Aktieugefokus. Væksten tiltager og risiciene aftager. 17. januar 2014 Finansanalysen

Transkript

1 17. januar 2014 Finansanalysen Aktieugefokus Væksten tiltager og risiciene aftager Ugen der gik: Flere indikationer på tiltagende global vækst Ugen der kommer: PMI tal fra Eurozonen og amerikansk regnskabssæson Handelsbankens sektorfavoritter Ugen der gik: C20 flirtede igen med nyt rekordniveau De europæiske og amerikanske aktieindeks står til at lukke ugen i positivt terræn. Den gode stemning i ugens løb var især drevet af positive nøgletalsopgørelser. Således overraskede alle de større makroøkonomiske nøgletalsopgørelser fra henholdsvis Eurozonen, USA og Japan til den positive side og indikerede samtidigt, at væksten i Eurozonen og USA er i klar bedring. Dermed tyder alt på, at den positive vending i global økonomi, som startede i andet halvår af 2013, fortsætter. Vi venter, at denne positive tendens vil fortsætte resten af året således, at væksten i global økonomi vil fortsætte med at accelerere, hvilket vil understøtte virksomhedernes indtjening og dermed også aktiemarkedet. Samtidigt understøttes aktiemarkedet fortsat af, at risiciene i Eurozonen er aftagende. Således har obligationsrenterne i de sydeuropæiske lande i denne uge fortsat med at falde, hvilket er et kraftigt signal om at investorerne for alvor begynder at tro på, at Eurozonen er på vej ud af flere års dødvande. Status på aktiemarkedet Aktiemarkederne udviklede sig særdeles stærkt i 2013 på trods af, at der var en række udsving undervejs. Den stærke udvikling på de globale aktiemarkeder har også betydet, at flertallet af de amerikanske og europæiske aktieindeks, målt på P/E, på nuværende tidspunkt handler over deres 10 årige gennemsnit. Med andre ord, er aktiemarkedet generelt set ikke billigt prisfastsat. Vi tror alligevel på, at der fortsat er råderum til aktiekursstigninger i år om end det vil være i et langt mere moderat tempo end det vi så sidste år. Specielt 2 faktorer taler herfor. For det første ser alternativet (obligationer) til aktier på nuværende tidspunkt, med de historisk lave renteniveauer, særdeles kedeligt ud. For det andet viser de seneste globale PMI opgørelser næsten entydigt, at den økonomiske vækst i verdensøkonomien vil accelerere i år. Eftersom PMI indeksene er en god ledende indikator for selskabernes omsætningsvækst tyder alt på, at selskabernes omsætning kan begynde at accelerere i de kommende kvartaler. Derfor er det vores vurdering, at aktiemarkedet vil stige i løbet af 2014 om end, at der vil forekomme udsving undervejs Analytikere: Jon Abakka og Michelle Nørgaard Kontakt: info.danmark@handelsbanken.dk Finansmarkedernes udvikling Regionsudvikling i % Kilde: Factset Finansielle prognoser Kilde: Handelsbanken Capital Markets 1 uge 30 dage YT D OM XC % 10.48% 5.41% OM XC 0.69% 10.58% 5.51% Stoxx % 6.49% 1.75% FTSE % 4.50% 0.98% Dow Jones -0.12% 3.35% -0.96% Nasdaq 1.05% 4.69% 1.01% Rusland M icex 0.79% 0.71% -1.55% S&P % 3.32% -0.13% DAX % 6.05% 1.73% M SCI verden 0.48% 4.31% 0.37% Valutakursudvikling i % 1 uge 30 dage YT D EUR/DKK 0.00% 0.02% 0.02% USD/DKK 0.52% 1.14% 1.33% SEK/DKK 0.97% 2.91% 0.66% NOK/DKK 0.15% 0.93% -0.57% CHF/DKK 0.07% -0.95% -0.57% GBP/DKK -0.34% 1.43% -0.01% Aktier S&P 500 EuroStoxx Lange renter 0-3m 6-12m USA DK Korte renter USA DK Valuta USD/DKK SEK/DKK Råvarer Olie (Brent) Guld Hvede For ansvarsfraskrivelse henvises til sidste side

2 Ugens nøgletal og begivenheder UGEDAG MANDAG NØGLETAL/BEGIVENHED Ingen relevante nøgletal eller begivenheder den pågældende dag. HOLD ØJE MED Bemærk at det amerikanske marked holder lukket som følge af den nationale helligdag Martin Luther King Day. Derfor vil aktivide globale børser, med stor teten på den resterende del af sandsynlighed, være mindre end normalt. TIRSDAG Den amerikanske regnskabssæson starter for alvor I den resterende del af ugen rapporterer blandt andet Apple, IBM (tirsdag), ebay, Netflix (onsdag), Google, Microsoft, McDo- (torsdag) og Kim- nald s, Ford, Starbucks berly Clark (fredag) deres regnskaber for 4. kvartal. Tyskland: ZEW (januar) Månedlig undersøg gelse af hvad ledende tyske finansielle eksperter mener om den nuværende økonomiske situation i Tyskland og en række ledende økonomier og hvad de forventer i forhold til de kommende 6 måneder. Tidspunkt: 11:00 Den amerikanske regnskabssæson, som løber over 6 uger, går ind i sin tredje uge, hvor 75 selskaber fra det ledende S&P 500 indeks rapporterer deres 4. kvartalsregnskaber. Siden slutnin- gen af 2009 har næsten hele den stigning, der har været i det amerikanske S&P 500 indeks fundet sted i løbet af de kvartals- mæssige regnskabssæsoner. Så hvis denne tendens endnu engang skulle gøre sig gældende, så er der lagt op til en perio- de på 6 uger med stigende amerikanske aktier. Optimismen blandt de tyske finansielle aktører har det seneste år været stigende. Således er ZEW-indekset steget fra -12,0 i december 2012 til 62,0 i december Som følge af de fort- den tyske økonomi ventes satte bedringstegn vi har fået fra det, at den positive tendens vil fortsætte og at ZEW-indekset er steget til 63 i januar måned. ONSDAG TORSDAG FREDAG Ingen relevante nøgletal eller begivenheder den pågældende dag. USA: Salg af eksisterende boliger (de- over antal salg af ek- cember) Månedlig opgørelse sisterende boliger. Opgørelsen giver en god indikation på aktiviteten på det ameri- Tidspunkt: 16:00 kanske boligmarked. Eurozonen: PMI (januar) Månedlig opgørelse e foretaget blandt et reaf selskaber fra fremstil- præsentativt udsnit lingssektoren. Vurderes at være den bedste ledende indikator til at forudsige den økono- sigt. En indeks værdi på miske vækst på kort over 50 indikerer økonomisk fremgang og et indeksniveau under 50 indikerer, at den øko- Tidspunkt: nomiske vækst er aftagende. 10:00. Ingen relevante nøgletal eller begivenheder den pågældende dag. Boligmarkedet har været en af de vigtigste indikatorer for det nuværende opsving i amerikanskk økonomi. De stigende bolig- blandt boligejer- priser har medført en forøget velstandseffekt ne, som har øget optimismen og forbrugslysten og dermed understøttet opsvinget i den amerikanske økonomi. Efter at have været stødt stigende siden juli 2012, har opgørelserne siden oktober vist et tilbagefald som følge af de stigende rennegative tendens vil vare ved, ter. Spørgsmålet er om denne hvilket opgørelsen over salget af eksisterende boliger bliver en god indikation på. Der ventes en stigning til 4,95 mio. fra 4,9 mio. ved seneste opgørelse. PMI tallene fra Eurozonen har på det seneste indikeret, at den økonomiske vækst i Eurozonen er tiltagende. Således har PMI tallene for Eurozonen brudt 50 niveauet i sommer, for første gang i flere år, og har siden været stødt stigende. Markedet venter, at denne positive tendens fortsætter. Således ventes der et indeksniveau på 53,0 og 51,2 for henholdsvis fremstillings- og servicesektoren. 2

3 Ændringer af anbefalinger og kursmål siden sidste uge SELSKAB Chr. Hansen ÆNDRING Vi hæver kursmålet til 250 kr. (235 kr.) og øger anbefalingen til (). ÅRSAG TIL ÆNDRING Det er vores klare indtryk, at langt hovedparten af den svage vækst som Chr. Hansen havde i 1. kvartal, skal ses som et midlertidigt fænomen, og at væksten vil komme tilbage på sporet allerede i næste kvartal. Eftersom ledelsen allerede kender til, hvordan det er gået i den første halvdel af 2. kvar- for ledelsen at gen- tal, ville det have været meget vanskeligt tage guidance, hvis ikke de allerede havde set forbedringer. Novozymes Vi hæver kursmåle et til 247 kr. (230 kr.), mens anbefalingen fastholdes på. Vi hæver kursmålet som følge af, at vi sænker den risiko frie rente fra 2,9% til 2,5%, hvilket påvirker kursmålet i positiv retning. Zealand Pharma Vi hæver kursmålet til 81 kr. (63 kr.), mens anbefalingen fastholdes på. Det franske medicinalselskab Sanofi har meddelt, at de tager Lyxumia/Lantus-kombinationsproduktet, Lixilan, til enkeltin- en milepælsbetaling på jektion i fase 3-udvikling, og det giver 82 mio. kr. til Zealand Pharma, som har andel i udviklingen af Lyxumia. Som følge heraf venter vi nu en lancering af Ly- 40%. Dermed betyder xumia med 70% sikkerhed fra tidligere Sanofi s beslutning, at risikoen er mindsket. Vi hæver derfor kursmålet. 3

4 Handelsbankens sektorfavoritter Sektor ENERGI MATERIALER INDUSTRI DISKRETIONÆRT FORBRUG STABILT FORBRUG SUNDHEDSPLEJE Sektorfavorit DNO International er et norsk olie- og gasselskab, som har fokus på efterforsk- Primære nings- og produktionsdelen. fokus er i Yemen og den kurdiske del af Irak. Kursmål: 23 NOK Stora Enso er en finsk papir- og emballageproducent. Stora Ensos kernemarkeder er Tyskland og Vesteuropa, hvorfra 50% af omsætningen hentes. Kursmål: 8 EUR FLSmidth opererer primært med levering og service til den globale cement- og mi- hentes over neralindustri. Omsætningen hele verden med Asien og Europa som de vigtigste markeder. Kursmål: 336 kr. Autoliv udvikler og producerer produkter relateret til bilsikkerhed. Kunderne spæn- til forhandlere af der fra bilproducenter udstyr til bilindustrien. Autoliv opererer i 30 lande og ekspanderer kraftigt i E.M. Kursmål: 110 USD Aarhuskarlshamn er en global ledende producent af vegetabilske olier, som an- kosmetikin- vendes i fødevareindustrien, dustrien og i den farmaceutiske industri. Kursmål: 440 SEK Novo Nordisk er førende producent af diabetesmedicin. Selskabet har en bred produktpalette og har også en førende position inden for behandling af bløder- sygdomme og væksthormonterapi. Kursmål: 244 kr. Hvorfor anbefales det at investere i aktien? DNO har en stærk position i Kurdistan, hvor de har sikret sig tre større licenser, som de har udforskning i. Med Tawke feltet i Kurdistan arbejder DNO hele tiden på at øge deres produktion løbende til gavn for indtjeningen. Foruden dette forsker DNO i at foretage olieboringerne ved hjælp af vandrette oliebrønde modhøjne produktiviteten og samtidig sat lodrette for på den måde at udnytte felterne på en langt bedre måde end tidligere. Derudover forsker DNO også i andre områder såsom i Peshkabir. På trods af dette er aktien ikke billig prisfastsat, men de mulige kurstrig- gere retfærdiggør dette. Bedringstegnene fra europæisk økonomi fortsætter og samtidig er der ingen indikationer på, at den positive trend stopper. I en sådan situation ventes denne bedring at have en afsmittende positiv effekt på det konjunkturfølsomme salget af papirprodukter, såsom industriemballage. Foruden opmuntrende indikationer fra Europa, ser fremtiden på det kinesiske marked også lovende ud eftersom, at Kinas import i publikationspapir steg til det 2. højeste niveau nogensinde i december måned. Dette ventes også at understøtte vores forventning om 2-cifrede vækstrater indenfor emballage for Efter at have været under pres i en lang periode er aktien siden midten af december steget ganske pænt. Det skyldes, at FLS i december annoncerede en række ordrer, hvilket har forbedret sentiment omkring aktien. Taget FLS solide ordrepipeline og iværksættelsen af den aggressive spare- og effektiviseringsplan i betragtning, så venter vi, at den positive trend vil vare ved. Samtidig bør det nævnes, at prisfastsættelsen langt fra er an- strengt trods den seneste stærke kursudvikling. Autoliv-aktien har kørt sidelænss de seneste tre måneder, mens deres nærmeste konkurrenter er steget med 20% eller mere. Vi venter, at rabatten til deres nærmeste konkurrenter vil blive ind- som følge af det fortsat vok- snævret i den kommende fremtid sende detailsalg i Kina, hvilket hæver efterspørgslen på biler og dermed på Autolivs produkter (sikkerhedsseler, sikkerhedsi Kina særdeles stærkt i 2013, udstyr). Generelt var bilsalget hvilket indikerer, at 4. kvartal har været godt. Foruden en fortsat høj efterspørgsel i Kina, så ventes en økonomisk bedring i Eurohæve efterspørgslen på biler og zonen, alt andet lige, også at dermed Autolivs produkter. Aarhuskarlshamn (AKK) producerer vegetabilske specialfedtstof- fedtstoffer. De seneste år er fer, som er sundere end animalske der kommet et øget globalt fokus på sundere fødevarer, hvilket vil medføre en stigende efterspørgsel på AKKs produkter. Set i lyset af AAKs ledende position på et strukturelt hurtigt voksende marked, så venter vi, at de er i en god position til at opnå en 2- cifret indtjeningsvækst over de næste par år. Dette understøttes, at en stærk efterspørgsel indenn for samtlige divisioner, herunder særdeles indenfor chokolade- og konfektfedtstoffer. Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det glohastig vækst. Således fortsætter bale insulinmarked som er i insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af en stigende middelklasse. Den stødt stigende efterspørgsel på insulin og konservative prognoser til 2014 giver plads til opjusteringer i indeværende regnskabsår. 4

5 FINANS IT TELEKOMMUNIKATION FORSYNING Jyske Bank er Danmarks tredje største bank. På produktsiden tilbyder Jyske Bank et komplet sortiment af finansielle løsninger til private, samt små- og mel- lemstore virksomheder. Kursmål: 374 kr. Opera Software er en norsk udbyder af internetbrowsere, som har til hensigt at give brugeren en hurtigere og mere sikker løsning. Kursmål: 79 NOK TDC er den førende udbyder af kommuni- kationsløsninger indenfor det danske teer markedsledende. TDC lemarked og servicerer både privat- og erhvervskunder. Kursmål: 52,5 kr. Fortum er et finsk energiselskab og er blandt de største i Norden. Selskabet fokuserer primært i de nordiske og baltiaktiviteterne spænder fra ske lande og energifrembringelse til salg af elektricitet og varme til vedligeholdelses-opgaver. Kursmål: 222 EUR Trods den pæne kursudvikling på det seneste, så har Jyske Bank-aktien fortsat en særdeleses attraktiv prisfastsættelse. Såleen pæn rabat i forhold til deres des handler Jyske Bank med nordiske konkurrenter målt på P/E for Rabatten ventes dog at blive indsnævret i 2014 grundet forventningerne om en accelererende udlånsvækst og faldende nedskrivninger til gavn for indtjeningen. Derudover har Jyske Bank en af de stærkeste balancer blandt de nordiske banker, hvilket giver banken råde- byder rum til opkøb når gode muligheder sig. I takt med at forbruget af smarttelefoner og tablets er stigende blandt forbrugerne, så vil behovet for hurtige internetbrowsere som bruger en begrænset mængde data stige tilsvarende. Da Opera Software netop udvikler denne type browsere, vil de være i en særdeles gunstig position til at imødekomme det stigende behov. Dette har også kunne ses på den enorme salgsvækst, som selskabet har haft siden 2011, som har været på mere end 30% per år. Denne trend ventes at fortsætte i 2014, hvorfor en høj prisfastsættelse kan retfærdiggøres. TDC er karakteriseret ved at have defensive egenskaber med en stabil indtjening og høje udbyttebetalinger. Disse faktorer gør aktien særdeles interessant for mange investorer, da en 10-årig statsobligation giver et historisk lavt afkast pt. For 2014 er der desuden indikationer på, at indtjeningen vil stige i og med, at TDC har implementeret prisstigninger per 1. januar 2014 på en række produkter. Foruden dettee handler TDC-aktien med en stor rabat i forhold til Ericsson og Elisa, hvilket ventes at blive ind- snævret i Er karakteriseret ved defensivee egenskaber med en stabil ind- af 2013 frasolgte Fortum tjening og højt udbytte. I slutningen deres distributionsenhed i Finland til en attraktiv pris, hvilket vi venter, vil blive omsat til et højere udbytte i løbet af foråret Sammenlignet med at afkastett på en 10-årig statsobligation er tæt på nul, så vil en aktie som denne være attraktiv for mange investorer. Derudover ventes det, at Fortums distributions- vil blive frasolgt i 2. halvår enheder i såvel Norge som Sverige 2014, hvilket igen kan blive omsat til højere udbytter. 5

6 Taktisk regionsallokering REGION NORDEN USA EMERGING MARKETS JAPAN ANBEFALET NEUTRAL UNDERVÆGT NEUTRAL UNDERVÆGT ÅRSAG De nordiske aktiemarkeder har udviklet sig stærkt over det seneste år. De normod Europa, men har alli- diske selskaber har en forholdsvis stor eksponering gevel formået at opretholde en pæn indtjeningsfremgang. Sidstnævnte faktor indikerer, at der er mange kvalitetsselskaber i Norden, som har tilpasset deres forretningsmodel til det nuværende udfordrende økonomiske klima. I takt med at der kommer flere og flere bedringstegn fra den europæiske økonomi, så vur- Samtidig er prisfastsæt- derer vi, at de nordiske aktier vil få yderligere medvind. telsen af nordiske aktier fortsat attraktiv relativt til andre aktivklasser. Amerikansk økonomi udvikler sig i en mere gunstigg retning end den europæiske økonomi. Arbejdsløsheden er faldende, boligmarkedet i bedring og det private forbrug er stigende. Samtidig har de private husholdninger og de større virksom- udvikler indtjeningsvæk- heder nedbragt deres gældssætning betragteligt. Endelig sten blandt de børsnoterede amerikanske selskaber sig noget mere gunstigt end i øvrige regioner i verden. Som følge af dette udviklede de amerikanske aktier sig også ganske pænt i 2013, hvilket har betydet, at kurspotentialet er blevet en anel- se mere begrænset på det seneste. Det skyldes ikke mindst, at prisfastsættelsen efterhånden er blevet rimeligt anstrengt og vi ser derfor bedre potentiale i andre regioner i år. Prisfastsættelsen er generelt set attraktiv. Men nedrevideringerne af indtjenings- forventningerne har været noget større end i andre regioner og selskaberne har generelt set en lavere profitabilitet end vestlige selskaber. Det skyldes delvist, at de har været dårligere til at skære i omkostningerne, når efterspørgslen har været aftagende. Aktier fra råvareeksporterende lande som Rusland og Brasilien har været hårdt ramt af faldende råvarepriser. Kinesiskee aktier har været ramt af afta- medført, at der er me- gende vækst i den kinesiske økonomi. Det har alt sammen get negativt indregnet i aktierne fra Emerging Markets landene. På det seneste er der dog kommet flere stabiliseringstegn fra Kina, hvilket ventes at fortsætte til gavn for især kinesiske aktier. Det japanske aktiemarked udviklede sig positivt i Den positive udvikling kom dog i kølvandet på en kraftig valutasvækkelse foranlediget af en ultra lempelig pengepolitik. Som dansk investor fik man derfor kun delvist en fordel af de stigende aktiekurser på grund af et stort valutakurstab. Dermed har man som dansk investor ikke nydt godt af de stigende japanske aktiekurser. Vi venter, at yennen vil blive yderligere svækket i 2014, hvilket delvist vil neutralisere eventuelle stig- i ninger på det japanske aktiemarked for danske investorer år. EUROPA NEUTRAL På trods af store strukturelle udfordringer for europæisk økonomi, så har euro- fra Eurozonen har pæiske aktier på det seneste nydt godt af, at nøgletallene udviklet sig i positiv retning siden i sommers. Samtidig er prisfastsættelsen af europæiske aktier attraktiv, da rigtig meget negativt allerede er indregnet i de nuværende kursniveauer. Vi venter, at mange europæiske selskaber forsat vil nyde godt af den accelererende økonomiske vækst i år. 6

7 Aktieanbefalinger Selskab kurs 12M kursmål Tidl. 12M kursmål Aktuel anbefaling A.P. Møller - Mærsk Alk-Abello Carlsberg Chr. Hansen Coloplast Danske Bank D/S Norden DFDS DSV Exiqon FLSmidth & Co GN Store Nord Lundbeck IC Companys Jyske Bank NKT Holding Nordea Novo Nordisk Novozymes Pandora Rockwool Royal Unibrew SAS Simcorp SmartGuy Group Sydbank TDC Topdanmark Tryg Vestas William Demant Holding Zealand Pharma 66, kr. 77, kr. 65, kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr. 1, kr kr kr kr kr kr kr. 1, kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr kr. Sælg Markering indikerer at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål siden sidste publikation den 10. januar 2014 Kilde: Handelsbanken Capital Markets 7

8 Ansvarsfraskrivelsee og anbefalingsstruktur Handelsbanken Capital Markets anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale forventninger og aktiekursen. Anbefalinger- fundamentale værdi eller ne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstående tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipa- og selskaber under analy- pirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning sedækning, som Handelsbanken Capital Markets har ydet nvesteringsbank ydelser til i de seneste 12 måneder. SHB anbefalinger Rekommendation R FTV forventes at 1 SHB Universe 2 IB ydelser 3 >+20% 29% 20% +5% - +20% 49% 40% -15% - +5 % 21% 20% Sælg < -15 % 1% 0% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder Kilde: Handelsbanken Capital Markets, per 17/ Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Research Management. Anbefalingerne gennemgås kontinuerligt af analytikeren og overvåges af Research Management og vil løbende blive opdateret og/ /eller fornyet. Begrundelsen for ændring af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Handelsbanken Capital Markets anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken Capital Markets, som er en division af Svenska Handelsbanken AB (publ) (heri tilsammen kaldet SHB ) er ansvarlig for udarbejdelsen af analyserapporter. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som SHB anser for troværdig. SHB står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende, og de bør ikke antages herfor. SHB og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke an- i analyserapporterne, herunder uden svarlige overfor tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt begrænsning tab af fortjeneste, selv hvis SHB direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. De meninger, der fremgår, er SHB og dennes koncernforbundne selskabers ansattes meninger og afspejler deres vurdering pr. d.d. og retten til at ændre disse forbeholdes. Oplys- beslutninger bør ikke tages i tillid ningerne i analyserapporten er ikke at betragte som personlige anbefalinger eller investeringsrådgivning. Investeringsbeslutninger eller strategiske til redegørelser eller meninger. SHB, dettes koncernforbundne selskaber, deres klienter, bestyrelsesmedlemmer, direktører eller ansatte ejer eller har positioner i de værdipapirer, der er nævnt i analyserapporter. SHB og/eller dettes koncernforbundne selskaber udfører investeringsbank-virksomhed og yder finansielle ydelser, herunder corporate banking og råd- givning om værdipapirer til udstedere nævnt i analyserapporterne. Nærværende dokument udgør ikke og er ikke en del af et salgstilbud eller tilbud om aktietegning eller opfordring til at købe eller tegne værdipapirer, og dokumentet eller dele deraf bør heller ikke benyttes som basis for nogen form for aftaler eller forpligtelser. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Distributionen af nærværende dokument kan i visse retsområder være underlagt indskrænkende retsregler, og personer, som har dette dokument i deres besiddelse, bør gøre sig bekendt med og overholde eventuelle begrænsninger. Ingenn del af SHB s analyserapporter må gengives eller distribueres til tredjemand uden forudgående skriftlig tilladelse fra SHB. SHB er under tilsyn af finanstilsynet i Sverige, Norge, Finland og Danmark. Ansatte hos SHB inklusive analytikere modtager en betaling, som afhænger af hele firmaets lønsomhed. De meninger, der er indeholdt i SHB s analysereapporter, afspejler nøjagtigt de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes betaling, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. For specifik analytikercertificering kontakt venligst Robert Gärtner på SHB har tidligere haft, har i øjeblikket eller vil i fremtiden opsøge levering af investeringsbank ydelser til de selskaber, der er nævnt i dennee analyse. SHB er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Ifølge SHB s etiske retningslinier skal bestyrelsen og samtlige medarbejdere udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. SHB har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af SHB kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk afskilt fra afdelingen for investeringsbank aktivitet og lignende afdelinger. Retningslini- erne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinierne henvises til relations/corporate social responsibility/ethical guidelines eller guidelines for research.. 8

9 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC