Sagens omstændigheder: I Finanstilsynets afgørelse af 30. marts 2009 hedder det:

Transkript

1 Kendelse af 10. nvember 2009 (J.nr ) Bnuscertifikater ikke mfattet af 12, stk. 1, nr. 3, jf. nr. 11, i bekendtgørelse nr af 13. december Bekendtgørelse nr af 13. december 2006 (puljebekendtgørelsen) 12, stk. 1, nr. 3, jf. nr. 11. (Niels Blt Jørgensen, Cat Baldvinssn g Steen Mejer) Ved brev af 15. april 2009 har K Bank A/S klaget ver Finanstilsynets afgørelse af 30. marts 2009, hvrved tilsynet fastslg, at knkrete bnuscertifikater udstedt af A bank N.V. ikke kan sidestilles med erhvervsbligatiner, jf. puljebekendtgørelsens 12, stk. 1, nr. 11, jf. nr. 3. Sagens mstændigheder: I Finanstilsynets afgørelse af 30. marts 2009 hedder det: Afslag på at sidestille knkrete certifikater med erhvervsbligatiner K Bank A/S har [ved skrivelse af 17. nvember 2008] anmdet Finanstilsynet m at sidestille knkrete certifikater med erhvervsbligatiner i henhld til bekendtgørelse nr af 13. december 2006 m puljepensin g andre skattebegunstigede psparingsfrmer m.v. (puljebekendtgørelsen) 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3. Finanstilsynet finder, at certifikaternes strukturerede elementer udgør så str en del af de knkrete finansielle prdukter, at prdukterne efter en samlet vurdering anses fr at være afledte finansielle instrumenter. Finanstilsynet finder derfr ikke, at de knkrete certifikater kan sidestilles med erhvervsbligatiner i henhld til puljebekendtgørelsen 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3. Sagsfremstilling K Bank A/S har anmdet Finanstilsynet m at sidestille knkrete såkaldte bnuscertifikater med erhvervsbligatiner i henhld til puljebekendtgørelsen 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3. De knkrete bnuscertifikater er bygget p på aktier eller aktieindeks g er udstedt af A Bank N.V. Certifikaterne er udstedt med henblik på msætning på kapitalmarkedet, g de handles på frskellige børser i Eurpa. K Bank A/S har plyst, at de kan stige g falde ubegrænset, men at investr aldrig kan miste mere end det indskudte beløb. Der er tale m en ufrrentet frdring, g certifikaterne har frskellig løbetid, sm typisk ligger i intervallet 1-3 år fra udstedelsestidspunktet. Det er endvidere plyst, at de ikke er gearede. Banken anfører, at hvedstlen eller en del af hvedstlen tilbagebetales til ejeren af værdipapiret g at afkastet afregnes ved udløb, hvr ejeren får udbetalt hvedstlen +/- afkast af investeringen. Retligt grundlag I medfør af 50, stk. 2, g 373, stk. 4, i lv m finansiel virksmhed har Finanstilsynet fastsat bekendtgørelse nr af 13. december 2006 m puljepensin g andre skattebegunstigede psparingsfrmer m.v. (puljebekendtgørelsen). I henhld til puljebekendtgørelsen 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3, kan Finanstilsynet træffe afgørelse m, at værdipapirer kan sidestilles med de under nr. 1-9 nævnte aktiver. Finanstilsynets vurdering På baggrund af de fr Finanstilsynet freliggende plysninger vurderes de knkrete bnuscertifikater ikke til at kunne sidestilles med erhvervsbligatiner i henhld til puljebekendtgørelsen 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3. De strukturerede elementer vurderes til at have så str en ptinsdel, at de samlet set har karakter af et afledt finansielt instrument, g de kan derfr ikke sidestilles med erhvervsbligatiner.

2 K Bank A/S har den 15. april 2009 klaget ver afgørelsen. I brev af 12. maj 2009 har K Bank A/S uddybet klagen g i den frbindelse anført: 2. En beskrivelse af prduktet Bnuscertifikater er et investeringsværktøj, sm kan bygges p m næsten alle aktivklasser f.eks. aktier g fremmed valuta. De bnuscertifikater der spørges på, er alle bygget p på én aktie eller et aktieindeks. Investeringen i bnuscertifikatet er et alternativ til direkte investering g giver mulighed fr afkast, uanset m markedet er mderat stigende, faldende, eller bevæger sig sidelæns. Bnuscertifikaterne: er udstedt af A Bank N.V. sm hæfter fr indløsning af certifikatet ved udløb, er børsnteret på frskellige børser i Eurpa, f.eks. XFRA DEUTSCHE BOERSE AG, kan stige g falde ubegrænset (med mindre kunden gerne vil have en cap), hlder certifikatet sig ver sikkerhedsniveauet, vil der være en garanteret udbetaling. Investr kan aldrig miste mere end det indskudte beløb på samme vis sm ved en traditinel investering, anses fr en usikret frdring md udstederen g er ufrrentet, har frskellig løbetid, sm typiske ligger i intervallet 1-3 år fra udstedelsestidspunktet, er ikke gearede, g kunden bliver ikke ejer af den underliggende aktie, ligesm kunden ikke bliver ejer af den eventuelle afdækning der sker gennem finansielle instrumenter der fretages af udsteder A Bank N.V. Af prspektet (g brchuren) fremgår det, at hvedstlen eller en del af hvedstlen tilbagebetales til ejeren af værdipapiret, g at afkastet afregnes ved udløb, hvr ejeren får udbetalt hvedstlen +/- afkast af investeringen. Ved bnuscertifikater får investr ved indfrielse et frud bestemt beløb, sm kaldes bnus, hvis kursen på det underliggende aktiv ikke på nget tidspunkt har været under en bestemt grænse i certifikatets løbetid. Disse grænser kaldes sikkerheds- g bnusgrænser. Bnuscertifikater løber i en aftalt peride. Ved peridens udløb betales der bnus, hvis sikkerhedsgrænsen ikke er blevet verskredet. Den attraktive risik-/afkastprfil, sm bnuscertifikater har i frhld til direkte investering, betales ved at investr giver afkald på udbytte af det underliggende aktiv i bnuscertifikatets løbetid. Udbyttet anvendes i stedet til at finansiere bnuscertifikatets bnusmekanisme. Der er bnuscertifikater med eller ud afkastbegrænsning (lft). Ved et bnuscertifikat med afkastbegrænsning, er der fastsat en maksimal indfrielseskurs på certifikatet. Frdelen ved at vælge et afkastbegrænset bnuscertifikat i stedet fr et traditinelt certifikat uden afkastbegrænsning er, at prduktets egenskaber er væsentlig bedre: Bnusgrænsen bliver nemlig højere fr et afkastbegrænset certifikat. Eksempel En investr har besluttet at investere i et bnuscertifikat i stedet fr at investere direkte i den underliggende aktie. Kursen på én aktie er 100 kr. på udstedelsesdagen. Sikkerhedsgrænsen fr et bnuscertifikat fastsættes typisk sm

3 80 % af den aktuelle aktiekurs, hvilket i dette tilfælde betyder et abslut niveau på 80 kr. Bnusniveauet kunne derimd typisk være 120 %, hvilket i dette tilfælde indebærer et bnusniveau på 120 kr. Disse grænser fastsættes på udstedelsesdagen g ændres ikke i løbetiden. Hvis aktiekursen på den underliggende aktie ikke på nget tidspunkt kmmer under 80 kr. i bnuscertifikatets løbetid, mdtager investr 120 kr. ved indfrielse. Hvis aktiekursen kmmer under sikkerhedsgrænsen i løbetiden, kbles bnusmekanismen fra, g investr mdtager det samme sm den aktuelle aktiekurs ved indfrielse p til et maksimum på det fastsatte lft (eksempelvis bnusniveauet). Fr en nærmere beskrivelse af prduktet, henvises der til det vedlagte brchuremateriale udarbejdet af. 3. K Banks begrundelse På baggrund af 12, stk. 1, nr. 11 i puljebekendtgørelsen, kan Finanstilsynet træffe afgørelse m, at værdipapirer kan sidestilles med de under nr. 1-9 nævnte aktiver Fastlæggelse af udgangspunktet fr vurderingen Det er ikke nærmere defineret i 12, stk. 1, nr. 11 hvad der skal tages udgangspunkt i, når det skal afgøres, hvrvidt et værdipapir kan sidestilles med de under nr. 1-9 nævnte aktiver. I afgørelsen af 14/ blev Finanstilsynet spurgt, hvrvidt aktieindekserede bligatiner kunne sidestille med enten indeksbligatiner eller erhvervsbligatiner. Finanstilsynet km til det resultat, at aktieindekserede bligatiner kunne sidestilles med erhvervsbligatiner, idet Finanstilsynet på den ene side anvendte en traditinel definitin af indeksbligatiner, mens Finanstilsynet på den anden side anvendte en nget bredere g mere udvidende definitin af erhvervsbligatiner. Den traditinelle definitin af aktiverne i nr. 1-9 I afgørelsen blev der således taget udgangspunkt i den traditinelle definitin af indeksbligatiner - sm værende er en bligatin, hvis værdi bliver reguleret i takt med prisudviklingen i samfundet -, g km dermed frem til, at de aktieindekserede bligatiner IKKE kunne sidestilles med indeksbligatinerne. En bredere definitin af aktiverne i nr. 1-9 I afgørelsen blev der videre taget stilling til, at de aktieindekserede bligatiner kunne sidestilles med erhvervsbligatiner. Dette begrundede Finanstilsynet med, at værdien af prduktet relaterer sig til udviklingen i erhvervsvirksmheder. Havde Finanstilsynet lagt vægt på en traditinel definitin af erhvervsbligatiner, ville Finanstilsynet frmdentlig have taget udgangspunkt i en bligatin udstedt af en virksmhed fr at låne kapital, g typisk med en effektiv rente sm er højere end på statsbligatiner, da risiken på bligatinerne er højere. Værdien af bligatinen/frdringen vil således alene afhænge af udviklingen i virksmheden, g dermed ikke af udviklingen i andre erhvervsvirksmheder/selskaber. Selv m prdukterne har visse lighedspunkter nemlig at der vedrørende begge prdukter er tale m en frdring, hvis værdi afhænger af udviklingen i erhvervsvirksmheden, så har den aktieindekserede bligatin endnu et element, nemlig det, at afkastet (g dermed værdien) afhænger af udviklingen i andre virksmheder/aktier, end den virksmhed der er investeret i. Der er således med afgørelsen af 14/ åbnet p fr, at der kan tages udgangspunkt i en bredere g mere udvidende definitin end den traditinelle definitin, når det skal afgøres m et værdipapir kan sidestilles med et aktiv nævnt i nr Hvilke hensyn må den bredere definitin pfylde

4 Hvis man skal gå ud ver den traditinelle definitin, må det ske under hensyntagen til frmålet med placeringsreglerne. Frmålet med placeringsreglerne i 50, stk. 2 g 373, stk. 4 i lv m finansiel virksmhed, er - at beskytte psparernes midler - at sikre en vis mindste kvalitet af det enkelte værdipapir, samt - at sikre et vist minimum af risikspredning, jf. lvbemærkningerne til 50 i Lv m finansiel virksmhed. Endvidere er placeringsreglerne med til at sikre, at der er indkmst til beskatning, når pensinsrdningerne udbetales dvs. at beskytte samfundet imd at miste et udskudt skattegrundlag. Det er bestemt i puljebekendtgørelsens 12, stk. 1, at investering i visse psitivt nævnte aktivtyper pfylder frmålet med placeringsreglerne. Disse aktivtyper er således stemplet sm sikre aktivtyper i relatin til placeringsreglerne. Når der er tale m et prdukt der pakker et aktiv ind, g hvr udviklingen i det underliggende aktiv er det bærende element ved værdiansættelsen af prduktet (dvs. værdien af prduktet følger i vervejende grad udviklingen af værdien af det underliggende aktiv), kan man derfr argumentere fr, at vurderingen skal fretages på baggrund af følgende betragtning: Hvis der kan investeres direkte i det underliggende aktiv der er i prduktet (her en aktie), jf. puljebek. 12, stk. 1, nr. 1-9, g hvis der IKKE er større risik ved prduktet end ved direkte investering i det underliggende aktiv (her en aktie), så kan værdipapiret sidestilles med det underliggende aktiv (her en aktie) i relatin til placeringsreglerne - eller alternativt med den aktivtype der har flest lighedspunkter med værdipapiret (her en erhvervsbligatin, idet værdipapirer er en frdring på A Bank N.V.) Kan Bnuscertifikatet sidestilles med en aktie eller en erhvervsbligatin Det underliggende aktiv i Bnuscertifikatet: Bnuscertifikatet er baseret på en dansk aktie, der handles på et reguleret marked. Der kan således investeres direkte i det underliggende aktiv, jf. puljebek. 12, stk. 1, nr. 3. Værdien af certifikatet følger i vervejende grad udviklingen i den underliggende aktie, g udviklingen i den underliggende aktie er derfr det bærende element ved værdiansættelsen af certifikatet. Risiken ved certifikatet: Prduktet udbydes til den mere sikkerhedssøgende investr, der ønsker at investere i aktier, hvr kunden kan dække sig ind md mderate kursfald g få mulighed fr højere afkast. Såfremt værdien af den underliggende aktie på et tidspunkt kmmer under 80 % af kursen ved udstedelsen af certifikatet, så er værdien af certifikatet præcis den samme, sm værdien af den underliggende aktie. Så længe værdien af den underliggende aktie ligger ver 80 %, udgør værdien af certifikatet 120 % - dvs. mere end den underliggende aktie, hvis aktien er steget p til 119 %, g mindre end den underliggende aktie, hvis aktien er steget ver 120 % (hvis der er tale m et certifikat med lft, g lftet udgør bnusniveauet). I frhld til direkte investering i den underliggende aktie, er risiken ved certifikatet således mindre ved mderate fald i aktiekursen (ned til 80 %), mens risiken ved certifikatet er den samme ved større fald i aktiekursen (under 80 %). Endvidere er der en risik fr, at man ikke får del i det fulde afkast, såfremt kursen verstiger 120 % (såfremt der er lft ver afkastet g kursen ikke frinden har været under 80 %). Denne risik relaterer sig dg udelukkende til afkastet på prduktet g ikke til tab af de prindeligt investerede midler, g kun vedrørende afkast der ligger ver et

5 vist minimumsniveau (20 %). Samlet set er det derfr vres pfattelse, at risiken ved investering i bnuscertifikatet er mindre sammenlignet med en direkte investering i den underliggende aktie. Dette er gså begrundelsen fr, at prduktet efterspørges af g udbydes til den mere sikkerhedssøgende investr, der ønsker at investere i en aktie. På baggrund af venstående argumentatin, er det vres pfattelse, at prduktet enten kan sidestilles med - en aktie (det underliggende aktiv), idet udviklingen i det underliggende aktiv er det bærende element ved værdiansættelsen af certifikatet, g idet at risiken ved certifikatet ikke er større, end hvis investr havde investeret direkte i den underliggende aktie eller - en erhvervsbligatin, idet Bnuscertifikatet indebærer, at investr har en frdring på A Bank N.V. g derfr prdukttypemæssigt mest minder m en erhvervsbligatin, jf. gså den bredere definitin af erhvervsbligatiner der er anvendt i afgørelsen af 14/ Vurdering af ptinsdelen i prduktet Vi mener ikke, at det er et afgørende element i vurderingen, at der er en ptinsdel i prduktet, idet ptinsdelen i dette prdukt indebærer, at risiken ved prduktet er mindre end ved direkte investering i den underliggende aktie, g idet prduktets risik skal vurderes sm en helhed. Når ptinsdelen skal vurderes, skal prduktet endvidere anskues i frhld til investr, g dermed anses fr ét samlet prdukt. Dvs. det afgørende er ikke, hvilke finansielle instrumenter der ligger bag, dvs. hvilke finansielle kntrakter udstederen af prduktet (A N.V.) evt. måtte indgå (dette er da heller ikke fastlagt på frhånd g kan endvidere ændre sig ver tid). Investr er således ikke ejer af de evt. bagvedliggende kntrakter, ligesm investr ikke ejer den bagvedliggende aktie. Der skal endvidere henvises til lvbemærkningerne til 50 i Lv m Finansiel virksmhed, hvraf det fremgår, at tabsrisiken i frbindelse med anvendelse af finansielle instrumenter skal begrænses, g at baggrunden fr indskrænkningen i anvendelsen af finansielle instrumenter (puljebek. 24) er, at enhver mulighed fr brug af finansielle instrumenter giver stre kntrlmæssige vanskeligheder. Når der er tale m et certifikat, er der ikke et kntrlmæssigt hensyn at tage, da de bagvedliggende finansielle kntrakter ikke berører kunden/investr. Den enkelte investrs risik er således fastlagt på frhånd, g er dermed uafhængig af, hvrdan udsteder dækker sig ind evt. via finansielle instrumenter. I anledning af klagen har Finanstilsynet i en redegørelse af 19. juni 2009 udtalt: Finanstilsynet skal henlede pmærksmheden på, at den brchure, sm K Bank A/S har vedlagt klagen til Erhvervsankenævnet, ikke er identisk med den, sm K Bank A/S har vedlagt anmdningen til Finanstilsynet. Brchuren, der er sendt til Erhvervsankenævnet, indehlder dg ikke plysninger, der giver Finanstilsynet anledning til at ændre afgørelsen. 2. Afgørelsens retlige grundlag Puljebekendtgørelsen er udstedt i medfør af lv m finansiel virksmhed 50, stk. 2. Hvis midlerne anbringes kntant på en indlånsknt, frrentes midlerne med den til enhver tid gældende rente fr sådanne kntantindskud. Ved puljeindlån placeres de indskudte midler ved aftale mellem pengeinstituttet g kunden i en eller flere puljer med værdipapirer. Afkastet af de indbetalte midler svarer til afkastet af de værdipapirer, sm er indehldt i puljen. Værdipapirerne anvendes derved sm beregningsgrundlag, idet værdipapirerne tilhører pengeinstituttet g ikke indskyderen.

6 Hvis midlerne anbringes i et særskilt dept, afgør kunden selv, hvilke værdipapirer psparingen skal placeres i, hvr fte g hvrnår der skal handles m.v. Kunden bærer alle direkte mkstninger ved bl.a. køb g salg af værdipapirer, ligesm kunden har ejendmsretten til værdipapirerne. Bestemmelsen er en videreførelse af 42 a i lv m banker g sparekasser m.v. I bemærkningerne til lv m finansiel virksmhed 50, stk. 2, jf. lvfrslag nr. 176 sm fremsat den 12. marts 2003, fremgår bl.a. følgende: Finanstilsynets bekendtgørelse nr af 12. december 2000, jf. venfr indehlder endvidere regler m midlernes placering. Indførelse af placeringsregler fr puljerdningerne var en frudsætning fr at gdkende debitering af negativt afkast i frbindelse med kurstab. Placeringsregler er en beskyttelse af psparernes midler. Placeringsregler skal både sikre en vis mindste kvalitet af det enkelte værdipapir, samt, fr så vidt angår særskilte depter, sikre et vist minimum af risikspredning. I bekendtgørelsen er der således både regler m, hvilke værdipapirer de psparede midler kan placeres i, samt fr visse værdipapirer en grænse fr hvr str en del af de psparede midler i et særskilt dept, der kan placeres i værdipapirer udstedt af en enkelt emittent. Endvidere er der krav m, at visse værdipapirer skal være ptaget til handel på et reguleret marked, ligesm der er begrænsninger i, hvilke regulerede markeder der er gdkendt i denne frbindelse. Der er frbud md at placere psparingen i aktier m.v. i selskaber, der har sm frmål at give ejeren brugsrettigheder eller lignende (time share prjekter g lign.). Finanstilsynet kan gdkende nye værdipapirer g nye regulerede markeder. De i bekendtgørelsen nævnte værdipapirer er en udtømmende liste ver placeringsmulighederne. Bekendtgørelsen giver endvidere puljer mulighed fr anvendelse af afledte finansielle instrumenter samt udførelse af værdipapirudlån til risikafdækning g prteføljepleje. Bekendtgørelsens bestemmelser herm har til frmål at sikre, at en pulje gennem anvendelse af afledte finansielle instrumenter eller ved udførelse af værdipapirudlån ikke derved vil kunne påtage sig en større risik end den, puljen ville kunne påtage sig ved udelukkende at investere i værdipapirer, der kan indgå i puljen. Fr så vidt angår afledte finansielle instrumenter, har særskilte depter alene mulighed fr at erhverve ptiner g warrants g alene inden fr visse begrænsninger, således at tabsrisiken begrænses. Baggrunden fr denne indskrænkning i frhld til bestemmelserne fr puljer er, at enhver mulighed fr brug af finansielle instrumenter giver stre kntrlmæssige vanskeligheder, men at der på den anden side er et kundebehv fr afdækning af allerede indgåede risici g frmindskelse af investeringsmkstninger. En afvejning af disse hensyn har betydet, at der fr hvert enkelt dept er adgang til at erhverve p til fem ptiner eller warrants pr. kalenderår, hvilket i mdsætning til anvendelse af andre afledte instrumenter ikke kræver en marginindbetaling g dermed en pantsætning, hvilket ikke er muligt efter de nuværende skatteregler. Af puljebekendtgørelsens 12 fremgår følgende: 12. Opsparingen i den enkelte rdning skal anbringes på en eller flere af følgende måder: 1) Sm indestående på en kntantfrrentet indlånsknt. 2) I a) statsbligatiner, b) realkreditbligatiner g bligatiner udstedt af Danmarks Skibskreditfnd, c) indeksbligatiner, d) skatkammerbeviser, e) erhvervsbligatiner garanteret af den danske stat eller andre medlemsstater inden fr Den Eurpæiske Unin eller af stater, sm Fællesskabet har indgået aftale med, samt f) bligatiner udstedt eller garanteret af danske amtskmmuner, danske kmmuner, Grønlands hjemmestyre, Færøernes landsstyre, eller reginale g lkale myndigheder i andre lande inden fr Den Eurpæiske Unin eller lande, sm Fællesskabet har indgået aftale med, g hvr de kmpetente myndigheder har givet nulvægt. 3) I aktier, knvertible bligatiner, erhvervsbligatiner samt i tegningsretter knyttet til aktier, der allerede indgår

7 i psparingen. [ ] 11) I værdipapirer sm efter Finanstilsynets afgørelse kan sidestilles med de under nr. 1-9 nævnte aktiver. [ ] Stk. 10. Puljer kan efter bestemmelserne i kapitel 6-10 anvende afledte finansielle instrumenter. Særskilte depter kan anvende afledte finansielle instrumenter efter bestemmelserne i kapitel 10. [ ] Stk. 14. Anvendes midler i særskilte depter til anbringelse i de i stk. 1, nr. 3, 6-7, 9 g 10 nævnte aktiver, må værdien af værdipapirer udstedt af en enkelt emittent ikke verstige 20 pct. af kundens psparing i samme pengeinstitut placeret på kntantfrrentede indlånsknti samt i særskilte depter. Op til 20 pct. af kundens psparing i særskilte depter kan anbringes i de i stk. 1, nr. 8, nævnte aktiver. Et beløb svarende til det efter pensinsbeskatningslven maksimale tilladte årlige indskud på en kapitalpensinsrdning kan dg altid anbringes i værdipapirer mfattet af stk. 1, nr. 3 g [ ] Puljebekendtgørelsens 14, stk. 1, har følgende rdlyd: Ved afledte finansielle instrumenter frstås i denne bekendtgørelse finansielle instrumenter, hvis værdi afhænger af værdien på et underliggende aktiv eller finansielt instrument, herunder værdipapirer, indeks g renter. Oplistningen i 12 fandtes prindeligt i bank- g sparekasselvens 42 b, stk. 1. Her blev den indsat ved lv nr. 829 af 18. december 1991 (puljelven). Listen havde på daværende tidspunkt følgende rdlyd: Opsparingen i den enkelte rdning skal anbringes på en eller flere af følgende måder: 1) Sm indestående på en kntantfrrentet indlånsknt. 2) I bligatiner, herunder indeksbligatiner, skatkammerbeviser g knvertible bligatiner. 3) I aktier, tegningsretter g aktieretter til aktier. 4) I investeringsfreningsandele udstedt af investeringsfreninger eller afdelinger af sådanne, der mfattes af lv m investeringsfreninger. 5) I sparekassernes beviser fr garantikapital g andelskassernes beviser fr andelskapital, såfremt beviserne ifølge sparekassens eller andelskassens vedtægter er msættelige. 6) I værdipapirer, sm efter Finanstilsynets afgørelse kan sidestilles med de under nr. 1-5 nævnte aktiver. Lven indehldt således gså dengang en mulighed fr at Finanstilsynet kunne sidestille værdipapirer med de plistede. Af lvbemærkningerne til nr. 6 fremgår følgende (lvfrslag nr. L 5 sm fremsat den 2. ktber 1991): [ ] Sm i Skatteministeriets gældende regler fr særskilte depter udgør de i stk. 1 nævnte værdipapirer en udtømmende liste ver placeringsmulighederne. [ ] Finanstilsynets dispensatinsmulighed i nr. 6 skal administreres restriktivt g alene benyttes til at sidestille visse udenlandske værdipapirer med tilsvarende danske papirer, f.eks. investeringsfreningsbeviser, samt til at tillade investeringer i sådanne nye finansielle instrumenter, der ikke kendes på det nuværende finansielle marked. Der er således lagt p til en restriktiv anvendelse af dispensatinsmuligheden, der er tiltænkt situatinen, hvr nye eller udenlandske værdipapirer intrduceres på det danske marked. Denne frtlkning blev prethldt med vedtagelsen af lv m finansiel virksmhed, jf. bemærkningerne hertil venfr. Finanstilsynet traf den 14. juli 2000 afgørelse i en sag m aktieindekserede bligatiner i frhld til den dagældende puljebekendtgørelses 10 (bekendtgørelse nr. 657 af 4. september 1998). I afgørelsen havde et pengeinstitut frespurgt, hvrvidt bligatiner, der er udstedt af en virksmhed g indekseres på baggrund af et aktieindeks, skal kategriseres sm indeksbligatiner eller erhvervsbligatiner. Finanstilsynet traf følgende afgørelse:

8 Finanstilsynet meddelte instituttet, at den traditinelle definitin på en indeksbligatin er en bligatin, hvis værdi bliver reguleret i takt med prisudviklingen i samfundet. Aktieindekserede bligatiner kan ikke siges direkte at relatere sig til prisudviklingen, men i stedet alene til udviklingen i erhvervsvirksmheder. De mhandlede aktieindekserede bligatiner skal derfr kategriseres sm erhvervsbligatiner i henhld til puljebekendtgørelsens 10. De pågældende bligatiner var indekseret på de største aktier i Eurpa henhldsvis de største aktier i USA. Obligatinerne var ufrrentede, da kursen på bligatinen i stedet frøgedes med en prcentdel af stigningen i aktieindekset. Hvis aktieindekset faldt, var bligatinerne garanteret indfrielse til kurs 100 på udløbstidspunktet. Endelig skal det plyses, at knsekvensen af, at et værdipapir/instrument ikke er mfattet af plistningen i 12, stk. 1, men i stedet skal betegnes sm et afledt finansielt instrument bl.a. er, at de ikke kan indgå i et særskilt depts prtefølje, medmindre der er tale m ptiner eller warrants, jf. puljebekendtgørelsens Finanstilsynets vurdering Ved investering i et af de pågældende Bnuscertifikater investerer kunden i udviklingen af den underliggende aktie. Bnuscertifikatet kan falde g stige ubegrænset. Hvis der er fastsat et lft, er afkastet dg begrænset heraf. Kunden kan dermed tabe p til det indskudte beløb. Bnussen ved et Bnuscertifikat ligger i den strukturerede del af prduktet. Hvis kursen på den underliggende aktie ikke på nget tidspunkt i certifikatets løbetid har været under en bestemt grænse (sikkerhedsniveauet), udbetales et frud bestemt beløb (bnusniveauet) uafhængigt af kursen på den underliggende aktie, dg højst p til et evt. fastsat lft. Betalingen fr prduktet sker ved, at kunden giver afkald på udbytte af den underliggende aktie. Hvis der er fastsat et lft, giver kunden endvidere afkald på en evt. kursstigning på den underliggende aktie ver dette lft. Efter K Bank A/S pfattelse er risiken ved investering i Bnuscertifikater mindre end ved investering direkte i den underliggende aktie. Finanstilsynet er ikke enig heri. Både ved investering i Bnuscertifikatet g i den underliggende aktie risikerer man at tabe hele sin investering. Derudver giver man ved Bnuscertifikatet afkald på udbytte, samt afkastet, hvis kursen verstiger et evt. fastsat lft på Bnuscertifikatet. Det skal hertil nævnes, at ved investering i et Bnuscertifikat erhverver man en usikret frdring på udstederen (her A N.V.). Udver at være afhængig af udviklingen i udstederen af den underliggende aktie er man således gså afhængig af betalingsevnen hs udstederen af Bnuscertifikatet. Bnuscertifikater kan således give kunden et større tab, end ved investering direkte i den underliggende aktie, idet man samtidig har givet afkald på udbytte. K Bank A/S anfører, at Bnuscertifikaterne kan sidestilles med enten aktier eller erhvervsbligatiner, jf. puljebekendtgørelsens 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3. Finanstilsynet finder, at Bnuscertifikater ikke kan sidestilles med aktier eller erhvervsbligatiner, jf. herunder, men at der derimd er tale m et afledt finansielt instrument. Lv m finansiel virksmhed 12, stk. 1, indehlder, sm det gså fremgår af lvbemærkningerne, en udtømmende liste af placeringsmulighederne fr de pågældende psparingsfrmer. I stk. 1, nr. 11, er der åbnet mulighed fr at Finanstilsynet kan gdkende nye værdipapirer, der pfylder kravet m en vis mindste kvalitet af det enkelte værdipapir. Sm nævnt i lvbemærkningerne, skal denne dispensatinsadgang anvendes restriktivt. Sidestillelse med aktier

9 Finanstilsynet skal først g fremmest gøre pmærksm på, at K Bank A/S anmdning af 17. nvember 2008, Finanstilsynets afgørelse af 30. marts 2009 g K Bank A/S freløbige klage af 15. april 2009 alle vedrører sidestillelse af de pågældende certifikater med erhvervsbligatiner. I K Bank A/S endelige klage af 12. maj 2009 nedlægges gså påstand m at sidestille certifikaterne med aktier. Finanstilsynet har således ikke tidligere truffet afgørelse i sagen m at sidestille Bnuscertifikater med aktier g skal på denne baggrund begære denne del af sagen afvist. Subsidiært skal Finanstilsynet anføre følgende: Der er væsentlige frskelle på at investere direkte i den underliggende aktie g at investere i et Bnuscertifikat. Ved køb af en aktie erhverver man en ejerandel i virksmheden. Hertil medfølger en række selskabsretlige aktinærrettigheder. Det drejer sig bl.a. m ret til at mdtage indkaldelse til generalfrsamlinger, ret til at møde p, tage rdet g afgive stemme på generalfrsamlingen, g ret til udbytte m.v. fra selskabet. Ved et Bnuscertifikat får man ikke en ejendmsret til den underliggende aktie. Man erhverver således alene en frdring på udstederen g ikke ejendmsretten til aktierne. Herudver har Bnuscertifikaterne en løbetid, sm efter K Bank A/S plysninger typisk er 1-3 år. Der findes ikke en sådan løbetid på aktier, hvr investr til enhver tid har mulighed fr at sælge eller behlde sine aktier, afhængigt af vedkmmendes frventninger til udviklingen i aktiekursen. I frhld til værdiansættelsen ligger afkastet fra en investering direkte i aktien i aktiekursen. Ved pgørelsen af afkastet på et Bnuscertifikat er det væsentlige den strukturerede del i frm af sikkerhedsniveauet, bnusniveauet g et evt. lft. Der er altså indsat en række andre elementer, sm sættes i eller ud af kraft afhængig af udviklingen i kursen på den underliggende aktie. Afkastet på Bnuscertifikatet vil således ikke nødvendigvis afspejle aktiekursen. Det skal hertil bemærkes, at Bnuscertifikaterne netp markedsføres sm interessante når markedet er mderat stigende eller faldende eller bevæger sig sidelæns altså i de situatiner, hvr afkastet ikke afskygger aktiekursen. På baggrund af venstående finder Finanstilsynet, at Bnuscertifikater har en række væsentlige frskelle fra en aktie, g at de derfr ikke kan sidestilles med aktier i medfør af puljebekendtgørelsens 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3. Sidestillelse med erhvervsbligatiner K Bank A/S anfører, at idet Bnuscertifikatet indebærer, at kunden har en frdring på A Bank N.V., minder det prdukttypemæssigt mest m en erhvervsbligatin. Til støtte herfr henvises til Finanstilsynets afgørelse af 14. juli 2000, der efter K Bank A/S pfattelse kan tages til indtægt fr en bredere definitin af erhvervsbligatiner. Erhvervsbligatiner udstedes typisk af stre virksmheder fr at låne kapital. Der er tale m en frdring md udstederen af bligatinen. Investr mdtager en fast rente på bligatinen, g ved bligatinens udløbstid, vil bligatinen blive indfriet til en på frhånd fastsat minimumskurs typisk til kurs 100. Risiken ved en erhvervsbligatin ligger i, at udstederen af bligatinen ikke kan pfylde sine betalingsfrpligtelser i henhld til bligatinen. Der er således en risik fr at miste hele sin investering, hvis udstederen af erhvervsbligatinen går knkurs. Den væsentlige frskel til Bnuscertifikater er, at der ved certifikaterne ikke er en på frhånd fastsat indfrielseskurs, idet værdien følger den underliggende aktie. Samtidig afviger certifikatet ved den strukturerede del med sikkerhedsniveau, bnusniveau g evt. lft gså betydeligt fra erhvervsbligatiner. Finanstilsynets afgørelse af 14. juli 2000 vedrørte spørgsmålet, m aktieindekserede bligatiner skal kategriseres sm indeksbligatiner eller erhvervsbligatiner i henhld til puljebekendtgørelsen. De pågældende papirer havde

10 bligatinernes karakteristika i frm af en frdring på udsteder, hvr investr havde ret til indfrielse til kurs 100 på udløbstidspunktet. Der var ikke knyttet særlige elementer til bligatinen. Finanstilsynet er ikke enig i, at afgørelsen kan tages til indtægt fr en bredere definitin af erhvervsbligatiner, hvrved Bnuscertifikater skulle være mfattet heraf. På baggrund af venstående finder Finanstilsynet, at Bnuscertifikater ikke kan sidestilles med erhvervsbligatiner i medfør af puljebekendtgørelsens 12, stk. 1, nr. 11, jf. 12, stk. 1, nr. 3. Afledt finansielt instrument Da Bnuscertifikaternes værdi afhænger af den underliggende aktie, g de ikke kan sidestilles med hverken aktier eller erhvervsbligatiner, finder Finanstilsynet, at der er tale m afledte finansielle instrumenter, jf. puljebekendtgørelsens 14. Ankenævnet udtaler: Niels Blt Jørgensen g Steen Mejer udtaler: Fr så vidt angår Finanstilsynets påstand m afvisning af den del af K Bank A/S klage, der vedrører sidestillelse af de mhandlede certifikater med aktier bemærkes, at K Bank A/S i sit brev af 17. nvember 2008 til Finanstilsynet indledningsvis anfører: Kan Finanstilsynet bekræfte, at certifikater er mfattet af bekendtgørelse nr af 13. december , stk. 1, nr. 3, jf. nr. 11?. Herefter, g da aktier er nævnt i bekendtgørelsens 12, stk. 1, nr. 3, findes der - uanset at Finanstilsynets afgørelse af 30. marts 2009 ikke mtaler aktier - ikke grundlag fr at afvise K Bank A/S klage sm påstået. Erhvervsankenævnet lægger efter det plyste til grund, at et bnuscertifikat indehlder en væsentlig større risik end en erhvervsbligatin, idet der ikke på frhånd er fastsat en indløsningskurs, g at et bnuscertifikat indehlder væsentlige strukturerede dele, sm adskiller dem betydeligt fra erhvervsbligatiner. Det lægges endvidere til grund, at et bnuscertifikat savner grundlæggende selskabsretlige karakteristika, ligesm de indehlder væsentlige strukturerede dele, sm adskiller dem betydeligt fra aktier. På denne baggrund, g da dispensatinsadgangen efter bekendtgørelsens 12, stk. 1, nr. 11, ifølge bestemmelsens frarbejder skal anvendes restriktivt, tiltræder Erhvervsankenævnet Finanstilsynets vurdering, hvrefter bnuscertifikaterne ikke er mfattet af bekendtgørelsens 12, stk. 1, nr. 3, jf. 11. Cat Baldvinssn udtaler: Bnuscertifikatet er et massegældsbrev, udstedt af en erhvervsvirksmhed A (en bank undergivet skærpet tilsyn), der er frpligtet til at betale det i bligatinsbetingelserne fastsatte afkast. Det kan ikke diskvalificere bnuscertifikatet sm erhvervsbligatin, hvrledes selve afkastet er fastsat/aftalt g m der er større eller mindre risik på frdringens afkast g hvedstl. Afkastet er indekseret md udviklingen i en banks aktiekurs g desuden afhængig af kursudviklingen inden fr ngle givne kursrammer. Sidstnævnte udgør ganske rigtigt et ptinselement men diskvalificerer ikke bnuscertifikatet, status sm erhvervsbligatin. Jeg stemmer herefter fr at tage K Banks påstand til følge fr så vidt angår spørgsmålet m, hvrvidt det mhandlede bnuscertifikat efter puljebekendtgørelsen kan mfattes af betegnelsen virksmhedsbligatin. Der træffes afgørelse efter stemmeflertallet. Ankenævnet stadfæster derfr Finanstilsynets afgørelse af 30. marts 2009.