Makroøkonomisk ugefokus

Transkript

1 10. marts 2017 Macro Research Makroøkonomisk ugefokus Uge 11 Alles øjne rettes mod Fed Ugen der gik ECB med mindre dueagtige signaler Som ventet holdt ECB både renterne og dens opkøbsprogram uændrede, og understregede, at der fortsat er behov for en meget lempelig pengepolitik for at understøtte det økonomiske opsving og et holdbart løft i inflationen. Den dueagtige melding fik dog et høgeagtigt twist fra ECB-chef Draghi, hvor risiciene for den økonomiske udvikling nu vurderes mere balancerede og en antydning om, at krigen mod deflation er overstået. Det virkede således tydeligt, at banken bevægede sig væk fra den easing bias som har kendetegnet udmeldingerne igennem lang tid. Bankens skøn for BNP-væksten og inflationen blev dog kun opjusteret marginalt for 2018 og 2019, og det virkede også tydeligt at Draghi gerne ville balancere mellem at slå en mere optimistisk tone an, uden at give anledning til for store adverse reaktioner på de finansielle markeder. Som ventet er den store hurdle for ECB fortsat, at man stadig ikke føler sig komfortable med udviklingen i kerneinflationen. Konklusionen er, at ECB påbegyndte en opvarmning i retning af en mindre lempelig pengepolitik, men det er fortsat vores vurdering, at renterne vil forblive på nuværende niveauer og at obligationsopkøbsprogrammet vil blive fastholdt i dets nuværende form som minimum indtil årets udgang. Udmeldingen fra ECB betød dog, at obligationsrenterne i Danmark og Tyskland trak yderligere i vejret, mens EUR blev styrket over for USD efter ellers at være svækket i den første del af ugen. Aktiemarkederne så også ud til at tage pænt imod meldingerne fra ECB. En sur stemning i den første del af ugen, bl.a. efter Nordkoreas missilaffyring, rekapitaliseringsproblemer i Deutsche Bank samt udsigten til renteforhøjelser fra Fed, blev således afløst af fremgang i den sidste del af ugen. Olieprisen blev ugens helt store taber, efter at en kraftig stigning i de amerikanske olielagre til ny rekord udviskede bedringen i olieprisen siden OPEC s produktionscut i slutningen af november. På nøgletalsfronten var det småt med helt store nyheder fra euroområdet. Sentix investortilliden fortsatte de positive takter med en stigning til det højeste niveau siden marts Dog var de hårde nøgletal lidt mere skuffende, med bl.a. fald i de tyske fabriksordrer og fransk industriproduktion. De hårde nøgletal indikerer således indtil videre, at budskabet fra de ledende indikatorer om, at væksten accelererede yderligere i 1. kvartal muligvis er overgjort. ECB og ADP sendte renterne yderligere op Stigning i olielagre sendte olieprisen ned I USA er alles øjne naturligvis rettet mod Fed-mødet d. 15/3, hvor forventningerne til en renteforhøjelse fik det sidste skub op på 100% af udviklingen i ADP-beskæftigelsen, der med en stigning på personer i februar overgik alle forventninger. I Kina viste handelstallene samlet set en bedring i både importog eksportvæksten i de to første måneder af året. Forbrugerprisinflationen kom svagere ud end ventet, men årsstigningen i producentpriserne var den største siden 2008, som gav lidt bekymring for, at vi vil se mindre stimulans fra centralbanken

2 Ugen der kommer USA: Fed løfter renten, men løftes renteforventningerne? Vi vil begynde med at gøre opmærksom på, at USA i weekenden overgår til sommertid, således at alle amerikanske nøgletal offentliggøres en time tidligere dansk tid end normalt de næste 2 uger. I USA vil opmærksomheden især være på rentemødet i den amerikanske centralbank (Fed) onsdag aften. Der er nu en udbredt forventning til, at Fed sætter fed funds renten op med 0,25%-point til et midtpunkt på 0,875%. Således har en række Fed taler på det seneste fremstået som en koordineret indsats for at tale forventningerne op. Det blev senest understreget af et par taler fra Fedchef Yellen samt vicechef Fischer. Yellen udtalte, at "på vores møde senere på måneden, vil rentekomitéen vurdere, om beskæftigelsen og inflationen fortsætter med at udvikle sig i overensstemmelse med vores forventninger, og i så tilfælde vil en yderligere justering af Fed funds renten sandsynligvis være passende". Fischer udtalte, at han er tæt på at bakke op om FOMC-kollegaernes seneste bevidste indsats på at øge renteforventningerne. Økonomien har vist fortsat fint momentum og beskæftigelsen fortsat i robust fremgang, mens inflationen har været stigende. Derudover er Trump-administrationen ikke kommet med konkrete bud på udformningen af den økonomiske politik, og Fed kan nok ikke afvente dette længere. Det har sendt markedsforventningerne til en renteforhøjelse på mødet op på 100%, og det virker meget usandsynligt, at Fed vil vælge at skuffe markederne. Således kan fokus på rentemødet meget vel være på Fed-medlemmernes renteforventninger (det såkaldte dot-plot ), herunder om disse vil indeholde en mulig opjustering af behovet for renteforhøjelser i år til mere end de tre renteforhøjelser á 0,25%-point som blev givet i december. Vi har modtaget meget få indikationer på, om det vil blive tilfældet, og det har været interessant, at markedernes indprisning af mere end tre renteforhøjelser i år ikke er steget specielt meget, og pt. blot ligger på omkring 20% s sandsynlighed. Blandt nøgletallene vil der nok især blive fokuseret på detailsalget for februar (kommer onsdag). Salget steg mere end ventet i januar, men ser ud til at kunne falde tilbage i februar, hvilket er blevet antydet af et fald i forbrugertilliden fra University of Michigan. Derudover ventes faldende benzinpriser at tynge detailsalget (nominelt) i februar. Den seneste inflationsstigning ventes ikke at udgøre en bremse for købelysten lige med det samme (se figur), og dertil skal lægges at en bedring i indkomster og potentiale for lavere opsparingskvote kan modvirke dette indhug i købekraften blandt husholdningerne. Således er der nok fortsat udsigt til pænt privatforbrug i de kommende måneder, sådan som også de seneste måneders stigninger i forbrugertilliden har peget på. På fredag modtager vi forbrugertilliden fra University of Michigan for marts, og her ventes en lille stigning, understøttet af en fortsat pæn udvikling på arbejds- samt aktiemarkedet. Således skal vi nok vente lidt endnu førend en negativ effekt af de højere renter kan måles. Med hensyn til inflationen så ventes der (også) her, at forbrugerpriserne stiger i et lidt højere tempo i februar (2,6%) i forhold til januar (2,5%), hvilket især ses løftet af basiseffekten af lavere energipriser sidste år, hvor der nok er ved at være tale om det sidste løft i den forbindelse. Derudover har et fald i olieprisen samt en tidligere styrkelse af USD nok medvirket til at begrænse inflationen i februar. Kerneinflationen ventes at falde lidt tilbage til 2,2% USA: Markedet tror nu på en marts-forhøjelse USA: Inflation bremser ikke salget endnu USA: Kerneinflation kører sidelæns for tiden 10. marts

3 (fra forrige 2,3%) - et niveau som den har kredset omkring det seneste års tid. Det hænger fint sammen med at lønvæksten ikke for alvor har vist tegn på ny stigning (se figur). Fredag får vi industriproduktion for februar, hvor der ventes en lille stigning oven på det lille fald i januar, som dog især skyldtes lavere kraftværksproduktion. Fremstillingsproduktionen ventes at stige med 0,4% i februar, og stigningen er især blevet indikeret af ISM s fremstillingsindeks (se figur). I forbindelse med udsigterne for fremstillingsaktiviteten vil der givet også være fokus på de regionale marts-barometre Empire (onsdag) samt Philly Fed (torsdag). I februar viste disse sig endnu en gang i stand til at forudsige, at det mere anerkendte ISM-indeks ville byde på en positiv overraskelse. Der ventes dog tilbagefald i begge barometre, herunder især i Philly Fed, som da også steg mest i februar. Vi får også lidt nyheder for boligmarkedet, hvoraf NAHB s aktivitetsindeks (onsdag) nok er det mest interessant. Indekset overraskede negativt i februar med et større fald end ventet, og det var anden måned i streg med et pænt fald. I marts ventes en mere stabil udvikling, idet det er foreneligt med en mere stabil periode i realkreditrenterne, inden renteløftet i slutningen af 2016 vil ramme aktiviteten på boligmarkedet senere på året (se figur). Euroområdet: Opmærksomhed på Hollands valg Det er småt med vigtige økonomiske nøgletal, og derfor kan fokus meget vel blive på onsdagens parlamentsvalg i Holland. Det EUfjendtlige parti Frihedspartiet, PVV, har haft vind i sejlene og spås at blive de største partier i meningsmålingerne. Vi er dog skeptiske med hensyn til partiets chance for at vinde regeringsmagten. Holland består af mange små partier, men få der vil samarbejde med Frihedspartiet. Så her er en storkoalition henover midten mest sandsynlig. Derudover er økonomien i god gænge, og Frihedspartiet ser ud til at miste opbakning i takt med, at presset fra asylansøgere er aftaget (se figur). Derudover er det vigtigt at understrege, at befolkningen overvejende er tilhængere af EU og euroen. Men alene fremgangen blandt de mere EU-fjendtlige partier giver dog fortsat anledning til bekymring. Blandt nøgletallene kan der tirsdag være en smule fokus på tirsdagens opgørelse af industriproduktionen i januar. Vi har allerede modtaget opgørelser fra Tyskland, Frankrig og Spanien, og disse viste større stigninger i produktionen end ventet, og på den baggrund venter vi en stigning i produktionen på 2% m/m, hvilket i så fald er en større bevægelse end faldet på 1,6% m/m i december. Således ser vi grundlæggende en bedring i produktionen, hvis man ser igennem de store udsving fra måned til måned. Senest har vi imidlertid modtaget et grimt fald i de tyske fabriksordre i januar, som vidner om, at bedringen måske fortsat halter efter den øget optimisme som industribarometrene ellers har peget på. Kina: Blandede aktivitetsindikatorer Industriproduktion, detailomsætning og faste investeringer offentliggøres tirsdag morgen for januar og februar samlet set. De to måneder er lagt sammen for at afhjælpe, at tallene er svære at fortolke fordi lukkedagene i forbindelse med det kinesiske nytår nogle år falder i januar og nogle år i februar. Vi venter på linje med konsensus en stigning i væksten i industriproduktionen fra 6,0% y/y til 6,1%, som indikeret af stigninger i de to fremstillings-pmiindeks i februar. Væksten i detailomsætningen venter vi falder fra 10,9% y/y til 10,7% (konsensus 10,6%), idet vi allerede har set et USA: Mere gang i produktionen USA: Renteløft tynger ikke aktivitet endnu Holland: Asylansøgere leder PVV-popularitet EUR-produktion svinger opad igen 10. marts

4 fald i bilsalget efter den midlertidige afgiftsnedsættelse udløb ved årsskiftet. Vi venter også et fald i væksten i de faste investeringer fra 8,1% y/y år-til-dato til 7,8% (konsensus 8,3%), hvilket dog stadig svarer til en stigning i den ordinære årsvækstrate fra 6,5% y/y i december til 7,8% i januar/februar. Danmark: Eksporten tager en pause Mandagens tal for vareeksporten eksklusiv skibe, fly og brændsel ventes at vise et fald i omegnen af 3% m/m i januar. Det er blevet indikeret af udviklingen i industriens omsætning på eksportmarkedet, der faldt med 12,1% m/m i januar, og som oftest er en god retningspil for udviklingen i vareeksporten, jf. figur. Vi venter at det især er et fald i eksporten af maskiner, der vil trække ned. Faldet kommer efter en stigning måneden før på 3,5% m/m, og efter 4 måneder i alt med kontinuert fremgang. På den baggrund skal man heller ikke blive alt for bekymret, hvis eksporten skulle falde som vi venter det, og signalerne fra vore større samhandelspartnere peger på at eksporten stadig overordnet set kan udvikle sig fornuftigt i den kommende tid. Vi venter også at importen vil være faldet i januar men i et lidt mindre omfang, således at overskuddet på handelsbalancen reduceres fra 6,9 mia. kr. til 5,2 mia. kr. Det reducerede overskud på varebalancen ventes også at føre til et fald i overskuddet på betalingsbalancen fra 19,7 mia. kr. til 15,0 mia. kr. når renset for sæsonmæssige faktorer. Der er således fortsat tale om et betydeligt overskud. Fredagens boligmarkedsstatistik fra Finans Danmarks ventes at vise en opbremsning i bedringen i kvadratmeterprisen på huse i 4. kvartal. Efter en fremgang i 3. kvartal på 2,0% q/q når renset for sæsonforhold, venter vi en flad udvikling i den sidste del af Da sæsonforhold normalt trækker ned i huspriserne i 4. kvartal, forventes de faktiske kvadratmeterpriser dog at være faldet med lidt over 1% over kvartalet. Det betyder også, at årsvækstraten i huspriserne bremser op fra 4,4% til 4,1% på linje med den opbremsning vi også har set i den mere timelige opgørelse af huspriserne fra Danmarks Statistik. At bedringen på boligmarkedet bremser lidt op ses primært at skyldes de strammere kreditkrav der er blevet indført ligesom den svagere forbrugertillid vi så i den sidste del af 2016 formentligt også har haft en indflydelse. Renterne er dog fortsat lave og arbejdsmarkedet udvikler sig fornuftigt, så vi mere ikke at der på nuværende tidspunkt er udsigt til en mere markant opbremsning. Analytikere: Kina: Blandet indtryk fra aktivitetsindikatorer DK: Så gik den ikke længere for eksporten DK: Opbremsning i bedring på boligmarkedet? Rasmus Gudum-Sessingø, ragu02@handelsbanken.dk, Jes Roerholt Asmussen, jeas01@handelsbanken.dk Bjarke Roed-Frederiksen, bjro03@handelsbanken.dk 10. marts

5 Makroøkonomisk Ugefokus, 10. marts 2017 Økonomisk kalender Dato Tid Land Indikator P eriode Survey SHB Forrige 13-M ar 00:50 Japan PPI (M om /YoY) Feb 0.2%/1.0% %/0.5% 13-Mar 00:50 Japan Machine Orders (MoM /YoY) Jan -0.1%/-3.7% %6.7% 13-Mar 09:00 Danmark Trade balance ex ships, energy Feb b 13-M ar 09:00 Danmark Current Account SA Feb b 13-Mar 10:00 Italien Industrial Production (MoM /YoY) Jan -0.7%/2.7% %/6.6% 13-Mar 12:00 EMU ECB's Liikanen Speaks 13-Mar 13:45 EMU ECB's Lautenschlaeger Speaks 13-Mar 14:30 EMU ECB President Draghi Speaks 13-Mar 15:00 USA Labor Market Conditions Index Change Feb Mar 03:00 Kina Retail Sales (YoY) Feb 10.6% 10.7% 10.4% 14-Mar 03:00 Kina Fixed Assets Ex Rural YTD (YoY) 8.2% 7.8% 8.1% 14-Mar 03:00 Kina Industrial Production (YoY) 6.2% 6.1% 6.0% 14-Mar 08:00 Tyskland CPI (MoM /YoY) Feb F 0.6%/2.2% 0.6%/2.2% 0.6%/2.2% 14-M ar 09:30 Sverige CPI (M om /YoY) Feb 0.6%/1.7% 0.6%/1.6% -0.7%/1.4% 14-M ar 09:30 Sverige CPI CPIF (M om /YoY) Feb 0.6%/1.9% 0.6%/1.9% -0.7%/1.6% 14-Mar 11:00 EMU Industrial Production SA MoM Jan 1.7%/1.0% 2.0%/ %/2.0% 14-M ar 11:00 EM U ZEW Survey Expectations M ar M ar 11:00 Tyskland ZEW Survey Expectations M ar Mar 11:00 USA NFIB Small Business Optimism Feb Mar 13:30 USA PPI Ex Food and Energy (MoM /YoY) Feb 0.2%/1.4% %/1.2% 15-Mar Netherlands Dutch General Elections 15-Mar 05:30 Japan Industrial Production (MoM /YoY) Jan F %/3.2% 15-Mar 08:45 Frankrig CPI (MoM /YoY) Feb F %/1.2% 15-Mar 10:00 Italien Retail Sales (MoM /YoY) Jan %/-0.2% 15-Mar 10:30 UK ILO Unemployment Rate 3Mths Jan 4.8% % 15-Mar 10:30 Italien General Government Debt Jan b 15-M ar 11:00 EM U Employment (QoQ/YoY) 4Q %/1.2% 15-Mar 11:00 Italien CPI EU Harmonized YoY Feb F 1.6% % 15-Mar 12:00 USA MBA Mortgage Applications 10. Mar % 15-Mar 13:30 USA Empire Manufacturing Mar M ar 13:30 USA CPI (M om /YoY) Feb 0.0%/2.7% --/2.6% 0.6%/2.5% 15-Mar 13:30 USA CPI Ex Food and Energy (MoM /YoY) Feb 0.2%/2.2% --/2.2% 0.3%/2.3% 15-Mar 13:30 USA Real Avg Hourly Earning (YoY) Feb % 15-Mar 13:30 USA Retail Sales Advance (MoM ) Feb -0.1% -0.2% 0.4% 15-Mar 13:30 USA Retail Sales Control Group (MoM ) Feb 0.1% 0.0% 0.4% 15-Mar 15:00 USA NAHB Housing Market Index Mar M ar 15:00 USA Business Inventories Jan 0.30% % 15-Mar 19:00 USA FOMC Rate Decision (Upper Bound) 15. Mar 1.00% 1.00% 0.75% 15-Mar 19:00 USA FOMC Rate Decision (Lower Bound) 15. Mar 0.75% 0.75% 0.50% 15-M ar 21:00 USA Net Long-term TIC Flows Jan $12.9b 16-Mar Japan BOJ Policy Balance Rate 16. Mar % -0.1% 16-Mar 08:00 EMU EU27 New Car Registrations Feb % 16-M ar 09:30 Schweiz SNB Sight Deposit Interest Rate 16. M ar -0.75% -0.75% -0.75% 16-Mar 09:30 Sverige Unemployment Rate SA Feb 6.8% 6.8% 6.8% 16-M ar 10:00 Norge Deposit Rates 16. M ar 0.5% 0.5% 0.5% 16-M ar 11:00 EM U CPI (M om /YoY) Feb 0.4%/2.0% 0.4%/2.0% --/1.8% 16-Mar 11:00 EMU CPI Core YoY Feb F 0.9% 0.9% 0.9% 16-M ar 11:00 Grækenland Unemployment Rate 4Q % 16-Mar 13:00 UK Bank of England Bank Rate 16. Mar 0.25% 0.25% 0.25% 16-Mar 13:30 UK BOE Asset Purchase Target Mar 435b 435b 435b 16-Mar 13:30 USA Housing Starts (MoM ) Feb 0.7% % 16-Mar 13:30 USA Building Permits (MoM ) Feb -3.1% % 16-Mar 13:30 USA Initial Jobless Claims 11. Mar k 16-Mar 13:30 USA Philadelphia Fed Business Outlook Mar Mar 14:45 USA Bloomberg Consumer Comfort 12. Mar Mar 15:00 USA JOLTS Job Openings Jan Mar 09:00 Danmark Housing Market Statistics Q4 17-Mar 11:00 EMU Trade Balance SA Jan b 17-Mar 11:00 EMU Construction Output (MoM /YoY) Jan %/3.2% 17-Mar 14:15 USA Industrial Production (MoM ) Feb 0.2% 0.2% -0.3% 17-Mar 14:15 USA Manufacturing (SIC) Production (MoM ) Feb 0.3% % 17-Mar 15:00 USA U. of Mich. Sentiment Mar P Mar 15:00 USA U. of Mich. 1 Yr Inflation Mar P % 17-Mar 15:00 USA Leading Index Feb 0.4% % Udvalgte finansielle skøn fra Handelsbanken Capital Markets Officielle renter 10 -årig statsrenter Valuta Ultimo A ktuelt Q Q A ktuelt Q Q A ktuelt Q Q USA EUR/USD Euroland USD/JPY Storbritannien EUR/GBP Schweiz EUR/CHF Danmark EUR/DKK Sverige EUR/SEK Norge EUR/NOK Kilde: Handelsbanken Capital Markets 5

6 Makroøkonomisk Ugefokus, 10. marts 2017 Ansvarsfraskrivelse Handelsbanken Capital Markets, en del af Svenska Handelsbanken AB (publ) (i det følgende samlet kaldet "SHB"), er ansvarlig for udarbejdelsen af analyserapporter. I Norden er SHB underlagt de respektive finanstilsyn, således Finansinspektionen i Sverige, Finanstilsynet i Norge, Finanssivalvonta i Finland og Finanstilsynet i Danmark. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskaber og statistikoplysninger samt yderligere informationer, som SHB anser for at være troværdig. SHB har ikke foretaget nogen uafhængig kontrol af oplysningerne, og SHB står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige eller fyldestgørende. I overensstemmelse hermed og i det omfang lovgivningen tillader det, påtager hverken SHB, bankens direktion, ledende medarbejdere eller ansatte eller nogen anden person sig på nogen måde erstatningsansvar for eventuelle tab, uanset hvordan de måtte opstå, i forbindelse med anvendelsen af sådanne analyserapporter eller deres indhold eller som på anden måde er forbundet hermed. Hverken SHB eller nogen af SHB's koncernforbundne selskaber, direktion, ledende medarbejdere eller ansatte vil under nogen omstændigheder være erstatningsansvarlige over for andre for eventuelle direkte, indirekte, specielle skader eller følgeskader, der måtte opstå i forbindelse med anvendelsen af oplysninger i analyserapporterne, herunder uden begrænsning tab af fortjeneste, selv hvis SHB udtrykkeligt er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. De synspunkter, der er indeholdt i SHB's analyserapporter, er udtryk for holdningerne hos SHB's ansatte og koncernforbundne selskaber og afspejler nøjagtigt de respektive analytikeres personlige synspunkter på tidspunktet og er med forbehold for ændringer. Der er ingen sikkerhed for, at fremtidige begivenheder vil være i overensstemmelse med sådanne synspunkter. Enhver analytiker, der nævnes ved navn i nærværende analyserapport, står inde for, at de synspunkter, der fremføres heri og tillægges denne analytiker, nøjagtigt afspejler dennes individuelle syn på de virksomheder eller de værdipapirer, der omtales i analyserapporten. SHB's formål med at udarbejde analyserapporter er udelukkende informerende. Oplysningerne i analyserapporterne udgør ikke nogen personlig anbefaling eller tilpasset investeringsrådgivning, og sådanne rapporter og synspunkter bør ikke danne grundlag for investeringsmæssige eller strategiske beslutninger. Nærværende dokument udgør hverken helt eller delvist et tilbud om salg eller tegning af værdipapirer eller nogen tilskyndelse til accept af et tilbud om at købe eller tegne værdipapirer. Ligeledes udgør dokumentet ikke på nogen måde noget kontraktligt eller forpligtende grundlag. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation på fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både falde og stige, og investorer kan risikere at tabe hele den oprindeligt investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for at tjene på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af udenlandske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Nærværende analyseprodukt opdateres løbende. SHB's analyserapporter eller dele heraf må ikke gengives eller videregives til andre uden SHB's forudgående skriftlige samtykke. I nogle jurisdiktioner kan videregivelse af nærværende dokument være begrænset ved lov, og de personer, der kommer i besiddelse af nærværende dokument, bør holde sig orienteret om og overholde sådanne begrænsninger. Vær opmærksom på følgende vigtige erklæringer vedrørende videregivelse af analyseoplysninger: SHB-medarbejdere, herunder analytikere, aflønnes på grundlag af virksomhedens generelle lønsomhed. Aflønning af analytikere er ikke baseret på specifikke serviceydelser inden for Corporate Finance eller Debt Capital Markets. Ingen del af analytikernes aflønning er eller vil være direkte eller indirekte relateret til konkrete anbefalinger eller synspunkter ifølge analyserapporter. SHB og/eller dennes koncernforbundne selskaber kan til enhver tid levere serviceydelser inden for Investment Banking mv., herunder corporate banking og rådgivning om værdipapirer, til et hvilket som helst af de selskaber, der nævnes i SHB s analyser. I henhold til bankens etiske retningslinjer for Handelsbanken-koncernen skal bestyrelsen og alle bankens medarbejdere udvise høj etik i udførelsen af deres ansvarsområder i banken såvel som andre arbejdsopgaver. Banken har ligeledes vedtaget retningslinjer vedrørende analyser, som har til hensigt at sikre analytikernes og analyseafdelingernes integritet og uafhængighed samt at identificere faktiske eller mulige interessekonflikter i forhold til analytikere eller banken og at løse sådanne konflikter ved at eliminere eller begrænse dem og/eller fremlægge sådanne oplysninger, som måtte være hensigtsmæssige. Som en del af sin kontrol med interessekonflikter har banken indført restriktioner ("Chinese walls") i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Endvidere er analyseafdelingen organisatorisk adskilt fra Corporate Finance-afdelingen og andre afdelinger med lignende ansvarsområder. Retningslinjerne vedrørende analyse omfatter også regler for, hvordan betaling, bonus og løn må udbetales til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere skal håndtere egne og nærtstående parters værdipapirtransaktioner mv. Derudover er kommunikationen mellem analytikerne og de pågældende selskaber underlagt restriktioner. For fuldstændige oplysninger om bankens etiske retningslinjer henvises til bankens hjemmeside the bank/investor relations/corporate social responsibility/ethical guidelines. Handelsbanken har nultolerance over for bestikkelse og korruption. Dette er fastlagt i koncernens politik vedrørende bestikkelse og korruption. Forbuddet mod bestikkelse omfatter også et forbud mod at opfordre til, arrangere eller acceptere bestikkelse, der er beregnet for medarbejderens familie, venner, forretningsforbindelser eller bekendte. Ved udsendelse i UK SHB udsender analyserapporter i UK. SHB er godkendt af den svenske Finansinspektionen samt af Bank of Englands finansielle tilsynsmyndighed the Prudential Regulation Authority. SBH er underlagt visse regler fastsat af de britiske tilsynsmyndigheder the Prudential Regulation Authority og the Financial Conduct Authority. Nærmere information om omfanget af SHB's godkendelse samt de regler, der er fastsat af de britiske finansielle tilsynsmyndigheder, kan rekvireres ved henvendelse til SHB. Kunder i UK bør bemærke, at de i forbindelse med nærværende analyserapport ikke er omfattet af de britiske regler til beskyttelse af erhvervsinvestorer, the Financial Services Compensation Scheme, eller af the Financial Conduct Authoritys regler i henhold til den britiske fondsbørslov the UK Financial Services and Markets Act 2000 (med senere ændringer) til beskyttelse af privatkunder. Nærværende dokument må i UK kun udsendes til personer, som er godkendt, eller personer, som er undtaget inden for betydningen af the Financial Services and Markets Act 2000 (med senere ændringer) (eller eventuelle bekendtgørelser til samme) eller (i) til personer, der har professionel erfaring med forhold der vedrører investeringer, som falder inden for definitionen i Article 19(5) i Financial Services and Markets Act 2000 (Financial Promotion) Order 2005 ("Bekendtgørelsen"), (ii) til "high net worth entities" omfattet af Bekendtgørelsens Article 49(2)(a)-(d), eller (iii) til personer, som er professionelle klienter omfattet af Chapter 3 i the Financial Conduct Authoritys Conduct of Business Sourcebook (samlet benævnt "Relevante Personer"). Ved udsendelse i USA Vigtigt angående videregivelse af tredjepartsanalyser: SHB og dennes ansatte er ikke underlagt FINRA's regler for analytikere, som har til formål at forhindre interessekonflikter ved bl.a. at forbyde visse aflønningsformer, begrænse analytikernes handel samt kommunikationen med de virksomheder, der er behandlet i analyserapporterne. SHB's analyserapporter er i USA udelukkende til videregivelse til "større institutionelle investorer" som defineret i Rule 15a-6 i USAs fondsbørslov, the Securities Exchange Act of Alle større amerikanske institutionelle investorer, som modtager en kopi af en analyserapport, forstår og accepterer ved modtagelse af rapporten, at de ikke vil videregive analyserapporten eller gøre den tilgængelig for andre. Rapporter om obligationsprodukter udarbejdes af SHB og udsendes af SHB til større amerikanske institutionelle investorer i henhold til Rule 15a-6(a)(2). Rapporter om kapitalandele udarbejdes af SHB og udsendes i USA af Handelsbanken Markets Securities Inc. ("HMSI") i henhold til Rule 15a-6(a)(3). HMSI er ansvarlig for de rapporter, de selv udsender. Amerikanske personer, som modtager disse analyserapporter og ønsker at gennemføre transaktioner med produkter, der omfatter kapitalandele, som er behandlet i rapporterne, skal henvende sig til HMSI. HMSI er medlem af FINRA, tlf

7 Macro Research and Trading Strategy Macro Research and Trading Strategy Head of Macro Research and Trading Strategy & Chief Economist Ann Öberg Head of Forecasting Jimmy Boumediene Web Editor Eva Dorenius Chief Editor Sweden Petter Lundvik USA, Special Analysis Gunnar Tersman E. Europe, Emerging Markets, Japan Anders Brunstedt Sweden Finland Tiina Helenius Head, Macro Research Janne Ronkanen Senior Analyst Debt Capital Markets Denmark Jes Asmussen Head, Macro Research Rasmus Gudum-Sessingø Denmark Bjarke Roed-Frederiksen China and Latin America Norway Kari Due-Andresen Head, Macro Research, Norway; UK Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Marius Gonsholt Hov Senior Economist, Norway Halfdan Grangård Senior Economist, Norway Trading Strategy Claes Måhlén Chief Strategist Martin Jansson Senior Commodity Strategist Nils Kristian Knudsen Senior Strategist FX/FI Andreas Skogelid Senior Strategist FI Pierre Carlsson Strategist FX Lars Henriksson Foreign Exchange Strategist Tony Lindlöf Head of Debt Capital Markets Per Eldestrand Head of Debt Capital Markets Sweden Måns Niklasson Head of Corporate Loans and Acquisition Finance Ulf Stejmar Head of Corporate Bonds Sales Global Head of Sales, Fixed Income, Currencies & Commodities Henrik Franzén Fixed Income Credit Sales Karin Göransson Institutional Sales Terje Polden Syndication Thomas Grandin Regional sales Copenhagen Kristian Nielsen Gothenburg Jaan Kivilo Gävle Petter Holm Helsinki Mika Rämänen Linköping Fredrik Lundgren London Ray Spiers Luleå/Umeå Ove Larsson Luxembourg Snorre Tysland Malmö Fredrik Lundgren Oslo Petter Fjellheim Stockholm Malin Nilén Toll-free numbers From Sweden to From Norway to From Denmark to From Finland to Within the US Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Copenhagen Blasieholmstorg 11 Havneholmen 29 SE Stockholm DK-1561 Copenhagen V Tel Tel Fax Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC