Subprime i USA - Et projekt om årsager til kreditkrisen

Subprime i USA - Et projekt om årsager til kreditkrisen Roskilde Universitetscenter foråret 2008 Samfundsvidenskabelig basisuddannelse 4. Modul Hus 19.2 Vejleder: Erik Gaden Udarbejdet af: Jeppe Lopdrup Gjerum, Charlotte Vig Rasmussen, Thomas Mølgaard, Jeppe Heien Madsen, Jakob Hein Mikkelsen, Jacob Degn Andersen og Jonas Sandal

Forkortelsesoversigt 4 Figuroversigt 5 Kapitel 1 6 Indledning 6 1.1 Motivation 6 1.2 Problemfelt 6 1.3 Problemstilling 9 1.4 Problemformulering 9 Kapitel 2 10 Metodologi 10 2.1 Indledning 10 2.2 Kritisk realisme 10 2.3 Kritisk realisme i projektet 12 2.4 Metode 13 2.5 Hypoteserne 16 2.6 Visuelt projektdesign 18 2.7 Afgrænsning 19 2.8 Begrebsafklaring 20 2.9 Kildekritik 21 2.10 Pålidelighed 22 2.11 Gyldighed 22 Kapitel 3 24 Finanssektoren i USA 24 3.1 Indledning 24 3.2 Baggrund 24 3.3 Securitisation 26 3.4 Forbrugerne og subprime 29 3.5 Kritikken af securitisation-modellen 31 3.6 Institutionel teori 33 3.7 Institutionel forandring 34 3.8 Delkonklusion 37 Kapitel 4 38 Financialization 38 4.1 Indledning 38 4.2 Historisk siden 1970 erne liberalisering og en ekspanderende finansiel sektor 38 4.3 Financialization som baggrund for kreditkriser 40 4.4 Krise i økonomien. Stagnationsteori og financialization-tesen 44 4.5 Boblerne og financialization som motor og generator for vækst 52 4.6 Delkonklusion 54 Kapitel 5 56 Makroøkonomiske indgreb i USA 56 5.1 Indledning 56 5.2 Den nyliberale strategi 56 5.3 Makroøkonomiske indgreb siden 2001 57 5.4 Ideologiske bevæggrunde 58 5.5 Feds rentenedsættelser 59 5.6 Regulering vs. deregulering 61 5.7 Skattenedsættelser 63 5.8 Delkonklusion 65-2 af 104-

Kapitel 6 66 Diskussion 66 Kapitel 7 71 Kreditkrisen i en globaliseret verden 71 7.1 Indledning 71 7.2 Deutsche Bank 71 7.3 Northern Rock 73 7.4 Centralbankernes rolle under kreditkrisen 78 7.5 Financial Sector Assessment Program 79 7.6 Delkonklusion 82 Konklusion 83 Perspektivering 85 Litteraturliste 88 Primær litteratur 88 Bøger 88 Artikler 88 Rapporter 94 Internetadresser 94 Sekundær litteratur 96 Bøger 96 Bilag 98 Bilag A Fitch Ratings Long Term Credit Rating Scale 98 Bilag B Bankernes foreløbige tab på subprime-krisen 100 Bilag C LIBOR renten 101 Bilag D De overordnede rammer for FSAP 102 Bilag E Oversigt over ECB 103-3 af 104-

Forkortelsesoversigt FSA: Financial Services Authority BOE: Bank of England (den engelske nationalbank) ECB: European Central Bank (den europæiske centralbank) IMF: International Monetary Fund (den internationale valutafund). FSAP: Financial Sector Assessment Program Fed: Federal Reserve Bank (den amerikanske centralbank) CDO: Collateralized debt obligation CMO: Collateralized mortgage obligation GSE: Government sponsored enterprise SIV: Structured Investment Vehicle SPV: Special Purpose Vehicle NINJA: No Income No Job and Assets S&P: Standard & Poor s Ratings Service CP-marked: Commercial Paper market G7: Group of seven (medlemslande: Frankrig, Tyskland, Italien, Japan, England, USA, Canada) - 4 af 104-

Figuroversigt Kapitel 2 Side 12 De tre domæner Figur 2.1 Side 18 Visuelt projektdesign Figur 2.2 Kapitel 3 Side 26 Den gamle og nye finansieringsmodel Figur 3.1 Side 27 Sekundær markedsaktivitet af de totale boliglån Figur 3.2 Side 28 Finansielle sektors andel af den samlede aktieværdi i USA Figur 3.3 Side 29 Timelønomkostninger i fremstillingsvirksomheder, 2000 og 2005 Figur 3.4 Side 31 Fordelingen af lånetyper i USA Figur 3.5 Kapitel 4 Side 47 Finansielle profitter som en procentdel af de totale indenlandske profitter Figur 4.1 Side 47 Private faste netto-investeringer (ekskl. bolig) som procent af BNP Figur 4.2 Kapitel 6 Side 67 Gæld som procentdel af BNP Figur 6.1 Side 68 Ændringer i produktionen i forhold til den reelle løn pr. arbejder i produktionssektoren Figur 6.2 Side 69 Ændringer i BNP Figur 6.3 Side 70 Tiårigt gennemsnit af den procentvise kapacitetsudnyttelse i produktionssektoren Figur 6.4 Kapitel 7 Side 75 Illustration af likviditetsudveksling Figur 7.1-5 af 104-

Kapitel 1 Indledning 1.1 Motivation Den amerikanske økonomi er i problemer pga. en bolig- og kreditkrise, som har spredt sig i gennem det økonomiske system verden over. Således er vi også i Europa blevet indblandet i krisen, hvor europæiske banker er kommet i vanskeligheder. I mange år har den amerikanske økonomi været motoren i den globale økonomi, og en almindelig talemåde er; hvis den amerikanske økonomi nyser, bliver resten af verden forkølet. Derfor er det et også et problem for os i Europa, når den amerikanske økonomi kommer i vanskeligheder, og det er nærliggende at stille spørgsmålstegn ved, hvordan den igangværende krise har udviklet sig i USA, og hvorfor den har udviklet sig uden myndighedernes indgriben, tidligere end det er sket. Det er nogle af de spørgsmål, der har igangsat foreliggende projekt. 1.2 Problemfelt Igennem de seneste ca. tyve år har verden oplevet den ene økonomiske krise komme hurtigere og hurtigere efter den anden. To af de største var den finansielle krise i tigerøkonomierne 1 i Sydøstasien i slutningen af 1990 erne og it-krisen, der bristede i begyndelsen af år 2000. Den sydøstasiatiske krise havde sit udspring i Thailand i juli 1997 efter den thailandske regering opgav at forsvare landets fastkurspolitik og lod valutaen flyde frit. Efterfølgende måtte også Indonesien, Malaysia, Filippinerne og Sydkorea i løbet af få uger se et tilsvarende valutakollaps i øjnene. Årsagerne til problemerne i Sydøstasien var først og fremmest betalingsbalanceproblemer, som følge af kortfristet overbelåning i udlandet til investeringer i de hurtigt voksende økonomier (Thirlwall, 2006:589-595). For de vestlige markeder betød krisen i Sydøstasien ikke det store. Krisen gik hårdt ud over landene i Sydøstasien, men de vestlige markeder klarede sig igennem uden de store problemer (Information 13 marts 2008). Anderledes forholdt det sig med it-krisen i starten af 2000 i USA. Op til årtusindskiftet var der et stort kapitaloverskud i den finansielle verden efter 1990 ernes økonomiske boom i 1 Betegnelse for lande i Sydøstasien i 1990erne, der oplevede høje økonomiske vækstrater. - 6 af 104-

især USA, og investorerne kastede milliarder i telesektoren, internetiværksættere og i det hele taget it-industrien. Men det gik alt for hurtigt med investeringerne, der bl.a. skyldtes en overefterspørgsel som følge af årtusindeskiftet, der tvang virksomheder til massive itinvesteringer for at undgå systemsammenbrud ved årsskiftet 1999/2000. Den 10. marts 2000 brast it-boblen efter en ny rekord i aktieindekset på Nasdaq-børsen (Jyllandsposten 10. marts 2005). Også i Danmark mærkede vi den bristede boble. Fra at det danske aktiemarked havde haft en værdi på 1.110 mia. i foråret 2000, faldt værdien på den sidste børsdag i 2002 til 655 mia., og mange investorer, der havde haft store gevinster, måtte konstatere et tab på op mod 80-90 procent (Berlingske Tidende 31. december 2002). Selv om it-boblen ikke var så kraftig, var den lang og påvirkede det meste af verden direkte eller indirekte. De to eksempler viser med tydelighed, hvor følsom den økonomiske verden er, når en økonomisk krise stammer fra netop det amerikanske marked. Det nyeste eksempel på dette er subprime-krisen, der startede på det amerikanske boligmarked. Krisen er denne gang særlig problematisk, idet den påvirker de amerikanske forbrugere direkte, eftersom disse har stor betydning for den amerikanske økonomi. I mange år har amerikanerne haft et enormt underskud på betalingsbalancen samt de offentlige finanser. Det store underskud er finansieret ved hjælp af udenlandsk låntagning, og den låntagningen har været med til at finansiere amerikanernes enorme forbrug. Netop det amerikanske forbrug er væsentligt i forbindelse med at holde verdensøkonomien i gang, idet to tredjedele af den amerikanske økonomi udgøres af det amerikanske forbrug (Berlingske Tidende 28. november 2007). Forbruget i de amerikanske hjem har historisk set ligget stabilt omkring de 90 procent af husholdningernes disponible indkomster, men op igennem halvfemserne steg forbruget sammenlagt 8 procentpoint. Grunden til det stigende forbrug skal findes i stigningen på boligpriserne, der medfører en friværdigevinst, der igen afledte et øget engangsforbrug (Politiken 31. januar 2008). Da boligpriserne i gennemsnit er faldet syv procent, vil forbrugsmønstret neutraliseres med overbelånte forbrugere til følge. Som et forsøg på at bremse forbruget måtte centralbanken i USA, The Federal Reserve (Fed) hæve diskontoen i perioden 2004 til 2006 fra 1 procent til 5,25 procent, men den sene reaktion på rentehævningen stoppede al lånefinansieret efterspørgsel, som har været en medvirkende faktor til krisen (Politiken 31. januar 2008). I en tid hvor den amerikanske rente har været lav og boligpriserne stigende, udstedte pengeinstitutterne de såkaldte subprime-lån. Subprime-lånene blev udstedt til folk uden eller - 7 af 104-

med ringe kreditværdighed, og udviklingen er nu vendt således, at boligpriserne nu er faldende, og renten indtil udgangen af 2007 har været stigende. Det har resulteret i mange tvangsauktioner, da boligejerne ikke har kunnet betale de månedlige afdrag, og heller ikke har kunnet komme ud af problemerne ved at sælge husene, hvilket har medført at hele boligområder i især de fattige delstater står tomme. Det anslås at der i 2008 vil være ca. 1,67 mio. amerikanere, der ikke vil have råd til at betale deres lån til kreditforeningerne, hvilket er en stigning på 50 procent i forhold til gennemsnittet i de seks foregående år. Derudover vil pengeinstitutterne have ca. 1,24 mio. boliger, som de ikke har mulighed for at få afsat (Berlingske Tidende 13. januar 2008). Dermed er endnu en finansiel boble bristet, og ligesom i tilfældet med it-krisen, er krisen startet i USA, endda med direkte indvirkning på det amerikanske forbrug og med flere konkurser blandt amerikanske pengeinstitutter til følge. Ligeledes har den amerikanske kreditkrise også påvirket finanssektoren i Europa. Bl.a. er Deutsche Bank blevet påvirket direkte, idet banken har opkøbt realkreditobligationer indeholdende dårligere subprime-gældsbeviser, som de ikke kan få realiseret (The Financial Tsunami 23. november 2006). Også engelske Northern Rock kom i klemme indirekte som følge af den voksende mistillid med hensyn til bankernes indbyrdes låneordninger. De to eksempler viser, hvor følsom finanssektoren og bankverdenen er i en krisesituation. Således kan finanskrisen i USA have både direkte og indirekte betydning for bl.a. finanssektoren i Europa (Berlingske Tidende 19. december 2007). I USA har finanssektorens krise givet anledning til bekymring over den økonomiske afmatning, som potentielt vil kunne udvikle sig til en recession. Dermed er krisen et makroøkonomisk styringsproblem (Weekendavisen 25. januar 2008). Dette perspektiv har allerede fået den amerikanske centralbank Fed til at sænke renten betydeligt for at stimulere forbruget og investeringerne og skabe vækst, samt fået den amerikanske regering til at indføre en økonomisk hjælpepakke i form af skattelettelser netop af frygt for at den økonomiske afmatning udvikler sig til en egentlig recession. Både Fed og den europæiske centralbank (ECB) har ladet seddelpressen rulle og pumpet adskillige milliarder ud i økonomien for at skabe øget likviditet i det trængte pengemarked og sikre kreditgivningen (Politiken 29. januar 2008). Den Europæiske Centralbank har indtil videre lånt 700 mia. kroner ud til de europæiske pengeinstitutter, der ellers ikke har villet låne indbyrdes af hinanden (RB-børsen 10. august 2007). - 8 af 104-

I USA er den amerikanske centralbank kommet finanssystemet til undsætning, hvilket investeringsbanken Bear Stearns er et tydeligt eksempel på. Bear Stearns, der var kendt for sin risikovillighed, var den 14. marts 2008 truet af konkurs som følge af subprime-krisen. Efter at Fed i første omgang, i samarbejde med investeringsbanken J.P. Morgan Chase, havde sikrede banken likviditet i 28 dage, opkøbte J.P. Morgan Chase Bear Stearns med hjælp fra Fed, der stillede garantier for en i forvejen meget billig pris på 236 millioner dollar. Til sammenligning har Bear Stearns hovedsæde alene en anslået værdi på 1,1 mia. dollars, hvortil kommer yderligere ejendomme og 14.000 medarbejdere (Business.dk 23. marts 2008). 1.3 Problemstilling Udgangspunktet for dette projekt er en undren over hvordan den nuværende boligkrise i USA har været muliggjort. Det forekommer noget paradoksalt, at man tilsyneladende fra myndighedernes side ikke griber ind overfor nye risikable lånetyper på boligmarkedet på den ene side, mens man på den anden side er villig til at gribe ind, når samme lånetyper er årsag til ustabilitet i finansverdenen. Den ovenstående beskrevne udvikling viser, hvordan den makroøkonomiske styring pludselig bliver et vigtigt redskab i tilfælde af krise. I tilfældet med subprime-krisen er formålet at forhindre at en truende recession i den amerikanske økonomi udvikler sig til en langvarig depression. Spørgsmålet er, om den selv samme økonomiske styring ikke er medvirkende til de økonomiske kriser den ellers skulle forhindre? Dette åbne spørgsmål leder os frem til følgende problemformulering. 1.4 Problemformulering Hvilke præmisser ligger til grund for subprime-krisens opståen, og hvilke kausale sammenhænge er der mellem udviklingen af den amerikanske kreditkrise og den amerikanske makroøkonomiske styring, og hvordan den europæiske finanssektor er en del af denne udvikling? - 9 af 104-

Kapitel 2 Metodologi 2.1 Indledning I dette kapitel vil den videnskabsteoretiske retning kritisk realisme blive præsenteret, og der vil blive redegjort for vores empiriindsamling, metodiske fremgangsmåde samt det ontologiske og epistemologiske udgangspunkt. Derudover vil der blive redegjort for relevante teoretiske og empiriske afgrænsninger, samt foretaget en begrebsafklaring. Kapitlet vil blive afsluttet med en kildekritik samt diskussion af pålidelighed og gyldighed i projektet. 2.2 Kritisk realisme Det videnskabsteoretiske udgangspunkt for foreliggende projekt vil være kritisk realisme. Kritisk realisme er specielt nyttig i forbindelse med at finde årsagsforklaringer på skete hændelser, og netop i en krisesituation som subprime-krisen vil strukturer og relationer efter denne opfattelse være analyserbare. Derudover deler vi kritisk realismes ontologiske antagelser og epistemologiske fremgangsmåde, men før vi går nærmere ind på kritisk realisme i relation til metoden, vil vi for overskuelighedens skyld starte med en grundig gennemgang af kritisk realisme. Kritisk realisme udsprang af et opgør med positivismen i 1970 erne, hvor det hidtil dominerende forskningsprogram baseret på neoklassisk teori, løb ind i omfattende forklaringsproblemer i form af falsificerede hypoteser og fejlslagne forudsigelser. I samme periode oplevede efterkrigstidens institutioner og visioner i Vesten massiv kritik og der opstod en fornyet interesse for metodologi (Buch-Hansen, 2005: 7, Jespersen, 2005: 145). Efterfølgende vandt kritisk realisme terræn op igennem 1990 erne takket være sit opgør med positivismens og den neoklassiske økonomiske teori, som var baseret på matematiske modeller og et svagt empirisk fundament. I kritisk realisme eksisterer virkeligheden ontologien, uafhængigt af mennesket og tager afstand fra idealistiske og relativistiske synspunkter om at samfundet eller naturen skulle være en idemæssig abstraktion eller en social konstruktion. - 10 af 104-

I realisme anses virkeligheden således for en realitet, forstået på den måde at virkeligheden eksisterer uafhængigt af hvilke teorier natur- og samfundsvidenskaberne kommer frem til. Jorden ændrede ikke bane og solen forsatte med at stå op hver morgen, uanset at videnskabens verdensbillede ændrede sig fra at være jordcentreret til solcentreret (Buch- Hansen, 2005: 12, Jespersen, 2005: 146-147). I kritisk realisme reflekteres der således over hvordan verden nødvendigvis må se ud for at bestemte hændelser og aktiviteter kan gøres forståelige og give mening. Som den Græske filosof Heraklit (535-475 f.kr.) formulerede det; Vi bader ikke to gange i den samme flod, underforstået at vandet fornys kontinuerligt, flodlejet eroderes, og landskabet kan rammes af jordskælv m.m. (Jespersen, 2006: 147). Derfor er det i kritisk realisme vigtigt at der skelnes mellem den transitive og intransitive dimension. Den transitive dimension dækker over den viden, vi har om verden på baggrund af de teorier, paradigmer, begreber, beskrivelser, data, modeller, analyseteknikker m.m. som kaldes videnskabernes råmaterialer. Disse anses for uundværlige værktøjer når der skal produceres ny viden, dvs. epistemologi. I kritisk realisme anses produktionen af ny viden som historisk betinget og en fuldt ud social aktivitet. Roy Bhaskar formulerede det på følgende måde: "(Vidensproduktion)...forstås som en vedvarende social aktivitet; og viden som et socialt produkt som individer må genskabe og omdanne, og som individer må trække på og bruge i deres egne kritiske udforskninger. (Buch-Hansen, 2005: 22) Den intransitive dimension dækker over det, hvorom videnskaben forsøger at skabe viden om de objekter, vi ønsker belyst i en given efterforskning. Altså de objekter, der eksisterer uafhængigt af vores viden om dem ontologi. Den intransitive dimension anses derfor for at være grundlæggende for den transitive, altså bestemmer ontologien epistemologien og ikke omvendt. Figur 2.1 giver et overblik over, hvordan der i kritisk realisme skelnes mellem det observerbare epistemologien og det ikke observerbare - ontologien. - 11 af 104-

Figur 2.1: De tre domæner Domæne Indhold Det empiriske Erfaringer og observationer Det faktiske Begivenheder og fænomener (Uanset om de er erfaret eller ej) Det virkelige Strukturer, mekanismer, kausale potentialer og tilbøjeligheder (Buch-Hansen, 2005: 24). Det er således de komplekse objekter på det virkelige domæne, hvis forskellige strukturer forsyner dem med kausale potentialer og tilbøjeligheder. Dvs. at objekternes kausale potentialer er indbyrdes afhængige af hinanden - et potentiale kan udløse et andet som udløser et tredje osv. Således er de observerbare begivenheder og fænomener i det faktiske domæne derfor altid et yderst komplekst resultat af forskellige mekanismers sammensatte virkning på det virkelige niveau (Buch-Hansen, 2005: 24-27). I kritisk realisme kan vi derfor ikke deducere os frem til endegyldige svar og sandheder, idet de tre domæner er under konstant forandring. Uforudsete observationer og hændelser kan give anledning til at videreudvikle eksisterende forskningsprogrammer eller fokusere på nye kausalitetssammenhænge i det virkelige domæne (Buch-Hansen, 2005: 24-27, Jespersen, 2006: 147). I kritisk realisme tager man således udgangspunkt i et givent fænomen eller begivenhed og fokuserer på de nødvendige mulighedsbetingelser og dybe årsagssammenhænge, der nødvendigvis må eksistere for at fænomenet eller begivenheden kunne finde sted. Denne fremgangsmåde kaldes retroduktion. Retroduktion adskiller sig radikalt fra øvrige fremgangsmåder ved, at relationen mellem præmisser og konklusion bliver vendt på hovedet. I retroduktion er konklusionen på forhånd givet og dermed er det præmisserne for konklusionen, der skal udforskes (Buch Hansen, 2005: 60-61). 2.3 Kritisk realisme i projektet I forbindelse med problemfeltet kan vi ikke fange virkeligheden direkte, som fx empirismen hævder. Når vi arbejder kritisk realistisk er der et net af strukturer og relationer, der supplerer og vekselvirker med individerne og genstandsfeltet over tid. Vi kan derfor heller ikke benytte os af deduktion, fordi samfundsøkonomien aldrig er ubetinget reproducerbar. - 12 af 104-

Potentialer holder aldrig fri i åbne studiemiljøer, og den erkendelse udelukker også kritisk rationalisme som videnskabsteoretisk udgangspunkt for vores analyse, idet analysen er kontekstafhængig. Formaliserede analyser efter kritisk rationalistisk forbillede kan kun fortages, hvis den underliggende ontologi har en afgrænset, veldefineret og stabil struktur, hvilket ikke er tilfældet med subprime-krisen (Jespersen, 2005: 152-153). Derfor benytter vi retroduktionen som epistemologisk fremgangsmåde. Her kombineres hovedelementerne fra induktionen (observationer, tilsyneladende regulariteter) med en efterfølgende hypotetisk deduktion (betinget udledninger). De to betragtes som komplementære, og vil blive brugt under hensyntagen til genstandsfeltets ontologiske karakter. Hypoteserne (se afsnit 2.5) vil være stokastisk formuleret, dvs. de gælder kun med en vis sandsynlighed til forskel fra den formelle deduktion, hvor udsagnet altid skal gælde (Ibid.: 156). 2.4 Metode I nærværende projekt har vi som udgangspunkt ikke afgrænset os fra nogle af samfundsvidenskabernes hovedområder: Økonomi, politologi, sociologi og planlægning, rum og ressourcer, idet der kan være relationer, der kræver tværfaglige årsagsforklaringer, men hovedvægten i projektet er økonomi og politologi. Økonomidelen, som er fundamentet for projektet, vil koncentrere sig om de økonomiske relationer både på mikro- og makroniveau, der har medvirket til subprime-krisen. Politologidelen vil supplere økonomidelen, og hovedsageligt indgå i forbindelse med de amerikanske myndigheders og centralbanks håndtering af krisen, samt benyttes til at forklare, hvordan de institutionelle forhold har influeret på krisen. Overordnet vil vi altså undersøge subprime-krisens præmisser og inddrage relationer, der er relevante, også selv om de falder udenfor de økonomiske og politologiske fagområder. Hele projektet vil være en kritisk stillingtagen til subprime-krisens præmisser, hvor der især vil være fokus på økonomiske strukturer og relationer. Dermed er det præmisserne, der er forskningsobjektet for nærværende projekt. På baggrund af projektets videnskabsteoretiske position er empirien valgt ud fra det kriterium, at den specifikt skulle tage udgangspunkt i subprime-krisen. Dette betyder, at vi - 13 af 104-

har fravalgt længere historiske redegørelser om den økonomiske og politologiske udvikling, idet vi er af den opfattelse, at det ikke ville bidrage til løsning af problemformuleringen. Vi vil som undtagelse slå ned på bestemte episoder i historien, idet de har relevans for forståelsen af det finansielle system nemlig henholdsvis den finansielle krise i Sydøstasien og it-krisen i USA. Derudover vil der indgå oversigter over den økonomiske udvikling siden 1970 erne, idet der her skete et skifte i de økonomiske strukturer fra realøkonomi til finansøkonomi, der ligeledes er vigtig for den samlede forståelse af subprime-krisens præmisser. Projektets empiriske grundlag bygger primært på avisartikler samt videnskabelige artikler hovedsageligt fra danske, engelske og amerikanske aviser og tidsskrifter. Derudover har vi søgt oplysninger på forskellige websider, fx økonomiske nøgletal fra IMF, Den Danske Nationalbank og Verdensbanken, og desuden benyttet hjemmesider som fx Fed s, Joseph Stiglitz, Paul Krugmans og Northern Rocks. Udover det primære empirigrundlag vil vi benytte bøgerne Taming the Global Financial Flows, skrevet af Kavaljit Singh og Finanssektoren i vidensamfundet udgivet af finansrådet. Bøgerne vil blive brugt som suppleringslitteratur til avisartiklerne. Til forskel fra empirien har vi valgt at holde os til økonomiske og politologiske teorier. De økonomiske teorier er alle skrevet i direkte relation til subprime-krisen jf. valg af empiri. Med udgangspunkt i John Bellamy Fosters artikel fra Monthly Review vil vi vise, hvordan stagnationsteorien, financialization-teorien og Ôzgür Orhangazi s teori om en crowding out effekt på de reelle investeringer, kan være en forklaring på subprime-krisens tilblivelse. Udover denne mere finansielle forklaring på krisen vil vi benytte økonomen Joseph E. Stiglitz (f. 1943), der er professor ved Columbia University i New York (Hjemmeside: Stiglitz 4), til en diskussion af de amerikanske myndigheders håndtering af krisen og en diskussion af hvordan denne kan have medvirket til krisen. Til næsten sammen formål benytter vi Paul R. Krugman (f. 1953), der er professor i økonomi og internationale affærer ved Woodrow Wilson School, Princeton University (Hjemmeside: Massachusetts Institute 1) til en diskussion af de amerikanske myndigheders rolle i forbindelse med krisen. Han retter sin kritik mere i retning af Feds håndtering af krisen. I relation til Krugmans og Stiglitz kritik af de amerikanske myndigheders håndtering af krisen vil porteføljemanager hos Mau Capital Management John Lee blive inddraget. Han har et helt andet syn end Stiglitz og - 14 af 104-

Krugman på, hvordan den makroøkonomiske styring kan være et problem, idet han ikke mener, at der skal være mere styring men mindre. Med inddragelsen af John Lee får vi en helt anden forklaring på krisen end det meget kritiske blik henholdsvis Stiglitz og Krugman har. Af politologisk teori har vi valgt at inddrage institutionel teori til en analyse af de forhold, der gør sig gældende, når institutioner handler og skifter handlingsmønstre. Vi vil inddrage Powell og DiMaggios tre tilpasningsmekanismer; forandringer formet af normativt pres, tvangsmæssige tilpasninger og mimetiske processer, som påvirker institutionerne. Vi vil løbende gennem projektet påpege, hvordan der sker en forandring i de økonomiske strukturer siden 1970 erne, samt hvordan disse kan betragtes som en medvirkende årsag til subprime-krisen. For at komme i dybden med analysen er det vores mål, at finde frem til de relationer og evt. skævheder i den økonomiske struktur, der er synliggjort af krisen på forskellige niveauer. Med den fremgangsmåde er det vores mål, at tydeliggøre det virkelige domæne, hvilket øger vores muligheder for kritisk stillingtagen i forhold til subprime-krisens tilblivelse. Vi antager at virkeligheden er inddelt i et utal af niveauer. Derfor vil analysen foregå på så mange niveauer som muligt, idet det øger muligheden for kritisk stillingtagen. Hele analysen vil blive foretaget kvalitativt, hvor divergerende bud på subprime-krisens opståen og udvikling vil blive vurderet. Fremgangsmåden er valgt på baggrund af den antagelse, at problemfeltet er kontekstafhængigt, helt i tråd med kritiske realisme. Det er som sagt ontologien, der har relevans for analysen af de forskellige teorier, og på den baggrund er vi ontologiske realister og epistemologiske relativister. Konklusionen er dermed en rational kritisk vurdering af subprime-krisens fremkomst (Buch-Hansen, 2005: 34). Helt konkret har vi opstillet fire hypoteser. Hver hypotese har som formål at opnå en forståelse af det transcendente domæne på hver deres niveauer, og de er alle begrundet i problemfeltet. Med det kritisk realistiske udgangspunkt har vi vendt præmisser og konklusion på hovedet. Vores konklusion er således kreditkrisen, og med hypoteserne kommer vi med kvalificerede gæt på, hvordan denne konklusion har været mulig, dvs. præmisserne. - 15 af 104-

2.5 Hypoteserne Første hypotese: En uhensigtsmæssig ageren i den finansielle sektor og af de amerikanske forbrugere har medvirket til den amerikanske subprime-krise. Anden hypotese: Finanssektoren er i stigende grad blevet afkoblet fra realøkonomien, hvilket har medvirket til skabelsen af finansielle bobler, der har medvirket til kreditkrisen. Tredje hypotese: Den amerikanske regering har dereguleret for kraftigt de seneste år, hvilket har medvirket til kreditkrisen. Fjerde hypotese: De europæiske banker har været påvirket af den amerikanske kreditkrise, hvilket ECB og IMF har medvirket til. Med første hypotese har vi den antagelse, at strukturerne på mikroniveauet for de amerikanske forbrugere og den finansielle sektor har været uhensigtsmæssigt, hvilket har medvirket til krisen. Ved hjælp af første hypotese opnår vi en bedre forståelse af de kausale sammenhænge, der har medvirket til krisen på mikroniveauet, idet vurderingsbureauernes ratings, en uhensigtsmæssig regulering, forbrugernes reallønsfald og de institutionelle forhold har medvirket til subprime-krisens oprindelse. Med anden hypotese går vi et niveau op i det økonomiske system. Her vil antagelsen være, at finanssektoren makroøkonomisk er blevet afkoblet fra realøkonomien, og at dette har medvirket til den aktuelle krise. Med anden hypotese får vi en bedre forståelse af relationerne i den finansielle sektor, samt hvilke årsagssammenhænge der har medvirket til krisen, idet vi her kan konstatere en afkobling af finanssektoren fra produktionsøkonomien. Med tredje hypotese finder vi også forklaringer på det makroøkonomiske plan, men her er antagelsen, at den makroøkonomiske styring har medvirket til krisen, idet den amerikanske regering har dereguleret for kraftigt. Med denne afprøvning kan vi bekræfte, at meget kan tyde på dette, idet den amerikanske regering under George W. Bush har overladt meget til de frie markedskræfter. Efter tredje hypotese vil vi foretage en diskussion af den første del af projektet. Diskussionen sammenkobler de strukturelle forhold der har været medvirkende til kreditkrisen siden - 16 af 104-

1970 erne, hvor både politologiske, økonomiske og ideologiske betingelser vil blive inddraget. Med fjerde hypotese finder vi årsagsrelationer i en europæisk kontekst. Her er antagelsen, at de europæiske banker er blevet påvirket af subprime-krisen. Derudover vil vi vurdere om ECB og IMF har medvirket til kreditkrisens udbredelse på det europæiske finansmarked, og vi vil dermed klarlægge relationerne på det internationale plan. Hver delanalyse vil indeholde en lille selvstændig (del)konklusion af hver deres niveau, med udgangspunkt i hypotesen. Ved hjælp af de fire delkonklusioner vil vi i konklusionen komme med en samlet vurdering af subprime-krisen. - 17 af 104-

2.6 Visuelt projektdesign Figur 2.2 Indledning Problemfelt Problemformulering Metodologi Kritisk realisme 1 Hypotese: Mikroøkonomisk Den amerikanske kreditkrise er blevet forstærket af en uhensigtsmæssig ageren i den finansielle sektor og af de amerikanske forbruger 2 Hypotese: Makroøkonomisk Finanssektoren er i stigende grad blevet afkoblet fra realøkonomien, hvilket har medvirket til skabelsen af finansielle bobler, der har medvirket til kreditkrisen 3 Hypotese: Makro-politisk Den amerikanske regering har dereguleret for kraftigt de seneste år, og det har forstærket kreditkrisen 4 Hypotese: Internationalt De europæiske banker har været påvirket af den amerikanske kreditkrise, hvilket ECB og IMF har medvirket til. Bekræftelse/afkræftelse af 1. Hypotese Bekræftelse/afkræftelse af 2. Hypotese Bekræftelse/afkræftelse af 3. Hypotese Bekræftelse/afkræftelse af 4. Hypotese Diskussion Konklusion Perspektivering - 18 af 104-

2.7 Afgrænsning Da vores problemformulering tager udgangspunkt i subprime-krisen, vil vi ikke foretage en udførlig redegørelse af, hvordan hele finanssektoren er opbygget hverken i Europa eller USA. Formålet med projektet er at finde helhedsforklaringer på subprime-krisen, ikke at redegøre for opbygningen af diverse institutioner. Derfor vil redegørelser af finanssektorens opbygning kun blive inddraget, så fremt det er relevant for analysen af krisens tilblivelse. I forhold til politologien vil vi benytte denne til en afklaring af, hvordan de forskellige offentlige institutioner agerer i forhold til hinanden. Vi ønsker at afklare (de)reguleringen af den finansielle sektor samt institutionelle processer i forbindelse med denne, da det har betydning for kreditkrisens udvikling. Uden for USA vil vi holde os til den europæiske kontekst, da det er her, problemstillingen har relevans for vores hverdag. Selv om det kan tænkes, at subprime-krisen har årsagsrelationer til andre store økonomier som fx Kina, vil vi derfor ikke komme nærmere ind på det i nærværende projekt, da vi vil fokusere på den finansielle sektor og dennes relationer mellem forbrugerne, bankerne og offentlige myndigheder. Selv om Kina er en del af det internationale økonomiske system, har vi ikke fundet direkte relationer til subprime-krisen. Relationerne vil her mere optræde i form af, at USA som helhed og dermed også de amerikanske forbrugere har kunnet opretholde et højere forbrug, idet Kina har opkøbt amerikanske statsobligationer og dermed forsynet det amerikanske marked med likviditet. Vi afgrænser os yderligere fra at undersøge generel samhandel mellem USA og den øvrige verden, eftersom vi er af den opfattelse, at det ikke har haft en direkte indflydelse på subprime-krisens opståen. Af teoretiske alternativer kunne vi have anvendt den keynesianske model til en kritik af den nyliberale udvikling siden 1970 erne. Dermed ville projektet have været en mere teoretisk diskussion omkring offentlig styring og kontrol vs. frie markedskræfter. Denne teoretiske diskussion har vi ikke fundet anvendelig i forbindelse med at finde præmisserne til subprime-krisen, idet vi i denne diskussion ville havde bevæget os for langt væk fra problemformuleringen, hvor udgangspunktet er præmisserne for subprime-krisen og offentlig styring i forbindelse med denne. I sammenhæng med denne teoretiske analyse kunne man med fordel have anvendt politologiske magtteorier til en analyse af de makroøkonomiske modellers styrkeforhold i - 19 af 104-

forskellige perioder og politiske institutioner. Med den fremgangsmåde kunne man have kommet med en forklaring på, hvordan den nuværende kreditkrise har udviklet sig i de politiske institutioner. Især i forbindelse med den institutionelle teori, vi benytter, kunne man have anvendt institutionel magtteori. Igen har vi valgt at fokusere mere specifikt på subprime-krisen, og de problematikker denne har synliggjort i forbindelse med det økonomiske system. Institutionsbegrebet bruger vi til en analyse af de politiske processer, der ligger bag det økonomiske system. I forhold til forbrugernes reallønsfald, som vi vil forholde os til i gennem projektet, kunne vi have anvendt sociologisk adfærdsteori til en forklaring af forbrugeradfærden i forbindelse med krisen. Igen, fordi det er præmisserne for subprime-krisen, vi vil forsøge at forklare, har vi fundet denne dimension mindre relevant. Årsagen er, at det er i forbindelse med den finansielle sektor og dennes styring, hvor vi mener at finde de bedste forklaringer på subprime-krisen. 2.8 Begrebsafklaring Bail out: Betegnelse for en situation hvor en krise truer den makroøkonomiske stabilitet, og hvor de offentlige myndigheder yder tilskud til, eller opkøber en virksomhed, der er truet af konkurs. Derivat: Et finansielt produkt, der er opbygget omkring et andet produkt, og hvis værdi er bestemt af forventningen om en fremtidig værdi. Internationale finansmarkeder: De finansielle markeder mellem to eller flere lande, til forskel fra det globale finansmarked. Investeringsbank: En bank, der primært handler med værdipapirer. It-krisen: En krise i den finansielle sektor, der startede i marts 2000 med et voldsomt fald på Nasdaq-børsen. Kapitalfond: Pengestærke fonde eller virksomheder, der køber andre virksomheder for at udvikle dem og opnå økonomisk gevinst ved videresalg. Kreditkrisen: Når vi benytter begrebet kreditkrise taler vi om den krise, der tog udgangspunkt i subprime-lånene på det amerikanske boligmarked i sommeren 2007 og ledte til en tillidskrise på finansmarkedet. Pengeinstitut: Et andet ord for bank. Recession: Et land er i recession, når der er negativ vækst gennem to kvartaler. - 20 af 104-