Finansinfo - uge marts 2015

Transkript

1 23. marts 2015 Finansinfo - uge 13 Sidste uges aktie-flyvere og dykkere Den forgangne uge bød på særdeles pæne kursstigninger på de europæiske aktiemarkeder, mens de amerikanske for endnu en uge i træk udviklede sig svagere end de europæiske. Som altid har det været muligt at finde aktie-flyvere og -dykkere blandt de danske aktier, som Handelsbanken dækker. Blandt de mest stigende aktier i den forgangne uge var Rockwool, som steg med lidt mere end 10%. Den pæne kursudvikling skyldes kombination af den seneste tids rubel styrkelse overfor kronen (10% på 4 uger) og en generel forventning i markedet om, at væksten i Eurozonen bliver stærkere end tidligere ventet. Det bør medføre en øget byggeaktivitet og bør komme Rockwools omsætning til gavn, da de henter en stor del af deres omsætning fra det europæiske marked. Som følge af dette har flere investorer fået interesse for aktien, specielt i kølvandet på aktiens svage udvikling siden Rockwool rapporterede årsregnskab. Overordnet set vurderer vi, at den pæne kursudvikling kan retfærdiggøres og fastholder et positivt syn på aktien. GN Store Nord endte også højere i den forgangne uge (+2%). Den primære årsag til pæne kursudvikling skyldes en kombination af den seneste tids dollarstyrkelse, som bør komme indtjeningen til gavn idet GN henter omkring 40% på det amerikanske marked. Samtidig finder den årlige AAA-høreapparatmesse sted i denne uge, hvilket har øget interessen for aktien idet høreapparatselskaberne ofte benytter lejligheden til, at præsentere nye produkter for investorerne. Vi synes absolut, at den positive kursudvikling kan retfærdiggøres og anbefaler fortsat Køb. Blandt aktie-dykkerne var blandt andet Nordea at finde med et fald på 5,10% primært som følge af, at banken udbetalte udbytte svarende til 4,61 kr. per aktie. Da aktien faldt mere end udbyttet tilsagde, vurderer vi, at kursfaldet ikke kan retfærdiggøres, hvorfor vi anser tilbagefaldet som en opkøbsmulighed Pandora var også i modvind i den forgangne uge, hvor aktien faldt med ca. 2%. Den primære årsag til tilbagegangen skyldes en svækkelse i dollaren og et skuffende årsregnskab fra Pandoras konkurrent Tiffany & Co. Her var det specielt guidance til det kommende regnskabsår 2015/16, der skuffede, herunder deres omsætningsforventninger til 1. kvartal. I kvartalet ventes der en tilbagegang på 10% primært drevet af en svag omsætningsudvikling i bl.a. USA. Da Pandora henter 46% af deres omsætning på det nordamerikanske marked, så har det givet lidt bekymringer om, hvorvidt de oplever den samme svage udvikling på det amerikanske marked. Overordnet set venter vi ikke, at det vil være tilfældet, hvorfor vi fastholder vores positive syn på aktien. Kursudvikling på udvalgte globale indeks i sidste uge Regionsudvikling i % Kilde: Factset Afkast på danske large cap aktier i sidste uge. 1 uge 30 dage YT D OM XC % 7.53% 17.75% OM XC 2.84% 7.22% 16.52% Stoxx % 4.91% 14.06% FTSE % 1.42% 5.84% Dow Jones 0.41% 3.03% 2.20% Nasdaq 0.64% 4.53% 5.32% Rusland M icex -1.79% 7.20% 26.07% S&P % 2.61% 2.52% DAX % 4.90% 15.52% M SCI verden 0.57% 3.79% 5.18% Rockwool Spar Nord A.P. Møller-Mærsk Matas GN Store Nord DFDS Vestas William Demant Ringkjøbing Landbobank Chr. Hansen Holding Lundbeck D/S Norden Jyske Bank Carlsberg Sydbank Novozymes TDC Danske Bank Novo Nordisk Tryg ISS FLSmidth Alk-Abello DSV Coloplast NKT Holding Topdanmark Pandora Royal Unibrew SAS Nordea -9.00% -4.00% 1.00% 6.00% 11.00% For full disclaimer and definitions, please refer to the end of this report.

2 Vi nedjusterer renteforventning efter rentemøde i USA I sidste uge var hovedbegivenheden rentemødet i den amerikanske centralbank (Fed). Rentemødet resulterede i, at Fed som ventet droppede sit signal om at være tålmodig i normaliseringen af den lempelige pengepolitik, men skrev eksplicit i rentemeddelelsen at en renteforhøjelse på april-rentemødet er usandsynlig. En renteforhøjelse vil afhænge af, at man har set yderligere bedring på arbejdsmarkedet og man er rimelig sikker på, at inflationen er på vej tilbage mod 2% s målsætningen. Nok så interessant sænkede FOMC og distriktscheferne deres skøn for hvor renten vil befinde sig ved udgangen af de næste tre år (se figur) og den økonomiske vækst vurderedes at være modereret noget siden sidste møde i januar. Dermed er en junirenteforhøjelse som vi venter - fortsat mulig, men Fed understregede, at man endnu ikke havde bestemt sig for datoen for en første renteforhøjelse. Hovedargumenterne for at nedjusterer renteforventningerne var i vores øjne den stærkere USD kombineret med en nedrevidering af hvor Fed nu ser den naturlige ledighed, som er det langsigtede ligevægtsniveau som er neutralt for inflationsudviklingen. Det centrale skøn for arbejdsløshedsraten (ekskluderet de tre højeste og tre laveste skøn fra de 17 adspurgte ledende Fedmedlemmer) blev taget ned til 5,0%-5,2% fra tidligere 5,2%- 5,5%. Det betyder at arbejdsløshedsgabet nu anses større end tidligere, hvor gabet næsten var lukket efter at arbejdsløshedsraten i februar fald til 5,5%. Det øger vurderingen af det nedadgående pres på inflationen, hvilket i anden omgang reducerer behovet for pengepolitisk opstramninger. Fed s begrundelse for nedjusteringen af den naturlige ledighed er sandsynligvis en konsekvens af den stædigt lave vækst i lønninger samt priser. Som flere ledende Fed-folk selv har pointeret, bliver vurderingen af den naturlige ledighed dog besværliggjort af store udsving i midlertidige forhold såsom fald i olieprisen. Vores bud er, at nedjusteringen af den naturlige ledighed, i en vis udstrækning er af taktisk karakter. Flere medlemmer af rentekomitéen, FOMC, har givet udtryk for, at de er bange for at hæve renten for markant, da det risikerer at afspore det økonomiske opsving. Disse medlemmer kan meget vel lede efter undskyldninger for at signalere lavere styringsrenter i nogen tid fremover ikke mindst som følge af den seneste styrkelse af USD. USA: Fed-medlemmer nedjusterer rente-sti 4 FOMC's medianforventning for Fed funds renten, ultimo 3,5 december 3 marts 2,5 2 1,5 1 0, >2017 Kilde: Federal Reserve USA: Naturlig ledighed nedjusteres - igen Kilde: Macrobond, Federal Reserve Således ser det ud til, at FOMC tildeler risikoen for at hæve renterne for tidligt langt større vægt end at hæve dem for sent. Det er vores vurdering, at Fed efter historisk standard er langt efter kurven med hensyn til pengepolitiske opstramninger, og dermed risikerer at skulle kaste sig ud i en kraftig opstramning på et senere tidspunkt med risiko for stort udsalg af obligationer, Ydermere øger det risikoen for overdreven risikotagning og finansielle bobler, specielt når man betragter resten af verdens nedadgående pres på lange obligationsrenter i USA. Ser vi tilbage viste det sig tilsvarende, at Fed s pengepolitik var for lempelig op til aktieboblen blev punkteret i 2000, samt efterfølgende medvirkede til opbygningen af subprime-låneboblen som bristede i Således er det en risikabel strategi som Fed har kastet sig ud i med at fastholde den exceptionelt lempelige pengepolitik meget længere. På baggrund af ovennævnte revidering af Fed s renteforventnin- 23. marts

3 ger har vi besluttet at nedjustere vores renteskøn for amerikanske renter, og i mindre udstrækning de europæiske (tyske og danske). Vi forholder os imidlertid skeptisk til Fed s seneste nedrevidering af den naturlige ledighed, som i vores øjne mere er en taktisk og risikabel manøvre end det er baseret på nye informationer fra udfaldet af de seneste økonomiske data, sådan som Fed selv typisk henviser til. Vores nye forventninger fremgår af bagsidetabellen her i Finansinfo. Korrektionen på Kinas boligmarked ikke overstået endnu De kinesiske boligpriser faldt i februar i 66 ud af 70 byer i forhold til måneden før, hvilket var en stigning i forhold til januar, hvor der konstateredes fald i 64 byer. Et simpelt gennemsnit af prisstigningstakterne i de fire største byer viser, at priserne faldt i februar efter to måneder med stigning. Korrektionen på boligmarkedet er således ikke overstået endnu, og der er endnu ikke tegn på, at lempelser, herunder rentenedsættelser, har påvirket boligmarkedet i synderlige grad. Tallene kan dog være dæmpet en smule af det kinesiske nytår i februar samt efter at ejendomsudviklere har reduceret rabatter, som understøttede salget i december. Hvis Kinas myndigheder virkelig ønskede at kickstarte økonomien massivt, ville et effektivt middel være at lempe reguleringen på boligmarkedet og lempe på bankernes lånekvoter. Indtil videre har myndighederne dog valgt primært at benytte nedsættelser af renten og reservekravene, som er to instrumenter med mindre gennemslagskraft end tidligere. Først sidst på året, når nye stimulanser har sat ind og det store overudbud af boliger er bragt ned, tror vi på at prisfaldene på boligmarkedet er overstået. Recessionen bliver tydelig i Rusland Vi har tidligere på denne plads beskrevet, hvordan russisk økonomi lider under den lave oliepris og de internationale sanktioner mod Rusland. Med de senest offentliggjorde data kan recessionen nu også aflæses i de makroøkonomiske tal, og især udviklingen i forbrugertilliden samt detailomsætningen taler et tydeligt sprog. I december steg årsvækstraten i detailomsætningen godt nok (se figur), men kun fordi husholdninger især købte varige forbrugsvarer i panik på grund af den særdeles kraftige RUBsvækkelse, som fandt sted i slutningen af november og i december. Men i januar og februar er årsvækstraten faldet markant, så detailomsætningen i februar er tæt på 8% lavere end for et år siden. De russiske husholdningers manglende lyst eller mulighed for at forbruge, er også dårligt nyt for danske og nordiske virksomheder, som eksporterer forbrugsvarer til Rusland. De seneste nøgletal understøtter forventningen om, at russisk økonomi kommer til at gå kraftigt tilbage i år med BNP-fald op mod 5%. Inflationen er skyhøj (over 15 % y/y) som følge af RUBsvækkelsen og handelsrestriktionerne, som har øget priserne på importerede varer. Inflationen er ikke toppet endnu, men vil nok begynde at falde igen senere i år og nå et mere normalt niveau et stykke inde i Det ventede fald er grunden til, at centralbanken er gået i gang med at nedsætte renten igen (senest for to uger siden) efter den i december satte renten markant op på grund af massiv kapitaludstrømning. Kina: Flere byer med prisfald end måneden før Kilde: Macrobond Rusland: Forbrugere uden købelyst (og evne) Kilde: Macrobond Rusland: Skyhøj inflation ikke toppet endnu Kilde: Macrobond 23. marts

4 Analytikere: Jon Abakka (Equity Research) Michelle Nørgaard (Equity Research) Jes Asmussen (Macro Research) Rasmus Gudum-Sessingø (Macro Research) Bjarke Roed-Frederiksen (Macro Research) 23. marts

5 FINANSINFO, 23. marts 2015 Økonomisk kalender D ato Land Indikato r P erio de Survey 23/03/15 Danmark Consumer Confidence Indicator M ar /03/15 UK CBI Trends Total Orders M ar 9 23/03/15 USA Chicago Fed Nat Activity Index Feb 23/03/15 USA Fed's Williams, M ester and Fischer speaks 23/03/15 USA Existing Home Sales Feb 4.92M 23/03/15 EM U ECB's Draghi Testifies at EU Parliament 23/03/15 EM U Consumer Confidence M ar A /03/15 Japan M arkit/jm M A Japan M anufacturing PM I M ar P /03/15 Kina HSBC China M anufacturing PM I M ar P /03/15 EM U M arkit Eurozone M anufacturing PM I M ar P /03/15 EM U M arkit Eurozone Services PM I M ar P /03/15 EM U M arkit Eurozone Composite PM I M ar P /03/15 UK CPI (M om /YoY) Feb 0.4%/0.1% 24/03/15 UK CPI Core YoY Feb 1.3% 24/03/15 UK ONS House Price YoY Jan 24/03/15 USA Fed's Bullard, Williams and Evans Speaks 24/03/15 USA CPI (M om /YoY) Feb 0.2%/-0.1% 0 24/03/15 USA CPI Ex Food and Energy (M om /YoY) Feb 0.1%/1.6% 24/03/15 USA FHFA House Price Index M om Jan 0.5% 24/03/15 USA M arkit US M anufacturing PM I /03/15 Belgien Business Confidencee M ar /03/15 USA New Home Sales Feb 475K 24/03/15 USA Richmond Fed M anufact. Index Tyskland Import Price Index (M om /YoY) 25/03/15 Frankrig M anufacturing Confidence M ar /03/15 Sverige Economic Tendency Survey M ar 25/03/15 Tyskland IFO Business Climate M ar /03/15 USA Fed's Evans Speaks on Economy 25/03/15 USA M BA M ortgage Applications M ar-20 25/03/15 USA Durable Goods Orders (M om ) 0.5% 25/03/15 USA Cap Goods Orders Nondef Ex Air (M om ) Feb 0.3% 25/03/15 Frankrig Jobseekers Net Change 26/03/15 Tyskland GfK Consumer Confidence /03/15 Frankrig GDP (QoQ/YoY) 0.1%/0.2% 26/03/15 USA Fed's Bullard Speaks 26/03/15 Norge Unemployment Rate AKU Jan 3.7% 26/03/15 EM U M 3 M oney Supply YoY Feb 4.3% 26/03/15 UK Retail Sales Incl. Auto (M om /YoY) Feb 0.3%/4.5% 26/03/15 UK CBI Reported Sales M ar 20 26/03/15 USA Initial Jobless Claims M ar K 26/03/15 USA Fed's Lockhart Speaks on Economy 26/03/15 USA M arkit US Services PM I M ar P /03/15 USA Bloomberg Consumer Comfort 22. M ar 27/03/15 Japan Jobless Rate Feb 3.5% 27/03/15 Japan Overall Household Spending YoY Feb -3.2% 27/03/15 Japan Natl CPI Ex Fresh Fo od YoY Feb 2.1% 27/03/15 Japan Retail Sales (M om /YoY) Feb 1.0%/-1.4% 27/03/15 Frankrig Consumer Confidence M ar 93 27/03/15 USA GDP Annualized QoQQ 4Q T 2.4% 27/03/15 USA U. of M ich. Sentimentt M ar F /03/15 USA Fed's Yellen Speaks on M onetary Policy Tyskland Retail Sales (M om /YoY) Feb -1.0%/3.6% SH B F o rrige M %/0.3% 1.4% 9.8% 0.1%/-0.2% -0.7%/-0.1% 0.1%/1.6% 0.2%/1.6% 0.8% K % 2.8% 0.5% %/0.2% 3.7% 3.7% 4.1% -0.3%/5.4% % % -5.1% 2.2% -1.9%/-2.0% % %/5.3% Udvalgte aktiebegivenheder D ato Selskab R egnskab 26/03/15 Flügger 3. kvartal 5

6 FINANSINFO, 23. marts 2015 Aktier OMXC20 CAP marts 2015 Køb ALK-Abello ISS William Demant Holding A.P. Møller - Mærsk Pandora Exiqon Ringkjøbing Landbobank GN Store Nord Sydbank Akkumuler Chr. Hansen Jyske Bank Novozymes D/S Norden Matas Rockw ool Danske Bank NKT Holding Royal Unibrew DSV Nordea Zealand Pharma FLSmidth Novo Nordisk Reducer Carlsberg Lundbeck Tryg Coloplast Stylepit Veloxis DFDS TDC Vestas Sælg Topdanmark SAS Valuta P ro gno se fo r udvalgte valutaer USD GBP SEK NOK CHF JPY 23-M ar 3 mdr. 6 mdr. 12 mdr Renter H andelsbankens fo rventninger til o fficielle rentesatser Horisont USD GBP NOK SEK CHF 23-M ar < 3md < 6md < 12md H andelsbankens fo rventninger til 10- årige o bligatio nsrenter Ho risont USD GBP NOK SEK 23-M ar 1.92 < 3md 2.20 < 6md 2.40 < 12md

7 FINANSINFO, 23. marts 2015 Obligationer Kø bsanbefalinger - 12 m åneders ho riso nt 0% skat Forventet afkast, % p.a. Varighed OA-varighed* Fondskode Papirnavn Kurs Eff. rente HB's renteforv. ** Uændret renter 11,53 0,15 DK % 2044, NYK Konverterbar 103,70 3,22 0,27-0,02 9,39 0,33 DK % 2038 IO10, NYK Konverterbar 104,25 3,60 0,49 0,25 13,29 0,46 DK % 2047, NYK Konverterbar 103,03 2,80 0,53 0,40 1 1,01 DK % apr-2016, NYK Inkonverterbar 102,33-0,28-0,27-0,27 1,25 1,26 DK % jul-2016, NYK Inkonverterbar 102,83-0,22-0,21-0,19 8,5 1,31 DK % 2034, RD Konverterbar 103,95 2,06 0,46 0,59 1,75 1,76 DK % jan-2017, SKF Inkonverterbar 103,38 0,09 0,07 0,15 1,96 1,97 DK % apr-2017, NYK Inkonverterbar 104,08-0,02-0,07 0,05 5,52 2,15 DK % 2029, NYK Konverterbar 103,78 2,34 0,95 1,37 4,93 2,4 DK % 2026, NYK Konverterbar 104,23 2,17 0,86 1,36 3,66 3,66 DK % jan-2019, SKF Inkonverterbar 106,01 0,39-0,01 0,62 *) OA står for optionskorrigeret varighed **) Afkast baseret på Handelsbankens renteforventninger 7

8 FINANSINFO, 23. marts 2015 Ansvarsfraskrivelsee og anbefalingsstruktur Kilderne anvendt i dette materiale anses for pålidelige, men Handelsbanken påtager sig ikke ansvar for, at oplysningerne er nøjagtige og fuldkomne. Analyserne i dette materiale skal ikke opfattes som tilbud om køb eller salg af de pågældende værdipapirer, valutaer og/eller finansielle kontrakter. Alle vurderinger og estimater gælder pr. den anførte dato og kan ændres uden forudgående varsel. Handelsbanken påtager sig intet ansvar for eventuelle dispositioner foretaget på baggrund af materialet. Enhver form for offentliggørelse eller gengivelse af Handelsbankens materiale må kun finde sted mod forudgående aftale. Handelsbanken Capital Markets anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalingerne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstående tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipapirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analysedækning, som Handelsbanken Capital Markets har ydet investeringsbank ydelser til i de seneste 12 måneder. SHB anbefalinger Rekommendation Handelsbanken Capital Markets, per 23/ Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Research Management. Anbefalingerne gennemgås kontinuerligt af analytikeren og overvåges af Research Management og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændring af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Handelsbanken Capital Markets anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken Capital Markets, som er en division af Svenska Handelsbanken AB (publ) (heri tilsammen kaldet SHB ) er ansvarlig for udarbejdelsen af analyserapporter. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som SHB anser for troværdig. SHB står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende, og de bør ikke antages herfor. SHB og dennes koncernforbundnee selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke ansvarlige overfor tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analyserapporterne, herunder uden begrænsning tab af fortjeneste, selv hvis SHB direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. De meninger, der fremgår, er SHB og dennes koncernforbundne selskabers ansattes meninger og afspejler deres vurdering pr. d.d. og retten til at ændre disse forbeholdes. Oplysningerne i analyse- i tillid til redegørelser eller meninger. rapporten er ikke at betragte som personlige anbefalinger eller investeringsrådgivning. Investeringsbeslutninger eller strategiske beslutninger bør ikke tages SHB, dettes koncernforbundne selskaber, deres klienter, bestyrelsesmedlemmer, direktører eller ansatte ejer eller har positioner i de værdipapirer, der er nævnt i analyserapporter. SHB og/eller dettes koncernforbundne selskaber udfører investeringsbank-virksomhed og yder finansielle ydelser, herunder corporate banking og rådgivning om værdipapirer til udstedere nævnt i analyserapporterne. Nærværende dokument udgør ikke og er ikke en del af et salgstilbud eller tilbud om aktietegning eller opfordring til at købe eller tegne værdipapirer, og dokumentet eller dele deraf bør heller ikke benyttes som basis for nogen form for aftaler eller forpligtelser. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Denne analyse vil blive opdateret ugentligt. Distributionen af nærværende dokument kan i visse retsområder være underlagt indskrænkende retsregler, og personer, som har dette dokument i deres besiddelse, bør gøre sig bekendt med og overholde eventuelle begrænsninger. Ingen del af SHB s analyserapporter må gengives eller distribueres til tredjemand uden forudgående skriftlig tilladelse fra SHB. SHB er under tilsyn af finanstilsynet i Sverige, Norge, Finland og Danmark. RFTV forventes at 1 SHB Universe 2 IB Køb >+20% 20% Akkumuler +5% - +20% 49% Reducer -15% - +5 % 30% Sælg < -15 % 1% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (eller fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de respektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder Ifølge SHB s etiske retningslinier skal bestyrelsen og samtlige medarbejdere udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. SHB har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af SHB kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk afskilt fra afdelingen for investeringsbank aktivitet og lignende afdelinger. Retningslinierne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinierne henvises til relati- ons/corporate social responsibility/ethical guidelines eller guidelines for research. 3 ydelser Ansatte hos SHB inklusive analytikere modtager en betaling, som afhænger af hele firmaets lønsomhed. De meninger, der er indeholdt i SHB s analysereapporter, afspejler nøjagtigt de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes betaling, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. SHB har tidligere haft, har i øjeblikket eller vil i fremtiden opsøge levering af investeringsbank ydelser til de selskaber, der er nævnt i denne analyse. SHB er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. 7% 6% 2% 0% 8

9 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC