Aktieugefokus. Geopolitisk uro gav udsving på de finansielle markeder. 7. marts 2014 Finansanalysen

Transkript

1 7. marts 2014 Finansanalysen Aktieugefokus Geopolitisk uro gav udsving på de finansielle markeder Ugen der gik: Aktiemarkederne var præget af udsving Ugen der kommer: Tynd nøgletalsuge i vente Handelsbankens sektorfavoritter Ugen der gik: Ukraine dikterede markedsstemningen For endnu en uge i træk blev markedsstemningen dikteret af konflikten mellem Rusland og Ukraine, hvilket gav en del udsving på de globale aktieindeks i den forgangne uge. Således startede ugen med fald på de globale aktiemarkeder efter meldinger om, at russiske tropper i løbet af weekenden havde overtaget kontrollen over den ukrainske halvø Krim. Det hævede samtidig frygten for en yderligere eskalering af konflikten, hvilket førte til, at risikoappetitten faldt massivt på de finansielle markeder. Stemningen blev dog stabiliseret som ugen gik, da situationen mellem Ukraine og Rusland ikke spidsede yderligere til, hvilket betød, at de finansielle markeder fik indhentet noget af det tabte og at fokus blev flyttet over på ECB rentemødet. I forhold til ECB rentemødet havde markedet ventet, at der ville blive annonceret nye pengepolitiske lempelser. Det blev dog ikke tilfældet, hvilket satte aktierne under pres. Skuffelsen var heller ikke noget som positive nøgletalsopgørelser fra eurozonen kunne opveje, hvorfor de globale aktieindeks står til at lukke ugen i moderat negativt terræn. Da Rusland og Ukraine endnu ikke har indgået en aftale, så vil temaet i den kommende uge fortsat være rettet mod konflikten. Status på aktiemarkedet Efter et 2013 med kursfest, så har de globale aktiemarkeder haft en udfordrende start på En stor del af den positive udvikling i 2013 kunne tilskrives forventninger til en accelererende vækst i verdensøkonomien i Men i løbet af den seneste måned har der været offentliggjort en række nøgletal fra USA og Emerging Markets som kunne indikere, at væksten i global økonomi ikke er så solid som ventet. Samtidig har der været en lidt bekymrende kapitalflugt fra Emerging Markets landene, som også har skabt noget uro på valutamarkedet. Vi ser dog den seneste tids lidt bekymrende tendenser som midlertidig uro og en god undskyldning for gevinsthjemtagning hos mange investorer, som i en længere periode har opnået pæne afkast på deres aktieinvesteringer. Det er desuden værd at bemærke, at den seneste tids nøgletal fra eurozonen har været stærke og indikerer, at eurozonen endelig er på vej ud af flere års vækstmæssig dødvande. Samtidig er det vigtigt at bemærke, at den seneste tids lidt svage nøgletal fra USA højst sandsynligt skyldes ekstremt koldt vintervejr. Det har midlertidigt ramt byggeriet og sandsynligvis også beskæftigelsen og forbruget. Endelig er den seneste tids lidt svage nøgletal fra Emerging Markets lande som Kina bestemt ikke overraskende, men derimod forventeligt, eftersom det er ventet, at Kinas økonomiske vækst i år bliver svagere end i Vi fastholder derfor vores forventning om, at væksten i verdensøkonomien vil fortsætte med at bedres i år, hvilket vil være til gavn for aktiemarkedet. Finansmarkedernes udvikling Regionsudvikling i % Kilde: Factset Finansielle prognoser Kilde: Handelsbanken Capital Markets 1 uge 30 dage YT D OM XC % 8.69% 16.72% OM XC -0.01% 8.33% 15.03% Stoxx % 4.50% 2.75% FTSE % 3.51% 0.58% Dow Jones 0.61% 5.08% -0.93% Nasdaq 1.02% 7.27% 4.20% Rusland M icex -7.39% -8.78% % S&P % 5.84% 1.55% DAX % 3.09% -0.10% M SCI verden 0.63% 5.30% 1.21% Valutakursudvikling i % 1 uge 30 dage YT D EUR/DKK 0.01% 0.01% 0.04% USD/DKK -0.20% -1.73% -0.40% SEK/DKK -0.19% -0.34% -0.13% NOK/DKK -0.16% 1.65% 0.90% CHF/DKK -0.31% 0.23% 0.46% GBP/DKK -0.44% 0.63% 0.53% Aktier S&P 500 EuroStoxx Lange renter 0-3m 6-12m USA DK Korte renter USA DK Valuta USD/DKK SEK/DKK Råvarer Olie (Brent) Guld Hvede Analytikere: Jon Abakka og Michelle Nørgaard Kontakt:info.danmark@handelsbanken.dk For ansvarsfraskrivelse henvises til sidste side

2 Ugens nøgletal og begivenheder UGEDAG MANDAG TIRSDAG De ONSDAG TORSDAG NØGLETAL/BEGIVENHED Eurozonen: Sentix barometer (marts) Månedlig opgørelse foretaget af Sentix, som tager temperaturen på økonomien i eurozonen. Det sker via en spørgeskemaundersøgelse, som sendes ud til et bredt udsnit af investorer, som bedes vurderer deres syn på europæisk økonomi og hvordan fremtiden for økonomien ser ud. Tidspunkt: 10:30 USA: NFIB (februar) Månedlig opgørelse foretaget af National Federation of Business (NFIB), som undersøger optimismen blandt de små- og mellemstore virksomheder. Eftersom de små- og mellemstore virksomheder står for størstedelen af jobskabelsen i den amerikanske økonomi, giver indekset en god indikation på sundhedstilstanden i den amerikanske økonomi. Tidspunkt: 12:30 Eurozonen: Industriproduktion (januar) Månedlig opgørelse over industriproduktionen i Eurozonen. Giver en god indikation på aktiviteten i Eurozonen. Tidspunkt: 11:00 USA: Detailsalg (februar) USA offentliggør hver måned udviklingen i detailsalget. Da det amerikanske privatforbrug står for omkring 70% af det amerikanske BNP, så anses detailsalgstallet for at være en rigtig god indikator for, hvor stærk udviklingen i den amerikanske økonomi er. Detailsalget er således en vigtig variabel for udviklingen i den amerikanske økonomi. Tidspunkt: 13:30 HOLD ØJE MED Den europæiske investortillid er fortsat den positive opadgåen- de trend siden midten af Den stigende investortillid er en følge af de fortsatte bedringstegn egn fra den europæiske økonomi,, hvilket har fået investorerne til at ligge gældskrisen bag sig. Da Sentix barometret på det seneste har været et godt pejlemærke for udviklingen n i PMI indeksene fra eurozonen og udviklingen i ESI opgørelsen, så bliver de tillagt en stor værdi af markedet. For marts måned venter vi et pænt fald til 9 fra 13,3 i februar. Det skyldes primært den seneste lange positive opadgående trend samt den seneste tids usikkerhed i Ukraine, som ventes at have påvirket investorernes syn på fremtiden. Eftersom de små- og mellemstore virksomheder står for størstedelen af jobskabelsen i den amerikanske økonomi, giver indekset en god indikation på sundhedstilstanden i amerikansk økonomi. De seneste par måneders NFIB opgørelser har vist fremgang og har dermed indikeret, at optimismen blandt de små- og mellemstore virksomheder er i fremgang, hvilket lover godt for amerikansk økonomi. Til gengæld kan februar opgørelsen meget vel vise tilbagefald, som følge af det meget kolde vejr i USA, som med alt sandsynlighed har medført en midlertidig negativ effekt på den generelle efterspørgsel i amerikansk økonomi. Vi venter et beskedent fald 93,0 fra 94,1 i januar. Efter flere års vigende tendens har industriproduktionen i Eurozonen over det seneste år vist klare bedringstendenser. Således viste seneste opgørelse, at industriproduktionen i Eurozonen steg med 0,5% relativt til samme måned sidste år. Hvis den seneste tids bedringstegn skulle fortsætte, så bekræfter det vores forventning om, at europæisk økonomi er på vej ud af de sidste par års vækstmæssige dødvande, hvilket især vil være positivt for europæiske aktier. Der ventes en beskeden stigning på 0,8%/2,2% for industriproduktionen for januar. Stigende ejendomspriser og aktiekurser har medført en positiv formueeffekt i USA. Det har smittet positivt af på de amerikanske forbrugeres forbrugslyst til gavn for detailsalget. Overordnet set venter markedet, at væksten i det amerikanske detailsalg fortsætter den positive trend efter seneste måneds skuffende detailsalg. Det var primært forårsaget af koldt vejr, som holdte kunderne væk fra butikkerne. På trods af at vejret i februar også har været koldt, så venter vi stigning i detailsalget for februar måned, som opvejer faldet i januar måned. FREDAG USA: Forbrugertillid fra University of Michigan (marts) Månedlig opgørelse over et repræsentativt udsnit af 500 amerikanske husholdningers syn på fremtiden og dermed også deres forbrugslyst. Giver en god indikation på den fremtidige vækst i det private forbrug i USA. Tidspunkt: 14:55 Den amerikanske forbrugertillid har været i bedring siden sommeren Fremgangen har især været drevet af stigende boligpriser og aktiekurser, hvilket har givet den amerikanske forbruger en øget velstandsfølelse. se. Det har betydet, at forbruforbrugsvillige, hvilket har medført et øget privatforbrug, som har været understøttende for det økonomiske opsving i amerikansk økonomi. Markedet venter en sidelæns udvikling i marts måned på gerne i USA er blevet mere 81,7. 2

3 Ændringer af anbefalinger og kursmål siden sidste uge SELSKAB ÆNDRING ÅRSAG TIL ÆNDRING D/S Norden Vi hæver kursmålet til 230 kr. (215 kr.), mens anbefalingen fastholdes på Akkumuler. DFDS Vi hæver kursmålet til 480 kr. (475 kr.), mens anbefalingen fastholdes på Akkumuler. NKT Holding Vi hæver kursmålet til 440 kr. (405 kr.), mens anbefalingen fastholdes på Køb. Kursmålet hæves, da vi venter, at værdien af flåden er steget i takt med, at tørlastraterne er steget med omkring 10% si- den 3. kvartal Vi fastholder dog vores negative syn på D/S Norden-aktien, da vi kun ser et begrænset potentiale i aktien på den korte bane som følge af et fortsat overudbud i Vi hæver vores kursmål primært på baggrund af højere mul- tipler i sektoren. I forbindelse med NKTs 4. kvartalsregnskab, så annoncerede selskabet et ambitiøst spareprogram ved navn Drive, som skal sikre en bedre lønsomhed i kabelforretningen. Der forventes at kunne opnås en besparelse på omkring 300 mio. kr. og koster 240 mio. kr. at implementere. Implementeringen af programmet vil foregå i 2014 og 2015 og den fulde effekt heraf ventes at kunne aflæses i En succesfuld implevil medføre, at NKT vil være i stand til at fordoble EBITDA i kabelforretningen fra de nuværende meget lave niveauer. På baggrund af dette hæver vi vores indtjeningsforventninger (EBITDA) med hhv. 8% i 2014, 5% i 2015 og 23% i Det fører samtidig til, at kursmålet hæ- mentering af Drive ves som følge af ovennævnte estimatændringer. Royal Unibrew Vi hæver kursmålet til 850 kr. (780 kr.), mens anbefalingen fastholdes på Akkumuler. Vi hæver kursmålet primært på baggrund af lavere forventninger til den risikofrie rente og tidsværdi. Trods den seneste stærke kursmæssige udvikling fastholder vi vores positive syn på aktien, da vi venter, at flere investorer vil begynde at inddiskontere, at Royal Unibrew fra 2015 igen vil udbetale udbytte og iværksætte aktietilbagekøb til gavn for aktiekur- sen. 3

4 Handelsbankens sektorfavoritter Sektor ENERGI MATERIALER INDUSTRI DISKRETIONÆRT FORBRUG STABILT FORBRUG SUNDHEDSPLEJE Sektorfavorit DNO International er et norsk olie- og gasselskab, som har fokus på efterforskog produktionsdelen. Primære fokus er i Yemen og den kurdiske del af nings- Irak. Kursmål: 25 NOK Stora Enso er en finsk papir- og emballageproducent. Stora Ensos kernemarkeder er Tyskland og Vesteuropa, hvorfra 50% af omsætningen hentes. Kursmål: 9 EUR A.P. Møller-MærskMærsk globalt konglomerat som bl.a. udgøres af verdens største containerrederi, APM Terminals (en af verdens største havneoperatører) og Mærsk Olie & Gas (eftersøgning og udvinding af olie og gas). Kursmål: kr. Pandora designer, producerer, markedsfører og distribuerer håndlavede og moderne smykker som primært er lavet af sterling sølv, guld, ædelstene og Muranoglas. Kursmål: 420 kr. Aarhuskarlshamn er en global ledende producent af vegetabilske olier, som anvendes i fødevareindustrien, kosmetikindustrien og i den farmaceutiske industri. Kursmål: 455 SEK Novo Nordisk er førende producent af diabetesmedicin. Selskabet har en bred produktpalette og har også en førende position inden for behandling af blødersygdomme og væksthormonterapi. Kursmål: 301 kr. Hvorfor anbefales det at investere i aktien? DNO har en stærk position i Kurdistan, hvor de har sikret sig tre større licenser, som de har udforskning i. Med Tawke feltet i Kurdistan arbejder DNO hele tiden på at øge deres produktion løbende til gavn for indtjeningen. Foruden dette forsker DNO i at foretage olieboringerne ved hjælp af vandrette oliebrønde (modfor på den måde at højne produktiviteten og samtidig udnytte felterne på en langt bedre måde end tidligere. Derudover forsker DNO også i andre områder såsom i Peshkabir. sat lodrette) På trods af dette er aktien ikke billig prisfastsat, men de mulige kurstriggere retfærdiggør dette. Bedringstegnene fra europæisk økonomi fortsætter og samtidig er der ingen indikationer på, at den positive trend stopper. I en sådan situation ventes denne bedring at have en afsmittende positiv effekt på det konjunkturfølsomme salg af papirprodukter, såsom industriemballage. Foruden opmuntrende indikationer fra Europa, ser fremtiden på det kinesiske marked også lovende ud eftersom, at Kinas import i publikationspapir steg til det 2. høje- ste niveau nogensinde i december måned. Desuden venter vi 2- cifrede vækstrater i salget af emballage i APM-aktien vil efter vores vurdering få kraftig medvind af bedringen af den globale vækst i år. Samtidig vil containerfragtraterne så småt begynde at stabilisere sig i takt med, at verdensøkono- mien bedres og der kommer mindre ny kapacitet på markedet. Det kan for alvor komme til at give medvind til APM-aktien i Ydermere giver de konservative prognoser til 2014 plads til guidace opjusteringer i indeværende regnskabsår. Samtidig er det værd at nævne, at aktien på nuværende tidspunkt er særdeles attraktivt prisfastsat (P/E på bare 14,2x for 2014). Over de næste par år venter vi, at Pandora, at vil være i stand til at vokse hurtigere end det generelle smykkemarked, som i gennemsnit har haft en årlig vækstrate på 10%. De faktorer som skal sikre dette er; større fokus på, at smykkerne sælges via salgskanaler, som primært sælger Pandora-smykker og udvikling af nye produkter, som lanceres i et hurtigt tempo. Derudover skal væksten også komme fra en øget penetration på nye maraktien det seneste år er steget med over 100%, så ser vi fortsat et stort kurspotentiale drevet af et stigen- keder. Selvom Pandora-aktien de like-for-like salg, flere åbninger af konceptbutikker på eksisteog et nyt rende og nye markeder aktietilbagekøbsprogram. Aarhuskarlshamn (AKK) producerer vegetabilske specialfedtstofer sundere end animalske fedtstoffer. De seneste år er fer, som der kommet et øget globalt fokus på sundere fødevarer, hvilket vil medføre en stigende efterspørgsel på AKKs produkter. Set i lyset af AAKs ledende position på et strukturelt hurtigt voksende marked, så venter vi, at de er i en god position til at opnå en 2- cifret indtjeningsvækst over de næste par år. Dette understøttes, af en stærk efterspørgsel inden for samtlige divisioner og opførs- len af en ny fabrik i Brasilien. Novo Nordisk har en markedsandel på omkring 50% af det globale insulinmarked som er i hastig vækst. Således fortsætter insulinsalget med at overraske i specielt udviklingslandene i takt med, at der kommer flere overvægtige som følge af stigende velstand. Den stødt stigende efterspørgsel på insulin og konservative prognoser til 2014 giver plads til guidance opjusteringer i indeværende regnskabsår. 4

5 FINANS IT TELEKOMMUNIKATION FORSYNING Nordea: Nordea er Nordens største bank med en stærk markedsposition på alle fire nordiske markeder. Banken har en bred vifte af ydelser og services indenfor traditionelle bankforretning, kapitalforvaltning, pension og forsikring. Kursmål: 108 SEK Simcorp: Simcorp er en dansk udbyder af højt specialiseret software og serviceydelser til den finansielle sektor. Europa er det største marked (80% af omsætningen), mens USA står for en mindre del (10%). Kursmål: 225 kr. TDC er den førende udbyder af kommunikationsløsninger indenfor det danske telemarked og er markedsledende. TDC servicerer både privat- og erhvervskunder. Kursmål: 52,5 kr. Fortum er et finsk energiselskab og er blandt de største i Norden. Selskabet fokuserer primært i de nordiske og baltiske lande og aktiviteterne spænder fra energifrembringelse til salg af elektricitet og varme til vedligeholdelses-opgaver. Kursmål: 20 EUR Nordea aktien har i en lang periode handlet med en stor rabat i forhold til deres svenske konkurrenter grundet deres store geo- grafiske eksponering mod Danmark og Shipping, hvor udlånstabene har været relativt store. Således handler Nordea pt. med en rabat på mere end 10%, målt på P/E, relativt til deres svenske konkurrenter. Denne rabat ser vi en god mulighed for at blive indsnævret i løbet af 2014 som følge af forventningen om faldende nedskrivninger i Danmark og accelererende udlånsvækst til gavn for indtjeningen. Derudover ventes det, at Nordea vil formå at hæve udbyttebetalingerne i de kommende år, hvilket vi vurderer, vil blive positivt modtaget af markedet. I takt med at den europæiske økonomi bedres, så vil det hæve bankernes investeringslyst tilsvarende. Da Simcorp netop leverer software til den europæiske finanssektor burde en vækstforbedring alt andet lige komme Simcorp til gavn. Dette har vi også set klare tegn i og med, at 4. kvartal 2013 bød på en stærk or- dreindgang. Denne positive tendens venter vi vil vare ved i Derfor vurderer vi også, at aktien fortsat har et stort kurspotentiale til trods for, at aktien ikke er billig. Da vi venter, at Simcorp vil komme til at få en gennemsnitlig årlig omsætningsvækst på 10% frem til 2020 og det faktum, at selskabet tilbagebetaler en stor del af deres overskud via udbyttebetalinger og aktietilbagekøb, så kan den høje prisfastsættelse retfærdiggøres. TDC er karakteriseret ved at have defensive egenskaber med en stabil indtjening og høje udbyttebetalinger. Disse faktorer gør aktien særdeles interessant for mange investorer, da en 10-årig statsobligation giver et historisk lavt afkast på nuværende tidsden indikationer på, at indtjeningen punkt. For 2014 er der desuden vil stige i og med, at TDC har implementeret prisstigninger per 1. januar 2014 på en række produkter. Foruden dette handler TDCaktien med en stor rabat i forhold til Ericsson og Elisa, hvilket ventes at blive indsnævret i Er karakteriseret ved defensive egenskaber med en stabil indtjeudbytte. I slutningen af 2013 frasolgte Fortum deres distributionsenhed i Finland til en attraktiv pris, hvilket vi venter, ning og højt vil blive omsat til et højere udbytte i løbet af foråret Efterafkastet på en europæisk eller amerikansk som at det forventede 10-årig statsobligation på nuværende tidspunkt er tæt på nul, så vil en aktie som denne være attraktiv for mange investorer. Derdet, at Fortums distributions-enheder i såvel Norge som Sverige vil blive frasolgt i 2. halvår 2014, hvilket igen kan udover ventes blive omsat til højere udbytter. 5

6 Taktisk regionsallokering REGION NORDEN USA EMERGING MARKETS JAPAN EUROPA ANBEFALET NEUTRAL UNDERVÆGT NEUTRAL UNDERVÆGT NEUTRAL ÅRSAG De nordiske aktiemarkeder er har været blandt de bedst performende i år. De nordiske selskaber har en forholdsvis stor eksponering mod Europa, men har alligevel formået at opretholde en pæn indtjeningsfremgang. Sidstnævnte faktor indikerer, at der er mange kvalitetsselskaber i Norden, som har tilpasset deres forretningsmodel til det nuværende udfordrende økonomiske klima. I takt med at der kommer flere og flere bedringstegn fra den europæiske økonomi, så vurderer vi, at de nordiske aktier vil få yderligere medvind. Samtidig er prisfastsættelsen af nordiske aktier fortsat attraktiv relativt til andre aktivklasser. Amerikansk økonomi udvikler sig i en mere gunstig retning end den europæiske økonomi. Arbejdsløsheden er faldende, boligmarkedet i bedring og det private forbrug er stigende. Samtidig har de private husholdninger og de større virksomheder nedbragt deres gældssætning betragteligt. Endelig udvikler indtjeningsvæksten blandt de børsnoterede amerikanske selskaber sig noget mere gunstigt end i øvrige regioner i verden. Som følge af dette udviklede de amerikanske aktier sig også ganske pænt i 2013, hvilket har betydet, at kurspotentialet er blevet en anelse mere begrænset på det seneste. Det skyldes ikke mindst, at prisfastsættelsen efterhånden er blevet rimeligt anstrengt og vi ser derfor bedre potentiale i andre regioner i år. Prisfastsættelsen er generelt set attraktiv. Men nedrevideringerne af indtjeningsforventningerne har været noget større end i andre regioner og selskaberne har generelt set en lavere profitabilitet end vestlige selskaber. Det skyldes delvist, at de har været dårligere til at skære i omkostningerne, når efterspørgslen har været aftagende. Aktier fra råvareeksporterende lande som Rusland og Brasilien har været hårdt ramt af faldende råvarepriser. Kinesiske aktier har været ramt af aftagende vækst i den kinesiske økonomi. Det har alt sammen medført, at der er meget negativt indregnet i aktierne fra Emerging Markets landene. Det japanske aktiemarked udviklede sig positivt i Den positive udvikling kom dog i kølvandet på en kraftig valutasvækkelse foranlediget af en ultra lempelig pengepolitik. Som dansk investor fik man derfor kun delvist en fordel af de stigen- de aktiekurser på grund af et stort valutakurstab. Dermed har man som dansk investor ikke nydt godt af de stigende japanske aktiekurser. Vi venter, at yennen vil blive yderligere svækket i 2014, hvilket delvist vil neutralisere eventuelle stigfor danske investorer i år. Desuden har det japanske aktiemarked været blandt de dårligst performende i år og er indtil videre ninger på det japanske aktiemarked faldet med knap 9%. På trods af store strukturelle udfordringer for europæisk økonomi, så har euro- pæiske aktier på det seneste nydt godt af, at nøgletallene fra Eurozonen har udviklet sig i positiv retning siden i sommers. Samtidig er prisfastsættelsen af europæiske aktier attraktiv, da rigtig meget negativt allerede er indregnet i de nuværende kursniveauer. Vi venter, at mange europæiske selskaber forsat vil nyde godt af den accelererende økonomiske vækst i år. Indtil videre har det ledende Euro Stoxx 600, da også udviklet sig bedre end de ledende aktieindeks i USA og i Emerging Markets. Vi venter, at denne tendens meget vel kan fort- sætte i resten af

7 Aktieanbefalinger Selskab Aktuel kurs Aktuel 12M kursmåltidligere 12M kursmål Aktuel anbefaling A.P. Møller - Mærsk Alk-Abello Carlsberg Chr. Hansen Coloplast Danske Bank D/S Norden DFDS DSV Exiqon FLSmidth & Co GN Store Nord Lundbeck IC Companys Jyske Bank NKT Holding Nordea Novo Nordisk Novozymes Pandora Ringkjobing Landbobank Rockwool Royal Unibrew SAS Simcorp SmartGuy Group Sydbank TDC Vestas William Demant Holding Zealand Pharma 65, kr. 77, kr. 65, kr. Køb kr kr kr. Køb kr kr kr. Reducer kr kr kr. Køb kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Køb 8.70 kr kr kr. Køb kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Køb kr kr kr. Køb kr kr kr. Køb kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Køb 1, kr. 1, kr. 1, kr. Akkumuler 1, kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Sælg kr kr kr. Akkumuler 1.86 kr kr kr. Reducer kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Akkumuler kr kr kr. Reducer kr kr kr. Akkumuler Markering indikerer at vi har foretaget en ændring af anbefaling eller kursmål siden sidste publikation den 28. februar 2014 Kilde: Handelsbanken Capital Markets 7

8 Ansvarsfraskrivelse og anbefalingsstruktur Handelsbanken Capital Markets anvender en anbefalingsstruktur med fire kategorier. Anbefalingerne afspejler analytikerens vurdering af, hvor meget aktiekursen kan stige eller falde i absolutte termer i den kommende seks måneders periode og tager hensyn til den risiko, der måtte være både i relation til fundamentale ntale forventninger og aktiekursen. Anbefalinger- ne fastsættes på baggrund af intervallerne i nedenstående tabel. Anbefalingerne er ikke udtryk for analytikerens eller bankens vurdering af selskabets fundamentale værdi eller kvalitet. Alle investeringer involverer en risiko, og investorerne opfordres til at tage deres egne beslutninger omkring hensigtsmæssigheden af at investere i enhver form for værdipa- pirer, der omtales i nærværende publikation, baseret på deres specifikke investeringsmål, økonomiske status og risikotolerance. Anbefalingsstrukturen er gengivet i nedenstående tabel. Tabellen angiver også fordelingen af anbefalingerne fordelt på selskaber under analysedækning og selskaber under analy- sedækning, som Handelsbanken Capital Markets har ydet investeringsbank ydelser til i de seneste 12 måneder. SHB anbefalinger Rekommendation R FTV forventes at 1 SHB Universe 2 IB ydelser 3 Køb >+20% 23% 6% Akkumuler +5% - +20% 44% 7% Reducer -15% - +5 % 31% 3% Sælg < -15 % 2% 0% 1 RFTV er defineret som den forventede aktiekursstigning (-fald) inklusiv dividender i de kommende 12 måneder 2 Fordelingen af analyserede selskaber indenfor de repektive anbefalingskategorier 3 Fordelingen af selskaber inden for hver enkel anbefalingskategori for hvilke investeringsbank ydelser er givet inden for de seneste 12 måneder Kilde: Handelsbanken Capital Markets, per 7/ Det kan forekomme, at det forventede samlede afkast falder udenfor ovenstående intervaller på grund af kursudsving og/eller volatilitet uden at anbefalingen ændres. Sådanne periodiske afvigelser fra de specificerede intervaller tillades, men vil blive vurderet af Research Management. Anbefalingerne e gennemgås kontinuerligt af analytikeren og overvåges af Research Management og vil løbende blive opdateret og/eller fornyet. Begrundelsen for ændring af anbefalingen vil fremgå af opdateringen. Handelsbanken Capital Markets anvender både absolutte og relative prisfastsættelsesmodeller i bedømmelsen af de respektive aktiers forventede kursudvikling de kommende seks måneder. Den absolutte model tager afsæt i analytikerens forventning til selskabets langsigtede salgs- og indtjeningspotentiale, hvorimod de relative prisfastsættelsesmodeller har udgangspunkt i nøgletal for sammenlignelige selskaber. Handelsbanken Capital Markets, som er en division af Svenska Handelsbanken AB (publ) (heri tilsammen kaldet SHB ) er ansvarlig for udarbejdelsen af analyserapporter. Alle analyserapporter udarbejdes på baggrund af regnskabs- og statistikoplysninger og anden information, som SHB anser for troværdig. SHB står ikke inde for, at oplysningerne er korrekte, nøjagtige og fyldestgørende, og de bør ikke antages herfor. SHB og dennes koncernforbundne selskaber samt bestyrelsesmedlemmer, direktører og ansatte er ikke an- svarlige overfor tredjemand for direkte, indirekte eller speciel skade samt følgeskade, der måtte opstå som følge af brug af oplysninger indeholdt i analyserapporterne, herunder uden begrænsning tab af fortjeneste, selv hvis SHB direkte er blevet gjort opmærksom på muligheden eller sandsynligheden for skadens opståen. Der er ikke foretaget nogen form for uafhængig konferering af oplysningerne. De meninger, der fremgår, er SHB og dennes koncernforbundne selskabers skabers ansattes meninger og afspejler deres vurdering pr. d.d. og retten til at ændre disse forbeholdes. Oplys- ningerne i analyserapporten er ikke at betragte som personlige anbefalinger eller investeringsrådgivning. Investeringsbeslutninger inger eller strategiske beslutninger bør ikke tages i tillid til redegørelser eller meninger. SHB, dettes koncernforbundne selskaber, deres klienter, bestyrelsesmedlemmer, direktører eller er ansatte ejer eller har positioner i de værdipapirer, der er nævnt i analyserapporter. SHB og/eller dettes koncernforbundne selskaber udfører investeringsbank-virksomhed virksomhed og yder finansielle ydelser, herunder corporate banking og råd- givning om værdipapirer til udstedere nævnt i analyserapporterne. Nærværende dokument udgør ikke og er ikke en del af et salgstilbud eller tilbud om aktietegning eller opfordring til at købe eller tegne værdipapirer, og dokumentet eller dele deraf bør heller ikke benyttes som basis for nogen form for aftaler eller forpligtelser. Det er ikke sikkert, at en tidligere udvikling gentages, og tidligere udvikling bør ikke ses som en indikation af fremtidig udvikling. Værdien af investeringer og indkomsten derfra kan både gå op og ned, og investorerne risikerer at tabe hele den investerede kapital. Investorerne har ingen garanti for, at de tjener på investeringer, og de risikerer at tabe penge. Valutakurser kan betyde, at værdien af oversøiske investeringer og indkomst derfra stiger eller falder. Distributionen af nærværende dokument kan i visse retsområder være underlagt indskrænkende retsregler, og personer, som har dette dokument i deres besiddelse, bør gøre sig bekendt med og overholde eventuelle begrænsninger. Ingen del af SHB s analyserapporter må gengives eller distribueres til tredjemand uden forudgående skriftlig tilladelse fra SHB. SHB er under tilsyn af finanstilsynet i Sverige, Norge, Finland og Danmark. Ansatte hos SHB inklusive analytikere modtager en betaling, som afhænger af hele firmaets lønsomhed. De meninger, der er indeholdt i SHB s analysereapporter, afspejler nøjagtigt de respektive analytikeres personlige meninger, og der er ikke nogen del af analytikernes betaling, som direkte eller indirekte relaterer sig til specifikke anbefalinger eller meninger angivet i analyserapporter. For specifik analytikercertificering ificering kontakt venligst Robert Gärtner på SHB har tidligere haft, har i øjeblikket eller vil i fremtiden opsøge levering af investeringsbank ydelser til de selskaber, der er nævnt i denne analyse. SHB er market maker og kan i sin egenskab heraf have positioner i de finansielle instrumenter, der er nævnt i denne analyse. Ifølge SHB s etiske retningslinier skal bestyrelsen og samtlige medarbejdere udvise høj etik i deres udførelse af deres opgaver både inden og udenfor banken. SHB har udarbejdet procedurer, der skal sikre integritet og uafhængig analyse. Som en del af SHB kontrol af interessesammenfald er der indført restriktioner (Chinese walls) i kommunikationen mellem analyseafdelingen og andre afdelinger i banken. Herunder er analyseafdelingen organisatorisk afskilt fra afdelingen for investeringsbank aktivitet og lignende afdelinger. Retningslini- erne indbefatter deslige bestemmelser for hvordan betaling, bonus og løn må gives til analytikere, hvilke markedsføringsaktiviteter iteter en analytiker må deltage i, hvordan analytikere og deres nærstående skal håndtere deres egne investeringer mv. Hertil kommer restriktioner for analytikerens kommunikation med selskaberne. For yderligere information angående retningslinierne henvises til anken.se/investor relations/corporate social responsibility/ethical guidelines eller guidelines for research.. 8

9 Svenska Handelsbanken AB (publ) Stockholm Blasieholmstorg 11 SE Stockholm Tel Fax Copenhagen Havneholmen 29 DK-1561 Copenhagen V Tel Fax Helsinki Aleksanterinkatu 11 FI Helsinki Tel Fax Oslo Tjuvholmen allé 11 Postboks 1249 Vika NO-0110 Oslo Tel Fax London 3 Thomas More Square London GB-E1W 1WY Tel Fax New York Handelsbanken Markets Securities, Inc. 875 Third Avenue, 4 th Floor New York, NY Tel Fax FINRA, SIPC