F I N A N S U G E N. Redaktion International økonomi Chefanalytiker Bjarne Kogut februar 2018, uge 6

Transkript

1 F I N A N S U G E N 9. februar 2018, uge 6 Redaktion International økonomi Chefanalytiker Bjarne Kogut bjk@al-bank.dk Dansk økonomi Cheføkonom Signe Roed-Frederiksen srf@al-bank.dk Økonom Anders Christian Overvad aco@al-bank.dk UGENS FINANSMARKED Aktier 7 dage Niveau S&P500-8,5% Nikkei -9,0% C25 (DK) -2,4% S30-5,1% FTSE -4,3% DAX -5,7% Euro 50-5,6% BRIC -8,3% 343 VIX + 148,4% 33 Valuta 7 dage Niveau EUR/USD - 1,7% 1,2271 EUR/DKK - 0,0% 7,4428 USD/DKK +1,7% 6,0654 SEK/DKK - 1,4% 0,7479 NOK/DKK - 2,1% 0,7618 GBP/DKK - 0,2% 8,4726 CHF/DKK +0,8% 6,4680 JPY/DKK +2,1% 5,5585 Uro på finansmarkedet Uroen på finansmarkedet tog en ny drejning denne uge, da et stort kursfald i USA bredte sig til resten af verdens aktiebørser. Umiddelbart mener vi, at aktiekursfaldet midlertidigt snarere end starten på et længerevarende aktiekursfald, se mere på side 2. I Tyskland blev indgået to vigtige aftaler denne uge, nemlig dels en overenskomst indenfor metalindustrien (se side 5), dels en regeringsaftale, så Tyskland omsider kan få en ny regering. Socialdemokraterne overtager finansministerposten, hvilket finansmarkedet udlægger som et mildere tysk syn på finanspolitikken i de andre eurozonelande. Bemærk endvidere en ny renteprognose fra Arbejdernes Landsbank (se side 8). Næste uge: Inflationstal og aktivitetsbarometre fra USA Den kommende uges vigtigste nøgletal kommer fra USA. Onsdag kommer tal for inflationen og detailomsætningen i januar, men der torsdag kommer hele tre aktivitetsbarometre for februar samt producentpristal for januar. Forventningen er, at tallene viser en fortsat moderat inflation samt en økonomisk aktivitet, der er høj, men som samtidig ikke længere accelererer. Fra eurozonen kommer reviderede BNP-tal for fjerde kvartal, hvor en opjustering af det foreløbige væksttal på 0,6% kvt./kvt. ikke kan udelukkes. Desuden afholdes rentemøde i den svenske Riksbank på onsdag, men der forventes ingen ændring af deres ledende pengepolitiske rente på -0,50 pct. en af de laveste i Europa. Fra Danmark kommer tal for forbrugerpriserne i januar på mandag, og på onsdag kommer BNP-indikatoren for 4. kvartal. Vi forventer, at inflationen kommer ud med en årlig stigningstakt på 0,8 pct. drevet af højere priser på boligbenyttelse og fødevarer. Vi forventer, at BNP-indikatoren for 4. kvartal kommer ud med en kvartalsvækstrate på 1 pct., hvilket betyder, at væksten i 2017 som helhed lander på 2 pct. Renter 7 dage Niveau US 2Y -0,04 2,12% US 10Y +0,06 2,85% Tysk 10Y +0,04 0,76% Dansk 10Y +0,09 0,82% Råvarer 7 dage Niveau Guld - 2,2% Olie (WTI) - 5,5% 61 Metaller - 3,6% Opdateret per: 9. februar Side 1 af 9

2 Indhold Fortsætter presset på aktiekurserne?... 2 Første store overenskomst på det tyske arbejdsmarked... 5 Dansk økonomi: Boligpriserne flader ud... 6 Oversigt over Arbejdernes Landsbanks forventninger... 8 Kursfald og større daglige udsving end længe Fortsætter presset på aktiekurserne? På det seneste er aktiekurserne faldet verden over. Samtidig er volatiliteten, altså størrelsen af de daglige kursudsving, steget efter mere end et år med et usædvanligt roligt aktiemarked (= lav volatilitet). Det måles med det såkaldte VIX-indeks for det amerikanske aktiemarked og er vist i grafen nedenfor, hvor det ses, at vi skal tilbage til 2015 for at finde større kursudsving end lige nu. Ikke helle nogetsteds Der har ikke været helle på noget aktiemarked, som illustreret med grafen nedenfor over kursudviklingen i år på fire aktiemarkeder. På alle fire markeder er kurserne faldet på det seneste og endvidere ses, at danske aktier er hårdere ramt end udenlandske aktier. Side 2 af 9

3 Hvorfor lige nu? Man kan spørge, hvor aktiemarkederne korrigerer lige nu? De fundamentale vilkår for aktier er jo fortsat meget gunstige med den stærkeste fremgang i verdensøkonomien i syv år og høj indtjening i virksomhederne. Den bedste statistik for selskabsindtjeningen kommer fra USA, og her viser Bloombergs oversigt, at indtjeningen i 4. kvartal 2017 ligger 14 pct. højere end i fjor og 3,5 pct. højere end forventet baseret på regnskaber fra over halvdelen af selskaberne i S&P500-aktieindekset. Ydermere forventes indtjeningen at fortsætte med at stige de kommende kvartaler. Fire forhold har ændret sig: Kurs mod strammere pengepolitik Hvad har så ændret sig? Det har disse fire forhold: Forventningerne til pengepolitikken. Obligationsrenterne er steget. Høje løntal fra USA har formentlig skubbet til markedets inflationsforventninger. Verdensøkonomien er formentlig tæt på konjunkturtoppen. Markedsforventningerne har ændret sig til pengepolitikken, hvilket har fået obligationsrenterne til at stige verden over. Det går som sagt godt for verdensøkonomien, hvilket formentlig vil presse inflationen op. Dermed bortfalder behovet for de seneste mange års ultra-lempelige pengepolitik, og som tidligere omtalt her i Finansugen derfor forventes det pengepolitiske pendul generelt at svinge over i retning af strammere pengepolitik. Det er ensbetydende med højere renter og mindre likviditetstilførsel til pengekredsløbet. Frygten for at (den amerikanske) inflation vil tage til de kommende måneder, fik ekstra næring med nye løntal, der viste den højeste årsstigningstakt siden Lønningerne stiger Yellen tager bladet fra munden Hertil kom nedenstående udtalelse fra Janet Yellen, den afgående chef for USA s centralbank. Hun udtrykker bekymring over blandt andet det meget dyre aktiemarked, men mener samtidig, at det er svært at sige, om der er tale om en boble. Side 3 af 9

4 Well, I don't want to say too high [om aktiekurserne]. But I do want to say high. Price-earnings ratios are near the high end of their historical ranges. If you look at commercial real estate prices, they are quite high relative to rents. Now, is that a bubble or is too high? And there it's very hard to tell. But it is a source of some concern that asset valuations are so high. Kilde: Federal Reserve (foto) og CBS.com (citat) Aktier er blevet dyre Amerikanske aktier udfordres af stigende obligationsrenter Det korte af det lange er, at obligationsrenterne er steget, og at aktiekurserne er blevet mere usikre samtidig med, at de er faldet. Udviklingen har gjort, at aktierenten nu ligger tæt på den 10-årige statsrente. Fed-modellen Aktierenten er beregnet som den omvendte P/E-kvote for S&P500-aktieindekset set under ét. Så længe aktierenten er højere end renten på investeringsalternativet, som i eksemplet er en 10-årig amerikansk statsobligation, er aktier meget forenklet - det mest attraktive at investere i. Tankegangen kaldes populært for Fed-modellen. Grafen ovenfor viser, at aktierenten har været højere end obligationsrenten siden 2008, og i samme periode har det amerikanske aktiemarked været i konstant fremgang. Men grafen viser også, at aktierenten på det seneste er faldet (fordi P/E er steget), samtidig med at obligationsrenten er steget. Hvis den udvikling fortsætter, vil obligationsafkastet inden længe være mere attraktivt end aktieafkastet, og det kan få de store investorer (pensionskasser, banker osv.) til at reducere deres aktiebeholdninger, hvilket giver risiko for yderligere aktiekursfald. Men samtidig er spørgsmålet, hvad aktieinvestorerne så gør med pengene? Hvis de køber obligationer for dem, vil det på et tidspunkt presse renten ned, og det kan så igen gøre aktier attraktive. Modellen skyder dog ofte ved siden af Det skal samtidig tilføjes, at Fed-modellen kun skal bruges som en tommelfingerregel og, at den langt fra altid holder stik. Eksempelvis steg de amerikanske aktiekurser i perioden , selv om aktierenten var lavere end obligationsrenten, og det samme var tilfældet gennem størstedelen af 1990 erne. Side 4 af 9

5 Aktier støttes fortsat af mange forhold Indenfor metalindustrien Mere i løn og øget fleksibilitet i arbejdslivet Forventes at smitte af på de øvrige overenskomster De første beregninger tyder på en fortsat moderat lønudvikling Bundlinjen er derfor, at aktier er blevet dyre, og at usikkerheden på aktiekurserne er steget, samtidig med at obligationsrenterne er stigende. Risikoen for en større kurskorrektion er derfor til stede. Men samtidig må det ikke glemmes, at aktier fortsat får solid støtte af en verdensøkonomi i topform, af rigelig likviditet i pengekredsløbet og af høj indtjening i selskaberne. Det taler for, at den seneste tids kursfald er forbigående, men naturligvis ender det nuværende mangeårige aktierally på et tidspunkt. Første store overenskomst på det tyske arbejdsmarked I Tyskland er der indgået overenskomstforlig indenfor den vigtige metalindustri, som forventes at smitte kraftigt af på de øvrige overenskomstområder. Metal-overenskomsten løber over 27 måneder og giver arbejderne 4,3% mere i lønningsposen over de 27 måneder plus en konjunkturafhængig lønregulering i Hertil kommer, at arbejderne fik opfyldt overenskomstkravet om øget fleksibilitet i arbejdstiden. Fra 2019 får arbejderne ret til at gå ned på 28 timers arbejdsuge (med tilsvarende lavere løn) i op til to år og med ret til at vende tilbage til fuld tid efter perioden på nedsat tid. For at modvirke arbejdskraftmangel får virksomhederne ret til at øge arbejdstiden til 40 timer/uge for øvrige arbejdere. Den normale arbejdstid er 35 timer/uge indenfor metalindustrien. Der er mange andre detaljer i forliget, og kilder, som vi anser for pålidelige, har regnet sig frem til, at bundlinjen bliver en stigning i lønomkostningerne på godt 3 % p.a. Videre har kilderne regnet sig frem til, at det svarer til en lønstigningstakt på omkring 2,25% p.a. for arbejdsmarkedet som helhed forudsat den sædvanlige afsmitning fra metalområdet til de øvrige brancher (metal er et højtlønsområde). Umiddelbart lyder det som moderat set i lyset af den meget lave arbejdsløshed i Tyskland og i hvert fald ikke noget, der afviger markant fra den hidtidige lønstigningstakt. Det betyder videre, at dette første store overenskomstforlig ikke burde rykke væsentligt på udsigterne for inflationen i Tyskland, hvor pilen fortsat peger i retning af en lav, om end langsomt tiltagende, inflation. Side 5 af 9

6 Antallet af handler er også aftaget lidt Priserne ligger fortsat højere end i fjor Prognosen lyder på omtrent 3 pct. på landsplan Dansk økonomi: Boligpriserne flader ud Nye tal fra Danmarks Statistik viser, at boligpriserne fladede ud i andet halvår af 2017 efter at være steget igennem første halvår. Antallet af handler er også aftaget lidt over de seneste måneder, når man korrigerer for normale sæsonudsving. Det ændrer dog ikke ved det faktum, at aktiviteten ligger på et højt niveau, der for enfamiliehuse matcher antallet af handler i starten af 2008 og for lejligheder er på niveau med 2006 og I november måned faldt prisen på ejerlejligheder med 1,6 pct. på landsplan, mens priserne på enfamiliehuse faldt med 1,2 pct. Det er dog helt normalt, at prisstigningerne ebber ud i efterårsmånederne, og korrigerer man for det normale sæsonmønster, har udviklingen i huspriserne været stort set flad siden juni måned. For ejerlejligheder er priserne fladet ud siden august. Ser vi på prisstigningerne over et år, er der fortsat tale om pæne stigninger på 6,5 pct. for ejerlejligheder og 2,5 pct. for enfamiliehuse. Der er mange faktorer, der understøtter boligmarkedet: Beskæftigelsen stiger, renterne er fortsat lave trods den seneste måneds rentestigninger, og boligbyrden (det vil sige, hvor stor en andel af den disponible indkomst, der bruges til at finansiere boligen) er lav i en historisk kontekst. Derfor forventer vi, at prisen på enfamiliehuse vil fortsætte opad i et moderat tempo i år med stigninger på omtrent 3 pct. på landsplan. Der er dog også tiltagende modvind på dele af boligmarkedet. Det gælder særligt for ejerlejligheder i de dyreste områder, navnlig København. Her vil den ny boligbeskatning betyde markant højere boligskatter for nye købere, og det vil lægge et nedadgående pres på priserne. Samtidig er der også godt gang i nybyggeriet i hovedstaden, og det vil øge udbuddet af boliger. Læg dertil, at priserne er kommet op på et niveau, hvor de er ekstra sårbare overfor rentestigninger. Skatteaftalen gør det mere attraktivt at spare op til pension, men øger kompleksiteten Efter at regeringen måtte erklære ambitionen om en historisk stor skattereform for død, har forhandlingerne koncentreret sig om to aspekter: For det første tiltag, der øger incitamentet til at spare op til pension, særligt for den gruppe, der er ramt af det såkaldte samspilsproblem. For det andet skattelettelser målrettet de lavest lønnede. Fire hovedelementer i den politiske aftale Mere attraktivt at spare op til pensionen Det har nu resulteret i en aftale mellem Regeringen og Dansk Folkeparti, der indeholder fire hovedelementer: et nyt pensionsfradrag, beskæftigelsesfradraget udvides til at inkludere pensionsindbetalinger, et nyt jobfradrag målrettet de laveste lønninger samt en nedsættelse af bundskatten. Hele aftalen koster 5 mia. kroner finansieret primært via midler fra tidligere aftaler samt justering af en række overførselsindkomster. Aftalen indfases gradvist fra 2018 til De nye elementer gør det væsentligt mere attraktivt at spare op til pension, særligt for den gruppe, der har mindre end 15 år tilbage til pensionsalderen. Denne gruppe kan se frem til en betydelig skattelettelse. Det er også denne gruppe, hvor samspilsproblemet i dag er størst. Selvom aftalen gør det mere attraktivt for en stor gruppe Side 6 af 9

7 mennesker at spare op til pension, bidrager den på den anden side til at gøre et i forvejen kompliceret skatte- og pensionssystem endnu mere komplekst. En mere gennemgribende reform, der samtidig øger gennemsigtigheden for den almindelige dansker, udestår altså stadig. Kun få nye jobs i aftalen Et af regeringens erklærede mål er at øge arbejdsudbuddet markant, men det bliver ikke denne aftale, der opfylder målsætningen. Ifølge regeringens egne beregninger øger det samlede udspil arbejdsudbuddet med i alt 1350 personer, heraf stammer kun 600 personer fra skatteændringerne, mens størstedelen kommer fra skrappere opholdskrav på en række ydelser. Samlet set er det lønmodtagere med de højeste indkomster, der står til at få de største skattelettelser, og gevinsten stiger markant, når man har mindre end 15 år tilbage til folkepensionsalderen. Se oversigten herunder fra Finansministeriet: De højeste indkomster får mest Industrien er i fremgang Industriproduktion Tal for industriproduktionen i december viste en stigning på 0,7 pct. fra november til december. Industriproduktionen er således steget med 2,8 pct. fra 3. til 4. kvartal. For 2017 som helhed har industriproduktionen været 2,2 pct. højere end i Alle tallene er korrigeret for normale sæsonudsving og prisudvikling. Udviklingen 4. kvartal skal særligt tilskrives en fremgang i maskinindustrien, kemisk industri og olieraffinaderier mv. og møbel og anden industri mv. Ser man på den del af omsætningen, der knytter sig til eksport, har der over de sidste 3 måneder været en stigning på 3,6 pct. i omsætningen. Her er det særligt investeringsgodeindustrien, der har oplevet fremgang. Dette er heller ikke overraskende, da de udenlandske virksomheder melder om stigende investeringslyst, og investeringsgoder er en af Danmarks største eksportvarer. Overskuddet vokser Betalingsbalancen Betalingsbalanceoverskuddet fortsætter med at vokse og steg med 2,7 mia. fra november til december. Ser man på udenrigshandlen, er eksporten af tjenester steget med 2,7 pct. i 4. kvartal 2017 i forhold til 3. kvartal 2017, mens importen er steget med 2,5 pct. i samme periode. Kikker man på vareeksporten, er denne steget med 0,7 pct. fra 3. kvartal til 4. kvartal 2017, mens importen er steget med 0,8 pct. For 2017 som helhed er eksporten med varer steget med 4,1 pct., mens importen er steget med 4,5 pct. i forhold til Samlet set bekræfter ugens nøgletal, at opsvinget i dansk økonomi er bund solidt. Side 7 af 9

8 Kalender Udgiver Udgivelse Periode Dato Danmarks Statistik Forbrugerpriser Januar Danmarks Statistik BNP-indikator 4. kvartal Oversigt over Arbejdernes Landsbanks forventninger forv. USA BNP-vækst 1,5 2,3 2½ aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. Pengepolitisk rente 1,25-1,50 1,50-1,75 2,00-2,25 10-årig statsrente 2,85 2,50-2,75 2,75-3, forv. Eurozonen BNP-vækst 1,8 2,5 2¼ aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. Pengepolitisk rente (refi) 0,00 0,00 0,00 10-årig statsrente (tysk) 0,76 0,50-0,75 1,00-1, forv forv. Danmark BNP-vækst 2,0 2,0 2,0 aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. 10-årig statsrente 0,83 0,50-0,75 1,00-1,25 30-årig realkreditrente* 2,16 2,15-2,35 2,35-2,60 6 mdr s Cita -0,48-0, ,35-0, ,35 F3 (jan. 2021)* -0,11-0, ,05-0,05-0,15 F5 (jan. 2023)* 0,361 0,20 0,30 0,40 0,50 aktuel Om 3 mdr. Om 12 mdr. Valuta USD pr. EUR 1,2275 1,20-1,25 1,15-1,20 DKK pr. 100 EUR 744,28 743,5-745,0 744,5-745,5 DKK pr. 100 USD 606, *): Der er ikke taget højde for kursskæring og bidrag. Renteprognosen er ikke nogen garanti for, hvordan renten udvikler sig i fremtiden og ændrer ikke på, at banken generelt anbefaler kurssikring af realkreditlån ved køb/salg af bolig og ved omlægning/tillægslån. Side 8 af 9

9 Nøgletal og begivenheder i perioden til Land A rt o g o ffentliggø relsestidspunkt P erio de Enhed Forventet i markedet Forrige periode M andag DKK inflation (09.00) januar % m/m og år/år -0,3 / 1, CHF inflation (09.15) januar % m/m og år/år 0,0 / 0,8 ITA sælger skatkammerbeviser (11.00) USD offentligt budget (20:00) okt.-jan. mia. USD Tirsdag UK inflation (i alt / kerne, 10.30) januar % år/år 2,9 / 2,6 3,0 / 2, UK House price Index (10.30) december % år/år 5,1 SPA sælger skatkammerbeviser (10.30) ITA sælger statsobligationer (11.00) USD NFIB-indekset (12.00) januar indeks 106,0 104,9 Onsdag JPY BNP-tal (foreløbige, 00.50) 4.kvt.2017 % kv/kv og år/år 0,2 / 0,6 / DEU BNP-tal (foreløbige, 08.00) 4.kvt.2017 % kvt/kvt og år/år 0,6 / 3,0 0,8 / 2,8 DEU inflation (08.00) januar % m/m år/år -1,0 / 1,4 prelim: -1,0 / 1,4 SEK Rentemøde i Riksbanken (09.30) rentebeslutning reporenten, % -0,50-0,50 NL BNP-tal (09.30) 4.kvt.2017 % kvt/kvt og år/år 0,4 / 3,0 ITA BNP-tal (foreløbige, 10:00) 4.kvt.2017 % kvt/kvt og år/år 0,5 / 1,6 0,4 / 1,7 EUR industriproduktion (11.00) december % m/m og år/år -0,2 / 4,0 1,0 / 3,2 GRE BNP-tal (11.00) 4.kvt.2017 % kvt/kvt og år/år Portuga BNP-tal (11.00) 4.kvt.2017 % kv/kv og år/år 0,5 / 2,5 EUR BNP-tal (11.00) 4.kvt.2017 % kvt/kvt og år/år 0,6 / 2,7 prelim: 0,6 / 2,7 Portuga Labour costs (12.00) 4.kvt.2017 % år/år -1,1 USD inflation (i alt/kerne, 14.30) januar % m/m 0,4 / 0,2 0,1 / 0,3 USD detailomsætning (i alt/excl. biler, 14.30) januar % m/m 0,3 / 0,5 0,4 / 0,4 USD business inventories (16.00) januar % m/m 0,3 0,4 Torsdag JPY Industriproduktion (endelige tal, 05.30) december % m/m og år/år prelim: 2,7 / 4, EUR nyregistrerede biler (08.00) januar % år/år -4,9 SPA inflation (09.00) januar % m/m og år/år -1,5 / 0,7 SPA sælger statsobligationer (10.30) EUR handelsbalance (11.00) december mia. EUR 22,5 USD Empire State M anufacturing Survey (14.30) februar indeks 17,9 17,7 USD jobless claims (14.30) ugetal 1000 pers. USD producentpriser (i alt / kerne, 14.30) januar % m/m 0,4 / 0,2-0,1/ -0,1 USD Philadelphia Fed-indekset (14.30) februar indeks 21,0 22,2 USD industriproduktion (15.15) januar % m/m og år/år 0,3 0,1 USD NAHB's Housing M arket Index (16.00) februar indeks USD udlandets køb af US-værdipapirer (22.00) december mia. USD 57,5 Fredag UK detailomsætning (10.30) januar % m/m og år/år -1,5 / 1, USD importpriser (14.30) januar % m/m og år/år 0,6 / 0,1 / 3,0 USD byggetilladelser (14.30) januar k 1.300k USD påbegyndt byggeri (14.30) januar k 1.192k USD forbrugertillid (M ichigan, 16.00) medio februar indeks 95,5 95,7 IRL DBRS udsender ny rating (23.30) GRE Fitch udsender ny rating (23.30) Redigeret af chefanalytiker Bjarne Kim Kogut, Børsområdet. Tlf bjk@al-bank.dk. Dette materiale er udarbejdet af Arbejdernes Landsbank, som generel information til personlig brug. Anbefalinger skal ikke opfattes som hverken tilbud om eller opfordring til køb eller salg af de pågældende papirer, tjenesteydelser mv. Materialet er alene udarbejdet på basis af offentligt tilgængeligt materiale. Banken har omhyggeligt søgt at sikre sig, at materialet er korrekt og retvisende. Banken påtager sig intet ansvar for materialets nøjagtighed eller fuldkommenhed. De oplysninger, der er anført, kan have ændret sig i forhold til produktionstidspunktet, ligesom informationen ikke tager udgangspunkt i eller er tilpasset nogen kunders personlige forhold. Derfor opfordrer vi dig til at indhente yderligere og/eller opdateret information i banken. Arbejdernes Landsbank samt medarbejdere i banken kan have positioner i eller foretage køb eller salg mv. af de værdipapirer, som er omtalt. Side 9 af 9