TERRORBOMBER De internationale aktiemarkeder fortsatte i juni deres positive tendens. Den svageste udvikling sås i USA, hvor MSCI USA steg med blot 0,1%. MSCI World steg 1,5% målt i lokal valuta, mens den største regionale stigning blev konstateret i Norden. MSCI Nordic Countries steg 4,7%, hvor den absolut stærkeste udvikling fandt sted i Norge med en stigning på 10,5%. Sverige steg 4,4%, mens Københavns Fondsbørs totalindeks, KAX, steg 5,8%. I Danmark var det især de mindre og mellemstore selskaber, som igen trak læsset. SmallCap+ og MidCap+ steg hhv. 10,3% og 9,2% Stigende dollarkurs og nye oliepris-rekorder var igen i juni i fokus. Men også på renteområdet var der begivenheder. Den amerikanske Centralbank, FED, satte som forventet renten op med 25 basispunkter, mens Sveriges Riksbank overraskede markederne ved at nedsætte den svenske rente med hele 50 basispunkter. Det var noget, som skabte røre i Europa, hvor Den Europæiske Centralbank (ECB) i forvejen har en hård kamp med en støt faldende Euro over for dollar. Men direktøren for ECB har meldt ud, at man står fast og ikke forventer at røre ved renten frem til sommeren Der er moderate forventninger til den økonomiske vækst i EU, hvor der bl.a. forventes at stigende energi- og råvarepriser vil lægge en dæmper på den økonomiske aktivitet De europæiske aktiemarkeder var i øvrigt præget af en paneuropæisk strukturproces inden for finanssektoren, hvor italienske UniCredito har indgået aftale om overtagelse af tyske HVB. Men også engelske og spanske banker har deltaget spekulationerne om grænseoverskridende handler i finanssektoren. Generelt har finans- og ejendomsaktier været genstand for interesse med stigende kurser til følge. For ejendomsaktierne har det især været de fortsat faldende renter og særligt udsigten til, at det lave renteniveau vil fortsætte længere end tidligere ventet. Nyintroduktioner har ikke været hverdagskost de senere år. Men ikke alene i Danmark er der nu taget hul på bylden. I England introduceres nu verdens største onlinepoker-virksomhed til en markedsværdi på ca. 54 mia. kr. Så var det noget mere beskedent med den første introduktion på Københavns Fondsbørs siden aktiekrisen efter årtusindeskiftet, når der lige ses bort fra nogle investeringsselskaber, men succes en for TopoTargets børsnotering kan have brudt isen, så vi kan have udsigt til flere introduktioner. Generelt har den mest positive udvikling i Europa været at se for olie-aktierne, hvor bl.a. BP og Royal Dutch/Shell har været begunstiget af stigninger, ligesom norske Statoil og Norsk 3

5 Hydro. Det norske marked lå af den grund helt i top med en stigning på 10,5% i juni måned. Det danske aktiemarked var ikke helt så stærkt med fremme, om end vores største virksomhed A. P. Møller Mærsk alene de første 3 uger af juni steg 10,2 pct. og passerede kr. pr. aktie. Kursen faldt dog efterfølgende lidt tilbage, men APM-aktiene steg dog samlet over måneden med 8,7% og er siden nytår steget hele 33,4%. APM har direkte og indirekte købt flere aktieposter i P&O Nedlloyd, så det anses som næsten sikkert, at transaktionen bliver gennemført i overensstemmelse med intentionerne. Bedst performende sektor i juni har været forbrugsgoder, som er steget hele 15,0%, væsentligst båret af den markant positiv udvikling for IC Companys. Aktien steg i forbindelse med endnu en opjustering af resultatforventningerne med hele 29,6%, og markedsværdien af selskabet udgør nu 4,9 mia. kr., hvilket kan synes højt for et selskab med en forventet resultat før skat på mio. kr. Finans-sektoren steg med 9,5% i tråd med den positive stemning over for finansaktier på de internationale markeder samt flere opjusteringer fra de mindre og mellemstore banker. Også IT var med fremme, hvilket især kan tilskrives SimCorp, som nyder godt af den høje aktivitet i den finansielle sektor, samt RTX Telecom, som er kommet stærkt igennem 1. halvår. I den tunge ende har sektorerne forsyning med NESA og telekommunikation med TDC opnået fald i juni på hhv. 1,6% og 1,1%. TDC, som ellers har sat sin forlagsvirksomhed til salg og i det ophedede private equity-miljø forventes at kunne opnå en pris på 4,5 6,5 mia. kr., har det kursmæssigt vanskeligt, fordi investorerne går mod dollarfølsomme aktier. Inden for konsumentvarer, der som sektor steg 4,6% i juni, måtte Danisco indkassere flere lussinger. For det første var det skuffende, at selskabets i sin regnskabsrapport for 2004/05 måtte melde om en svag organisk vækst for Ingredienssektoren, som bl.a. er ramt af afmatning på visse europæiske markeder. For det andet fremkom EU s landbrugskommissær Mariann Fischer Boel med sit forslag til ny sukkerordning for EU. Forslaget var mere drastisk end forventet, men omvendt kan effekten for Danisco ende med at være positiv, fordi den ny ordning ventes at fjerne en række af de mest urentable aktører i EU. Måneden, som i øvrigt var lidt tynd for selskabsspecifikke nyheder, bragte en opjustering af resultatforventningerne fra DSV. Den særdeles veldrevne transportvirksomhed opjusterede forventningerne til omsætningen med 2,5 mia. kr., hvoraf ca. halvdelen skyldes tilkøb, mens resten tilskrives en solid underliggende fremgang. Juli måned startede optimistisk, men den internationale terrorisme slog til i London den 7. juli og skabte ny usikkerhed og frygt. Det er vanskeligt at bedømme, hvor stor effekt dette angreb vil have på kapitalmarkederne. Men at dømme efter de senere års terrorangreb stabiliserer markederne sig relativt hurtigt. Det er derfor vores vurdering, at den informationstynde sommermåned vil opleve en relativ stille svagt positiv udvikling frem til, at halvårsrapporterne massivt kommer ind i august. Den positive undertone er understøttet af, at der overvejende har været opjusteringer forud for halvårssæsonen. 4

6 KVARTALSRATING AF KURSPOTENTIALE OG SIKKERHED Siden april udgaven af Investor Briefing er kurspotentialet opjusteret for 5 aktier, mens 10 aktier er blevet nedjusteret. Kurspotentiale opjusteret Color Print DLH Nordicom SimCorp Østjydsk Bank Kurspotentiale nedjusteret Fra 3 til 2 Fra 2 til 3 Codan Danware Djurslands Bank Foras Holding Vestjysk Bank Dantax Danisco Nordea Bank SAS TDC Fra 3 til 4 Siden april udgaven af Investor Briefing er sikkerheden opjusteret for 4 aktier og 5 aktier er ligeledes blevet nedjusteret. Sikkerhed opjusteret Foras Holding Sikkerhed nedjusteret Fra 4 til 1 Fra 2 til 3 A.P. Møller-Mærsk Investeringsselskabet Luxor Fra 3 til 2 Nowaco Group Fra 3 til 4 Fra 4 til 3 Danisco Chr. Hansen Holding DiBa Bank Ændringer for porteføljeselskaberne Nordicom H+H International Blandt aktierne i den konservative inspirationsportefølje er følgende ændringer sket mht. kurspotentiale og sikkerhed. Danisco (taget ud) Kurspotentiale 4 (sænket fra 3) Sikkerhed 4 (sænket fra 3) Danisco præsenterede i juni et regnskab som viste vækst på blot 2 pct. inden for ingrediensområdet, der af selskabet selv er udråbt som vækstområde. I 2005/06 forventer selskabet ledelse at områdets vækst stiger til 4-5%, hvilket imidlertid fortsat ikke imponerer. Samtidig vil Danisco blive ramt på sukkerområdet af EUs planer om reformer på området. På baggrund af de negative fremtidsudsigter har vi nedjusteret både aktiens kurspotentiale og sikkerhed, hvilket også betyder, at aktien tages ud af den konservative inspirationsportefølje. 5

7 Blandt aktierne i inspirationsporteføljen for den mere risikovillige investor er der foretaget følgende ændringer mht. kurspotentiale og sikkerhed. Danware (taget ud) Kurspotentiale 3 (sænket fra 2) Sikkerhed 3 På baggrund af svag salgsudvikling nedjusterede Danware forventningen til helårets omsætning. På denne baggrund vil den realiserede EBITmargin også blive lavere end tidligere budgetteret. På baggrund af de fundamelt negative forhold har vi nedjusteret vurderingen af aktien kurspotentiale og aktien er taget ud af inspirationsporteføljen for den mere risikovillige investor. Efterfølgende er aktiekursen steget i kraft af spekulation ovenpå Ib Kunøes indtræden som hovedaktionær og bestyrelsesformand. Foras Holding (taget ud) Kurspotentiale 3 (sænket fra 2) Sikkerhed 1 (hævet fra 4) Det i Østrig noterede selskab Meinl Europe fremsatte i juni et købstilbud til aktionærerne i Foras Holding. Kravet for gennemførsel af tilbuddet var opnåelse af acceptgrad på 70 pct. Ved tilbudsperiodens udløb var accepter svarende til 84% opnået, hvorved købstilbuddet gennemføres. På denne baggrund vurderer vi kurspotentialet i aktien for udnyttet, hvorfor kurspotentialet er nedjusteret og aktien taget ud af inspirationsporteføljen for den mere risikovillige investor. Invest. selskabet Luxor Kurspotentiale 2 Sikkerhed 3 (sænket fra 2) På baggrund af de væsentlige kursudsving i både op- og nedadgående retning har vi sænket sikkerheden for Luxor aktien til neutral. Langt den største del af Luxors overskud er i de seneste år blevet genreret af aktieporteføljen. SimCorp Kurspotentiale 2 (hævet fra 3) Sikkerhed 3 SimCorp har omkring halvårsskiftet offentliggjort to nye Dimension ordrer hvoraf specielt den ene fra USAs fjerde største bank har væsentlig strategisk betydning. Vi forventer god ordreindgang i 2. halvår, hvilket sammen med den realiserede udvikling i 1. kvartal giver forhåbning om opjustering af helårsforventningen endnu i år. Kurspotentialet for aktien er på denne baggrund hævet fra 3 til 2 (bedre end markedet). DLH Kurspotentiale 2 (hævet fra 3) Sikkerhed 3 DLH opjusterede forventningenrne til helåret allerede ved aflæggelsen af 1. kvartalsregnskabet. Kvaratalets gode udvikling skyldtes bl.a. pæn fremgang i USA. Med styrkelsen af US-dollaren i forhold til danske kroner gennem foråret og forsommeren forventer vi en tiltagende positiv effekt fra driften i USA. Dette har medvirket til, at vi har hævet vurderingen af aktien kurspotentiale fra3 til 2 (bedre end markedet). 6

8 BRIEFING PÅ JUNI MÅNEDS VÆSENTLIGSTE MEDDELELSER OG ANBEFALINGER Seneste måneds væsentligste børsmeddelelser fra DSV, Danisco, SimCorp, Nordicom, Chr. Hansen Holding og Harboes Bryggeri. DSV-ledelsen opjusterer helårsestimatet tidligere end forventet På baggrund af de i regnskabsåret gennemførte akkvisitioner samt det solide forløb af 1. kvartal var en opjustering fra DSV forventet i markedet. Selskabet havde imidlertid meddelt, at en justering af årsbudgettet først ville blive foretaget i forbindelse med offentliggørelsen af halvårsregnskabet i august. Den førtidige opjustering indikerer, at driften forløber meget solidt ligesom ledelsen må være ganske komfortable med fremtidsudsigterne. Helårsomsætningen ventes nu på 22,2 mia. kr., hvilket er en opjustering på 2,5 mia. kr., hvoraf godt halvdelen kan henføres til opkøb. Resultatet før skat opjusteres med 103 mio. kr. til mio. kr. På baggrund af den solide udvikling er årets organiske vækst budgetteret til 8,5%, mens EBITA-margin forventes fastholdt på 4,9%. Opjusteringen fører til at vi hæver vores estimater lidt. Umiddelbart virker budgettet fortsat ikke aggressivt, selvom den budgetterede organiske vækst er meget imponerende. Vi vurderer, at der er mulighed for, at budgettet kan blive overgået. Vi fastholder vurderingen af kurspotentialet på 2 (bedre end markedet) ligesom vurderingen af sikkerheden på 3 (neutral) fastholdes. Danisco venter 4-5% organisk vækst i Ingrediens For 2004/05 nåede koncernen en omsætning på 17,8 mia. kr. og et driftsresultat på knap 2,1 mia. kr. før særlige poster på -128 mio. kr., hvilket nogenlunde indfriede forventningerne i markedet. Regnskabsårets organiske vækst inden for ingredienser blev på beskedne 2% mod ledelsens forventning om 3% ved årets indgang. Ikke desto mindre hæver ledelsen forventningerne til organisk vækst næste år, idet der ventes organisk vækst på 4-5% Danisco forventer i 2005/06 at omsætte for 20,5-22,0 mia. kr. og venter på den baggrund at skabe et driftsresultat (EBIT) på 2,3-2,5 mia. kr. før særlige poster. De særlige poster vil indeholde nettoudgifter på mio. kr. Forventningerne lever til gengæld ikke op til konsensusestimaterne i markedet. For ingrediensdivisionen ventes en fremgang i driftsresultatet på omkring mio. kr., hvoraf Genencor vil bidrage med ca. 200 mio. kr. Aroma-aktiviteterne har i det afsluttede regnskabsår været hovedproblemet og indtjeningen skal forbedres gennem en restrukturering, men en bedre sommer i år vil hjælpe betydelig på markedet. Målet for overskudgraden i divisionen er 15% mod realiseret 13,8%. Mens det amerikanske marked har ligget fladt, har Europa vist negativ vækst (-2%). Det har derfor været op til Asien (+7%) at trække væksten 7

9 med Kina som lokomotiv (+16%) med hjælp fra Latinamerika (+9%). De tendenser, der arbejder mod Danisco, er primært en slankebølge, der rammer salg af hvidt brød og sukkerholdige produkter, samt en bevægelse væk fra læskedrikke - også light-produkter - mod kildevand. Driftsindtjeningen på godt 1,0 mia. kr. i sukkerdivisionen var skuffende, og kan primært tilskrives en nedskrivning af varelagre. I morgen onsdag offentliggør EU et forslag til reform af sukkerordningen. Daniscos ledelse har tidligere vurderet, at reformen vil koste omkring 25% af divisionens indtjening. En endelig vedtagelse af en ny ordning ventes først at falde på plads sidst på året. Af de særlige poster for 2005/06 vil ca. 300 mio. kr. vedrører integrationen af Genencor. Health Care-aktiviteterne fra Genencor vil blive frasolgt snarest og ledelsen venter at kunne realisere synergigevinster for 200 mio. kr. årligt på både omkostnings- og salgssiden. Vi vurderer, at broderparten skal realiseres gennem øget salg. Gevinsterne ventes realiseret inden for 3 år og vil først komme sent i perioden. Vi fastholder efter årsregnskabet vores vurdering af kurspotentialet på 3 (neutral). Nordicom lancerer vækstorienteret "Plan 2008" Ejendomsselskabet Nordicom har over de seneste år udviklet fra at være et egentligt ejendomsselskab til i høj grad også at være aktiv inden for ejendomsudvikling. Hidtil har det specielt være bolig udvikling og salg, der har været i fokus. Med den flotte udvikling for developeraktierne i det seneste år har Nordicom-aktien også fået sin andel af stigningerne. Siden nytår er aktiekursen således steget ca. 150 pct., hvilket primært kan henføres til den gunstige udvikling i prisen på boliger, der har det lave renteniveau som katalysator. Efter at have haft et mål om opførelse og salg af boliger årligt lancerer selskabet nu en ny strategiplan, der er rettet mod vækst. Opførelse og salg af boliger skal fordobles til boliger årligt, samtidig med udvikling af forretningsejendomme skal intensiveres. Strategien indeholder ligeledes et mål om fordobling af ejendomsporteføljen i perioden frem til ultimo 2008 fra de nuværende 2 mia. kr. til niveauet 4 mia. kr. Med de aktuelt gunstige vilkår på boligmarkedet vurderer vi, at selskabet vil være i stand til at holde et dækningsbidrag på boligprojekter over 15 pct., hvilket ved salg af 300 boliger til 2,5 mio. kr. pr. stk. giver et potentiale på 112,5 mio. kr. årligt. Dækningsbidraget kan dog blive realiseret højere ligesom den gennemsnitlige salgspris og antallet af solgte boliger kan ende på et højere niveau. I bedste fald vurderer vi potentialet fra boligudvikling alene til niveauet 200 mio. kr. årligt. Pipeline udgør aktuelt ca boliger. Mht. forretningsejendomme er der 19 igangværende projekter på i alt kvm. med en vurderet salgsværdi på 2 mia. kr. Satsningen på at udnytte det aktuelt meget lukrative marked, hvor høje bygge- og jordpriser dog presser marginalerne, vurderer vi positivt. Vi ser på trods af de væsentlige kursstigninger et godt potentiale i aktien og opjusterer vurderingen af kurspotentialet fra 3 til 2 (bedre end markedet). I og med den stigende værdifastsættelse og samtidig øgede afhængighed af indtjeningen fra developer-aktiviteterne vurderer vi, at risikoen er øget, så vurderingen af sikkerheden er sænket fra 3 til 4 (forhøjet risiko). 8

10 SimCorp styrer mod opjustering I forbindelse med vores månedlige gennemgang af vurderingerne for de danske aktier har vi opjusteret kurspotentialet for SimCorp fra 3 til 2 (bedre end markedet). Vurderingen af sikkerheden fastholdes på 3 (neutral). Selskabet beviste allerede med 1. kvartalsregnskabet, der viste en omsætningsvækst på 61 pct. til EUR 23,3 mio., samtidig med at EBIT blev forbedret fra EUR -0,6 mio. til EUR +4,4 mio. Første kvartal er typisk det svageste på året, men indikationen af gode markedsforhold er tydelig. Strategisk har selskabet meddelt, at der i 2005 er øget fokus på udviklingen af pipeline i USA. En ny ordre opnået i USA fra landets fjerde største bank Wachovia er derfor af væsentlig strategisk betydning. Den første dag i 2. halvår offentliggjorde selskabet en yderligere ordre fra danske PKA, hvilket vi forventer, er den første af mange nye Dimension ordrer i 2. halvår. På baggrund af den stærke start på året og de gode markedsforhold for selskabets kunder, som er finansielle selskaber, vurderer vi, at SimCorp meget vel kan opjustere helårsforventningerne endnu i år. Prisfastsættelsen af aktien med en P/E på omkring 30 for 2005, der er baseret på selskabets hidtidigt udmeldte forventninger, indikerer dog tydeligt, at markedets forventninger til aktien også er høje. Samtidig må det forventes, at et aktietilbagekøbsprogram må være undervejs, hvis ikke opkøb effektueres, da selskabet med en soliditet på omkring 75 pct. er overkapitaliseret. Stærk organisk vækst i ALK-Abello får Chr. Hansen til at opjustere Chr. Hansen Gruppen forbedrede i årets første 9 mdr. resultatet af ordinær drift med 69 pct. fra 150 til 254 mio. kr. Primær drift (EBIT) udviste en fremgang på 37% fra 242 til 332 mio. kr., men alene i 3. kvartal blev driften forbedret med 89% fra 71 mio. kr. til 134 mio. kr. Det er især positivt, at der blev konstateret en organisk vækst for kerneforretningen i ALK-Abello på hele 23% i 3. kvartal. Den positive udvikling har givet anledning til, at ledelsen har opjusteret sine forventninger til den organiske vækst i kerneforretningen for hele 2004/05 fra 8-10% til 12%. Samtidig er forventningen til EBITA for ALK-Abellos kerneforretning for hele regnskabsåret hævet til fra 185 til 210 mio. kr., hvilket betyder, at ledelsen hæver forventningerne til Chr. Hansen Gruppens ordinære resultat før skat er hævet fra mio. kr. til mio. kr. Status for godkendelsesprocessen vedr. ALK-Abellos græspollentablet var uændret, idet ledelsen forventer en godkendelse inden udgangen af Forbedringen i kerneforretningen betyder imidlertid, at break-even for ALK-Abello nu nås allerede i indeværende år, hvor EBITA forventes på ca. 20 mio. kr. Vi fastholder vores vurderinge af kurspotentialet på 3 (neutralt ift. markedet). Det er meget afgørende for udviklingen i aktiekursen, at der kommer en godkendelse af græspollentabletten i efteråret, idet en værdi på godt 2 mia. kr. for pipeline skønnes indeholdt i den nuværende markedsværdi af selskabet. 9

11 I vurderingen af potentialet af græspollentabletten kan nævnes, at det alene i Europa findes 7-10 mio. personer med græspollenallergi. Den nuværende injektionsbehandling koster ca. 200 euro pr. år for hver patient, så det samlede europæiske marked kan således skønnes til 10,4-14,8 mia. kr. Det er meget vanskeligt at bedømme, hvor stor andel af de mulige pationer, som vil anvende græspollentablettet, men potentialet er altså overordentligt stort. Et negativt udfald af godkendelsesprocessen vurderes omvendt at ville have en kraftig negativ effekt på værdiansættelsen af Chr. Hansen aktien. Harboe Bryggeri fremsætter forsigtige forventninger til 2005/06 Ledelsen forventer i 2005/06 et resultat før skat på mio. kr. og en pengestrøm fra driften på mindst 200 mio. kr. På basis af den stærke vækst i salget af øl og læskedrikke i det afsluttede regnskabsår, som ventes fortsat i det nye år og udsigten til en mere effektiv drift, anser vi udmeldingen for at være forsigtig. Vores estimat ligger i toppen af intervallet og vi ser yderligere potentiale. Vi fastholder vores positive vurdering af kurspotentialet med 2. Harboes Bryggeri skabte i regnskabsåret 2004/05 et resultat før skat på 130,6 mio. kr., midt i det udmeldte forventningsinterval på mio. kr., med udgangspunkt i en nettoomsætning på knap 1,5 mia. kr. Koncernens overskudsgrad er øget til 9,4% mod 7,7% i foregående regnskabsår. Harboefarm (kalkunopdræt) spiller en væsentlig rolle i den forbedrede drift, idet der her blev et positivt driftsresultat efter to år med driftsunderskud. Bryggerivirksomheden viser dog også fremgang i effektiviteten med en overskudsgrad stigende fra 10,2% til 10,6%. Bryggerivirksomheden nåede en vækst i nettoomsætningen på 8,7% i kraft af en 15,5% volumenforøgelse. Virksomheden oplyser ikke den geografiske fordeling, men der har været vækst på alle hovedmarkederne, Danmark, Baltikum, Sverige og Tyskland, hvilket ventes videreført i det nye regnskabsår. Bryggeriet har i år investeret i udbygning af produktionsfaciliteterne, der har øget fleksibiliteten - specielt med henblik på anvendelse af forskellig emballage. Fødevarevirksomheden Harboefarm viste et positivt driftsresultat på 9,2 mio. kr. (svarende til en overskudsgrad på 3,7%) mod -8,0 mio. kr. i 2003/04. Den positive indtjening ventes fastholdt i 2005/06, selvom omsætningen vil være vigende med mio. kr. (30-40%). En del af produktionen skal fremover ske uden for Danmark og medarbejderstaben er i foråret reduceret med 50 personer. Harboes Bryggeri er en meget velkonsolideret virksomhed (soliditetsgrad 52% og netto rentebærende gæld på 0 kr.), hvilket ledelsen vurderer, er væsentligt for at kunne leve op til de skiftende krav fra kunderne i detailhandlen. Der udloddes 15 kr. pr. aktie i udbytte, svarende til 10,4% af årets resultat. 10

12 Inspirationsporteføljer Følgende aktier anbefales som inspiration for den forsigtige eller konservative investor: Porteføljens afkast: 1 år: +51,71% 3 år: +153,17% Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato Arkil Holding 900,00-0,35% 33,04% 10/2004 Danske Bank 190,14 9,26% 61,61% 09/2001 DFDS 417,37 11,97% 19,98% 04/2005 DSV 539,59 11,88% 80,28% 09/2004 Jyske Bank 275,14 16,79% 183,58% 03/2003 Københavns Lufthavne 1508,00 11,46% 100,77% 02/2004 Luxor 1015,63 43,12% 160,82% 09/2003 Novo Nordisk 316,86 3,01% 42,61% 07/2003 Per Aarsleff 382,78 0,50% 59,30% 07/2004 Rockwool International 426,26 1,23% 0,00% 07/2005 Ændringer: Rockwool International er ny på listen pba. øget produktionskapacitet i Østeuropa, der ventes at være vækst-markedet i årene der kommer. Danisco præsenterede et jævnt regnskab for 2004/05 som indeholdt moderate vækstforventninger til ingrediensområdet i 2005/06. Desuden kommer sukkerområdets indtjening under pres, når EUreformer gennemføres. Aktien er derfor taget af listen. Seneste 12 mdr. 8 ændringer (Køb 4, Salg 4) Den mere risikovillige investor kan finde inspiration blandt nedenstående aktier: Porteføljens afkast: 1 år: +60,06% 3 år: +178,73% Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast siden anbefaling Anbefalings dato Auriga Industries 193,51 19,33% 0,00% 07/2005 DLH 645,51 12,44% 11,35% 06/2005 FLSmidth & Co. 122,32 3,03% 33,33% 12/2004 Gyldendal 330,00 6,45% 60,61% 04/2003 Harboes Bryggeri 2654,44 8,40% 355,36% 04/2003 Novozymes 303,45 2,02% 13,41% 02/2005 NTR Holding 103,33 18,91% 123,75% 01/2004 SimCorp 585,42 20,38% 0,00% 07/2005 Sjælsø Gruppen 1228,69 57,51% 166,90% 09/2004 Østasiatiske Kompagni 435,09 10,41% 66,88% 11/2004 Ændringer: SimCorp er ny på listen motiveret af gode markedsvilkår hos kunderne, der sammen med allerede opnåede ordrer betyder, at vi forventer et meget stærkt 2. halvår fra selskabet. Auriga Industries oplever god fremgang for Cheminova og effekten forstærkes af styrkelsen af US-dollaren, hvilket motiverer at aktien er taget med på listen. Foras Holding er efter tilbudsperiodens udløb under kontrol af PoloniaCo, der har Østrigske Meinl Europa som ejer. Målet er afnotering af Foras, hvilket er årsagen til, at aktien er taget af listen. Thrane & Thrane offentliggjorde forventning om nul-vækst i 2005/06, mens resultatfremgang skal indfries gennem omkostningsreduktioner. Vi vurderer ikke aktiens aktuelle kurspotentiale til at være over markedsniveau, hvorfor den er taget af listen. Seneste 12 mdr. 12 ændringer (Køb 6, Salg 6) Afkastet for de to porteføljer er baseret på en ligelig vægtning af aktierne for henholdsvis 1 og 3 år siden (f.eks kr. i hver aktie). Nyinvesteringer i løbet af perioderne foretages ud fra samme initiale vægtning. Afkastet beregnes som et indeks. 11

13 Blandt de aktier som DAA vurderer vil udvikle sig dårligere end markedet er: Aktie Seneste kurs Afkast 1 md. Afkast 12 mdr. Anbefalings dato AB 4,56 14,00% 16,92% 10/2002 Bioscan 7,51-2,59% 4,31% 09/2000 Capinordic 9,16 103,56% 153,04% 04/2005 Danionics 4,17 2,71% -41,68% 07/2004 Greentech Energy Systems 32,70 24,19% 2,19% 10/2003 Land & Leisure 2,15 65,39% 52,48% 10/2000 Topsil 0,30-3,23% -34,78% 08/2002 Århus Elite 2,44-2,79% -34,74% 08/2001 Ændringer: Der er ikke foretaget ændringer i listen. Listen eller dele heraf må ikke videreformidles. Listen er ikke en opfordring til at foretage økonomiske dispositioner og må alene tjene som inspiration for abonnenter på Investor Briefing. Læserne opfordres til at foretage deres egne analyser af aktierne. Listen er udtryk for Dansk Aktie Analyses vurdering på udgivelsestidspunktet, og vurderingerne kan ændres uden varsel. Opmærksomhedslisten - Største relative omsætning Følgende ti selskaber har i den seneste uge haft den største relative omsætning i deres aktie i forhold til årlig gennemsnit. Værdien 1 svarer til en omsætning i den seneste uge lig gennemsnittet, mens 2 svarer til dobbelt så stor omsætning som årlig gennemsnit osv. Selskab/Aktie Relativ omsætning/uge Afkast seneste måned (%) Theodor Ejendomsinvest 12,11 38,89% Foras Holding 10,77 0,51% Vordingborg Bank 9,11 12,16% BioPorto 8,74 34,10% Vinderup Bank 8,46 12,36% Keops 8,20 122,62% SIS international 7,42 25,88% Capinordic 6,55 103,56% Bonusbanken 5,53 99,85% Land & Leisure 4,69 65,39% Ved udløbet af det frivillige købstilbud fra PoloniaCo ApS, der er kontrolleret af Meinl European Ltd., var accepter svarende til 84 pct. af aktiekapitalen i Foras Holding opnået. Købstilbuddet gennemføres dermed og den høje omsætning kan bl.a. henføres til LDs salg af ejerandelen på 23,2 pct. Efter overtagelsen af Fondsmæglerselskabet Proviso, samt købet af partneren Althen Perez 50%-andel i ejendomsporteføljen Malmstaden i Sverige, har der været stor spekulation i Keops-aktien med markant kursstigning til følge. Bonusbanken opjusterede i juni forventningerne til helårets resultat, hvilket resulterede i stor spekulation i aktien, der på to uger mere end fordoblede aktiekursen. Kursstigningen er markant større end opjusteringen kan retfærdiggøre. 12

14 Væsentlige kapitalændringer i den seneste måned 23. juni Bavarian Nordic har udvidet aktiekapitalen med nom kr. til nom kr. ved fortegningsemission i forholdet 4:1 til tegningskurs 360 kr. 22. juni Danske Bank har reduceret aktiekapitalen med nom kr. til nom kr. ved annullering af egne aktier. 17. juni Forstædernes Bank har udvidet aktiekapitalen med nom kr. til nom kr. ved ikke-garanteret fortegningsemission til kurs 340 kr. franko. 15. juni Live Networks Holding har udvidet aktiekapitalen med nom kr. til nom kr. ved fire rettede emissioner, hvor af den væsentligste til kurs 10 kr. Ændringer af noteringer den seneste måned Investeringsselskabet af (3510D.INVB) blev efter indløsningstilbud afnoteret fra Københavns Fondsbørs med effekt fra 27. juni ISS (2020D.ISSB) blev efter overtagelse afnoteret fra Københavns Fondsbørs med effekt fra 21. juni TopoTarget (3520D.TOPO) blev noteret på Københavns Fondsbørs med effekt fra 10. juni 13