Første kvartal, 2014 P E R I S K O P E T Redaktion Cheføkonom Lone Kjærgaard Chefanalytiker Bjarne Kogut Senioranalytiker Thomas Germann Opsvinget vokser sig stærkere Udsigterne er gode for amerikansk økonomi, hvor vi venter en BNP-vækst i 2014 på omkring 3% mod knap 2% i 2013. Væksten er bredt funderet, men ikke mindst privatforbruget ventes at bidrage mærkbart, da husholdningsøkonomien får det stadig bedre: Lønningerne er begyndt at stige, og det kommer oven i at formuerne er vokset markant. Borgerne har nedbragt gælden fra boomårene, og balancen mellem gæld og aktiver er den bedste siden starten af 00 erne. Arbejdsløsheden er fortsat høj, men faldende, og ventes at nå ned omkring centralbankens 6½% target i efteråret 2014. Inflationen forventes også i 2014 at være meget lav, men dog med en moderat stigende tendens. F I N A N S U G E N Eurozonens økonomi har lagt recessionen bag sig og ventes at vokse i moderat tempo på omkring 1% i 2014. Den indenlandske efterspørgsel (privatforbrug og erhvervsinvesteringer) ventes at blive en væsentlig drivkraft for fremgangen i 2014, hvor økonomien tidligere mest var trukket af eksporten. Statsgældskrisen er i det store og hele et overstået kapitel og væksten er ved at vende tilbage til landene i Sydeuropa. Tyskland vil stadig agere lokomotiv for væksten i Europa, og det er vores vurdering, at den nye tyske regering er til fordel for vækstudsigterne. Også i eurozonen ventes inflationen at forblive meget lav, og lavere end i USA, blandt andet fordi arbejdsløsheden først nu synes i færd med at toppe ud på et meget højt niveau. Dansk økonomi voksede efter alt at dømme i sidste halvdel af 2013. For året som helhed ender væksten dog på et lavt niveau i underkanten af 0,5 pct. Flere nøgletal og indikatorer peger i retning af fremgang. De er dog ikke mere overbevisende end at fremgangen p.t. tegner til at blive forholdsvis beskeden. ECB og USA s centralbank vil også i 2014 føre en grundlæggende yderst lempelig pengepolitik, og vi venter, at begge centralbanker holder deres ledende rentesatser i ro på de nuværende niveauer. USA s centralbank har dog taget det første forsigtige skridt i retning af begyndende normalisering af pengepolitikken ved at nedbringe de månedlige støtteopkøb af obligationer. Obligationsrenterne forbliver grundlæggende lave i USA og Tyskland, men dog med moderat stigende tendens gennem 2014, stærkest i USA. de 1 af 8
International økonomi: Opsvinget vokser sig stærkere Forventningsoversigt USA Pr. 08/01 Euroland Pr. 08/01 BNP-vækst 2013 2 -¼ 2014 3 1 2015 3 ¼ 1½ Centralbankens ledende rente om 3 mdr. 0,00-0,25 0,00-0,25 0,25 0,25 om 12 mdr. 0,00-0,25 0,25 Rente på 10-årig statsobligation * om 3 mdr. 2,75-3,25 2,95 1,75-2,25 1,88 om 12 mdr. 3,25-3,75 2,00-2,50 *) = tysk statsobligation USA: Tiltagende vækst forude Amerikansk økonomi kom lettere henover den finanspolitiske uro i oktober, end man på forhånd kunne have frygtet. BNP steg stærkt i 3. kvartal, nemlig med 4,1 % p.a., og i 4. kvartal ventes vækstraten at have været omkring 2½ % p.a. Det vil resultere i en BNP-vækst på knap 2 % for 2013 som helhed. I 2014 ventes væksttempoet at accelerere til omkring 3 %, støttet af en række positive forhold: Stigende formuer hos borgerne stimulerer privatforbruget Mindre støj fra finanspolitikken end i 2013 Stigende investeringer i boliger. Formuerne hos borgerne er stigende, og det stimulerer privatforbruget. De stigende formuer kommer dels fra stigende friværdi på ejerboliger, dels fra aktiekursgevinster. Samtidig med at formuerne er steget, har amerikanerne nedbragt deres gæld, især realkreditlån. Resultatet er, at der de seneste år er sket en markant forbedring af balancen i husholdningernes økonomi. Gælden i forhold til aktiverne er faldet markant siden finanskrisen startede og ligger nu på det laveste niveau siden starten af 00 erne. de 2 af 8
Nedbragte balancer i kombination med, at de amerikanske banker er kommet på fode igen, giver stor sandsynlighed for stigende låntagning fremadrettet. Med hensyn til finanspolitikken fandt de amerikanske politikere i december en hurtigere og mere omfattende løsning, end de fleste iagttagere havde turdet håbe på. Republikanere og Demokrater indgik i december en 2-årig aftale om det føderale budget, som indebærer lidt flere offentlige udgifter, end hvad der var lagt op til med de automatiske budgetnedskæringer, der blev indført i starten af 2013. 7. februar udløber den midlertidige suspension af gældsloftet, der lægger låg over, hvor meget USA s statsgæld må andrage. Vi venter, at gældsloftet bliver forhøjet uden nævneværdig dramatik. Samlet set ventes mindre støj fra finanspolitikken i 2014 end året før, hvilket er godt for samfundsøkonomien. De allerede indførte finanspolitiske opstramninger i kombination med det økonomiske opsving betyder, at underskuddet på USA s føderale budgetter er hastigt faldende. I 2014 ventes et budgetunderskud på omkring 3¼ % af BNP. For det tredje og sidste støttes opsvinget af et voksende nybyggeri. I kølvandet på finanskrisen faldt byggeaktiviteten til historiske lavpunkter, og holdt sig der i et par år, inden fremgangen begyndte i 2012. Der er derfor et ophobet behov for nybyggeri, som skal udløses de kommende år. Arbejdsmarkedet er i bedring, og lønstigningstakten tager til 2013 sluttede med en jobvækst på gennemsnitlig knap 200.000 pr. måned, og arbejdsløsheden faldt til 7 %. Fremgangen på arbejdsmarkedet ventes at fortsætte i 2014, og en mekanisk fremskrivning siger, at ledigheden vil være faldet til 6½ % (centralbankens arbejdsløshedstarget) i efteråret 2014. Det stærkere arbejdsmarked har endvidere givet sig udslag i det nye, at lønningerne er begyndt at stige stærkere end tidligere. Grafen viser at lønstigningstakten aftog gennem kriseårene og nåede bunden i 2012. Siden da har stigningstakten været tiltagende. Det betyder, at borgernes købekraft vokser, da inflationen vokser langsommere end lønningerne. de 3 af 8
Lav inflation lang tid endnu Den lave inflation på under 2 % p.a. afspejler grundlæggende, at økonomien endnu ikke har sluppet krisen helt. Væksttempoet har i lang tid været lavere end normalt, og arbejdsløsheden er højere end normalt. Der går lang tid, inden der er rettet op på det, og derfor venter vi, at inflationen forbliver lav lang tid endnu. Selv om lønningerne er begyndt at stige, er lønstigningstakten så moderat, at det ikke kan presse inflationen op i bekymrende niveauer. Udsigt til moderat stigende obligationsrenter Centralbanken har gjort det første forsigtige skridt i retning af normalisering af pengepolitikken i form af aftrappede støtteopkøb af obligationer. Den første renteforhøjelse ligger derimod langt ude i fremtiden, tidligst 2015. Derfor vil renten på en 10-årig amerikansk statsobligation forblive lav gennem 2014, men dog med moderat stigende tendens. Vi venter en gradvis stigning til intervallet 3,25-3,75 % på et års sigt. Tiltagende vækst trækker opad i renten, mens lav inflation og lav centralbankrente trækker i den modsatte retning. Obligationsrenten vil først begynde at stige mere mærkbart fra det tidspunkt, hvor finansmarkedet begynder at vente højere centralbankrente, og det ligger som sagt mindst et år ude i fremtiden. Eurozonens økonomi vinder styrke Eurozonens økonomi er ude af recessionen og vokser nu i et moderat tempo. For 2014 venter vi en BNP-vækst på omkring 1 %, hvilket er det halve af normalvækstraten, men omvendt er det første år med positiv vækstrate siden 2011. Omsvinget i eurozonens økonomi fra recession til tiltagende vækst skyldes, især at det i 2011 lykkedes at lægge låg over statsgældskrisen, og det har gradvist forbedret troen på fremtiden blandt forbrugere og i erhvervslivet. Resultatet har været stigning i privatforbruget og i investeringerne, således at det i 2013 faktisk var den indenlandske efterspørgsel, snarere end eksporten, der trak økonomien. Figuren nedenfor viser udviklingen i BNP (røde søjler) og i den indenlandske efterspørgsel (sorte søjler), og det ses tydeligt, hvor kraftig vendingen har været i den indenlandske efterspørgsel. de 4 af 8
Også i 2014 ventes den indenlandske efterspørgsel at være lokomotiv for samfundsøkonomien, men også eksporten ventes at bidrage. De seneste måneders styrkelse af euro mod US dollar har skabt nogen bekymring for konkurrenceevnen og eksportudsigterne. Men ser man i stedet på den handelsvægtede eurokurs, hvor euro er målt overfor alle de vigtigste valutaer i udenrigshandlen, er der ikke tale om nogen påfaldende styrkelse. Derfor deler vi ikke bekymringen for eksporten. Tyskland og Frankrig divergerer Eurozonens største økonomi, Tyskland, ventes at fortsætte de seneste års økonomiske fremgang og dermed fungere som lokomotiv for resten af eurozonen. Det er vores vurdering, at den nye tyske regering er til fordel for væksten i Europa. Blandt andet indføres fra 2015 en lovbestemt mindsteløn på 6½ euro i timen, der vil øge købekraften hos de 6-7 millioner lønmodtagere, der i dag arbejder til en lavere løn. Noget af den forøgede købekraft vil blive brugt på importerede varer fra de andre eurozonelande, og Tyskland bruger derved lidt af sit meget store betalingsbalanceoverskud til fordel for blandt andet de sydeuropæiske lande. Eurozonens næststørste økonomi, Frankrig, har haft en dårligere økonomisk udvikling end Tyskland, og umiddelbart er der ikke meget, der tyder på, at det bliver anderledes i 2014. Frankrig kan blive et negativt tema på finansmarkederne i 2014 grundet manglen på vækst og et fortsat stort underskud på statsfinanserne. Gældskrisen ventes ikke at skabe nye problemer Gældskrisen lettede betydeligt i 2013 og kan i det store og hele betragtes som overstået. Vi venter derfor ingen alvorlige tilbageslag i 2014. Væksten er ved at vende tilbage til de sydeuropæiske lande, og de seneste års strukturpolitik giver nu synlige resultater blandt andet i form af, at landene igen har overskud på deres betalingsbalancer. Underskuddene på deres offentlige finanser er nedbragt, og af de tidligere PIIGS-lande (Portugal, Irland, Italien, Grækenland og Spanien) er det kun Spanien, som i 2015 IKKE ventes at kunne opfylde EU s krav om et budgetunderskud på højest 3 % af BNP. Det ventes Frankrig i øvrig heller ikke at kunne Høj arbejdsløshed og lav inflation Arbejdsløsheden ved at toppe ud i eurozonen på et meget højt niveau og det moderate væksttempo i økonomien gør, at ledigheden kun vil aftage meget langsomt. Der- de 5 af 8
til kan føjes, at der endnu ikke er tegn på, at beskæftigelse i eurozonen er begyndt at stige. Det kan komme i 2014, i takt med at den økonomiske fremgang bider sig fast. Inflationen har været lavere end forventet i slutningen af 2013 (under 1 %), og også i 2014 ventes den grundlæggende lav, men dog med en moderat stigende tendens gennem året. I årets første måneder er der imidlertid risiko for fortsat meget lave inflationsrater. Inflationsraten skønnes ikke at nå op på ECB s inflationsmålsætning ( tæt på, men ikke over 2 %) i 2014. Dertil er væksten for svag og arbejdsløsheden for høj. Det begynder også at lysne for bankerne Krisen blandt Europas banker kan være ved at bunde ud. Bankkrisen har de seneste år påvirket samfundsøkonomien negativt grundet lav udlånsaktivitet, men de seneste udlånsundersøgelser fra ECB peger i retning af, at bankerne er i færd med at lempe på deres kreditvilkår. Det er dog ikke alene tilbageholdne banker, der har været skyld i den lave udlånsaktivitet, men også det forhold, at låneefterspørgslen har været lav hos borgerne og erhvervslivet. Nu er optimismen stigende, og økonomien er vendt, hvilket giver formodning om stigende udlånsaktivitet gennem 2014. Det vil støtte fremgangen i samfundsøkonomien. I foråret 2014 vil ECB gennemføre stress tests af de vigtigste banker i eurozonen for at vurdere deres robusthed over for uventede økonomiske choks. Det sker forud for, at ECB til november overtager ansvaret for EU-banktilsynet. Vores scenario for eurozonens økonomi bygger på en antagelse om, at disse stresstests ikke fører til en forværring af bankernes situation. Uændret ECB rente hele 2014 Vi venter, at ECB fastholder sin ledende udlånsrente på 0,5% gennem hele 2014. ECB s egen udmelding er, at renten i lang tid vil være som nu eller lavere, men vi mener ikke, at de vil sænke renten yderligere, givet de nuværende positive udsigter for økonomien. Samtidig venter vi, at ECB vil fortsætte tilførslen af likviditet til pengekredsløbet i eurozonen, også i form af et nyt langt løbende pengemarkedslån til eurozonens banker. Det sker for at holde pengemarkedsrenten lav i eurozonen i en periode, hvor de amerikanske pengemarkedsrenter sandsynligvis vil stige lidt, fordi USA s centralbank nedtrapper likviditetstilførslen til pengekredsløbet i USA. Den 10-årige tyske obligationsrente ventes at have en moderat stigende tendens de kommende måneder, op til niveauet 2-2,5 % på et års horisont. Fremgang i økonomien vil trække opad i renten, mens omvendt lav inflation og fortsat meget lempelig pengepolitik lægger låg over renten. Tegn på en forestående vending i dansk økonomi Væksten vendte så småt tilbage i 2013 Væksten i dansk økonomi var positiv i andet og tredje kvartal. Andet kvartal med en vækst på 0,5 pct. efterfulgt af en vækst på 0,4 pct. i 3. kvartal. Vækstsammensætningen viser dog, at vi endnu ikke kan tale om et bredt funderet opsving. Privatforbruget de 6 af 8
gik nemlig tilbage i begge kvartaler og væksten var således trukket af især eksporten og det offentlige forbrug. Investeringerne steg pænt i tredje kvartal, men skræller man nogle meget markante investeringer fra i skibe, faldt investeringerne også. Den stigende efterspørgsel i 2013 kan altså hovedsageligt henføres til samhandlen med udlandet, hvor dansk eksport begynder at nyde fordel af bedringen i europæisk økonomi. Højere efterspørgsel i det offentlige understøtter bedringen, men den private indenlandske efterspørgsel har stadig ikke løftet sig. Dette kan dog have ændret sig i 4. kvartal, hvor vi endnu ikke har nationalregnskabstal fra. Detailsalget er nemlig så småt begyndt at løfte sig og i kombination med en længere periode med bedre forbrugertillidstal og bedre tal fra boligmarkedet giver det begrundet håb om, at privatforbruget snart vil følge med op. Trykkede forbrugerpriser og lønninger Forbrugerpriserne stiger for tiden kun meget lidt. Den årlige stigningstakt i forbrugerpriserne faldt i løbet af 2013 til 0,5 pct., hvilket må betegnes som ekstraordinært lav. Lav inflation er ikke noget særskilt dansk fænomen. I Europa er inflationen også lav og under ECB s målsætning, så det afspejler til dels generel lav efterspørgsel i kølvandet på krisen. Dertil kommer, at råvarepriserne er faldet herunder olie. Endelig er prisstigningstakten herhjemme også påvirket af, at en række afgifter er fjernet i løbet af året. Lønstigningerne er ligeledes små. I 2011 og 2012 understeg de stigningerne i forbrugerpriserne og reallønnen var således negativ. I 2013, hvor lønstigningerne var mindst lige så små, blev reallønnen kun positiv, fordi inflationen var historisk lav. I de første måneder af 2014 bliver der forhandlet nye overenskomster for de kommende to år på store dele af det private arbejdsmarked. Arbejdsgiverne vil lægge vægt på behovet for løntilbageholdenhed for at sikre konkurrenceevnen, mens lønmodtagerorganisationerne vil lægge vægt på, at eksporten allerede er i fremgang, hvilket kan give plads til lønstigninger. Den danske reguleringsordning sikrer, at lønudviklingen i den offentlige kører parallel med lønudviklingen i den private sektor. Resultatet af forhandlingerne er derfor afgørende for hele arbejdsmarkedet. Mere vækst i 2014 Udsigterne for dansk økonomi her ved foden af 2014 tegner ganske lyse og vi forventer en vækst i år på mellem 1,5 og 2 pct. Vækstudsigterne i både USA og Europa er de 7 af 8
bedre end længe. For Europa forventer vi positiv vækst på 1 pct. i 2014. Den tyske økonomi er fortsat stærk, og det vil understøtte dansk eksport. Den lempelige europæiske pengepolitik vil også for Danmarks vedkommende understøtte økonomien i 2014. Nationalbankens pengepolitiske rentesatser er trykket helt i bund og både de lange og korte boligrenter er lave henholdsvis 0,25 pct. og 3,75 pct. Det er med til at understøtte boligmarkedet, hvor der allerede er kommet fart på salget og priserne i de store byer, men hvor der stadig er steder i de mere landlige områder, hvor priserne falder. Bedringen på boligmarkedet og en højere forbrugertillid vil styrke privatforbruget, som vi forventer, vil tage små skridt frem i 2014. Med fortsat vækst i de kommende kvartaler, vil beskæftigelsen begynde at stige, og det vil gradvist kunne nedbringe ledigheden. Det vil bidrage yderligere til at understøtte tilliden blandt forbrugerne. (Redaktionen er afsluttet 8. januar 2014) Kontakt Cheføkonom Lone Kjærgaard lkj@al-bank.dk 38 48 45 53 Chefanalytiker Bjarne Kogut bjk@al-bank.dk 38 48 45 52 Senioranalytiker Thomas Germann tlg@al-bank.dk 38 48 45 51 Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af i de værdipapirer, som er omtalt. de 8 af 8