16. oktober 2015 Macro Research Makroøkonomisk Ugefokus Uge 43 ECB vil afholde sig fra nye tiltag Ugen der gik Efter fald først på ugen har de fleste aktiemarkeder rettet sig igen og ligger nogenlunde på samme niveau som ved ugens begyndelse. Obligationsrenterne er faldet svagt gennem ugen. EUR/USD ligger nogenlunde på samme niveau som ved ugens begyndelse efter den initiale EUR-styrkelse er blevet reverseret. Skuffende detailsalg i USA I denne uge fik vi en noget trist opgørelse af detailsalget i USA i september. Det overordnede detailsalg steg ganske vist med 0,1% m/m, men til gengæld blev væksten i august nedjusteret til et rundt 0 fra 0,2% m/m tidligere. Med til historien hører dog, at tallet er skævvredet af stærkt bilsalg i opadgående retning (1,7% m/m), og et fald i værdien af benzinsalget i nedadgående retning (-3,2% m/m). Renser man for dette samt salget af byggematerialer har man den såkaldte detailsalgskontrolgruppe, som er den del af salget der indgår i nationalregnskabets opgørelse af privatforbruget. Og det var især her, at skuffelsen lå, med et fald på 0,1% m/m i september, hvor der var ventet en stigning på 0,3% m/m. Og for at gøre ondt værre blev fremgangen i august også her nedjusteret fra 0,4% til 0,2% m/m. De amerikanske forbrugerpriser faldt med 0,2% m/m i september, men det var ventet som følge af de kraftigt faldende energipriser, som også bidrog til at trække den årlige inflationstakt ned fra 0,2% til 0,0% - altså igen uhyggeligt tæt på deflation. Renser man for udviklingen i energi- og fødevarepriserne steg de såkaldte kerneforbrugerpriser med 0,2% m/m mod en ventet stigning på 0,1% m/m, hvilket var den største stigning i 3 måneder. Det er især stigende lejepriser, der trækker op, som skal ses i lyset af et hastigt faldende udbud af lejeboliger. Dermed steg kerneinflationen fra 1,8% y/y til 1,9%, hvilket var 4. måned i træk med stigning. USA: Detailsalget skuffede EMU: Fald i industriproduktionen Euroområdets industriproduktion skuffer Industriproduktionen i euroområdet faldt med hele 0,5% fra july til august, og det sendte årsstigningstakten ned til kun 0,9% y/y. Der var ventet en stigning på 1,8% y/y. Den svage produktion er overraskende givet den svage EUR og de lave energipriser, men hænger nok bl.a. sammen med vækstnedgangen i Kina. Endelig tegn på stabilisering af kinesisk eksport Efter de kinesiske eksporttal har skuffet og ført til markedsuro flere måneder i træk, var der endelig lidt godt nyt, da eksportvæksten kun faldt med 1,1% y/y. Der var ventet et fald på 7,4%. Importen skuffede dog ved at falde mere end ventet. Både bankudlånet og den samlede kreditgivning viste en stort set uændret stigningstakt i september, og i disse dage er selv stabil vækst velsagtens godt nyt. For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.
Ugen der kommer USA: En række boligmarkedstal i næste uge Der er ikke de store amerikanske nøgletal på programmet denne uge. Dog kommer der nyt fra boligmarkedet i form af NAHB byggeaktivitetsindekset mandag, byggetilladelser og påbegyndt boligbyggeri tirsdag og salget af eksisterende boliger torsdag. ECB vil afholde sig fra nye tiltag om muligt På det forrige rentemøde i september gentog ECB-chef Draghi, at yderligere stimulanstiltag er muligt, og at ECB Styrelsesråd står både klar til og er i stand til at handle, hvis nødvendigt, samt at QE-opkøbsprogrammet er tilstrækkelig fleksibilitet og kan justeres i størrelse, sammensætning og varighed. Siden dette rentemøde har de økonomiske konjunkturbarometre overordnet vist sig rimeligt stabile, herunder er EU-Kommissionens ESI-indeks faktisk steget til et firårigt højdepunkt. Samtidigt er årsinflationen, i henhold til forbrugerprisindekset, dykket ned i negativt territorium. Men ECB havde understreget denne mulighed allerede på det forrige rentemøde. Inflationsforventningerne baseret på forbrugere og virksomheder har vist sig nogenlunde stabile, mens obligationsmarkederne kun har vist et mindre fald baseret på 5y5y swaprente. Endvidere har den private kreditvækst fastholdt en stigende tendens, og inflationen forventes at stige i de kommende måneder som følge af den årlige basiseffekt fra sidste års oliepriskollaps (jf. figur). Positiv basiseffekt fra olie fra næste måned EUR rimelig stabil siden sidste rentemøde Nylige kommentarer fra medlemmer af ECB Styrelsesråd har understreget, at ECB fortsat er fleksibel, men antyder samtidigt, at det er for tidligt at vurdere de bredere konsekvenser for euroområdet i kølvandet på de seneste tegn på en svækkelse i global økonomi, herunder især fra Kina. Så vi forventer, at ECB ønsker at købe tid på torsdagens møde, indtil inflationen kommer komfortabelt tilbage over nulpunktet, og indtil vi måske får nogle mere beroligende signaler på Kinas vækst og mere overbevisende dokumentation for, at en amerikansk renteforhøjelse er nær. Derfor forventer vi ikke nye lempelser på dette møde. Vi forventer, at udviklingen i EUR dog vil spille en central rolle. EUR har ligget nogenlunde stabilt siden sidste rentemøde (figur), også selv om Fed ikke umiddelbart fremstod tættere på en første renteforhøjelse på rentemødet i september. Skulle EUR styrkes signifikant i dagene op til rentemødet, kan ECB føle sig tvunget til at handle. Men vi ser en forlængelse af QE-programmet, som det eneste tiltag ECB er villig til at tage på dette tidspunkt. Vi forventer dog presset for mere markant stimulans vender tilbage i løbet af 1. halvår 2016. Vi forventer, at Composite PMI-indekset (kommer fredag) vil falde en smule til 53,2 i oktober fra tidligere 53,6. At vi har lagt en top bag os i konjunkturindikatorerne i denne omgang er blevet antydet af de seneste måneders fald i investorbarometrene såsom Sentix. Dette barometer toppede dog også på et højere niveau. Mens den svagere EUR tidligere i år stadig bør støtte aktiviteten i industrien, bliver det interessant i hvilket omfang tysk industri reagerer negativt på VW skandalen, som kom oven i allerede træge hårde data for tysk industri i de seneste måneder. På den anden side har vi modtaget fortsat stærke signaler fra servicesektoren; ECFIN s detailtillidsindeks er blevet styrket yderligere, og forbrugertilliden har stabiliseret sig på et nogenlunde Detailsektoroptimisme bør bremse PMI-fald 16. oktober 2015 2
robustniveau. Desuden bør den nye omgang olieprisfald yde positiv støtte til PMI-indeksene. Stabiliseringstegn fra Kina Tidligt mandag morgen offentliggøres både BNP-tal for 3. kvartal og de månedlige aktivitetsindikatorer for september, og de giver et vigtigt signal om, hvorvidt bekymringerne for tilstanden af Kinas økonomi er velbegrundede eller ej. Vi venter et lille fald i BNP-væksten til 6,8% y/y på linje med konsensusestimatet fra Bloomberg. Men på det seneste har de finansielle markeder reageret negativt selv når nøgletallene er kommet ud på linje med konsensus. Det indikerer, at Bloombergs estimatet ofte er mere optimistisk end markedsdeltagerne er generelt. Dermed risikerer selv en positiv overraskelse i tallene ikke at kunne aflive bekymringerne for væksten, måske fordi investorerne afviser de gode tal med henvisning til, at data er misvisende eller endda manipulerede. Hvis væksten kun falder til 6,8% y/y, er det i vores øjne ikke alarmerende. Det skyldes, at det ekstraordinært store bidrag til BNP-væksten fra bankers og børsmægleres indtjening i takt med at den kinesiske aktieboble blev opbygget i første halvdel af i år, er faldet bort i 3. kvartal. Andre dele af den kinesiske økonomi må således have taget over hvor værditilvæksten i den finansielle sektor er faldet. Væksten i industriproduktionen og de faste investeringer ventes af konsensus at være faldet en lille smule, mens væksten i detailomsætningen ventes at være steget. Detailsalgsfremgang tyder på fremgang i den indenlandske økonomi og især privatforbruget, og er således tegn på fremdrift i processen med at få rebalanceret Kinas økonomi. Danmark: Forbrugernes optimisme ebber ud Forbrugertilliden (offentliggøres torsdag) er faldet de seneste 6 måneder i træk, efter at den i marts nåede det næsthøjeste niveau nogensinde. Vores holdning har da også længe været, at den meget stærke optimisme observeret i begyndelsen af året var lidt ude af trit med hvad man kunne forvente af det egentlige forbrug, og formentlig trukket af den eufori, der på det tidspunkt herskede på aktiemarkederne. Netop udviklingen på aktiemarkederne ser således ud til at have en markant indflydelse på stemningen i husholdningerne, jf. figur. På den baggrund venter vi, at den øgede turbulens på de finansielle markeder, samt en stigende usikkerhed om den globale økonomis styrke vil trække yderligere ned i forbrugertilliden i oktober. Den fortsatte debat om flygtningestrømme ventes også at kunne medvirke til at dæmpe forbrugertilliden, som vi venter, vil være faldet fra 5 til 2,5 i oktober. Det vil i så fald være den syvende måned i træk med fald, hvilket aldrig er set før i den tid vi har opgørelse over forbrugertilliden fra, samt det laveste niveau siden maj 2013. Med til at trække ned i forbrugertilliden er dog også sæsonmæssige faktorer, der normalt dæmper tilliden i oktober. Renset for disse faktorer ventes faldet således at være mere begrænset fra 4,8 til 3,6. Dermed er der fortsat en overvægt af optimisme blandt husholdningerne, hvor de lave renter, lave energipriser, stigende huspriser samt en bedring på arbejdsmarkedet da også fortsat virker understøttende - sidstnævnte ventes bekræftet i fredagens opgørelse af lønmodtagerbeskæftigelsen for august. Kina: Kun et lille fald i BNP-væksten ventes Kina: Bidrag fra aktieboblen falder bort i Q3 DK: Aktiemarkedet peger på fald i tillid Ikke desto mindre understøtter udviklingen i forbrugertilliden vo- 16. oktober 2015 3
res forventninger om en fortsat kun afdæmpet vækst i privatforbruget, hvor de aktuelle niveauer er mere i tråd med vores forventninger til den aktuelle forbrugsfremgang. Dog ventes detailsalget i september at vise en forholdsvis fornuftig udvikling. Baseret på stigningen i dankortomsætningen, jf. figur, er der således udsigt til en fremgang i salget i butikkerne i størrelsesordnen 0,5% m/m især trukket af en stigning i salget af beklædning, der faldt kraftigt måneden før. Er det tilfældet, vil detailomsætningen være steget med 1,4% q/q i 3. kvartal, hvilket er den største stigning siden september 2007 - men forbrugertilliden peger som nævnt på, at der er udsigt til mere afdæmpet vækst fremadrettet.. DK: Dankorttal peger på fornuftigt detailsalg Analytikere Rasmus Gudum-Sessingø, ragu02@handelsbanken.dk, Jes Roerholt Asmussen, jeas01@handelsbanken.d Bjarke Roed-Frederiksen, bjro03@handelsbank+en.dk 16. oktober 2015 4
Makroøkonomisk Ugefokus, 16. oktober 2015 Økonomisk kalender D ato T id Land Indikato r P erio de Survey SH B F o rrige 19/10/15 01:01 UK Rightmove House Prices M om /YoY Oct -- -- 0.9%/6.4% 19/10/15 04:00 Kina Retail Sales YoY Sep 10.8% -- 10.8% 19/10/15 04:00 Kina Industrial Production YoY Sep 6.0% -- 6.1% 19/10/15 04:00 Kina Fixed Assets Ex Rural YTD YoY Sep 10.8% -- 10.9% 19/10/15 04:00 Kina GDP SA QoQ/YoY 3Q 1.8%/6.8% 1.8%/6.8% 1.7%/7.0% 19/10/15 15:00 EM U SSM 's Nouy Speaks in European Parliament Panel in Brussels 19/10/15 16:00 USA NAHB Housing M arket Index Oct 62.0 -- 62.0 20/10/15 10:00 EM U ECB Current Account SA Aug -- -- 22.6b 20/10/15 14:30 USA Housing Starts Sep 1142k -- 1126k 20/10/15 14:30 USA Building Permits Sep 1163k -- 1170k 20/10/15 15:00 Belgien Consumer Confidence Index Oct -- -- -10.0 20/10/15 15:00 USA Fed's Dudley, Powell Speak at M arket Conference in New York 20/10/15 17:00 USA Fed Chair Yellen M akes Brief Welcoming Remarks at Ceremony 21/10/15 01:50 Japan Trade Balance Adjusted Sep - 63.4b -- - 358.8b 21/10/15 10:30 UK Public Sector Net Borrowing Sep 9.0b -- 11.3b 21/10/15 13:00 USA M BA M ortgage Applications 16. Oct -- -- -27.6% 22/10/15 03:45 Kina M NI October Business Indicator 22/10/15 08:45 Frankrig M anufacturing Confidence Oct 103 -- 104 22/10/15 09:00 Danmark Consumer Confidence Indicator Oct -- 2.5 5.0 22/10/15 09:00 Danmark Retail Sales M om /YoY Sep -- 0.5%/ - -0.1%/0.2% 22/10/15 10:00 EM U ECB Publishes M onthly Report 22/10/15 13:45 EM U ECB M ain Refinancing Rate 22. Oct 0.1% 0.1% 0.1% 22/10/15 13:45 EM U ECB Deposit Facility Rate 22. Oct -0.2% -0.2% -0.2% 22/10/15 13:45 EM U ECB M arginal Lending Facility 22. Oct 0.3% 0.3% 0.3% 22/10/15 14:30 USA Chicago Fed Nat Activity Index Sep -- -- -0.41 22/10/15 14:30 USA Initial Jobless Claims 17. Oct -- -- 255k 22/10/15 14:30 USA Continuing Claims 10. Oct -- -- 2158k 22/10/15 15:00 USA FHFA House Price Index M om Aug 0.5% -- 0.6% 22/10/15 15:45 USA Bloomberg Consumer Comfort 18. Oct -- -- 45.2 22/10/15 15:45 USA Bloomberg Economic Expectations Oct -- -- 44.5 22/10/15 16:00 EM U Consumer Confidence Oct A -7.5 -- -7.1 22/10/15 16:00 USA Existing Home Sales Sep 5.36m -- 5.31m 22/10/15 16:00 USA Existing Home Sales M om Sep 0.9% -- -4.8% 22/10/15 16:00 USA Leading Index Sep 0.0% -- 0.1% 22/10/15 17:00 USA Kansas City Fed M anf. Activity Oct -8 -- -8 23/10/15 03:30 Kina China September Property Prices 23/10/15 03:35 Japan Nikkei Japan PM I M fg Oct P 50.5 -- 51.0 23/10/15 09:00 Frankrig M arkit France Composite PM I Oct P 51.6 -- 51.9 23/10/15 09:30 Tyskland M arkit/bm E Germany Composite PM I Oct P 53.5 -- 54.1 23/10/15 10:00 EM U M arkit Eurozone M anufacturing PM I Oct P 51.8 -- 52.0 23/10/15 10:00 EM U M arkit Eurozone Services PM I Oct P 53.5 -- 53.7 23/10/15 10:00 EM U M arkit Eurozone Composite PM I Oct P 53.5 53.2 53.6 23/10/15 15:00 Belgien Business Confidence Oct -- -- -6.8 23/10/15 15:45 USA M arkit US M anufacturing PM I Oct P 53.1 -- 53.1 23/10/15 EM U ECB Survey of Professional Forecasters Udvalgte finansielle skøn fra Handelsbanken Capital Markets Officielle renter 10 - årig statsrenter Valuta Ultimo A ktuelt Q1 2016 Q2 2016 A ktuelt Q1 2016 Q2 2016 A ktuelt Q1 2016 Q2 2016 USA 0.125 0.625 0.875 2.01 2.25 2.30 EUR/USD 1.136 1.03 1.00 Euroland 0.05 0.05 0.05 0.55 0.75 0.80 USD/JPY 119.2 128.0 129.0 Storbritannien 0.50 0.75 0.75 1.77 2.05 2.10 EUR/GBP 0.735 0.730 0.727 Schweiz -0.75-0.75-0.75 EUR/CHF 1.085 1.10 1.10 Danmark 0.05 0.05 0.05 0.82 1.00 1.05 EUR/DKK 7.460 7.45 7.45 Sverige -0.35-0.35-0.35 0.63 0.95 1.00 EUR/SEK 9.355 9.10 9.00 Norge 0.75 0.50 0.50 1.54 1.50 1.50 EUR/NOK 9.194 9.00 9.00 Kilde: Handelsbanken Capital Markets Ansvarsfraskrivelse: Kilderne anvendt i dette materiale anses for pålidelige, men Handelsbanken påtager sig ikke ansvar for, at oplysningerne er nøjagtige og fuldkomne. Analyserne i dette materiale skal ikke opfattes som tilbud om køb eller salg af de pågældende værdipapirer, valutaer og/eller finansielle kontrakter. Alle vurderinger og estimater gælder pr. den anførte dato og kan ændres uden forudgående varsel. Handelsbanken påtager sig intet ansvar for eventuelle dispositioner foretaget på baggrund af materialet. Enhver form for offentliggørelse eller gengengivelse af Handelsbanken materiale må kun finde sted mod forudgående aftale. 5