F I N A N S U G E N. Redaktion International økonomi Chefanalytiker Bjarne Kogut september 2018, uge 36

Transkript

1 7. september 2018, uge 36 F I N A N S U G E N Redaktion International økonomi Chefanalytiker Bjarne Kogut bjk@al-bank.dk Dansk økonomi Cheføkonom Signe Roed-Frederiksen srf@al-bank.dk Økonom Anders Christian Overvad aco@al-bank.dk UGENS FINANSMARKED Aktier 7 dage Niveau S&P500-0,8% Nikkei -2,5% C25 (DK) -3,4% S30-2,4% FTSE -2,6% DAX -4,3% Euro 50-3,9% BRIC -5,5% 293 VIX + 8,3% 15 Valuta 7 dage Niveau EUR/USD - 0,1% 1,1643 EUR/DKK +0,0% 7,4564 USD/DKK +0,1% 6,4043 SEK/DKK +0,6% 0,7045 NOK/DKK - 0,6% 0,7617 GBP/DKK - 0,4% 8,2884 CHF/DKK +0,7% 6,6374 JPY/DKK +0,6% 5,7867 Uroen, der ikke vil lægge sig Finansmarkederne er fortsat styret af den negative grundtone i nyhedsstrømmen fra Emerging Markets. Senest er Sydafrikas økonomi kommet i recession, og i Argentina er finansuroen ved at udvikle sig til en politisk krise. Men grundlæggende er det endnu for tidligt at konkludere, at der er tale om en generel Emerging Markets-krise (se mere på side 4). Uroen fastholder obligationsrenterne i de sikre lande på et lavt niveau, selv om makroøkonomien i Europa og USA tilsiger et højere renteniveau. Næste uge: ECB afholder rentemøde I eurozonen afholder ECB deres første pengepolitiske møde efter sommerferien. Det sker på torsdag, men mødet forventes at ende med uændret pengepolitik. Der er ikke sket noget afgørende nyt med europæisk økonomi hen over sommeren og heller ikke med udsigterne, om end uroen på Emerging Markets har forøget den usikkerhed, der i forvejen var på grund af Trumps handelskonflikt. ECB forventes at holde sig til deres plan om at halvere obligationsopkøbene efter september til 15 mia. euro pr. måned og gå på 0 efter december. Desuden udsender ECB en ny prognose for eurozonens økonomi, hvor en nedjustering af BNP-vækstskønnet for 2018 er sandsynligt. Ellers kan den europæiske agenda blive præget af rygter og forlydender omkring de igangværende finanslovsforhandlinger i Italien, hvor spørgsmålet er, om den nye regering holder sig indenfor EU s budgetregler. De vigtigste amerikanske nøgletal bliver producentpristallet for august (onsdag) og forventeligt stærke tal for detailomsætningen (fredag). Grundlæggende er signalerne stadig meget robuste fra den amerikanske økonomi. Fra Danmark kommer en lang perlerække af nøgletal. Blandt de mest interessante er forbrugerprisindekset for august, der kommer mandag, og boligmarkedsstatikken der kommer fredag. VI forventer, at inflationen i august kommer ud med en årsstigningstakt på lidt over 1 procent. Renter 7 dage Niveau US 2Y -0,01 2,64% US 10Y +0,02 2,88% Tysk 10Y +0,02 0,36% Dansk 10Y -0,01 0,30% Råvarer 7 dage Niveau Guld +0,1% Olie (WTI) - 2,5% 68 Metaller - 3,1% Opdateret per: 7. september Side 1 af 9

2 Indhold Sverige: Stærk økonomi og svag krone... 2 Fortsat ingen klare tegn på en udbredt Emerging Markets-krise... 4 Dansk økonomi: Svag BNP-vækst i andet kvartal... 6 Oversigt over Arbejdernes Landsbanks forventninger... 8 Østdanskerne valfarter Sverige: Stærk økonomi og svag krone Anekdotisk er der rigtig mange danske biler på P-pladsen ved det enorme Emporiaindkøbscenter i Malmø. Østdanskerne valfarter til de gunstige svenske priser, nu hvor kursen på svenske kroner står omkring det laveste siden finanskrisen. Aktuelt koster en svensk krone omkring 0,70 danske kroner, og den svenske krone står også lavt mod euro. Den lave kronekurs kunne give anledning til at mene, at det må stå sløjt til med svensk økonomi, men det er ikke tilfældet. Faktisk er det en meget stærk økonomi sammenlignet med eurozonen, og på nogle parametre overgår svensk økonomi den tyske. Tabellen nedenfor viser udvalgte økonomiske nøgletal for En stærk økonomi tilsiger en stærkere svensk krone 2018-prognose Sverige Eurozonen Tyskland BNP-vækst, % 2,8 2,2 2,1 Inflation, % 1,6 1,6 1,7 Kerneinflation, % 1,8 1,2 1,3 Arbejdsløshed, % 6,1 8,3 3,4 Offentlig saldo, % af BNP 1,0-0,6 1,5 Statsgæld, % af BNP 38,1 87,0 60,7 Betalingsbalance, % af BNP 4,3 4,0 8,3 Pengepolitisk rente (repo), % -0,50 0,00 10-årig statsrente, % 0,51 0,33 (tysk) Kilde: OECD og Bloomberg. Side 2 af 9

3 Sverige har en høj BNP-vækstrate, overskud på statsfinanserne, overskud på betalingsbalancen og en meget lav statsgæld. Alt sammen faktorer, som kunne tale for en stærk svensk krone. Kronekursen holdes nede af en af Europas laveste pengepolitiske renter plus af politisk usikkerhed forud for søndagens valg Det falder dog samtidig i øjnene, at kerneinflationen (dvs. inflation fraregnet de svingende priser på energi og fødevarer) er højere i Sverige end i Tyskland/eurozonen tillige med, at den pengepolitiske er væsentligt lavere i Sverige end i eurozonen. De to ting hænger ikke sammen. Den pengepolitiske rente burde være højere i Sverige med en kerneinflation, der er højere end i eurozonen. Valg til rigsdagen på søndag Det er primært den lave pengepolitiske rente, som holder den svenske krone svag. Oven i det kommer politisk usikkerhed forud for søndagens parlamentsvalg, hvor meget tyder på et opbrud i det kendte politiske landskab. I tabellen nedenfor er de seneste meningsmålinger sammenholdt med sidste valg. Parti Valget i 2014, % Meningsmålinger, % Socialdemokraterne 31,1 24,7 Venstrepartiet 5,7 10,0 Miljøpartiet de Grønne 6,9 5,5 Moderaterna 23,3 17,5 Kristendemokraterne 4,6 5,7 Folkpartiet Liberalerna 5,4 5,9 Sverigesdemokraterne 12,9 19,0 Centerpartiet 6,1 8,6 Øvrige 4,0 3,3 Kilde: Wikipedia (gns. af de seneste 15 dages målinger). Den nuværende regering er en to-partikoalitionsregering mellem Socialdemokraterne og de Grønne. Hvad sker der med kronen på lidt længere sigt? På et tidspunkt vil den politiske usikkerhed forsvinde, når der er dannet ny regering efter valget, og dermed vil også den ene af de to forhold forsvinde, som ligger bag den svage krone. Den anden af de to forhold, den lave pengepolitiske rente, kan og- Side 3 af 9

4 så ændre sig, idet den svenske centralbank, Riksbanken, har signaleret, at renten måske kan blive forhøjet sidst i Det kan i så fald blive den første renteforhøjelse siden Arbejdernes Landsbank forventer en styrkelse af den svenske krone på 3 og på 12 måneders sigt, jævnfør forventningsoversigten på side 8. Argentina, Tyrkiet og nu også Sydafrika Fortsat ingen klare tegn på en udbredt Emerging Markets-krise Finansuroen fortsætter i Tyrkiet og Argentina, og deres valutaer er svækket yderligere overfor US dollar. Uroen har fået ny næring på nyheden om, at den tyrkiske inflation i august steg til 18 pct., mens finansuroen i Argentina er ved at udvikle sig til en politisk krise i landet. Desuden er den sydafrikanske økonomi nu i recession. Stabile valutakurser i andre store Emerging Markets-lande Finansuroen ses tydeligst på valutamarkedet, hvor valutaerne i Tyrkiet og Argentina fortsat ligger meget svagt, og hvor skuffende BNP-tal fra Sydafrika på det seneste har ført til en betydelig svækkelse af deres valuta, ZAR. Derimod ligger valutaerne relativt stabilt i andre af de skrøbelige lande, så som Brasilien og Rusland. Også valutaerne i store lande som Kina, Indien (INR) og Mexico ligger relativt stabilt. Ingen tegn på panik på aktiemarkedet Ej heller aktiemarkederne viser tegn på udbredt spredning af uroen, idet kun det argentinske aktiemarked har været ramt af markante kursfald de seneste uger, mens Side 4 af 9

5 kursudviklingen har været relativ stabil i de andre sårbare lande. Man skal dog ikke se bort fra lommer af uro, senest i form af et stort aktiekursfald i Philippinerne. Sluttelig viser heller ikke obligationsmarkederne generelle tegn på spredning. Renterne på statsobligationer er ganske vist steget i de fleste skrøbelige lande gennem hele 2018, men slet ikke i samme grad som i eksempelvis Tyrkiet. De indonesiske renter er dog begyndt at stige på det seneste. Ej heller på obligationsmarkedet, om end der har været en løbende rentestigning i år Ej heller kreditspændene på europæiske kreditobligationer viser tegn på nervøsitet, hvilket ville have vist sig i form af et stigende rentespænd i forhold til en risikofri rente. Ingen tegn på spredning til europæiske kreditobligationer Det samme gælder for kreditobligationer, udstedt af europæiske banker, hvoraf en del har store udlån til eksempelvis Tyrkiet. De relativt stabile kreditspænd fortæller, at investorerne mener, at bankerne undgår tab på deres udlån til Tyrkiet og andre Emerging Markets-lande. Grafen nedenfor viser kreditspændet på bank-obligationer i forhold til den risikofri rente. Kilde: Bloomberg. Side 5 af 9

6 Emerging Markets er over halvdelen af verdensøkonomien Emerging Markets fylder 60 pct. af verdensøkonomien For verdensøkonomien er det vigtigt, at uroen holdes isoleret til et par lande, fordi en mere udbredt krise kan blive en torpedo under vandlinjen på opsvinget i de vestlige landes økonomi. Gruppen af Emerging Markets fylder 60 pct. af verdensøkonomien, hvis man måler på de faktiske BNP-tal (altså ikke på de købekrafts-korrigerede tal). De 60 pct. indeholder Kina, som alene står for 18 pct. af verdensøkonomien. Kina fører en meget stabilitetsorienteret økonomisk politik, så man kan diskutere, om de skal tælles med i Emerging Markets eller i gruppen af vestlige lande ud fra den parameter. En fremgang på beskedne 0,2 pct. Dansk økonomi: Svag BNP-vækst i andet kvartal Danmarks Statistik har udgivet deres tal for BNP i andet kvartal BNP voksede med 0,2 pct. i andet kvartal i forhold til første kvartal, hvilket er 0,1 procentpoint lavere end BNP-indikatorens bud. Det er særligt en stigning i privatforbruget på 0,4 pct., der trækker væksten op i andet kvartal. De faste bruttoinvesteringer steg 7,9 pct. i andet kvartal. Det skyldes i høj grad investeringer i skibe, det grundet deres høje importindhold ikke har nogen betydelig effekt på BNP. De faste bruttoinvesteringer fraregnet skibe steg med 2,8 pct. Eksporten trak ned Eksporten faldt med 0,4 pct., hvilket betyder, at eksporten er faldet to kvartaler i træk. Dagens tal betyder også, at regeringens vækstprognose på 1,4 pct. i 2018, når man indlægger effekten af patentsalget sidste år, er til den optimistiske side. Vi forventer, at den moderate fremgang fortsætter med BNP vækst på 0,8 pct. i år og lidt under 2 pct. i Sværere at finde arbejdskraft Finanspolitikken dæmper ikke kapacitetspresset Selvom BNP-tallene ikke vidner om et buldrende opsving, går det rigtig godt på arbejdsmarkedet. I år er der i gennemsnit skabt jobs hver måned, og det er faktisk flere end gennemsnittet for sidste år. Ser vi fremad, vil det dog ikke komme som den store overraskelse, hvis jobfremgangen kommer lidt ned i gear. Der er tegn på flaskehalse på dele af arbejdsmarkedet, og selvom arbejdsstyrken står til at stige også i år, bliver det gradvist sværere at finde arbejdskraft med de rette kvalifikationer. Derfor kunne man godt have ønsket, at finanspolitikken havde været lidt mere kontraktiv. I Økonomisk Redegørelse fremgik det, at finans- og strukturpolitikken samlet set dæmper kapacitetspresset med ca. 0,1 pct. af BNP i 2018 og 0,2 procent i Det resultat afhænger dog af tidligere reformer, blandt andet tilbagetrækningsaftalen fra 2011 og skattereformen fre 2012, der øger arbejdsudbuddet og derved lægger en dæmper på kapacitetspresset. Fjerner man effekten af allerede vedtagne reformer, får finanspolitikken en svag positiv effekt. En som minimum svag negativ effekt fra finanspolitikken havde været at foretrække. Side 6 af 9

7 Største risici ligger udenfor landets grænser Forsigtigheden blandt de danske forbrugere har indtil nu betydet, at dansk økonomi er relativ robust, og der er endnu ikke opbygget store ubalancer i økonomien. Tilbageholdenhed hos husholdningerne giver mulighed for at øge privatforbruget de kommende år, uden at det sætter privatøkonomien over styr. Virksomhederne har også et stort opsparingsoverskud, der kan omsættes til investeringer i takt med, at kapacitetspresset for alvor sætter ind. Derfor forventer vi også, at fremgangen i dansk økonomi fortsætter de næste to år, såfremt den globale vækst holder dampen oppe. Handelskrig og protektionisme 1,5 pct. på enfamiliehuse og 1,3 pct. på ejerlejligheder Antallet af handler er aftaget Grundlæggende er boligmarkedet i god form De største risikofaktor for dansk økonomi ligger i øjeblikket udenfor landets grænser. Handelskrigen mellem USA og Kina ulmer stadig, og øget protektionisme udgør en betydelig risiko for en eksportafhængig økonomi som den danske. Faldende aktivitet på boligmarkedet Tal fra Danmarks Statistik viser, at prisen på enfamiliehuse steg med 1,5 pct. fra andet til første kvartal. For ejerlejligheder er billedet fortsat stigende priser, men prisstigningstakten ser ud til at være løjet lidt af. I andet kvartal steg priserne med 1,3 pct. i forhold til første kvartal. Dermed har enfamiliehuse overtaget førertrøjen fra ejerlejligheder i år, når vi ser på prisstigningstakten. Det skyldes formentlig, at prisen på lejligheder, særligt i København, efterhånden har nået et niveau, hvor færre kan være med. Dertil kommer de nye låneregler, der trådte i kraft i januar, der begrænser valget af låntyper for boligkøbere med en gæld, der overstiger fire gange indkomsten. Det rammer særligt boligkøbere i de dyreste områder og kan få flere til at se sig om efter et billigere alternativ til en ejerlejlighed i byen. Trods de stigende priser er der også tegn på, at det ikke går helt så stærkt på boligmarkedet som sidste år. Aktiviteten, målt som antallet af handler, er aftaget siden december sidste år, når vi tager højde for almindelige sæsonudsving. For enfamiliehuse er antallet af handler faldet med 4,8 pct. siden december måned, når man tager højde for sæsonudsving. Salget af lejligheder er i den tilsvarende periode faldet med hele 10,7 pct., når man korrigerer for sæsonudsving. Når det er sagt, så er der fortsat tale om et højt niveau for antallet af handler med både huse og lejligheder. Fortsat fremgang, men mindre medvind til lejlighederne i de største byer Vi forventer fortsat et boligmarked i god form det kommende år, da der er mange faktorer, der understøtter boligmarkedet: Beskæftigelsen stiger, renterne er lave og boligbyrden (det vil sige hvor stor en andel af den disponible indkomst, der bruges til at finansiere boligen) er lav i en historisk kontekst. Vi forventer, at huspriserne vil fortsætte opad i et moderat tempo med stigninger på omtrent 4 pct. på landsplan. For lejlighedsmarkedet i de største byer forventer vi lidt mindre medvind. Prisen på lejligheder er steget hastigt de senere år, og priserne, særligt i København, er i dag på et niveau, hvor de færreste kan være med. De høje priser kan lade sig gøre, fordi renterne er historisk lave, men i takt med at renterne kryber opad det kommende år, vil medvinden aftage. Dertil kommer et massivt nybyggeri, strammere lånekrav, samt nye boligskatter, der alle vil trække i retning af lavere priser de kommende år. Vi for- Side 7 af 9

8 venter ikke egentlige prisfald, men det er en risiko, man skal være opmærksom på som køber. Kalender: Udgiver Udgivelse Periode Dato Danmarks Statistik Betalingsbalance og udenrigshandel Juli Danmarks Statistik Forbrugerpriser August Danmarks Statistik Revideret beskæftigelsesstatistik 2. kvartal Jobindsats Ledighedsindikatorer August Jobindsats Udenlandsk arbejdskraft Juli Danmarks Statistik Arbejdstidsregnskab 2. kvartal Finans Danmark Boligmarkedsstatistikken 2. kvartal Oversigt over Arbejdernes Landsbanks forventninger forv forv. USA BNP-vækst 2,3 2,8 2,3-2,5 aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. Pengepolitisk rente 1,75-2,00 2,00-2,25 2,50-2,75 10-årig statsrente 2,88 3,00-3,25 3,25-3, forv forv. Eurozonen BNP-vækst 2,5 2,0 2,0 aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. Pengepolitisk rente (refi) 0,00 0,00 0,00 10-årig statsrente (tysk) 0,36 0,40-0,65 1,00-1, forv forv. Danmark BNP-vækst 2,2 0,8 1,8 Inflation 1,2 1,0 1,7 aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. 10-årig statsrente 0,31 0,40-0,65 1,00-1,25 30-årig realkreditrente* 2,05 2,05-2,25 2,35-2,60 6 mdr s Cita -0,49-0, ,40-0, ,35 F3 (juli 2021)* -0,166-0, ,10 0,00-0,10 F5 (juli 2023)* 0,185 0,20 0,30 0,50 0,60 aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. Valuta USD pr. EUR 1,1634 1,13-1,18 1,20-1,25 DKK pr. 100 EUR 745,68 744,5-745,5 744,5-745,5 DKK pr. 100 USD 641, DKK pr. 100 SEK 70,47 73,00-75,00 76,80-78,40 DKK pr. 100 NOK 76,15 79,00-81,00 81,00-82,75 *): Der er ikke taget højde for kursskæring og bidrag. Renteprognosen er ikke nogen garanti for, hvordan renten udvikler sig i fremtiden og ændrer ikke på, at banken generelt anbefaler kurssikring af realkreditlån ved køb/salg af bolig og ved omlægning/tillægslån. Side 8 af 9

9 Nøgletal og begivenheder i perioden til Land A rt o g o ffentliggø relsestidspunkt P erio de Enhed Forventet i markedet Forrige periode M andag Kina eksport (04:00) august % å/å 10,0 12, Kina import (04:00) august % å/å 18,5 27,3 Kina handelsbalance (04:00) august mia. CNY 31 28,1 Kina Inflation (03:30) august % å/å 2,1 2,1 Kina Producentpriser (03.30) august % å/å 4,0 4,6 JPY betalingsbalance (01.50) juli mia. JPY JPY BNP-tal (endelige, 01:50) 2. kvt % kv/kv 0,7 / prelim: 0,5 / DKK Handelsbalance (08.00) juli mia. DKK 7,4 DKK Betalingsbalancen (08.00) juli mia. DKK 11,3 NOK Inflation (i alt/kerne, 08.00) august % år/år 0,7 / 1,4 UK Industriproduktion (10.30) juli % m/m og år/år,0 / 1,3 0,4 / 1,5 UK Construction output (10.30) juli % m/m og år/år 1,4 / 2,2 GRE Industriproduktion (11:00) juli % å/å 1,2 GRE Inflation (11:00) august % å/å 0,8 OECD leading indicators (12.00) juli indeks USD forbrugerkreditter (21.00) juli ændring, mia. USD 14 10,2 Tirsdag UK Arbejdsløshed (10.30) juli ændring / % / 4,1 6,2k / 4, SPA sælger skatkammerbeviser (10.30) DEU ZEW-indekset (11.00) September indeks -11,9-13,7 USD NFIB-indekset (12.00) august indeks 108,2 107,9 USD JOLTS-stillingsopslag (16.00) juli mill. 6,662 USD auktion, 3 årige statsobligationer Onsdag SPA Inflation (endelige tal, 09.00) august % m/m og år/år 0,1 / 2, ITA Industriproduktion (10.00) juli % m/m og år/år 0,5 / 1,7 EUR Industriproduktion (11.00) juli % m/m og år/år -0,3 / 1,2-0,7 / 2,5 EUR Beskæftigelse (11.00) 2. kvt % kvt/kvt og år/år 0,4 / 1,4 ITA sælger skatkammerbeviser (11.00) USD producentpriser (i alt, 14.30) august % m/m og år/år 0,2 / 3,2 0,0 / 3,3 USD producentpriser (kerne, 14.30) august % m/m og år/år 0,2 / 2,7 0,1 / 2,8 USD Beige Book (20.00) USD auktion, 10 årige statsobligationer Torsdag DEU Inflation (endelige tal, 08.00) august % m/m år/år 0,0 / 1,9 prelim: 0,0 / 1, FRA Inflation (endelige tal, 08.45) august % m/m og år/år prelim: 0,6 / 2,6 SEK BNP-tal (endelige, 09.30) 2. kvt % kvt/kvt og år/år 1,0 / 3,3 ITA sælger statsobligationer (11.00) UK pengepolitisk møde (13.00) repo rate, % 0,75 0,75 EUR Pengepolitisk møde i ECB (medd 13.45, tale 14.30) refi rente, % 0,00 0,00 EUR Pengepolitisk møde i ECB (medd 13.45, tale 14.30) deposite rente, % -0,40-0,40 USD Jobless claims (14.30) ugetal 1000 pers. 203k USD Inflation (I alt/14.30) august % m/m 0,3 / 2,8 0,2 / 2,9 USD Inflation (kerne,14.30) august % m/m 0,2 / 2,4 0,2 / 2,4 EUR ECBs økonomiske prognose (15.30) USD månedstal for statsfinanserne (20.00) august mia. USD -76,9 USD auktion, 30 årige statsobligationer Fredag Kina Industriproduktion (04:00) august % å/å 6,1 6, Kina Detailomsætning (04:00) august % å/å 8,8 8,8 Kina Faste investeringer (04:00) august % å/å 5,7 5,5 JPY Industriproduktion (endelige tal, 06.30) juli % m/m og år/år prelim: -0,1/ 2,3 SEK Inflation (09.30) august % m/m og år/år 0,5 / 2,1 SEK Inflation, fast rente (KPIF, 09.30) august % m/m og år/år 0,5 / 2,2 ITA Inflation (10,00) juli % år/år 1,7 EUR Handelsbalance (11.00) juli mia. EUR 16,7 EUR Lønomkostninger (11.00) 2.kvt % år/år 2,0 USD Detailomsætning (i alt/excl. biler, 14.30) august % m/m 0,6 / 0,6 0,5 / 0,6 USD importpriser (14.30) august % m/m og år/år -0,3 / 0,0 / 4,8 USD Industriproduktion (15.15) august % m/m 0,3 USD business inventories (16.00) juli % m/m 0,4 0,1 USD M ichigan forbrugertillidsindeks (16,00) medio septemb indeks 96,2 96,2 PLN M oodys udsender ny rating (23.30) PortugaS&P udsender ny rating (23.30) Redigeret af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Børsområdet. Tlf bjk@al-bank.dk. Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af de værdipapirer, som er omtalt. Side 9 af 9