Krisen i Sydøstasien

Transkript

1 Krisen i Sydøstasien Krisen i Sydøstasien har vist, at der ikke findes økonomiske mirakler, og at markedets spilleregler bør overholdes overalt i verden. I det følgende ses der på krisens udvikling og årsager samt på, hvordan fremtiden vil tegne sig for regionen. Til sidst illustrerer modelberegninger, at krisens betydning for dansk økonomi ikke er ret store. Anita H. Vium, cand.oecon., Arbejderbevægelsens Erhvervsråd Efter at Thailand og en række andre lande i Sydøstasien opgav deres fastkurspolitik i forhold til dollar i efteråret 1997, har deres valutaer tabt mellem 50 og 80 procent i værdi. Den Internationale Valutafond (IMF) og andre internationale institutioner har ydet lån og rådgivning til landene, som i øjeblikket er ved at omstrukturere deres finansielle sektorer. Det ser ud til, at situationen er ved at stabilisere sig, idet hverken aktie- eller valutakurser i regionen er faldet i værdi i Den eneste undtagelse er Indonesien, hvor tilliden tilsyneladende ikke er genetableret. I det følgende vil årsagerne til den sydøstasiatiske krise blive skitseret, og det vil blive vurderet, hvordan fremtiden tegner sig for de kriseramte lande. Dernæst vil krisens betydning for Danmark blive taget op. Beregninger på HEIMDAL 1 gør det muligt at analysere nogle af påvirkningerne fra Sydøstasien, selvom det er svært at opgøre krisens effekter på dansk økonomi. Til sidst er det vurderet, hvad effekterne bliver, hvis krisen udvikler sig værre end forventet. Krisens udspring Krisen i Sydøstasien begyndte i juni 1997, hvor Thailand, Malaysia, Filippinerne og Indonesien opgav fastkurspolitikken i forhold til dollars, hvorefter både valuta- og aktiekurser styrtdykkede. Senere fulgte Sydkorea efter med lignende konsekvenser. Grunden til krisen blev dog lagt allerede i 1996, hvor den økonomiske vækst i Thailand faldt efter at have ligget på en gennemsnitlig vækst på 9 procent per år i perioden mellem 1986 og I figur 1 ses udviklingen i det thailandske Morgan Stanley aktieindeks, der har fulgt udviklingen og er faldet siden starten af De faldende aktiekurser betød, at flere finansieringsselskaber fik solvensproblemer, og at internationale investeringsselskaber trak valuta ud af Thailand. Det bragte i sommeren 1997 den thailandske valuta, bath en, under så stort pres, at fastkurspolitikken overfor dollar blev opgivet, og valutaen flød frit. Dette gav banker og investeringsselskaber flere problemer, tilliden til den thailandske økonomi blev yderligere svækket, og den onde cirkel med kapitalflugt og selvforstærkende fald i valutakursen var sat i gang. Efterfølgende valgte Filippinerne, Indonesien og Malaysia også at lade deres valutaer flyde, dels på grund af den tabte konkurrenceevne i forhold til dollaren og bath en, men også på grund af problemer svarende til Thailands. Spekulationsbølgen ramte senere Sydkorea, hvilket skabte stor undren, da Korea på mange måder er anderledes end området, hvor krisen startede. Først og fremmest ligger Sydkorea geografisk langt fra de andre lande, og den økonomiske struktur er meget anderledes. Mens de Sydøstasiatiske lande primært 21

2 Figur 1. Udviklingen i Morgan Stanleys aktieindeks for Thailand Kilde: EcoWin konkurrerer på billig arbejdskraft, har Sydkorea en betydelig produktion af højteknologiske varer og en meget veluddannet arbejdsstyrke. På grund af sin stærke økonomi har Sydkorea ikke haft lån i IMF siden Krisen har dog vist at landene havde ét fællestræk nemlig manglen på kontrol af de finansielle institutioner. Krisens årsager Set i bakspejlet har der op til krisens begyndelse været økonomiske indikationer af, at de Sydøstasiatiske valutaer skulle justeres. De sydøstasiatiske lande har i de sidste to årtier haft en høj, vedholdende vækst, som er blevet holdt i gang af høje investeringsrater. Landene har haft investeringskvoter, der har været mere end dobbelt så store som i de vestlige økonomier, og som en afledt effekt har inflationen også været højere. Siden landene påbegyndte deres fastkurspolitik overfor den amerikanske dollars i , har de derfor løbende mistet konkurrenceevne. I figur 2 ses prisudviklingen i Indonesien, Malaysia, Filippinerne og Thailand i forhold til prisudviklingen i USA. Det ses, at siden 1994 er priserne med undtagelse Figur 2. Udviklingen i forbrugerpriserne i udvalgte lande i forhold til USA Kilde: EcoWin 22

3 af de malaysiske steget procent mere end i USA. Dollarens stigning igennem de sidste to år har desuden bevirket, at landene har mistet yderligere konkurrenceevne til resten af verden. Dette har betydet store og vedvarende underskud på landenes betalingsbalancer. Den høje vækst og store optimisme i området har desuden betydet, at en del investeringer er blevet foretaget i urentable projekter. Dette i kombination med overophedningen af økonomierne, den forværrede konkurrenceevne, og naturkatastrofen med de omfattende skovbrande i Indonesien og Malaysia, har styrket forventningerne om, at de asiatiske tigere ville justere deres valutakurser. Men alligevel kom størrelsen af faldet i valutakurserne som en overraskelse for alle. En del af forklaringen på valutamarkedernes kraftige reaktion på opgivelsen af fastkurspolitikken, kan findes på de finansielle markeder i Thailand, Indonesien og Korea. Her har banker og investeringsselskaber optaget store kortfristede lån med lav rente på det internationale lånemarked og lånt pengene videre med længere løbetid og højere rente. Så længe landenes valutakurs overfor dollar var fast, og de korte lån kunne fornys, var dette en god forretning. Men i samme øjeblik tilliden til den faste dollarkurs forsvandt, blev det sværere at forny de korte lån, og devalueringerne betød, at lånene blev dyrere at indfri. Finansselskaberne kom i likviditetsmangel, og de udenlandske långivere blev endnu mere tilbageholdende, hvorefter lavinen rullede. De internationale institutioners rolle Efter krisens udbrud har Den Internationale Valutafond (IMF) forsøgt at hjælpe de trængte økonomier. Først og fremmest ved at give lån for at dæmme op for likviditetskrisen, der er fulgt i kølvandet af kapitalflugten fra de trængte økonomier. Til gengæld er der fremsat krav om, at den finansielle sektor skal kontrolleres bedre i fremtiden, samtidig med at en lang række banker og finansielle selskaber er blevet lukket. Ved omstruktureringen påføres investorerne deres egne tab, således at sektoren ikke forventer, at det offentlige kautionerer for fejlinvesteringer nu eller i fremtiden. Denne fremgangsmåde har været kritiseret meget, idet der argumenteres, at lukning af banker og store tab forstærker krisen. Der er dog næppe tvivl om, at indgrebet skal foretages før eller senere, og at den konsekvente politik sandsynligvis betyder, at landene hurtigere kommer over krisen. I boks 1 er indgrebene i Thailand, Indonesien og Korea opsummeret. Filippinerne modtager ikke ekstraordinære lån, men får fremskyndet allerede lovet finansiering. Malaysia modtager udelukkede finansiel rådgivning fra IMF og Verdensbanken. Boks 1. Låntagning og finansielle tiltag i Thailand, Indonesien og Korea Thailand Thailand låner 17,2 mia. dollars internationalt, hvoraf 6,7 mia. er fra IMF, Verdensbanken og Den Asiatiske udviklingsfond. Resten kommer fra lande som Australien, Japan, Kina og Singapore. Desuden er 58 ud af i alt 91 finansselskaber blevet suspenderet, hvoraf de 56 bliver lukket og aktiverne fordeles mellem opsparere og kreditorer. Indonesien Indonesien modtager 40 mia. dollars i udenlandske lån, hvoraf de 18 mia. stammer fra internationale fonde. Derudover er 16 insolvente banker blevet lukket, således at småsparere øjeblikkeligt får deres indskud retur, mens større investorer får del i boet. Andre svage banker skal opstille rehabiliteringsplaner. Det finansielle system opstrammes med strenge krav til banker, der vil opnå offentlig hjælp ved likviditetsproblemer, et selv-finansieret forsikringssystem ved bankkonkurser og privatisering af statslige banker. Korea Korea modtager 57 mia. dollars i lån, hvoraf 35 mia. er fra IMF, Verdensbanken og Den Asiatiske Udviklingsfond. Fjorten ud af 30 banker er suspenderede og resten skal fremlægge rehabiliteringsplaner som forstærker forretningsgangen, likviditet etc. To erhvervsbanker skal ligeledes forstærke deres position f.eks. ved sammenlægning med en anden bank. Kilde: Den Internationale Valutafond (IMF) Den fremtidige udvikling Den nuværende krise vil påvirke landene i flere år, idet gældsbyrden er steget markant som følge af nedskrivningen af landenes valutaer overfor dollars. Desuden vil lukningen af de mange banker og finansielle formidlere betyde tab for de fleste virksomheder i regionen, og den negative økonomiske udvikling betyder, at det bliver sværere at tiltrække udenlandsk kapital. På trods af at Verdensbanken forsøger at rette sin økonomiske hjælp imod de fattigste grupper, er det 23

4 den almindelige befolkning, der kommer til at betale krisens omkostninger. Faldene i valutakurserne har medført inflation, der udhuler købekraften, og regeringerne vil sandsynligvis forsøge at undgå for høje lønstigninger for at få bugt med prisstigningerne. Således vil leveomkostningerne for befolkningen fortsætte med at stige hurtigere end indtægterne, og andelen af fattige vil stige. Den øgede arbejdsløshed, der følger i kølvandet af krisen, vil yderligere forværre situationen for befolkningen. Men det er dog vigtigt at huske, at alle de kriseramte lande har et stort økonomisk potentiale, idet der igennem to årtier har været investeret kraftigt i både teknologi og arbejdskraft. Selvom ikke alle investeringer har været rentable, er arbejdsstyrkens uddannelsesniveau forbedret betydeligt, og landenes opsparingskvote er stor. I for eksempel Indonesien udgør opsparingen 28 procent af bruttonationalproduktet, så med et midlertidigt fald i investeringerne vil landene let opnå handelsbalanceoverskud. Krisen betyder også, at landene får ryddet op i et finansielt system som tidligere var uden reel kontrol, hvilket vil stabilisere den videre økonomiske udvikling. Ved at gå med til IMF s betingelser for at opnå internationale lån og ved iværksættelse af andre reformer, kan landene øge forventningerne til deres økonomier. De finansielle markeders umiddelbare reaktion på krisen har været meget kraftig, så hvis der ikke sker en yderligere forværring af forholdene, og reformerne gennemføres som planlagt, vil valuta- og aktiekurserne sandsynligvis begynde at stige igen. I Indonesien, hvor der hersker tvivl om Præsident Suhartos politik, kan usikkerheden dog medføre, at krisen forværres, og at landet ikke hurtigt kommer på fode. Udover at opbygge tillid til regionens formåen, er den hurtigste vej ud af krisen, at landene øger deres aktivitet via eksport. Da de vestlige økonomier har haft overskud på handelen med regionen i mange år, er det ikke sandsynligt, at de vil imødegå Sydøstasiens forbedrede konkurrenceevne med importrestriktioner. Handelsrestriktioner vil trække krisen i Sydøstasien i langdrag, og på længere sigt vil det skade de vestlige økonomier og især Japan. Tilsvarende vil det forværre regionens situation, hvis Kina vælger at devaluere for at tage priskonkurrencen op. Kina devaluerede sidste gang i 1994, men flere ting taler imod, at det vil ske igen. For det første vil det fremtvinge yderligere deprecieringer i Sydøstasien, og dermed formindske gevinsten for Kina. For det andet har Kina streng kapitalkontrol således, at de kan sænke importen, hvis eksportindtægterne falder, og dermed opretholde ligevægt på handelsbalancen på trods af forringet konkurrenceevne. Sidst men ikke mindst vil en kinesisk devaluering sandsynligvis tvinge Hong Kong til at devaluere, eftersom kursen mellem Hong Kong dollars og den kinesiske valuta, renminbien, officielt er konstant. Dette vil forbedre Hong Kongs konkurrenceevne, men også skabe inflation og måske resultere i aktiekursfald. Det tyder på, at situationen er ved at stabilisere sig, idet aktiekurserne siden årsskiftet er steget en anelse i Thailand og Korea, mens valutakurserne har været nogenlunde konstante. Den indonesiske valuta har fortsat sit fald på grund af usikkerheden om gennemførelsen af de krævede økonomiske reformer samt den politiske situation i landet. Beregninger Arbejderbevægelsens Erhvervsråd har forsøgt at beregne effekterne af krisen i Sydøstasien på HEIMD- AL. Betydningen for centrale danske økonomiske nøgletal ses i tabel 1, hvor krisens effekter er opdelt. For det første angives det umiddelbare tab i form af mindre eksport og forringet konkurrenceevne i forhold til området. I beregningen antages, at de sydøstasiatiske valutaerne genvinder noget af deres værdi i Dernæst ses effekten af den efterfølgende stagnation i Japan blandt andet på grund af aktiekursfald. Til sidst er effekten af faldende renter i de vesteuropæiske økonomier som følge af øget efterspørgsel efter vestlige værdipapirer lagt til. Beregningen er lavet ud fra en»positiv«synsvinkel, det vil sige under forudsætning af, at krisen ikke udvikler sig yderligere, og at effekterne gradvist fortager sig. Resultaterne er akkumulerede, det vil sige at de negative effekter, som krisen havde i 1997 er medtaget. Krisen har selvfølgelig også betydning for resten af verden, og de afledte effekter på dansk økonomi er inkluderet i resultaterne. Det ses, at inflationen bliver cirka 0,3 procent point lavere i 1998, end den ville have uden krisen i Sydøstasien. Det antages, at realrenten holdes nogenlunde konstant, og derfor udvikler den korte rente sig som inflationen, som falder på grund af de lavere importpriser og den lavere aktivitet. Den ene- 24

5 Tabel 1. Effekten på Danmark af krisen i Sydøstasien BNP Beskæftigelse Betalingsbalance Inflation procent 1000 personer mia. kroner procent per år Handelstab 0,2 0, ,5 0,3 0,1 Japansk krise 0,1 0, ,0 0,0 Rentefald 0,1 0, ,5 0 0,0 0,0 Total 0,2 0, ,5 1,5 0,3 0,1 Anm.: Akkumulerede effekter for 1998 og 1999 tabet i 1997 er medregnet. Antagelserne bag beregningerne er angivet i appendiks. Kilde: HEIMDAL beregninger ste undtagelse er ved rentefaldet, hvor det antages, at realrenten falder i 1998 og 1999 på grund af øget efterspørgsel efter europæiske værdipapirer. Krisen betyder ifølge beregningerne cirka 4000 færre beskæftigede i 1998 og et yderligere tab på 1000 beskæftigede i Rentefaldet afbøder dog flere af de negative effekter, krisen har. Således bliver det samlede tab i beskæftigelsen kun 3000 personer i 1999 imod 5000 personer, hvis den tyske og amerikanske centralbank ikke havde givet renten lov til at falde. Betalingsbalancen bliver forværret med cirka ½ mia. i år og yderligere 1 mia. næste år, hvis udviklingen fortsætter som forventet. Hvis udviklingen i Sydøstasien bliver anderledes end forventet, bliver effekterne på Danmark og resten af verden selvfølgelig også ændret. I tabel 2 ses effekten på dansk økonomi af tre forskellige scenarier. Alle andre effekter holdes uændret i forhold til beregningerne i tabel 1. Første beregning viser effekten af en udbredelse af krisen, ved at også Singapore og Hong Kong lader deres valutaer nedskrive, samtidigt med at valutaerne ikke genvinder noget værdi i Desuden antages, at importen i området falder mere end først antaget, og at den fortsat falder i 1999 både på grund af dyrere importvarer og lavere indenlandske efterspørgsel i området. Det ses, at effekterne for både produktion, beskæftigelse og betalingsbalance er mere end fordoblet i 1999, fordi situationen forværres i stedet for at stabilisere sig. Men selv med denne store kontraktive påvirkning er den samlede effekt af krisen på dansk produktion kun cirka ½ procent lavere end ved udviklingen uden krise. Det har været frygtet, at faldet i aktiekurserne på de asiatiske børser ville forplante sig til resten af verden og medføre en verdensomspændende krise. Effekten på de vestlige aktiekurser har dog indtil nu kun været kortvarige fald. På trods af at intet i øjeblikket tyder på en global finansiel krise, er effekterne af et verdensomspændende permanent aktiekursfald på 10 procent vist i tabel 2. Det er svært præcist at angive de realøkonomiske effekter af aktiekursfald, men beregningerne tager udgangspunkt i, at et aktiekursfald vil påvirke den private formue og dermed det private forbrug. Tages der hensyn til, at den private portefølje af aktier og dermed følsomheden overfor kurssvingninger er forskellig fra land til land, kan de direkte effekter af kursfald på privatforbruget beregnes. 2 For Danmark ses det, at aktiekursfald vil forværre effekten af krisen, men stadigvæk er effekterne relativt små. Effekten på betalingsbalancen er ikke så stor, fordi aktiekursfaldet betyder fald i den indenlandske efterspørgsel og dermed fald i importen. Som en tredje mulighed er effekterne af et større rentefald beregnet. Det ses i tabel 2, at et stort rentefald i 1999 neutraliserer det danske produktionsfald efter krisen, således at den samlede BNP-effekt er nul. Krisen vil dog stadig kunne ses på både beskæftigelse og betalingsbalance. Konklusion Umiddelbart tyder tendenserne i valutakurser og ak- 25

6 Tabel 2. Effekterne på Danmark af ændrede forhold i Sydøstasien BNP Beskæftigelse Betalingsbalance Inflation procent 1000 personer mia. kroner procent per år Sandsynligt forløb + øget handelstab 0,4 0, ,0 3,5 0,4 0,2 Sandsynligt forløb + aktiekursfald 0,3 0, ,5 1,5 0,3 0,2 Sandsynligt forløb + øget rentefald 0,2 0, ,5 1,0 0,2 0,1 Anm.: Det sandsynlige forløb refererer til den totale effekt i tabel 1. Resultatet er de akkumulerede effekter for 1998 og 1999, hvor tabet i 1997 er medregnet. Antagelserne bag beregningerne er angivet i bilag 1. Kilde: HEIMDAL beregninger tiekurser på, at situationen i Sydøstasien er ved at stabilisere sig. Landene har gennemført reformer på de finansielle markeder og fået internationale lån, så kommer der ikke flere overraskelser, har de fleste lande potentiale til at komme sig over krisen. Eneste undtagelse er Indonesien, hvor det ikke tyder på, at aktie- og valutakurserne har stabiliseret sig, og hvor der hersker tvivl om den politiske situation. Danmarks direkte kontakt til det kriseramte område er lille, så hvis situationen udvikler sig som forventet, vil krisens betydning for dansk økonomi være forholdsvis beskeden. Hvis situationen forværres yderligere for eksempel via et globalt fald i aktiekurserne, vil omkostningerne for den danske økonomi øges, men stadigvæk være forholdsvis små. Noter 1. HEIMDAL er Arbejderbevægelsens Erhvervsråds internationale model, der er modelleret for 13 OECD lande og som har en række eksogene blokke blandt andet Sydøstasien. 2. Sammenhængen mellem aktiekurser, privat formue og privat forbrug, er fra»global Macroeconomics Briefing Impact of equity price correction«fra Swiss Bank Corporation Warburg Dillon Read, oktober

7 Appendiks Antagelserne bag HEIMDAL beregninger af krisen i Sydøstasien Handelstab Samlet devaluerer hele området med i alt 15 procent i 1997 (gennemsnitligt over hele året og hele området). I 1998 er det samlede valutakursfald på 30 procent., og i 1999 genetableres noget af værdien, således at værdien af valutaerne er 21 procent mindre end i situationen uden krise (1996 dollar-kursen). Importpriselasticiteten af valutakursen er 2/3, hvilket betyder at vores importpriser falder med 10 procent ved en 15 procent devaluering, 20 procent ved en 30 procent devaluering etc. I 1997 faldt importen i området med 5 procent, og tallet stiger til 10 procent i 1998 og Importfaldet er både forårsaget af højere importpriser som følge af devalueringerne og lavere indenlandske efterspørgsel. Japansk krise De japanske aktiekurser er permanent 25 procent lavere på grund af krisen. Det svarer på grund af få privatejede aktier til et formuefald på knap 4 procent, og et fald i privatforbruget på godt 0,3 procent. Desuden antages krisen at formindske det japanske indenlandske forbrug yderligere således, at det samlede fald i indenlandsk efterspørgsel er 0,7 procent (med en effekt på 0,4 i 1997). Rentefald Det eksogene rentefald i de vestlige økonomier, antages at være 0,2 procent point i 1998 og 0,1 procent point i 1999, hvor efterspørgslen efter vesteuropæiske obligationer forventes at aftage. Generelt De andre europæiske landes rentespænd til Tyskland antages at være konstant. Yen, dollars og DM antages at flyde i forhold til hinanden. Det antages, at Centralbankerne holder realrenten konstant. Eneste undtagelse er ved det eksogene rentefald, hvor realrenten falder tilsvarende. Udvidelser Ved øget handelstab antages, at områdets valutaer i 1998 og 1999 gennemsnitligt har tabt 45 procent af deres værdi i forhold til perioden med fastkurspolitik. Desuden falder importen med 15 procent i 1998 i stedet for 10 procent, og yderligere 15 procent i 1999, således at det samlede importfald over de to år er 30 procent. Ved aktiekursfald antages, at aktiekurserne permanent ligger 10 procent lavere end de ville have gjort uden krisen. Dette har forskellig effekt på privatforbruget afhængig af den private portefølje af aktier i landet. Det er kun effekten på privatforbruget i de vestlige økonomier, der er inkluderet. Ved rentefald antages, at renten i de vestlige økonomier falder med 0,3 procent points i 1998 og bliver på dette niveau i